《上市公司債券違約的案例探析-以東旭光電為例》13000字【論文】

上市公司債券違約的案例分析—以東旭光電為例摘要：隨著國家債券市場的發(fā)展，我國的債券市場的情況愈加復(fù)雜化，在年發(fā)生第一起債券違約事件后，債券違約事件層出不窮，金額也是逐年攀升。債權(quán)違約的發(fā)生是在內(nèi)外部的共同作用之下。本文介紹了在發(fā)生債券違約的企業(yè)中比較有代表性的東旭光電作為研究對象，介紹其違約的基本情況、產(chǎn)生債權(quán)違約的內(nèi)外部原因，在以上整理分析的基礎(chǔ)之上，提出了部分啟示與建議。關(guān)鍵字：東旭光電；債權(quán)違約；違約原因目錄TOC\o"1-3"\h\u17726一、引言 428502（一）研究背景 428052（二）研究意義 5118（三）研究思路 521871二、文獻綜述 519030（一）外部原因分析 531260（二）內(nèi)部原因分析 616777（三）文獻評述 68306三、東旭光電基本情況 630676（一）企業(yè)基本情況 66730（二）東旭光電違約債券基本情況 727208四、債券違約原因分析 7158（一）宏觀因素影響 725950（二）內(nèi)部因素影響 820419五、啟示與建議 1622226（一）對宏觀因素的建議 16323511.密切關(guān)注經(jīng)濟政策的變化 16254062.監(jiān)督機構(gòu)完善監(jiān)督職能與披露 1611518（二）對內(nèi)部因素的建議 1614931.拒絕盲目擴張 16152292.建立資金管理機制 17293543.穩(wěn)定管理人員 1730815參考文獻 19引言研究背景債券具有融資成本低、融資金額大等優(yōu)勢，成為了大多數(shù)上市公司進行融資的重要方式之一。近年來，在國家政策的支持下，我國的債券市場日趨成熟，2003年召開的中共十六屆三中全會中通過的決定明確表達了要積極拓展債券市場的要求，規(guī)范并且完善債券的發(fā)行程序。2005年短期融資債券出現(xiàn)，信用債市場迅速擴張，債券市場初具雛形。2005到2020年間發(fā)行債券總金額達到757300億元。在債券發(fā)行規(guī)模不斷擴大的同時，債券違約事件也成了不可忽視的問題。在2010年左右，我國進入結(jié)構(gòu)性改革的階段，經(jīng)濟的整體發(fā)展速度減緩，伴隨著經(jīng)濟的轉(zhuǎn)型，資本市場之下的信用風險也開始逐漸暴露出來。在2014年之前，因為有“剛性兌付”的存在，所以當時的債券市場上并沒有發(fā)生實質(zhì)性的債券違約的案例。但是在2014年時“11超日債”違約案例的發(fā)生，我國的債券市場上的發(fā)生的違約事件逐年遞增。2019年，東旭光電發(fā)生債券違約，第二年又發(fā)生了債券違約的事件。通過對東旭光電2016年-2020年公司出具的財務(wù)年報的分析，單純的從其財報中的貨幣資金科目來分析，兩次發(fā)生債券違約之前的財報顯示，其賬面上的資金是完全有能力來償還債券的，但是東旭光電的債券還是連續(xù)兩年發(fā)生了違約。研究意義2014年以來，在我國債券市場上發(fā)生的違約事件數(shù)量逐年增加，說明我國上市公司通過債券進行融資時，在公司治理、債券期限的安排上等存在著一定的問題，東旭光電作為民營企業(yè)中有代表性的上市公司，在有償還能力的條件之下，連續(xù)兩年發(fā)生債券違約，對于其發(fā)生債券的違約的背后原因可以進一步分析總結(jié)。在此背景之下，選擇研究東旭光電的債券違約事件。通過對具體的個體——東旭光電的實質(zhì)性違約事件從不同的方面來進行研究其原因并且總結(jié)，在自己的理解之上，結(jié)合宏觀和微觀背景，來給出對于民營上市公司預(yù)防債券違約發(fā)生的建議。研究思路第一章：對本文的研究背景、研究意義以及研究思路與方法進行說明。第二章：對閱讀的相關(guān)參考文獻內(nèi)容進行歸類總結(jié)以及評述。第三章：對東旭光電債券違約事件進行簡述。包括對東旭光電企業(yè)的基礎(chǔ)情況、主營業(yè)務(wù)等進行簡述。之后再對其連續(xù)兩年發(fā)生的債券違約事件結(jié)合信息進行陳述。第四章：對造成東旭光電發(fā)生債券違約的原因進行整理，再根據(jù)總結(jié)出的點結(jié)合年報及外部大環(huán)境等進行具體分析。主要是從外部原因以及公司內(nèi)部原因進行相關(guān)的展開分析。第五章：啟示與建議。根據(jù)前面幾章的的分析，對于上市公司降低債券違約的風險，從多個角度提出建議。文獻綜述目前對于上市公司發(fā)生債券違約的研究大都集中在對其發(fā)生債券違約的原因的分析上，主要是從外部原因和自身原因出發(fā)。外部原因分析閱讀的相關(guān)文獻對造成債券違約發(fā)生的外部因素主要從經(jīng)濟政策、外部經(jīng)濟環(huán)境、社會環(huán)境以及行業(yè)發(fā)展狀況四個方面進行研究分析。經(jīng)濟政策方面，孫立行、吳健雄、唐逸舟（2021）認為外部的貨幣政策和財政政策會影響債券違約，其研究發(fā)現(xiàn)貨幣緊縮政策影響市場利率使其變高時，高杠桿的企業(yè)發(fā)生債券違約的可能性更大；盧爽（2021）認為在去產(chǎn)能、環(huán)保、安全生產(chǎn)等國家規(guī)定的相關(guān)政策之下，會對企業(yè)的債券違約發(fā)生的概率有一定的影響；黃海杰、陳運佳（2022）認為經(jīng)濟政策的不確定性越高，企業(yè)債券違約事件發(fā)生的可能性就越大。