南京大學證券投資學ppt課件

投資學,方先明E-mail:,27.04.2020,南京大學方先明,2,導論第一章金融市場第二章固定收益證券第三章股權證券第四章證券投資基金第五章衍生金融工具第六章資產(chǎn)組合理論第七章資本資產(chǎn)定價模型第八章因子模型與套利定價理論第九章市場的有效性與行為金融初步第十章金融市場微觀結構第十一章投資實務,投資學,27.04.2020,南京大學方先明,3,導論,在人類發(fā)展史上，伴隨著第一張借據(jù)的出現(xiàn)，金融（finance）就產(chǎn)生了。時至今日，金融學已形成了宏觀金融學和微觀金融學兩個分支，其需要解決的核心問題是：如何在不確定（uncertainty）的環(huán)境下，對資源進行跨期的（inter-temporally）最優(yōu)配置（allocation）。,27.04.2020,南京大學方先明,4,被薩繆爾森譽為金融理論“專家中的專家”、站在眾多“巨人肩上的巨人”的莫頓(RobertCMerton)曾這樣說過：優(yōu)美的科學不一定是實用的，實用的科學也未必給人以美感，而現(xiàn)代金融理論卻兼?zhèn)淞藘?yōu)美和實用。,導論,27.04.2020,南京大學方先明,5,導論,一、投資與投資學二、投資學的發(fā)展歷程三、投資學的結構體系四、參考書目,27.04.2020,南京大學方先明,6,一、投資與投資學,金融是一個經(jīng)濟學的概念和范疇。通常，“金”是指資金，“融”是指融通，“金融”則指資金的融通，即由資金融通的工具、機構、市場和制度構成的有機系統(tǒng)，是經(jīng)濟系統(tǒng)的重要組成部分。,27.04.2020,南京大學方先明,7,一、投資與投資學,圖0-1直接融資與間接融資,27.04.2020,南京大學方先明,8,一、投資與投資學,圖0-2金融學體系,27.04.2020,南京大學方先明,9,一、投資與投資學,投資（Investment）：為了獲得可能但并不確定的未來值（Futurevalue）而作出犧牲確定的現(xiàn)值（Presentvalue）的行為。時間性：犧牲當前消費計劃的未來消費不確定性：風險性收益性：增加投資者的財富來滿足未來的消費,27.04.2020,南京大學方先明,10,投資的目的：獲得最大的現(xiàn)金流現(xiàn)金流出：確定現(xiàn)金流入：不確定,一、投資與投資學,27.04.2020,南京大學方先明,11,一、投資與投資學,投資學指導獨立個體對現(xiàn)金流進行優(yōu)化和規(guī)劃的一門科學。Investmentsorinvestmentscienceistheapplicationofscientifictoolstomakebestdecisions.研究的主要內容：風險管理、效用優(yōu)化,27.04.2020,南京大學方先明,12,討論：企業(yè)融資的三個渠道,自有資金：資本的自給自足、積累慢、規(guī)模小，無法達到資本使用的規(guī)模經(jīng)濟。債務融資：只有大企業(yè)才能借到錢，在無法借到資本的情況下只能是股權模式（合伙制、股份制）。股權融資：多個投資者將資金不可撤銷地匯集，股票是無期限的證券。問題：哪種融資方式的成本最高？為什么？,27.04.2020,南京大學方先明,13,一、投資與投資學,投資學的基本問題,27.04.2020,南京大學方先明,14,流出現(xiàn)金流的價值是給定的，那么判定投資值得的問題就是判定流入的現(xiàn)金流的價值證券定價債券和股票的定價現(xiàn)金流的貼現(xiàn)。如何對金融資產(chǎn)的風險進行規(guī)避？（金融工具選擇）簽訂訂貨合約的面包店：面粉價格是風險以小麥期貨協(xié)議來對沖風險,一、投資與投資學,為了將來回報的最大化，在當前如何分配用于投資的資本，如組合選擇問題（portfolioselection）,27.04.2020,南京大學方先明,15,投資學是一個決策科學，研究基于三個原則,一、投資與投資學,27.04.2020,南京大學方先明,16,1、風險厭惡（Riskaversion）原則兩項投資成本相同，預期回報相同，投資者將選擇風險小的投資項目。例如：投資項目A會得到確定的回報10，而項目B的投資項目獲得10的回報是不確定的，則投資者必然選擇項目A。2、無套利（Noarbitrage）原則利用同質證券之間的定價不一致進行資金轉移，從中賺取無風險利潤的行為稱為套利。假設南京市的A銀行的存貸年利率為10，B銀行為12，其結果是什么？無套利原則說明證券之間的價格可以從技術角度予以確定。