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·東北財經(jīng)大學金融學系列教材國際金融學孫剛

王月溪

主編東北財經(jīng)大學出版社第1編外匯與匯率第一章外匯與匯率概述o

學習目標通過本章的學習，從不同角度理解外匯的含

義，進而掌握匯率的概念及不同的匯率種類；

熟知直接和間接兩種標價方法，并能套算匯

率；掌握名義有效匯率和實際有效匯率的計

算方法；了解影響匯率變動的因素并知曉匯

率波動對宏觀經(jīng)濟其他變量產(chǎn)生的影響。1.1

外匯o

1.1.1外匯的概念o外

匯(

foreign

exchange)

是商品經(jīng)濟

發(fā)展到一定程度，即商品國際化階段之后的產(chǎn)物。這是因為，隨著國際經(jīng)濟交換，必然產(chǎn)生與之相關(guān)聯(lián)的國際間債權(quán)與債務(wù)

關(guān)系，而對國際間債權(quán)與債務(wù)關(guān)系的清償

和國際間的支付行為就會涉及外匯。o1)

狹義的外匯o這是人們最經(jīng)常使用的關(guān)于外匯的概念，它

是指外幣和以外幣表示的可以用于對國際間

債權(quán)與債務(wù)進行結(jié)算與清算的手段與資產(chǎn)。o

各國對外匯應(yīng)該包括哪些內(nèi)容有不同的理解與規(guī)定。例如，按照我國2008年8月修訂頒

布的《中華人民共和國外匯管理條例》第三

條規(guī)定，外匯是指下列以外幣表示的可以用

作國際清償?shù)闹Ц妒侄魏唾Y產(chǎn)：o

(1)

外幣現(xiàn)鈔，包括紙幣、鑄幣；o

(2)

外幣支付憑證或者支付工具，包括票據(jù)、

銀行存款憑證、銀行卡等；o

(3)

外幣有價證券，包括債券、股票等；o

(4)

特別提款權(quán)；o(5)

其他外匯資產(chǎn)。o

2)

廣義的外匯o

廣義的外匯是指一國貨幣行政當局所擁有的一切可以用于對國際間債權(quán)與債務(wù)進行結(jié)算

與清算的手段與資產(chǎn)。o國際貨幣基金組織關(guān)于外匯的定義就屬于廣

義的外匯范疇。國際貨幣基金的解釋為“外

匯是貨幣行政當局(中央銀行、貨幣管理機

構(gòu)、外匯平準基金組織和財政部)以銀行存款、財政部國庫券、長短期政府債券等形式

保有的、在國際收支逆差時可以使用的債權(quán)”。o同狹義的外匯相比較，廣義的外匯強調(diào)要同時

滿足兩點要求：o第一，外匯是一國官方或者貨幣行政當局所擁

有的國際間債權(quán)與債務(wù)的清償能力，即不把民

間擁有的外幣和以外幣表示的資產(chǎn)作為外匯。o

第二，把“在國際收支逆差時可以使用的債權(quán)”作為是否可以充當外匯的標準，即只要是可以對國際收支進行支付的資產(chǎn)與手段都可以視為

外匯，而這些資產(chǎn)與手段僅僅是“在國際收支

逆差時可以使用的”。o3)外匯的動態(tài)概念o外匯有靜態(tài)與動態(tài)之分。o前面兩個概念是外匯的靜態(tài)概念，它指的是

國際經(jīng)濟交易各方可以接受的用于對債權(quán)與

債務(wù)進行支付的手段與資產(chǎn)。外匯的動態(tài)概念指的是“外匯兌換”(foreign

exchange),或者稱之為國際匯兌，即國際間債權(quán)與債務(wù)的轉(zhuǎn)讓與支付得以實

現(xiàn)的交易過程?！皡R”指的是債權(quán)與債務(wù)的轉(zhuǎn)讓與支付，“兌”指的是不同種類貨幣之間的交換。o

所以，外匯的動態(tài)含義又可以指通過交換與匯兌方式對國際間債權(quán)與債務(wù)進行清算的活動過

程。oo1.1.2

外匯的規(guī)定性o

根據(jù)外匯的狹義概念，只有滿足如下條件的一些規(guī)定性的外幣與以外幣形式表現(xiàn)的支付

手段與資產(chǎn)才是外匯：o1)

外在性o

2)

可兌換性o1)

外在性o

所謂外在性，指的是只有外國貨幣才能成為外匯，而本幣不能充當外匯。o

2)

可兌換性o

所謂可兌換性，是說并不是一切外國貨幣都是外匯，可以充當外匯的外國貨幣只是世界各國眾多貨幣中的一部分，或者說外匯只是

外幣中的一部分。o

就可兌換性來講，世界各國的貨幣可以分為兩類：一類是可以自由兌換貨幣，另一類是

不可兌換貨幣。1.1.3外匯的種類o根據(jù)不同的標準與角度，外匯可以分為不同

的種類。外匯有多種分類法：o

1)

根據(jù)可兌換的程度不同，可以分為自由外匯、有限自由兌換外匯和計記賬外匯。o

2)根據(jù)來源和用途不同，可分為貿(mào)易外匯和非貿(mào)易外匯。o3)

根據(jù)外匯管理對象不同，可分為居民外匯

和非居民外匯。1)根據(jù)可兌換的程度不同，可以分為自由外匯、有限自由兌換外匯和計記賬

外匯o自由外匯是指不需要經(jīng)過貨幣發(fā)行國管理當

局的批準，可以自由兌換成任何一種外國貨

幣或用于第三國支付的外國貨幣及其支付手

段。o

有限自由兌換外匯(貨幣)是指兌換與國

際清償能力都有一定限制的外匯(貨幣)。

有限自由兌換外匯又大體分為兩種形式：(1)在一定條件下的可自由兌換外匯。(2)區(qū)域性的可自由兌換外匯。o

記賬外匯又稱協(xié)定外匯和結(jié)算外匯，是指

兩國根據(jù)國際支付協(xié)定進行國際結(jié)算時，

指定用做計價單位的外匯。2)根據(jù)來源和用途不同，可分為貿(mào)易外匯和非貿(mào)易外匯o

貿(mào)易外匯是指，在國際貿(mào)易中用于商品進出口及其從屬活動所需要支付與收入的外

匯。o

非貿(mào)易外匯是指除國際貿(mào)易外匯以外的業(yè)

務(wù)收入與支付的外匯。o3)

根據(jù)外匯管理對象不同，可分為居民外

匯和非居民外匯o

居民外匯指居住在本國境內(nèi)的機關(guān)、團體、

企事業(yè)單位、部隊和個人，以各種形式所持有的外匯。o

非居民外匯指暫時在某國或某地區(qū)居住者所

持有的外匯。1.2

匯率及其標價方法o

1.2.1

匯率o目前，大家普遍接受的匯率概念是以市場交換為基礎(chǔ)的，即把匯率看成是某一種貨

幣的價格。因此，匯率可以定義為：兩種

貨幣兌換的比率，或者用一種貨幣表示的

另外一種貨幣的價格。o國際經(jīng)濟活動引起各國間的支付問題與不

同種類貨幣的兌換關(guān)系。o

匯率的另外一個十分重要的作用就是充當

各國政府的宏觀政策調(diào)控工具，為各國政

府實現(xiàn)內(nèi)外均衡服務(wù)。1.2.2

匯率的標價方法o1)直接標價法o

2)間接標價法o

3)美元標價法1)直接標價法o直接標價法是指以一定單位的外幣作為標準，用本幣來表示外幣的價格和數(shù)量的方

法。在這種計算方法中，外幣是基準貨幣，

被作為商品來看待；而本幣則被當做計價

貨幣，充當價值尺度，來反映外幣的價值。o直接標價法的特點是，外幣的數(shù)量是固定的(一般是以1單位或者100

為單位，個

別的有用10000或者100000為單位的),而本國貨幣兌換外幣的數(shù)量隨著本

國貨幣或者(和)外國貨幣幣值的變化而

變化。o

在直接標價法下，如果一單位的外幣兌換

本幣的數(shù)量增加，例如由原來的$1=￥6.6341上升到$1=￥6

.