外部經(jīng)濟環(huán)境方面，KuehnandSchmid（2014）研究發(fā)現(xiàn)當宏觀經(jīng)濟呈現(xiàn)出上行的趨勢時，當債券的信用風險比較小的時候，發(fā)生債券違約的可能性也比較低，相反，當宏觀經(jīng)濟下行時，比較容易發(fā)生債券違約的集聚問題；牛萌（2018）提出，信用評級的制度在我國存在著普遍過高的問題，這也是影響2014年以來債券違約事件頻繁發(fā)生的重要原因。社會環(huán)境方面，盧爽（2021年）認為現(xiàn)在特殊的外部環(huán)境即新冠肺炎疫情的影響之下，會影響到企業(yè)的能力，發(fā)生債券違約的企業(yè)數(shù)量會上升。行業(yè)發(fā)展狀況方面，Acharyaetal（2007）分析了債券違約發(fā)生發(fā)生的概率與企業(yè)所處的行業(yè)環(huán)境之間的關(guān)系，最后得出結(jié)論當所處的行業(yè)的景氣度越低，業(yè)價值越低，企業(yè)的資本成本越高時，該企業(yè)債券違約發(fā)生的可能性就越高。內(nèi)部原因分析造成債券違約的內(nèi)部因素主要從公司內(nèi)部管理、公司治理、公司的財務(wù)狀況以及資金戰(zhàn)略四個方面進行研究分析。公司內(nèi)部管理方面，高榴（2017）指出，在我國的經(jīng)濟下行壓力比較大的環(huán)境之下，債券違約事件集中爆發(fā)的可能性會比較高，發(fā)行債券的企業(yè)自身的資本結(jié)構(gòu)不合理、公司的治理上存在的問題、財務(wù)狀況的惡化等都不同程度的導(dǎo)致了公司債券違約事件發(fā)生的概率；張馨月（2021）認為管理者能力會影響到企業(yè)債券違約的發(fā)生概率。在此研究下，徐琨、孟華澤、楊小舟（2022）認為管理與道德的缺失并不會直接導(dǎo)致企業(yè)債券違約的發(fā)生，但對企業(yè)自身的能力有著比較大的負面影響。公司治理方面，趙玉珍、尚艷峰、趙俊梅（2022）從大股東股權(quán)質(zhì)押比例出發(fā)進行研究，認為大股東股權(quán)質(zhì)押比例越高，上市公司發(fā)生債券違約的概率就越高。公司財務(wù)狀況方面，徐琨、孟華澤、楊小舟（2022）認為當企業(yè)自身的造血能力落后時，企業(yè)就已經(jīng)喪失了從內(nèi)部償還到期債務(wù)的可能性，在這種情況之下，也就是表明發(fā)生實質(zhì)性違約的可能性就比較大。資金戰(zhàn)略方面，盧爽（2021）總結(jié)上市公司發(fā)生債券違約的內(nèi)部原因有上市公司的賬面上存在著大量受限制的貨幣資金，復(fù)雜的與關(guān)聯(lián)方的交易的存在也會影響債券違約發(fā)生的概率。張馨月、郝濤（2022）認為當企業(yè)長期存在利用短期的融資借款來支撐長期的投資活動的現(xiàn)象時會增大企業(yè)債券的違約的風險。文獻評述就目前對相關(guān)文獻的研究來看，相關(guān)的學者在對上市公司發(fā)生債券違約的原因分析時，絕大部分的學者是先進行理論的分析，從公司的外部因素以及內(nèi)部因素進行研究分析；之后收集研究的行業(yè)的相關(guān)數(shù)據(jù)，然后進行變量分析，最后進行回歸分析對之前的理論分析進行論證，之后再結(jié)合之前的各項原因以及之后的回歸分析得出的結(jié)論分析造成這種現(xiàn)象的因素。具體集中在對某一行業(yè)的某一確定的上市公司的財務(wù)數(shù)據(jù)進行收集，從公司的盈利能力、現(xiàn)金能力、償債能力以及營運能力進行相應(yīng)數(shù)據(jù)分析并且從其背后的公司內(nèi)部業(yè)務(wù)進行分析的文獻數(shù)量比較少。在當下的特殊的大環(huán)境之下，對于債券違約的發(fā)生概率也有一定的影響。所以，決定以東旭光電為具體案例，結(jié)合其2016-2020年的財務(wù)年報進行分析。東旭光電基本情況企業(yè)基本情況東旭光電產(chǎn)業(yè)上下游的縱向及橫向的布局不斷深化,使東旭光電形成了具備綜合性競爭能力的新興產(chǎn)業(yè)集群。東旭光電一直潛心鉆研光電顯示產(chǎn)業(yè),多次打破了國際上相關(guān)技術(shù)的壟斷,填補了國內(nèi)空白。截至到目前為止,東旭光電已經(jīng)擁有了已經(jīng)建成的產(chǎn)玻璃基板的生產(chǎn)線一共約20條,基本上已經(jīng)實現(xiàn)了玻璃基板的全覆蓋。不僅如此,公司蓋板玻璃市場占有率在行業(yè)中的排名也是比較靠前。東旭光電參與投資新能源汽車行業(yè)這一行為，是公司對于發(fā)展具有前瞻性的表現(xiàn)。東旭光電還是最早一批進入石墨烯產(chǎn)業(yè)的中國企業(yè)之一,到目前已經(jīng)發(fā)展成為了石墨烯產(chǎn)業(yè)化應(yīng)用行業(yè)的領(lǐng)軍企業(yè)。