2024年三季度宏觀杠桿率-NIFD

目錄TOC\o"1-2"\h\z\u一、總斷：杠桿率動(dòng)上升 1二、分門杠分析 4（一）民杠連續(xù)兩季度降 4（二）金融杠桿率有上升 8（三）府部杠桿力較強(qiáng) 13（四）融杠走勢(shì)分化 14三、加財(cái)政力度，進(jìn)財(cái)年度平到跨衡 15（一）觀財(cái)策呈現(xiàn)為明順周期征 16（二）際比，財(cái)政張仍大空間 16（三）府順行為不于資債表修復(fù) 17（四）18一、總判斷：宏觀杠桿率被動(dòng)上升我們測(cè)算2024年三季度宏觀杠桿率上升2.5295.6%298.1%0.363.5%0.32.557.8%60.3%M2/GDP1.1237.4%融存量/GDP2.4307.5%309.9%。前三季度，宏觀杠桿率共上升了10.1個(gè)百分點(diǎn)，其中，非金融企業(yè)部門上升6.24.20.3居民部門的杠桿率收縮值得警惕。圖1 實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門杠桿率及其分布6201420過(guò)調(diào)整后的數(shù)據(jù)與我們過(guò)去所估算的數(shù)據(jù)基本重合在一起，呈現(xiàn)出向我方數(shù)據(jù)BISBISBIS的這次調(diào)整大據(jù)可能存在低估、更愿意相信國(guó)際數(shù)據(jù)的權(quán)威性進(jìn)而只引用國(guó)際數(shù)據(jù)的做派可BIS圖2 BIS估算的中國(guó)宏觀杠桿資料來(lái)源：BIS；國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表研究中心。實(shí)體經(jīng)濟(jì)債務(wù)增速仍處于低位。我們估算的總債務(wù)同比增速降至了8.1%，3.0%7.4%16.6%圖3 各部門債務(wù)同比增速資料來(lái)源：中國(guó)人民銀行；國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表研究中心。GDPGDPGDP4.6%GDP（GDP縮減指數(shù)為-0.6%GDPGDPGDPGDP4.1%5%以上，宏觀杠桿率只能被動(dòng)上升。圖4 實(shí)際與名義GDP同比增速資料來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局、財(cái)政部；國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表研究中心。CPI和PPI0.5%和-1.8%，GDP縮減指數(shù)為-0.6%20222023GDP0負(fù)主要體現(xiàn)出有效需求不足，居民消費(fèi)意愿和企業(yè)投資信心仍待加強(qiáng)。圖5 GDP縮減指數(shù)、PPI與CPI資料來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局；國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表研究中心。2023年我國(guó)宏觀杠桿率共上升了13.7個(gè)百分點(diǎn)，其中前三季度上升了12.710.19中有升，全年宏觀杠桿率共上升個(gè)百分點(diǎn)左右。二、分部門杠桿率分析（一）居民杠桿率連續(xù)兩個(gè)季度下降20240.363.5%63.2%0.3明顯起色，房貸已經(jīng)連續(xù)六個(gè)季度負(fù)增長(zhǎng)。居民儲(chǔ)蓄率提高，存款繼續(xù)上漲。圖6 居民部門杠桿率資料來(lái)源：中國(guó)人民銀行、國(guó)家統(tǒng)計(jì)局；國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表研究中心。房貸連續(xù)6個(gè)季度負(fù)增長(zhǎng)20243.0%，其中消費(fèi)性貸款（普通消費(fèi)貸0.4%9.9%6.5%2023二季度起已經(jīng)持續(xù)六個(gè)季度負(fù)增長(zhǎng)。圖7 居民部門各類貸款增速資料來(lái)源：中國(guó)人民銀行；國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表研究中心。9.652萬(wàn)套，基本保3.59城市住宅平均價(jià)格在前三個(gè)季度持續(xù)有所回升，二三線城市房?jī)r(jià)基本穩(wěn)定。926和有力度的降息（尤其是下調(diào)存量房貸利率度有所展現(xiàn)。圖8 十大城市商品房成交套數(shù)資料來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局；國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表研究中心居民儲(chǔ)蓄率提高，存款繼續(xù)上升2024309412023GDP2063120235.6%GDP4.4%，儲(chǔ)蓄增速持續(xù)上升。圖9 居民可支配收入、消費(fèi)支出及儲(chǔ)蓄的增資料來(lái)源：Wind；國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表研究中心。2024149.820238.673522.6萬(wàn)億元。今年前三季度居民存款的增長(zhǎng)規(guī)模要低于過(guò)去兩年，2022202313.314.5萬(wàn)億元。導(dǎo)致今年49使得非銀存款上升，這進(jìn)一步使得今年三季度的新增居民存款出現(xiàn)低估。2021在以間接融資為主的金融體系下，2022年之后居民存款大幅增長(zhǎng)將是一個(gè)長(zhǎng)期圖10 居民部門存貸款與GDP之比資料來(lái)源：中國(guó)人民銀行；國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表研究中心（二）非金融企業(yè)杠桿率略有上升2024174.3%0.36.210%以下。圖11非金融企業(yè)部門杠桿率資料來(lái)源：中國(guó)人民銀行、國(guó)家統(tǒng)計(jì)局；國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表研究中心。政策利率和貸款利率都有大幅下降72271.8%1.7%10個(gè)2920307251MLF2.5%20個(gè)102.0%30MLFLPR722LPR3.45%年LPR3.95%3.85%10個(gè)基點(diǎn)。1021日，15LPR3.1%3.6%25個(gè)基點(diǎn)。歷史比較看，三季度的降息幅度是比較大的。