6541,體

現(xiàn)為匯率的上升，但它同時也表示為本國

貨幣(人民幣)相對于外國貨幣(美元)

在貶值，外國貨幣(美元)相對于本國貨

幣(人民幣)在升值。反之亦然。2)間接標價法o間接標價法是指以一定單位的本幣作為標準，

用外幣來表示本幣的價格和數(shù)量的方法。o同直接標價法相反，在間接標價法下，本幣是基準貨幣，被作為商品來看待，而外幣則

被當做計價貨幣，充當價值尺度。在間接標

價法下，本幣的數(shù)量是固定不變的(同樣，

一般是以1單位或者100

為單位，個別的有用10000或者100000

為單位的),而外

國貨幣兌換外幣的數(shù)量隨著外國貨幣或者(和)本國貨幣幣值的變化而變化。o

在間接標價法下，如果一單位的本幣兌換

外幣的數(shù)量增加，其含義同直接標價法正好相反。例如，人民幣兌美元的匯率由原

來

的

￥100=$15.07

8上升到￥100=$15.278,雖然也體現(xiàn)為匯率的

上升，但它表示的卻是本國貨幣(人民幣)

相對于外國貨幣(美元)在升值，外國貨

幣(美元)相對于本國貨幣(人民幣)在

貶值。反之亦然。3)美元標價法o

美元標價法又稱紐約標價法，它是在外匯

實際交易中產(chǎn)生的一種匯率表示方法。美

元標價法是以一定單位的美元為標準來計

算應(yīng)兌換多少其他貨幣的匯率的表示方法。o

根據(jù)這種方法，在外匯交易中，美元除對

英鎊、歐元、澳元和紐幣用直接標價法外，

對其他外國貨幣均采用間接標價法。o美元標價法同間接標價法的不同之處在于，

它不單單是美國本身報出的外匯價格，而

且也是美國以外的外匯經(jīng)營機構(gòu)的報價方

式。o其特點是，美元的單位始終不變，美元與

其他貨幣的比值是通過其他貨幣量的變化

體現(xiàn)出來的。o

在外匯交易中，人們將各種標價法下數(shù)量固定不變的貨幣叫做基準貨幣(

basecurrency

),

把數(shù)量變化的貨幣叫做標價o

顯然，在直接標價法下，基準貨幣為外幣，

標價貨幣為本幣；在間接標價法下，基準

貨幣為本幣，標價貨幣為外幣；在美元標

價法下，基準貨幣是美元，標價貨幣是其他各國貨幣。貨幣

(quotedcurrency)

。1.3

匯率的種類o

1.3.1

買入?yún)R率和賣出匯率o

這是按照銀行交易報價的性質(zhì)來劃分的。o買入?yún)R率

(

buying

rate

or

bid

rate)也

稱銀行的外匯買入價，是指報價銀行從客

戶手中買入外匯時所使用的匯率(買入價

)

。o賣出匯率

(selling

rateorofferrate)

也稱銀行的外匯賣出價，是報價銀行向客

戶賣出外匯所使用的匯率(賣出價)。o

與買入?yún)R率和賣出匯率相聯(lián)系的另外兩個匯

率分別是現(xiàn)鈔匯率和中間匯率。o

現(xiàn)鈔匯率(foreigncurrencyorbanknote

rate)是指銀行買賣外匯現(xiàn)鈔所使用的匯率，分別為現(xiàn)鈔買入價與現(xiàn)鈔賣出

價。o

銀行的現(xiàn)鈔買入價要低于其現(xiàn)匯買入價，而

現(xiàn)鈔賣出價與其現(xiàn)匯賣出價相同。o

中間匯率(

middle

rate)

也稱外匯的中間

價，是銀行買入價與賣出價的平均值。1.3.2

基本匯率與套算匯率o

這是按照匯率計算的方式來劃分的。o1)基本匯率(

basic

rate)

是指本國貨

幣與某種關(guān)鍵貨幣之間的交換比率。所謂

關(guān)鍵貨幣是世界各國普遍接受的，在國際

貿(mào)易與國際收支中使用數(shù)量最多的，而且

能夠迅速轉(zhuǎn)化為其他資產(chǎn)形式的貨幣。o

各國選擇關(guān)鍵貨幣主要依據(jù)三條原則：o

第一，必須是該國國際收支中，尤其是國際

貿(mào)易中使用最多的貨幣；o

第二，必須是在該國外匯儲備中所占比重最

大的貨幣；o

第三，必須是可自由兌換的、在國際上可以

普遍接受的貨幣。在不同時期，世界不同國

家使用的關(guān)鍵貨幣是不同的。o目前，美元是全球國際經(jīng)濟交往與國際收

支中使用最多的貨幣，所以一般國家都把

美元作為制定匯率的關(guān)鍵貨幣，從而把本

幣兌美元的匯率作為基本匯率。0

2)套算匯率

(cross

rate)o

套算匯率也稱為交叉匯率，是指兩種貨幣以第三種貨幣為中介計算出來的匯率。這些匯率一般情況是通過基本匯率和國際金融市場行情套算出來。o

套算匯率的計算可以分為：匯率中心貨幣相同和匯率中心貨幣不同。1.3.3固定匯率與浮動匯率o

這是按照國際貨幣體系或者各國政府對匯

率管制的程度劃分的。它可以指不同的國

際貨幣體系，也可以指一個國家所采取的匯率制度。o

固定匯率(

fixed

exchange

rate)

是指

一國貨幣同他國貨幣的兌換比率基本固定

不變或者僅僅在規(guī)定的幅度內(nèi)波動的匯率。o浮動匯率(

float

exchange

rate)

是指

一國貨幣同他國貨幣的兌換比率沒有上下

限波動幅度限制，政府貨幣當局也不對其

運行進行干預，而由外匯市場的供求關(guān)系

自行決定的匯率。1.3.4

市場匯率與官方匯率o

這是按照各國對外匯管理的程度來劃分的。o

官方匯率(

official

rate)

又稱法定匯率，

它是指由一國貨幣當局(如中央銀行、財

政部或國家外匯管理部門)所規(guī)定和公布的的匯率。在外匯管制比較嚴格的國家，

禁止外匯的自由交易和外匯市場，因此不

存在市場匯率，官定匯率就是該國的現(xiàn)實

匯率。o

市場匯率(market

rate)是指在自由外匯

市場上買賣外匯而自發(fā)形成的匯率。這種匯率基本上是由各種貨幣所具有的購買力

和供求關(guān)系來決定的。在外匯管制較松的

國家，市場匯率往往就是外匯交易的現(xiàn)實

匯率。1.3.5單一匯率與復匯率o

這是按照一國政府允許使用匯率的種類來

劃分的。o

單一匯率(single

exchange

rate)是指一個國家的貨幣對外國的每一種貨幣只有

一種匯兌比率，該種匯率適用于該國國際

收支所有賬戶與其所有的國際經(jīng)濟交往，各種不同來源與用途的收付均按此計算。o復匯率(multipleexchangerate)又

稱多種匯率，是指一個國家的貨幣對外國

的某一種貨幣有兩種以上匯兌比率，不同

的匯率適用于不同的國際收支賬戶與不同

的國際經(jīng)濟交往。o貿(mào)易匯率和金融匯率是復匯率中最常見的

兩種匯率形式。o

貿(mào)易匯率是專門用于進出口貿(mào)易貨價及從屬費用的計價、交易、結(jié)算和結(jié)匯的匯率。

實行貿(mào)易匯率，主要是為了推動本國出口

貿(mào)易的發(fā)展，改善國際收支狀況。o

金融匯率又稱非貿(mào)易匯率，是指用于資本

國際轉(zhuǎn)移、國際旅游業(yè)及其他國際間非貿(mào)

易性收支的計算和結(jié)匯時所使用的匯率1.3.6即期匯率與遠期匯率o

這是按照外匯交易的交割期限標準來劃分的。o即期匯率

(

spot

exchange

rate)

又稱現(xiàn)匯

匯率，是指即期外匯交易所使用的匯率。它

是指外匯買賣在成交后，買賣雙方在兩個營

業(yè)日以內(nèi)辦理交割的外匯交易所使用的匯率。o

在外匯市場上掛牌的匯率，除特別標明遠期匯率以外，一般指即期匯率。o遠期匯率(

forward

exchange

rate)

又稱

期匯匯率，是指遠期交易所適用的匯率。所

謂遠期外匯交易，是指外匯買賣雙方在成交

后并不立即交割，而是約定在未來某一特定

日期再進行交割的外匯交易。o

遠期匯率又稱期匯匯率，是買賣雙方事先約

定的，據(jù)以在未來的一定日期進行外匯交割

的匯率。遠期匯率是以即期匯率為基礎(chǔ)的，

即用即期匯率的“升水”、“貼水”、“平

價”來表示。1.3.7

名義匯率、實際匯率與有效匯率o1)

名義匯率(nominalexchangerate)o

名義匯率又稱現(xiàn)實匯率，是指在社會經(jīng)濟生

活中被直接公布和使用的表示兩國貨幣之間

比價關(guān)系的匯率，是一種貨幣相對另一種貨

幣的價格。o

在外匯可以自由兌換的國家，名義匯率基本

上是由市場供求因素來決定的，也就是市場

匯率；在外匯管制比較嚴格的國家，名義匯

率就是由一國外匯管理部門公布的官方匯率。0

2)實際匯率(realexchangerate)o實際匯率又稱真實匯率，是指將名義匯率

按兩國同一時期的物價變動情況進行調(diào)整

后所得到的匯率。o計算實際匯率主要是為了分析匯率的變動

與兩國通貨膨脹率的偏離程度，并可進一

步說明有關(guān)國家產(chǎn)品的國際競爭能力。o3)