東旭光電違約債券基本情況2019年6月21日，聯(lián)合信用評級有限公司根據(jù)東旭光電2018年的財務(wù)年報出具相關(guān)評級報告，通過對東旭光電長期的信用情況和公司向外界發(fā)行的公司債券進行了相關(guān)跟蹤評級，最終確定：其主體長期的信用評定等級為AA+，評定展望評級為“穩(wěn)定”；東旭光電發(fā)行的“15東旭債”債券的信用等級評定為AA+。在2019年11月18日，東旭光電未能按時兌付2016年度第一期中期票據(jù)，本息合計共20.1億元；在2019年12月2日，東旭光電再次發(fā)生債券違約，公司未能按時兌付2016年度第二期中期票據(jù)合計共15.85億元。2019年11月20日，聯(lián)合信用評級有限公司根據(jù)東旭光電發(fā)布的關(guān)于2016年度的第一期中期票據(jù)未能按時兌付發(fā)布的公開說明，決定將東旭光電主體的長期信用等級下調(diào)到C，同時將“15東旭債”的信用評級從AA+下調(diào)到CC。2020年5月19日，聯(lián)合評級決定將“15東旭債”的信用等級從CC下調(diào)至C，并保持東旭光電的主體信用等級為C。2020年5月19日，東旭光電“15東旭債”尚余債券本金3,671.60萬元，相應(yīng)的利息249.67萬元，合計金額3,921.27萬元，發(fā)生違約。綜上所述，2019年和2020年兩年以來，東旭光電就有四支債券發(fā)生實質(zhì)性違約。其中2019年有3支債券發(fā)生違約。債券違約原因分析宏觀因素影響對于造成債券違約的宏觀因素，主要從經(jīng)濟政策、經(jīng)濟情況以及經(jīng)濟環(huán)境進行總結(jié)分析。經(jīng)濟政策方面2008年，在全球性的經(jīng)濟危機的影響之下，國家采取了積極的貨幣政策和財政政策，為了支持企業(yè)的發(fā)展，國家采取了一系列財政政策和貨幣政策，主要包括：擴大政府投資和投資結(jié)構(gòu)，實行結(jié)構(gòu)性減稅，下調(diào)金融機構(gòu)的存貸款基準利率，調(diào)整全國商業(yè)銀行信貸規(guī)模等。積極的財政政策以及貨幣政策的實行，刺激了在經(jīng)濟危機下的市場的總需求，刺激生產(chǎn)力發(fā)展，整個市場上的貨幣量增加，刺激消費能力，從而使經(jīng)濟蕭條的情況得到有效的緩解。在經(jīng)濟危機的影響變小時，我國開始實行“去杠桿”，去產(chǎn)能等相關(guān)政策，從2016年下半年開始，國家開始逐步加快降低政府部門和相關(guān)企業(yè)的高杠桿率，開始進行金融體系中的去杠桿。在經(jīng)濟危機時期借助國家實行的積極的財政政策以及貨幣政策進行大力發(fā)展的企業(yè)在“去杠桿”相關(guān)政策的影響之下經(jīng)濟狀況受到極大的影響，影響公司的資金流動性，公司后續(xù)的生產(chǎn)經(jīng)營以及項目的實行受到一定程度的影響。2015年以及2016年在政策比較寬松的狀態(tài)下發(fā)行的債券，在2019年及2020年也將陸續(xù)到期，在政策監(jiān)管嚴格的條件之下，企業(yè)償還債券的壓力也隨之上升，債券違約發(fā)生的可能性也就上升了。經(jīng)濟情況方面在一系列的政策以及戰(zhàn)略安排之下，我國的經(jīng)濟發(fā)展要求追求的是高速發(fā)展，經(jīng)過一段時間的高速發(fā)展后，它的缺點也逐漸暴露出來，生態(tài)環(huán)境被破壞、精神文化缺失等，在此影響之下，我國對經(jīng)濟發(fā)展的要求從高速度轉(zhuǎn)向高質(zhì)量，我國對經(jīng)濟增長的要求從快變成了穩(wěn)，GDP的增速也趨向于更加平緩穩(wěn)定。GDP的下降代表著我國消費者消費能力的下降，也就代表著消費者需求的下降，進而導(dǎo)致企業(yè)的營業(yè)收入也下降，在其他收入及支出比較穩(wěn)定的情況下，流入企業(yè)的資金自然減少，貨幣資金的賬面金額也會下降，會使債券違約的概率上升。經(jīng)濟環(huán)境方面2019年中美貿(mào)易戰(zhàn)的開始，使我國外部的經(jīng)濟環(huán)境也受到了巨大的影響。我國的出口貿(mào)易受到很大的影響。直接導(dǎo)致企業(yè)的營業(yè)狀況，減少收入，但是成本不減，本應(yīng)該出口的一定數(shù)量的產(chǎn)品只能作為庫存在賬面上體現(xiàn)，嚴重影響了資金的流動性，從而影響企業(yè)債券違約發(fā)生的概率。我國內(nèi)部的經(jīng)濟環(huán)境在2019年末發(fā)生疫情以來受到極大的影響，疫情的發(fā)生，國家不斷的根據(jù)現(xiàn)實狀況來采取行動，國家經(jīng)濟發(fā)展停滯，封城隔離等措施使消費者的經(jīng)濟來源直線降低，直接影響其消費能力，企業(yè)發(fā)展受到極大的限制?？偨Y(jié)以上幾點，國內(nèi)外的經(jīng)濟情況影響到經(jīng)濟政策的制定以及同時期經(jīng)濟發(fā)展的要求，在以上幾個方面的共同作用之下，企業(yè)的盈利能力、融資能力等方面受到影響，最終導(dǎo)致可使用的流動資金不足以償還到期債券，從而導(dǎo)致企業(yè)發(fā)生實質(zhì)性的債券違約。內(nèi)部因素影響財務(wù)分析盈利能力從圖1中可以看出，東旭光電從2016年-2020年5年間，它的銷售凈利率和銷售毛利率都呈現(xiàn)出下降的趨勢。