20250506-邁科期貨-宏觀經(jīng)濟(jì)-貴金屬5月月報(bào)

關(guān)稅影響初步顯現(xiàn)，貴金屬高位運(yùn)行5月月報(bào)2025.05.06@2019MaikeFutures22核心觀點(diǎn)：關(guān)稅對經(jīng)濟(jì)影響逐步顯現(xiàn)，金銀高位運(yùn)行4月下旬，貴金屬價(jià)格沖高回落，階段性向下調(diào)整，五一節(jié)假日期間金銀價(jià)格探底回升。PMI指數(shù)穩(wěn)定，風(fēng)險(xiǎn)情緒回升，下跌情緒緩和，貴金屬價(jià)格逐步止跌回升。4以來的調(diào)整主要因?yàn)楸茈U(xiǎn)情緒緩和，美國同其他國家進(jìn)行貿(mào)易談判以及有意與中國進(jìn)行磋商，以及俄烏談判仍在進(jìn)行，美國和烏克蘭達(dá)成礦產(chǎn)協(xié)議，以及特朗普不打算提前解雇鮑威爾，均促進(jìn)了避險(xiǎn)情緒回落。后續(xù)美國同其他國家的貿(mào)易談判，以及中美貿(mào)易緊張關(guān)系是否有所緩和，將繼續(xù)影響短如果后續(xù)能夠達(dá)成協(xié)議，那么避險(xiǎn)情緒進(jìn)一步回落將導(dǎo)致貴金屬價(jià)格進(jìn)一步調(diào)整，如果遲遲未能達(dá)成協(xié)議，則避險(xiǎn)情緒將進(jìn)一步升溫促進(jìn)貴金屬價(jià)格上漲。835，滬銀主力合約預(yù)計(jì)運(yùn)行區(qū)間7800-8600。風(fēng)險(xiǎn)事件：美國關(guān)稅風(fēng)險(xiǎn)。宏觀經(jīng)濟(jì)美國一季度GDP增速不及預(yù)期，中美制造業(yè)PMI指數(shù)均下行美國一季度GDP負(fù)增長美國一季度GDP負(fù)增長PAGE4PAGE42025年一季度，美國GDP增速為-0.3%，前值2.4%，2022年二季度以來的最低水平。其中私人庫存明顯走高，但個(gè)人消費(fèi)支出、政府消費(fèi)支出以及商品和服務(wù)凈出口明顯走低，這顯示關(guān)稅對美國投資和消費(fèi)的影響逐步顯現(xiàn)。私人部門和政府部門減少消費(fèi)支出，企業(yè)為了應(yīng)對關(guān)稅不確定性囤積庫存，整體經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)下行。數(shù)據(jù)來源：邁科期貨，wind美國4月就業(yè)狀況依然穩(wěn)定，但周度數(shù)據(jù)顯示有走弱風(fēng)險(xiǎn)美國4月就業(yè)狀況依然穩(wěn)定，但周度數(shù)據(jù)顯示有走弱風(fēng)險(xiǎn)PAGE5PAGE52025年4月，美國新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)為17.7萬人，前值修正為18.5萬人，高于1-2月份平均水平。4月份工資增速下行，其中平均時(shí)薪同比增長3.8%，環(huán)比增長0.2%，略低于前值。4月份失業(yè)率水平穩(wěn)定在4.2%，較上月持平。數(shù)據(jù)來源：邁科期貨，wind盡管4月份月度失業(yè)率保持平穩(wěn)，新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)也大致維持穩(wěn)定，但4月最后一周，初請失業(yè)金人數(shù)上升至24.1萬人，高于3月份均值22.3萬人。關(guān)注美國周度初請失業(yè)金人數(shù)上行是單周表現(xiàn)，還是持續(xù)性表現(xiàn)，這將影響后續(xù)美國失業(yè)率能否繼續(xù)穩(wěn)定。數(shù)據(jù)來源：邁科期貨，wind美國4月制造業(yè)PMI指數(shù)走弱，非制造業(yè)PMI指數(shù)大致穩(wěn)定美國4月制造業(yè)PMI指數(shù)走弱，非制造業(yè)PMI指數(shù)大致穩(wěn)定PAGE7PAGE72025年4月，美國制造業(yè)PMI指數(shù)走低，其中ISM制造業(yè)PMI指數(shù)從49.0回落至48.7，連續(xù)兩個(gè)月位于50下方。下圖可以看到，自2023年以來，美國制造業(yè)PMI指數(shù)持續(xù)低位徘徊，2024年10月份以來一度回升，2025年1月再度轉(zhuǎn)為下行。整體波動(dòng)幅度小，但波動(dòng)頻繁。非制造業(yè)PMI指數(shù)表現(xiàn)分化，整體位于低位，在消費(fèi)預(yù)期走弱情況下，非制造業(yè)PMI指數(shù)難以顯著走高。數(shù)據(jù)來源：邁科期貨，wind美債利率4月份沖高回落，整體保持高位美債利率4月份沖高回落，整體保持高位PAGE8PAGE82025年4月份，美債利率結(jié)構(gòu)為，短端利率和長端利率大致保持平穩(wěn)，中端利率則明顯走低。短端利率對應(yīng)著美聯(lián)儲(chǔ)短線不可能很快降息，長端利率對應(yīng)著美國通脹風(fēng)險(xiǎn)下的利率水平將維持高位，中端利率下行則對應(yīng)著美聯(lián)儲(chǔ)將在未來一年左右降息。4月份美債長端利率一度走高，對應(yīng)著關(guān)稅風(fēng)險(xiǎn)下，投資者拋售美債的風(fēng)險(xiǎn)，背后則是對美元貨幣的不信任投票。隨著關(guān)稅風(fēng)險(xiǎn)緩和，美債利率沖高回落，美元指數(shù)在4月底有止跌動(dòng)作，但仍然偏弱。數(shù)據(jù)來源：邁科期貨，wind市場對美聯(lián)儲(chǔ)的降息預(yù)期市場對美聯(lián)儲(chǔ)的降息預(yù)期PAGE10PAGE10市場預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)5月份不降息，4月非農(nóng)數(shù)據(jù)公布后，6月份降息概率也明顯下降。數(shù)據(jù)來源：邁科期貨，英為財(cái)情市場預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)7月份再度降息，年內(nèi)美聯(lián)儲(chǔ)降息3次。