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第二章投融資決策與資金管理第一節(jié)投資決策【知識點1】投資項目的一般分類獨立項目指某一項目的接受或者放棄并不影響其他項目的考慮與選擇?！咎崾尽咳魺o資金限制，只要項目達到?jīng)Q策的標準，則均可采納。如果資金有限制，則需要進行比較?；コ忭椖恐改骋豁椖恳唤?jīng)接受，就排除了采納另一項目或其他項目的可能性依存項目指某一項目的選擇與否取決于公司對其他項目的決策。在決策依存項目時，公司需要對各關(guān)聯(lián)項目進行統(tǒng)一考慮，并進行單獨評估。【例】企業(yè)決定在外地開設(shè)子公司，這就是需要考慮到生產(chǎn)線的購置、人員的招聘、研究與開發(fā)的安排等其他諸多項目一、回收期法1.非折現(xiàn)的回收期法 投資回收期指項目帶來的現(xiàn)金流入累計至與投資額相等時所需要的時間?；厥掌谠蕉?，方案越有利。【例21】假設(shè)某公司需要對A、B兩個投資項目進行決策，相關(guān)資料如下：01234項目A1000500400300100項目B1000100300400600要求：計算兩個項目的非折現(xiàn)的回收期。正確答案（1）計算項目A的非折現(xiàn)回收期年限01234現(xiàn)金流量1000500400300100累計現(xiàn)金流量1000500100200300回收期2100/3002.33（年）（2）計算項目B的非折現(xiàn)回收期（過程略）回收期3.33（年）結(jié)論：如果A、B為獨立項目，則A優(yōu)于B；如果為互斥項目，則應(yīng)選擇A。2.折現(xiàn)的回收期法折現(xiàn)的回收期法是傳統(tǒng)回收期法的變種，即通過計算每期的現(xiàn)金流量的折現(xiàn)值來明確投資回報期。以項目A為例。年限01234現(xiàn)金流量1000500400300100折現(xiàn)系數(shù)（10%）10.90910.82640.75130.6830現(xiàn)金流量現(xiàn)值1000454.55330.56225.3968.3累計現(xiàn)金流量現(xiàn)值1000545.45214.8910.578.8折現(xiàn)回收期2214.89/225.392.95（年）3.回收期法的優(yōu)缺點優(yōu)點可以計算出資金占用在某項目中所需的時間，可在一定程度上反映出項目的流動性和風(fēng)險。在其他條件相同的情況下，回收期越短，項目的流動性越好，方案越優(yōu)。一般來說，長期性的預(yù)期現(xiàn)金流量比短期性的預(yù)期現(xiàn)金流量更有風(fēng)險缺點未考慮回收期后的現(xiàn)金流量傳統(tǒng)的回收期法還未考慮資本的成本。二、凈現(xiàn)值法凈現(xiàn)值指項目未來現(xiàn)金流入量的現(xiàn)值與現(xiàn)金流出量的現(xiàn)值之間的差額。以項目A為例。年限01234現(xiàn)金流量1000500400300100折現(xiàn)系數(shù)（10%）10.90910.82640.75130.6830現(xiàn)金流量現(xiàn)值1000454.55330.56225.3968.3累計現(xiàn)金流量現(xiàn)值1000545.45214.8910.578.8凈現(xiàn)值NPV78.8（萬元）【凈現(xiàn)值法內(nèi)含的原理】當凈現(xiàn)值為零時，說明項目的收益已能補償出資者投入的本金及出資者所要求獲得的投資收益；當凈現(xiàn)值為正數(shù)時，表明除補償投資者的投入本金和必須地投資收益之后，項目仍有剩余收益。所以，當企業(yè)實施具有正凈現(xiàn)值的項目，也就增加了股東的財富；當凈現(xiàn)值為負數(shù)時，項目收益不足以補償投資者的本金和必需的投資收益，也就減少了股東的財富。再投資假設(shè)：項目現(xiàn)金流入再投資的報酬率是資本成本?！緝衄F(xiàn)值法的優(yōu)缺點】（1）凈現(xiàn)值法使用現(xiàn)金流，而未使用利潤（因為利潤可以被人為操縱），主要因為現(xiàn)金流相對客觀。