圖SEQ圖\*ARABIC1東旭光電銷售凈利率、銷售毛利率東旭光電的核心業(yè)務(wù)是玻璃基板設(shè)備及相關(guān)技術(shù)服務(wù)，該核心業(yè)務(wù)在2017年-2019年，其銷售毛利率基本穩(wěn)定在20%，但是在2020年，驟降至4.73%，玻璃基板設(shè)備及相關(guān)技術(shù)服務(wù)在東旭光電的總營業(yè)收入中所占的比例高達30%，東旭光電毛利率的大幅下降直接影響了東旭光電的盈利水平。在其他的業(yè)務(wù)中，擴張的石墨烯和新能源的毛利率也處在下降的趨勢中，多重作用之下，削弱了企業(yè)的盈利能力。表SEQ表\*ARABIC1東旭光電主營業(yè)務(wù)毛利率變化主營業(yè)務(wù)20162017201820192020玻璃基板設(shè)備及技術(shù)服務(wù)38.17%26.04%20.79%27.42%4.73%光電顯示材料/28.27%20.58%17.09%17.19%建筑安裝工程3.37%7.93%9.57%0.22%石墨烯/59.45%40.20%40.72%12.79%新能源汽車/20.19%22.47%21.57%8.54%數(shù)據(jù)來源：同花順東旭光電的年報顯示，2016年-2020年，其收入來源的主要行業(yè)是裝備及技術(shù)服務(wù)，其在2016年占總收入的56.32%，結(jié)合表1可知，裝備及技術(shù)服務(wù)的毛利率在2016年較為可觀，但是其毛利率在之后都是下降趨勢，作為主要的收入來源，毛利率的降低必然會影響到營業(yè)總收入。東旭光電在進入石墨烯產(chǎn)業(yè)化應(yīng)用行業(yè)之后，在收入的占比中十分低，但從其毛利率來看，石墨烯產(chǎn)業(yè)化應(yīng)用行業(yè)是一個凈利比較可觀的行業(yè)，近年來其毛利率最高達到了59.45%，但同年其在收入中的占比僅達到0.39%。毛利較高的行業(yè)實現(xiàn)的收入較低，直接影響了其凈利潤。根據(jù)企業(yè)年報中的各行業(yè)的成本的占比來看，各行業(yè)的投入成本比例與年度收入比例基本成正相關(guān)。在2016年-2020年間，成本占比較高的行業(yè)占收入的比例也較高。從其收入結(jié)構(gòu)與成本結(jié)構(gòu)來看，在2016年，其收入與成本結(jié)構(gòu)比較合理，產(chǎn)品的收入占比與成本占比較一致。從2017-2020年，其營業(yè)收入的主要產(chǎn)品中，都有收入成本占比不匹配的產(chǎn)品存在，高成本的行業(yè)并沒有給企業(yè)帶來與之相匹配的高收益，造成企業(yè)的毛利率逐年下降。從2016--2020的年報的相關(guān)財務(wù)數(shù)據(jù)中可以看出，從稅金方面來看，其變化幅度與營業(yè)成本的變化幅度成正比。管理費用上，從年報的相關(guān)數(shù)據(jù)可以得出，2016年到2020年東旭光電的管理費用呈現(xiàn)出逐年增長的態(tài)勢，變化幅度較大的兩年分別為2017年以及2020年。分析其組成發(fā)現(xiàn)，2017年相較于2016年增長額達到近1.6億元，主要的金額變化項目集中在試驗費，變化額達到近1.53億元。2020年較2019年管理費用增長額達到約1.1億元，根據(jù)其費用的相關(guān)組成來看，其費用增長的原因主要是累計折舊與攤銷的大幅增長，公司在近年來在對外進行融資的情況之下，追求多元化發(fā)展，將籌集的資金來購買股權(quán)、延長生產(chǎn)線，拓展上下游產(chǎn)業(yè)，導(dǎo)致企業(yè)的固定資產(chǎn)等增加，每年的累計折舊與攤銷費用也就有相應(yīng)的增長金額，2020年累計折舊與攤銷的增長額達到了近2.43億元，其他管理費用的下降金額遠遠少于在累計折舊與攤銷上金額的增幅，最后使年度管理費用出現(xiàn)上升的情況。財務(wù)費用上，整體也是逐年上升的趨勢。2017的增長率甚至達到了100%以上。2016年到2020年財務(wù)費用中的凈利息支出上漲約11億元，和財務(wù)費用的總體上漲金額幾乎持平。從2020年報中得出，其利息支出項目上漲幅度大，分析其相關(guān)內(nèi)容，發(fā)現(xiàn)當個會計期間內(nèi)存在逾期未償還的短期借款總額達到39.75億元，逾期利率見下圖，借款利率與逾期利率最大漲幅達到15.1%，直接造成東旭光電產(chǎn)生金額巨大的財務(wù)費用。2020年存在未償還的長期借款金額達到28.11億元，長期借款的一般利率為3.68%--8.50%，由下圖相關(guān)數(shù)據(jù)中可見，其逾期利率最大漲幅達到3.2%。在大基數(shù)的逾期借款的存在與大幅上漲的逾期利率的雙重作用之下，使東旭光電的財務(wù)費用不斷攀升，在2020的營業(yè)收入以及營業(yè)成本以及其他財務(wù)數(shù)據(jù)都呈現(xiàn)出下降趨勢的情況之下，財務(wù)費用金額的還是處在比較高的漲幅之下。直接造成了東旭光電的銷售凈利率呈現(xiàn)逐年下降的趨勢。