股權(quán)設(shè)計(jì)與股權(quán)激勵(lì) 課件 股權(quán)融資中的控制權(quán)博弈

公司股權(quán)治理（股權(quán)設(shè)計(jì)與股權(quán)激勵(lì)）王宏哲中國政法大學(xué)04微信公眾號：股權(quán)法律（guquanfalv）股權(quán)融資中的控制權(quán)博弈本次課程安排1治理視角的股權(quán)融資2雙層股權(quán)：企業(yè)家的勝利3對賭與控制權(quán)轉(zhuǎn)移治理視角的股權(quán)融資：資本是企業(yè)的關(guān)鍵要素之一企業(yè)的八大要素資金(money)、

市場(market)、人力資源(manpower)信息(information)、機(jī)器設(shè)備(machine)、材料(material)管理(management)、技術(shù)(method)企業(yè)最主要的要素是人力和資本人力-人合-科層制管理or雇傭制管理資本-資合-股權(quán)結(jié)構(gòu)從“資本雇傭勞動(dòng)”到“勞動(dòng)雇傭資本”知識價(jià)值的提高，導(dǎo)致了傳統(tǒng)意義上的“資本雇傭勞動(dòng)”，發(fā)展成了“知識雇傭資本，資本雇傭勞動(dòng)”的現(xiàn)狀治理視角的股權(quán)融資：股權(quán)融資與債權(quán)融資的治理區(qū)別債權(quán)融資股權(quán)融資方式銀行貸款、發(fā)行債權(quán)小額貸款、政府貸款增資擴(kuò)股、上市融資、產(chǎn)權(quán)交易融資、股權(quán)轉(zhuǎn)讓優(yōu)點(diǎn)不影響企業(yè)治理結(jié)構(gòu)和機(jī)制不影響企業(yè)決策和經(jīng)營不用償還利息引入外部資本，降低企業(yè)家風(fēng)險(xiǎn)放大企業(yè)價(jià)值（交易與企業(yè)估值）創(chuàng)始人可以套現(xiàn)企業(yè)通過溢價(jià)獲得大量現(xiàn)金（公積金）引入外部資源（管理、技術(shù)、人資等）缺點(diǎn)需要支付利息需要提供擔(dān)保改變公司股權(quán)結(jié)構(gòu)容易失去控制權(quán)改變公司董事會(huì)等決策機(jī)構(gòu)會(huì)影響公司戰(zhàn)略投資人與企業(yè)家關(guān)系復(fù)雜（異質(zhì)股東）治理視角的股權(quán)融資：認(rèn)識創(chuàng)業(yè)投資創(chuàng)業(yè)投資（VentureCapital）是指通過向不成熟的創(chuàng)業(yè)企業(yè)提供股權(quán)資本，并為其提供管理和經(jīng)營服務(wù)，期望在企業(yè)發(fā)展到相對成熟后，通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓收取高額中長期收益的投資行為。創(chuàng)業(yè)投資也被稱做"風(fēng)險(xiǎn)投資"，但這種叫法并不貼切，它不能表達(dá)出VentureCapital的真正內(nèi)涵。"Venture"表示"主動(dòng)進(jìn)行的可能需要承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的行為及其取得的結(jié)果"，尤指"冒險(xiǎn)行為"、"創(chuàng)新行為"、"創(chuàng)業(yè)企業(yè)"等。廣義風(fēng)險(xiǎn)投資泛指一切具有高風(fēng)險(xiǎn)、高潛在收益的投資；狹義風(fēng)險(xiǎn)投資指以高新技術(shù)為基礎(chǔ)，生產(chǎn)與經(jīng)營技術(shù)密集型產(chǎn)品的投資。---自百度治理視角的股權(quán)融資：認(rèn)識創(chuàng)業(yè)投資特征投資期限至少3-5年以上，投資方式一般為股權(quán)投資通常占被投資企業(yè)30%左右股權(quán)，而不要求控股權(quán)不需要任何擔(dān)?；虻盅?；風(fēng)險(xiǎn)投資人(venturecapitalist）一般積極參與被投資企業(yè)的經(jīng)營管理，提供增值服務(wù)；由于投資目的是追求超額回報(bào)，當(dāng)被投資企業(yè)增值后，風(fēng)險(xiǎn)投資人會(huì)通過上市、收購兼并或其它股權(quán)轉(zhuǎn)讓方式撤出資本，實(shí)現(xiàn)增值。分類天使投資（Angel）風(fēng)險(xiǎn)投資(VC)私募投資(PE)治理視角的股權(quán)融資：認(rèn)識創(chuàng)業(yè)投資