有效匯率(effective

exchange

rate)o

有效匯率是某種加權(quán)平均匯率，它常常是以匯率指數(shù)(

exchange

rate

index)

的形式

來表示的。o一般可以以某一國家在本國全部對外貿(mào)易中

的比重為權(quán)數(shù)，或者以某一國家在本國主要

貿(mào)易伙伴對外貿(mào)易總額中所占的比重為權(quán)數(shù)。o

有效匯率可以分為名義有效匯率和實際有

效匯率。o名義有效匯率是用現(xiàn)行市場匯率進行計算

的，而實際有效匯率是剔除掉各種貨幣通

貨膨脹因素后的加權(quán)平均匯率。o

實際有效匯率指數(shù)上升代表本國貨幣相對

價值的上升，下降表示本幣貶值。o

當一國的實際有效匯率下降時，意味著該

國貨幣的貶值幅度較其主要貿(mào)易伙伴國貨

幣貶值的幅度更大，該國商品的國際競爭

能力相對提高，有利于出口而不利于進口，

貿(mào)易收支容易出現(xiàn)順差，反之則相反。1.4外匯的作用o1)外匯具有國際流通手段與支付手段功能，可以促進國際間的經(jīng)濟、貿(mào)易發(fā)展o2

)外匯具有國際信用手段功能，可以提高

資源配置的效率o3)

外匯具有國際儲備手段的功能，是實現(xiàn)

宏觀經(jīng)濟目標的重要手段o4

)外匯是資產(chǎn)存在的一種形式，是一項非

常重要的經(jīng)濟資源1.5

影響匯率變動的主要因素o匯率決定與影響匯率變動的因素是兩個不

同的概念。o

匯率決定討論的是匯率從根本上是由什么

來決定的，即討論貨幣兌換的價值問題，回答為什么1美元可以兌換6.50元人民幣、

1歐元可以兌換9.30

元人民幣。o

而影響匯率變動的因素主要討論的是哪些

經(jīng)濟變量和其他相關(guān)變量在使匯率發(fā)生變

動，即回答為什么1美元在3個月前可以兌

換6.80

元人民幣，而現(xiàn)在只可以兌換6.50元人民幣的問題，解釋是什么使匯率

發(fā)生了變化。1.5.1

匯率制度o

決定匯率是否頻繁與劇烈波動的直接因素

是匯率制度。在固定匯率制下，匯率基本是固定不變的。相反，在浮動匯率制下，各國的匯率卻是可以浮動的。o但是在現(xiàn)實中，各國往往根據(jù)自身經(jīng)濟體

制、經(jīng)濟發(fā)展水平、金融市場規(guī)模、開放

程度等因素來確立本國的匯率制度，如自由浮動匯率制度、有管理的浮動匯率制度、

釘住匯率制度等。不同的匯率制度可以決

定和影響匯率波動的范圍與頻率。1.5.2經(jīng)濟增長率差異與經(jīng)濟運行態(tài)勢o

各個國家之間的經(jīng)濟增長速度與經(jīng)濟運行態(tài)勢是影響匯率波動的最重要因素之一。在其

他條件不變的情況下，一國經(jīng)濟增長率相對

較高，其國民收入增加相對也會較快，同時

需求也比較旺盛。o

一般宏觀經(jīng)濟理論認為，一國國民總產(chǎn)值

的增加會引起國民收入和支出的增加，而

收入增加會導致該國居民對進口產(chǎn)品與勞

務(wù)需求的擴張，結(jié)果會使該國對外匯需求

增加，從而會引起本幣貶值。o同樣，當一國處于經(jīng)濟運行周期的上升階

段，而其他國家經(jīng)濟增長速度相對較慢時

也會有相同的結(jié)果。o但要注意一些特殊情況：

o第一，如果一個國家的經(jīng)濟增長主要依賴于出口，那么其經(jīng)濟增長速度越快，出口收入越多，

并伴隨著較大的外貿(mào)盈余，在這種情況下往往

會出現(xiàn)經(jīng)濟高速增長與本幣貶值相伴而行的現(xiàn)

象。o

第二，如果國外投資者把一國高經(jīng)濟增長率視

做經(jīng)濟前景看好、投資回報率提高的反映，則

會導致外國對本國投資增加，從而增加對本幣

的需求。在這種情況下，高經(jīng)濟增長可能會引

起本國貨幣匯率的上升。1.5.3

利率相對水平o

一國同其他國之間的相對利率水平的高低是

影響匯率的重要因素。利率水平一般是通過

影響國際資本流動來影響匯率的。o

當一國的利率水平相對高于其他國家時，會

吸引外國資本流入該國，從而增加對該國貨

幣的需求，使該國貨幣趨于升值。反之，當

一國的利率水平相對較低時，往往會引起國

內(nèi)資本流出，從而減少對該國貨幣的需求，

增加對外國貨幣的需求，從而使該國貨幣貶

值。1.5.4

國際收支平衡狀況o

在國際收支各項目中，經(jīng)常項目貿(mào)易收支和非貿(mào)易收支的失衡對匯率變動影響尤為顯著。o

一般來講，如果一個國家的出口大于進口，

該國經(jīng)常項目會出現(xiàn)順差，意味著國際市場

對該國貨幣的需求增加，則往往會造成本幣

升值。反之，若進口大于出口，資金流出，

則國際市場對該國貨幣的需求下降，本幣則

往往會貶值。o

對于大多數(shù)發(fā)展中國家來說，以進出口貿(mào)易

的勞務(wù)輸出為主體的經(jīng)常賬戶收支是國際貿(mào)

易的主要內(nèi)容。由于經(jīng)濟發(fā)展水平落后，出

口商品主要是初級產(chǎn)品，在國際市場上價格

低廉，而進口的主要是價格比較昂貴的資本、

技術(shù)密集型商品，因此經(jīng)常造成國際收支逆

差。1.5.5物價水平和通貨膨脹水平的差異o

匯率是兩種貨幣交換的比價，一種貨幣相對

于另外一種貨幣是升值還是貶值，在一定程

度上受兩種貨幣發(fā)行數(shù)量的影響，同時也受

兩個國家物價水平的影響。o如果一個國家的貨幣發(fā)行過多，會形成過

多貨幣追逐過少商品的現(xiàn)象，從而形成通

貨膨脹。通貨膨脹直接體現(xiàn)為物價水平上

漲，它是貨幣發(fā)行過多國家國內(nèi)貨幣相對

于商品貶值的一種反映。而這種情況也會

反映在匯率上，即相對通貨膨脹率較高國

家的貨幣會貶值。1.5.6

宏觀經(jīng)濟政策o

宏觀經(jīng)濟政策主要包括財政政策、貨幣政

策和匯率政策。o

一國政府在面對不同的經(jīng)濟環(huán)境和經(jīng)濟運行周期的不同階段時，會采取不同的經(jīng)濟政策，而不同的經(jīng)濟政策會對匯率產(chǎn)生不

