金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)管理-基本策略與機(jī)制

第四章金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)管理的基本策略和機(jī)制

第一節(jié)基本策略

風(fēng)險(xiǎn)塞略是指金融機(jī)構(gòu)面臨風(fēng)險(xiǎn)時(shí)可以選擇采用的應(yīng)對(duì)方法，主

要包括風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避、風(fēng)險(xiǎn)控制、風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖、風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁、風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償和風(fēng)險(xiǎn)

準(zhǔn)備金。

一、風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避

風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避策略是指金融機(jī)構(gòu)通過(guò)拒絕或退出某一業(yè)務(wù)或市場(chǎng)來(lái)

消除本機(jī)構(gòu)對(duì)該業(yè)務(wù)或市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)暴露，簡(jiǎn)單地說(shuō)，就是不做業(yè)務(wù)，

不承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。I本書第一章第一節(jié)分析了金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)選擇問(wèn)題，

指出金融機(jī)構(gòu)在宏觀上和戰(zhàn)略上都應(yīng)該選擇風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)，而不能選擇風(fēng)

險(xiǎn)規(guī)避，金融機(jī)構(gòu)從本質(zhì)上是以承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)為基本使命并求得生存和發(fā)

展的特殊企業(yè)，在總體上都是風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)者C但是，金融機(jī)構(gòu)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的

承擔(dān)卻不是盲目的，而是有目的，有標(biāo)準(zhǔn)的。金融機(jī)構(gòu)承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的根

本的目的在于獲得風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)形式的回報(bào)，選擇風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的標(biāo)準(zhǔn)在于三

個(gè)方面。首先，該風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)該是本金融機(jī)構(gòu)的目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)，即金融機(jī)構(gòu)擅

長(zhǎng)承擔(dān)和管理的風(fēng)險(xiǎn)；其次，本機(jī)構(gòu)應(yīng)該具有足夠的資本金用于支持

'需要說(shuō)明的是，此處所指風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避特指不做業(yè)務(wù)，不承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，不

包括先做業(yè)務(wù)將風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)下來(lái)，再通過(guò)期權(quán)和保險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁出去，或者通

過(guò)期貨、遠(yuǎn)期或互換交易對(duì)沖掉，最終做到不承擔(dān)該風(fēng)險(xiǎn)。而后者在

第一章第一節(jié)的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避中是包含在內(nèi)的。

對(duì)該風(fēng)險(xiǎn)的承擔(dān)，即該風(fēng)險(xiǎn)是金融機(jī)構(gòu)有能力承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)；再次，該

風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)該具有與其相匹配的預(yù)期回報(bào)（風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)），即該風(fēng)險(xiǎn)是金融

機(jī)構(gòu)值得投資的風(fēng)險(xiǎn)。因此，金融機(jī)構(gòu)在微觀上和面臨具體業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

時(shí)可以選擇規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避是金融機(jī)構(gòu)管理風(fēng)險(xiǎn)的基本策略之

一。根據(jù)上述三項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的標(biāo)準(zhǔn)，風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避策略的應(yīng)用對(duì)象相應(yīng)是

金融機(jī)構(gòu)不擅長(zhǎng)承擔(dān)和管理的非目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)、超過(guò)金融機(jī)構(gòu)資本金承受

范圍的過(guò)度風(fēng)險(xiǎn)和不具有適當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的不當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)。

在現(xiàn)代金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)管理實(shí)踐中，風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避主要是通過(guò)經(jīng)濟(jì)資本

配置來(lái)實(shí)現(xiàn)。經(jīng)濟(jì)資本配置過(guò)程首先將金融機(jī)構(gòu)全部業(yè)務(wù)面臨的風(fēng)險(xiǎn)

進(jìn)行量化，然后依據(jù)董事會(huì)所確定的風(fēng)險(xiǎn)戰(zhàn)略和風(fēng)險(xiǎn)胃口確定經(jīng)濟(jì)資

本分配，最終表現(xiàn)為信用限額和交易限額等各種業(yè)務(wù)限額。對(duì)于不擅

長(zhǎng)因而不愿意承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)，金融機(jī)構(gòu)設(shè)立非常有限的風(fēng)險(xiǎn)忍耐度（即

風(fēng)險(xiǎn)胃口），從而決定了對(duì)該類風(fēng)險(xiǎn)非常有限的經(jīng)濟(jì)資本配置，迫使

業(yè)務(wù)部門降低對(duì)該業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)暴露，甚至完全退出該業(yè)務(wù)領(lǐng)域。風(fēng)險(xiǎn)

規(guī)避策略的實(shí)施成本主要在于風(fēng)險(xiǎn)分析和經(jīng)濟(jì)資本配置方面的成本

支出，此外，由于沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)就沒(méi)有收益，規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)自然失去了

在這一風(fēng)險(xiǎn)和業(yè)務(wù)方面獲得收益的機(jī)會(huì)和可能。風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避策略的局限

性在于它是一種消極策略，不能成為金融機(jī)構(gòu)主導(dǎo)的風(fēng)險(xiǎn)管理策略。

二、風(fēng)險(xiǎn)控制

風(fēng)險(xiǎn)控制策略是指金融機(jī)構(gòu)采取內(nèi)部控制手段降低風(fēng)險(xiǎn)事件發(fā)

生的可能性和嚴(yán)重程度。金融機(jī)構(gòu)在損失發(fā)生之前，對(duì)所面臨的風(fēng)險(xiǎn)

種類和性質(zhì)、風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的原因、損失發(fā)生的過(guò)程、風(fēng)險(xiǎn)事件對(duì)本機(jī)構(gòu)

可能產(chǎn)生的影響及其程度等各方面進(jìn)行深入具體的分析，并在此基礎(chǔ)

上，預(yù)先采取防范性措施，以防止損失的實(shí)際發(fā)生，或降低發(fā)生損失

的可能性和嚴(yán)重性，將損失和風(fēng)險(xiǎn)控制在可以承受的范圍之內(nèi)。盡管

風(fēng)險(xiǎn)控制是一種傳統(tǒng)策略，該策略在當(dāng)今的風(fēng)險(xiǎn)管理中仍有廣泛的應(yīng)

用，并在金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)管理體系中占有其他風(fēng)險(xiǎn)管理方法不可替代

的重要地位。尤其是對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)、操作風(fēng)險(xiǎn)、法律風(fēng)險(xiǎn)等風(fēng)險(xiǎn)，由于

這些風(fēng)險(xiǎn)不僅難以量化管理，而且也不容易通過(guò)市場(chǎng)進(jìn)行轉(zhuǎn)移或?qū)?/p>

沖，風(fēng)險(xiǎn)控制策略因而顯得尤為重要。

與其它風(fēng)險(xiǎn)管理策略相比，風(fēng)險(xiǎn)控制策略最突出的特征是控制措

施的目的是降低風(fēng)險(xiǎn)本身，即降低損失發(fā)生的可能性或者嚴(yán)重程度，

而不是將風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁給外部或從外部獲得補(bǔ)償。因此，風(fēng)險(xiǎn)控制策略對(duì)

于整個(gè)金融體系甚至經(jīng)濟(jì)體系的穩(wěn)定具有重要的意義。這一策略比較

適用于具有非系統(tǒng)性特點(diǎn)的信用風(fēng)險(xiǎn)和操作風(fēng)險(xiǎn)。市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)是由宏觀

經(jīng)濟(jì)波動(dòng)等系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)因素決定的，金融機(jī)構(gòu)一般采取對(duì)沖、轉(zhuǎn)嫁和

定價(jià)補(bǔ)償?shù)炔呗詠?lái)應(yīng)對(duì)，控制策略往往只能夠影響到金融機(jī)構(gòu)對(duì)市場(chǎng)

風(fēng)險(xiǎn)的暴露程度，而難以降低市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)變量本身的波動(dòng)性。實(shí)施風(fēng)險(xiǎn)

控制策略的成本主要在于控制費(fèi)用的支出。

三、風(fēng)險(xiǎn)分散

通過(guò)多樣化的投資來(lái)分散和降低風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)是一個(gè)深入人心的投

資和風(fēng)險(xiǎn)管理理念c不要將所有的雞蛋放在一個(gè)籃子里的古老的投資

資由于單筆投資大JL不容易分割的特點(diǎn)，決定了除少數(shù)大投資公司外

一般投資者難以運(yùn)用這一策略。然而，現(xiàn)代證券市場(chǎng)的發(fā)展，使得廣

大的投資者可以通過(guò)選擇容易分割的證券投資解決實(shí)業(yè)投資中的這

一難題，進(jìn)行投資的多樣化，使風(fēng)險(xiǎn)大大降低。即便如此，風(fēng)險(xiǎn)分散

策略仍然是有成本的，其成本主要是分散投資過(guò)程中的交易費(fèi)用。對(duì)

