企業(yè)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)分析與判別.DOC

企業(yè)研究論文-企業(yè)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)分析與判別摘要 各種資金來源的比例關(guān)系構(gòu)成了企業(yè)資本結(jié)構(gòu)。負債資金所占的比例增加，資金成本會降低，但同時財務(wù)風險會加大。因此，如何確定負債的比例關(guān)系對于企業(yè)來說至關(guān)重要。資金成本和財務(wù)風險是企業(yè)在籌資決策確定最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)時考慮的兩個重要因素，企業(yè)必須通過資金成本與財務(wù)風險的分析以尋求最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)，從而選擇最佳的籌資方案。 關(guān)鍵詞 資金成本財務(wù)風險資本結(jié)構(gòu)綜合資金成本 一、引言 企業(yè)籌資是指企業(yè)根據(jù)其生產(chǎn)經(jīng)營、對外投資等活動對資金的需要，通過各種不同的籌資渠道，采取適當?shù)幕I資方式，獲取所需資金的財務(wù)活動。籌資方式主要有負債籌資與權(quán)益籌資兩大類。一般而言，負債籌資的成本較低，但財務(wù)風險較高，權(quán)益籌資的財務(wù)風險較低，而成本較高。因此，企業(yè)負債的比例結(jié)構(gòu)對于企業(yè)的資金成本和財務(wù)風險起著決定性的作用。 二、資金成本與資本結(jié)構(gòu)分析 資金成本是指企業(yè)籌集和使用資金所付出的代價。企業(yè)資金取得的方式有很多，各種不同的籌資方式的資金成本是不同的。 1.個別資金成本。(1)負債資金成本。目前企業(yè)負債籌資的主要方式是銀行借款和發(fā)行公司債券，若銀行借款與發(fā)行債券（只討論面值發(fā)行）的面值為B，負債的利息率為i，籌資費率為f，企業(yè)所得稅率為T，則其資金成本為:。 (2)權(quán)益資金成本。權(quán)益資金成本要比負債資金成本高得多，這是因為：股權(quán)投資的風險明顯要高于債權(quán)投資，投資人所期望的報酬率要高；由于企業(yè)的股利是由稅后利潤分配的，不具有減稅效應(yīng)。 股票的資本成本可以通過股票的估價模型進行分析。股票估價的一般模型為:，其中Dj為第j年的股利，K為投資人要求的收益率，當V為代表股票的真實價值的當期凈價格P0(1-f)，這時的K就是企業(yè)該股票的資金成本。 若企業(yè)發(fā)放的股利是固定不變的，則其資金成本的計算模型為:若企業(yè)發(fā)放的股利是固定增長的，其增長率為g，則其資金成本的計算模型為: 。 如果考慮股票投資的風險性因素對資金成本的影響，在資本市場上進行股票資金成本分析最常用的是資本資產(chǎn)定價模型（CAPM）。當投資組合足夠多的時候，公司特別風險的大部分可以抵消，這時，我們只考慮市場風險，其大小用系數(shù)來計量，RF為無風險收益率，Km為股票市場的平均收益率，則Rp為股票考慮了風險后的收益率，也即可以認為是企業(yè)的權(quán)益資金成本，其計算的模型可表達為：Rp=RF+(Km-RF)。 負債的資金成本是能夠稅前扣除的，具有“稅收擋板”的作用，而權(quán)益資金成本只能稅后扣除，其資金成本就必須由企業(yè)全部負擔，因此，負債資金成本比權(quán)益資金成本要低。 2.資本結(jié)構(gòu)。資本結(jié)構(gòu)是企業(yè)各種資金來源的比例關(guān)系，資本結(jié)構(gòu)問題實際上就是負債資金的比例問題。由于負債資金的資金成本明顯低于權(quán)益資金成本，因此，負債具有明顯降低企業(yè)綜合資金成本的作用，適當?shù)卦黾悠髽I(yè)負債的比例結(jié)構(gòu)，能發(fā)揮財務(wù)杠桿的作用，可增加每股利潤，從而增加企業(yè)股票價值。但負債的比例超過一定限度后，再增加負債資金會加大企業(yè)的財務(wù)風險。每個企業(yè)根據(jù)自身特點都有一個最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)存在，在該資金結(jié)構(gòu)下，財務(wù)風險在可控范圍內(nèi)，企業(yè)價值最大，企業(yè)的綜合資金成本也最低。 3.綜合資金成本分析。綜合資金成本是個別資金成本以各種資金占全部資金比重為權(quán)數(shù)所計算的加權(quán)平均資金成本，它由個別資金成本和資本結(jié)構(gòu)所決定。 (1)投資收益與綜合資金成本。在不考慮所得稅的情況下，綜合資金成本就是以債務(wù)和股權(quán)分別在全部資金中的比重與各自的必要收益率計算的加權(quán)平均值。用公式表示為： 式中，K代表綜合資金成本；K和K分別代表負債利率和股票收益；D和E分別代表企業(yè)中負債資金數(shù)額和股權(quán)資金額；D/(D+E)為資產(chǎn)負債比率，E/(D+E)權(quán)益資金比率。 在企業(yè)投資風險既定的條件下，企業(yè)提高負債比例，可以降低企業(yè)的加權(quán)平均資金成本。因為在這種情況下，股東的預期收益率不受負債比例變動的影響。只要企業(yè)按確定的利息率負債，這時負債的比例D/(D+E)上升，而權(quán)益比例E/(D+E)會相應(yīng)下降，綜合資金成本K也將隨之下降。