同的影響。1.5.7

中央銀行對市場的干預o

為實現(xiàn)本國的宏觀經(jīng)濟目標，各國的中央銀

行會在某些情況下對本國外匯市場進行干預，

以實現(xiàn)某些特定的經(jīng)濟目標，如穩(wěn)定匯率或

者使匯率朝著某些特定的方向變化。o

央行對外匯市場干預的效果往往是短期的，

大多數(shù)情況下不會改變匯率的長期趨勢。1.5.8對匯率變動的心理預期與投機性交易o

外匯市場參與者的心理預期在很大程度上可

以影響匯率的走向與變動幅度。o

宏觀經(jīng)濟變量和各種各樣的信息可以影響外

匯市場參與者對匯率走勢的判斷，從而影響

他們的決策。o

在絕大多數(shù)投資者對匯率走勢達成一定共識

的情況下，將在一定程度和時間內(nèi)左右匯率

的變化，這時可能會發(fā)生匯率的升降與基本

面脫離或央行干預無效的情況。o同樣，在一定程度上投機交易也可以影響匯

率。o

隨著科學技術(shù)和勞動生產(chǎn)率水平的不斷提高

以及金融全球化進程的加快，外匯市場中的

國際游資的數(shù)量越來越多、規(guī)模越來越大，

這些資金有時為某些投機機構(gòu)所掌控，由于

其交易額非常巨大，并常常采用杠桿交易方

式，有時會對匯率走勢產(chǎn)生巨大沖擊，并可

以使某種貨幣匯率在短時間內(nèi)大幅波動。1.5.9

政治局勢、軍事沖突與突發(fā)事件o

匯率除受宏觀經(jīng)濟形勢影響之外，還在一定

程度上受國際、國內(nèi)政治局勢變化以及軍事

沖突與突發(fā)事件的影響。o

在一般情況下，

一國政治局勢穩(wěn)定，則本幣

匯率也會相對穩(wěn)定；而如果局勢動蕩則往往

會造成匯率下跌。1.6匯率變動對宏觀經(jīng)濟的影響o

在開放經(jīng)濟條件下，匯率是最重要的宏觀經(jīng)濟變量之一。它和其他宏觀經(jīng)濟變量之間存

在著非常緊密的聯(lián)系。o

因此，宏觀經(jīng)濟的各種變動都會影響到匯率，

并對其產(chǎn)生重要的影響；同時，匯率的變動

也會對宏觀經(jīng)濟的方方面面造成不同程度的

影響。o

但是匯率對一國經(jīng)濟的影響程度在很大程度上取決于該國的開放程度。1.6.1

匯率變動對國際收支狀況的影響o

首先，看匯率變動對國際貿(mào)易收支賬戶的影

響。o如果其他條件不變，當一國貨幣貶值時，該

國出口商品的外幣價格相對較低、進口商品的本幣價格相對較高，因此有利于擴大出口

抑制進口，從而改善該國的經(jīng)常賬戶收支狀

況。而當該國貨幣升值時，情況正好相反。o

其次，看匯率變動對資本與金融賬戶的影響。o

匯率變動對資本與金融賬戶的影響取決于該

賬戶開放的程度以及匯率變動本身如何影響人們對該國貨幣今后變動趨勢的預期。o

如果一國實行嚴格的資本賬戶管制，匯率變動對其不會造成影響。o

如果是浮動匯率制且其他條件不變時，一國

貨幣貶值，而投資者普遍預期該國貨幣還將

進一步貶值時，對本國貨幣需求會減少，對升值(外國)貨幣的需求增加，資本外流，資

本與金融賬戶惡化。1.6.2匯率對外匯儲備的影響o

匯率變動可以影響一國的外匯儲備。這主要體現(xiàn)在以下幾個方面：o

第一，匯率變動可以影響一國外匯儲備的實際價值。o

第二，匯率變動可以影響一國外匯儲備的規(guī)模。o第一，匯率變動可以影響一國外匯儲備

的實際價值。o

當匯率變動時，一個國家所持有的外匯儲備

的價值會發(fā)生變化。o

例如，當一國所持有的儲備貨幣貶值時，該國外匯儲備的名義數(shù)量下降，該國所擁有的

國際購買力減少。反之亦然。o

率變動可以影響一國外匯儲備o

一般來講，一個國家的幣值穩(wěn)定有利于外資的流入。而當該國匯率頻繁與劇烈波動時，不利于國際資本的投資。當一國貨幣貶值，而其他條件不變時，該國經(jīng)常賬戶凈收入減

少或者出現(xiàn)逆差，資本與金融賬戶往往傾向

于逆差，因此該國的國際收支可以得到改善，

國際儲備相應(yīng)增加。反之亦然。的規(guī)第二，1.6.3

匯率變動對貿(mào)易條件的影響o

貿(mào)易條件(term

oftrade)

是用來衡量在一定時期內(nèi)一個國家出口相對于進口的盈利

能力和貿(mào)易利益的指標，反映該國的對外貿(mào)

易狀況，一般以貿(mào)易條件指數(shù)表示。o

常用的貿(mào)易條件有三種不同的形式：價格貿(mào)易條件、收入貿(mào)易條件和要素貿(mào)易條件，它

們從不同的角度衡量一國的貿(mào)易所得。其中

價格貿(mào)易條件使用得最為普遍。o

價格貿(mào)易條件又稱為凈實物貿(mào)易條件(netbartertermsoftrade,NBTT),是

指

商品的出口價格指數(shù)與進口價格指數(shù)之比，

它衡量的是出口對進口的單位購買力，這

也是貿(mào)易條件最初的含義。如果基期指數(shù)為100,

而計算期的貿(mào)易條件

指數(shù)大于100,說明一國的出口價格比進口

價格相對于基期有所上漲，出口同量商品能

換回比原來更多的進口商品，該國的該年度

貿(mào)易條件比基期有利，得到了改善；如果貿(mào)

易條件指數(shù)小于100,

說明出口價格比進口

價格相對下跌，出口同量商品能換回的進口

商品比原來減少，該國的該年度貿(mào)易條件比基期惡化了。oo

收入貿(mào)易條件(income

terms

of

trade,

ITT)反映的是一國的出口基礎(chǔ)上的總進口能

力

。o

收入貿(mào)易條件反映的是一國出口商品的總體

進口能力的變動情況以及一國通過對外貿(mào)易

滿足本國消費需求和經(jīng)濟增長的能力，對宏

觀經(jīng)濟的影響較直接。但收入貿(mào)易條件無法

說明貿(mào)易條件的改善是由出口商品結(jié)構(gòu)優(yōu)化、

技術(shù)含量提高引起的還是由低價促銷帶動出

口數(shù)量增長引起的，因此無法表明一國出口

商品的實際競爭能力。o

要素貿(mào)易條件(factorial

terms

of

trade,

FTT)

是指以出口商品生產(chǎn)所需生產(chǎn)要素投

入量作為衡量依據(jù)的貿(mào)易條件。o

要素貿(mào)易條件常分為單要素貿(mào)易條件和雙

要素貿(mào)易條件。o

單要素貿(mào)易條件和雙要素貿(mào)易條件均表現(xiàn)

為商品交換背后生產(chǎn)要素的國際交換比率，

通常用以說明出口產(chǎn)業(yè)生產(chǎn)效率變化對商

品貿(mào)易條件的影響。1.6.4

匯率變動對產(chǎn)出與就業(yè)的影響o從貿(mào)易渠道來看，如果一國能夠維持貿(mào)易條件

不變或者使其改善，一國貨幣貶值可以導致該

國凈出口增加，從而帶動該國總產(chǎn)出與總需求

增加，并由此為出口行業(yè)和進口替代行業(yè)提供

更多的就業(yè)機會，帶動該國就業(yè)水平的增長。同時出口的增長還會提供國民收入的乘數(shù)效應(yīng)，

使收入與就業(yè)進一步增長。而如果一國貨幣升

值，情況則正好相反，本幣升值會導致凈出口

以及總需求的減少，產(chǎn)出和就業(yè)水平下降。o

從投資渠道來看，匯率的變化可以影響貨幣的購買力，從而改變不同貨幣計價的資

產(chǎn)價格，引起資本在國際間的流動。o

一個國家貨幣貶值可以降低以外幣計算的

該國資產(chǎn)的價格、生產(chǎn)原材料的價格以及

名義工資，從而降低了外國投資者在該國

的經(jīng)營成本。所以一個國家的貨幣貶值或

低估往往有助于該國吸引更多的外來直接

投資，從而增加該國的產(chǎn)出與就業(yè)。貨幣

升值的情況則相反。o

一國貨幣貶值能否提高國民收入與就業(yè)水

平還需要考慮一些其他條件，這其中最主

要的是：o

(1)

貨幣貶值時貶值國的貿(mào)易條件是否

不變或者得到改善。o

(2)

貨幣貶值時貶值國是否存在著閑置

的生產(chǎn)要素，即是否處在充分就業(yè)水平之

下。1.6.5

匯率變動對一般物價水平的影響o

匯率變動影響一般物價水平的間接渠道和機

制主要有以下幾種：生產(chǎn)成本機制、貨幣工

資機制、貨幣供給機制、替代機制以及預期

機制。o

從產(chǎn)品成本價格方面來看：o

一方面本幣貶值，以外幣表示的本國出口商

品價格下跌，在國外需求拉動下，本國出口

興旺，當國內(nèi)資源不足或以進口商品作為出

口商品的原料來源時，相關(guān)產(chǎn)品價格上升。o

另一方面，本幣貶值，以本幣表示的進口價

格上升，如果進口彈性小，進口數(shù)量不變，

則帶動國內(nèi)同類商品價格上漲。o

從工資方面來看：o國內(nèi)價格上升，推動國內(nèi)工資上漲，帶動

生活費上漲，結(jié)果工資收入者要求更高的

名義工資，再一次推動工資和生活費用上

漲，如此循環(huán)不已。o從貨幣供應(yīng)機制來看：o

本幣貶值或貨幣匯率下浮，在生產(chǎn)成本和工資機制作用下，該國貨幣供應(yīng)量增加，同時貨幣匯率下浮使銀行結(jié)匯同樣數(shù)量的

外匯付出更多的本幣，使貨幣供應(yīng)量增加，

物價一定程度上升。o

一般來講，一個國家出現(xiàn)通貨膨脹，特別是嚴重的通貨膨脹時，會出現(xiàn)貨幣替代現(xiàn)象。o但是，貨幣替代現(xiàn)象的出現(xiàn)最主要的一個原因，是因為一國居民因?qū)Ρ編艓胖捣€(wěn)定

失去信心，而大量拋售本幣，這樣不僅會

使本幣貶值，同時還會引發(fā)國內(nèi)通貨膨脹。o通貨膨脹預期是導致通貨膨脹的重要原因。

一旦消費者和投資者形成強烈的通貨膨脹

預期，就會改變其消費和投資行為，從而

加劇通貨膨脹，并可能造成通貨膨脹螺旋

式的上升。由于本幣貶值可以引發(fā)通貨膨

脹預期，因此本幣貶值可以加劇通貨膨脹

的實現(xiàn)。第2章外匯市場與外匯交易學習目標通過本章的學習，了解外匯市場的構(gòu)成、功

能以及運作機制；初步掌握外匯市場中各種

主要金融工具的工作原理和功能；認識外匯市場中的金融工具，尤其是衍生金融工具所

客觀具有的負面效應(yīng)。2

.