表SEQ表\*ARABIC2東旭光電逾期借款(單位：元）借款單位期末余額借款利率逾期時間逾期利率北京銀行石家莊分行10000000006.00%2019/12/079.00%龍江銀行哈爾濱開發(fā)區(qū)支行8000000006.09%2020/07/029.14%中國工商銀行石家莊橋西支行4500000004.35%2020/01/086.53%安徽中安商業(yè)保理有限公司3000000002.90%2019/11/3018.00%中國民生銀行北京分行2000000008.30%2020/11/2610.79%安徽中安商業(yè)保理有限責任公司1000000002.90%2019/12/1118.00%中國民生銀行北京分行980000005.00%2020/11/066.50%安徽中安商業(yè)保理有限責任公司700000006.80%2020/04/2918.00%國家開發(fā)銀行474629032.664.9%2020/4/237.35%中國農(nóng)業(yè)銀行北京中關(guān)村分行4000000008.00%2019/11/2911.20%國家開發(fā)銀行2750000005.24%2020/4/237.87%國家開發(fā)銀行1000000004.9%2020/7/206.37%國家開發(fā)銀行1000000004.9%2020/1/206.37%數(shù)據(jù)來源：東旭光電財務(wù)年報東旭光電的追求多元化發(fā)展，產(chǎn)業(yè)的資金投入比較分散，剛進入新的行業(yè)時，需要比較多的資金投入，但是年度的收入不理想，成本與收入結(jié)構(gòu)占比差距較大，導(dǎo)致營業(yè)的凈利潤下降。在收入、成本以及各項費用的共同影響之下，東旭光電的銷售凈利率以及銷售毛利率都受到了或大或小的影響。綜上所述，東旭光電的盈利能力逐年下降。償債能力流動比率得出結(jié)果越高，表明企業(yè)資產(chǎn)的變現(xiàn)能力越強。從下圖中可以看出，東旭光電2016以及2017年的流動比率還是保持在比較好的水平，其流動資產(chǎn)的金額足以償還其流動負債，2018年也足以支撐，但是到了2019年以及2020年，其流動資產(chǎn)擁有的資金已經(jīng)不足以償還其負債金額，也是體現(xiàn)出了發(fā)生債券違約的風險。速動比率是用來衡量企業(yè)的流動資產(chǎn)中可以立即變現(xiàn)的資產(chǎn)，并且可以用于償還流動負債的能力。圖2中可以看到，東旭光電的速動資產(chǎn)的變化趨勢和流動比率的變化趨勢幾乎一致，五年間都是一直下降。東旭光電的年報顯示，在其流動資產(chǎn)中，占用比例最大的部分為貨幣資金，貨幣資金從2016年的264.43億下降到2020年的96.37億，貨幣資金的大幅下降直接影響了企業(yè)總體的流動資產(chǎn)。流動負債方面，主要原因是短期借款金額的上漲以及應(yīng)付賬款的上漲直接影響了企業(yè)流動負債上的上漲。流動負債的上漲和流動資產(chǎn)的下降兩者共同的作用導(dǎo)致了流動比率和速動比率的下降。而流動比率和速動比率的持續(xù)下降又說明了東旭光電的總體償債能力的下降。東旭光電所在的三級行業(yè)為電子設(shè)備、儀器和元件，2020年該三級行業(yè)的流動比率以及速凍比率分別為1.51和1.36，兩者進行比較，發(fā)現(xiàn)東旭光電的流動比率以及速凍比率低于其行業(yè)水平。圖SEQ圖\*ARABIC2東旭光電流動比率、速動比率資產(chǎn)負債率是分析公司的資產(chǎn)中有多少是通過負債這一方式來進行籌集的，主要是用來評價公司負債水平的指標。資產(chǎn)負債率越高，企業(yè)的財務(wù)風險相對來說就比較高，發(fā)生現(xiàn)金流量不足的可能性就會加大，會產(chǎn)生資金鏈斷裂的現(xiàn)象，導(dǎo)致不能及時償債，從而導(dǎo)致發(fā)生債券違約甚至是企業(yè)破產(chǎn)的情況。東旭光電的資產(chǎn)負債率自2016年到2020年都是上升的情況，到了2020年東旭光電的資產(chǎn)負債率已經(jīng)達到了55.86%。,選取了同行業(yè)的一家有代表性的公司進行分析即東方電子，根據(jù)其年報顯示，東方電子2016年的資產(chǎn)負債率為40.54%，2017年降低到了34.35%，2018年-2020年呈現(xiàn)上升的態(tài)勢，2020年其資產(chǎn)負債率為44.89%。與同行業(yè)有代表性的企業(yè)進行比較之后發(fā)現(xiàn)，東旭光電的資產(chǎn)負債率在發(fā)展較好的同行業(yè)的上市公司中還是處在較高的水平。越來越高的資產(chǎn)負債率表示東旭光電近年來的償債能力在不斷降低，償債能力的降低是后期發(fā)生多起債券違約的重要原因之一。分析其主營業(yè)務(wù)以及相關(guān)數(shù)據(jù)后發(fā)現(xiàn)，東旭光電大量的資金使用于公司的多元化發(fā)展之上，2016年3月份時，東旭光電以7345萬元的交易對價收購了上海碳源匯谷新材料科技有限公司50.5%的股權(quán)，石墨烯開始成為東旭光電的一大發(fā)展方向。新能源的高速發(fā)展以及國家的大力補貼，讓不少的企業(yè)都發(fā)現(xiàn)商機，東旭光電在2018年年底出資32億獲得上海申龍客車有限公司100%的控制權(quán)。東旭光電在追求多元化發(fā)展的狀態(tài)之下，行業(yè)分散化嚴重，逐漸走入盲目擴張的狀態(tài)，盲目的業(yè)務(wù)拓展需要一定的資金的支出，東旭光電借助杠桿進行投資，但是在新進入的行業(yè)中得到回報率不高，企業(yè)面臨的風險也會逐漸加大，影響企業(yè)的償債能力。