綜合分析與公司價值評估教材(PPT 81頁).ppt

1、綜合分析與 公司價值評估,第8章,【學(xué)習(xí)目的與要求】,通過本章學(xué)習(xí)，你應(yīng)當(dāng)能夠： 1.了解綜合財務(wù)分析的意義； 2.掌握杜邦分析法及其應(yīng)用； 3.了解沃爾比重評分法、綜合評分法； 4熟悉公司價值評價的三種基本方法。,本章目錄,第1節(jié) 綜合財務(wù)分析 第2節(jié) 公司價值評估,第1節(jié) 綜合財務(wù)分析,一、杜邦分析法 (一)杜邦分析法的基本原理 (二)杜邦分析法的應(yīng)用 (三)實例分析 二、沃爾比重評分法 三、綜合評分法 (一)選擇業(yè)績評價指標 (二)確定各項經(jīng)濟指標的標準值及標準系數(shù) (三)確定各項經(jīng)濟指標的權(quán)數(shù) (四)各類指標得分計算 (五)綜合評價得分計算 (六)確定綜合評價結(jié)果等級,一、杜邦分析法(

2、一)杜邦分析法的基本原理,杜邦財務(wù)分析法，又稱杜邦財務(wù)分析體系，是利用各種主要財務(wù)比率指標間的內(nèi)在聯(lián)系，對公司財務(wù)狀況及經(jīng)營成果進行綜合、系統(tǒng)分析與評價的方法。,杜邦分析等式如下： 凈資產(chǎn)收益率=銷售凈利潤率總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率權(quán)益乘數(shù) 其公式推導(dǎo)過程如下： 凈資產(chǎn)收益率= = =總資產(chǎn)凈利率權(quán)益乘數(shù) (1),總資產(chǎn)凈利率又可表達為： 總資產(chǎn)凈利率= =營業(yè)凈利潤率總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率 (2) 綜合公式(1)和公式(2)，可以得出凈資產(chǎn)收益率的杜邦等式： 凈資產(chǎn)收益率= =銷售凈利潤率總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率權(quán)益乘數(shù),如圖所示8-1。,說明：由于四舍五入，個別數(shù)據(jù)有誤差,(二)杜邦分析法的應(yīng)用,利用杜邦分析圖分析需要從以

3、下幾點進行： 1凈資產(chǎn)收益率是一個綜合性最強的財務(wù)分析指標，是杜邦分析系統(tǒng)的龍頭。 2銷售凈利潤率反映公司凈利潤與營業(yè)收入的關(guān)系，它的高低取決于營業(yè)收入與成本總額的高低。 3影響資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的一個重要因素是資產(chǎn)總額。 4權(quán)益乘數(shù)主要受資產(chǎn)負債率指標的影響。,(三)實例分析,【例8-1】 下面以華星公司為例，說明杜邦分析法的運用。華星公司的基本財務(wù)數(shù)據(jù)見表8-1、表8-2所示。,表8-1 華星公司基本財務(wù)數(shù)據(jù)表 單位：萬元,表8-2 華星公司財務(wù)比率計算表,注：該表計算出的凈資產(chǎn)收益率指標與第5章表5-6及第6章6-4種的差異是由于選用的公式，時點指標及計算過程中數(shù)據(jù)四舍五入而導(dǎo)致的誤差。 該表中

4、的總資產(chǎn)凈利率由銷售凈利潤率與總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率相乘計算出來。 權(quán)益乘數(shù)按公式1/1-資產(chǎn)負債率推算。,1.對凈資產(chǎn)收益率的分析,凈資產(chǎn)收益率指標是衡量公司利用凈資產(chǎn)獲取利潤能力的指標。凈資產(chǎn)收益率充分考慮了籌資方式對公司盈利能力的影響，因此，它所反映的盈利能力是公司經(jīng)營能力、財務(wù)決策和籌資方式等多種因素綜合作用的結(jié)果。 華星公司的凈資產(chǎn)收益率從2007年的15.79%增加至2008年的29.48%，較上年同期提高了13.69%。公司的投資者在很大程度上依據(jù)該指標來判斷是否投資或是否轉(zhuǎn)讓股份，考察經(jīng)營者業(yè)績和決定股利分配政策。這些指標對公司的管理者也至關(guān)重要。,2.分解分析過程,凈資產(chǎn)收益率=資產(chǎn)凈