于證券市場(chǎng)中眾多的中小投資者，將有限的投資分散到許多的證券品

種中去意味著相對(duì)高昂的交易費(fèi)用，這使得風(fēng)險(xiǎn)分散的策略對(duì)他們并

不現(xiàn)實(shí)。現(xiàn)代基金管理公司的發(fā)展使這些中小投資者能將各自相對(duì)較

小的投資額集中起來(lái)，進(jìn)行大規(guī)模的證券投資，從而使得利用這一風(fēng)

險(xiǎn)管理策略成為可能。

四、風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖2

對(duì)沖交易是指購(gòu)買兩種收益率波動(dòng)的相關(guān)系數(shù)為負(fù)的資產(chǎn)的投

資行為。尤其是當(dāng)這兩種資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)完全負(fù)相關(guān)，即相關(guān)系數(shù)為一1

時(shí)形成完全對(duì)沖，投資風(fēng)險(xiǎn)被完全抵消。因此，風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖策略是指通

過(guò)投資或購(gòu)買與所管理目標(biāo)資產(chǎn)收益波動(dòng)負(fù)相關(guān)或完全負(fù)相關(guān)的某

種資產(chǎn)或衍生金融產(chǎn)品來(lái)沖銷風(fēng)險(xiǎn)的一種風(fēng)險(xiǎn)管理策略。用以對(duì)沖風(fēng)

險(xiǎn)的工具可以是一般的金融資產(chǎn)，如股票、期貨和掉期等。風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖

是管理利率、匯率等市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)非常有效的辦法。近些年，由于信用衍

2對(duì)沖概念的用法有廣義和狹義兩種。廣義的對(duì)沖是指所有降低風(fēng)險(xiǎn)

的手段，包括隨后的保險(xiǎn)和期權(quán)等風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁手段，而狹義的對(duì)沖僅指

具有期貨或遠(yuǎn)期交易性質(zhì)的風(fēng)險(xiǎn)沖銷。此處的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖是狹義的用

法O

生產(chǎn)品的發(fā)展，風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖也被用來(lái)管理信用風(fēng)險(xiǎn)。與風(fēng)險(xiǎn)分散策略不

同，風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖可以管理包括系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)在內(nèi)的全部風(fēng)險(xiǎn)，而且風(fēng)險(xiǎn)對(duì)

沖還可以根據(jù)投資者的風(fēng)險(xiǎn)承受能力和需要，通過(guò)對(duì)沖比率的調(diào)節(jié)和

選擇將風(fēng)險(xiǎn)降低到希望的任意水平，因此，用風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖策略來(lái)管理風(fēng)

險(xiǎn)的關(guān)鍵問(wèn)題在于對(duì)沖比率的確定，這一比率直接關(guān)系到對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)管

理的效果和成本。

金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖可以分為自我對(duì)沖和市場(chǎng)對(duì)沖兩種情況。所

謂自我對(duì)沖是指金融機(jī)構(gòu)利用資產(chǎn)負(fù)債表或某些具有收益負(fù)相關(guān)性

質(zhì)的業(yè)務(wù)組合本身所具有的對(duì)沖特性。如利率變化對(duì)金融機(jī)構(gòu)（包括

保險(xiǎn)公司）固定收益類資產(chǎn)和負(fù)債的影響；交易商（做市商）在進(jìn)行

做市交易時(shí)買入交易和賣出交易之間對(duì)同一風(fēng)險(xiǎn)要素具有自我對(duì)沖

效應(yīng)；保險(xiǎn)公司的壽險(xiǎn)產(chǎn)品和無(wú)最低擔(dān)保的即期年金產(chǎn)品對(duì)死亡率風(fēng)

險(xiǎn)具有對(duì)沖效應(yīng)；等等。市場(chǎng)對(duì)沖是指對(duì)于無(wú)法通過(guò)資產(chǎn)負(fù)債表和相

關(guān)業(yè)務(wù)調(diào)整進(jìn)行自我對(duì)沖的風(fēng)險(xiǎn)（又稱殘余風(fēng)險(xiǎn)），通過(guò)衍生產(chǎn)品市

場(chǎng)進(jìn)行對(duì)沖。從整體風(fēng)險(xiǎn)管理角度出發(fā)，金融機(jī)構(gòu)應(yīng)該首先充分識(shí)別

和利用機(jī)構(gòu)內(nèi)部的自我對(duì)沖機(jī)會(huì)，然后對(duì)殘余風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行市場(chǎng)對(duì)沖，以

降低對(duì)沖的成本。對(duì)沖的成本主要包括兩種，一是交易成本，即進(jìn)行

內(nèi)部自我對(duì)沖往往要調(diào)整交易的時(shí)間和數(shù)量，市場(chǎng)對(duì)沖要支付直接的

交易費(fèi)用；二是機(jī)會(huì)成本，即在風(fēng)險(xiǎn)因素發(fā)生有利變化時(shí)也要喪失獲

利的機(jī)會(huì)。

五、風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁

這種風(fēng)險(xiǎn)管理策略是指通過(guò)購(gòu)買某種金融產(chǎn)品或采取其他合法

的經(jīng)濟(jì)措施將風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給其他經(jīng)濟(jì)主體承擔(dān)。多樣化的風(fēng)險(xiǎn)分散策略

只能降低非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，而對(duì)由于共同因素引起的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)卻無(wú)能

為力。這時(shí)，采用風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁策略是最為有效的。最常見(jiàn)的轉(zhuǎn)嫁風(fēng)險(xiǎn)的

做法就是購(gòu)買保險(xiǎn)單。通過(guò)投保，投保人以徼納保險(xiǎn)費(fèi)為代價(jià)將特定

風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁給保險(xiǎn)公司。當(dāng)然，適合以保險(xiǎn)方式轉(zhuǎn)移的風(fēng)險(xiǎn)主要是財(cái)產(chǎn)

險(xiǎn)和責(zé)任險(xiǎn)等純粹風(fēng)險(xiǎn)，在金融風(fēng)險(xiǎn)管理中，除出口信貸保險(xiǎn)和存款

保險(xiǎn)等少數(shù)金融險(xiǎn)種外，以市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)為代表的投機(jī)性風(fēng)險(xiǎn)一般得不到

保險(xiǎn)。然而，金融市場(chǎng)卻創(chuàng)造了類似于保險(xiǎn)單的期權(quán)合約，使得投資

者也可以采取風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁策略來(lái)管理利率、匯率和資產(chǎn)價(jià)格等市場(chǎng)風(fēng)

險(xiǎn)。投資者購(gòu)買期權(quán)合約，實(shí)際上是以繳納期權(quán)費(fèi)為代價(jià)將利率或匯

率等不利變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁給了期權(quán)合約的賣出方，同時(shí)又保留了這些

市場(chǎng)價(jià)格有利變動(dòng)的利益。同樣，擔(dān)保和備用信用證等為投資者管理

信用風(fēng)險(xiǎn)提供了類似期權(quán)合約的金融工具，使得投資者通過(guò)這些金融

工具將信用風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)壕給擔(dān)保人或備用信用證的簽發(fā)行，而90年代在

國(guó)際金融市場(chǎng)上興起的信用期權(quán)產(chǎn)品標(biāo)志著金融體系有了更加直接

轉(zhuǎn)嫁信用風(fēng)險(xiǎn)的信用衍生產(chǎn)品。

六、風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償

風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償主要是指事前（損失發(fā)生以前）的價(jià)格補(bǔ)償，而將事后

以抵押、擔(dān)?；虮ｋU(xiǎn)等形式獲取的事物或資金補(bǔ)償歸于風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁策略

一類。對(duì)于那些無(wú)法通過(guò)分散或轉(zhuǎn)嫁等方法進(jìn)行管理，而且又無(wú)法規(guī)

避、不得不承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)，投資者可以采取在交易價(jià)格上加進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)因素，

即風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)的方式，獲得承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的價(jià)格補(bǔ)償。風(fēng)險(xiǎn)是有價(jià)值的，就

如同時(shí)間有時(shí)間價(jià)值一樣，這在現(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中已成為共識(shí)。因此，

承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)就要獲得風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)，轉(zhuǎn)嫁或減少風(fēng)險(xiǎn)就要付出成本。承擔(dān)風(fēng)

險(xiǎn)獲取風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償?shù)牟呗院惋L(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁策略一樣成為投資者管理風(fēng)險(xiǎn)的

有效方法。具有代表性的就是保險(xiǎn)公司和期權(quán)簽發(fā)行因承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)而向

投保人和期權(quán)購(gòu)買者收取的保險(xiǎn)費(fèi)和期權(quán)費(fèi)。對(duì)保險(xiǎn)公司和經(jīng)營(yíng)期權(quán)

