地區(qū)外向中小型企業(yè)匯率風險對沖研究

3珠三角地區(qū)外向型向中小型企業(yè)匯率風險對沖研究院系：華南農(nóng)業(yè)大學經(jīng)濟管理學院作者：郭 權(quán) 陳嘉偉 黃 翀 樸俊海 導師：王 升 摘要：近年來，隨著人民幣長期預期的單邊升值，珠江三角洲的外向中小型企業(yè)經(jīng)營困難，大量企業(yè)瀕臨破產(chǎn)邊緣。為此，我國政府已經(jīng)頒布多項措施扶持珠三角地區(qū)中小企業(yè)的發(fā)展，從宏觀上來說對中小企業(yè)非常有利。但作為企業(yè)，如何在短期內(nèi)降低總成本，維持中小企業(yè)生存已經(jīng)成為業(yè)界最為突出的問題。本文試圖運用對比論證的方法建立理論模型，通過運用經(jīng)濟計量學的方法，研究珠三角地區(qū)外向型中小企業(yè)進行匯率風險對沖的必要性和可行性。然后，我們引用了兩個實例從正反方向論證該模型的正確性。旨在通過對分析結(jié)果的運用，為中小企業(yè)外匯風險管理方向提出相應(yīng)的理論建議。關(guān)鍵字：外向型中小企業(yè) 外匯套期保值 外匯投資套利一、珠三角地區(qū)外向型中小企業(yè)及我國外匯衍生品市場的發(fā)展情況。珠江三角洲經(jīng)濟區(qū)的中小企業(yè)，分布于廣州、深圳、珠海、佛山、江門、東莞、中山、惠州市區(qū)、惠東縣、博羅縣、肇慶市區(qū)、高要市、四會市等地。改革開放后，珠三角地區(qū)外向型經(jīng)濟發(fā)展迅速。其中，以民營企業(yè)為主的中小企業(yè)數(shù)量呈現(xiàn)爆發(fā)式增長，逐漸成為了廣東的主要經(jīng)濟發(fā)展力量。1、珠三角地區(qū)中小企業(yè)占全省產(chǎn)業(yè)的絕對比重，是廣東經(jīng)濟發(fā)展的引擎。根據(jù)廣東省統(tǒng)計局資料，“2003年廣東全省各行業(yè)工業(yè)企業(yè)有24494家，中小企業(yè)所占比重合計為99.26%?！睆钠髽I(yè)數(shù)量看，珠三角企業(yè)數(shù)量占全省企業(yè)總數(shù)的比重分別是 79.45%。根據(jù)廣東省中小企業(yè)局、廣東省統(tǒng)計局和南方日報社聯(lián)合主辦的第三屆廣東省中小企業(yè)成長高峰論壇,將發(fā)布最新一期的“廣東省中小企業(yè)成長評價研究報告”提供的資料，廣東中小企業(yè)規(guī)模集中在1000萬5000萬元區(qū)間。憑借著廉價勞動力優(yōu)勢，生產(chǎn)以低附加值為主產(chǎn)品的勞動密集型企業(yè)出口增長迅速。以出口導向為主的中小企業(yè)規(guī)模小，技術(shù)含量低，資本流動性需求大，抗風險能力嚴重不足。由于技術(shù)含量低，缺乏核心競爭力，價格成為其銷售的最大優(yōu)勢。一旦價格優(yōu)勢不再，則面臨著庫存積壓的危險。2、珠三角制造依賴外銷，在人民幣單邊升值和全球金融危機的沖擊下經(jīng)營困難。近幾年來，在可預期的人民幣升值情況下，珠三角地區(qū)中小企業(yè)融資和成本的壓力增大。企業(yè)正逐步喪失價格優(yōu)勢，銷售額下滑，資金周轉(zhuǎn)困難。外銷不足形成的庫存積壓，增加了倉儲成本和產(chǎn)品折舊，加上外匯匯率變動產(chǎn)生的金融成本，總成本激增。收入的下降和成本的上升兩大因素雙向壓縮企業(yè)的利潤空間，大量中小企業(yè)出現(xiàn)了經(jīng)營困難現(xiàn)象。利潤下滑直接引致中小企業(yè)融資不足，需要拓寬融資的渠道，降低融資風險。珠三角制造以外銷為主，對國際市場依賴性強；而相比而言，國內(nèi)的居民消費不足，企業(yè)競爭激烈，內(nèi)銷不足。一旦國際市場低迷的情況出現(xiàn)，就會直接威脅到珠三角中小企業(yè)的生存。近年來成本上升問題，特別是2008年金融危機影響下的西方國家消費下滑，使中小企業(yè)經(jīng)營陷入困境。3、外匯匯率浮動機制下，中小企業(yè)的外匯風險凸顯。“珠三角制造”多為同質(zhì)性較強的第二類貿(mào)易品。