5、利率權(quán)益乘數(shù) 2008年的凈資產(chǎn)收益率=16.02%1.84=29.48% 2007年的凈資產(chǎn)收益率=7.52%2.10=15.79% 經(jīng)過分解表明，2008年凈資產(chǎn)收益率的提高主要是資產(chǎn)凈利率提高帶來的。 那么，我們繼續(xù)對資產(chǎn)凈利率進行分解： 資產(chǎn)凈利率=銷售凈利潤率總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率 2008年的資產(chǎn)凈利率=13.46%1.19=16.02% 2007年的資產(chǎn)凈利率=8.17%0.92=7.52%,杜邦分析法的缺陷主要表現(xiàn)在以下方面：,(1)對短期財務(wù)結(jié)果過分重視，有可能助長公司管理層的短期行為，忽略公司長期的價值創(chuàng)造。 (2)財務(wù)指標反映的是公司過去的經(jīng)營業(yè)績，衡量工業(yè)時代的公司能夠滿足要求。

6、但在目前的信息時代，顧客、供應(yīng)商、雇員、技術(shù)創(chuàng)新等因素對公司經(jīng)營業(yè)績的影響越來越大，而杜邦分析法在這些方面是無能為力的。,二、沃爾比重評分法,評分過程分三步，即： 第一步，計算相對比率。 相對比率=(實際值標準值) 第二步，計算某項比率得分。 某項比率得分=標準值評分該指標的相對比率 第三步，計算綜合得分。 公司綜合得分=各項比率得分,表8-3 華星公司各項財務(wù)比率,【例8-2】 下面用沃爾評分法，給華星公司2008年的信用狀況評分，結(jié)果如表8-3所示。,三、綜合評分法(一)選擇業(yè)績評價指標,1.財務(wù)績效基本指標及其計算 2.財務(wù)績效修正指標及其計算,1.財務(wù)績效基本指標及其計算,（1）凈資產(chǎn)

7、收益率，指公司運用投資者資本獲得收益的能力。其計算公式為: 凈資產(chǎn)收益率= （2）總資產(chǎn)報酬率，用于衡量公司運用全部資產(chǎn)盈利的能力。其計算公式是: 總資產(chǎn)報酬率= （3）總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，指公司在一定時期營業(yè)收入與平均資產(chǎn)總額的比值，是綜合評價公司全部資產(chǎn)經(jīng)營質(zhì)量和利用效率的重要指標。其計算公式為: 總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率=,（4）應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率，指公司一定時期營業(yè)收入與應(yīng)收賬款平均余額之比。 其計算公式為: 應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率= 應(yīng)收賬款平均余額=(期初應(yīng)收賬款+期末應(yīng)收賬款)2 應(yīng)收賬款余額=應(yīng)收賬款凈額+應(yīng)收賬款壞賬準備 (5)資產(chǎn)負債率，可用于衡量公司負債水平與償債能力的情況。其計算公式為: 資產(chǎn)負債率

8、=,(6)已獲利息倍數(shù)，指息稅前利潤與利息支出之間的比率，可用于衡量公司的償債能力。其計算公式為: 已獲利息倍數(shù)= (7)銷售(營業(yè))增長率，是反映公司銷售(營業(yè))收入增長情況的指標。其公式為: 銷售(營業(yè))增長率= (8)資本保值增值率，可用于衡量公司所有者權(quán)益的保持和增長幅度。公式為: 資本保值增值率=,表8-5 華星公司2007年財務(wù)績效基本指標表（%）,*利息支出由于資料限制，用財務(wù)費用替代。,根據(jù)上述公式，華星公司2008年各項財務(wù)績效基本指標如表8-5。,2.財務(wù)績效修正指標及其計算,（1）營業(yè)利潤率= （2）盈余現(xiàn)金保障倍數(shù)= （3）成本費用利潤率= 其中:成本費用總額=營業(yè)成本