業(yè)務(wù)的銀行而言，風(fēng)險(xiǎn)管理的一個(gè)主要方面就是合理的風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)，即

確定適當(dāng)?shù)谋ｋU(xiǎn)費(fèi)如期權(quán)費(fèi)的水平。定價(jià)過(guò)低將使自身所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)

難以獲得足夠的補(bǔ)償，定價(jià)過(guò)高又會(huì)使自身的業(yè)務(wù)失去競(jìng)爭(zhēng)力，因而

會(huì)面臨業(yè)務(wù)萎縮的風(fēng)險(xiǎn)。風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)在證券市場(chǎng)上表現(xiàn)更為明顯。市場(chǎng)

的定價(jià)功能會(huì)使得股票、債券等各種有價(jià)證券的風(fēng)險(xiǎn)在一個(gè)成熟有效

的市場(chǎng)中得到合理定價(jià)，從而使投資于高風(fēng)險(xiǎn)證券的投資者獲得包含

風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)在內(nèi)的較高的回報(bào)率。

七、風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金

風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金策略是指金融機(jī)構(gòu)針對(duì)風(fēng)險(xiǎn)事件發(fā)生的可能性提取

足夠的準(zhǔn)備性資金，以保證損失發(fā)生之后能夠很快被吸收.從而保障

金融機(jī)構(gòu)仍然能夠正常運(yùn)行。這一策略通常在以下三種情況下被應(yīng)

用。首先，在流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)管理中，為防范存款戶意外的大量提款，銀

行通常持有流動(dòng)性很強(qiáng)的資產(chǎn)，包括現(xiàn)金和中央銀行儲(chǔ)備金存款形式

持有的一線準(zhǔn)備金加以流動(dòng)性較強(qiáng)的短期政府債券等形式持有的二、

三線準(zhǔn)備金。其次，在信貸風(fēng)險(xiǎn)管理中，根據(jù)貸款的預(yù)期損失提取呆

賬壞賬準(zhǔn)備金，并將其計(jì)入成本，沖減金融機(jī)構(gòu)的利潤(rùn)。最后，對(duì)所

有業(yè)務(wù)的非預(yù)期損失提取資本金，為非預(yù)期損失的發(fā)生做好資金上的

準(zhǔn)備。為預(yù)期損失而準(zhǔn)備的資金是為了保障金融機(jī)構(gòu)經(jīng)營(yíng)管理利潤(rùn)的

真實(shí)性，即預(yù)期損失發(fā)生后金融機(jī)構(gòu)還能夠真正盈利，而為非預(yù)期損

失而準(zhǔn)備的資金是為了保障金融機(jī)構(gòu)經(jīng)營(yíng)的可持續(xù)性，即使是發(fā)生了

規(guī)模很大的非預(yù)期損失，金融機(jī)構(gòu)還有足夠的資金吸收損失，避免破

產(chǎn)倒閉。該策略的成本主要表現(xiàn)在利潤(rùn)的扣減和持有資本金而付出的

資本投資機(jī)會(huì)成本。該策略與風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償策略密切聯(lián)系，因?yàn)槌钟酗L(fēng)險(xiǎn)

準(zhǔn)備金的成本是通過(guò)風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)機(jī)制來(lái)獲得合理補(bǔ)償?shù)?，風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償?shù)膬?nèi)

容中既要包括預(yù)期損失也要包括資本成本。

第二節(jié)基本機(jī)制

一、內(nèi)部控制機(jī)制

如果將控制理解為對(duì)目標(biāo)實(shí)現(xiàn)過(guò)程的管理，而把風(fēng)險(xiǎn)理解為結(jié)果

對(duì)目標(biāo)的偏離，那么，內(nèi)部控制顯然是金融機(jī)構(gòu)歷史最久的風(fēng)險(xiǎn)管理

機(jī)制。只要開展業(yè)務(wù)，就必須設(shè)定目標(biāo)，而由于種種風(fēng)險(xiǎn)因素就會(huì)有

不達(dá)標(biāo)的可能，而業(yè)務(wù)管理的重要內(nèi)容之一就是要通過(guò)各種控制活動(dòng)

保障目標(biāo)的最終實(shí)現(xiàn)，這些控制活動(dòng)主要表現(xiàn)為與業(yè)務(wù)管理密切融合

的各項(xiàng)規(guī)章制度的制定和執(zhí)行監(jiān)督活動(dòng)，因此，內(nèi)部控制與業(yè)務(wù)管理

活動(dòng)實(shí)際上是融為一體的，業(yè)務(wù)管理部門承擔(dān)著內(nèi)部控制的首要和直

接責(zé)任，而審計(jì)部門則負(fù)責(zé)內(nèi)部控制的有效性評(píng)估和監(jiān)督。內(nèi)部控制

覆蓋金融機(jī)構(gòu)所有的人員、部門、分支機(jī)構(gòu)和所有的業(yè)務(wù)線路及其全

部流程，甚至負(fù)責(zé)內(nèi)部控制本身的管理人員和審計(jì)部門也應(yīng)該受到相

應(yīng)的監(jiān)督和控制。目前國(guó)際上關(guān)于內(nèi)部控制的經(jīng)典文件是COSO委員

會(huì)1992年發(fā)布的《內(nèi)部控制——綜合框架》(COSO,1992)。3該文件

將內(nèi)部控制正式定義為一個(gè)依靠包括董事會(huì)、管理層和其它員工共同

參與，保證公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的有效性和效率、財(cái)務(wù)報(bào)告的可靠性和對(duì)法

律規(guī)章制度的遵循性三大目標(biāo)實(shí)現(xiàn)的過(guò)程。同時(shí)，該文件還提出了與

管理流程相融合的有效內(nèi)部控制體系的五個(gè)基本要素：控制環(huán)境、風(fēng)

險(xiǎn)評(píng)估、控制活動(dòng)、信息與溝通和監(jiān)督。4

有效的內(nèi)部控制必須以良好的公司治理為基礎(chǔ)，而且內(nèi)部控制本

身，包括內(nèi)部審計(jì)和外部審計(jì)在內(nèi)，也是公司治理的重要內(nèi)容。由于

公司治理是關(guān)于金融機(jī)構(gòu)利益相關(guān)者，尤其是股東、經(jīng)理和債權(quán)人之

間責(zé)權(quán)利基本關(guān)系的安排，其基本結(jié)構(gòu)決定了金融機(jī)構(gòu)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的承擔(dān)

3該報(bào)告在國(guó)際上被廣泛接受。巴塞爾銀行監(jiān)管委員會(huì)1998年出臺(tái)的

《銀行機(jī)構(gòu)內(nèi)部控制體系框架》，+國(guó)人民銀行2002年發(fā)布的《商業(yè)

銀行內(nèi)部控制指引》、證監(jiān)會(huì)2003年發(fā)布的《證券公司內(nèi)部控制指引》

和內(nèi)部審計(jì)協(xié)會(huì)2003年發(fā)布的《內(nèi)部審計(jì)準(zhǔn)則——內(nèi)部控制》，其核

心目標(biāo)和基本框架與COSO框架一脈相承。

，這五個(gè)要素在巴塞爾銀行監(jiān)管委員會(huì)的《銀行機(jī)構(gòu)內(nèi)部控制體系框

架(1998)》中被非常近似地表述為：管理監(jiān)督和控制文化、風(fēng)險(xiǎn)識(shí)

別和評(píng)估、控制活動(dòng)和責(zé)任分離、信息與溝通、監(jiān)督活動(dòng)和缺陷修正。

和管理以及相應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)收益的分配和管理激勵(lì)，從而對(duì)金融機(jī)構(gòu)的內(nèi)部

控制和整個(gè)風(fēng)險(xiǎn)管理體系起到基礎(chǔ)性的決定作用。巴塞爾銀行監(jiān)管委

員會(huì)在最近公布的《加強(qiáng)銀行機(jī)構(gòu)公司治理》(Basel,2005)的征求

意見(jiàn)稿中明確指出：“良好的公司治理應(yīng)該給董事會(huì)和管理層提供恰

當(dāng)?shù)募?lì)去追求與公司利益和股東價(jià)值相符的目標(biāo)，而且應(yīng)該有利于

有效的監(jiān)督”，“無(wú)論法律和監(jiān)管制度的國(guó)別差異如何，也無(wú)論銀行采

用何種公司形式，只要確保以下四個(gè)方面的監(jiān)督機(jī)制發(fā)揮作用就可以

形成良好的公司治理：董事會(huì)或監(jiān)事會(huì)的監(jiān)督、不參與日常業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)

的個(gè)人監(jiān)督、獨(dú)立的風(fēng)險(xiǎn)管理和各業(yè)務(wù)領(lǐng)域管理線路監(jiān)督以及合規(guī)和