圖SEQ圖\*ARABIC3東旭光電2016-2020資產(chǎn)負債率綜上，因為東旭光電不斷的通過杠桿進行企業(yè)的業(yè)務(wù)擴張，其負債總額逐年攀升，直接導(dǎo)致企業(yè)的財務(wù)費用不斷升高，但是東旭光電自身以及控制下的子公司盈利能力下降，凈利潤不足以支撐費用的支出。東旭光電參與投資的重資產(chǎn)行業(yè)占用的資金量大，但是其資金的收回時間長，其資金流動性減弱。東旭光電償債能力逐年下降。營運能力企業(yè)應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率在一般的情況下來說是越高越好的，其指標越高，就表示企業(yè)的賒賬比較少，應(yīng)收賬款的賬齡也比較短，相應(yīng)的資產(chǎn)的流動性強，也就意味著短期償債能力強，可以減少壞賬的損失。東旭光電的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率自2017年開始到2020年直線下降，東旭光電所在的行業(yè)保持在4.01左右，但是就東旭光電本身的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率來看，其應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率低于行業(yè)的平均水平。圖4中可以看出東旭光電的存貨周轉(zhuǎn)率一直就不太高，但是在2020年已經(jīng)降低到0.02，處于一個極低的狀態(tài)，2020年東旭光電所屬的光學元件行業(yè)的存貨周轉(zhuǎn)率的中位數(shù)為4.14，但從下圖中可以看出，東旭光電的存貨周轉(zhuǎn)率遠遠低于平均水平，說明東旭光電的營運資金占用在存貨上金額比較多。說明東旭光電近年來的營運能力比較差，加大了債券違約的概率。圖SEQ圖\*ARABIC4東旭光電營運能力指標由圖4中可以看出，東旭光電的存貨周轉(zhuǎn)率在2018年后呈現(xiàn)下降的趨勢。從表3中的相關(guān)數(shù)據(jù)中可以看出東旭光電的存貨結(jié)構(gòu)，2018年以后，東旭光電的存貨周轉(zhuǎn)率開始下降，分析以下數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，2018年的存貨金額集中在原材料、庫存商品以及建造合同形成的已完工未結(jié)算的資產(chǎn)，這幾類存貨轉(zhuǎn)化為現(xiàn)金或者是應(yīng)收賬款的能力較強，影響了其存貨周轉(zhuǎn)率，在2019以及2020年，存貨分類中，原材料的存貨所占金額大幅下降，流動性不強的存貨占用的資金比重上升，導(dǎo)致東旭光電2019以及2020年的存貨周轉(zhuǎn)率出現(xiàn)下降的情況。存貨周轉(zhuǎn)率出現(xiàn)降低的趨勢，就代表著東旭光電存貨的流動性減弱，存貨的變現(xiàn)能力也減弱，從而影響到企業(yè)的營運能力。表SEQ表\*ARABIC3東旭光電存貨結(jié)構(gòu)表2016年2017年2018年2019年2020年原材料8.9822.0610.115.434.52在產(chǎn)品0.752.441.453.242.22庫存商品2.674.516.753.967.01建造合同形成的已完工未結(jié)算資產(chǎn)3.687.612.0113.67/開發(fā)成本10.8211.883.18/3.06發(fā)出商品/0.50.333.060.19委托加工物資/0.130.0690.120.3土地整理/0.111.825.286.43合計26.9149.2335.7238.7223.74數(shù)據(jù)來源：東旭光電財務(wù)年報存貸雙高2019年東旭光電發(fā)生實質(zhì)性的債券違約時，賬面上的可利用的貨幣資金完全可以支付債券，但是卻無力償還，這個現(xiàn)象說明了東旭光電存在“存貸雙高”的問題。從資金的相關(guān)情況來看，東旭光電貨幣資金的金額雖然很高，但是從其年報中披露的相關(guān)信息來看，一大部分的貨幣資金都受到了限制。如果僅僅從相關(guān)的財務(wù)報表中獲取的數(shù)據(jù)來看其資金的總額，東旭光電的貨幣資金情況還是比較好的，但是，結(jié)合其年報分析，發(fā)現(xiàn)大量的貨幣資金都被限制使用，流動性比較強的貨幣資金的金額與賬面的金額相差甚遠。2016和2017年兩年中共約有33.61億元的貨幣資金的用途為票據(jù)保證金和質(zhì)押的定期存單；2018年約有48.90億元的被限制的貨幣資金的用途為信用證及承兌匯票保證金、定期存單以及質(zhì)押存單、保函保證金。2019年約有107.48億元，其中79.32億元定期存款，5.79億元為信用證、票據(jù)以及保函保證金，3.87億元為銀行凍結(jié)存款。2020年約有86.54億元，其中79.26億元是寄存在東旭集團財務(wù)有限公司的款項，0.2億元為信用證、票據(jù)以及保函保證金；7.08億元的存款被銀行凍結(jié)。從以上數(shù)據(jù)中可以發(fā)現(xiàn)，相比于2016和2017年受限的貨幣資金的用處，2018年多了票涵的保證金；相比于2018年，2019年又多了一項銀行凍結(jié)存款；相比于2019年，2020年又多了存放于東旭集團財務(wù)有限公司的款項。