（2）凈現(xiàn)值法考慮的是投資項目整體，在這一方面優(yōu)于回收期法。（3）凈現(xiàn)值法考慮了貨幣的時間價值，盡管折現(xiàn)回收期法也可以被用于評估項目，但該方法與非折現(xiàn)回收期法一樣忽略了回收期之后的現(xiàn)金流。（4）凈現(xiàn)值法與財務(wù)管理的最高目標股東財富最大化緊密聯(lián)結(jié)。（5）凈現(xiàn)值法允許折現(xiàn)率的變化，而其他方法沒有考慮該問題。三、內(nèi)含報酬率法1.傳統(tǒng)的內(nèi)含報酬率法內(nèi)含報酬率指使未來現(xiàn)金流入量的現(xiàn)值等于未來現(xiàn)金流出量的現(xiàn)值的折現(xiàn)率。決策原則：如果IRR資本成本，接受項目能增加股東財富，可行。如果IRR資本成本，接受項目會減少股東財富，不可行?！纠恳阎惩顿Y項目的有關(guān)資料如下表所示：年份012現(xiàn)金流量20 00011 80013 240要求：計算該項目的內(nèi)含報酬率?！敬鸢浮縉PV11 800（P/F ，i，1）13 240（P/F，i，2）20 000采用試誤法（逐步測試法）：（1）適用18%進行測試：NPV491（2）使用16%進行測試NPV13經(jīng)過以上試算，可以看出該方案的內(nèi)含報酬率在16%18%之間。采用內(nèi)插法確定：解之得：IRR16.05%再投資假設(shè)：項目現(xiàn)金流入再投資的報酬率是內(nèi)含報酬率。一般認為現(xiàn)金流量以資金成本進行再投資的假設(shè)較為合理。在市場競爭較充分的情況下，企業(yè)投資能獲得超出資本成本的報酬率的現(xiàn)象是暫時的，超額報酬率會逐步趨向于零。即：項目報酬率資本成本或：超額報酬率02.修正的內(nèi)含報酬率法修正的內(nèi)含報酬率法認為項目收益被再投資時不是按照內(nèi)含報酬率來折現(xiàn)的?！痉椒?】【方法2】【例22】假設(shè)某項目需要初始投資24 500元，預(yù)計在第一年和第二年分別產(chǎn)生凈現(xiàn)金流15 000元，在第三年和第四年分別產(chǎn)生凈現(xiàn)金流3 000元，項目的資本成本為 10%。要求: （1）計算傳統(tǒng)的內(nèi)涵報酬率年限現(xiàn)金流折現(xiàn)系數(shù)（10%）現(xiàn)值（10%）折現(xiàn)系數(shù)（25%）現(xiàn)值（25%）0245001245001245001150000.909136350.800120002150000.826123900.6409600330000.75122530.5121536430000.68320490.4101230凈現(xiàn)值5827134IRR24.7%（2）計算修正的內(nèi)涵報酬率年限現(xiàn)金流折現(xiàn)系數(shù)（10%）現(xiàn)值（10%）折現(xiàn)系數(shù)（25%）現(xiàn)值（25%）0245001245001245001150000.909136350.800120002150000.826123900.6409600330000.75122530.5121536430000.68320490.4101230凈現(xiàn)值58271343.內(nèi)含報酬率法的優(yōu)缺點優(yōu)點內(nèi)含報酬率作為一種折現(xiàn)現(xiàn)金流法，考慮了貨幣的時間價值，同時也考慮了項目周期的現(xiàn)金流。內(nèi)含報酬率法作為一種相對數(shù)指標除了可以和資本成本率比較之外，還可以與通貨膨脹率以及利率等一系列經(jīng)濟指標進行比較。缺點因為內(nèi)含報酬率是評估投資決策的相對數(shù)指標，無法衡量出公司價值（即股東財富）的絕對增長。在衡量非常規(guī)項目時（即項目現(xiàn)金流在項目周期中發(fā)生正負變動時）內(nèi)含報酬率法可能產(chǎn)生多個IRR，造成項目評估的困難。在衡量互斥項目時，內(nèi)含報酬率法和凈現(xiàn)值法會給出矛盾的意見，在這種情況下， 采用凈現(xiàn)值法往往會得出正確的決策判斷。4.