審計(jì)部門的監(jiān)督J金融機(jī)構(gòu)治理結(jié)構(gòu)的缺陷將導(dǎo)致內(nèi)部控制從根本

上失效，而有效的內(nèi)部控制則是良好公司治理的重要表現(xiàn)。在金融機(jī)

構(gòu)治理結(jié)構(gòu)中，董事會(huì)、高層經(jīng)理、審計(jì)部門等對(duì)內(nèi)部控制相關(guān)責(zé)任

的明確至關(guān)重要。

與內(nèi)部控制有密切關(guān)系的另外一個(gè)重要概念是近幾年在全球金融

業(yè)興起的操作風(fēng)險(xiǎn)管理。新巴塞爾資本協(xié)議(Basel,2004)首次正式

將操作風(fēng)險(xiǎn)定義為“由不足夠的或失敗的內(nèi)部流程、人員、系統(tǒng)或外

部事件所導(dǎo)致?lián)p失的風(fēng)險(xiǎn):內(nèi)部控制和操作風(fēng)險(xiǎn)管理在內(nèi)容、對(duì)象

和范圍上基本相同，$不同之處主要在于管理手段和方法。內(nèi)部控制

活動(dòng)主要表現(xiàn)為規(guī)章制度的制定和執(zhí)行監(jiān)督，尤其是審計(jì)手段的應(yīng)

5即便是對(duì)操作風(fēng)險(xiǎn)中外部事件因素的管理，強(qiáng)調(diào)的也是金融機(jī)構(gòu)內(nèi)

部的應(yīng)對(duì)策略和準(zhǔn)備措施，如購(gòu)買保險(xiǎn)、應(yīng)急方案、災(zāi)難恢復(fù)和業(yè)務(wù)

可持續(xù)計(jì)劃等。

用，而操作風(fēng)險(xiǎn)管理除了重視內(nèi)部控制手段外，還采用風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量、定

價(jià)、經(jīng)濟(jì)資本配置和對(duì)沖等與市場(chǎng)和信用風(fēng)險(xiǎn)管理相似的方法。在準(zhǔn)

確計(jì)量的基礎(chǔ)上對(duì)操作風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行合理的風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)可以使金融機(jī)構(gòu)所

承擔(dān)的操作風(fēng)險(xiǎn)在產(chǎn)品和服務(wù)價(jià)格中獲得補(bǔ)償，對(duì)各業(yè)務(wù)部門實(shí)施針

對(duì)操作風(fēng)險(xiǎn)的經(jīng)濟(jì)資本配置可以為業(yè)務(wù)部門加強(qiáng)內(nèi)部控杳'J降低操作

風(fēng)險(xiǎn)提供合理的激勵(lì)，也可以通過(guò)資本限頷使得金融機(jī)構(gòu)回避或退出

操作風(fēng)險(xiǎn)較大的業(yè)務(wù)領(lǐng)域，而所謂操作風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖主要是指通過(guò)購(gòu)買保

險(xiǎn)和相關(guān)業(yè)務(wù)外包將操作風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁給其它機(jī)構(gòu)。

二、對(duì)沖機(jī)制

在西方金融市場(chǎng)上，尤其是對(duì)于從事市場(chǎng)交易和金融工程的人而

言，對(duì)沖成為了風(fēng)險(xiǎn)管理的代名詞。在西方金融教科書（如Stulz,

2003和Hull,2003）中，對(duì)沖通常被定義為利用衍生產(chǎn)品等金融工

具來(lái)降低金融機(jī)構(gòu)對(duì)某一風(fēng)險(xiǎn)要素的風(fēng)險(xiǎn)暴露。這些衍生產(chǎn)品盡管通

過(guò)金融工程的創(chuàng)新變得復(fù)雜多樣，但從對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)的基本方式上看可以

分為期貨（或者遠(yuǎn)期）類對(duì)沖和期權(quán)類對(duì)沖，前者因?qū)_損益與基礎(chǔ)

資產(chǎn)價(jià)格呈線性關(guān)系而被稱為線性對(duì)沖，后者則被稱為非線性對(duì)沖。

對(duì)于整個(gè)金融機(jī)構(gòu)后言，除了利用市場(chǎng)中的衍生產(chǎn)品外，還可以利用

金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)基礎(chǔ)交易中對(duì)于同一風(fēng)險(xiǎn)要素的變化其損益變化方向

相反因而具有對(duì)沖效果的交易，來(lái)進(jìn)行所謂的“自動(dòng)”或“自然對(duì)沖”

（Auto-,Natural-Hedging）。例如,利率和匯率變化對(duì)于資產(chǎn)和負(fù)

債價(jià)值的影響就具有自然對(duì)沖效應(yīng)，保險(xiǎn)公司年金業(yè)務(wù)和壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)對(duì)

于死亡率精算風(fēng)險(xiǎn)具有相互對(duì)沖的效應(yīng)，做市商買進(jìn)和賣出交易之間

也具有風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖效應(yīng)，等等。

利用衍生產(chǎn)品對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)實(shí)質(zhì)上是以直接交易風(fēng)險(xiǎn)的形式轉(zhuǎn)嫁風(fēng)

險(xiǎn)，這種風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁是需要付出成本的。這種成本有兩種基本形式，一

種是以期權(quán)費(fèi)和保險(xiǎn)費(fèi)為代表的直接的費(fèi)用支出，另外一種是期貨或

遠(yuǎn)期交易中以盈利機(jī)會(huì)的喪失為代價(jià)來(lái)?yè)Q取損失可能性的消除。因

此，對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)是降低和消除風(fēng)險(xiǎn)的有效手段，但是，金融機(jī)構(gòu)在降低

和消除風(fēng)險(xiǎn)的過(guò)程中也相應(yīng)降低或失去了該風(fēng)險(xiǎn)因素帶來(lái)盈利的機(jī)

會(huì)。6這也正是風(fēng)險(xiǎn)交易中高風(fēng)險(xiǎn)高收益、低風(fēng)險(xiǎn)低收益這一市場(chǎng)規(guī)

律的表現(xiàn)。相對(duì)于市場(chǎng)對(duì)沖而言，金融機(jī)構(gòu)內(nèi)部基礎(chǔ)交易之間自然對(duì)

沖的成本低，主要來(lái)自于對(duì)基礎(chǔ)業(yè)務(wù)進(jìn)行必要調(diào)整的代價(jià)。因此，金

融機(jī)構(gòu)要盡可能發(fā)現(xiàn)和利用業(yè)務(wù)調(diào)整代價(jià)不高的內(nèi)部對(duì)沖機(jī)會(huì)，在充

分利用自然對(duì)沖之后的剩余風(fēng)險(xiǎn)才轉(zhuǎn)向市場(chǎng)對(duì)沖。

金融機(jī)構(gòu)并不能也不應(yīng)該對(duì)沖所有的風(fēng)險(xiǎn)。所謂“不能”是指利

用市場(chǎng)對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)是有條件的，這些條件包括風(fēng)險(xiǎn)要能夠量化，進(jìn)而能

夠定價(jià)，要有相應(yīng)的對(duì)沖工具和交易對(duì)手c正是因?yàn)檫@些原因，金融

機(jī)構(gòu)三大風(fēng)險(xiǎn)要素中，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖發(fā)展最早最快，到了90年代信

用風(fēng)險(xiǎn)量化技術(shù)和信用衍生產(chǎn)品、資產(chǎn)證券化和貸款銷售等信用交易

產(chǎn)品獲得一定發(fā)展以后，對(duì)沖才成為金融機(jī)構(gòu)管理信用風(fēng)險(xiǎn)的重要手

6采用期權(quán)方式對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)表面上保留了盈利機(jī)會(huì)，但是，在有效的市

場(chǎng)定價(jià)中，這些未來(lái)盈利機(jī)會(huì)的市場(chǎng)價(jià)值正好等于當(dāng)前所支付的期權(quán)

費(fèi)。

段，而操作風(fēng)險(xiǎn)受量化困難的阻礙，除了一些傳統(tǒng)的保險(xiǎn)交易和具有

對(duì)沖性質(zhì)的業(yè)務(wù)外包以外，至今市場(chǎng)對(duì)沖手段也非常有限。所謂“不

應(yīng)該”是指對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)是有選擇的。金融機(jī)構(gòu)與一般企業(yè)相比最大的不

同之處在于承擔(dān)和管理風(fēng)險(xiǎn)是其最根本的盈利來(lái)源。從事生產(chǎn)和貿(mào)易

的一般工商企業(yè)最根本的盈利來(lái)源和核心競(jìng)爭(zhēng)力主要來(lái)自于其優(yōu)勢(shì)

資源、生產(chǎn)技術(shù)和客戶體系等，盡管其中風(fēng)險(xiǎn)不可避免，包括原材料

和產(chǎn)品價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、交易對(duì)手信用風(fēng)險(xiǎn)以及操作風(fēng)險(xiǎn)等，但是，這