來自知乎治理視角的股權(quán)融資：認(rèn)識創(chuàng)業(yè)投資治理視角的股權(quán)融資：認(rèn)識創(chuàng)業(yè)投資治理視角的股權(quán)融資：企業(yè)家與投資人的關(guān)系企業(yè)家最不能控制的股東：投資人同心：共同的利益（IPO）異心：企業(yè)是資本家掙錢手段VS企業(yè)是企業(yè)家的人生目的控制權(quán)爭奪關(guān)系控制企業(yè)以取得最大利益控制權(quán)是所有利益的來源第四種代理企業(yè)家對資本家的代理資本家對企業(yè)家是不放心的資本家對企業(yè)家的激勵(lì)與約束對賭為代表雙層股權(quán)：企業(yè)家的勝利：京東雙層股權(quán)：企業(yè)家的勝利：京東雙層股權(quán)：企業(yè)家的勝利：京東公司AB股倍數(shù)持股比例表決權(quán)比例百度李彥宏1：1015.9%53.5%奇虎360團(tuán)隊(duì)1：540.4%64.9%新浪微博1：359.8%81.7%盛大游戲1：1070.8%96.0%360金融創(chuàng)始家族1：2014.4%76.4%雙層股權(quán)：企業(yè)家的勝利：京東普通股分為A類和B類兩類劉強(qiáng)東持B類，每1股有20票投票權(quán)；其他投資人持A類，每1股有1票投票權(quán)。A類上市交易，B類不上市交易可轉(zhuǎn)換差別A類在任何時(shí)候均不可以轉(zhuǎn)換為B類B類可隨時(shí)自由轉(zhuǎn)換為A類B類轉(zhuǎn)讓給非聯(lián)屬人士（聯(lián)署即直系或其控制的實(shí)體）時(shí)，則自動(dòng)轉(zhuǎn)換成為A類當(dāng)劉強(qiáng)東不再擔(dān)任京東董事兼CEO或其他特定情況時(shí)，其持所有B類將自動(dòng)立即轉(zhuǎn)換為等量的A類。A類及B類就所有呈交股東投票的事項(xiàng)一并投票。普通決議，出席的簡單多數(shù)通過，特殊決議，出席的2/3通過雙層股權(quán)：企業(yè)家的勝利：AB股結(jié)構(gòu)優(yōu)點(diǎn)維護(hù)創(chuàng)始人（團(tuán)體）的控制權(quán)創(chuàng)始人是獨(dú)特的創(chuàng)始人持續(xù)的控制權(quán)是被看作企業(yè)價(jià)值的重要組成維護(hù)和激勵(lì)創(chuàng)始人（團(tuán)體）的企業(yè)戰(zhàn)略創(chuàng)始人的戰(zhàn)略持續(xù)性對企業(yè)很關(guān)鍵企業(yè)的穩(wěn)定性追求（免除股東會(huì)對管理層的干擾）其他目的防止惡意收購（公眾公司的私人化）提高融資能力雙層股權(quán)：企業(yè)家的勝利：適用場景最初目的是防止惡意收購20世紀(jì)20年代被發(fā)明，但一直被證券市場懷疑并購浪潮下，1988年SEC準(zhǔn)許不同股權(quán)交易上市（19c-4）2000年后的高科技企業(yè)上市推動(dòng)了雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)2000年的SINA的VIE結(jié)構(gòu)開啟了中國互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)赴NASDAQ上市熱潮，在超過100家上市企業(yè)中，有超過一半企業(yè)采用了該制度AB股為什么在美國資本市場發(fā)達(dá)：嚴(yán)苛的監(jiān)管以信息披露為主的證券監(jiān)管機(jī)制專業(yè)的機(jī)構(gòu)投資者發(fā)達(dá)的訴訟訴訟制度：雙層股權(quán)：企業(yè)家的勝利：科創(chuàng)板