數(shù)據(jù)來源：邁科期貨，英為財(cái)情歐元區(qū)：經(jīng)濟(jì)景氣指標(biāo)有走弱風(fēng)險(xiǎn)歐元區(qū)：經(jīng)濟(jì)景氣指標(biāo)有走弱風(fēng)險(xiǎn)PAGE11PAGE11與美國情況類似，自2024年四季度以來歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)景氣指數(shù)有修復(fù)，2025年二季度有轉(zhuǎn)為下行的風(fēng)險(xiǎn)。數(shù)據(jù)來源：邁科期貨，英為財(cái)情中國：2025年4月制造業(yè)PMI指數(shù)回落中國：2025年4月制造業(yè)PMI指數(shù)回落PAGE12PAGE122025年4月，中國統(tǒng)計(jì)局公布的制造業(yè)PMI指數(shù)為49，前值50.5，有季節(jié)性回落因素，但低于去年同期，其中出口訂單和采購量指數(shù)回落最為明顯，新訂單指數(shù)和生產(chǎn)指數(shù)也明顯回落，顯示需求走弱以及生產(chǎn)活動(dòng)放緩。數(shù)據(jù)來源：邁科期貨，wind地產(chǎn)成交繼續(xù)表現(xiàn)分化，4月下旬到5月初，一二線城市較去年同期基本持平，三線城市明顯回落地產(chǎn)成交繼續(xù)表現(xiàn)分化，4月下旬到5月初，一二線城市較去年同期基本持平，三線城市明顯回落PAGE13PAGE132025年4月下旬，30大中城市成交量較去年同期基本持平，此前4月中旬成交量一度低于去年同期。其中一線城市和二線城市較去年同期基本持平，三線城市較去年同期明顯回落。數(shù)據(jù)來源：邁科期貨，wind地產(chǎn)成交繼續(xù)表現(xiàn)分化，4月下旬到5月初，二手房成交量較去年同期基本持平地產(chǎn)成交繼續(xù)表現(xiàn)分化，4月下旬到5月初，二手房成交量較去年同期基本持平PAGE14PAGE142025年4月下旬，二手房成交較去年同期基本持平。此前期待二手房成交高漲，帶動(dòng)新房成交回升的邏輯正在被逐步打破。數(shù)據(jù)來源：邁科期貨，wind中國央行降準(zhǔn)降息，增加結(jié)構(gòu)性政策工具規(guī)模，穩(wěn)定市場預(yù)期中國央行降準(zhǔn)降息，增加結(jié)構(gòu)性政策工具規(guī)模，穩(wěn)定市場預(yù)期PAGE15PAGE155月7日，國新辦召開新聞發(fā)布會(huì)，介紹“一攬子金融政策支持穩(wěn)市場穩(wěn)預(yù)期”有關(guān)情況。此前4月底政治局會(huì)議強(qiáng)調(diào)加緊實(shí)施更加積極有為的宏觀政策，此次國新辦新聞發(fā)布會(huì)是對政治局會(huì)議的延伸和進(jìn)一步落實(shí)。背景則是4月份以來美國對外關(guān)稅政策加碼，外部經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)加大，中國4月份制造業(yè)PMI指數(shù)走弱，需要一系列政策穩(wěn)增長、穩(wěn)預(yù)期。此次政策主要包括降準(zhǔn)降息，以及各項(xiàng)再貸款。政策利率和結(jié)構(gòu)性政策利率均有下調(diào)，體現(xiàn)了央行等部門通過相關(guān)政策支持穩(wěn)定市場預(yù)期、穩(wěn)定國內(nèi)需求的意圖。結(jié)構(gòu)性政策工具利率下調(diào)幅度較大，指向科技創(chuàng)新、設(shè)備和消費(fèi)品以舊換新、支農(nóng)、養(yǎng)老等領(lǐng)域。有利于穩(wěn)定短線市場情緒，但市場更為期待積極財(cái)政政策的實(shí)施進(jìn)度加快，后期關(guān)注地方債發(fā)行使用等情況。數(shù)據(jù)來源：邁科期貨，wind總結(jié)總結(jié)PAGE16PAGE16消費(fèi)者信心下滑等，目前逐步反應(yīng)到實(shí)際經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)，一季度美國GDP負(fù)增長，消費(fèi)增速下行以及凈出口大幅減少，是GDP增速下行的主要影響因素。預(yù)計(jì)此后關(guān)稅風(fēng)險(xiǎn)仍將在經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)層面顯現(xiàn)。4月中國制造業(yè)PMI指數(shù)環(huán)比回落，新出口訂單和新訂單、生產(chǎn)指數(shù)均回落，高關(guān)稅影響了海外需求，后續(xù)關(guān)續(xù)是否有相關(guān)政策進(jìn)一步跟進(jìn)。例如是否有PSL等，財(cái)政政策方面關(guān)注地方債發(fā)行使用進(jìn)度，以及地產(chǎn)方面是否有進(jìn)一步措施。45月份能夠達(dá)成首份協(xié)議，并獲得其他國家跟進(jìn)，有助于風(fēng)險(xiǎn)繼續(xù)緩和，如果遲遲未能達(dá)成協(xié)議，那么悲觀情緒將再度升溫。數(shù)據(jù)來源：邁科期貨，wind貴金屬持倉等4月份黃金實(shí)物基金SDPR持倉量增加，但增加主要在4月上旬，4月中下旬連續(xù)小幅減少4月份黃金實(shí)物基金SDPR持倉量增加，但增加主要在4月上旬，4月中下旬連續(xù)小幅減少PAGE18PAGE184月份黃金實(shí)物基金SPDR持倉量表現(xiàn)為小幅增加，其中增量主要出現(xiàn)在4月上旬，4月中旬盡管黃金價(jià)格繼續(xù)上沖，但增量逐步回落，4月下旬伴隨著價(jià)格調(diào)整，持倉量略有減少。黃金實(shí)物基金持倉黃金實(shí)物基金持倉(噸)(噸)2025-5-5(噸)(噸)2025-5-5939.39-4.87437.550.002025-5-2944.26-2.01437.552.322025-4-25946.27-6.02435.241.912025-4-18952.29-0.86433.333.262025-4-11953.1520.35430.073.172025-4-4932.800.86426.902.85