些企業(yè)由于并不試圖從承擔(dān)這些風(fēng)險(xiǎn)中獲取盈利，因而都可以選擇對(duì)

沖，盡可能將這些風(fēng)險(xiǎn)降低。然而，金融機(jī)構(gòu)卻并不能這么做，因?yàn)?/p>

其存在的理由和基本的經(jīng)濟(jì)職能就是承擔(dān)和管理經(jīng)濟(jì)體系中的各種

風(fēng)險(xiǎn)，并從中獲取風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。完全對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)(如果可能的話)將使得

金融機(jī)構(gòu)失去盈利機(jī)會(huì)和市場(chǎng)地位。因此，金融機(jī)構(gòu)必須在其資本金

承擔(dān)能力的范圍內(nèi)選擇承擔(dān)自己擅長(zhǎng)管理的風(fēng)險(xiǎn)，最終通過(guò)對(duì)產(chǎn)品的

風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)機(jī)制從客戶獲得價(jià)格補(bǔ)償和回報(bào)。

Schrand和Unai(1998)的研究表明，從整個(gè)金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)配置

的角度看，對(duì)沖有時(shí)會(huì)成為金融機(jī)構(gòu)增加，而并不是降低整體風(fēng)險(xiǎn)承

擔(dān)水平的手段。金融機(jī)構(gòu)在業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)中面臨相互捆綁在一起的多種風(fēng)

險(xiǎn)因素，即期市場(chǎng)往往難以獨(dú)立將這些風(fēng)險(xiǎn)因素分離開以便金融機(jī)構(gòu)

選擇承擔(dān)或規(guī)避，從而影響到金融機(jī)構(gòu)對(duì)該項(xiàng)業(yè)務(wù)的整體開展，而利

用衍生產(chǎn)品對(duì)沖某些風(fēng)險(xiǎn)卻可以將原來(lái)捆綁在某一業(yè)務(wù)中的多種風(fēng)

險(xiǎn)因素分解開，進(jìn)而更加有利于金融機(jī)構(gòu)選擇承擔(dān)其所擅長(zhǎng)管理的風(fēng)

險(xiǎn)。因此，對(duì)某些具體風(fēng)險(xiǎn)因素進(jìn)行對(duì)沖以減少對(duì)該風(fēng)險(xiǎn)因素的暴露，

從金融機(jī)構(gòu)整體看卻更加有利于對(duì)目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)因素的承擔(dān)，進(jìn)而從整體

上會(huì)提升風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平，相應(yīng)增加盈利機(jī)會(huì)。

三、經(jīng)濟(jì)資本配置機(jī)制7

長(zhǎng)期以來(lái)人們熟悉的資本概念來(lái)自“資本=資產(chǎn)一負(fù)債”這一基

本的會(huì)計(jì)模式，無(wú)論采用賬面價(jià)值法還是市場(chǎng)價(jià)值法，會(huì)計(jì)模式下的

資本概念本質(zhì)上反缺的是股東對(duì)公司價(jià)值的剩余求償權(quán)(ResiduaI

Claim)。8與此不同，經(jīng)濟(jì)資本的概念是基于資本對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的意義而提

出的。市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的基本規(guī)則是任何公司都必須以其股東的資本來(lái)承擔(dān)

各項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)，任何損失都必須首先由股東的資本來(lái)吸收，而當(dāng)損失超過(guò)

資本時(shí)，公司應(yīng)該破產(chǎn)清算。資本作為企業(yè)在事后吸收損失的資金來(lái)

源構(gòu)成了在事前承，且風(fēng)險(xiǎn)的資源和底線，即所謂資本約束(Capital

Constraint)o因此，從資本對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的經(jīng)濟(jì)意義上看，資本概念反映

了公司整體上可承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)，或者說(shuō)為防止這些風(fēng)險(xiǎn)匯總在一起可能

導(dǎo)致公司破產(chǎn)所需要的股權(quán)資本，即“經(jīng)濟(jì)資本=公司整體風(fēng)險(xiǎn)”，9

7經(jīng)濟(jì)資本配置機(jī)制在相關(guān)文獻(xiàn)中又被稱為“風(fēng)險(xiǎn)資本機(jī)制”、“整合

風(fēng)險(xiǎn)管理機(jī)制”和“經(jīng)過(guò)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整的資本回報(bào)(RAR0C)機(jī)制”。

8資本一詞的用法很多，除了本文所主要探討的反映風(fēng)險(xiǎn)的經(jīng)濟(jì)資

本、反映股權(quán)價(jià)值的會(huì)計(jì)資本和反映監(jiān)管要求的監(jiān)管資本以外，還有

表示投資可用資金概念的資本(包括股權(quán)資本和債權(quán)資本)和財(cái)務(wù)分

析中的營(yíng)運(yùn)資本。Matten(2000)將這些資本的用法歸納成為四個(gè)視

角：財(cái)務(wù)管理者的視角、監(jiān)管者的視角、風(fēng)險(xiǎn)管理者的視角和股東的

視角。

9所謂“可承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)”是指有公司董事會(huì)確定的風(fēng)險(xiǎn)忍耐度(又稱

風(fēng)險(xiǎn)胃口)，反映在后文所說(shuō)的置信水平的確定中。國(guó)際上常見(jiàn)的置

經(jīng)濟(jì)資本也因此被稱為風(fēng)險(xiǎn)資本，通常被定義為公司為了吸收一定置

信水平下的非預(yù)期損失而應(yīng)該具備的資本金，數(shù)量上等于公司整體損

失分布中給定置信水平的在險(xiǎn)價(jià)值(VaIueatRisk,VaR)(Crouhy

10

等，2001)o

相對(duì)于反映股權(quán)價(jià)值的會(huì)計(jì)資本概念而言，反映機(jī)構(gòu)整體風(fēng)險(xiǎn)的

經(jīng)濟(jì)資本概念對(duì)于金融機(jī)構(gòu)管理具有更加重要的意義，這主要表現(xiàn)在

經(jīng)濟(jì)資本問(wèn)題將風(fēng)險(xiǎn)管理和資本結(jié)構(gòu)以及資本預(yù)算三大公司財(cái)務(wù)問(wèn)

題結(jié)合起來(lái)，“使得風(fēng)險(xiǎn)管理成為金融機(jī)構(gòu)管理和決策的核心，也使

得金融機(jī)構(gòu)更加明顯地體現(xiàn)出其經(jīng)營(yíng)和管理風(fēng)險(xiǎn)的企業(yè)本質(zhì)。風(fēng)險(xiǎn)管

理與資本結(jié)構(gòu)的結(jié)合反映在金融機(jī)構(gòu)是否具有足夠的經(jīng)濟(jì)資本以應(yīng)

對(duì)整體風(fēng)險(xiǎn)，即資本充足性問(wèn)題上；12而風(fēng)險(xiǎn)管理與資本預(yù)算的結(jié)合

則反映在將有限的經(jīng)濟(jì)資本在整個(gè)機(jī)構(gòu)的范圍內(nèi)如何分配給各個(gè)部

信水平的選擇是％，即相當(dāng)于標(biāo)準(zhǔn)普爾等國(guó)際評(píng)級(jí)公司所評(píng)定的AA級(jí)

公司的風(fēng)險(xiǎn)水平。所謂“整體”是指公司所有部門和分支機(jī)構(gòu)、所有

業(yè)務(wù)和各風(fēng)險(xiǎn)因子(包括公司范圍內(nèi)所有的市場(chǎng)、信用和操作風(fēng)險(xiǎn))

在考慮其相關(guān)關(guān)系卻多樣化效應(yīng)基礎(chǔ)上的匯總風(fēng)險(xiǎn)。

|。Merton和Perold(1993)將風(fēng)險(xiǎn)資本定義“為防止公司破產(chǎn)而購(gòu)

買的保險(xiǎn)“，Matten(2000)將風(fēng)險(xiǎn)資本定義為“在給定的期限和統(tǒng)計(jì)

置信水平下，為了覆蓋資產(chǎn)價(jià)值的潛在虧損和其他風(fēng)險(xiǎn)暴露所需要的

資金量”。

"關(guān)于金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)管理、資本結(jié)構(gòu)和資本預(yù)算的結(jié)合問(wèn)題，F(xiàn)root

和Stein(1998)年建立了一個(gè)基本的模型分析框架。

口這一問(wèn)題如果站在監(jiān)管機(jī)構(gòu)的角度但，則成為了監(jiān)管資本充足性問(wèn)

題。新巴塞爾資本協(xié)議正是根據(jù)監(jiān)管資本反映經(jīng)濟(jì)資本的思想而制定

的。

門、業(yè)務(wù)單位和產(chǎn)品項(xiàng)目，以實(shí)現(xiàn)最大效率利用稀缺和有成本的資本

資源，即經(jīng)濟(jì)資本配置問(wèn)題。13

經(jīng)濟(jì)資本配置在技術(shù)上主要表現(xiàn)為通過(guò)經(jīng)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整的資本回報(bào)

