2024 海外黃金股觀察系列之一：巴里克黃金歷史積淀資源底蘊熠熠金輝

海外黃金股觀察系列之一MINSHENGSECURITIES海外黃金股觀察系列之一續(xù)的收并購，成長為全球第二大黃金礦企，2023年黃金權(quán)益產(chǎn)量為126噸，僅次于紐蒙特。(2)全球布局，構(gòu)成黃金+銅優(yōu)秀的資產(chǎn)組合：公司擁有包含6個世界一級金礦在內(nèi)的多座金銅礦山，資產(chǎn)組合優(yōu)質(zhì)，這些項目橫跨四大洲，覆蓋18個國家，包括加拿大、美國、秘魯、智利等全球礦業(yè)重要地區(qū)，彰顯了公司在全球范圍內(nèi)的深遠影響力和戰(zhàn)略眼光。(3)經(jīng)營穩(wěn)健，盈利修復(fù)中：從財務(wù)指標上看，公司營收、毛利率、費用、資本開支等方面均較為穩(wěn)定，并且公司的資產(chǎn)負債率較低，維持在35%以下，彰顯了公司穩(wěn)健的運營。從報表利潤來看，公司的盈利波動較大，這主要是由于過去幾年較多的資本運作導(dǎo)致的資產(chǎn)評估變化；而從更能反映經(jīng)營情況的經(jīng)調(diào)整后的歸母凈利潤這一指標來看，公司也出現(xiàn)了一定的下滑，這主要是由于黃金產(chǎn)量下滑與成本上升所導(dǎo)致的。從公司未來5年展望來看，2025年起公司黃金產(chǎn)量將重回增長趨勢，銅板塊產(chǎn)量也將持續(xù)增長，隨著公司產(chǎn)量恢復(fù)增長后利潤有望得到修復(fù)。>公司坐擁多座世界級金礦，稟賦優(yōu)潛力大。資源稟賦來看，公司的礦山主要為77百萬盎司(合計2395噸),平均品位為1.65g/t,銅權(quán)益儲量合計為560萬噸，平均品位為0.39%,白銀權(quán)益儲量為合計為170百萬盎司(5287.6噸),平均品位為5.36g/t。產(chǎn)量來看，公司近幾年黃金產(chǎn)量持續(xù)下滑，銅產(chǎn)量維持相對穩(wěn)定。黃金權(quán)益產(chǎn)量由2019年與蘭德黃金并表后巔峰時期的170噸下滑至2023年的126噸，2022-2023年趨于穩(wěn)定，2023年僅同比下滑2.1%,產(chǎn)量持續(xù)下滑主要是因為部分礦山出現(xiàn)品位下滑、回收率降低等情況。成本來看，公司銅金成本近幾年持續(xù)上行。黃金板塊，公司全維持成本(AISC)從2018年的806美元/盎司上升至2023年1335美元/盎司，CAGR為10.6%,主要或由于產(chǎn)量下滑，以及金價上漲后礦石入選品位有所下降。分礦山來看，北美地區(qū)公司的核心資產(chǎn)為與紐蒙特合資的內(nèi)華達金礦，該公司金礦產(chǎn)量占全公司黃金權(quán)益產(chǎn)(黃金權(quán)益產(chǎn)量占全公司比例8.3%),非洲和中東地區(qū)的核心資產(chǎn)為馬里的Loulo-Gounkoto金礦(占比13.5%)和剛果金的Kibali金礦(占比8.5%)。>未來增量：我們認為巴里克黃金作為全球黃金公司龍頭，其增量優(yōu)勢表現(xiàn)在以下幾點：1)產(chǎn)量增長潛力雄厚。公司預(yù)計2028年實現(xiàn)金板塊年產(chǎn)量權(quán)益量143.08噸、銅板塊權(quán)益量31.25萬噸，對應(yīng)2023-2028年CAGR分別為2.33%、金礦項目，銅板塊來源于贊比亞Lumwana銅礦項目。2)全球化布局，業(yè)務(wù)版亞洲(沙特阿拉伯、巴基斯坦)及非洲地區(qū)(贊比亞),全球化業(yè)務(wù)布局為公司資1.有色金屬周報20240929:國內(nèi)外宏觀共2.真“鋰”探尋系列13:澳礦24Q2跟蹤：成本考驗開啟，靜待資源端出清信號-2024/0-2024/09/234.有色金屬周報20240922:降息落地，金屬5.有色金屬周報20240915:降息在即+國內(nèi)民生證券行業(yè)深度研究/有色金屬目錄 3 3 6 9 9 插圖目錄 民生證券MINSHENGSECURITIES行業(yè)深度研究/有色金屬1全球第二大黃金礦企，資產(chǎn)組合優(yōu)秀銅板塊進軍。巴里克石油公司于1980年成立，最初專注于石油和天然氣業(yè)務(wù)。1983年，公司更名為BarrickResourcesCorporation,并在多倫多證券交易所1984年，公司收購了負債累累的CamfloMinesLtd.,Camflo在低成本黃金生產(chǎn)和頂尖人才方面享有盛譽，包括RobertSmith、AlanHill和BrianMeikle,為公司帶來了一支頂尖的勘探團隊。1994年收購LacMinerals。LacMinerals是一家加拿大礦業(yè)公司，在北美1995年，公司最終更名為BarrickGoldCorporation。1999年，巴里克擴展到非洲，收購了SuttonResourcesLtd.。Sutton—界第二大黃金公司。2006年，巴里克收購了PlacerDomelnc.,PlacerDomelnc是世界前五大礦業(yè)公司，增加了12個新礦山和多個先進的勘探及開發(fā)項目，成為全球最大的黃金生產(chǎn)商，新增的礦山包括Zaldívar,公司正式進軍銅板塊。2018年，巴里克與RandgoldResources合并，持股67%,RandGold是當(dāng)時英國最大的黃金生產(chǎn)商，鞏固了其作為全球最大黃金礦業(yè)公司的地位。2019年聯(lián)合紐蒙特公司。巴里克宣布以178億美元收購紐蒙特公司，聯(lián)合成立了全球最大的黃金礦業(yè)合資公司，同時作為運營商持有合資企業(yè)61.5%的股2021年2月，公司宣布將出售其在秘魯?shù)腖agunasNorte金礦。