9、+營業(yè)稅金+營業(yè)費用+管理費用+財務(wù)費用,(4)資本收益率= 其中: 平均資本=(年初實收資本+年初資本公積)+(年末實收資本+年末資本公積)2 (5)不良資產(chǎn)比率= (6)流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率= (7)資產(chǎn)現(xiàn)金回收率=,(8)速動比率= 其中: 速動資產(chǎn)=流動資產(chǎn)存貨 (9)現(xiàn)金流動負債比率= (10)帶息負債比率=,(11)或有負債比率= 其中:或有負債余額=已貼現(xiàn)承兌匯票+擔(dān)保余額+貼現(xiàn)與擔(dān)保外的被訴事項金額+其他或有負債 (12)營業(yè)利潤增長率= (13)總資產(chǎn)增長率= (14)技術(shù)投入比率=,表8-6 華星公司2007年財務(wù)績效修正指標表（%）,注:不良資產(chǎn)比率中的資產(chǎn)減值準備余額數(shù)據(jù)來自

10、附注資料,為1247萬元.該公司無潛虧掛賬,未處理資產(chǎn)減值損失積見利潤表數(shù)據(jù)。 由于數(shù)據(jù)資料有限，或有負債比率和技術(shù)投入比率都是假設(shè)值，取行業(yè)平均。,(二)確定各項經(jīng)濟指標的標準值及標準系數(shù),(1)財務(wù)績效基本指標標準值及標準系數(shù)。 (2)財務(wù)績效修正指標標準值及修正系數(shù)。,(1)財務(wù)績效基本指標標準值及標準系數(shù)。,例如，2007年公司財務(wù)績效基本指標標準值如表8-7所示。,表8-7 公司財務(wù)績效基本指標標準值表,（2）財務(wù)績效修正指標標準值及修正系數(shù)?；局笜擞休^強的概括性，但是不夠全面。,表8-8 公司財務(wù)績效修正指標標準值表,續(xù) 表,（三）確定各項經(jīng)濟指標的權(quán)數(shù),指標的權(quán)數(shù)根據(jù)評價目的和

11、指標的重要程度確定。表8-9是公司綜合績效評價指標體系中各類及各項指標的權(quán)數(shù)或分數(shù)。,表8-9 公司綜合績效評價指標及權(quán)重表,（四）各類指標得分計算,1.財務(wù)績效基本指標得分計算 （1）單項指標得分的計算 （2）基本指標總分的計算 2.財務(wù)績效修正指標修正系數(shù)計算 （1）單項指標修正系數(shù)的計算 （2）分類綜合修正系數(shù)的計算 3.修正后得分的計算 4.管理績效定性指標的計分方法 （1）管理績效定性指標的內(nèi)容 （2）單項評議指標得分。 （3）評議指標總分的計算,1.財務(wù)績效基本指標得分計算 （1）單項指標得分的計算,單項基本指標得分=本檔基礎(chǔ)分+本檔調(diào)整分 本檔基礎(chǔ)分=指標權(quán)數(shù)本檔標準系數(shù) 本檔調(diào)

12、整分=功效系數(shù)(上檔基礎(chǔ)分-本檔基礎(chǔ)分) 功效系數(shù)=上檔基礎(chǔ)分=指標權(quán)數(shù)上檔標準系數(shù) 本檔標準值是指上下兩檔標準值中居于較低等級的一檔。,例如：華星公司是一家國有大型普通機械制造企業(yè)，2007年總資產(chǎn)報酬率為6.81%,該總資產(chǎn)報酬率已超過平均(4.0%)水平，便可以得到平均檔基礎(chǔ)分；若它處于良好檔(7.3%)和平均檔(4.0%)之間，則需要調(diào)整。本檔標準系數(shù)0.6，上檔標準系數(shù)0.80 本檔基礎(chǔ)分=指標權(quán)數(shù)本檔標準系數(shù) =140.6=8.4(分) 本檔調(diào)整分= = =2.38(分) 總資產(chǎn)報酬率指標得分=8.4+2.38=10.78(分),（2）基本指標總分的計算,分類指標得分=類內(nèi)各項基本