3、比較原則（Comparisonprinciple）投資者通過與金融市場上的其他可用的投資機會來評價一項投資，金融市場給出了機會成本。短期國債被認為是無風險的證券，從比較原則來看它是否是無風險的？,一、投資與投資學,27.04.2020,南京大學方先明,17,討論：投資、投機和套利,投資：是有風險的，但風險可以由人們控制在一定限度內，如債券投資。投機：高風險的投資股票投機投機對金融市場的意義套利：無風險套利的三個基本特征：零投資、無風險、正收益。世上沒有免費的午餐！,27.04.2020,南京大學方先明,18,思考,根據(jù)風險厭惡原則，對于同一個公司股票給出的回報要大于債券。因此，高風險的投資需要高回報予以風險補償。如何證明？問題：高風險高收益，低風險低收益，那無風險是否就意味著無收益？,27.04.2020,南京大學方先明,19,投資學的研究歷程大致可分為三個時期：第一個時期為發(fā)展初期，代表人物有阿羅（K.Arrow）、德布魯（G.Debreu）、林特納（J.Lintner）、馬柯維茨（H.M.Markowitz）、夏普（w.Sharp）和莫迪利亞尼（F.Modigliani）等。,二、投資學的發(fā)展歷程,27.04.2020,南京大學方先明,20,盡管早在1900年，法國人L巴恰利爾(LouisBachelier)在一篇關于金融投機的論文中，已經(jīng)開始利用隨機過程工具探索那時尚無實物的金融衍生資產(chǎn)定價問題，但巴恰利爾僅是那個時代的一顆孤星，因為在隨后的半個世紀中，他的論文只是在幾個數(shù)學家和物理學家手中流傳。馬科維茨(HMarkowitz)1952年發(fā)表的那篇僅有14頁的論文既是現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論的發(fā)端，同時也標志著現(xiàn)代金融理論的誕生。稍后，莫迪利亞尼和米勒(ModiglianiandMiller，1958)第一次應用無套利原理證明了以他們名字命名的M-M定理。直到今天，這也許仍然是公司金融理論中最重要的定理。同時，德布魯(Debreu，1959)和阿羅(Arrow，1964)將一般均衡模型推廣至不確定性經(jīng)濟中，為日后金融理論的發(fā)展提供了靈活而統(tǒng)一的分析框架。這些基礎性的工作在后來的10年內得到了兩個重要的發(fā)展，其一是，在馬科維茨組合理論的基礎上，夏普(Sharpe，1964)、林特納(Lintner，1965)和莫辛(Mossin，1966)揭示，在市場出清狀態(tài)，所有投資者都將選擇無風險資產(chǎn)與市場組合證券的線性組合。另一重要發(fā)展是對阿羅-德布魯理論的推廣。赫什雷弗(Hirshleifer，1965，1966)顯示了阿羅-德布魯理論在一些基本的金融理論問題中的應用，并在一般均衡體系中證明了M-M定理，第一次將阿羅-德布魯框架與套利理論聯(lián)系起來。,二、投資學的發(fā)展歷程,27.04.2020,南京大學方先明,21,第二個時期為1969-1979年。這一時期是投資學發(fā)展的黃金時代，主要代表人物有莫頓（R.Merton）、布萊克（F.Black）、斯科爾斯(M.Scholes）、考克斯（J.Cox）、羅斯（.Ross）、魯賓斯坦（M.Rubinstein）、萊克(S.Lekoy）、盧卡斯（D.Lucas）、布雷登（D.Breeden）和哈里森（J.M.Harrison)等。,二、投資學的發(fā)展歷程,27.04.2020,南京大學方先明,22,首先，CAPM理論得到一系列的發(fā)展。在夏普-林特納-莫辛單期CAPM基礎上，布萊克(Black，1972)對借貸引入限制，推導了無風險資產(chǎn)不存在情況下的“CAPM”。薩繆爾森(1969)、魯賓斯坦(Rubinstein，1974，1976)、克勞斯和利曾伯格(KrausandLitzenberger，1978)以及布倫南(Brennan，1970)等將馬科維茨的靜態(tài)分析擴充至離散時間的多期分析，得到了跨期CAPM。莫頓(Merton，1969，1971，1973a)則提供了連續(xù)時間的CAPM版本(稱為ICAPM)。羅斯(Ross，1976a)提出與CAPM競爭的套利定價理論(APT)。值得強調的是，莫頓的這些文獻不僅是建立了連續(xù)時間內最優(yōu)資產(chǎn)組合模型和資產(chǎn)定價公式，而且首次將伊藤積分引入經(jīng)濟分析。1970年代最具革命性意義的事件無疑當數(shù)布萊克和斯科爾斯(BlackandScholes，1973)推導出簡單的期權定價公式，以及莫頓(Merton，1973b)對該定價公式的發(fā)展和深化。