隨著企業(yè)的負債率的進一步提高，股東因為投資項目的風險增大，而要求較高的收益率時，企業(yè)的綜合資金成本會停止下降，而轉(zhuǎn)向上升；如果債權(quán)人這時所要求的投資收益率也因此而增加，綜合資金成本K上升的速度會更快，我們可以通過下圖來進行分析。 下圖中橫坐標為資產(chǎn)負債率，縱坐標為資金成本。隨著負債比例的增加，當資產(chǎn)負債率到A時，企業(yè)加權(quán)平均資金成本也相應(yīng)地達到最低，這時企業(yè)的市場價值最大。在股東可承受的企業(yè)投資風險范圍內(nèi)，增加一定數(shù)量的負債有助于降低企業(yè)的資金成本，由于企業(yè)資金成本降低所帶來的收益幾乎全部歸股東所有，從而使企業(yè)的市場價值不斷增加，因此，企業(yè)負債的供給獲得了增長的動力。另外，債權(quán)人獲得的收益固定且穩(wěn)定，所以債權(quán)人的投資風險也相對較小，從而使負債的利率低于股東的股利的狀況能為債權(quán)投資者所接受。這就為企業(yè)尋求最低資金成本，選擇最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)提供了客觀的資金市場環(huán)境和條件。 三、最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)判定分析 雖然資金成本和財務(wù)風險是確定一個企業(yè)的最重要的兩個因素，但是，影響企業(yè)確定最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)的因素還很多，歸結(jié)起來有公司的內(nèi)部因素和外部因素。內(nèi)部因素包括管理者的態(tài)度、企業(yè)銷售增長情況及穩(wěn)定性、經(jīng)營的持續(xù)性、企業(yè)的財務(wù)狀況、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、所有者對融資方式的喜好，等等。外部因素包括公司所處的產(chǎn)業(yè)或行業(yè)的因素、債權(quán)人的態(tài)度、所得稅率、金融及證券市場的現(xiàn)狀和未來發(fā)展趨勢、銀行信貸政策及利率水平的變動等。這些因素的變化都會引起資金結(jié)構(gòu)的變化。因此，最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)應(yīng)該是一個動態(tài)的，隨著各因素的變動而變化。判定最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)最好的標準是企業(yè)價值最大化，即達到“極限負債結(jié)構(gòu)”(企業(yè)可利用的最大負債所對應(yīng)的資金結(jié)構(gòu))。這也是財務(wù)籌資管理的最終目標。但是，在實踐中企業(yè)價值最大化難以分析和計量，因此，最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)應(yīng)該是一個范圍區(qū)間，我們可以通過企業(yè)以下幾個方面財務(wù)指標的表現(xiàn)進行分析和判斷，以確定企業(yè)的資金結(jié)構(gòu)是否處于最佳范圍區(qū)間內(nèi)。 1.綜合資金成本最低化。在風險可控范圍內(nèi)，企業(yè)價值的最大化，在很大程度上表現(xiàn)為綜合資金成本最低。企業(yè)綜合資金成本最低可以通過行業(yè)綜合資金成本來進行比較。一般而言，在企業(yè)籌資外部環(huán)境相同的條件下，當某一企業(yè)的綜合資金成本在一定程度上低于行業(yè)的綜合資金成本時，可以肯定，該企業(yè)的資金結(jié)構(gòu)已經(jīng)是“最優(yōu)”或接近于“最優(yōu)”了。 2.在收益狀況上表現(xiàn)為投資收益穩(wěn)定且最大化?！巴顿Y收益”是企業(yè)投入全部資金所獲得的收益。一般可用總資產(chǎn)凈利率或凈資產(chǎn)收益率來表示。總資產(chǎn)凈利率能綜合反映企業(yè)對經(jīng)濟資源的運用效益程度，也能反映經(jīng)濟資源的配置是否合理和恰當。凈資產(chǎn)收益率這一指標反映企業(yè)對經(jīng)濟資源的利用效益，也能反映運用財務(wù)杠桿所取得的收益。 凈資產(chǎn)收益率為總資產(chǎn)凈利率和權(quán)益乘數(shù)的積。權(quán)益乘數(shù)為總資產(chǎn)與所有者權(quán)益的比例，它反映的是資金結(jié)構(gòu)。權(quán)益乘數(shù)越大，說明負債資金的比例越高，財務(wù)風險越大。只有總資產(chǎn)凈利率與權(quán)益乘數(shù)達到最優(yōu)組合時，凈資產(chǎn)收益率才最大，這時的資金結(jié)構(gòu)也就為最優(yōu)的資金結(jié)構(gòu)。 3.在總量規(guī)模上及時滿足企業(yè)資金需求。企業(yè)再生產(chǎn)過程的實現(xiàn)是以資金的正常周轉(zhuǎn)為前提的。如果資金不足，將會影響到生產(chǎn)經(jīng)營活動正常有序地進行，將會使預期的息稅前利潤（EBIT）難以得到保證，更不用說股東財富最大化了。反之，如果資金過剩，將會影響資金的使用效果，造成資金的閑置和浪費。最優(yōu)的資金結(jié)構(gòu)必須保證企業(yè)正常周轉(zhuǎn)的資金需要。 4.在財務(wù)結(jié)構(gòu)上安排合理。企業(yè)