圖12 政策利率走勢(shì)數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)人民銀行、Wind；國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表研究中心。3.99%3.68%3.73%3.63%。由于三季圖13 貸款加權(quán)平均利率資料來(lái)源：中國(guó)人民銀行；國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表研究中心。企業(yè)債務(wù)增速持續(xù)下降9.9%10%7.3%圖14 非金融企業(yè)債務(wù)同比增速資料來(lái)源：中國(guó)人民銀行；國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表研究中心。20070090018002022的季度變化值都小于5000億元，有增有減，整體上基本保持穩(wěn)定。企業(yè)的融資需求有限，表外融資的增長(zhǎng)空間也不大。圖15 非金融企業(yè)融資規(guī)模資料來(lái)源：中國(guó)人民銀行；國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表研究中心。從存款角度看，三季度企業(yè)存款同比增速降至-3.0%，其中定期存款同比增-18.4%用的資金。圖16 企業(yè)存款的同比增速資料來(lái)源：中國(guó)人民銀行；國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表研究中心。固定資產(chǎn)投資增速下降，房地產(chǎn)投資負(fù)增長(zhǎng)至3.4P（3.99.2%9.3%GDPGDP增長(zhǎng)的重要力量。10.1%202127%GDP20207.2%穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)的關(guān)鍵是推動(dòng)房地產(chǎn)市場(chǎng)止跌回穩(wěn)。圖17 固定資產(chǎn)投資累計(jì)增速資料來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局；國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表研究中心（三）政府部門加杠桿力度較強(qiáng)20242.557.8%上升60.3%4.2個(gè)百分點(diǎn)。其中，中央政府杠桿率從二季度末24.625.8%1.234.5%1.3個(gè)百分點(diǎn)。圖18 政府部門杠桿率資料來(lái)源：中國(guó)人民銀行、國(guó)家統(tǒng)計(jì)局、財(cái)政部；國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表研究中心。根據(jù)2024年的財(cái)政預(yù)算，全年新增一般國(guó)債3.34萬(wàn)億元，超長(zhǎng)期特別國(guó)債14.341萬(wàn)億是不計(jì)入赤字的超長(zhǎng)期特別國(guó)債，202420233.521.2103500央政府杠桿率繼續(xù)抬升。根據(jù)2024年的財(cái)政預(yù)算，全年計(jì)劃新增地方政府一般債7200億元，與去年5803季度的新增規(guī)模。預(yù)計(jì)四季度還會(huì)有一定幅度的新增規(guī)模。20243.9202310003.422023季度專項(xiàng)債加速發(fā)行，但專項(xiàng)債資金的使用仍需加大力度。10122025化解債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、穩(wěn)增長(zhǎng)、穩(wěn)地產(chǎn)和擴(kuò)內(nèi)需等方面持續(xù)發(fā)力。（四）金融杠桿率走勢(shì)分化2024年三季度，資產(chǎn)方口徑下的金融杠桿率從二季度末的51.9%上升至52.3%0.472.7%2.20.25.5金融杠桿率不斷提升。圖19 寬口徑金融部門杠桿率資料來(lái)源：中國(guó)人民銀行、國(guó)家統(tǒng)計(jì)局；國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表研究中心。負(fù)債表中的占比不斷提升，銀行服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的能力增強(qiáng)。圖20 銀行間同業(yè)貸款及銀行向影子銀行凈借出在商業(yè)銀行資產(chǎn)負(fù)債表中占資料來(lái)源：中國(guó)人民銀行；國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表研究中心。三、加大財(cái)政支持力度，促進(jìn)財(cái)政從年度平衡到跨期平衡中國(guó)經(jīng)濟(jì)的基本面及市場(chǎng)廣闊、經(jīng)濟(jì)韌性強(qiáng)、潛力大，但近年來(lái)也面臨新的跨（周）期平衡。（一）宏觀財(cái)政政策呈現(xiàn)較為明顯的順周期特征GDP2021～20233.79%GDP3.75個(gè)百分點(diǎn)。以不同口徑財(cái)政支出（財(cái)政支出，以及公共財(cái)政和政府性基金兩本賬支出）GDP支出強(qiáng)度，2020年以來(lái)，我國(guó)財(cái)政支出強(qiáng)度顯著下行。濟(jì)的緊縮效應(yīng)。2021～2023年，公共財(cái)政收入平均增速達(dá)到6.27%2.33個(gè)百分點(diǎn)?？疾旃藏?cái)政和政府性基金兩本賬，2021-20230.85本經(jīng)營(yíng)四本賬看，2021～20232.7分點(diǎn)。乏力，物價(jià)低位運(yùn)行，不利于同其他穩(wěn)增長(zhǎng)政策形成合力。（二）國(guó)際比較看，財(cái)政擴(kuò)張仍有較大空間202014.7202120235%以上的水平。從波動(dòng)幅度來(lái)看，1996的財(cái)政赤字率在-2.3%（表示財(cái)政盈余率為2.3%）～14.7%的范圍內(nèi)波動(dòng)；日本的財(cái)政赤字率在3.5%～14.7%的范圍內(nèi)波動(dòng)。1.6%～4%波動(dòng)幅度都相對(duì)較小。20231強(qiáng)。圖21 中國(guó)、美國(guó)、日本財(cái)政赤字率（三）政府順周期行為不利于資產(chǎn)負(fù)債表修復(fù)政府順周期行為的直接后果是抑制私人部門資產(chǎn)負(fù)債表修復(fù)和社會(huì)預(yù)期改2022243.9%件時(shí)有發(fā)生。2021年出現(xiàn)了收10%（四）加大財(cái)