在中美貿(mào)易中，出口商出口產(chǎn)品時往往是先簽訂合約，在貨物到達進口商并經(jīng)過驗貨以后，美進口商才支付美元。從合約達成到收取貨款有一段較長的時間間隔。然而匯率是不斷變動的，特別是在中國實行匯率浮動的管理政策以后，匯率在此間極容易發(fā)生變動，因此存在著外匯風險。麥金農(nóng)認為，第二類貿(mào)易品（特別是以外幣為結(jié)算單位的情況下）由于價格是受市場情況變動的，所以不具有控制價格的能力，金融優(yōu)勢弱，外匯風險大。 二、中小企業(yè)進行外匯風險對沖的可行性和工具選擇。1、珠三角地區(qū)中小企業(yè)進行外匯風險對沖的可行性和必要性。中小企業(yè)實力不足，形成強大的核心競爭力也并非一日之功。產(chǎn)業(yè)升級是長期的目標。短期內(nèi)，中小企業(yè)面臨的最大困難是節(jié)約成本問題。為了扶持中小企業(yè)，我國政府頒布了多項政策，這不是企業(yè)所能控制的。企業(yè)本身也應(yīng)做出節(jié)約總成本的行動，從而實現(xiàn)自力更生的目的。實際上，由于我國中國金融衍生品市場未成熟和中小企業(yè)外匯風險管理不足等原因，作為國際貿(mào)易弱勢的一方，珠三角地區(qū)中小企業(yè)的出口貿(mào)易面臨著較大的外匯風險?？傮w來說，外匯風險主要存在著會計風險和經(jīng)濟風險。其中會計風險又分為交易風險和換算風險?！敖灰罪L險是指一種以外國貨幣標識的購買或出售商品和勞務(wù)的交易，在尚未以本國貨幣支付或收款之前所面臨的外匯風險。換算風險是指持有的外國資產(chǎn)和債務(wù)以外國貨幣計值表示時所面臨的風險?！?經(jīng)濟風險是指沒有預期到的外匯匯率變動導致證券價格下降的風險，這是企業(yè)進行出口貿(mào)易的最大風險。為了降低外匯變動帶來的風險成本，企業(yè)利用外匯期貨等金融工具進行風險對沖，是能夠有效降低和規(guī)避外匯風險的。甚至，企業(yè)可以通過它進行套利活動，緩解生產(chǎn)的現(xiàn)金流不足問題。但就國內(nèi)金融衍生品市場未成熟和中小企業(yè)對衍生產(chǎn)品的認識不足等種種原因，大量中小企業(yè)仍舊采取忽視外匯風險的策略。2、 關(guān)于外匯期貨套期保值和外匯投資套利。企業(yè)進行外匯風險對沖的目的有兩個，一是規(guī)避風險。通過本幣與外幣匯率浮動情況進行套期交換保值，規(guī)避金融風險帶來的損失，降低金融成本。第二種是投機套利。通過對外匯金融衍生品工具的操作套利，從而帶來一部分收入，填補收入的下滑。實際上，外匯風險對沖的最終目的還是降低成本，特別是金融風險成本。盡管包括在外匯期貨市場在內(nèi)的衍生品市場并未成熟，但是隨著經(jīng)濟國際化的深入影響，我國建立和發(fā)展外匯期貨交易是必然的趨勢。金融工具的創(chuàng)新設(shè)計已經(jīng)成為業(yè)界共識，這一共識為珠三角中小企業(yè)利用外匯金融工具規(guī)避金融風險提供了契機。深圳證券交易所是中國南方最大證券交易中心，現(xiàn)如今逐漸進入到期貨保值領(lǐng)域，未來可能是珠三角企業(yè)外匯套期操作的重要交易場所。隨著中國金融的對外開放，作為國際金融中相對弱勢的一方，進行有效的外匯套期操作能夠明顯降低企業(yè)外匯風險，從而減少因匯率浮動而帶來的金融風險成本。在國家貨幣政策更加靈活和擁有相關(guān)操作經(jīng)驗以后，中小企業(yè)還可以利用手中的外匯資產(chǎn)進行投機套利交易，促進自身的資本積累。3、 中小企業(yè)進行外匯風險對沖的工具選擇。就企業(yè)本身來說，外匯風險對沖能夠有效降低企業(yè)總成本。在眾多風險對沖的工具中，遠期外匯市場的參與者都是專業(yè)化的證券交易商或與銀行有良好業(yè)務(wù)聯(lián)系的大廠商，缺少銀行信用額度的中小企業(yè)很難參與市場交易；而外匯期貨則較為靈活，任何投資者只要按規(guī)定繳存保證金，均可通過具有期貨交易所清算會員資格的外匯經(jīng)紀商來進行外匯期貨交易，對參與者不存在實質(zhì)上的限制條件。