該礦以高達8100萬美元的價格出售給BorooPteLtd.2023年，在巴拿馬的PuebloViejo金礦擴建項目取得了重大進展，預(yù)計將使該礦的生命延長至2040年以后，并將維持年產(chǎn)黃金超過80萬盎司的生產(chǎn)水平。2024年，公司預(yù)計RekoDiq項目的可行性研究將在2024年完成，首次生產(chǎn)的目標定在2028年。民生證券MINSHENGSECURITIES行業(yè)深度研究/有色金屬圖1:巴里克黃金發(fā)展歷史圖1:巴里克黃金發(fā)展歷史收購探團隊200620182019202120232024收購內(nèi)華達州的Corporation,并在多倫多證券交易所完成首次公開募股，隨后決定轉(zhuǎn)向黃金業(yè)務(wù)資料來源：巴里克黃金官網(wǎng)，民生證券研究院以178億美元收購紐蒙特公司，聯(lián)合成立了全球最大的黃金礦業(yè)Diq項目的可行2024年完成，首次生產(chǎn)的目標公司在在巴拿馬的PuebloViejo金礦擴建項目取得了重大進展正式進軍銅板塊合并與Ra與RandgoldResources合并，持股67%金礦Corporation收購巴里克石油公司成立在紐約市收購Lac定在2028年公司是全球第二大黃金生產(chǎn)商，黃金產(chǎn)量連年處于行業(yè)領(lǐng)先位置。巴里克是美國第一大黃金開采公司，同時穩(wěn)坐非洲黃金產(chǎn)業(yè)的頭把交椅。公司持有世界上最大的單體金礦Nevada礦山61.5%的股份，其23年黃金產(chǎn)量高達303萬盎司，作為規(guī)模巨大、產(chǎn)量極高的礦山，為公司持續(xù)貢獻優(yōu)質(zhì)產(chǎn)量。同時，公司經(jīng)營4個世界十大金礦，擁有6個世界一級金礦，保證了公司在全球黃金生產(chǎn)領(lǐng)域具有穩(wěn)固的市場地位。資料來源：INN,民生證券研究院民生證券MINSHENGSECURITIES行業(yè)深度研究/有色金屬布局全局，資源遍布四大洲，黃金+銅的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)組合。作為業(yè)內(nèi)最大的世界級黃金和銅資產(chǎn)組合公司之一，公司擁有包含6個世界一級金礦在內(nèi)的13個金礦和3個優(yōu)質(zhì)的銅礦，這些寶貴的資源與項目橫跨四大洲，覆蓋18個國家，包括加拿大、美國、秘魯、智利等全球礦業(yè)重要地區(qū)，彰顯了公司在全球范圍內(nèi)的深遠影響力和戰(zhàn)略眼光。Kibali、Loulo-Gounkoto、PuebloViejo等礦產(chǎn)，以及新興的Fourmile項目，均是公司優(yōu)質(zhì)一級資產(chǎn)。除了享有盛譽的Nevada金礦外，多米尼加的PuebloViejo礦與馬里的Loulo-Gounkoto礦在2023年度分別貢獻了33.5萬盎司與54.7萬盎司的黃金產(chǎn)量，進一步鞏固了公司在全球黃金生產(chǎn)領(lǐng)域的領(lǐng)先地位。資料來源：巴里克黃金官網(wǎng)，民生證券研究院地區(qū)國家金礦2023年產(chǎn)量(萬盎司)狀態(tài)非洲和中東馬里剛果科特迪瓦坦桑尼亞NorthMaraBulyanhuluBuzwagi//在產(chǎn)在產(chǎn)在產(chǎn)在產(chǎn)在產(chǎn)停產(chǎn)加拿大在產(chǎn)北美Carlin(tier1)Cortez(tier1)在產(chǎn)在產(chǎn)美國在產(chǎn)民生證券MINSHENGSECURITIES行業(yè)深度研究/有色金屬在產(chǎn)在產(chǎn)//待產(chǎn)//停產(chǎn)//待產(chǎn)拉丁美洲和亞太平洋多米尼加在產(chǎn)阿根廷Veladero在產(chǎn)巴布亞新幾內(nèi)亞Porgera//在產(chǎn)巴基斯坦RekoDiq//待產(chǎn)智利NorteAbierto//待產(chǎn)秘魯Pierina//停產(chǎn)智利、阿根廷Pascua-Lama//待產(chǎn)智利Alturas//待產(chǎn)注2:Porger:24年才有產(chǎn)量，23年暫無貢獻地區(qū)國家銅礦權(quán)益狀態(tài)南美智利在產(chǎn)中東沙特阿拉伯在產(chǎn)非洲贊比亞在產(chǎn)資料來源：公司年報，民生證券研究院1.2整體經(jīng)營穩(wěn)健，盈利修復(fù)中公司營收整體較為穩(wěn)定，報表盈利波動幅度較大，近兩年黃金產(chǎn)量下滑影響業(yè)績。營收方面，2020年公司營收同比增長30%,跨過100億美元后，整體保持穩(wěn)定，2019-2023年復(fù)合增速為3.2%,2024年上半年公司實現(xiàn)營收59.09億美元，同比增長8%。從營收結(jié)構(gòu)上來看，公司主營業(yè)務(wù)收入來自黃金和銅，其中主要是黃金，占比達到90%以上。利潤方面，過去5年公司在利潤上的波動較大，主要是資產(chǎn)價值變化所致(收購重新評估資產(chǎn)、資產(chǎn)的減值或轉(zhuǎn)回等事項),而經(jīng)調(diào)整后歸母凈利潤(Adjustednetearnings)則更能反映公司經(jīng)營層面的盈利情況。2019年公司歸母凈利潤奇高的原因主要在于當(dāng)年和紐蒙特合并成立合資公司時對TurquoiseRidge金礦公允價值重新評估，增厚19億美金盈利，當(dāng)年經(jīng)調(diào)整后的歸母凈利潤為9.02億美元，而2020年調(diào)整后歸母凈利潤為20.42億美元，同比增長了126%,主要是公司黃金售價同比上升了27%。