資本結(jié)構(gòu)和資本成本教學(xué)幻燈片

模塊四資本成本和資本結(jié)構(gòu)資本成本資本結(jié)構(gòu)理論確定最佳資本結(jié)構(gòu)資本成本資本要素與個(gè)別資本成本加權(quán)資本成本邊際資本成本引言“……除非一個(gè)企業(yè)產(chǎn)生的利潤(rùn)大于其資本成本，否則這個(gè)企業(yè)是虧損經(jīng)營(yíng)的……到掙足它的資金成本以前，企業(yè)沒有創(chuàng)建價(jià)值，是在摧毀價(jià)值?！薄溃┍说谩さ卖斂硕①Y本成本計(jì)算模式

資本成本是指公司接受不同來(lái)源資本凈額的現(xiàn)值與預(yù)計(jì)的未來(lái)資本流出量現(xiàn)值相等時(shí)的折現(xiàn)率或收益率，它既是籌資者所付出的最低代價(jià)，也是投資者所要求的最低收益率。公司收到的全部資本扣除各種籌資費(fèi)用后的剩余部分公司需要逐年支付的各種利息、股息和本金等資本成本一般表達(dá)式：（一)債券資本成本▲計(jì)算公式：▲發(fā)行債券時(shí)收到的現(xiàn)金凈流量的現(xiàn)值與預(yù)期未來(lái)現(xiàn)金流出量的現(xiàn)值相等時(shí)的折現(xiàn)率①面值發(fā)行，且每年支付利息一次，到期一次還本公式轉(zhuǎn)化

為籌措項(xiàng)目資本，某公司決定發(fā)行面值1000元，票面利率12%，10年到期的公司債券，其籌資費(fèi)率為5%，所得稅稅率為35%，假設(shè)債券每年付息一次，到期一次還本。rb=8.56%解析：②債券期限很長(zhǎng)，且每年債券利息相同公式簡(jiǎn)化BBC公司資產(chǎn)負(fù)債表中長(zhǎng)期負(fù)債賬面價(jià)值為3810萬(wàn)元(每張債券面值為1

000元)，息票率為8%，期限6年，每半年付息一次，假設(shè)同等期限政府債券收益率為7%，考慮風(fēng)險(xiǎn)因素，投資者對(duì)公司債券要求的收益率為9%，則半年為4.4%[(1.09)1/2-1]。（1）根據(jù)投資者要求的收益率確定債券的價(jià)格（Pb）：（2）將投資者要求的收益率轉(zhuǎn)化為債務(wù)資本成本解析：假設(shè)公司所得稅稅率為40%，稅前籌資費(fèi)率為發(fā)行額的3%，則債券資本成本（半年）為：rb=3.06%年債務(wù)成本:（二）長(zhǎng)期借款資本成本▲理論公式：▲簡(jiǎn)化公式：1.存在補(bǔ)償性余額時(shí)長(zhǎng)期借款成本的計(jì)算注意

銀行要求借款人從貸款總額中留存一部分以無(wú)息回存的方式作為擔(dān)保

【例5-3】假設(shè)某公司向銀行借款100萬(wàn)元，期限10年，年利率為6%，利息于每年年末支付，第10年末一次還本，所得稅稅率為35%，假設(shè)不考慮籌資費(fèi)。如果銀行要求公司保持10%的無(wú)息存款余額借款的資本成本：實(shí)際借款資本成本：2.借款名義利率與有效利率

銀行借款合約中規(guī)定的利率是年名義利率，如果每年付息期數(shù)超過(guò)一次，則有效利率:(三）優(yōu)先股資本成本▲計(jì)算公式:▲優(yōu)先股是介于債券和普通股之間的一種混合證券?！?/p>

特點(diǎn)：股息定期支付，但股息用稅后利潤(rùn)支付，不能獲得因稅賦節(jié)余而產(chǎn)生的收益。

【例5-4】假設(shè)BBC公司擬發(fā)行優(yōu)先股60萬(wàn)股，每股面值25元，年股息為每股1.9375元，且每年支付一次。由于該優(yōu)先股尚未上市流通，公司可根據(jù)投資者要求的收益率計(jì)算市場(chǎng)價(jià)格，然后確定資本成本。假設(shè)市場(chǎng)上投資者對(duì)同類優(yōu)先股要求的收益率為8%。解析：優(yōu)先股的市場(chǎng)價(jià)格:如果優(yōu)先股發(fā)行費(fèi)用為發(fā)行額的4%優(yōu)先股的資本成本:（四）普通股資本成本普通股成本的確定方法有三種：