2016年到2020年，貨幣資金受到限制的金額越來越大，直接導(dǎo)致可以使用的貨幣資金大幅度下降。圖SEQ圖\*ARABIC5東旭光電貨幣資金情況從東旭光電負債的情況來看，公司的有息負債中金額比較大的科目主要集中在短期負債與應(yīng)付賬款兩個科目上，流動性負債在負債的占比中的比例越來越高，會增大公司的財務(wù)風險。2016年開始，東旭光電的貨幣資金和有息負債規(guī)模就在一直保持在高位。近兩年以來東旭光電一直存在著利息支出遠遠高于利息收入的問題。2019年9月以來東旭光電一共支付相關(guān)利息費用達到了8.98億元，但是在利息上實現(xiàn)的收入?yún)s僅有3.19億元。東旭光電自身不斷上升的有息負債規(guī)模，使東旭光電每年支付的財務(wù)費用成同比變化?！按尜J雙高”現(xiàn)象的存在，意味著企業(yè)在擁有大額的貨幣資金的情況下，其有息負債的金額又在比較高的水平上，流動資產(chǎn)難以流動，無法及時轉(zhuǎn)化為可以運用于短期償債的資金，企業(yè)還是無法償還或者是足額償還到期的債務(wù)本金以及利息。企業(yè)戰(zhàn)略分析企業(yè)盲目擴張東旭光電在在技術(shù)研究層面一直都在不斷地朝著平板顯示器發(fā)展和擴張，東旭光電借助于收購的方式來擴大企業(yè)的規(guī)模。他們先是收購了寶石電子廠，后來又投資23.64億元收購了寶安地產(chǎn)，成為這家企業(yè)的最大股東，還為企業(yè)進行了更名，命名為東旭藍天。東旭光電在收購擴張的路上，從來就沒有停止過，在收購了嘉麟杰之后，這個品牌便在短時間內(nèi)實現(xiàn)了股價快速飆升，只用了13天的時間，創(chuàng)造了幾十倍的成績。經(jīng)過5年的收購擴張發(fā)展之后，企業(yè)涉足的行業(yè)越來越廣泛，不僅在石墨烯以及光電顯示器材料行業(yè)有很高的名氣，在高端設(shè)備以及新能源和產(chǎn)業(yè)園等領(lǐng)域也有十分出色的表現(xiàn)。如果按照上面的這種方式繼續(xù)發(fā)展的話，這家企業(yè)應(yīng)該將會迎來更加卓越的發(fā)展成績，但是在投資涉及的領(lǐng)域越來越多的情況下，直接導(dǎo)致了企業(yè)的資金周轉(zhuǎn)困難，尤其在一些核心技術(shù)方面沒有做得太到位，大多數(shù)情況下都是為其他企業(yè)做“代工”。伴隨著企業(yè)不斷走向擴張之路，企業(yè)發(fā)展規(guī)模早已經(jīng)達到了2,000億以上，成為一家典型的500強企業(yè)。和其他快速擴張的企業(yè)一樣，在一次次的擴張中消耗了大量的資本，導(dǎo)致企業(yè)資金鏈出現(xiàn)嚴重問題，再加上多項業(yè)務(wù)在運轉(zhuǎn)過程中并沒有盈利，反而虧損，早在幾年前，這家企業(yè)的債務(wù)問題就遭到外界的質(zhì)疑，這也為企業(yè)走向沒落奠定了基礎(chǔ)。東旭集團有四百余家全資及控股公司，3家A股上市公司東旭光電、東旭藍天、嘉麒杰。所涉及的行業(yè)超過10個，光是東旭光電的主營業(yè)務(wù)就包含了六個行業(yè)，并且這些行業(yè)都是資金密集型和技術(shù)密集型的行業(yè)，需要長期的投入才能構(gòu)建一定競爭力為企業(yè)帶來一定的收益，但是結(jié)合2016年-2020年的年報來看，東旭光電的研發(fā)費用的占比都不高，頻繁的融資并購盲目多元布局，沒有將企業(yè)重心放在發(fā)展業(yè)務(wù)上。資產(chǎn)融資期限錯配從東旭光電的財務(wù)年報中提取出以下表格數(shù)據(jù)。發(fā)現(xiàn)東旭光電每年都有大量的借款，以及投資的流入金額遠遠少于流出金額。2016年-2020年東旭光電的投資列一直都是呈現(xiàn)的負數(shù)。根據(jù)相關(guān)的分析，東旭光電存在著“短存長貸”的現(xiàn)象。因為金融機構(gòu)中的短期借款的審核以及要求沒有那么高，所以申請的短期借款明顯多于長期借款的金額，結(jié)合以上可以知道，東旭光電投資的行業(yè)大都是重資產(chǎn)的行業(yè)，前期需要大量資金的流入，資金回籠的周期比較長。東旭光電會采取將金融機構(gòu)取得的短期借款金額投入投資中，導(dǎo)致融資期限錯配。表SEQ表\*ARABIC4東旭光電借款金額（萬元）短期借款長期借款投資流出2016年32425288,60-469155.282017年276000151250-885091.942018年427800/-333198.492019年653618.8049870.24-994344.252020年666131.9149000-28670.43東旭光電的財務(wù)出現(xiàn)一定的風險，東旭光電資金上的短期流動性出現(xiàn)難題，已經(jīng)成為不爭的事實。在這種情況之下，原本答應(yīng)對東旭光電會繼續(xù)讓其獲得貸款的金融機構(gòu)在東旭光電償還完貸款之后不再放貸，東旭光電直接失去20億的貸款金額，這也成為后續(xù)發(fā)生債券違約的重要原因。