2022年公司歸母凈利潤下滑79%的原因主要是當(dāng)年發(fā)生了較大的資產(chǎn)減值，而經(jīng)調(diào)整后的凈利潤同樣下滑36%主要是幾方面不利民生證券MINSHENGSECURITIES行業(yè)深度研究/有色金屬因素的疊加，包括成本上升(黃金和銅)、黃金產(chǎn)量下降、銅價格降低(部分被銅產(chǎn)量上升抵消)。23年公司整體量減價增，因此經(jīng)調(diào)整后的凈利潤變化并不明顯。24H1,由于上半年黃金和銅的價格同比上升較多，因此公司利潤增幅明顯。根據(jù)巴里克5年展望來看，其預(yù)計從2025年開始，公司黃金產(chǎn)量將重回增長態(tài)勢，隨著公司產(chǎn)量恢復(fù)增長后利潤有望得到修復(fù)。同比(%,右軸)同比(%,右軸)40%20%營收(億美元)0資料來源：ifind,民生證券研究院圖5:公司盈利情況歸母凈利潤(億美元)400%400%400°資料來源：ifind,公司定期報告，民生證券研究院圖6:公司營收結(jié)構(gòu)中黃金是主要收入來源(單位：百萬美元)■黃金■銅■其他40200201920202021202220232024H1資料來源：ifind,民生證券研究院毛利率和費用較穩(wěn)定。公司毛利率整體較為穩(wěn)定，2022年以來有所下滑主要系成本上升所致，凈利率方面由于利潤的波動性較大從而也呈現(xiàn)較大的波動，自2022年見底以后便持續(xù)的向上修復(fù)中。費用方面，公司三費支出中主要是財務(wù)費民生證券MINSHENGSECURITIES行業(yè)深度研究/有色金屬——毛利率(%)——凈利率(%)40%201920202021202220232024H1圖8:公司三費情況圖8:公司三費情況銷售和管理費用(億美元)財務(wù)費用(億美元)三費占比(右軸)10%42201920202021202220232024H160資產(chǎn)負債率低，資本開支抬升后穩(wěn)定。公司資產(chǎn)負債率低，穩(wěn)定維持在35%以下。資本開支方面，2022年明顯抬升后維持穩(wěn)定，當(dāng)前一年資本性支出在30億左右，每年的折舊攤銷20億美元左右。資本性支出(億美元)—資本性支出(億美元)——同比(%,右軸)4030%25%20%0資料來源：ifind,民生證券研究院資產(chǎn)負債率(%)28%201920202021202220232024H1資料來源：ifind,民生證券研究院折舊與攤銷(億美元)折舊與攤銷(億美元)同比(%,右軸)5020202021202220232024H1資料來源：ifind,民生證券研究院2019民生證券MINSHENGSECURITIES行業(yè)深度研究/有色金屬2坐擁多座世界級金礦，稟賦優(yōu)潛力大從儲量來看，公司旗下共有17座礦山有儲量(14座金礦，3座銅礦),截至2023年底，公司的黃金權(quán)益儲量合計為77百萬盎司(合計2395噸),平均品位為1.65g/t,銅權(quán)益儲量合計為560萬噸，平均品位為0.39%,白銀權(quán)益儲量為合計為170百萬盎司(5287.6噸),平均品位為5.36g/t。從資源量來看，公司旗下共有23座礦山有資源量(20座金礦，3座銅礦),截至2023年底，公司的黃金權(quán)益資源量(探明+控制的)合計為180百萬盎司(合計5599噸),平均品位為1.07g/t,銅權(quán)益資源量合計為2100萬噸，平均品位為0.38%,白銀權(quán)益資源量為合計為990百萬盎司(30793噸),平均品位為表3:截至2023年末，公司儲量和資源量情況匯總品種權(quán)益儲量(證實+可信)權(quán)益資源量(探明+控制)礦石量(百萬噸)品位金屬量礦石量(百萬噸)品位金屬量0.390.3821005287.62310資料來源：公司公告，民生證券研究院注：品位的單位銅為%,黃金和白銀為g/t,金屬量的單位銅為百萬噸，黃金和白銀為噸品種儲量價格假設(shè)資源量價格假設(shè)金銅銀資料來源：公司公告，民生證券研究院別有6、4、5座礦山，黃金權(quán)益儲量分別為19、27、31百萬盎司(591、840、964噸),占比分別為24.7%、35.1%、40.3%。分礦山來看，公司體內(nèi)前5大礦山分別為NorteAbiertosurface、Carlin、Cortez、TurquoiseRidge、Loulo-民生證券MINSHENGSECURITIES行業(yè)深度研究/有色金屬表5:截至2023年底，公司的黃金權(quán)萬盎司(239項目礦石量證實儲量品位金屬量礦石量可信儲量品位金屬量礦石量合計品位百萬噸百萬盎百萬噸百萬盎百萬噸百萬盎非洲和中東 一Bulyanhuluunderground— —JabalSayidundergroundKibaliundergroundLoulo-Gounkotounderground9NorthMarasurfaceNorthMaraunderground非洲和中東合計拉丁美洲和亞太地區(qū) 55Porgeraunderground北美Carlinunderground— Cortezunderground Cortez(61.50%)total 9民生證券MINSHENGSECURITIES行業(yè)深度研究/有色金屬63北美合計全公司合計資料來源：公司公告，民生證券研究院注：均為各礦山權(quán)益量銅板塊儲量細分來看，非洲和中東地區(qū)、拉丁美洲和亞太地區(qū)、北美地區(qū)分別有3、2、1座礦山，其中Lumwana、Zaldivar為銅礦，其他礦山中銅均為伴生金屬。非洲和中東地區(qū)、拉丁美洲和亞太地區(qū)、北美地區(qū)銅權(quán)益儲量分別為3.3、2、0.23百萬噸，占比分別為58.9%、35.7%、4.1%。分礦山來看，按照銅儲量占比排序，公司體內(nèi)前三大銅礦山分別為Lumwana、NorteAbierto、Zaldivar,儲量占比分別為53.6%、23.2%、13.2%,合計為90%。