1.現(xiàn)金流量法折現(xiàn)法

2.資本資產(chǎn)定價(jià)模型

3.債券收益加風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)法

從理論上說(shuō)，普通股成本可以被看作是為保持公司普通股市價(jià)不變，公司必須為股權(quán)投資者創(chuàng)造的最低收益率。

1.現(xiàn)金流量法折現(xiàn)法（股利增長(zhǎng)模型法）▲理論公式：★

固定增長(zhǎng)股（增長(zhǎng)率g）★

零增長(zhǎng)股▲股票價(jià)格等于預(yù)期收益資本化的現(xiàn)值，其中折算現(xiàn)值所采用的折現(xiàn)率即為普通股的資本成本。

【例5-5】假設(shè)BBC公司流通在外的普通股股數(shù)為650萬(wàn)股，每股面值10元,目前每股市場(chǎng)價(jià)格11.625元，年股利支付額為每股0.2125元，預(yù)計(jì)以后每年按15%增長(zhǎng)，籌資費(fèi)率為發(fā)行價(jià)格的6%。解析：普通股的資本成本：

2.資本資產(chǎn)定價(jià)模式▲

基本步驟：①根據(jù)CAPM計(jì)算普通股必要收益率②調(diào)整籌資費(fèi)用，確定普通股成本【例5-6】現(xiàn)仍以BBC公司為例，假設(shè)目前短期國(guó)債利率為5.7%；歷史數(shù)據(jù)分析表明，在過(guò)去的5年里,市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)在6%~8%之間變動(dòng)，根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)分析,在此以8%作為計(jì)算依據(jù)；根據(jù)過(guò)去5年BBC股票收益率與市場(chǎng)收益率的回歸分析，BBC股票的β系數(shù)為1.13。解析：BBC股票投資的必要收益率：假設(shè)籌資費(fèi)率為6%，則資本成本：▲

β值的估計(jì)：尋找一家或多家與公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)相似的公司間接地計(jì)算β值。注意：如果替代公司和計(jì)算公司的財(cái)務(wù)杠桿（負(fù)債資本/股權(quán)資本）不同，需要采用一定的方法調(diào)整或修正替代公司的β系數(shù)。①將替代公司的β值調(diào)整到無(wú)負(fù)債時(shí)的β值，②根據(jù)計(jì)算公司的負(fù)債比率確定計(jì)算公司的β值。資本資產(chǎn)定價(jià)模型1964年，威廉夏普根據(jù)投資組合理論提出資本資產(chǎn)定價(jià)模型研究對(duì)象：是在充分組合情況下風(fēng)險(xiǎn)與要求的收益率之間的均衡關(guān)系。需要回答的問(wèn)題：為了補(bǔ)償某一特定程度的風(fēng)險(xiǎn)，投資者應(yīng)該獲得多大的收益率？由于在高度分散化的資本市場(chǎng)下只有系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，并且只有系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)才能得到相應(yīng)的回報(bào)，β就是用來(lái)衡量系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的。

3.債券收益加風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償率法▲普通股的資本成本在公司債券投資收益率的基礎(chǔ)上加上一定的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)▲

評(píng)價(jià)：

優(yōu)點(diǎn)：不需要計(jì)算β系數(shù)，且長(zhǎng)期債券收益率的確定比較簡(jiǎn)單，如果長(zhǎng)期債券是公開發(fā)行的，公司可以通過(guò)證券市場(chǎng)或投資銀行等中介機(jī)構(gòu)獲得。

缺點(diǎn)：風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)較難確定，如果風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)長(zhǎng)期保持不變或變化是在一個(gè)較穩(wěn)定的范圍內(nèi)，那么，平均的歷史風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)就可以用于估算現(xiàn)在和未來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。風(fēng)險(xiǎn)溢酬大約在4%～6%之間（五）留存收益資本成本?

比照普通股子成本計(jì)算?不考慮籌資費(fèi)用?機(jī)會(huì)成本要點(diǎn)▲計(jì)算公式：【例】如果BBC公司以留存收益滿足投資需求，則以留存收益資本成本代替普通股資本成本，即一、加權(quán)平均資本成本（一）加權(quán)平均資本成本

加權(quán)平均（綜合）資本成本是以各種不同資本來(lái)源的資本成本為基數(shù)，以各種不同資本來(lái)源占資本總額的比重為權(quán)數(shù)的加權(quán)平均數(shù)。◆

計(jì)算公式：◆

含義：權(quán)數(shù)的確定方法：★賬面價(jià)值法★

市場(chǎng)價(jià)值法

●

賬面價(jià)值法以各類資本的賬面價(jià)值為基礎(chǔ)，計(jì)算各類資本占總資本的比重，并以此為權(quán)數(shù)計(jì)算全部資本的加權(quán)平均成本。（二）賬面價(jià)值與市場(chǎng)價(jià)值反映公司發(fā)行證券時(shí)的原始出售價(jià)格