隨著金融衍生品市場的發(fā)展，外匯期權(quán)出現(xiàn)。作為一種買賣權(quán)利的行為，外匯期權(quán)與外匯期貨進行風險對沖的最大好處就在于：在交割日期時，期權(quán)持有方可以選擇是否使用該權(quán)利，從而擴大了持有者的盈利空間。對于買方而言，風險是確定的，最大的損失莫過于付出的期權(quán)費，而潛在的利益從理論上講可能無限大；而賣方則正好相反。因此，外匯期貨和外匯期權(quán)交易是比較適用中小企業(yè)的。因此，我們主要以外匯期貨交易和外匯期權(quán)兩個方向為研究對象，探討中小企業(yè)進行風險對沖的方法。三、理論模型由于理論分析的需要，我們建立了相應(yīng)的理論模型?；舅悸肥牵何覀冊噲D通過將復雜的企業(yè)某年度的財會簡單化成為一個簡化了的數(shù)學模型，從而為第五節(jié)的實例驗證部分做鋪墊。我們以某一中小企業(yè)（設(shè)A企業(yè)，它具有珠三角地區(qū)外向型中小企業(yè)的一般特點）為假設(shè)對象，建立兩大模型：模型一是A企業(yè)未進行外匯風險對沖，某年度（設(shè)為2008年）的財會情況；模型二建立在模型一的基礎(chǔ)上，反映了A企業(yè)進行了外匯風險對沖，同年度的財會情況。然后，我們通過科學的計算，得出兩種模型在輸入前和輸出后的財會對比情況，從而直觀體現(xiàn)出兩種模型的企業(yè)運營狀況差異。在前面的基礎(chǔ)上，我們就可以得出中小企業(yè)進行外匯風險對沖的必要性情況。模型一：A企業(yè)是珠三角地區(qū)一家注冊資金為2000萬元人民幣的出口企業(yè)，生產(chǎn)中低檔服裝，產(chǎn)品主要銷往美國。融資來源主要為銷售收入和銀行貸款，融資比較困難；收入基本來自出口收入，成本稅費則相對復雜（有生產(chǎn)成本、倉儲成本、金融成本及相關(guān)稅費等）。相比服裝大廠商，A企業(yè)擁有珠三角地區(qū)外向型中小企業(yè)的普遍特征：如規(guī)模小，融資難；產(chǎn)品結(jié)構(gòu)單一，抗風險能力弱等。由于近幾年成本壓力變大，特別是可預期的人民幣升值和美國的經(jīng)濟下行，A企業(yè)銷售量下降，資金回籠困難造成了非固定資產(chǎn)的流動性不足；人民幣匯率升值嚴重削弱A企業(yè)的服裝出口相對價格優(yōu)勢，銷量下降，A企業(yè)因此積壓了大量的庫存，倉儲成本和產(chǎn)品折舊費用增加，使得總成本上升。由于上述原因，A企業(yè)收入降低和成本上升兩大壓力從兩個方向擠壓中小企業(yè)的利潤空間，經(jīng)營日益困難。以下的圖示顯示A企業(yè)的資金流模型。為了研究需要，我們加入了金融成本和金融收益要素。變動情況收入種類變動情況原材料增加銷售收入減少工人工資增加稅費減少物流費用增加總括增加總括減少A企業(yè)與美國進口商于2008年3月12日簽訂合同。A企業(yè)承諾以每件服裝30美元的價格銷售給美國進口商，銷量為10000件。2008年11月28日為交割日期，美元為計值貨幣。在簽訂合約之時到交割時間間隔超過8月，中美匯率是不斷變化的，因此存在著外匯風險。假定簽訂合約日期的美元兌換人民幣匯率（即期匯率）為7.1069，即1美元換取7.1069元人民幣，則即期匯率下A企業(yè)收入折合人民幣約為2132070元。但實際上，交割日期匯率為6.8349，即交割日期A企業(yè)獲得收入為2050470元。結(jié)果，由于人民幣升值，A企業(yè)的金融成本上升了81600元。模型二：基于模型二的基礎(chǔ)上，我們加入了外匯套期保值和外匯投機套利的內(nèi)容。A企業(yè)為了降低總成本，再各個方向研究了成本如何壓縮的問題。金融成本的壓縮，也需要通過金融手段來解決。利用金融衍生品工具，就成為最為直接的保值工具。2008年3月12日，A企業(yè)與銀行簽訂遠期外匯期貨協(xié)議，將于11月28日以6.93的匯率交割30萬美金，則到交割日期時再將收到的30萬美元出售給銀行，收入為2079000元，成本上升了53070元?？梢?，通過外匯套期保值降低了金融成本約28500元，占金融成本的35%。結(jié)論：通過外匯風險對沖，能夠有效降低外匯風