1外匯市場2.1.1外匯市場的含義及功能外匯市場是以外匯為標的的交易場所或機制，作為國際金融市場的重要組成部分，它的主

要功能是為交易主體提供買入和賣出外匯的

便利。外匯市場上從事的外匯買賣可分為兩種類型：一是本幣與外幣之間的相互買賣，即外匯的

持有者按一定的匯率賣出外幣換回本幣，外

匯的需求者按一定的匯率用本幣購買外幣，也被稱為國內(nèi)外匯市場。二是不同幣種的外匯之間的相互交易，也被

稱為國際外匯市場。外匯市場的組織形態(tài)主要有兩種：一是有固定場所和設(shè)施的有形市場，如外匯

交易所。二是沒有固定交易場所的無形的、抽象的市場，通常表現(xiàn)為電話、電報、電傳和計算機

終端等各種遠程通訊工具所構(gòu)成的交易網(wǎng)絡(luò)，

使外匯信息的流通和交易成為可能。外匯市場的主要功能是：(1)外匯買賣的中介。(4)保值與投機的場所。(3)宏觀調(diào)控的渠道。(2)調(diào)節(jié)外匯的供求。1)外匯銀行2)中央銀行3)外匯經(jīng)紀人4)非銀行客戶及個人2.1.2外匯市場的參與主體1

)

外

匯

銀

行在外匯交易過程中，外匯銀行充當著重要角

色。在外匯市場上，外匯銀行的交易主要包

括兩個方面：一是受客戶委托從事外匯買賣，其目的是獲

取代理傭金或交易手續(xù)費；二是以自己的賬

戶直接進行外匯交易，以調(diào)整自己的外匯頭

寸，其目的是減少外匯頭寸可能遭受的風險，

以及獲得買賣外匯的差價收入。*2)中央銀行各國中央銀行也是外匯市場的重要參加者，

它代表政府對外匯市場進行干預：一是中央銀行以外匯市場管理者的身份，通

過制定法律、法規(guī)和政策措施，對外匯市場

進行監(jiān)督、控制和引導，保證外匯市場上的

交易有序地進行，并使之符合本國經(jīng)濟政策

的需要。二是中央銀行直接參與外匯市場的交易，主

要是依據(jù)國家貨幣政策的需要主動買進或賣

出外匯，以影響外匯匯率走向。*3)外匯經(jīng)紀人外匯經(jīng)紀人主要為從事外匯買賣的金融機構(gòu)

牽線搭橋，充當外匯交易的中間人。外匯經(jīng)紀人擁有龐大的信息網(wǎng)絡(luò)和專業(yè)化的

信息處理技術(shù)，并在世界許多外匯市場設(shè)有

分支機構(gòu)且彼此之間聯(lián)系緊密，他們?yōu)橥鈪R

銀行以更快的速度和更為有利的價格達成交

易提供了可能。*

4

)

非銀行客戶及個人非銀行客戶及個人主要指因從事國際貿(mào)易、

投資及其他國際經(jīng)濟活動而出售或購買外匯

的非銀行機構(gòu)及個人。非銀行客戶及個人有的是為了實施某項經(jīng)濟

交易而買賣外匯，有的是為了調(diào)整資產(chǎn)結(jié)構(gòu)

或利用國際金融市場的不均衡進行外匯交易，

還有其他零星的外匯供求者，2.1.3外匯市場的層次1)銀行與客戶之間的外匯交易2)銀行同業(yè)間的外匯交易3)外匯銀行與中央銀行間的外匯交易1)

銀行與客戶之間的外匯交易銀行在與客戶的外匯交易中，一方面從客戶手中買入外匯，另一方面又將外匯賣給客戶。實際上是在外匯的終極供給者與終極需求者

之間起中介作用，賺取外匯買賣的差價。這

個市場交易量服從于客戶的外匯供求狀況，

被稱之為外匯的零售市場。2)銀行同業(yè)間的外匯交易銀行在為顧客提供外匯買賣的中介服務(wù)時，難免會在營業(yè)日內(nèi)出現(xiàn)各種外匯頭寸的“多

頭

”(

longposition)或“空頭”

(shortposition)

敞口。為了避免匯率變動的風險，銀行就需要借助

同業(yè)間的交易及時進行外匯頭寸調(diào)撥，拋出

多頭，補進空頭，最終軋平各幣種的頭寸。同時銀行還出于投機、套利、套匯等目的在同業(yè)市場進行外匯交易。因此銀行同業(yè)間的

外匯交易構(gòu)成了外匯交易的主體，占外匯交

易總額的90%以上。3

)

外

匯銀行與中央銀行間的外匯交易中央銀行干預外匯市場所進行的交易是在它與外匯銀行之間進行的。通過這種交易，中央銀行可以使外匯市場自

發(fā)供求關(guān)系所決定的匯率相對穩(wěn)定在某一期

望的水平上。如果某種外幣兌本幣的匯率低于期望值，必

要時，中央銀行就會向外匯銀行購入這種外

幣，增加市場對該外幣的需求量，促使銀行

調(diào)高其匯率；反之，促成其匯率下降。2.1.4外匯市場的特征1)市場無形化

2

)高度一體化3)時空上的連續(xù)性2.2

外匯交易2.2.1

即期外匯交易即期外匯交易(

spotexchangetransaction)

,

又稱現(xiàn)匯交易，是買賣雙方成交后，在兩個營業(yè)日內(nèi)辦理交割的外匯交易。即期外匯交易主要是為了滿足機構(gòu)與個人因從事貿(mào)易、投資等國際經(jīng)濟活動而產(chǎn)生的外

匯供求，是外匯交易的主要組成部分。即期外匯交易采用的匯率被稱為即期匯率

(spotexchangerate)

。1

)

即

期

外匯交易的交割即期外匯交易的交割應(yīng)在交易達成后的兩個

營業(yè)日內(nèi)完成。若

交易雙方達成協(xié)議，以快于兩天的交割速度完成交易，則其成交的匯率將和正常交割

的匯率有所不同，以此來反映兩地的利率差異。其計算公式為：匯率差異=正常交割的即期匯率×兩種貨幣

利率差異÷360

×提前天數(shù)

(

2-1)2)利用即期外匯交易進行套匯套匯是指為獲取匯率差價而從事的外匯交易。

如果外匯市場上兩種貨幣的匯率存在差異，那么進行套匯交易就有可能獲利。(1)兩角套匯。(2)三角套匯。(2.2.2遠期外匯交易遠期外匯交易是在外匯買賣成交后的未來某

一特定日期進行實際交割的外匯交易，它包

括所有交割期限超過即期外匯交易的正常交

割期限(兩個營業(yè)日)的外匯交易。遠期外匯交易的主要目的不在于滿足國際結(jié)

算的需要，而是為了保值或投機，它使得交

易者能夠獲得一種貨幣的確定的未來匯率，

從而避免外匯風險，也可使投機者在匯率變

動中賺取好處。遠期外匯交易的交割期限通常多于兩個營業(yè)日但不超過一年，實際期限從遠期外匯合約達成日加兩個營業(yè)日起算。遠期外匯合約是一種比較常見的遠期外匯交

易形式。遠期外匯合約是交易雙方簽訂的固定價格合約，約定在未來某一特定日期按固定價格交割一定數(shù)量的外匯，這一固定價格就是遠期

匯率。遠期外匯合約可以用來套期保值、投機和套

利。1

)

遠期外匯交易的標價方法對于固定交割日期的典型外匯遠期合約來說，報價方法主要有兩種：一種是遠期外匯直接報價法，即外匯銀行直

接報出遠期外匯交易使用的匯率。瑞士和日

本等國家采用這種方法。另一種是遠期差價報價法，或掉期率報價法，即外匯銀行只在即期匯率之外，標出遠期升

水或掉期率?？蛻舯仨毾扔嬎銓嶋H使用的遠

期匯率，然后才能進行外匯交易。英國、美

國、法國和德國等均采用這種方法。在遠期匯率標價法下，有升水、貼水和平價

三種情況。升水是指遠期匯率比即期匯率昂貴，表示外

匯匯率趨升；貼水是指遠期匯率比即期匯率便宜，表示外匯匯率趨降；平價是指遠期匯率與即期匯率相等，表示兩

種貨幣的相對價值不變。*2)遠期外匯交易的功能(1)套期保值(2)投機(1)套期保值外匯套期保值是指采取某種措施減少由匯率

變化的不確定性引起的匯率風險。由于匯率變化的不確定性，外匯交易者面臨著交易風險，匯率的變動會使存在外匯結(jié)算的企業(yè)可能因其外匯收支以本幣計算的價值發(fā)生變動而蒙受損失，這種因匯率變動導致的風險被稱為匯率風險(foreign

exchangerate

risk)