4.6.3持有特別表決權(quán)股份的股東應(yīng)當(dāng)為對上市公司發(fā)展或者業(yè)務(wù)增長等作出重大貢獻(xiàn)，并且在公司上市前及上市后持續(xù)擔(dān)任公司董事的人員或者該等人員實(shí)際控制的持股主體。持有特別表決權(quán)股份的股東在上市公司中擁有權(quán)益的股份合計(jì)應(yīng)當(dāng)達(dá)到公司全部已發(fā)行有表決權(quán)股份的10%以上。

4.6.4上市公司章程應(yīng)當(dāng)規(guī)定每份特別表決權(quán)股份的表決權(quán)數(shù)量。每份特別表決權(quán)股份的表決權(quán)數(shù)量應(yīng)當(dāng)相同，且不得超過每份普通股份的表決權(quán)數(shù)量的10倍。

4.6.8特別表決權(quán)股份不得在二級市場進(jìn)行交易，但可以按照本所有關(guān)規(guī)定進(jìn)行轉(zhuǎn)讓。雙層股權(quán)：企業(yè)家的勝利：科創(chuàng)板4.6.9出現(xiàn)下列情形之一的，特別表決權(quán)股份應(yīng)當(dāng)按照1:1的比例轉(zhuǎn)換為普通股份：（一）持有特別表決權(quán)股份的股東不再符合本規(guī)則第4.6.3條規(guī)定的資格和最低持股要求，或者喪失相應(yīng)履職能力、離任、死亡；（二）實(shí)際持有特別表決權(quán)股份的股東失去對相關(guān)持股主體的實(shí)際控制；（三）持有特別表決權(quán)股份的股東向他人轉(zhuǎn)讓所持有的特別表決權(quán)股份，或者將特別表決權(quán)股份的表決權(quán)委托他人行使；（四）公司的控制權(quán)發(fā)生變更。雙層股權(quán)：企業(yè)家的勝利：科創(chuàng)板3.1.6發(fā)行人具有表決權(quán)差異安排的，市值及財(cái)務(wù)指標(biāo)應(yīng)當(dāng)至少符合下列標(biāo)準(zhǔn)中的一項(xiàng)：（一）預(yù)計(jì)市值不低于200億元，且最近一年凈利潤為正；（二）預(yù)計(jì)市值不低于100億元，且最近一年凈利潤為正，最近一年?duì)I業(yè)收入不低于10億元《上海證券交易所股票上市規(guī)則》摘選（2023年2月第十六次修改）雙層股權(quán)：企業(yè)家的勝利：科創(chuàng)板微信公眾號文章：《獨(dú)角獸的艱辛回歸之路：對科創(chuàng)板“雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)”的思考》雙層股權(quán)：企業(yè)家的勝利：“一股一權(quán)”與“一股多權(quán)”一股一權(quán)一股多權(quán)公司政體股權(quán)民主股權(quán)專制哲學(xué)基礎(chǔ)股東平等、股權(quán)平等股東和股權(quán)有差別的平等（同類平等，不同類不平等）有無限制無限制的股權(quán)平等有限制的股權(quán)平等（特定主體、特定市場等）規(guī)范特點(diǎn)強(qiáng)制規(guī)定自主約定相互轉(zhuǎn)換不得轉(zhuǎn)換有條件可轉(zhuǎn)換控制主體全體股東特定股東監(jiān)督主體全體股東少數(shù)股東自我監(jiān)督適用公司絕大多數(shù)企業(yè)特定高科技雙層股權(quán)：企業(yè)家的勝利：有限責(zé)任公司場景的“同股不同權(quán)”公司法第42條：“股東會(huì)會(huì)議由股東按照出資比例行使表決權(quán);但是，公司章程另有規(guī)定的除外”原則性規(guī)定：一股一權(quán)允許約定：同股不同權(quán)股東名稱出資比例表決權(quán)比例分紅權(quán)比例張三51%40%60%李四29%40%20%王五20%20%20%注：張三出資但不參與經(jīng)驗(yàn)，李四出資擔(dān)任董事長，王五出資擔(dān)任總經(jīng)理，李四和王五享有公司的剩余控制權(quán)和經(jīng)營權(quán)，張三換取了更多的剩余索取權(quán)對賭與控制權(quán)轉(zhuǎn)移：高科技公司的控制權(quán)轉(zhuǎn)移模式