13、指標得分 基本指標總分=各類基本指標得分 華星公司單項基本指標得分的計算結(jié)果如表8-10第三列所示，分類指標得分和基本指標總分如第四列所示。,表8-10 華星公司績效指標得分計算表 單位：分,2.財務(wù)績效修正指標修正系數(shù)計算,對基本指標得分的修正是按指標類別得分進行的，需要計算分類綜合修正系數(shù)。分類綜合修正系數(shù)，由單項指標修正系數(shù)加權(quán)平均求得，而單項指標修正系數(shù)由基本指標評價分數(shù)和修正指標實際值組成。,(1)單項指標修正系數(shù)的計算,單項指標修正系數(shù)=1.0+(本檔標準系數(shù)+功效系數(shù)O.2-該類基本指標分析系數(shù)) 單項指標修正系數(shù)控制修正幅度為0.71.30 下面以盈余現(xiàn)金保障倍數(shù)為例說明單項指

14、標修正系數(shù)的計算： 標準系數(shù)的確定 已知華星公司盈余現(xiàn)金保障倍數(shù)為1.25，查閱表8-8，該指標的實際值介于良好3.5和平均1.0之間，其標準系數(shù)應(yīng)為0.60。 功效系數(shù)的計算 功效系數(shù)= 盈余現(xiàn)金保障倍數(shù)指標的功效系數(shù)= 分類基本指標分析系數(shù)的計算 某類基本指標分析系數(shù)= 根據(jù)表8-10可知華星公司盈利能力類基本指標得分為34，其權(quán)數(shù)為34。則: 盈利能力類基本指標分析系數(shù)=3434=1.00 根據(jù)以上結(jié)果，可以計算出盈余現(xiàn)金保障倍數(shù)指標的修正系數(shù)為: 盈余現(xiàn)金保障倍數(shù)指標的修正系數(shù)=1.0 + (0.6 + O.10O.2-1.00)=0.62,（2）分類綜合修正系數(shù)的計算,分類綜合修正系

15、數(shù)=類內(nèi)單項指標的加權(quán)修正系數(shù) 其中，單項指標加權(quán)修正系數(shù)的計算公式是: 單項指標加權(quán)修正系數(shù)=單項指標修正系數(shù)該項指標在本類指標中的權(quán)數(shù) 例如，成本費用利潤率指標屬于盈利能力指標，其權(quán)數(shù)為8，盈利能力類指標總權(quán)數(shù)為34。 成本費用利潤率指標加權(quán)修正系數(shù)=1.989(834)=0.23 盈利能力類的修正指標有4項，已計算出成本費用利潤率指標的加權(quán)修正系數(shù)為0.23，銷售（營業(yè)）利潤率指標的單項指標修正系數(shù)為0.318，根據(jù)單項修正系數(shù)控制修正幅度為O.71.3，O.318遠遠小于0.70，可以不予考慮，同樣，盈余現(xiàn)金保障倍數(shù)指標的單項指標修正系數(shù)為0.62,小于0.70，可以不予考慮。資本收益

16、率指標的加權(quán)修正系數(shù)為0.25，則: 盈利能力類修正系數(shù)=0.23 +0.25=0.48,3.修正后得分的計算,修正后總分=(分類綜合修正系數(shù)分類基本指標得分) 華星公司各類基本指標得分和分類綜合修正系數(shù)如表8-11所示，通過該表可計算出修正后定量指標的總分。,表8-11 修正后得分的計算,4.管理績效定性指標的計分方法 （1）管理績效定性指標的內(nèi)容,管理績效定性評價指標的計分一般通過專家評議打分形式完成，聘請的專家應(yīng)不少于7名；評議專家應(yīng)當(dāng)在充分了解公司管理績效狀況的基礎(chǔ)上，對照評價參考標準，采取綜合分析判斷法，對公司管理績效指標做出分析評議，評判各項指標所處的水平檔次，并直接給出評價分數(shù)。