凈現(xiàn)值法與內(nèi)含報酬率法的比較（1）凈現(xiàn)值法與資本成本一個項目凈現(xiàn)值的大小，取決于兩個因素：一是現(xiàn)金流量；二是資本成本。當現(xiàn)金流量既定時，資本成本的高低就成為決定性的因素。（2）獨立項目的評估對于獨立項目，不論是采用凈現(xiàn)值法，還是內(nèi)含報酬率法都會得出相同的結(jié)論。（3）互斥項目的評估對于互斥項目，NPV法與IRR法可能導(dǎo)致不同的結(jié)論。此時應(yīng)該采取凈現(xiàn)值法。理由：NPV法假設(shè)現(xiàn)金流入量還可以當前的資金成本進行再投資；而IRR法則是假設(shè)現(xiàn)金流量可以當前的內(nèi)部收益率進行再投資。一般認為，現(xiàn)金流量以資本成本作為再投資的假設(shè)較為合理。（4）多個IRR問題內(nèi)含報酬率法的另一個問題就是多重根的問題：即每次現(xiàn)金流改變符號，就可能產(chǎn)生一個新的內(nèi)含報酬率法。也就是說，IRR法在非常態(tài)現(xiàn)金流的情況下，會有多個內(nèi)含報酬率法，而這多個內(nèi)含報酬率法往往均無實際的經(jīng)濟意義。四、現(xiàn)值指數(shù)法1.含義現(xiàn)值指數(shù)是未來現(xiàn)金流入現(xiàn)值與現(xiàn)金流出現(xiàn)值的比率，亦稱獲利指數(shù)法、貼現(xiàn)后收益/成本比率。2.決策規(guī)則如果PI大于1，則項目可接受；如果PI小于1，則應(yīng)該放棄。即PI 值越高越好。五、投資收益率法投資收益率法是一種平均收益率的方法，它是將一個項目整個壽命期的預(yù)期現(xiàn)金流平均為年度現(xiàn)金流，再除以期初的投資支出，亦稱會計收益率法、資產(chǎn)收益率法?！纠坑嬎沩椖緼、B的投資收益率。01234項目A1000500400300100項目B1000100300400600答案：項目A的投資收益率【（500400300100）/4】/100032.5%項目B的投資收益率【（100300400600）/4】/100035%【決策原則】比率越高越好。投資收益率法的主要缺點是未考慮貨幣的時間價值?！靖鞣N方法的應(yīng)用情況】在1980年以前，凈現(xiàn)值法并沒有得到廣泛使用，但到了 20世紀末，凈現(xiàn)值法的使用達到了高峰。而且在2009年所做的非正式調(diào)查中表明凈現(xiàn)值法仍然是企業(yè)的首選方法。內(nèi)含報酬率法在20世紀末的使用頻率略高于凈現(xiàn)值法，而其最近幾年使用的增長趨勢逐漸落后于凈現(xiàn)值法?；厥掌诜ㄔ谠缙谠L(fēng)靡一時，但截至 1980年其重要性降至最低點。其他方法主要包括現(xiàn)值指數(shù)法和投資收益法，其重要性隨著內(nèi)含報酬率法，特別是凈現(xiàn)值法的出現(xiàn)開始下降?！纠?4】使用EXCEL求解各種評價指標?！局R點3】投資決策方法的特殊應(yīng)用一、不同規(guī)模的項目（壽命周期相同，但規(guī)模不同）【例25】有A、B兩個項目，現(xiàn)在的市場利率為10%，投資期為四年。各期的現(xiàn)金流和計算出的內(nèi)含報酬率、凈現(xiàn)值如表所示。年限01234IRRNPV項目A100 0004000040000400006000026.40%40455項目B30 00022000220002000100033.44%10367擴大規(guī)模法：就是假設(shè)存在多個B項目，這些項目總的投資、預(yù)期的現(xiàn)金流基本相同。在這些假設(shè)下，我們再計算其凈現(xiàn)值與項目A比較（如表29所示：）年限01234IRRNPV項目B30 00022000220002000100033.44%10367擴大后73333733336667333333.44%34557年限IRRNPV項目A26.40%40455項目B33.44%10367項目B（擴大后）33.44%34557由上可以看出，盡管擴大后的項目B的內(nèi)含報酬率仍為33.44%，大于項目A的內(nèi)含報酬率26.4%，但其凈現(xiàn)值依然小于項目A。