在這個階段的后期，哈里森和克雷普斯(HarrisonandKreps，1979)發(fā)展了證券定價鞅理論(theoryofmartingalepricing)，這個理論在目前也仍然是金融研究的前沿課題。同一時期另一引人注目的發(fā)展是非對稱信息分析方法開始使用。,二、投資學的發(fā)展歷程,27.04.2020,南京大學方先明,23,1980年至今是投資學發(fā)展的第三個時期，是成果頻出、不斷成熟完善的時期。該期間的代表人物有達菲（D.Duffie）、卡瑞撤斯（I.Karatzas）、考克斯（J.Cox）、黃（C.F.Huang）等。,二、投資學的發(fā)展歷程,27.04.2020,南京大學方先明,24,1980年代以后，資產(chǎn)定價理論和不完全信息金融市場分析繼續(xù)發(fā)展。在資產(chǎn)定價理論方面，各種概念被統(tǒng)一到阿羅-德布魯一般均衡框架下，顯得更為靈活和適用。鞅定價原理逐漸在資產(chǎn)定價模型中占據(jù)了中心位置，達菲和黃(DuffleandHuang，1985)等在此基礎上大大地推廣了布萊克-斯科爾斯模型。在非對稱信息分析方面，非合作博弈論及新產(chǎn)業(yè)組織理論的研究方法得到廣泛應用。戴蒙德(Diamond，1984)在利蘭-派爾模型基礎上，進一步揭示了金融中介因風險分散產(chǎn)生的規(guī)模經(jīng)濟利益，并提出了金融中介代理最終貸款者監(jiān)督借款企業(yè)的效率優(yōu)勢。戴蒙德和迪布維克(DiamondandDybvig，1983)建立了提供流動性調節(jié)服務的銀行模型；戴蒙德(1989)、霍姆斯特龍和梯羅爾(HolmstromandTirole，1993)又以道德危險(moralhazard)現(xiàn)象為基礎，解釋了直接金融和中介金融共存的理由。至此，金融中介最基本的經(jīng)濟功能得到了較為完整的模型刻畫。,二、投資學的發(fā)展歷程,27.04.2020,南京大學方先明,25,三、投資學的結構體系,27.04.2020,南京大學方先明,26,三、投資學的結構體系,理解金融市場的參與主體及其交易對象；掌握投資學的基本理論；投資實務。,27.04.2020,南京大學方先明,27,四、參考書目,ZviBodie，AlexKane，AnlanJ.Marcus.投資學（第6版），北京：機械工業(yè)出版社，2005。戴維G盧恩伯格.投資科學，北京：中國人民大學出版社，2005年。FrankK.ReillyandKeithC.Brown,2000,InvestmentsAnalysisandPortfolioManagement,6thed.,DrydenPress.HaimLevy,1995,IntroductiontoInvestment,South-WesternCollegePublishing.RobertC.Radcliffe,1996,Investment:Concepts,Analysis,Strategy,5thed.,Addison-WesleyEducationalPublishersInc.MarkHirschey,2001,Investments:TheoryandApplications,HarcourtCollegePublishers.,27.04.2020,南京大學方先明,28,多多交流，多加指正!,方先明管理學博士（理論經(jīng)濟學博士后流動站）通信地址:南京市漢口路22號南京大學商學院，210093E-mail：Tel:02583592406（o）,27.04.2020,南京大學方先明,29,第一章金融市場,第一節(jié)金融市場概述第二節(jié)股票及其衍生產(chǎn)品第三節(jié)期貨合約定價第四節(jié)債券市場第五節(jié)利率期貨第六節(jié)外匯,27.04.2020,南京大學方先明,30,第一節(jié)金融市場概述,一、金融市場金融市場是指資金供求雙方運用各種金融工具，通過各種途徑實現(xiàn)貨幣借貸和資金融通的交易活動的總稱。其含義有廣義和狹義之分。廣義是指金融機構與客戶之間、各金融機構之間、客戶與客戶之間所有以資金商品為交易對象的金融交易，包括存款、貸款、信托、租賃、保險、票據(jù)抵押與貼現(xiàn)、股票債券買賣等全部金融活動。狹義則一般限定在以票據(jù)和有價證券為交易對象的融資活動范圍之內。