17、表8-12是一名評議專家給出的各項管理績效定性評價指標的等級。,表8-12 管理績效定性評價指標等級表,（2）單項評議指標得分。,單項評議指標分數(shù)=(單項評議指標權(quán)數(shù)各評議專家給定等級參數(shù))評議專家人數(shù) 假設(shè)評議專家有7人，對“戰(zhàn)略管理”的評議結(jié)果為:優(yōu)等4人，良等3人。 戰(zhàn)略管理評議指標得分 = =16.46,（3）評議指標總分的計算,評議指標總分=單項評議指標分數(shù) 前面已計算出“戰(zhàn)略管理”評議指標分數(shù)為16.46，假設(shè)其他7項評議指標的單項得分分別為14、14、11、12、6、8和7，則: 評議指標總分=16.46 +14 + 14 + 11 + 12 + 6 + 8 + 7 = 88.4

18、6,(五)綜合評價得分計算,在得出財務(wù)績效定量評價分數(shù)和管理績效定性評價分數(shù)后，應(yīng)當(dāng)按照規(guī)定的權(quán)重，耦合形成綜合績效評價分數(shù)。其計算公式為: 公司綜合績效評價分數(shù)=財務(wù)績效定量評價分數(shù)70% +管理績效定性評價分數(shù)30% 根據(jù)以上有關(guān)數(shù)據(jù)，華星公司的綜合評價得分計算如下: 綜合評價得分=71.7370%+88.4630%=76.75 在得出評價分數(shù)以后，應(yīng)當(dāng)計算年度之間的績效改進度，以反映公司年度之間經(jīng)營績效的變化狀況。其計算公式為: 績效改進度=本期績效評價分數(shù)/基期績效評價分數(shù) 績效改進度大于1，說明經(jīng)營績效上升；績效改進度小于1，說明經(jīng)營績效下滑。,(六)確定綜合評價結(jié)果等級,公司綜合績

19、效評價結(jié)果以85、70、50、40分作為類型判定的分數(shù)線。具體的公司綜合績效評價類型與評價級別如表8-13所示。,表8-13 公司綜合績效評價類型與評價級別一覽表,從表8-13中可以看出，華星公司綜合得分76.75分,其綜合績效等級屬于良(B)級。,第2節(jié) 公司價值評估,一、現(xiàn)金流量折現(xiàn)法 (一)公司股權(quán)價值與公司價值評估模型 (二)自由現(xiàn)金流量的估計 (三)折現(xiàn)率的確定 (四)現(xiàn)金流量折現(xiàn)法的具體應(yīng)用 二、經(jīng)濟利潤法 (一)經(jīng)濟利潤 (二)經(jīng)濟利潤法的分析程序 三、相對價值法 (一)相對價值法的分析程序 (二)相對價值法的主要模型及價值驅(qū)動因素 (三)相對價值法的應(yīng)用,一、現(xiàn)金流量折現(xiàn)法(一

20、)公司股權(quán)價值與公司價值評估模型,1.公司股權(quán)價值模型 2.公司價值模型,1公司股權(quán)價值模型,式中的股權(quán)現(xiàn)金流量是指公司在一定期間能夠提供給投資人的現(xiàn)金流量。權(quán)益資本成本是指投資人由于冒風(fēng)險投資所要求的必要報酬率，也可以稱之為與股權(quán)現(xiàn)金流量等風(fēng)險投資的機會成本。t指股權(quán)帶來現(xiàn)金流量的年限。,2.公司價值模型,式中公司現(xiàn)金流量是指公司在一定期間全部現(xiàn)金流入減去付現(xiàn)成本以及必要資本支出后的剩余部分，是公司可以提供給所有投資人，即股權(quán)投資人與債權(quán)投資人的現(xiàn)金流量。加權(quán)平均資本成本是指按公司資本結(jié)構(gòu)與個別資本成本加權(quán)平均得出的資本成本，代表了與公司現(xiàn)金流量匹配的等風(fēng)險投資的必要報酬率。t指帶來現(xiàn)金流量