。為避免匯率風險，企業(yè)及銀行可以在外匯市

場從事外匯保值交易

(

hedging)

。外匯持有者進行套期保值的基本原則是使自己持有的外匯頭寸為零，即要軋平頭寸。外匯頭寸分為即期頭寸和遠期頭寸兩種。即

期頭寸就是交易者持有的某種外匯資產(chǎn)和

負債在數(shù)額上的差異，若交易者持有的外匯資產(chǎn)金額大于其負債金額，則稱該交易者持

有外匯的長頭寸(long

position),

反之，則稱交易者持有外匯的短頭寸

(shortposition)

。而遠期頭寸是指交易者持有的某種外匯資產(chǎn)

和負債除了數(shù)額上的差距外，還存在期限上

的差距。對于即期外匯頭寸，可以通過反向的即期外匯交易來軋平頭寸；對于遠期頭寸，則可以通過反向的遠期外匯交易來軋平頭寸。(

2

)

投

機外匯投機是利用匯率波動而獲利的行為。投機者可主動地持有某種外匯的未軋平的頭寸

(uncovered

position)

來實現(xiàn)獲利的目的。從

廣義上說，凡是持有未軋平的外匯頭寸的

交易者均屬于外匯投機者，但外匯交易者持

有外匯頭寸通常有兩種情況：一是由于從事國際經(jīng)濟交易的原因而持有了

外匯頭寸，只是由于某一原因而未能及時將其軋平，但交易者本身并沒有從事外匯投機

的動機；二是為了投機而蓄意持有某種外匯的頭寸，

或是不將其進行國際經(jīng)濟交易而持有的外匯

頭寸軋平。狹

義的外匯投機者一般是指后一類外匯交易

者。2.2.3外匯套利交易套利(arbitrage)是指利用兩地間的利率差

異而賺取利潤的行為。由于套利活動的存在，各國間微小的利率差異都會引起資金在國際間的快速流動，各國

利率因而也會趨于一致。在外匯市場的套利活動中，套利者一般會面

臨匯率風險，因為他在投資結(jié)束時須將以外

匯持有的投資本息兌換成本國貨幣，如果到

時外匯的匯率下跌，投資本息的本國貨幣值就會下降，從而減少了套利的盈利所得。如

果匯率方面的損失足夠大，就可能會抵消套

利的盈利，使之轉(zhuǎn)為虧損。2.2.4外匯掉期交易外匯掉期交易是指同時包含一筆即期外匯交

易和一筆幣種、數(shù)額相同但方向相反的遠期

交易的一種合約，即在購買一筆即期外匯的

同時又出售一筆數(shù)額相同的、同一幣種的遠

期外匯，或在出售一筆即期外匯的同時購入

相同數(shù)額、同一幣種的遠期外匯。一筆掉期外匯買賣可以看成由兩筆交易金額相同、起息日不同、交易方向相反的外匯買

賣組成，因此一筆掉期外匯買賣具有前、后

兩個起息日和兩項約定的匯率水平。在掉期外匯買賣中，客戶和銀行按約定的匯

率水平將一種貨幣轉(zhuǎn)換為另一種貨幣，在第

一個起息日進行資金的交割，并按另一項約

定的匯率將上述兩種貨幣進行方向相反的轉(zhuǎn)

換，在第二個起息日進行資金的交割。最常見的掉期交易是把一筆即期交易與一筆

遠期交易合在一起，等同于賣出即期甲貨幣、買進乙貨幣的同時，反方向地買進遠期甲貨

幣、賣出遠期乙貨幣的外匯買賣交易。外匯掉期交易的功能之一是調(diào)整起息日。外匯掉期交易的功能之二是防范風險。2.2.5外匯期貨交易外匯期貨

(foreign

exchange

futures)交易，

是指外匯買賣雙方在有組織的交易市場內(nèi)，以公開叫價方式確定價格(匯率),買入或賣出標準交割日期、標準交割數(shù)量的某種外

匯。1)主要特征(1)交易合約標準化。(2)集中交易和結(jié)算。(3)市場流動性高。(4)價格形成和波動限制規(guī)范化。(5)履約有保證。(6)投機性強。2)

清算機制和保證金制度(1)清算機制清算所作為期貨合約各方的交易對手出現(xiàn)：對于合約的買方來說，清算所是賣方；對于合約的賣方來說，清算所是買方。不論進行多少次交易，也不論交易何時進行，

始終存在一個共同的交易對手——清算所。(2)保證金制度外匯期貨的清算機制，將交易所會員公司承擔的交易風險轉(zhuǎn)移到了清算所。為防止會員公司發(fā)生違約風險，清算所通過

“保證金制度”來為自己提供保障。保證金的作用就是會員公司提供給清算所的

財務(wù)保證。3

)

外

匯期貨合約的應(yīng)用(1)套期保值(

(2)投機((3)套利2.2.6外匯期權(quán)交易外

匯期權(quán)，也稱為貨幣期權(quán)，是指合約購買

方在向出售方支付一定期權(quán)費后，所獲得的

在未來約定日期或一定時間內(nèi)，按照規(guī)定匯

率(也稱執(zhí)行匯率)買進或者賣出一定數(shù)量

外匯資產(chǎn)的選擇權(quán)。1

)

合

約

種

類(1)按期權(quán)持有者的交易目的，可分為買入

期權(quán)，也稱看漲期權(quán)，以及賣出期權(quán)，也稱

看跌期權(quán)。(2)按產(chǎn)生期權(quán)合約的原生金融產(chǎn)品，可分

為現(xiàn)貨期權(quán)和外匯期貨期權(quán)。(3)按棄權(quán)持有者可行使交割權(quán)利的時間，

可分為歐式期權(quán)和美式期權(quán)。*2)交易特點(1)期權(quán)費不能收回(2)期權(quán)費的費率不固定(1)期權(quán)費不能收回期權(quán)購買者，也就是持有者，無論是執(zhí)行還

是放棄合約，他向外匯期權(quán)出售者所交付的

期權(quán)費均不能收回。(

2)

期權(quán)費的費率不固定期權(quán)業(yè)務(wù)所交付的期權(quán)費反映同期遠期外匯

升貼水的水平，費率高低主要受到以下因素

制約：①

貨幣期權(quán)供求關(guān)系②期權(quán)的執(zhí)行匯率③

期權(quán)的時間價值④

期權(quán)貨幣的匯率波動性2.2.7外匯互換交易互

換(swap)是兩個交易主體之間私下達成

的協(xié)議，以按照事先約定的方式在將來彼此交換現(xiàn)金流。它可以被看做是一系列遠期合約的組合，常見的互換交易有利率互換和貨幣互換兩種。(

1

)

利

率

互

換

(i

nterest-rate

swap),

是指

交易雙方同種貨幣不同利率形式的資產(chǎn)或者

債務(wù)的相互交換。利率互換是常用的債務(wù)保值工具，主要用于

管理中長期利率風險。交易者通過利率互換交易可以將一種利率形式的資產(chǎn)或負債轉(zhuǎn)換為另一種利率形式的資

產(chǎn)或負債。債務(wù)人根據(jù)國際資本市場利率走勢，通過運用利率互換，可將其自身的浮動利率債務(wù)轉(zhuǎn)

換為固定利率債務(wù)，或?qū)⒐潭ɡ蕚鶆?wù)轉(zhuǎn)換

為浮動利率債務(wù)。利率互換不涉及債務(wù)本金的交換，即客戶不

需要在期初和期末與銀行互換本金。一般地，當利率看漲時，將浮動利率債務(wù)轉(zhuǎn)

換成固定利率債務(wù)；而當利率看跌時，將固

定利率債務(wù)轉(zhuǎn)換為浮動利率債務(wù)，這樣有利

于債務(wù)人規(guī)避利率風險，降低債務(wù)成本。利率可以有多種形式，任何兩種不同的形式

都可以通過利率互換進行相互轉(zhuǎn)換，其中最常用的利率互換是在固定利率與浮動利率之間進行轉(zhuǎn)換。(2)貨幣互換(

currency

swap)是指交易

雙方在一定期限內(nèi)將一定數(shù)量的貨幣與另一

種一定數(shù)量的貨幣進行交換。貨幣互換也是

常用的債務(wù)保值工具。貨幣互換作為一項資產(chǎn)負債表外業(yè)務(wù)，能夠

在不對資產(chǎn)負債表造成影響的情況下，同樣

實現(xiàn)債務(wù)保值的目的。第3章匯率決定理論●學習目標●通過本章的學習，掌握一價定律、購買力平價理論的內(nèi)容以及兩者之間的關(guān)系，理解購買力平價理論兩種