,27.04.2020,南京大學方先明,31,第一節(jié)金融市場概述,27.04.2020,南京大學方先明,32,第一節(jié)金融市場概述,二、金融市場的特征,27.04.2020,南京大學方先明,33,金融市場的主要特征在于：商品的單一性和價格的相對一致性金融市場的交易對象不是具有各種使用價值的物質商品，而是單一的貨幣形態(tài)的資金商品。資金商品無質的差別性，只有單一的貨幣形態(tài)和單一的“使用價值”獲得收益的能力。資金商品的“價格”為利率。由于信用期限與安全可靠程度不同，各種不同的金融商品的利率也不相同。它們形成一個相對穩(wěn)定的結構并隨資金供求關系的變化而共同變化。,第一節(jié)金融市場概述,27.04.2020,南京大學方先明,34,討論：財富、資產(chǎn)和金融資產(chǎn),財富（Wealth）：現(xiàn)時收入與未來收入現(xiàn)值（Presentvalue）的和。資產(chǎn)（Assets）：所有能儲存的財富。實際資產(chǎn)（Realassets）：直接提供服務的財富，代表一個經(jīng)濟的生產(chǎn)能力，決定一個社會的財富。金融資產(chǎn)（Financialassets）：實際資產(chǎn)的要求權（Claimsonrealassets），定義實際資產(chǎn)在投資者之間的配置。,27.04.2020,南京大學方先明,35,金融資產(chǎn)是一個合約：其價值與其物質形態(tài)（載體）沒有任何關系。債券可能并不比印制債券的紙張更值錢。股票等整個社會財富的總量與金融資產(chǎn)數(shù)量無關，金融資產(chǎn)不是社會財富的代表。金融學意義上的投資：只關注現(xiàn)金流形式（貨幣形式），也就是投資于金融資產(chǎn)。,討論：財富、資產(chǎn)和金融資產(chǎn),27.04.2020,南京大學方先明,36,思考題,假設你發(fā)現(xiàn)一只裝有100萬人民幣的寶箱A、這是實物資產(chǎn)還是金融資產(chǎn)？B、社會財富會因此而增加嗎？C、你會更富有嗎？D、你能解釋你回答B(yǎng)和C問題的矛盾嗎？,27.04.2020,南京大學方先明,37,投資收益和風險遠遠超過一般商品市場在一般商品市場上，商品價格圍繞著商品價值上下浮動，雖然市場供求狀況對商品價格有重要的影響，但商品成交價格與商品實際價值的差異從長期來看是不大的。金融商品的價格則主要取決于資金商品供求狀況，它可能遠遠超過平均利潤率，也可能跌到零以下（按實際利率計算）。這就使金融市場上交易活動變得錯綜復雜，價格波動劇烈。,第一節(jié)金融市場概述,27.04.2020,南京大學方先明,38,有形市場與無形市場并存金融市場在發(fā)展的最初階段，一般都有固定的地點和工作設施，稱為有形市場，其典型形式就是證券交易所。隨著商品經(jīng)濟、科學技術和金融市場交易活動本身的發(fā)展，金融市場很快突破了固定場所的限制，一方面，高度組織化的證券交易所等機構不斷擴展和完善，另一方面，通過計算機、電傳、電話等設施進行的資金借貸活動已跨越城市、地區(qū)和國界等地域上的界限，把整個世界聯(lián)成一個龐大的市場。,第一節(jié)金融市場概述,27.04.2020,南京大學方先明,39,第一節(jié)金融市場概述,三、金融市場參與者,27.04.2020,南京大學方先明,40,套期保值者（hedger）：目的是規(guī)避所面臨的風險，而寧愿為此付出一定的代價。大多數(shù)的實業(yè)家（保險的“買主”）投機者（speculator）：愿意承受一些本不是自己面臨的風險，期望從中獲得一定的收益。他們的存在使得套期保值者能夠有機會實現(xiàn)套期保值。銀行、保險公司、造市商（保險的“賣主”）套利者（arbitrageur）:賺取無風險利潤。由于他們的快速介入，使得市場價格很快趨于公平。索羅斯的“量子基金”,討論：套期保值者、投機者和套利者,27.04.2020,南京大學方先明,41,第一節(jié)金融市場概述,四、金融市場結構,27.04.2020,南京大學方先明,42,第一節(jié)金融市場概述,按是否與實際信用活動相關，金融工具可分為原生金融工具和衍生金融工具,27.04.2020,南京大學方先明,43,原生金融工具：是在實際信用活動中出具的能證明債權債務關系或所有權關系的合法憑證，其價值依賴于主體的經(jīng)營狀況。種類：主要有商業(yè)票據(jù)、債券等債權債務憑證，以及股票、基金等所有權憑證。原生金融工具是金融市場上最廣泛使用的工具，也是衍生金融工具賴以生存的基礎。,第一節(jié)金融市場概述,27.04.2020,南京大學方先明,44,商業(yè)票據(jù)：是指由金融公司或某些信用較高的企業(yè)開出的無擔保短期票據(jù)。