率(RiskAdjustedReturnonCapitaI,RAROC)來(lái)進(jìn)行投資和風(fēng)險(xiǎn)

決策(James,1996)O所謂RAROC是指某一項(xiàng)投資的預(yù)期回報(bào)與其所

占用金融機(jī)構(gòu)的經(jīng)濟(jì)資本的比值。這里的預(yù)期回報(bào)是對(duì)投資的預(yù)期總

收入進(jìn)行一些必要的扣除(包括融資成本、管理成本和預(yù)期損失)后

的余額，本質(zhì)上反映投資的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。這里的經(jīng)濟(jì)資本是該項(xiàng)目對(duì)金

融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)貢獻(xiàn)(RiskContribution),即金融機(jī)構(gòu)因投資該項(xiàng)目

整體風(fēng)險(xiǎn)VaR值增加的量。RAROC的基本思想是將投資的收益與風(fēng)險(xiǎn)

結(jié)合起來(lái)考察，衡量的是投資給整個(gè)金融機(jī)構(gòu)帶來(lái)一個(gè)單位的風(fēng)險(xiǎn)

(或說(shuō)消耗一個(gè)單位的經(jīng)濟(jì)資本)所能夠帶來(lái)的預(yù)期收益，反映該投

資的風(fēng)險(xiǎn)和資本利用效率。RAROC被用于資本預(yù)算時(shí)，將候選項(xiàng)目的

RAROC與預(yù)算過(guò)關(guān)率(HurdleRate)相比較，超出的項(xiàng)目表明風(fēng)險(xiǎn)

收益匹配狀況達(dá)到要求而獲得預(yù)算許可。利用經(jīng)濟(jì)資本進(jìn)行投資決策

的另一種形式是風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)，即對(duì)于無(wú)法對(duì)沖的風(fēng)險(xiǎn)(如貸款信用風(fēng)

險(xiǎn))，金融機(jī)構(gòu)在最終產(chǎn)品銷售(如貸款)時(shí)將承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的成本以資

本費(fèi)用(CapitalCharge)的形式反映在產(chǎn)品價(jià)格(如貸款利率)之

中，從而獲得補(bǔ)償，即：金融產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)=融資成本+管理成本

巾因?yàn)閷⒔?jīng)濟(jì)資本總額分配給各個(gè)業(yè)務(wù)單位也就等于將可承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)

總額分配給各個(gè)單位，所以經(jīng)濟(jì)資本配置也被稱為風(fēng)險(xiǎn)預(yù)算(Risk

Budgeting)o

+預(yù)期損失+資本費(fèi)用，其中，資本費(fèi)用=機(jī)構(gòu)平均股權(quán)成本X該項(xiàng)

目經(jīng)濟(jì)資本。這樣，對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)較高的業(yè)務(wù)，由于經(jīng)濟(jì)資本占用較多，

資本費(fèi)用較大，其風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)相應(yīng)較高。

除了用于上述事前決策以外，經(jīng)濟(jì)資本配置另一個(gè)重要的作用就

是將風(fēng)險(xiǎn)概念引入事后的業(yè)績(jī)衡量和薪酬激勵(lì)，即所謂的經(jīng)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整

的業(yè)績(jī)衡量(RiskAdjustedPerformanceMeasurement,RAPM)機(jī)

制，實(shí)現(xiàn)事前硬性的風(fēng)險(xiǎn)限額管理和事后柔性的薪酬激勵(lì)管理相結(jié)

合。與資產(chǎn)回報(bào)率或資本回報(bào)率等傳統(tǒng)的業(yè)績(jī)衡量指標(biāo)相比，RAR0C

將投資的風(fēng)險(xiǎn)和收益結(jié)合起來(lái)，對(duì)回報(bào)進(jìn)行了風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整，不僅反映了

收益來(lái)自于風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的投資理念，而且更加合理地反映了投資的業(yè)績(jī)

和利用風(fēng)險(xiǎn)的效率，從而為風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)和管理提供合理激勵(lì)，促使投資

者在進(jìn)行業(yè)務(wù)決策加管理時(shí)更加關(guān)注風(fēng)險(xiǎn)和資本效率。另外一種利用

經(jīng)濟(jì)資本衡量業(yè)績(jī)的常見(jiàn)形式是衡量項(xiàng)目的“經(jīng)濟(jì)利泗”，即預(yù)期回

報(bào)減去資本費(fèi)用后的差額。由于資本費(fèi)用等于該項(xiàng)目占用的經(jīng)濟(jì)資本

乘以機(jī)構(gòu)整體的平均股權(quán)資本成本，經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)反映了股東在要求補(bǔ)償

投資所占用資本的機(jī)會(huì)成本基礎(chǔ)之上的價(jià)值增加要求。以此為基礎(chǔ)的

業(yè)績(jī)衡量和薪酬激勵(lì)將股東和管理者的利益結(jié)合起來(lái)，有利于降低金

融機(jī)構(gòu)的代理成本。

此外，經(jīng)濟(jì)資本配置還推動(dòng)了全面風(fēng)險(xiǎn)管理的發(fā)展、組合管理和

內(nèi)部資本市場(chǎng)理論在整個(gè)金融機(jī)構(gòu)范圍內(nèi)的應(yīng)用。金融機(jī)構(gòu)的整體經(jīng)

濟(jì)資本對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的計(jì)量范圍覆蓋金融機(jī)構(gòu)所有的產(chǎn)品、業(yè)務(wù)單位和地理

區(qū)域以及所有風(fēng)險(xiǎn)因子，尤其是采用VaR這種具有統(tǒng)一風(fēng)險(xiǎn)單位的風(fēng)

險(xiǎn)計(jì)量方法，使得不同的風(fēng)險(xiǎn)因子、不同的業(yè)務(wù)部門和分支機(jī)構(gòu)的風(fēng)

險(xiǎn)水平得以相互比較、匯總和交流，從而使得金融機(jī)構(gòu)可以在各個(gè)管

理層次上，從單個(gè)產(chǎn)品到產(chǎn)品組合，從業(yè)務(wù)部門到分支機(jī)構(gòu)，從營(yíng)業(yè)

網(wǎng)點(diǎn)到地區(qū)總部直至整個(gè)機(jī)構(gòu)，都可以進(jìn)行經(jīng)濟(jì)資本的統(tǒng)一計(jì)量和配

置管理。同時(shí)，經(jīng)濟(jì)資本配置以計(jì)量產(chǎn)品或業(yè)務(wù)單位對(duì)整個(gè)機(jī)構(gòu)的邊

際風(fēng)險(xiǎn)貢獻(xiàn)為基礎(chǔ)，考慮了風(fēng)險(xiǎn)因素之間的相關(guān)關(guān)系，這與現(xiàn)代資產(chǎn)

組合管理的基本理念是一致的。Stulz(2003)在對(duì)依據(jù)風(fēng)險(xiǎn)配置經(jīng)

濟(jì)資本的過(guò)程的分圻中提出了產(chǎn)品或業(yè)務(wù)單位的“現(xiàn)金流B”的概

念，即業(yè)務(wù)單位現(xiàn)金流與公司整體現(xiàn)金流變動(dòng)的協(xié)方差除以公司整體

現(xiàn)金流方差的商。James(1996)和Perold(2001)也認(rèn)為經(jīng)濟(jì)資本

配置使得現(xiàn)代金融機(jī)構(gòu)的運(yùn)行本質(zhì)上相當(dāng)于一個(gè)內(nèi)部資本市場(chǎng)機(jī)制。

四、三大機(jī)制之間的相互關(guān)系

(一)三大機(jī)制的發(fā)展反映了金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)管理現(xiàn)代機(jī)制發(fā)展的

基本歷程

內(nèi)部控制、對(duì)沖和經(jīng)濟(jì)資本配置作為金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)管理的三大機(jī)

制在發(fā)展上反映了金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)管理由傳統(tǒng)走向現(xiàn)代、由控制走向優(yōu)

化、由執(zhí)行過(guò)程走向決策制定、由藝術(shù)走向科學(xué)、由分割管理走向整

體和全面管理的歷史進(jìn)程。內(nèi)部控制盡管在1992年才有了C0S0報(bào)告

給出的被廣泛接收的經(jīng)典定義和基本框架，但它顯然是金融機(jī)構(gòu)管理

風(fēng)險(xiǎn)歷史最為悠久的傳統(tǒng)方法。而對(duì)沖機(jī)制盡管數(shù)百年前就已經(jīng)被商

業(yè)機(jī)構(gòu)發(fā)現(xiàn)和應(yīng)用，但是直到20世紀(jì)七八十年代，隨著放松管制和

金融自由化，尤其是70年代初布雷頓森林體系崩潰后浮動(dòng)匯率制度

的實(shí)施和80年代美國(guó)利率管制的解除以及資本市場(chǎng)的迅速發(fā)展，加

之1973年布萊克一斯科爾斯期權(quán)定價(jià)模型為直接風(fēng)險(xiǎn)交易定價(jià)帶來(lái)