形式的關(guān)系及購買力平價理論經(jīng)驗檢驗出現(xiàn)偏差的原

因；掌握利率平價理論的主要內(nèi)容，理解非拋補利率平價和拋補利率平價理論相關(guān)模型；掌握貨幣分析法

和資產(chǎn)組合分析法的匯率決定與影響因素，掌握彈性價格貨幣模型與粘性價格貨幣模型的假設(shè)前提，理解貨幣分析法和資產(chǎn)組合分析法的模型和關(guān)系；了解匯率理論新的發(fā)展方向。3.1購買力平價理論●所謂“購買力平價”就是一單位某一國家貨幣

兌換成外國貨幣后購買力應(yīng)該相等?！?/p>

購買力平價理論的中心思想是：在一特定時間

內(nèi)，兩國貨幣的比價即匯率是由兩國的相對物

價水平變化決定的。更直接的表述就是，外匯匯率是由兩國物價水平之比決定的?！褓徺I力平價理論的基本思想是，人們之所以需

要某一種貨幣，是因為它具有購買力。當一國

向國外提供自己的貨幣時，外國居民取得了這一國家的貨幣，同時也就擁有了對該國商品及

勞務(wù)的購買權(quán)利，也就擁有了對該國國內(nèi)的購買力，所以貨幣的轉(zhuǎn)移體現(xiàn)的是購買力的轉(zhuǎn)移?！褚环N貨幣的價值是由其所能夠購買到的商品與

服務(wù)的數(shù)量來決定的，因此兩種貨幣的比價—

—匯率，就應(yīng)該由它們分別所代表的購買力來

決定。3.1.1一價定律●該理論假定在沒有運輸成本和其他貿(mào)易障礙的

完全自由競爭市場上，在不同國家市場上出售

的同質(zhì)商品，由于套利的作用，當以同一貨幣

計價時其價格將趨于一致。●一價定律揭示了商品價格和匯率之間的基本關(guān)系。3.1.2購買力平價理論的兩種形式●購買力平價理論就是建立在一價定律的基礎(chǔ)上，

分析兩個國家貨幣匯率與商品價格關(guān)系的匯率理論?！裨摾碚摷僭O(shè)：國際間的貿(mào)易必須完全自由；所

有的商品價格均呈同幅度的變動；物價為影響

匯率的唯一因素；影響購買力的因素只有貨幣

數(shù)量。●絕對購買力平價

(

absolutepurchasingpower

parity)和相對購買力平價(

relativepurchasing

power

parity)是該理論的兩種表

現(xiàn)形式?！窠^對購買力平價解釋了匯率的決定基礎(chǔ)，相對

購買力平價解釋了匯率的變動規(guī)律，兩者是購

買力平價理論不可分割的組成部分。1)絕對購買力平價理論●(1)絕對購買力平價理論的主要內(nèi)容●絕對購買力平價理論是卡塞爾在創(chuàng)立這一理論初期提

出的，他認為，兩國貨幣的匯率等于兩國價格水平之比?！褚粐膬r格水平，即一個基準商品和勞務(wù)籃子的價格，反映了該國貨幣的國內(nèi)購買力，即一種貨幣的價值及對這種貨幣的需求，是由單位貨幣在發(fā)行國所能買到的商品和勞務(wù)量決定的。(2)絕對購買力平價理論的適用性●卡塞爾的觀點是：●首先，在自由貿(mào)易的情況下，絕對購買力平價

理論是最適用的?！衿浯危谟型鈪R管制以及運輸成本等因素限制

的情況下，只要一國在進口和出口這兩個方向

上的限制程度對等，那么絕對購買力平價理論

仍可成立。(3)絕對購買力平價理論的評價●絕對購買力平價理論產(chǎn)生于第一次世界大戰(zhàn)剛

剛結(jié)束時，當時各國相繼從金本位制改行紙幣

流通制度，隨之而來的就是通貨膨脹。此時提

出該理論為金本位制崩潰后各種貨幣定值和比

較提供了共同的基礎(chǔ)，為當時實行浮動匯率制

的國家恢復匯率穩(wěn)定提供了理論依據(jù)，因此在

西方匯率決定理論中，它始終處于重要的地位。但不可否認的是，絕對購買力平價理論也存在著

缺點：●第一，它給出的匯率是使商品和服務(wù)貿(mào)易均衡

的匯率，完全沒有考慮資本項目，因此資本流

出的國家有國際收支逆差，而資本流入的國家

有國際收支順差?！竦诙捎诿總€國家的總價格水平包括貿(mào)易品、

非貿(mào)易品(如水泥、紅磚等)和服務(wù)(如美發(fā)、

家庭醫(yī)療等服務(wù)),而國際貿(mào)易卻不能影響非

貿(mào)易品的價格，因此絕對購買力平價理論很難

推導出均衡貿(mào)易的匯率?！竦谌?，絕對購買力平價理論沒有考慮運費及自由國際貿(mào)易的障礙，尤其是如產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)變動以

及技術(shù)進步等引起的國內(nèi)價格的變化，因此常

常導致購買力評價難以成立?！竦谒?，該理論在計算具體匯率時，要求兩國選取的商品籃子構(gòu)成必須相同，如果不同則會造成偏差的存在。同時，在物價指數(shù)的選擇上很難確定，是以參加國際交換的貿(mào)易商品物價為指標，還是以國內(nèi)全部商品的價格即一般物價

為指標，選取指標不同計算結(jié)果也就不同。2)相對購買力平價理論●

(1)相對購買力平價理論的主要內(nèi)容●

若E

表示匯率，P表示本國的物價水平，P*

表示

外國的物價水平，0和1分別表示基期和報告期，則根據(jù)絕對購買力平價，可得基期和報告期的匯率(3-5)(3-6)●

將式(3-

5)和(3-6)相除并整理后，可得(3-7)●

式(3-7)就是相對購買力平價理論的表達式，它說明了在任何一段時間內(nèi)，兩國匯率變化與同

一時期內(nèi)兩國國內(nèi)價格水平的相對變化成正比?！袢粢浴?/p>

·”表示變化率，π和π*表示國內(nèi)外物價水

平變化率或通貨膨脹率變化，則(3-7)可以寫

成=p-p*

(3-8)式(3-8)說明，各國的一般物價水平以同一種

貨幣計算時并不相等，但匯率變化與兩國價格水平變化保持一致，即兩國匯率變化比率等于

同期內(nèi)兩國物價水平或通貨膨脹率變化比率之

差。(2)相對購買力平價理論的評價●相對購買力平價理論提出后，在理論界引起極

大反響?！竦谝?，相對購買力平價理論，它能更好地解釋

了長期匯率變動的原因?！竦诙?，該理論在物價劇烈波動、通貨膨脹嚴重

時期，具有相當重要的意義?！竦谌?，從統(tǒng)計驗證來看，相對購買力平價很接近均衡匯率，有可能在兩國貿(mào)易關(guān)系新建或恢

復時，提供一個可參考的均衡匯率?！竦谒?，為國民經(jīng)濟的國際比較提供了一種比過

去更為科學的方法，使得比較更為實際?！竦谖澹摾碚搶Ξ斀裎鞣絿业耐鈪R理論和政

策仍發(fā)生重大影響，許多西方經(jīng)濟學家仍然把

其作為預測長期匯率趨勢的重要理論之一。3)絕對購買力平價與相對購買力平價的關(guān)系●絕對購買力平價理論說明了兩國的物價水平與

匯率水平之間的關(guān)系?！穸鄬徺I力平價理論則說明的是兩國的物價

水平變動與匯率水平變動之間的關(guān)系?！袢绻^對購買力平價成立，則相對購買力平價

一定成立，但是相對購買力平價成立，則絕對購買力平價不一定成立。3.1.3購買力平價理論的經(jīng)驗檢驗與存在

偏差的解釋●1)購買力平價理論的爭議與經(jīng)驗檢驗●總結(jié)購買力平價理論檢驗的研究，我們可以得

到如下基本結(jié)論：●第一，即使換算為同一國家的貨幣，同樣的商

品籃子，國與國之間的價格相差也很大，在最

近一些分類商品價格數(shù)據(jù)的研究中，甚至一價定律也不是完全成立的。●第二，購買力平價理論預期在個別貿(mào)易量很大的商品上效果明顯，但是對所有貿(mào)易品來說，尤其包括非貿(mào)易品時，該理論效果有限或不明