表6:截至2023年底，公司的銅權(quán)益儲量合計為560萬噸項目證實儲量可信儲量合計礦石量百萬噸品位礦石量百萬噸品位金屬量百萬噸礦石量百萬噸品位金屬量百萬噸非洲和中東BulyanhuluundergroundJabalSayidunderground— —3拉丁美洲和亞太地區(qū)民生證券MINSHENGSECURITIES行業(yè)深度研究/有色金屬北美合計全公司合計注：均為各礦山權(quán)益量白銀板塊儲量細分來看，非洲和中東地區(qū)、拉丁美洲和亞太地區(qū)、北美地區(qū)分別有1、3、1座礦山，均為金銀伴生礦，三個地區(qū)的白銀權(quán)益儲量分別為3.5、140、23百萬盎司(109、4354、715噸),占比分別為2.1%、82.4%、13.5%。分礦山來看，按照白銀儲量占比排序，公司體內(nèi)前三大白銀伴生礦山分別為PuebloViejo、Veladero、NorteAbierto,儲量占比分別為43.5%、22.9%、17.1%,合計為82.4%,三座礦山均在拉丁美洲地區(qū)。證實儲量可信儲量品位金屬量礦石量品位金屬量合計金屬量百萬盎項目礦石量百萬噸品位礦石量品位百萬盎百萬噸百萬盎非洲和中東 非洲和中東合計拉丁美洲和亞太地區(qū)7北美北美合計全公司合計注：均為各礦山權(quán)益量黃金板塊資源量細分來看，非洲和中東地區(qū)、拉丁美洲和亞太地區(qū)、北美地區(qū)分別有6、7、8座礦山，黃金權(quán)益資源量分別為30、81、68百萬盎司(933、民生證券MINSHENGSECURITIES行業(yè)深度研究/有色金屬2519、2115噸),占比分別為16.7%、45.0%、37.8%。分礦山來看，公司體內(nèi)黃金資源量前5大礦山分別為NorteAbierto、PascuaLama、Donlin、Carlin、PuebloViejo,資源量占比分別為12.2%、11.7%、11.1%、8.9%、8.3%,合計為52.2%。項目國家非洲和中東探明的礦石量品位金屬量礦石量探明+控探明+控制的金屬量礦石量品位金屬量礦石量百萬噸g/t百萬盎司百萬噸g/t百萬盎司百萬盎司Bulyanhuluunderground坦桑尼亞坦桑尼亞JabalSayidunderground沙特阿拉伯沙特阿拉伯Kibaliunderground剛果金剛果金Loulo-Gounkotounderground馬里馬里NorthMarasurfaceNorthMaraunderground坦桑尼亞科特迪瓦非洲和中東合計坦桑尼亞科特迪瓦9147.87.852.21.3— 3——22拉丁美洲和亞太地區(qū)Porgeraunderground智利智利智利巴布亞新幾內(nèi)多米尼加巴基斯坦阿根廷圣胡安—— 51.3民生證券MINSHENGSECURITIES行業(yè)深度研究/有色金屬北美9Carlinunderground——美國內(nèi)華達州44Cortezunderground——美國內(nèi)華達州美國阿拉斯加 美國內(nèi)華達州————1Hemlounderground加拿大安大略LongCanyonsurface —LongCanyonunderground—美國內(nèi)華達州——美國內(nèi)華達州TurquoiseRidgesurfaceTurquoiseRidgeunderground美國內(nèi)華達州北美合計全公司合計1資料來源：公司公告，民生證券研究院注：均為各礦山權(quán)益量銅板塊資源量細分來看，非洲和中東地區(qū)、拉丁美洲和亞太地區(qū)、北美地區(qū)分別有3、3、1座礦山，其中Lumwana、Zaldivar為銅礦，其他礦山中銅均為伴生金屬。非洲和中東地區(qū)、拉丁美洲和亞太地區(qū)、北美地區(qū)銅權(quán)益資源量分別為7.6、13、0.56百萬噸，占比分別為36.2%、61.9%、2.7%。分礦山來看，按照銅資源量占比排序，公司體內(nèi)前三大銅礦山分別為RekoDiq、Lumwana、NorteAbierto,資源量占比分別為39.5%、33.8%、11.9%,合計為85.2%。項目國家探明的控制的制的礦石量百萬噸品位金屬量百萬噸礦石量百萬噸品位金屬量百萬噸金屬量百萬噸非洲和中東Bulyanhuluunderground—民生證券MINSHENGSECURITIES行業(yè)深度研究/有色金屬坦桑尼亞JabalSayidunderground沙特阿拉伯贊比亞非洲和中東合計拉丁美洲和亞太地區(qū)智利巴基斯坦 智利北美美國內(nèi)華達北美合計全公司合計注：均為各礦山權(quán)益量白銀板塊資源量細分來看，非洲和中東地區(qū)、拉丁美洲和分別有1、4、1座礦山，均為金銀伴生礦，三個地區(qū)的白銀權(quán)益資源量分別為6、940、49百萬盎司(187、29237、1524噸),占比分別為0.6%、94.9%、4.9%。分礦山來看，按照白銀資源量占比排序，公司體內(nèi)前三大白銀伴生礦山分別為Pascua-Lama、PuebloViejo、Veladero,儲量占比分別為74.7%、9.3%、5.8%,合計為89.8%,三座礦山均在拉丁美洲地區(qū)。表10:截至2023年底，公司的白銀權(quán)益資源量(探明+控制的)合計為990百萬盎司(30793噸)項目國家礦石量百萬噸探明的品位金屬量百萬盎司礦石量百萬噸控制的品位金屬量百萬盎司制的金屬量百萬盎司非洲和中東 ——Bulyanhuluunderground66非洲和中東合計6拉丁美洲和亞太地區(qū)智利民生證券MINSHENGSECURITIES行業(yè)深度研究/有色金屬智利多米尼加阿根廷圣胡安北美美國內(nèi)華達州北美合計全公司合計資料來源：公司公告，民生證券研究院注：均為各礦山權(quán)益量金產(chǎn)量來看，2023年公司共生產(chǎn)126噸黃金(權(quán)益量),同比減少2.1%,從2019年與蘭德黃金并表之后開始，到2023年公司黃金權(quán)益產(chǎn)量持續(xù)下滑，CAGR為-7.2%,2023年下降速度開始放緩。