●

市場(chǎng)價(jià)值法以各類資本來(lái)源的市場(chǎng)價(jià)值為基礎(chǔ)計(jì)算各類資本的市場(chǎng)價(jià)值占總資本市場(chǎng)價(jià)值的比重，并以此為權(quán)數(shù)計(jì)算全部資本的加權(quán)平均成本。反映證券當(dāng)前的市場(chǎng)價(jià)格【例】假設(shè)MBI公司發(fā)行新股籌資100000元，發(fā)行價(jià)格為每股10元，發(fā)行股數(shù)10

000股；同時(shí)發(fā)行債券籌資100

000元，每張債券發(fā)行價(jià)值為1000元，共發(fā)行債券100張。假設(shè)股票和債券發(fā)行半年后，MBI公司的股票價(jià)格上升到每股12元，由于利率上升導(dǎo)致債券價(jià)格下跌到850元。證券價(jià)格的市場(chǎng)變化并不影響其賬面價(jià)值。不同時(shí)期各種證券的賬面價(jià)值、市場(chǎng)價(jià)值及其資本結(jié)構(gòu)如表5-1所示。表5-1MBI公司不同價(jià)值基礎(chǔ)的資本結(jié)構(gòu)單位：%證券初始資本結(jié)構(gòu)發(fā)行半年后資本結(jié)構(gòu)賬面價(jià)值市場(chǎng)價(jià)值賬面價(jià)值市場(chǎng)價(jià)值普通股50505058.5債券50505041.5=（12×10000）/（12×10000+850×1000)=（850×1000）/（12×10000+850×1000)評(píng)價(jià)

●

賬面價(jià)值法優(yōu)點(diǎn)：數(shù)據(jù)易于取得，計(jì)算結(jié)果穩(wěn)定，適合分析過(guò)去的籌資成本。

缺點(diǎn)：若債券和股票的市場(chǎng)價(jià)值已脫離賬面價(jià)值，據(jù)此計(jì)算的加權(quán)平均資本成本，不能正確地反映實(shí)際的資本成本水平。

●

市場(chǎng)價(jià)值法優(yōu)點(diǎn)：能真實(shí)反映當(dāng)前實(shí)際資本成本水平，有利于企業(yè)現(xiàn)實(shí)的籌資決策。

缺點(diǎn)：市價(jià)隨時(shí)變動(dòng)，數(shù)據(jù)不易取得?！纠緽BC公司債券、優(yōu)先股、股票的資本成本分別是6.21%、8.33%、16.46%，BBC公司債券面值為3

810萬(wàn)元，市場(chǎng)價(jià)值為面值的96.33%，即3

670萬(wàn)元；BBC公司優(yōu)先股60萬(wàn)股，賬面價(jià)值為1500萬(wàn)元（60×25），根據(jù)優(yōu)先股發(fā)行價(jià)格，市場(chǎng)價(jià)值為1453萬(wàn)元(60×24.22)；BBC公司普通股賬面價(jià)值為6

500萬(wàn)元（650×10），市場(chǎng)價(jià)值為7556萬(wàn)元（650×11.625）。BBC公司資本賬面價(jià)值權(quán)數(shù)和市場(chǎng)價(jià)值權(quán)數(shù)如表5-2所示。表5-2BBC公司價(jià)值權(quán)數(shù)證券資本成本賬面價(jià)值市場(chǎng)價(jià)值賬面價(jià)值權(quán)數(shù)市場(chǎng)價(jià)值權(quán)數(shù)債券6.21%3810367032.26%28.95%優(yōu)先股8.33%1500145312.70%11.46%普通股16.46%6500755655.04%59.59%合計(jì)-1181012679100.00%100.00%二、邊際資本成本◆邊際資本成本是在多次籌措資本時(shí)，取得最后一筆籌資的成本。它實(shí)質(zhì)是新增資本的加權(quán)平均成本?！?/p>

計(jì)算公式：追加籌資的資本結(jié)構(gòu)

影響邊際資本成本的因素①各種資本來(lái)源的資本成本（即個(gè)別資本成本）②目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)

◆

個(gè)別資本成本和資本結(jié)構(gòu)的變動(dòng)對(duì)邊際資本成本的影響情況個(gè)別資本成本資本結(jié)構(gòu)邊際資本成本（1）（2）（3）保持不變保持不變

變動(dòng)保持不變變動(dòng)保持不變與增資前相同變動(dòng)