的理論突破，以金融工程為代表的衍生產(chǎn)品交易技術(shù)和風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖才開

始成為金融機(jī)構(gòu)管理風(fēng)險(xiǎn)的重要機(jī)制。經(jīng)濟(jì)資本配置的發(fā)展則是以

1994年美洲銀行開發(fā)出基于RAR0C的資本配置和業(yè)績(jī)衡量系統(tǒng)為標(biāo)

志，因其在全面風(fēng)險(xiǎn)整合管理和將風(fēng)險(xiǎn)管理與投融資決策和業(yè)績(jī)衡量

相融合方面的突出作用，這一機(jī)制最近十來(lái)年受到西方各大金融機(jī)構(gòu)

的青睞，迅速發(fā)展成為現(xiàn)代風(fēng)險(xiǎn)管理的最新代表。

（二）三大機(jī)制在管理風(fēng)險(xiǎn)的方法和手段上相互支持和配合

內(nèi)部控制覆蓋包括對(duì)沖和經(jīng)濟(jì)資本配置在內(nèi)的金融機(jī)構(gòu)所有業(yè)務(wù)

和管理活動(dòng)，并為這些活動(dòng)的有效執(zhí)行提供基礎(chǔ)性的保障。以對(duì)沖為

例，盡管對(duì)沖和投機(jī)乃至賭博在理論上有本質(zhì)區(qū)別，但實(shí)踐中往往只

有一步之遙，甚至模糊難辨，因?yàn)?，?duì)沖是兩筆交易的組合，是對(duì)沖

交易與基礎(chǔ)交易風(fēng)險(xiǎn)的沖抵，一筆衍生產(chǎn)品交易之所以可以成為降低

風(fēng)險(xiǎn)的對(duì)沖交易是因?yàn)樵摻鹑跈C(jī)構(gòu)已經(jīng)存在基礎(chǔ)交易帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)暴

露，如果該筆基礎(chǔ)交易不存在，該衍生產(chǎn)品交易就實(shí)際上成為了以承

擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)獲取收益為目的的投機(jī)交易甚至賭博交易。哨此，利用衍生

川Brealey和Myers（2003）在他們編寫的著名教材《公司財(cái)務(wù)原理》

（第7版，第773頁(yè)）中明確指出了對(duì)沖轉(zhuǎn)化為投機(jī)的可能性。

產(chǎn)品對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)的交易需要嚴(yán)格有效的內(nèi)部控制的支持和保障，內(nèi)部控

制缺陷往往導(dǎo)致公司的衍生產(chǎn)品交易具有由對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)化為投機(jī)和

賭博的極大的操作風(fēng)險(xiǎn)，1995年英國(guó)巴林銀行破產(chǎn)事件和2004年我

國(guó)中航油新加坡公司巨虧事件就是典型的例證。當(dāng)然，內(nèi)部控制遠(yuǎn)不

是現(xiàn)代風(fēng)險(xiǎn)管理的全部，金融機(jī)構(gòu)也不能僅僅依賴內(nèi)部控制機(jī)制達(dá)到

現(xiàn)代風(fēng)險(xiǎn)管理的最終目的，即實(shí)現(xiàn)金融機(jī)構(gòu)的價(jià)值增長(zhǎng)和核心競(jìng)爭(zhēng)力

的提高。C0S0報(bào)告(1992)明確指出，內(nèi)部控制的局限性主要在于

以規(guī)章制度的制定和執(zhí)行監(jiān)督為主要內(nèi)容的內(nèi)部控制活動(dòng)本身并不

能將低水平的業(yè)務(wù)管理轉(zhuǎn)變?yōu)楦咚降臉I(yè)務(wù)管理。，

對(duì)沖機(jī)制是現(xiàn)代風(fēng)險(xiǎn)管理的重要機(jī)制，但對(duì)沖機(jī)制所解決的問(wèn)題

僅僅是提供降低風(fēng)險(xiǎn)的合適手段和方法，主要是站在交易員角度關(guān)注

對(duì)沖的實(shí)現(xiàn)工具及其定價(jià)問(wèn)題，因而往往被稱為“交易員風(fēng)險(xiǎn)管理”

(TraderRiskManagement),而一^個(gè)更加重要的問(wèn)題是站在整個(gè)金

融機(jī)構(gòu)價(jià)值增長(zhǎng)的角度看對(duì)沖對(duì)象的確定和對(duì)沖程度的大小的問(wèn)題。

然而，這個(gè)在邏輯上理應(yīng)先于對(duì)沖工具設(shè)計(jì)和定價(jià)的問(wèn)題卻是對(duì)沖機(jī)

制本身不能解決的。16這一類問(wèn)題正好是經(jīng)濟(jì)資本配置所要回答的問(wèn)

正是基于對(duì)內(nèi)部控制和風(fēng)險(xiǎn)管理關(guān)系的這種認(rèn)識(shí)，2004年9月，

COSO委員會(huì)經(jīng)過(guò)三年的努力正式發(fā)布了《企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管埋(ERM)框架》

(COSO,2004)o該報(bào)告指出，內(nèi)部控制是風(fēng)險(xiǎn)管理的組成部分，ERM

包含了內(nèi)部控制，是內(nèi)部控制進(jìn)一步發(fā)展的結(jié)果。

W對(duì)沖機(jī)制中核心的布萊克―斯科爾斯期權(quán)定價(jià)理論的完美市場(chǎng)假

設(shè)和無(wú)套利推導(dǎo)方法如果用于推導(dǎo)對(duì)沖對(duì)于公司價(jià)值的效果，其結(jié)論

卻是對(duì)沖與公司風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值無(wú)關(guān)，即MM定理的第二推論?？梢?jiàn)，對(duì)沖

機(jī)制本身無(wú)法回答風(fēng)險(xiǎn)管理實(shí)踐中對(duì)沖對(duì)象及其程度的選擇問(wèn)題。

題。因此，對(duì)沖為經(jīng)濟(jì)資本配置的實(shí)現(xiàn)提供操作手段，即剝離和轉(zhuǎn)嫁

風(fēng)險(xiǎn)的手段，而經(jīng)濟(jì)資本配置站在整個(gè)公司的角度為對(duì)沖提供了目標(biāo)

和依據(jù)，被稱為“公司風(fēng)險(xiǎn)管理”(CorporateRiskManagement)o

經(jīng)濟(jì)資本配置機(jī)制與內(nèi)控機(jī)制顯著不同的一點(diǎn)是對(duì)金融機(jī)構(gòu)決策

的影響和作用機(jī)制不同。以規(guī)章制度的制定和執(zhí)行監(jiān)督為主要內(nèi)容的

內(nèi)部控制，對(duì)金融機(jī)構(gòu)決策所產(chǎn)生的影響主要在于決策的過(guò)程和內(nèi)容

是否合規(guī)以及決策制定后能否正常實(shí)施。顯然，這種內(nèi)控機(jī)制對(duì)決策

本身(包括資本預(yù)算、資本結(jié)構(gòu)以及對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)決策等)是否合理、是

否準(zhǔn)確、是否可行并不直接產(chǎn)生影響。對(duì)決策內(nèi)容的正確性缺乏有效

作用正是通過(guò)內(nèi)部控制實(shí)現(xiàn)金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)管理的重要局限性所在。相

比之下，經(jīng)濟(jì)資本配置卻直接融入金融機(jī)構(gòu)至上而下的各項(xiàng)投資和管

理決策之中，將風(fēng)險(xiǎn)管理從內(nèi)控的決策過(guò)程控制延伸到?jīng)Q策內(nèi)容本

身，從而彌補(bǔ)了內(nèi)部控制的不足。正如普華永道和EIU2002年公布的

一份名為《經(jīng)濟(jì)資本：處于管理風(fēng)險(xiǎn)和價(jià)值的核心》(PwC/ElU,2002)

的聯(lián)合調(diào)研報(bào)告表明，“近些年來(lái)，經(jīng)濟(jì)資本系統(tǒng)已經(jīng)日益成為金融

機(jī)構(gòu)決策的核心?！?/p>

(三)三大機(jī)制在管理風(fēng)險(xiǎn)的內(nèi)容上相互補(bǔ)充

Oldfield和Santomero(1997)從管理的角度將金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)分