變動(dòng)(噸) iShares:黃金ETF:持有

變動(dòng)（噸）數(shù)據(jù)來源：邁科期貨，wind4月份白銀實(shí)物基金4月份白銀實(shí)物基金持倉量小幅增加PAGE19PAGE194月份白銀實(shí)物基金SLV持倉量整體表現(xiàn)為小幅增加，期間經(jīng)歷了不斷反復(fù)的過程，4月中旬伴隨著價(jià)格上漲，持倉量一度增加，4月下旬價(jià)格震蕩整理，持倉量一度減少，但隨著4月末5月初價(jià)格繼續(xù)震蕩，持倉量一度出現(xiàn)增加。白銀實(shí)物基金持倉日變動(dòng)白銀實(shí)物基金持倉日變動(dòng)日期 SLV:白銀ETF:持倉

變動(dòng)（噸） PSLV:白銀ETF:持倉

變動(dòng)（噸）(噸(噸)(噸)2025-5-513958.73-56.575807.390.012025-5-214015.3159.305807.38-0.012025-4-2513956.01-164.095807.3915.542025-4-1814120.10147.135791.8512.312025-4-1113972.9791.975779.5396.482025-4-413881.01-63.685683.053.054月份COMEX黃金庫存減少4月份COMEX黃金庫存減少PAGE20PAGE204月份COMEX黃金庫存逐步減少，關(guān)稅風(fēng)險(xiǎn)落地后，向COMEX轉(zhuǎn)移庫存的過程結(jié)束。黃金庫存變動(dòng)黃金庫存變動(dòng)存（噸）（噸）2025-5-5-存（噸）（噸）2025-5-5--1271.78-12.042025-5-215.650.001283.81-13.382025-4-2515.65-0.031297.20-46.782025-4-1815.680.001343.97-42.492025-4-1115.680.001386.47-15.422025-4-415.680.001401.8953.62