21、的年度。,(二)自由現(xiàn)金流量的估計,1.公司自由現(xiàn)金流量的計算 2.股權(quán)自由現(xiàn)金流量的計算 3.自由現(xiàn)金流量預(yù)測分析,1.公司自由現(xiàn)金流量的計算,公司自由現(xiàn)金流量可以根據(jù)以下公式計算： 公司自由現(xiàn)金流量=經(jīng)營現(xiàn)金凈流量-資本支出 =（息前稅后利潤+折舊與攤銷等非付現(xiàn)成本-營運資本凈增加額）-資本支出 式中，經(jīng)營現(xiàn)金凈流量是指息前稅后利潤加折舊與攤銷等非付現(xiàn)成本，再減營運資本凈增加額后的余額。需要特別注意的是，公式中的經(jīng)營現(xiàn)金凈流量，只扣除息稅前利潤產(chǎn)生的所得稅，不扣除利息的所得稅影響，因為，負債籌資利息不屬于經(jīng)營活動，應(yīng)把利息支出作為債權(quán)人現(xiàn)金流量，與現(xiàn)金流量表中的經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額不

22、同。 資本支出是指用于購置各項長期資產(chǎn)的支出減無息長期負債的差額，實際上是凈投資的概念，這部分支出是維持公司可持續(xù)增長及競爭優(yōu)勢所必需的。 息前稅后利潤，是指已扣除所得稅，但未扣除利息的利潤。使用息前稅后利潤是因為在公司價值分析的現(xiàn)金流量現(xiàn)值模型中，使用的折現(xiàn)率是稅后資本成本，為了使現(xiàn)金流量與折現(xiàn)率一致，也要使用稅后現(xiàn)金流量。,2.股權(quán)自由現(xiàn)金流量的計算,股權(quán)自由現(xiàn)金流量與公司現(xiàn)金流量的區(qū)別在于需要扣除屬于債權(quán)人的現(xiàn)金流量，公式如下： 股權(quán)自由現(xiàn)金流量=公司自由現(xiàn)金流量-債權(quán)人現(xiàn)金流量 債權(quán)人現(xiàn)金流量=利息支出-利息所得稅+償還債務(wù)本金-新借債務(wù)本金 =稅后利息支出-有息債務(wù)凈增額 股權(quán)自由現(xiàn)

23、金流量=公司自由現(xiàn)金流量-稅后利息支出-有息債務(wù)凈增額,3.自由現(xiàn)金流量預(yù)測分析,自由現(xiàn)金流量預(yù)測的方法有很多，最基礎(chǔ)的方法是編制預(yù)計財務(wù)報表，包括預(yù)計利潤表、預(yù)計資產(chǎn)負債表和預(yù)計現(xiàn)金流量表。確定有明確預(yù)測期的現(xiàn)金凈流量現(xiàn)值是公司價值評估的最重要內(nèi)容。要正確預(yù)測現(xiàn)金凈流量現(xiàn)值，需要明確預(yù)測期，從預(yù)測的準確性、必要性角度考慮，通常預(yù)測期為510年。,(四)現(xiàn)金流量折現(xiàn)法的具體應(yīng)用,1.應(yīng)用現(xiàn)金流量折現(xiàn)法計算股權(quán)價值 2.應(yīng)用現(xiàn)金流量折現(xiàn)法計算公司價值,1.應(yīng)用現(xiàn)金流量折現(xiàn)法計算股權(quán)價值 (1)永續(xù)增長模型,永續(xù)增長模型假設(shè)公司未來永久保持一個固定的自由現(xiàn)金流量增長率，永續(xù)增長模型如下： 股權(quán)價值

24、= 永續(xù)增長模型的特例是永續(xù)增長率等于零，即零增長模型。,【例8-3】 某公司2007年每股息前稅后利潤10元，每股折舊與長期資產(chǎn)攤銷30元，每股資本支出35元，該年比上年營運資本每股增加2元，每股債權(quán)人現(xiàn)金流量2元。預(yù)計公司在未來將持續(xù)保持5%的自由現(xiàn)金流量增長率。該公司的股權(quán)成本為10%。若當(dāng)前股票市價為每股18元，是否值得購買該股票? 每股股權(quán)自由現(xiàn)金流量=每股息前稅后利潤+每股折舊攤銷-每股營運資本增加-每股資本支出-每股債權(quán)人現(xiàn)金流量= 10 + 30 - 2 - 35 - 2 = 1 (元/股) 每股價值=1(1+5%)(10%-5%)=21 (元/股) 顯然，該股票被市場低估，應(yīng)