變動(dòng)◎

實(shí)際上，企業(yè)的籌資總額越大，資金供應(yīng)者要求的報(bào)酬率就越高，這就會(huì)使不同追加籌資總額范圍內(nèi)的邊際資本成本不斷上升。如何計(jì)算邊際資本成本◆邊際資本成本的計(jì)算程序（資本結(jié)構(gòu)保持不變，個(gè)別資本成本變動(dòng)）①確定追加籌資的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)假定追加籌資的資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)原來(lái)的資本結(jié)構(gòu)保持一致。②確定各種籌資方式的資本成本【例5-8】假設(shè)某公司目前的資本結(jié)構(gòu)較為理想，即債務(wù)資本占40%，股權(quán)資本占60%(通過(guò)發(fā)行普通股股票取得)，根據(jù)測(cè)算，在不同的籌資規(guī)模條件下，有關(guān)資本成本的資料如表5-8所示，據(jù)此計(jì)算不同籌資規(guī)模條件下的資本成本。

表5-8籌資規(guī)模與資本成本預(yù)測(cè)資本來(lái)源資本結(jié)構(gòu)籌資規(guī)模（元）資本成本債券

普通股40%

60%100000以內(nèi)（含100000）100000～200000200000～300000300000以上150000以內(nèi)（含150000）150000～600000600000～900000900000以上5%6%8%10%12%14%17%20%③確定不同籌資規(guī)模條件下不同籌資方式的個(gè)別資本成本的籌資總額分界點(diǎn)根據(jù)公式計(jì)算籌資總額分界點(diǎn)，見表5-9資本來(lái)源籌資總額分界點(diǎn)（元）總籌資規(guī)模（元）資本成本債券

100000/0.4=250000200000/0.4=500000300000/0.4=750000250000以內(nèi)（含250000）250000~500000500000~750000750000以上5%6%8%10%普通股150000/0.6=250000600000/0.6=1000000900000/0.6=1500000250000以內(nèi)（含250000）250000~10000001000000~15000001500000以上12%14%17%20%