從銅產(chǎn)量來看，2023年公司共生產(chǎn)19.05萬噸，同比減少4.5%。近幾年公司銅權(quán)益產(chǎn)量上下波動，總體維持在20萬噸左右。圖13:近幾年公司銅權(quán)益產(chǎn)量維持20萬噸左右圖13:近幾年公司銅權(quán)益產(chǎn)量維持20萬噸左右銅權(quán)益產(chǎn)量(萬噸)——增速(%)-右軸201820192020202120222023資料來源：公司公告，民生證券研究院-15%黃金權(quán)益產(chǎn)量(噸)黃金權(quán)益產(chǎn)量(噸)——增速(%)-右軸4002019202020212022202325%20%-5%-15%2018資料來源：公司公告，民生證券研究院民生證券MINSHENGSECURITIES行業(yè)深度研究/有色金屬表11:2018-2023年公司細分礦山的黃金權(quán)益產(chǎn)量NevadaGoldMinesLLC(61.5%)73.769.066.363.38.83.41.79.83.80.300資料來源：公司公告，民生證券研究院銅權(quán)益產(chǎn)量(萬噸)Lumwana(100%)資料來源：公司公告，民生證券研究院公司銅金成本近幾年持續(xù)上行。黃金板塊，公司全維持成本(AISC)從2018年的806美元/盎司上升至2023年1335美元/盎司，CAGR為10.6%,主要或由于產(chǎn)量下滑，以及金價上漲后礦石入選品位有所下降。銅板塊，2018-2020年由于銅產(chǎn)量持續(xù)增長，銅產(chǎn)品的全維持成本逐年下滑。但是2020年開始，公司全維持成本(AISC)從4916美元/噸上漲至2023年的7077美元/噸，CAGR為12.9%,或由于銅產(chǎn)量從2020年開始的趨勢性下滑。民生證券MINSHENGSECURITIES行業(yè)深度研究/有色金屬——銷售成本(美元/盎司)一全維持成本(AISC)(美元/盎司)8009674000201820192020——現(xiàn)金成本(美元/盎司)202120222023資料來源：公司公告，民生證券研究院——銷售成本(美元/噸)—全維持成本(AISC)(美元/噸)4,9166,0005,5564,916——現(xiàn)金成本(美元/噸)4,0002,00002018201920202021資料來源：公司公告，民生證券研究院表13:2018-2023年公司細分礦山的黃金全維持成本黃金全維持成本(美元/盎司)20182019NevadaGoldMinesLLC(61.5%)664828941949Carlin(61.5%)983984998TurquoiseRidge(61.5%)756892814405454PuebloViejo(60%)623Loulo-Gounkoto(80%)886970818948948918-844NorthMara(84%)830802929Buzwagi(84%)947871Bulyanhulu(84%)754895891巴里克黃金公司合計806資料來源：公司公告，民生證券研究院894表14:2018-2023年公司細分礦山的銅全維持成本 銅全維持成本(美元/噸)201820192020資料來源：公司公告，民生證券研究院民生證券MINSHENGSECURITIES行業(yè)深度研究/有色金屬2.4分礦山來看，公司旗下?lián)碛写罅績?yōu)質(zhì)資產(chǎn)2.4.1北美地區(qū)：核心資產(chǎn)為與紐蒙特合資的內(nèi)華達金礦2023年公司在北美地區(qū)的黃金權(quán)益產(chǎn)量占了全公司黃金權(quán)益產(chǎn)量的49.5%。主要來自于位于美國內(nèi)華達州的內(nèi)華達金礦公司(占比46%)和位于加拿大的Hemlo金礦(占比3.5%)。其中內(nèi)華達金礦公司是2019年公司與全球黃金巨頭紐蒙特成立的合資企業(yè)，兩家公司將他們在內(nèi)華達州的重要資產(chǎn)合并，巴里克持有合資企業(yè)61.5%的所有權(quán)，并擔(dān)任運營商，而紐蒙特持有剩余38.5%的股份。此外，公司在北美地區(qū)還擁有以下重要資產(chǎn)：位于美國阿拉斯加州，公司持股50%,其余50%股權(quán)由√Fourmile金礦：位于美國內(nèi)華達州，公司持股100%。100%100%production:3,032kozAttributableproduction:1,865koz100%production:1,411kozAttributableproduction:868kozP&PReserves:9.7MozM&IResources2J:16MozInferredResources2:6.2Moz100%production:892kozAttributableproduction:549kozP&PReserves:9.0MozM&IResources2t:12MozInferredResources2:4.0Moz100%production:514kozAttributableproduction:316kozP&PReserves:8.6MozM&IResources2:12MozInferredResources2:0.97MozPhoenix100%production:200kozAttributableproduction:123kozP&PReserves:1.9MozM&IResources2:3.9MozInferredResources2:0.31MozLongCanyon100%production:15kozAttributableproduction:9kozM&IResources2+:0.82MozInferredResources:0.18MozFourmile(100%)M&IResources2:0.48MozInferredResources2:2.7Mozresourcesareattributofmineralreserves.MineralreservesandresourcesatCortezM&IResources2:20MozInferredResources2,:3.0MozHemlo(100%)100%production:141kozEQ\*jc3\*hps28\o\al(\s\up5(M),n)EQ\*jc3\*hps28\o\al(\s\up5(&),f)EQ\*jc3\*hps28\o\al(\s\up5(Resources2),Resource)EQ\*jc3\*hps28\o\al(\s\up5(3),s)EQ\*jc3\*hps28\o\al(\s\up5(2),2)EQ\*jc3\*hps28\o\al(\s\up5(M),0)EQ\*jc3\*hps28\o\al(\s\up5(z),6)TierOnegoldmines●OthergoldminesarereportedinclusiveofGoldrushGoldenSunlight(100%)CANADA資料來源：公司公告，民生證券研究院注：產(chǎn)量、資源量、儲量均為2023年數(shù)據(jù)內(nèi)華達金礦公司(NGM)擁有五大礦山，分別為Carlin金礦、Cortez金礦、民生證券MINSHENGSECURITIES行業(yè)深度研究/有色金屬TurquoiseRidge金礦、LongCanyon金礦以及Phoenix金礦，其中前三個金礦為公司定義的一流金礦資產(chǎn)(TierOnegoldassets),其定義為擁有10年開采壽命以上、至少年產(chǎn)50萬盎司(15.55噸)黃金、全生命周期的現(xiàn)金成本在成本曲線的前1/2。CarlinComplexOpenPit&UndergrouOpenPitPhoenixWHTEPIHEgoldassetsCarlin,Cortez,andTurquoiseRidge10UndergroundMines2FloatationFacilities2OxideMills資料來源：公司公告，民生證券研究院圖18:NGM五大礦山2018-2023年黃金權(quán)益產(chǎn)量(單■Cortez(61.5%)■TurquoiseRidge(61.5%)■Phoenix(61.5%)80.0073.6570.0060.0050.0040.0030.0020.0068.9966.2863.3357.9158.010.00201820192020202120222023資料來源：公司公告，民生證券研究院圖19:NGM五大礦山2018-2023年黃金全維持成本400200020212022202120222023資料來源：公司公告，民生證券研究院Carlin金礦是一座露天+地下礦山。產(chǎn)量端，2023年的黃金產(chǎn)量比上一年下降了10%,主要是由于2023年第一季度末金礦選礦廠關(guān)閉并退役。此外，2023年第一季度高壓釜短暫停產(chǎn)以及2023年初兩座焙燒爐的計劃維護停產(chǎn)也影響了產(chǎn)量，而Goldstrike焙燒爐上次停產(chǎn)是在2021年。成本端，2023年每盎司銷售成本和每盎司總現(xiàn)金成本分別比上一年高出17%和18%,原因是2023年兩座焙燒爐計劃停產(chǎn)以及2023年下半年Goldstrike高壓釜計劃外維護導(dǎo)致維護成本增加。此外，計劃于2024年和2025年上半年更換的露天卡車的維護成本也更高。民生證券MINSHENGSECURITIES行業(yè)深度研究/有色金屬加工噸數(shù)減少也進一步影響了成本，盡管這被更高的品位部分抵消。2023年，每盎司總維持成本比上一年高出23%,原因是每盎司總現(xiàn)金成本增加和礦場維持資本支出增加。圖20:Carlin金礦2023年露天采礦量大幅下降導(dǎo)致產(chǎn)量下滑，成本抬升露天采礦量(千噸)地下采礦量(千噸)露天礦石品位(g/t,右軸)——地下礦石品位(g/t,右軸)——綜合處理品位(g/t,右軸)820201820192020202120222023406資料來源：公司公告，民生證券研究院Cortex金礦是一座露天+地下金礦，露天開采礦石量是地下的10倍，但是地下礦的品位是露天礦的10倍。產(chǎn)量端，2023年黃金產(chǎn)量比上一年增加22%,主要原因是2022年露天采礦量腰斬造成的低基數(shù)。成本端，2023年，每盎司總維持成本與上一年相比增加了2%,原因是每盎司總現(xiàn)金成本增加(由于露天礦品位同比下降影響),但每盎司礦場維持資本支出減少部分抵消了這一增長。圖21:Cortex金礦2023年露天采礦量大幅下降導(dǎo)致產(chǎn)量下滑，成本抬升露天采礦量(千噸)地下采礦量(千噸)——露天礦石品位(g/t,右軸)——地下礦石品位(g/t,右軸)——綜合處理品位(g/t,右軸)88622,000020182019202020212022202304資料來源：公司公告，民生證券研究院民生證券MINSHENGSECURITIESTurquoiseRidge金礦是一座地下金礦。產(chǎn)量端，2023年的黃金產(chǎn)量比上一年高出12%,這主要是由于加工的平均品位較高，加上Sage高壓釜的回收率2023年每盎司銷售成本和每盎司總現(xiàn)金成本分別比上一年下降2%和1%,這主要得益于品位和回收率的提高。