25、該買入。,(2)兩階段增長模型,兩階段增長模型假設(shè)自由現(xiàn)金流量的增長分兩個階段：第一階段增長較快，稱之為預(yù)測期；第二階段增長較慢，且增長率不變，稱之為后續(xù)期。兩階段增長模型如下： 股權(quán)價值=預(yù)測期股權(quán)現(xiàn)金流量現(xiàn)值+后續(xù)期股權(quán)現(xiàn)金流量現(xiàn)值 假設(shè)預(yù)測期為n，則：,(3)三階段增長模型,三階段增長模型假設(shè)自由現(xiàn)金流量的增長分三個階段，分別為高速增長階段、增長率遞減階段和永續(xù)增長階段。三階段增長模型如下： 假設(shè)預(yù)測期為n，增長遞減期為m，則： 股權(quán)價值=高速增長期現(xiàn)金流量現(xiàn)值+增長遞減期現(xiàn)金流量現(xiàn)值+后續(xù)期現(xiàn)金流量現(xiàn)值,2.應(yīng)用現(xiàn)金流量折現(xiàn)法計算公司價值,（1）永續(xù)增長模型 公司價值= (2)兩階段模

26、型。 公司價值=預(yù)測期公司現(xiàn)金流量現(xiàn)值+后續(xù)期價值的現(xiàn)值 假設(shè)預(yù)測期為n，則：,(3)三階段模型。 公司價值=高速增長期現(xiàn)值+增長遞減期現(xiàn)金流量現(xiàn)值+后續(xù)期現(xiàn)金流量現(xiàn)值 假設(shè)預(yù)測期為n，增長遞減期為m，則：,【例8-4】 已知華星公司預(yù)測期權(quán)益資本成本為10%，債務(wù)資本成本為5.5%，預(yù)測期平均資本結(jié)構(gòu)為權(quán)益資本55%，債務(wù)資本45%，后續(xù)期權(quán)益資本成本為9.4166%，債務(wù)資本成本不變，后續(xù)期平均資本結(jié)構(gòu)為權(quán)益資本68%，債務(wù)資本32%。該公司從第11年開始進入穩(wěn)定增長期，增長率為3%，計算過程顯示在表8-14中。,表8-14 華星公司的公司價值計算表 單位：萬元,表8-14 中數(shù)據(jù)計算說明

27、如下： 折現(xiàn)率 預(yù)測期使用的折現(xiàn)率(加權(quán)平均資本成本) = 10%55% +5.5%45%=8% 后續(xù)期使用的折現(xiàn)率(加權(quán)平均資本成本) =9.4166%68% +5.5%32%=8.16% 現(xiàn)值系數(shù)=1（1+i）n 預(yù)測期現(xiàn)金流量現(xiàn)值=（公司自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)率為8%的復(fù)利現(xiàn)值系數(shù)） 后續(xù)期價值的現(xiàn)值= =398.84/（8.16%-3%）*0.6806=5260.67（萬元） 公司價值=528.74+5260.67=5789.41(萬元),二、經(jīng)濟利潤法 （一）經(jīng)濟利潤,未來每年創(chuàng)造價值的現(xiàn)值就是經(jīng)濟利潤的現(xiàn)值。經(jīng)濟利潤與公司價值的計算公式如下： 經(jīng)濟利潤=息前稅后利潤-資本費用(債務(wù)成本與

28、股權(quán)成本) =息前稅后利潤-投資資本加權(quán)平均資本成本率 =投資資本(投資資本報酬率-加權(quán)平均資本成本率) 其中，投資資本是指公司在經(jīng)營中投入的資本額，計算公式如下： 投資資本=權(quán)益資本投入額+債務(wù)資本投入額 =股東權(quán)益+全部付息債務(wù) =營運資本+長期資產(chǎn)凈值-無息長期負債 公司價值=投資資本+預(yù)計經(jīng)濟利潤的現(xiàn)值,(二)經(jīng)濟利潤法的分析程序,1.確定預(yù)測期 2.確定預(yù)測期內(nèi)經(jīng)濟利潤 3.確定折現(xiàn)率 4.確定投資資本 5.計算公司價值,1.確定預(yù)測期 經(jīng)濟利潤的折現(xiàn)期也必須有具體時限，因此，這種評估方法通常也要將整個時期分為預(yù)測期和后續(xù)期兩個階段。公式如下： 假設(shè)預(yù)測期為n，則： 此時公司價值=投