表5-9籌資總額分界點(diǎn)及資本成本表5-10不同籌資總額的邊際資本成本籌資總額范圍資本來(lái)源資本結(jié)構(gòu)資本成本邊際資本成本250000以內(nèi)（含250000）債券股票40%60%5%12%40%×5%+60%×12%=9.2%250000～500000債券股票40%60%6%14%40%×6%+60%×14%=10.8%500000～750000債券股票40%60%8%14%40%×8%+60%×14%=11.6%750000～1000000債券股票40%60%10%14%40%×10%+60%×14%=12.4%1000000～1500000債券股票40%60%10%17%40%×10%+60%×17%=14.2%1500000以上債券股票40%60%10%20%40%×10%+60%×20%=16.0%資本結(jié)構(gòu)理論早期資本結(jié)構(gòu)理論現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論凈收益理論觀點(diǎn)這種觀點(diǎn)認(rèn)為，在公司的資本結(jié)構(gòu)中，債務(wù)資本的比例越大，公司的凈收益或稅后利潤(rùn)就越多，從而公司的價(jià)值就越高。凈營(yíng)運(yùn)收入理論觀點(diǎn)這種觀點(diǎn)認(rèn)為，在公司的資本結(jié)構(gòu)中，債務(wù)資本的多寡，比例的高低，與公司的價(jià)值沒有關(guān)系。對(duì)上述兩種觀點(diǎn)的評(píng)價(jià)凈收入觀點(diǎn)是一種極端的資本結(jié)構(gòu)理論觀點(diǎn)。這種觀點(diǎn)雖然考慮到財(cái)務(wù)杠桿利益，但忽略了財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。很明顯，如果公司的債務(wù)資本過(guò)多，債務(wù)資本比例過(guò)高，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)很高，公司的綜合資本成本率就會(huì)上升，公司的價(jià)值反而下降。凈營(yíng)運(yùn)收入觀點(diǎn)是另一種極端的資本結(jié)構(gòu)理論觀點(diǎn)。這種觀點(diǎn)雖然認(rèn)識(shí)到債務(wù)資本比例的變動(dòng)會(huì)產(chǎn)生公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，也可能影響公司的股權(quán)資本成本率，但實(shí)際上，公司的綜合資本成本率不可能是一個(gè)常數(shù)。公司凈營(yíng)業(yè)收益的確會(huì)影響公司價(jià)值，但公司價(jià)值不僅僅取決于公司凈營(yíng)業(yè)收益的多少。傳統(tǒng)理論折中觀點(diǎn)介于上述兩種極端觀點(diǎn)之間的折中觀點(diǎn)。按照這種觀點(diǎn)，增加債務(wù)資本對(duì)提高公司價(jià)值是有利的，但債務(wù)資本規(guī)模必須適度。如果公司負(fù)債過(guò)度，綜合資本成本率只會(huì)升高，并使公司價(jià)值下降。上述早期的資本結(jié)構(gòu)理論是對(duì)資本結(jié)構(gòu)理論的一些初級(jí)認(rèn)識(shí)，有其片面性和缺陷，還沒有形成系統(tǒng)的資本結(jié)構(gòu)理論。MM資本結(jié)構(gòu)理論的基本觀點(diǎn)1958年，美國(guó)的莫迪格萊尼和米勒兩位教授合作發(fā)表“資本成本、公司價(jià)值與投資理論”一文?；居^點(diǎn)：在符合該理論的假設(shè)之下，公司的價(jià)值與其資本結(jié)構(gòu)無(wú)關(guān)。公司的價(jià)值取決與其實(shí)際資產(chǎn)，而非各類債務(wù)和股權(quán)的市場(chǎng)價(jià)值。命題I：無(wú)論公司有無(wú)債務(wù)資本，其價(jià)值(普通股資本與長(zhǎng)期債務(wù)資本的市場(chǎng)價(jià)值之和)等于公司所有資產(chǎn)的預(yù)期收益額按適合該公司風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的必要報(bào)酬率予以折現(xiàn)。命題II：利用財(cái)務(wù)杠桿的公司，其股權(quán)資本成本率隨籌資額的增加而提高。因此，公司的市場(chǎng)價(jià)值不會(huì)隨債務(wù)資本比例的上升而增加，因?yàn)楸阋说膫鶆?wù)給公司帶來(lái)的財(cái)務(wù)杠桿利益會(huì)被股權(quán)資本成本率的上升而抵消，最后使有債務(wù)公司的綜合資本成本率等于無(wú)債務(wù)公司的綜合資本成本率，所以公司的價(jià)值與其資本結(jié)構(gòu)無(wú)關(guān)。MM資本結(jié)構(gòu)理論的修正觀點(diǎn)莫迪格萊尼和米勒于1963年合作發(fā)表了另一篇論文“公司所得稅與資本成本：一項(xiàng)修正”。修正觀點(diǎn)：若考慮公司所得稅的因素，公司的價(jià)值會(huì)隨財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)的提高而增加，從而得出公司資本結(jié)構(gòu)與公司價(jià)值相關(guān)的結(jié)論。命題I：有債務(wù)公司的價(jià)值等于有相同風(fēng)險(xiǎn)但無(wú)債務(wù)公司的價(jià)值加上債務(wù)的稅上利益。命題Ⅱ：MM資本結(jié)構(gòu)理論的權(quán)衡理論觀點(diǎn)。MM資本結(jié)構(gòu)理論的權(quán)衡理論觀點(diǎn)認(rèn)為，隨著公司債務(wù)比例的提高，公司的風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)上升，因而公司陷入財(cái)務(wù)危機(jī)甚至破產(chǎn)的可能性也就越大，由此會(huì)增加公司的額外成本，降低公司的價(jià)值。因此，公司最佳的資本結(jié)構(gòu)應(yīng)當(dāng)是節(jié)稅利益和債務(wù)資本比例上升而帶來(lái)的財(cái)務(wù)危機(jī)成本與破產(chǎn)成本之間的平衡點(diǎn)。