顯

?！竦谌L期效果比短期效果好。購買力平價驗證效果長期好于短期的驗證。●第四，在貨幣非?；靵y或存在嚴重通貨膨脹的

時期，購買力平價理論的效果較好；反而在貨幣穩(wěn)定時期和經(jīng)濟結(jié)構(gòu)變化時期，理論的驗證效果不好?！竦谖?，購買力平價之謎

(PPP

puzzle)的存在。2)購買力平價理論存在偏差的解釋●從經(jīng)驗檢驗上看，幾乎所有形式的購買力平價

理論都無法很好地得到實際數(shù)據(jù)的驗證，原因在于：●

(1)貿(mào)易壁壘。●

(2)非貿(mào)易品。●

(3)非自由競爭?！?/p>

(4)價格水平計量的差異。3.2

利率平價理論3.2.1利率平價理論的基本內(nèi)容●利率平價理論認為，在開放經(jīng)濟條件下，兩國

匯率由金融資產(chǎn)市場上兩國貨幣資產(chǎn)的收益來

決定?！裨谝粋€有效的市場中(理性預期和風險中性),

當價格完全反應(yīng)市場信息時，交易者是不可能

獲得超額收益的。由于利率平價理論同時考慮

了兩國的利率和匯率，因此它也是利率決定理

論

。3.2.2利率平價理論的形式●利率平價理論從金融市場角度分析匯率與利率

所存在的關(guān)系，它包括拋補利率平價(Covered

Interest

Rate

Parity,CIP)和非

拋補利率平價(

Uncovered

Interest

Parity,

UIP)

兩理論形式。1)非拋補利率平價理論●假定一國居民持有資產(chǎn)的選擇只有本國貨幣和外國貨幣，

和

i*表示本國和外國的年利率，

S

表示兩國的即期匯率，

F

表示遠期匯率，S*表示未來的即期匯率預期值。經(jīng)過

整理得到d=i-i*●上式說明了兩國利率差等于兩國匯率升(貶值)率。●由于交易者根據(jù)自己對匯率未來變動的

預測進行投資，在期初和期末均作即期

外匯交易而不進行相應(yīng)的遠期交易，匯率風險也需自己承擔，因此稱為非拋補

利率平價。2)拋補利率平價理論●所謂拋補利率平價是指在進行即期貨幣買賣的同

時進行反方向的遠期交易，以規(guī)避外匯風險，因此兩國利率差將通過遠期匯率的變化率反應(yīng)。將式S*替換為遠期匯率F,以G

表示拋補套利的利潤

率，則可得：●當一國利率高于另一國利率水平時，資金將流

入該國牟取利潤，套利者為規(guī)避風險往往將套

利與掉期業(yè)務(wù)或遠期外匯業(yè)務(wù)結(jié)合進行，隨著套利的進行，兩國利率差逐漸減少，匯率升(貼)水率逐漸增加，直至兩種資產(chǎn)的收益率

完全相等，也就G=0時，拋補套利活動就會停

止，也就所謂的利率平價。3.2.3利率平價理論的經(jīng)驗檢驗●第一，在某些市場(如歐洲),利率平價理論

可以得到驗證，但當把驗證范圍擴大后，結(jié)果不甚利率理想?！竦诙?，幾乎不存在無風險套利的機會，與利率

平價偏離的程度也大都小于交易成本。投機者有時獲利，有時虧損，而很少獲得能賺得確定的較高的利潤的機會。●第三，拋補利率平價在大的發(fā)達國家效果較好，

在發(fā)展中國家并不適用。3.2.4

對利率平價理論的評價●

自20世紀20

年代利率平價被提出后，利率平價受到西方經(jīng)濟學家的重視。它與購買力平價所不同的是考察

金融市場(而不是商品市場)中匯率的決定，它從一

個側(cè)面闡述了匯率變動的原因——資本在國際間的流動，這對于匯率問題研究方向的改進無疑起到了推動作用。利率平價理論明確指出了匯率與利率之間的關(guān)

系，說明了外匯市場上即期匯率與遠期匯率的關(guān)系，對于預測遠期匯率走勢、調(diào)整匯率政策有著深遠的意

義。但是，該理論還存在著重大缺陷：●第一，沒有考慮交易成本，如果考慮到各種交易成本，

就會影響套利收益，從而影響匯率與利率的關(guān)系，國

際間的拋補套利活動也會在達到利率平價之前停止?！竦诙?，該理論的假設(shè)條件比較苛刻，即假定資本流動

不存在障礙，外匯市場必須高度完善，但實際上，資金在國際間流動會受到外匯管制和外匯市場不發(fā)達等

因素的阻礙?！竦谌?，該理論忽視了投機者對市場的影響力以及政府

對外匯市場的干預，因此預測的遠期匯率同即期匯率

的差價往往與實際有差別。3.3資產(chǎn)市場理論●資產(chǎn)市場理論假定：●

(1)外匯市場是有效的?！?/p>

(2)本國是一個高度開放的小國。●

(3)本國居民只持有三種資產(chǎn)，即本國貨幣、

本國發(fā)行的金融資產(chǎn)(主要是本國債券)、外國發(fā)行的金融資產(chǎn)(主要是外國債券)。●

(4)資金完全流動。3.3.1貨幣分析法●貨幣分析法強調(diào)了貨幣市場對匯率變動的影響。

當一國貨幣市場失衡后，國內(nèi)商品市場和證券

市場會受到?jīng)_擊，在國內(nèi)外市場緊密聯(lián)系的情

況下，國際商品套購機制和套利機制就會發(fā)生

作用，從而匯率就會發(fā)生變化。●貨幣分析法又有三種模型：彈性價格貨幣模型、

粘性價格貨幣模型和實際利率差異貨幣模型?！駨椥詢r格貨幣模型又稱貨幣主義的匯率決定理

論，它假定所有價格(工資、物價或匯率)無

論上升或下降、長期或短期都具有完全彈性，也就是商品市場與證券市場一樣能迅速、靈敏

地加以調(diào)整，由此國際商品套購機制發(fā)生作用，

這一模型分析了通貨膨脹預期作用。●粘性價格貨幣模型，則假定短期內(nèi)只有匯率會

因經(jīng)濟政策變化而立刻變化，而工資和物價因

具有粘性不會立刻改變，但長期來看會做出調(diào)

整；實際利率差異的貨幣模型是將彈性價格模

型中的通貨膨脹預期作用與粘性價格結(jié)合起來

分析匯率的決定情況。1)彈性價格貨幣模型(1)彈性價格貨幣模型的主要內(nèi)容●該理論假定購買力平價持續(xù)有效，并且具有穩(wěn)

定的貨幣需求方程，即貨幣需求同某些經(jīng)濟變

量存在著穩(wěn)定的關(guān)系，認為匯率是由貨幣供給

量相對變化所決定的，而不是兩國商品的相對

價格，因此匯率水平應(yīng)主要由貨幣市場的供求狀況決定。s=(m-m*)+h(y*-y)+l(i-i*)●上式被看成彈性價格貨幣模型的基本形

式，匯率水平可以由等式右側(cè)的變量進

行解釋。由等式可以看出，匯率取決于以下因素：●第一，兩國相對貨幣供給變化?！竦诙瑖袷杖氲南鄬ψ兓??！竦谌仕降南鄬ψ兓??！褚虼?，該理論認為貨幣市場均衡的條件是貨幣

需求等于貨幣供給，而一國的貨幣需求是穩(wěn)定的，它不受貨幣存量變化的影響，只受一些實

際經(jīng)濟活動的影響。當貨幣供給過分擴張時，超額的貨幣供給就會采取各種方式外流，從而

影響匯率水平。(2)彈性價格貨幣模型的評價●彈性價格貨幣模型介紹了貨幣供給、通貨膨脹

預期和國民收入對匯率的決定作用，是匯率決定理論的重要補充，但是它卻具有局限性，一直以來對這一理論的批評主要集中在兩個基本假設(shè)上：●第一，購買力平價持續(xù)有效的假設(shè)是不現(xiàn)實的；●第二，穩(wěn)定的貨幣需求方程的假設(shè)也與實際不

符。2)粘性價格貨幣模型●

(1)粘性價格貨幣模型的主要內(nèi)容●粘性價格貨幣模型以彈性價格貨幣模型為基礎(chǔ)，仍強調(diào)貨幣市場均衡對匯率變動的作用，假定

購買力平價長期有效，但在分析匯率的短期波

動時，則采用了凱恩斯主義粘性的假定，即短期內(nèi)商品價格粘住不動，但隨著時間的推移，價格水平會逐漸發(fā)生變化直至達到其新的長期

均衡值?！駡D3—1說明了貨幣供給變化引起匯率超調(diào)的過

程。假設(shè)初始狀態(tài)下，整個經(jīng)濟處于平衡狀態(tài)，

并且國內(nèi)利率與國外利率相同，為io,沒有貨幣升值或貶值的預期。由于長期匯