因此，當兩個項目為互斥項目時，應(yīng)該選擇項目A?！咎崾尽繑U大后，IRR不變，NPV變?yōu)樵瓉淼?0/3。二、不同壽命周期的項目如果項目的周期不同，則無法運用擴大規(guī)模方法進行直接的比較。【例26】某公司需增加一條生產(chǎn)線，有S和L兩個投資方案可供選擇，這兩個方案的資金成本率為8%。項目的壽命期及各年的現(xiàn)金凈現(xiàn)量如表210所示。0123456NPVIRRS方案1000400450600232.4719.59%L方案2000300400500600700500250.1411.6%如何解決這一問題，以做出正確的選擇呢？有兩種方法：重置現(xiàn)金流法和約當年金法，又稱年度化資本成本法。1.重置現(xiàn)金流法重置現(xiàn)金流法亦稱期限相同法，運用這一方法的關(guān)鍵是假設(shè)兩個方案的壽命期相同。0123456S方案10004004506001000400450600重置后1000400450400400450600根據(jù)上表，計算出S方案的NPV417.02；IRR19.59%NPVIRRS方案（重置后）417.0219.59%L方案250.1411.6%這樣我們就可以得出應(yīng)該選擇項目S方案的結(jié)論。2.約當年金法這一方法基于兩個假設(shè)：（1）資本成本率既定；（2）項目可以無限重置。在這兩個假設(shè)基礎(chǔ)上，通過凈現(xiàn)值和年金現(xiàn)值系數(shù)計算出項目凈現(xiàn)值的等額年金，等額年金較高的方案則為較優(yōu)方案。在上例中：S方案凈現(xiàn)值的等額年金232.47/（P/A，8%，3）90.21（萬元）L方案凈現(xiàn)值的等額年金250.14/（P/A，8%，6）54.11（萬元）計算結(jié)果顯示，S方案凈現(xiàn)值的等額年金為90.21萬元，L方案凈現(xiàn)值的等額年金為54.11萬元。因此，S方案優(yōu)于L方案。兩漢時期，皇帝的舅舅、外祖父安例封侯;若皇帝幼小，執(zhí)政大臣也主要從他們之中選擇。這被當時人視為“安宗廟，重社稷”的“漢家之制”。漢代出現(xiàn)外戚干政的背景是this end, Hong Haiquan Nanxun home decided to temporary shelters, but just the Nanxun, Japanese xuanfu class traitors of Nanxun from Divisional Investigation Team, sent to flood home visits. Forced Hong Haiquan to zhenze, temporary residence his fathers tea shop. In April, agreed by the Zhuang Shaozhen, Hong Haiquan defected to anti-Japanese base area of southern Jiangsu Province. In October 1940, the KMT brewing for the second wave of anti-communist, Wujiang County political team was withdrawn, replaced by youth team. Zhuang Shaozhen published before the new identity was removed from post of Captain of the Countys political team. Communists jindapeng managed to serve as captain of the youth team, County political group of the original officers transferred to the youth team, saved the revolutionary forces. In March or April 1941, jiuguojun entered the Tomb, hun