29、資資本+預(yù)測期經(jīng)濟利潤現(xiàn)值+后續(xù)期經(jīng)濟利潤現(xiàn)值 2.確定預(yù)測期內(nèi)經(jīng)濟利潤 不同主體有不同的經(jīng)濟利潤計算方法，要明確是計算股權(quán)價值，還是計算公司整體價值。 3.確定折現(xiàn)率 不同的投資資本有不同的資本收益要求，因此，折現(xiàn)率的選擇要與經(jīng)濟利潤的內(nèi)涵保持一致。 4.確定投資資本 這里的投資資本是指預(yù)測期初的投資資本。由于投資資本于預(yù)測期初發(fā)生，因而投資資本本身價值或賬面價值與其現(xiàn)值相同，通?？捎猛顿Y資本的賬面價值直接作為公司價值的組成部分。,5.計算公司價值,【例8-5】下面仍以華星公司為例說明經(jīng)濟利潤法的應(yīng)用見表8-15所示。,表8-15 華星公司使用經(jīng)濟利潤法計算的公司價值 單位：萬元,表8-15

30、中有關(guān)項目的計算： 以第6年為例， 投資資本=股東權(quán)益+短期借款+長期有息負債 =2499.2(萬元) 資本費用=2499.28%=199.94(萬元) 經(jīng)濟利潤=337.26-199.94=137.32(萬元) 后續(xù)期經(jīng)濟利潤現(xiàn)值=201.06(8.16%-3%)0.6806=2651.97(萬元) 公司價值=投資資本+預(yù)測期經(jīng)濟利潤現(xiàn)值+后續(xù)期經(jīng)濟利潤現(xiàn)值=2272+659.73+2651.97=5583.7(萬元),三、相對價值法基本公式如下：,公司價值=可比公司價格比目標公司基數(shù),（一）相對價值法的分析程序,1.選擇適宜的價格比 2.選擇可比公司 3.根據(jù)可比公司的實際數(shù)據(jù)計算價值比

31、4.預(yù)測目標公司價值比基數(shù) 5.計算目標公司的價值,(二)相對價值法的主要模型及價值驅(qū)動因素,1.市盈率模型 2.市凈率模型 3.收入乘數(shù)模型,(二)相對價值法的主要模型及價值驅(qū)動因素,相對價值法應(yīng)用的模型有兩大類：一類是以股票價格為基礎(chǔ)的模型，包括市盈率模型、市凈率模型和收入乘數(shù)模型；另一類是以公司價值為基礎(chǔ)的模型，包括公司價值息前稅后利潤比模型、公司價值公司現(xiàn)金流量比模型。實際應(yīng)用時以股票價格為基礎(chǔ)的模型比較容易獲取信息。,1.市盈率模型,市盈率是以普通股每股市價除以每股收益得出的倍數(shù)，反映投資人愿意為每股收益支付的價格，代表了市場對公司的期望。模型如下： 目標公司每股價值=可比公司平均市盈率目標公司每股收益,依據(jù)股利增長模型(該模型假設(shè)股利支付率不變，股利增長率與每股收益增長率相同)，權(quán)益資本成本的計算公式為： 權(quán)益資本成本= 將上式變形： 普通股市價= 將等式兩邊同時除以每股收益，等式左邊變?yōu)槭杏?，右邊可以推?dǎo)為： 市盈率= =,【例8-6】 某公司2007年的每股收益為0.6元，股利為0.30元，股票的系數(shù)為0.9，無風(fēng)險收益率為3%，市場平均收益率10%，收益與股息的預(yù)期增長率為5%。公司股票市場價格為8.5元。則： 股利支付率=0.300.60=50% 股權(quán)資本成本=3%+0