V1=V0+PV（利息抵稅）-PV（財(cái)務(wù)困境）新的資本結(jié)構(gòu)理論觀點(diǎn)代理成本理論債務(wù)資本適度的資本結(jié)構(gòu)會(huì)增加股東的價(jià)值。信號(hào)傳遞理論公司價(jià)值被低估時(shí)會(huì)增加債務(wù)資本；反之，公司價(jià)值被高估時(shí)會(huì)增加股權(quán)資本。優(yōu)選順序理論不存在明顯的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)。V1=V0+PV（利息抵稅）-PV（財(cái)務(wù)困境）-PV（債務(wù)的代理成本）+PV（債務(wù)的代理收益）代理理論債務(wù)的代理收益：引入債權(quán)人保護(hù)條款、對(duì)經(jīng)理提升企業(yè)價(jià)值的激勵(lì)措施以及對(duì)經(jīng)理隨意支配現(xiàn)金流浪費(fèi)企業(yè)資源的約束債務(wù)的代理收益：投資不足和投資過(guò)度資本結(jié)構(gòu)決策比較資本成本法每股收益無(wú)差別點(diǎn)法比較企業(yè)價(jià)值法比較資本成本法XYZ公司在初創(chuàng)時(shí)需資本總額5000萬(wàn)元，有如下三個(gè)籌資組合方案可供選擇，有關(guān)資料經(jīng)測(cè)算列入表6-14假定XYZ公司的第Ⅰ，Ⅱ，Ⅲ三個(gè)籌資組合方案的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)相當(dāng)，都是可以承受的。資本成本比較法的測(cè)算原理容易理解，測(cè)算過(guò)程簡(jiǎn)單。但該法僅以資本成本率最低為決策標(biāo)準(zhǔn)，沒有具體測(cè)算財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)因素，其決策目標(biāo)實(shí)質(zhì)上是利潤(rùn)最大化而不是公司價(jià)值最大化。資本成本比較法一般適用于資本規(guī)模較小，資本結(jié)構(gòu)較為簡(jiǎn)單的非股份制企業(yè)。比較資本成本法優(yōu)缺點(diǎn)1.每股收益分析法的含義每股收益分析法是利用每股收益無(wú)差別點(diǎn)來(lái)進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)決策的方法。所謂每股收益無(wú)差別點(diǎn)是指兩種或兩種以上籌資方案下普通股每股收益相等時(shí)的息稅前利潤(rùn)點(diǎn)，亦稱息稅前利潤(rùn)平衡點(diǎn)，有時(shí)亦稱籌資無(wú)差別點(diǎn)。2.每股收益分析的列表測(cè)算法3.每股收益分析的公式測(cè)算法每股收益無(wú)差別點(diǎn)法每股收益分析法案例某公司目前擁有長(zhǎng)期資本8500萬(wàn)元，其中資本結(jié)構(gòu)為：長(zhǎng)期負(fù)債1000萬(wàn)元，普通股7500萬(wàn)元，普通股股數(shù)為1000萬(wàn)股?，F(xiàn)計(jì)劃追加籌資1500萬(wàn)元，有兩種籌資方式供選擇：（1）增發(fā)普通股300萬(wàn)股；（2）增加負(fù)債。已知目前每年債務(wù)利息額為90萬(wàn)元，如果增加負(fù)債籌資，每年利息額會(huì)增加到270萬(wàn)元。所得稅率為25%。每股收益分析法圖示法比較企業(yè)價(jià)值法公司價(jià)值等于其未來(lái)凈收益（或現(xiàn)金流量）按照一定折現(xiàn)率折現(xiàn)的價(jià)值，即公司未來(lái)凈收益的折現(xiàn)值。公司價(jià)值是其股票的現(xiàn)行市場(chǎng)價(jià)值。公司價(jià)值等于其長(zhǎng)期債務(wù)和股票的折現(xiàn)價(jià)值之和。公司綜合資本成本率杠桿原理成本習(xí)性經(jīng)營(yíng)杠桿財(cái)務(wù)杠桿綜合杠桿杠桿原理的概念財(cái)務(wù)管理中的杠桿原理，則是指由于固定費(fèi)用的存在，當(dāng)某一財(cái)務(wù)變量發(fā)生較小的變化，另一個(gè)相關(guān)的財(cái)務(wù)變量產(chǎn)生較大的變化。成本習(xí)性為了規(guī)劃與控制企業(yè)的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)，更好的理解杠桿作用，必須首先把全部成本按其習(xí)性劃分為變動(dòng)成本和固定成本兩大類。成本習(xí)性就是成本總額與業(yè)務(wù)量總數(shù)的內(nèi)在依存關(guān)系：

Y=a+bx變動(dòng)成本固定成本混合成本成本習(xí)性固定成本定義：固定成本是指其總額在一定期間和一定業(yè)務(wù)范圍內(nèi)，不受業(yè)務(wù)量變動(dòng)的影響而保持固定不變的成本。例如：行政管理人員的工資、辦公費(fèi)、財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)費(fèi)、不動(dòng)產(chǎn)稅、固定資產(chǎn)折舊費(fèi)、職工教育培訓(xùn)費(fèi)。固定成本例：某產(chǎn)品生產(chǎn)，月折舊費(fèi)為6000元。預(yù)計(jì)產(chǎn)量1000件2000件3000件月折舊費(fèi)6000元6000元6000元單位產(chǎn)品折舊費(fèi)6元3元2元產(chǎn)量（千件）產(chǎn)量（千件）固定成本（千元）02468642