集團高管的頻繁更換公司兩年內(nèi)換了三位董事長，公司的董事及高管的頻繁更換，對企業(yè)的經(jīng)營發(fā)展也會造成一定的影響，在兩年內(nèi)三位董事長的更替，董事長在短期內(nèi)幾乎沒有可能掌握公司以往的經(jīng)營情況，對于公司的整個運作的流程等也難于掌握，對于之后的公司的運作方向以及戰(zhàn)略的制定以及審核等完全沒有時間去執(zhí)行。2015年年末到2020年4月，更換了4位財務(wù)總監(jiān)。表SEQ表\*ARABIC5東旭光電2016-2020年高管更換名單時間退出人員新增人員2016/04/28付殷芳龔昕2016/11/10王健強、劉麗、郭志勝、謝孟雄、賈沁軍萬歡歡、謝居文、郭春林、徐玲智、陳德偉2016/11/10牛建林、穆鐵虎王立鵬、韓志國2018/06/29李兆廷、周波武吉偉2018/08/29武吉偉、龔昕周永杰、郭軒、王中2019/09/09謝居文、郭春林、徐玲智、張雙才、石志強曾維海，趙宏偉、史靜敏、胡恒廣表SEQ表\*ARABIC6東旭光電財務(wù)主管更換時間及人員時間變更前財務(wù)總監(jiān)變更后財務(wù)總監(jiān)2016/01/07/陸建2016/04/28陸建周波2018/06/29\t"/schange/27731896-9f1d/_blank"周波黃錦亮2018/08/29黃錦亮馮秋菊財務(wù)總監(jiān)以及董事長的高頻更換，表明東旭光電管理層的不平穩(wěn)或者是相關(guān)人員的能力不足，同時也表明了東旭光電的內(nèi)部管理出現(xiàn)問題。內(nèi)部管理的問題的出現(xiàn)增加了企業(yè)出現(xiàn)債券違約的風險。啟示與建議東旭光電在外部環(huán)境以及內(nèi)部因素的影響之下，公司的戰(zhàn)略層面也出現(xiàn)問題，在以上的共同作用之下，使公司的盈利能力以及營運能力出現(xiàn)極大的問題，直接導(dǎo)致公司的償債能力出現(xiàn)問題。根據(jù)以上分析的東旭光電存在的問題，提出以下建議：對宏觀因素的建議密切關(guān)注經(jīng)濟政策的變化國家的內(nèi)外部經(jīng)濟情況隨時在變化，相應(yīng)的經(jīng)濟政策也會發(fā)生改變。企業(yè)應(yīng)該密切關(guān)注相關(guān)政策變化，及時解讀政策以及制定應(yīng)對政策。更好的適應(yīng)經(jīng)濟環(huán)境。監(jiān)督機構(gòu)完善監(jiān)督職能與披露保證監(jiān)督機構(gòu)的獨立性，在對企業(yè)的評級是一個公平獨立的結(jié)果，從而提升企業(yè)信用評級的可信度。對內(nèi)部因素的建議拒絕盲目擴張在融資環(huán)境比較寬松時，很多的企業(yè)都進行了大量的借款融資等活動，以此來增加企業(yè)的流動資金，在之后經(jīng)濟狀況好轉(zhuǎn)之后，國家開始采取“去杠桿”的政策，在在此情況之下，資產(chǎn)負債率高的企業(yè)就開始面臨降資產(chǎn)負債率的難題。部分企業(yè)在企業(yè)擁有的流動資金不足以償還到期欠款時，會選擇經(jīng)現(xiàn)有的未能收益或者是收益較低的項目進行出售或者尋求其他公司進行合作，來增加公司的現(xiàn)金流量。出現(xiàn)這樣的情況，表明公司前期的投資并沒有收到回報。所以，公司在發(fā)展時，要避免盲目擴張，在進行擴張行為時，要充分掌握公司可利用的流動貨幣資金，在進行投資之前，也需要考察項目的盈利情況以及回款周期。在保證企業(yè)可以進行正常的生產(chǎn)經(jīng)營活動的情況下再進行合理的擴張活動。東旭光電從目前的年報中反映出來的數(shù)據(jù)顯示，在2016年-2020年間，其投資的現(xiàn)金流出額都是大于流入的現(xiàn)金額，表示東旭光電在投資活動上沒有資金的收入，投資活動流入不足以支撐其流出，投資凈流量為負數(shù)。所以在進行擴張政策時，要充分考慮到擴張項目的資金回籠的周期，以支持投資活動的正常進行。建立資金管理機制對企業(yè)的資金進行了解，了解真正可使用的貨幣資金的總額以及被限制使用的貨幣資金的金額以及被限制原因。在使用大額的貨幣資金時，實時監(jiān)督其使用情況。對于資金鏈使用進行長期性以及全方位的監(jiān)督，以此來實現(xiàn)貨幣資金的有效使用以及最大化的利用。密切關(guān)注可使用貨幣資金與支持企業(yè)進行正常的生產(chǎn)經(jīng)營活動所需要的貨幣資金的量，發(fā)現(xiàn)可能會出現(xiàn)難以支撐的情況時，及時采取合理的融資方法，增加可利用的貨幣資金的金額。穩(wěn)定管理人員企業(yè)的戰(zhàn)略等方面的制定需要公司高管人員的共同商議制定，高管人員的頻繁更換會影響到企業(yè)的穩(wěn)定性，東旭光電在短時間內(nèi)更換4位財務(wù)主管以及若干管理層人員，更換后的高管需要一定的時間進行工作的交接以及對公司的內(nèi)部情況進行詳細的了解，從而進行有利于公司穩(wěn)定以及發(fā)展的行動。東旭光電在后續(xù)的發(fā)展過程中應(yīng)該盡可能的穩(wěn)定公司的高管人員的結(jié)構(gòu)，或制定人員的定期評價，借助對其工作結(jié)果的分析，一方面以此來促進在崗人員的工作能力，另一方面以此來進行激勵從而穩(wěn)定管理層結(jié)構(gòu)。參考文獻[1]趙玉珍，尚艷峰，趙俊梅．大股東股權(quán)質(zhì)押、風險承擔水平與債券違約風險[J]．南京審計大學學報，2