股東名單股權(quán)類型股份數(shù)股份比例黃馬克/CEO普通股5,000,000

50%劉比爾/CTO普通股3,000,000

30%周賴?yán)?COO

普通股2,000,000

20%合計(jì)10，000，000100%來自互聯(lián)網(wǎng)初創(chuàng)期公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)

來自互聯(lián)網(wǎng)A輪投資前，公司員工持股計(jì)劃執(zhí)行后的股權(quán)結(jié)構(gòu)股東名單股權(quán)類型股份數(shù)股份比例黃馬克/CEO普通股5,000,000

42.50%劉比爾/CTO普通股3,000,000

25.50%周賴?yán)?COO

普通股2,000,000

17.00%員工持股普通股1,764,70615.00%合計(jì)11,764,706100%對賭與控制權(quán)轉(zhuǎn)移：高科技公司的控制權(quán)轉(zhuǎn)移模式

來自互聯(lián)網(wǎng)A輪投資后公司（員工持股計(jì)劃執(zhí)行后）的股權(quán)結(jié)構(gòu)股東名單股權(quán)類型股份數(shù)股份比例控制者屬性黃馬克/CEO普通股5,000,000

24.79%企業(yè)家團(tuán)體

64.01%劉比爾/CTO普通股3,000,000

14.88%周賴?yán)?COO

普通股2,000,000

9.92%員工持股普通股1,764,7068.75%A輪投資人（領(lǐng)投方）優(yōu)先股

5,042,01725.00%

投資者41.67%A輪投資人（跟投方）優(yōu)先股3,361,34516.67%合計(jì)

20,168,067100%對賭與控制權(quán)轉(zhuǎn)移：高科技公司的控制權(quán)轉(zhuǎn)移模式

來自互聯(lián)網(wǎng)

B輪投資后公司（員工持股計(jì)劃執(zhí)行后）的股權(quán)結(jié)構(gòu)股東名單股權(quán)類型股份數(shù)股份比例控制者屬性黃馬克/CEO普通股3,991,597

7.07%

企業(yè)家團(tuán)體

20.84%劉比爾/CTO普通股

2,394,958

4.24%周賴?yán)?COO

普通股1,596,639

2.83%員工持股普通股3,781,5136.70%A輪投資人優(yōu)先股（次級）

14,117,647

25.00%

投資者79.16%A輪投資人優(yōu)先股（次級）9,411,765

16.67%B輪投資人優(yōu)先股21,176,471

37.5%合計(jì)56,470,588100%對賭與控制權(quán)轉(zhuǎn)移：高科技公司的控制權(quán)轉(zhuǎn)移模式

來自互聯(lián)網(wǎng)

C輪投資后公司（員工持股計(jì)劃執(zhí)行后）的股權(quán)結(jié)構(gòu)股東名單股權(quán)類型股份數(shù)股份比例控制者屬性黃馬克/CEO普通股

3,991,597

4.13%

企業(yè)家團(tuán)體15.25%劉比爾/CTO普通股2,394,958

2.48%周賴?yán)?COO

普通股1,596,639

1.65%員工持股普通股

6,753,649

6.99%A輪投資人優(yōu)先股（次次級）

14,117,647

14.62%投資者84.75%A輪投資人優(yōu)先股（次次級）9,411,765

9.74%B輪投資人優(yōu)先股（次級）21,176,471

21.92%C輪投資人優(yōu)先股（優(yōu)先股）37,151,703

38.46%合計(jì)96,594,427100%對賭與控制權(quán)轉(zhuǎn)移：高科技公司的控制權(quán)轉(zhuǎn)移模式

來自互聯(lián)網(wǎng)IPO時(shí)的股權(quán)結(jié)構(gòu)股東名單股權(quán)類型股份數(shù)股份比例控制者屬性黃馬克/CEO普通股3,991,597