分為本票和匯票兩種股票：是一種由股份有限公司簽發(fā)的用以證明股東所持股份的憑證。分為普通股和優(yōu)先股。債券：是一種有價證券，是社會各類經(jīng)濟主體為籌措資金而向債券投資者出具的，并且承諾按一定利率定期支付利息和到期償還本金的債券債務憑證。按發(fā)行人分為國家債券與公司債券。,第一節(jié)金融市場概述,27.04.2020,南京大學方先明,45,衍生金融工具：是在原生金融工具的基礎上派生出來的各種金融合約及其組合形式的總稱，其價值依賴于標的資產(chǎn)的價值。種類：包括遠期、期權、期貨、互換特點：杠桿性、高風險性、虛擬性。,第一節(jié)金融市場概述,27.04.2020,南京大學方先明,46,第一節(jié)金融市場概述,五、金融市場的作用,27.04.2020,南京大學方先明,47,第一節(jié)金融市場概述,六、復制與無套利,27.04.2020,南京大學方先明,48,第一節(jié)金融市場概述,無套利：若在一個市場中，人們可以身無分文入市，通過資產(chǎn)的買賣（允許賣空和借貸）使得能夠最終不欠債，且有正概率的機會獲得盈利，則稱該市場存在套利機會。假如市場不存在套利機會，則稱市場無套利。,復制：是指將一個金融工具以組合頭寸來加以表示。,27.04.2020,南京大學方先明,49,第二節(jié)股票及其衍生產(chǎn)品,一、股票股份有限公司在籌集資金時向出資人發(fā)行的股份憑證。股票代表著其持有者（即股東）對股份公司的所有權。這種所有權是一種綜合權利，如參加股東大會、投票表決、參與公司的重大決策、收取股息或分享紅利等。同一類別的每一份股票所代表的公司所有權是相等的。每個股東所擁有的公司所有權份額的大小，取決于其持有的股票的數(shù)量占公司總股本的比重。股票一般可以通過轉讓收回其投資，但不能要求公司返還其出資。股東與公司之間的關系不是債權債務關系。股東是公司的所有者，以其出資份額為限對公司負有限責任，承擔風險，分享收益。,27.04.2020,南京大學方先明,50,股票衍生產(chǎn)品：是一個特定的合約，其在未來某一天的價值完全由股票的未來價值決定。賣方（writer）：制定并出售合約的個人或公司。買方（holder）：購買合約的個人或公司。標的資產(chǎn)：合約所基于的股票。,第二節(jié)股票及其衍生產(chǎn)品,27.04.2020,南京大學方先明,51,二、股票的遠期合約遠期合約是指交易雙方約定在未來某個特定時間以約定價格買賣約定數(shù)量的資產(chǎn)。,第二節(jié)股票及其衍生產(chǎn)品,27.04.2020,南京大學方先明,52,第二節(jié)股票及其衍生產(chǎn)品,圖1-2遠期交易,27.04.2020,南京大學方先明,53,合約條款：在確定的日期（到期日），合約的買方必須支付規(guī)定數(shù)量的現(xiàn)金（即執(zhí)行價格）給合約的賣方。合約的賣方必須在到期日轉讓相應股票給買方。,第二節(jié)股票及其衍生產(chǎn)品,27.04.2020,南京大學方先明,54,第二節(jié)股票及其衍生產(chǎn)品,到期時的利潤或損失：到期日買方的利潤或損失：到期時的價格；執(zhí)行價格,27.04.2020,南京大學方先明,55,遠期合約到期之前的利潤或損失的價格公式？,第二節(jié)股票及其衍生產(chǎn)品,27.04.2020,南京大學方先明,56,復制投資：資產(chǎn)組合：一個遠期合約：價值；現(xiàn)金：資產(chǎn)組合的凈現(xiàn)值：到期日資產(chǎn)組合復制了一股股票：合約價值現(xiàn)金量一股股票,第二節(jié)股票及其衍生產(chǎn)品,27.04.2020,南京大學方先明,57,第一套利機會：賣空股票合約價值現(xiàn)金量一股股票,第二節(jié)股票及其衍生產(chǎn)品,27.04.2020,南京大學方先明,58,無套利定價公式,第二節(jié)股票及其衍生產(chǎn)品,27.04.2020,南京大學方先明,59,例2-1：若有一個股票合約，從現(xiàn)在起40天后到期，如果執(zhí)行價格是65美元，今天股票價格為64.75美元，今天合約的價值是多少（r=0.055）？,第二節(jié)股票及其衍生產(chǎn)品,27.04.2020,南京大學方先明,60,二、期權期權是指在未來一定時期可以買賣的權力，是買方向賣方支付一定數(shù)量的金額（指權利金）后擁有的在未來一段時間內（指美式期權）或未來某一特定日期（指歐式期權）以事先規(guī)定好的價格（指履約價格）向賣方購買（指看漲期權）或出售（指看跌期權）一定數(shù)量的特定標的物的權力，但不負有必須買進或賣出的義務。