y=a0246642單位固定成本（元）Y=a/x固定成本特點(diǎn)：（1）從總額來(lái)看，固定資產(chǎn)總額不受業(yè)務(wù)量變動(dòng)的影響，保持相對(duì)固定；（2）從單位成本來(lái)看，單位固定成本隨著業(yè)務(wù)量的變動(dòng)呈反向變化。圖示：固定成本固定成本的分類：（1）約束性固定成本：是指管理當(dāng)局的決策無(wú)法改變其支出數(shù)額的固定成本。又稱為承諾性固定成本，或經(jīng)營(yíng)能力成本。如：折舊費(fèi)、租金、管理人員薪金、不動(dòng)產(chǎn)稅、財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)稅、照明費(fèi)等。（2）酌量性固定成本：是指管理當(dāng)局的決策可以改變其支出數(shù)額的固定成本。又稱為選擇性固定成本，或任意性能力成本。如：廣告費(fèi)、職工培訓(xùn)費(fèi)、技術(shù)開發(fā)費(fèi)等。固定成本的相關(guān)范圍：“在一定期間和一定業(yè)務(wù)量范圍”固定成本——廣告費(fèi)年份中標(biāo)價(jià)標(biāo)王19953079孔府宴酒19966666秦池酒199732000秦池酒199821000愛多VCD199915900步步高200012600步步高20012211娃哈哈20022015娃哈哈200310889熊貓手機(jī)200431000蒙牛2005-200738500寶潔200837800伊利200939000納愛斯201034000蒙牛固定成本——廣告費(fèi)（秦池酒業(yè)）1995年，秦池酒產(chǎn)量9600噸，實(shí)際銷售9140噸，當(dāng)年銷售收人1.8億元，利稅為3千萬(wàn)1995年11月8日，秦池以6666萬(wàn)元的最高價(jià)擊敗眾多對(duì)手，勇奪CCTV標(biāo)工。要消耗掉如此高的廣告費(fèi)，那么1996年秦池必須保證當(dāng)年產(chǎn)、銷量要達(dá)到2萬(wàn)噸1996年秦池銷售額比1995年增長(zhǎng)500％以上，利稅增長(zhǎng)600％。秦池經(jīng)營(yíng)模式能形成良性循環(huán)的關(guān)鍵環(huán)節(jié)是投人的大量廣告、宣傳能否轉(zhuǎn)變?yōu)楝F(xiàn)實(shí)的巨大市場(chǎng)需求，這是降低單位產(chǎn)品廣告成本、贏得利潤(rùn)的關(guān)鍵。相比于茅臺(tái)、五糧液缺少穩(wěn)固的市場(chǎng)美譽(yù)度。1996年11月8日，秦池集團(tuán)以3.2億元的天價(jià)衛(wèi)冕標(biāo)王，要消化掉3.2億元的廣告成本，秦池必須在1997年完成15億元的銷售額，產(chǎn)、銷量必須在6.5萬(wàn)噸以上。1997年，盡管秦池的廣告仍舊鋪天蓋地，但銷售收入比上年銳減了3億元，實(shí)現(xiàn)利稅下降了6000萬(wàn)元。

變動(dòng)成本變動(dòng)成本是在一定期間和一定業(yè)務(wù)量范圍內(nèi)，其總額隨著業(yè)務(wù)量的變動(dòng)而成正比例變動(dòng)的成本。例如：直接材料、直接人工、推銷傭金等。例：某產(chǎn)品生產(chǎn)，單位產(chǎn)品材料成本為10元。預(yù)計(jì)產(chǎn)量1000件2000件3000件材料費(fèi)10000元20000元30000元單位產(chǎn)品材料費(fèi)10元10元10元

特點(diǎn)：

（1）從總額來(lái)看，變動(dòng)成本總額隨著業(yè)務(wù)量的增減變動(dòng)成正比例變動(dòng)；（2）從單位成本來(lái)看，單位變動(dòng)成本則不受業(yè)務(wù)量變動(dòng)的影響，保持相對(duì)固定。圖示：產(chǎn)量（千件）產(chǎn)量（千件）變動(dòng)成本（萬(wàn)元）024681284024615105單位變動(dòng)成本元）Y=bxY=b混合成本（1）半變動(dòng)成本（2）半固定成本（3）延伸變動(dòng)成本xy0Y=a+bxxxyy00邊際貢獻(xiàn)1）定義：邊際貢獻(xiàn)又稱為貢獻(xiàn)邊際，貢獻(xiàn)毛益，創(chuàng)利額。邊際貢獻(xiàn)是指由產(chǎn)品的銷售收入扣減相應(yīng)變動(dòng)成本之后的差額。