3.31%%企業(yè)家團(tuán)體12.21%劉比爾/CTO普通股2,394,958

1.98%周賴?yán)?COO

普通股1,596,6391.32%員工持股普通股

6,753,649

5.59%A輪投資人普通股

14,117,647

11.69%

投資者67.79%A輪投資人普通股9,411,765

7.79%B輪投資人普通股

21,176,471

17.54%C輪投資人普通股37,151,70330.77%上市新發(fā)行股24,148,60720.00%新股東合計(jì)

120,743,034100%對賭與控制權(quán)轉(zhuǎn)移：高科技公司的控制權(quán)轉(zhuǎn)移模式對賭與控制權(quán)轉(zhuǎn)移：對賭（贏了的“蒙?！保┑谝惠嗁€如果蒙牛管理層沒有實(shí)現(xiàn)維持蒙牛高速增長，開曼公司及其子公司毛里求斯公司賬面剩余的大筆投資現(xiàn)金將由投資方完全控制，屆時(shí)外資方將取得蒙牛股份60.4%的絕對控制權(quán)；如果業(yè)績增長達(dá)到目標(biāo)，1年后蒙?？梢詫類股按1拆10的比例轉(zhuǎn)換為B股，蒙牛管理層將實(shí)現(xiàn)在開曼公司的投票權(quán)和股權(quán)比例一致，即蒙牛系真正占有開曼公司51%的股權(quán)。蒙牛業(yè)績獲得高速增長，使得第一份對賭協(xié)議最終以蒙牛管理層勝出結(jié)束。金牛、銀牛將所持有的開曼公司1634股（500+1134）、3468股（500+2968）A類股票轉(zhuǎn)換為16340股和34680股的B類股票，持有開曼公司51%股權(quán)和投票權(quán)。此時(shí)，蒙牛系持有蒙牛股份股權(quán)為67.32%，外資持有蒙牛股份為32.68%。第二輪賭第二輪注資的新對賭協(xié)議約定，從2003-2006年，蒙牛乳業(yè)的復(fù)合年增長率不低于50%。如果達(dá)不到目標(biāo)，蒙牛管理層要向外資股東支付最多不超過7830萬股蒙牛乳業(yè)股票，相當(dāng)于已發(fā)行股本的7.8%或等值現(xiàn)金；相反，如果目標(biāo)實(shí)現(xiàn)，外資股東向蒙牛管理層支付同等股份。2004年6月，蒙牛業(yè)績增長達(dá)到預(yù)期目標(biāo)。摩根等外資機(jī)構(gòu)可轉(zhuǎn)債得以兌現(xiàn)，換股時(shí)蒙牛乳業(yè)股票價(jià)格達(dá)到6港元以上；摩根等外資股東也提前終止了與管理層之間的對賭，兌現(xiàn)給予蒙牛乳業(yè)管理層6260萬股蒙牛乳業(yè)股份獎(jiǎng)勵(lì)，以當(dāng)時(shí)6港元每股價(jià)值折算約合3.75億港元。摩根等機(jī)構(gòu)投資者投資于蒙牛乳業(yè)的業(yè)績對賭，讓各方都成為贏家。對賭與控制權(quán)轉(zhuǎn)移：對賭（輸了的“俏江南”）

2008年9月30日，俏江南與鼎暉創(chuàng)投簽署增資協(xié)議，鼎暉創(chuàng)投注資約合2億元人民幣，占有俏江南10.526%的股權(quán)。而俏江南與鼎暉創(chuàng)投簽署的投資條款也有所謂的“對賭協(xié)議”：如果非鼎暉方面原因，造成俏江南無法在2012年底上市，則鼎暉有權(quán)以回購方式退出俏江南。2012年底是當(dāng)初雙方約定上市的最后期限。也有說法稱，俏江南如果無法在2012年年底上市，另一種結(jié)果是張?zhí)m將面臨失去