期權交易事實上就是這種權利的交易。買方有執(zhí)行的權利也有不執(zhí)行的權利，完全可以靈活選擇。,第二節(jié)股票及其衍生產(chǎn)品,27.04.2020,南京大學方先明,61,第二節(jié)股票及其衍生產(chǎn)品,期權的類型:按期權的權利來劃分，主要具有以下三種：看漲期權和看跌期權以及雙向期權。,27.04.2020,南京大學方先明,62,（1）看漲期權所謂看漲期權，是指期權的買方享有在規(guī)定的有效期限內按某一具體的敲定價格買進某一特定數(shù)量的相關期貨合約的權利，但不同時負有必須買進的義務。,第二節(jié)股票及其衍生產(chǎn)品,27.04.2020,南京大學方先明,63,（2）看跌期權所謂看跌期權，是指期權的買方享有在規(guī)定的有效期限內按某一具體的敲定價格賣出某一特定數(shù)量的相關期貨合約的權利，但不同時負有必須賣出的義務。,第二節(jié)股票及其衍生產(chǎn)品,27.04.2020,南京大學方先明,64,（3）雙向期權所謂雙向期權，是指期權的買方既享有在規(guī)定的有效期限內按某一具體的敲定價格買進某一特定數(shù)量的相關期貨合約的權利，又享有在商定的有效期限內按同一敲定價格賣出某一特定數(shù)量的相關期貨合約的權利。,第二節(jié)股票及其衍生產(chǎn)品,27.04.2020,南京大學方先明,65,期權履約期權的履約有以下三種情況1、買賣雙方都可以通過對沖的方式實施履約。2、買方也可以將期權轉換為期貨合約的方式履約（在期權合約規(guī)定的敲定價格水平獲得一個相應的期貨部位）。3、任何期權到期不用，自動失效。如果期權是虛值，期權買方就不會行使期權，直到到期任期權失效。這樣，期權買方最多損失所交的權利金。,第二節(jié)股票及其衍生產(chǎn)品,27.04.2020,南京大學方先明,66,第二節(jié)股票及其衍生產(chǎn)品,看漲期權,27.04.2020,南京大學方先明,67,看漲期權的一些條款：期權的購買者向出售者支付費用，即期權費；在到期日，合約的買方以執(zhí)行價向合約的賣方支付；如果合約的賣方收到買方以交易價支付，在到期日他必須交付一股股票給買方。,第二節(jié)股票及其衍生產(chǎn)品,27.04.2020,南京大學方先明,68,到期時的利潤或損失：在期權合約中，要么交易不發(fā)生；要么合約的賣方向買方支付股票價格與執(zhí)行價之間的價差。,第二節(jié)股票及其衍生產(chǎn)品,27.04.2020,南京大學方先明,69,例：歐式看漲期權假設持有通用電氣(GE)的看漲期權，將在從今天算起的20天后到期。執(zhí)行價是88美元，今天的市場價是84美元，因為支付的費用超過了現(xiàn)在的股票價格，你也許會認為看漲期權一文不值。但從現(xiàn)在起20天后，市場價格變得更高是完全有可能的。假設到期日價格是95.5美元，那么執(zhí)行期權將盈利：若期權費是4美元，則凈利潤是3.50美元。投資回報率？。如果通用電氣（GE）股票在20天中僅僅上升到87.5美元，則看漲期權將毫無價值，同時投資損失？。,第二節(jié)股票及其衍生產(chǎn)品,27.04.2020,南京大學方先明,70,例：美式看漲期權假設持有IBM股票的美式看漲期權，該期權從現(xiàn)在算起將在15天后到期。假設執(zhí)行價是105美元，如果IBM今天的市價是107美元，持有者也許會一直等到期權到期，希望從現(xiàn)在起15天之內價格會位于107美元之上。另一方面，若下星期IBM股票上漲到每股112美元。對于持有的美式看漲期權而言，可以立即執(zhí)行期權。如果不計算期權成本每股將獲得7美元的利潤。若每一看漲期權支付4.50美元，則每一看漲期權的凈利潤將是2.50美元，利潤率是?。,第二節(jié)股票及其衍生產(chǎn)品,27.04.2020,南京大學方先明,71,看跌期權的一些條款：期權的購買者向出售者支付費用，期權費；到期日，合約的買方也許給合約的賣方一股股票，或者等量的一股股票的市場價格。如果合約賣方從買方收到股票或其價格，在到期日他必須按行權價支付給買方。,第二節(jié)股票及其衍生產(chǎn)品,27.04.2020,南京大學方先明,72,到期時的利潤或損失：看跌期權只會發(fā)生下面兩種情形中的一種，要么沒有交易發(fā)生，要么合約賣方向買方支付執(zhí)行價和股價差額，合約被清算。