為三類：一是可以通過(guò)簡(jiǎn)單的業(yè)務(wù)管理就可以消除和避免的風(fēng)險(xiǎn)，二

是可以轉(zhuǎn)嫁給其他參與者的風(fēng)險(xiǎn)，三是在整個(gè)機(jī)構(gòu)范圍內(nèi)積極管理的

風(fēng)險(xiǎn)。從上述分析的風(fēng)險(xiǎn)管理三大機(jī)制看，內(nèi)部控制機(jī)制主要用于管

理第一類風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)沖機(jī)制用于管理第二類風(fēng)險(xiǎn)，經(jīng)濟(jì)資本配置機(jī)制則

適用于管理第三類風(fēng)險(xiǎn)。因此，有效的內(nèi)部控制并非要消除一切可能

的損失，而金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)也并非都需要用內(nèi)部控制的手段來(lái)解決。

從風(fēng)險(xiǎn)管理的效果右效率相統(tǒng)一和金融機(jī)構(gòu)價(jià)值增加的角度考慮，不

計(jì)成本地通過(guò)內(nèi)部控制手段來(lái)降低風(fēng)險(xiǎn)并非明智之舉。一方面，這與

內(nèi)部控制本身的局限性有關(guān)，另一方面，也與相對(duì)于行業(yè)平均水平的

金融機(jī)構(gòu)內(nèi)部控制成本有關(guān)。在保險(xiǎn)業(yè)和業(yè)務(wù)外包市場(chǎng)發(fā)達(dá)的情況

下，行業(yè)平均管理水平下的風(fēng)險(xiǎn)控制成本反映在保險(xiǎn)和業(yè)務(wù)外包的定

價(jià)之中。當(dāng)金融機(jī)構(gòu)通過(guò)內(nèi)部控制手段降低某一風(fēng)險(xiǎn)的成本高于通過(guò)

購(gòu)買保險(xiǎn)或外包相關(guān)業(yè)務(wù)對(duì)沖該風(fēng)險(xiǎn)的成本時(shí)，金融機(jī)構(gòu)顯然應(yīng)該選

擇后者，而非不計(jì)成本地采取內(nèi)部控制手段。此外，對(duì)于行業(yè)平均管

理水平下管理成本很高，甚至不能控制的風(fēng)險(xiǎn)，金融機(jī)構(gòu)也不必不計(jì)

成本地采用內(nèi)部控制手段，而是可以采用提取足夠的資本金或限制相

應(yīng)業(yè)務(wù)發(fā)展的方式予以管理。

第三節(jié)一個(gè)策略和機(jī)制失敗的案例：中航油巨虧

近年來(lái)國(guó)際油價(jià)不斷攀升，我國(guó)企業(yè)對(duì)國(guó)際能源需求不斷加大，

為對(duì)沖油價(jià)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)而利用國(guó)際衍生產(chǎn)品交易的需求越來(lái)越明顯，希

望國(guó)內(nèi)開設(shè)石油衍生產(chǎn)品市場(chǎng)的呼聲也越來(lái)越高，如何利用金融市

場(chǎng)，尤其是衍生產(chǎn)品來(lái)管理因油價(jià)上升而給公司帶來(lái)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)成為

當(dāng)前企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理中非常突出的一個(gè)問(wèn)題。2004年11月發(fā)生的中航

油（新加坡）因從事石油衍生產(chǎn)品交易而巨虧億美元的事件震動(dòng)了我

國(guó)能源界和金融界，也為我們分析現(xiàn)代風(fēng)險(xiǎn)管理提供了新的案例。本

文提出中航油事件反映出的風(fēng)險(xiǎn)管理四個(gè)基本問(wèn)題，并分析其對(duì)我們

風(fēng)險(xiǎn)管理工作的意義。

一、中航油事件昭示風(fēng)險(xiǎn)管理四個(gè)基本問(wèn)題

中航油事件發(fā)生后，人們最先想到的問(wèn)題就是，為什么會(huì)發(fā)生規(guī)

模如此之大的損失從事衍生產(chǎn)品交易的中航油公司難道沒(méi)有內(nèi)部控

制和風(fēng)險(xiǎn)管理機(jī)制如果有，中航油的內(nèi)部控制和風(fēng)險(xiǎn)管理為什么沒(méi)有

發(fā)揮作用這么大的損失是在一夜之間發(fā)生的嗎即便如此，導(dǎo)致如此巨

大規(guī)模損失的決策是如何做出的如果不是，那公司在損失4億、3億、

2億、1億甚至5千萬(wàn)和1千萬(wàn)美元的時(shí)候?yàn)槭裁礇](méi)有采取止損措施！

這些疑惑本質(zhì)上反映了風(fēng)險(xiǎn)管理的一個(gè)基本問(wèn)題，即內(nèi)部控制和風(fēng)險(xiǎn)

管理的有效性問(wèn)題。

我國(guó)監(jiān)管機(jī)構(gòu)只批準(zhǔn)少量企業(yè)從事以套期保值（即對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)）為

目的的國(guó)際衍生產(chǎn)品交易。如果不是從事以盈利為目的的投機(jī)業(yè)務(wù)，

為中國(guó)航空業(yè)進(jìn)口油料并被監(jiān)管機(jī)構(gòu)許可從事石油套期保值衍生產(chǎn)

品交易的中航油公司為什么會(huì)在石油衍生產(chǎn)品上遭受如此巨額虧損

中航油的石油衍生產(chǎn)品交易被有些媒體稱為“一場(chǎng)石油豪賭”，中航

油是如何由石油價(jià)格套期保值走向了石油價(jià)格投機(jī)，進(jìn)而走向賭博的

呢中航油事件讓我們不得不再次思考市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中投資和風(fēng)險(xiǎn)管理的

一個(gè)基本問(wèn)題，即對(duì)沖、投機(jī)和賭博的區(qū)別和聯(lián)系。

由于近一二十年來(lái)，國(guó)際金融市場(chǎng)上因從事衍生產(chǎn)品交易而發(fā)生

巨額虧損的事件屢屢發(fā)生，從英國(guó)巴林銀行、日本大和銀行到美國(guó)橙

縣和我國(guó)的中航油，有些人對(duì)衍生產(chǎn)品已經(jīng)談虎色變。為吸取中院油

的教訓(xùn)，我們就不能在國(guó)際金融市場(chǎng)上再碰衍生產(chǎn)品了嗎我們今后還

能否繼續(xù)利用國(guó)際金融市場(chǎng)上的衍生產(chǎn)品進(jìn)行套期保值和管理風(fēng)險(xiǎn)

更重要的問(wèn)題是，我國(guó)國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)還應(yīng)該開設(shè)衍生產(chǎn)品交易，包括

石油類衍生產(chǎn)品交易嗎顯然，中航油事件讓我們不得不再次審視風(fēng)險(xiǎn)

管理另外一個(gè)基本問(wèn)題，即衍生產(chǎn)品在風(fēng)險(xiǎn)管理中的作用。

中航油事件與英國(guó)巴林銀行、日本大和銀行和美國(guó)橙縣事件的一

個(gè)共同之處是，事件的主角都曾經(jīng)有過(guò)輝煌的業(yè)績(jī)，巴林銀行的尼

克?里森、大和銀行的井口俊英和美國(guó)橙縣的羅伯特?西特羅恩在事

發(fā)前都是經(jīng)驗(yàn)豐富、業(yè)績(jī)突出的交易高手，被市場(chǎng)譽(yù)為“明星交易

員”，盡管陳久霖在衍生產(chǎn)品交易上還不能被稱為“明星交易員”，

但近年來(lái)他卻是十足的“明星企業(yè)家”和“打工皇帝”。然而，這些

“明星”最后都成為了國(guó)際金融市場(chǎng)上著名的“流氓交易員”。為什

么闖大禍的往往是往日的“明星”市場(chǎng)上所謂的“流氓交易員”為

什么與市場(chǎng)上的“明星交易員”往往成為一個(gè)硬幣的兩個(gè)側(cè)面這種

現(xiàn)象對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理工作有什么意義這同樣成為值得我們思考的一

個(gè)基本問(wèn)題，即如何認(rèn)識(shí)風(fēng)險(xiǎn)的雙側(cè)性和管理“明星”風(fēng)險(xiǎn)。

二、關(guān)于內(nèi)部控制和風(fēng)險(xiǎn)管理的有效性問(wèn)題

近些年來(lái)，風(fēng)險(xiǎn)管理無(wú)論是在理論上還是實(shí)踐中都得到了高度重

視?！帮L(fēng)險(xiǎn)管理長(zhǎng)效機(jī)制”甚至成為我國(guó)金融機(jī)構(gòu)和一些大企業(yè)的中

心工作，以各項(xiàng)規(guī)章制度建設(shè)為代表的內(nèi)部控制建設(shè)和以風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量和

衍生產(chǎn)品交易為代表的現(xiàn)代風(fēng)險(xiǎn)