2）邊際貢獻(xiàn)的計(jì)算:①邊際貢獻(xiàn)總額=銷售收入-變動(dòng)成本②單位邊際貢獻(xiàn)=單價(jià)-單位變動(dòng)成本M=px-bx=(p-b)x=mx式中，M為邊際貢獻(xiàn)；p為銷售單價(jià)；b為單位變動(dòng)成本；m為單位邊際貢獻(xiàn)；x為產(chǎn)銷量。企業(yè)要想獲得一定的利潤(rùn)，其基本前提是要有一定的邊際貢獻(xiàn)。只有邊際貢獻(xiàn)才能進(jìn)一步補(bǔ)償固定成本和利息支出盈虧平衡點(diǎn)銷量（X）=a/(p-b)息稅前利潤(rùn)（EBIT）息稅前利潤(rùn)是指支付利息和交納所得稅之前的利潤(rùn).息稅前利潤(rùn)=銷售收入總額-變動(dòng)成本總額-固定成本或:EBIT=px-bx-a=(p-b)x-a=M-a無(wú)論固定成本或變動(dòng)成本中均不包含利息費(fèi)用。經(jīng)營(yíng)杠桿經(jīng)營(yíng)杠桿的含義：由于存在固定成本，而使息稅前利潤(rùn)變動(dòng)幅度大于業(yè)務(wù)量變動(dòng)幅度的現(xiàn)象。經(jīng)營(yíng)杠桿例題1例1：某企業(yè)生產(chǎn)A產(chǎn)品，固定成本為60萬(wàn)元，變動(dòng)成本率為40%，當(dāng)企業(yè)的營(yíng)業(yè)收入分別為400萬(wàn)元，200萬(wàn)元，100萬(wàn)元時(shí)，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)分別為多少(變動(dòng)成本率=b/P)結(jié)論：影響經(jīng)營(yíng)杠桿的因素有：產(chǎn)品銷售數(shù)量，產(chǎn)品銷售單價(jià)，單位產(chǎn)品的變動(dòng)經(jīng)營(yíng)成本，固定經(jīng)營(yíng)成本總額。當(dāng)企業(yè)的盈利狀況靠近盈虧平衡點(diǎn)時(shí)，盈利的不穩(wěn)定性越大，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)也越大。企業(yè)可以通過(guò)增加營(yíng)業(yè)收入、降低單位變動(dòng)成本、降低固定資產(chǎn)比率等措施來(lái)使經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)降低。經(jīng)營(yíng)杠桿例題2例2：某企業(yè)只生產(chǎn)一種產(chǎn)品，2002年產(chǎn)銷量為5000件，每件售價(jià)為240元，成本總額為850000元，在成本總額中，固定成本為235000元，變動(dòng)成本為495000元，混合成本為120000元（混合成本的分解公式為y=40000+16x）。2002年度預(yù)計(jì)固定成本可降低5000元，其余成本和單價(jià)不變，計(jì)劃產(chǎn)銷量為5600件。要求：（1）計(jì)算計(jì)劃年度的息稅前利潤(rùn)；（2）計(jì)算產(chǎn)銷量為5600件下的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)單位變動(dòng)成本＝（495000/5000）+16＝115（元）固定成本總額＝235000+40000-5000＝270000（元）邊際貢獻(xiàn)＝5600×（240-115）＝700000（元）息稅前利潤(rùn)＝700000-270000＝430000（元）經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)＝700000/430000＝1.63經(jīng)營(yíng)杠桿經(jīng)營(yíng)杠桿收益：當(dāng)企業(yè)的營(yíng)業(yè)收入增加的時(shí)候，單位營(yíng)業(yè)收入所分?jǐn)偟墓潭ń?jīng)營(yíng)成本降低，從而使企業(yè)的息稅前利潤(rùn)以更大的比例增加。經(jīng)營(yíng)杠桿風(fēng)險(xiǎn)：當(dāng)企業(yè)的營(yíng)業(yè)收入減少的時(shí)候，單位營(yíng)業(yè)收入所分?jǐn)偟墓潭ń?jīng)營(yíng)成本上升，從而使企業(yè)的息稅前利潤(rùn)以更大的比例減少。財(cái)務(wù)杠桿財(cái)務(wù)杠桿含義：由于存在利息費(fèi)用和優(yōu)先股股利，而使每股利潤(rùn)變動(dòng)幅度大于息稅前利潤(rùn)變動(dòng)幅度的現(xiàn)象。固定財(cái)務(wù)費(fèi)用的存在是財(cái)務(wù)杠桿的前提.在企業(yè)籌資中有固定財(cái)務(wù)費(fèi)用支出的債務(wù)和優(yōu)先股,就存在財(cái)務(wù)杠桿的作用。財(cái)務(wù)杠桿例題例1：某企業(yè)全部資本為4000萬(wàn)元，負(fù)債比率為40%，負(fù)債平均利率為12%，優(yōu)先股占企業(yè)權(quán)益資本的30%，優(yōu)先股股息率10%，其余均為普通股（面值發(fā)行），普通股的面值為10元。該企業(yè)息稅前投資收益率為20%，企業(yè)所得稅稅率為40%，試計(jì)算該企業(yè)的DFL和EPS負(fù)債利息=4000*40%*12%=192（萬(wàn)元）優(yōu)先股股利=4000*60%*30%*10%=72（萬(wàn)元）EBIT=4000*20%=800（萬(wàn)元）DFL=800/（800-192-72/0.6）=1.64EPS