,第二節(jié)股票及其衍生產(chǎn)品,27.04.2020,南京大學方先明,73,第三節(jié)期貨合約,期貨合約指由期貨交易所統(tǒng)一制訂的、規(guī)定在將來某一特定的時間和地點交割一定數(shù)量和質量的實物商品或金融商品的標準化合約。,27.04.2020,南京大學方先明,74,股票期貨：若購買者同意在未來第T天買入一股股票。同時購買者和出售者希望確定價格為X美元，當購買者買入股票時他應該以這個價格支付給出售者相關費用。X定為多少？,第三節(jié)期貨合約,27.04.2020,南京大學方先明,75,第三節(jié)期貨合約,是否存在：,27.04.2020,南京大學方先明,76,第三節(jié)期貨合約,是否存在極端的情況：存在，當股價下降到此時，誰受損？,27.04.2020,南京大學方先明,77,持有你借來并賣空股票的股票持有者！,第三節(jié)期貨合約,27.04.2020,南京大學方先明,78,股票期貨的價格,第三節(jié)期貨合約,27.04.2020,南京大學方先明,79,一、債券債券的基本形式是一項負債，它反映了借貸人，亦即債券的出售者，在某一指定時間償還借款以及約定利息的承諾。,第四節(jié)債券市場,27.04.2020,南京大學方先明,80,債券有兩種主要形式：貼現(xiàn)債券和附息債券貼現(xiàn)債券（或零息債券），在到期日僅僅支付買方債券的票面價值。附息債券，在到期日支付面值，同時在債券的整個生命周期還定期支付固定的票面利率。,第四節(jié)債券市場,27.04.2020,南京大學方先明,81,二、收益率,第四節(jié)債券市場,票面利率：以債券面值的百分比形式按年計算的定期支付。當前收益率：以當前市場價格的百分比的形式計算的每年支付。到期收益率：如果購買并持有至到期，債券支付的收益的百分比率。,27.04.2020,南京大學方先明,82,到期收益率,第四節(jié)債券市場,27.04.2020,南京大學方先明,83,即期利率（spotrate）指從當前時點開始至未來某一時點止的利率，有時也稱零息債券收益率（Zero-couponyield）。遠期利率（forwardrate）指從未來某時點開始至未來另一時點止的利率。,三、即期利率和遠期利率,第四節(jié)債券市場,27.04.2020,南京大學方先明,84,遠期利率的推導,條件T2年即期連續(xù)利率為r2T1年即期連續(xù)利率為r1，T1T),r、r1分別表示期限為T和T1年的無風險投資收益率，假設以短期國債為標的的期貨合約面值為100美元。,第五節(jié)利率期貨,27.04.2020,南京大學方先明,102,第五節(jié)利率期貨,27.04.2020,南京大學方先明,103,第六節(jié)外匯,一、外匯交易,27.04.2020,南京大學方先明,104,（1）外匯期權交易可用來避免外匯風險假設有一家香港進口商，進口了價值100萬美元的貨物，3個月后付款，為了防止因美元對港元的匯率上升而蒙受損失，他可以買入價值100萬港元對美元的美元看漲期權，協(xié)議匯率（strikingprice）為$1=HK$7.7586，則該進口商可以1美元兌7.7586港元的固定價格在未來3個月的任一天內購入美元以支付進口貨款。設購買當日的即期匯率為$1=HK$7.7570（執(zhí)行價格；exerciseprice），期權費率（premium）為1.85%，則其保值所費單位成本為1美元遠期溢價0.0016港元加上期權費0.0185港元，共為0.0201，總成本為1000.02012.01萬港元。,第六節(jié)外匯,27.04.2020,南京大學方先明,105,（2）外匯期權也可以用于外匯投機某投機者購入價值100萬港元對美元的美元看漲期權，協(xié)議匯率為7.7586HK$/$，期權費率為1美元0.0185港元，那么只要在期權有效期內美元匯率升至7.7771HK$/$（7.75860.0185）以上，就有利可圖。設美元匯率升至7.7781HK$/$，則該期權買方行使期權按7.7586HK$/$的協(xié)議匯率購入100萬美元后，再按7.7781HK$/$的即期市場匯率出售，可獲外匯增值1.95萬（0.0195100）港元，扣除1.85萬港元的期權費后，可獲凈利0.1萬港元。同樣道理，若投機者預期某外匯的匯率有下降的趨勢，可以購買看跌期權，此時只要在期權的有效期內該外匯匯率下跌的幅度超過了投機者購買期權的成本，也可獲利。,第六節(jié)外匯,27.04.2020,南京大學方先明,106,第六節(jié)外匯,二、外匯期貨價格,27.04.2020,南京大學方先明,108,課后閱讀,貨幣市場（Moneymarket）由期限很短的證券構成的這一市場通常具有很高的可交易性。