變動(dòng)(噸) COMEX庫

變動(dòng)（噸）數(shù)據(jù)來源：邁科期貨，wind4月份COMEX白銀庫存小幅增加4月份COMEX白銀庫存小幅增加PAGE21PAGE21白銀庫存變動(dòng)4月份COMEX白銀庫存仍然小幅增加。上期所白銀庫存位于低位，關(guān)注隨著COMEX庫存增加過程逐步結(jié)束后，國內(nèi)期交所庫存情況。白銀庫存變動(dòng)日期上海期貨交易所庫存（噸）變動(dòng)(噸)COMEX庫存（噸）變動(dòng)（噸）2025-5-5--15571.7851.802025-5-2959.6936.0915519.9833.292025-4-25923.60-13.6215486.69-37.182025-4-18937.22-54.9015523.8750.642025-4-11992.12-194.8215473.23230.122025-4-41186.9431.7415243.11549.19數(shù)據(jù)來源：邁科期貨，wind4月份COMEX黃金總持倉量位于低位，非商業(yè)凈多持倉逐步減少4月份COMEX黃金總持倉量位于低位，非商業(yè)凈多持倉逐步減少PAGE22PAGE224月份COMEX黃金總持倉量略有減少，從月初49.87萬手回落至45.18萬手。其中非商業(yè)多頭持倉表現(xiàn)為回落，非商業(yè)空頭持倉整體表現(xiàn)為增加，非商業(yè)凈多持倉從月初的23.84萬手減少至16.33萬手。目前問題在于，盡管總持倉量和非商業(yè)多頭持倉已經(jīng)降至偏低水平，但黃金價(jià)格并沒有出現(xiàn)超預(yù)期的調(diào)整幅度。所以后續(xù)關(guān)注持倉量變化，如果非商業(yè)多頭持倉繼續(xù)回落，價(jià)格調(diào)整過程將繼續(xù)，如果非商業(yè)多頭持倉重新增加，則貴金屬價(jià)格將延續(xù)上行。數(shù)據(jù)來源：邁科期貨，wind4月份COMEX白銀總持倉量略有減少，非商業(yè)凈多持倉先減后增4月份COMEX白銀總持倉量略有減少，非商業(yè)凈多持倉先減后增PAGE23PAGE234月份COMEX白銀總持倉量相較3月份明顯減少，4月份月內(nèi)總持倉量先減后增，總持倉量從月初的17.02萬手回落至15.27萬手，其中非商業(yè)多頭和非商業(yè)多頭均減少，這導(dǎo)致非商業(yè)凈多持倉先減后增。數(shù)據(jù)來源：邁科期貨，wind4月份金銀比價(jià)沖高回落4月份金銀比價(jià)沖高回落PAGE24PAGE244月中旬，伴隨著黃金漲幅明顯超白銀，COMEX金銀比價(jià)最高105附近，隨后月末回落至100附近，仍顯著高于美國4月關(guān)稅政策之前91-92附近的水平。此次金銀比價(jià)回升和2020年金銀比價(jià)回升不同，此次回升是因?yàn)辄S金更具有避險(xiǎn)屬性，導(dǎo)致黃金漲幅超白銀，而20年是金銀價(jià)格下跌，白銀跌幅更為明顯導(dǎo)致的金銀比價(jià)回升。數(shù)據(jù)來源：邁科期貨，wind2025年一季度全球黃金需求：總量保持穩(wěn)定，結(jié)構(gòu)性分化2025年一季度全球黃金需求：總量保持穩(wěn)定，結(jié)構(gòu)性分化PAGE25PAGE25數(shù)據(jù)來源：邁科期貨，wind2025年一季度全球黃金需求：投資需求增加，首飾需求減少，央行購金略有回落2025年一季度全球黃金需求：投資需求增加，首飾需求減少，央行購金略有回落PAGE26PAGE262025年一季度，全球黃金首飾需求為433.98噸，2024年同期為538.52噸。2025年一季度，投資需求為551.90噸，2024年同期為204.38噸。其中ETF需求226.50噸，2024年同期為-112.97噸。金幣金條需求較去年同期基本持平。2025年一季度，央行購金需求為243.67噸，2024年同期為309.89噸，央行購金在一個(gè)較高水平保持穩(wěn)定。數(shù)據(jù)來源：邁科期貨，wind投資咨詢業(yè)務(wù)資格：陜證監(jiān)許可[2015]17王靜玉從業(yè)資格號F0274249投資咨詢號 Z0002956聯(lián)系電話箱：wangjingyu@

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