由于每盎司總現(xiàn)金成本較低，加上礦場維持資本支出較低，每盎司總維持成本與上一年相比下降了5%。圖22:TurquoiseRidge金礦2022年過渡到純地下采礦露天采礦量(千噸)地下采礦量(千噸)——露天礦石品位(g/t,右軸)——地下礦石品位(g/t,右軸)0——綜合處理品位(g/t,右軸)86420資料來源：公司公告，民生證券研究院其他礦山：Phoenix金礦產(chǎn)量保持相對穩(wěn)定，成本端由于能源價格和副產(chǎn)品價值下跌，導(dǎo)致全維持成本2021年以來持續(xù)上漲；LongCanyon金礦的一階段已經(jīng)采完，二階段暫時不進行開采，目前處于維護和保養(yǎng)狀態(tài)。2.4.2拉丁美洲和亞太地區(qū)：核心資產(chǎn)為多米尼加的PuebloViejo金礦2023年公司在拉丁美洲和亞太地區(qū)的黃金權(quán)益產(chǎn)量占了全公司黃金權(quán)益產(chǎn)量的13.4%。主要來自于位于多米尼加共和國的PuebloViejo金礦(占比8.3%,其余40%股權(quán)由紐蒙特持有)和位于阿根廷圣胡安省的Veladero金礦(占比5.1%,其余50%股權(quán)由山東黃金持有),此外還有一座位于巴布亞新幾內(nèi)亞的波哥拉金礦2020年由于采礦權(quán)續(xù)期問題停產(chǎn)，該礦山由巴里克黃金和紫金礦業(yè)的合資公司共同運營，于2024年已經(jīng)開始復(fù)產(chǎn)。2023年公司在拉丁美洲和亞太地區(qū)的銅權(quán)益產(chǎn)量占了全公司銅權(quán)益產(chǎn)量的民生證券MINSHENGSECURITIES行業(yè)深度研究/有色金屬21.2%。主要來自于智利的Zaldivar銅礦。2023年該銅礦的權(quán)益產(chǎn)量為4.04萬噸。公司持股50%,安托法加斯塔持股50%,該礦山主要由安托法加斯塔運營。此外，公司在拉丁美洲和亞太地區(qū)還擁有以下重要資產(chǎn)：√Pascua-Lama金礦：位于智利√NorteAbierto金礦：位于智利，公司持股50%,紐蒙特持股50%。和俾路支省政府則各持有25%的股權(quán)。近期由沙特主權(quán)基金PIF支持的ManaraMinerals公司正在競購巴基斯坦RekoDiq礦業(yè)項目的15%股權(quán)(來自巴基斯坦政府),預(yù)計投資金額將達到10億美元。PuebloViejo(60%)100%production:559kozP&PReserves:12MozInferredResources210.24MozM&IInferredResources210.24MozJAPANYBPAKlSTANMferGdlcpsorcesu14Mo?.2MtInferredGoldResources2,1:3.8MozP&PReservest:1.2MozM&IResources2+:2.5MozInferredResources2:0.82MozZaldivar(50%)100%production:178MIbsP&PReserves:0.74MtM&IResources2+:2.1MtInferredResources2,:0.070MtM&ICopperResources2:2.5MtInferredCopperResources2:0.66MtP&PGoldReserves':12MozM&IGoldResources2:22MozInferredGoldResources214.4Moz100%production:414kozAttributableproduction:207kozM&IResources2:2.7MozInferredResources2:0.32MozPascua-Lama(100%)M&IResources2,1:21MozInferredResources21:0.86MozCHILE●Othergoldmines●Coppermines●DevelopmentprojectsAlfoursasantpecernsorv31es2023FourasforominrekMineralresourcesarereportedinckusiveofmineralreserves.資料來源：公司公告，民生證券研究院注：產(chǎn)量、資源量、儲量均為2023年數(shù)據(jù)多米尼加的PuebloViejo是拉丁美洲和亞太地區(qū)的一流黃金資產(chǎn)(TierOne民生證券MINSHENGSECURITIES行業(yè)深度研究/有色金屬是一座由巴里克主導(dǎo)生產(chǎn)的露天礦，公司持股60%,剩余40%股黃金產(chǎn)量逐年下降。2023年黃金產(chǎn)量較上年下降22%,主要原因是根據(jù)礦山和庫存加工計劃加工的黃金品位較低、回收率較低以及加工噸數(shù)較低。2023年的產(chǎn)量和回收率受到新工廠投產(chǎn)的影響，第四季度破碎機輸送機結(jié)構(gòu)故障也影響了產(chǎn)量，從而推遲了產(chǎn)量提升。公司預(yù)計2024年產(chǎn)量會從335千盎司回升至420-490千2023年每盎司銷售成本和每盎司總現(xiàn)金成本分別較上年增加25%和23%,主要反映了如上所述的品位降低以及消耗品和能源消耗增加的影響。2023年，每盎司總維持成本較上年增加22%,主要反映了每盎司總現(xiàn)金成本增加。圖24:PuebloViejo金礦2018-2023年黃金權(quán)益產(chǎn)PuebloPuebloViejo黃金權(quán)益產(chǎn)量(噸)—yoy-右軸5201820190%0資料來源：公司公告，民生證券研究院圖25:PuebloViejo金礦2018-2023年黃金全維持Viejo黃金全維持成本(美元/盎司)—yoy-右軸40%80060020%2000%02018資料來源：公司公告，民生證券研究院圖26:PuebloViejo金礦近幾年入選品位和回收率持續(xù)下滑4302018——入選品位(%)——回收率-右軸20192020202120222023資料來源：公司公告，民生證券研究院民生證券MINSHENGSECURITIES行業(yè)深度研究/有色金屬2.4.3非洲和中東地區(qū)：核心資產(chǎn)為馬里和剛果金的兩大金礦2023年公司在非洲和中東地區(qū)的黃金權(quán)益產(chǎn)量占了全公司黃金權(quán)益產(chǎn)量的37.1%。主要來自于位于馬里的Loulo-Gounkoto金礦(占比13.5%),位于剛果金東北部的Kibali金礦(占比8.5%),位于西非科特迪瓦的Tongon金礦(占比4.5%,公司持股89.7%,剩余股權(quán)為當(dāng)?shù)卣钟?和位于坦桑尼亞的NorthMara(占比6.2%,公司持股84%,剩余股權(quán)為當(dāng)?shù)卣钟?，下?以及Bulyanhulu金礦(占比4.4%)。2023年公司在非洲和中東地區(qū)的銅權(quán)益產(chǎn)量占了全公司銅權(quán)益產(chǎn)量的78.8%。主要來自于贊比亞的Lumwana銅礦(占比61.9%)以及沙特阿拉伯的JabalSayid銅金礦(占比16.9%,公司持股50%,剩余股權(quán)為當(dāng)?shù)卣钟?。BarrickBarrickisthelargestgoldproducerinAfrica.Loulo-GounkotoinMaliandKibaliintheDRCarebothTierOneGoldassets.Additionally,thecompany'stwogoldLoulo-GounkotoComplex(80%)P&PReserves':7.2MozM&IResources21:10MozInferredResources211.2Moz●TierOnegoldmines●Othergoldmines●CopperminesEBuzwagi(84%)Tongon(89.7%)100%production:204kozAttributableproduction:183kozP?PReserves0.3588MZInferredResources2+:0.18Moz100%production:302kozAttributableproduction:253kozEQ\*jc3\*hps42\o\al(\s\up3(e),e)EQ\*jc3\*hps42\o\al(\s\up3(s),s)EQ\*jc3\*hps42\o\al(\s\up3(erves),ource)InferredResources21:0.54MozLumwana(100%)P?PReserves3.620AIfiouresasatDecember31,2023.MineralresourcesarereportedinclusiveKibali(45%)100%production:763kozAttributableproduction:343kozInferredResources21:0.79Moz100%production:142MlbsAttributableproduction:71MbsP&PReserves:0.30Mt100%production:260MlbsP&PReserves:3.0MtM&IResources2:7.1MtInferredResources2+:4.0MtBulyanhulu(84%)100%production:214kozInferredResources2:4.1MozEGYPTAABAofmineralreserves.資料來源：公司公告，民生證券研究院注：產(chǎn)量、資源量、儲量均為2023年數(shù)據(jù)民生證券MINSHENGSECURITIES行業(yè)深度研究/有色金屬馬里的Loulo-Gounkoto金礦和剛果金的Kibali是公司在非洲和中東地區(qū)馬里的Loulo-Gounkoto金礦是一座露天+地下金礦。公司持股80%,剩余20%股份由馬里政府持有。產(chǎn)量端，近幾年露天礦坑出礦量逐步減少，地下出礦量逐步增加，地下礦品位高于露天礦，整體黃金產(chǎn)量基本持穩(wěn)。成本端，盡管黃金金屬產(chǎn)量持穩(wěn)，但是由于地下礦的采礦成本高于露天礦，以及露天礦剝采比提升，因此近幾年礦山成本逐年增長。圖28:Loulo-Gounkoto金礦2019-2023年黃金權(quán)20.0020.00Loulo-Gounkoto黃金權(quán)益產(chǎn)量(噸)—yoy-右軸4.0%3.0%2.0%0.0%0.0020192020202120222023-6.0%資料來源：公司公告，民生證券研究院圖29:Loulo-Gounkoto金礦2019-2023年黃金全LouloLoulo-Gounkoto黃金全維持成本(美元/盎司)5.0%4000.0%02019202020212022-5.0%2023資料來源：公司公告，民生證券研究院露天采礦量(千噸)地下采礦量(千噸)——綜合處理品位(g/t,右軸)400035005300042500200021020192020202120222023資料來源：公司公告，民生證券研究院306剛果金東北部的Kibali金礦是一座露天+地下金礦。由巴里克和安格魯阿申蒂(AngloGoldAshanti)分別持有45%的股權(quán)，剛果(金)國企SOKIMO(SociétédeMinieredeKilo-MotoSA)持有10%的股權(quán)。產(chǎn)量端，黃金產(chǎn)量近幾年民生證券MINSHENGSECURITIES