這些證券交易中許多是大宗交易（Blocktrading）。因此，投資者個人很難參與這些證券的交易活動。小投資者如何購買參與貨幣市場（貨幣市場基金等）？特點：期限小于1年，大宗交易、適合機構投資者。中國貨幣市場：回購市場、銀行間債券市場（央行短期票據(jù)）與同業(yè)拆借市場三個市場。,27.04.2020,南京大學方先明,109,課后閱讀,貨幣市場基金是投資于低風險的貨幣市場工具的證券投資基金（共同基金）。相對于股票型基金和債券型基金而言，貨幣市場基金是一種流動性強，本金安全的投資產(chǎn)品。景順長城貨幣市場基金投資于以下金融工具：一年以內（含一年）的銀行定期存款、大額存單；剩余期限在三百九十七天以內（含三百九十七天）的債券；期限在一年以內（含一年）的債券回購；期限在一年以內（含一年）的中央銀行票據(jù)；中國證監(jiān)會、中國人民銀行認可的其他具有良好流動性的貨幣市場工具。,27.04.2020,南京大學方先明,110,課后閱讀,短期國債(T-bills)是貨幣市場上所有金融工具中流動性最強的一種。短期國債通常被認為無風險的，其利率可看成無風險利率。最低面額10000美元，投資者在國庫券上的收入免稅。投資者折價購買短期國債，到期日持有人從政府獲得等額于債券面值的支付（payoff）。購買價與面值之差就是投資者的所得收益，此有別于息票債券（couponbond）。,27.04.2020,南京大學方先明,111,知識點：美國短期國債,競爭性投標：報出對短期國債的出價和數(shù)量，價格優(yōu)先，時間優(yōu)先。非競爭性投標：接受每月（每周）短期國債拍賣確定的平均價格。發(fā)行短期國庫券的目的中央銀行進行公開市場業(yè)務（貨幣政策）籌集資金（財政政策）,27.04.2020,南京大學方先明,112,實例：中國短期國債央行短期票據(jù),中央銀行票據(jù)發(fā)行公告2007第45號為保持基礎貨幣平穩(wěn)增長和貨幣市場利率基本穩(wěn)定，2007年6月28日（周四）中國人民銀行將發(fā)行2007年第六十六期、第六十七期中央銀行票據(jù)。第六十六期中央銀行票據(jù)期限3年，為固定利率附息債券，按年付息，最高發(fā)行量10億元，繳款日為2007年6月29日，起息日為2007年6月29日，付息日為每年6月29日，到期日為2010年6月29日，到期還本并支付最后一年利息。本期中央銀行票據(jù)向全部公開市場業(yè)務一級交易商進行利率招標。特別提示，第六十六期中央銀行票據(jù)繳款要素如下，收款人戶名：中央銀行票據(jù)（0701066），賬號：23507066，支付行號：9。第六十七期中央銀行票據(jù)期限3個月(91天)，最高發(fā)行量300億元，繳款日為2007年6月29日，起息日為2007年6月29日，到期日為2007年9月28日。本期中央銀行票據(jù)以貼現(xiàn)方式發(fā)行，向全部公開市場業(yè)務一級交易商進行價格招標，到期按面值100元兌付。特別提示，第六十七期中央銀行票據(jù)繳款要素如下，收款人戶名：中央銀行票據(jù)（0701067），賬號：23507067，支付行號：9。中國人民銀行公開市場業(yè)務操作室,27.04.2020,南京大學方先明,113,央行通過發(fā)行央行票據(jù)可以回籠基礎貨幣，央行票據(jù)到期則體現(xiàn)為投放基礎貨幣。,實例：中國短期國債央行短期票據(jù),27.04.2020,南京大學方先明,114,課后閱讀,大額存單（certificateofdeposit，CD）本質是銀行的定期存款。原因：定期存款未到期提取將失去高利息。銀行存款不能轉讓，大額存單（面額超過100,000美元）通?？梢赞D讓。在到期前，如存單持有者需要現(xiàn)金，他可將存單轉售于其他投資者。,27.04.2020,南京大學方先明,115,中國的大額可轉讓存單,我國第一張大額可轉讓存單的面世于1986年，最初由交通銀行和中央銀行發(fā)行，1989年經(jīng)中央銀行審批其它的專業(yè)銀行也陸續(xù)開辦了此項業(yè)務，大額存單的發(fā)行者僅限于各類專業(yè)銀行，不準許其它非銀行金融機構發(fā)行。中央銀行當時規(guī)定：對個人發(fā)行的存單面額為500元及其整數(shù)倍，對單位發(fā)行的存單面額為50000元及其整數(shù)倍，存單的期限分別為1個月、3個月、6個月及1年。各專業(yè)銀行在發(fā)行大額可轉讓定期存單時出現(xiàn)的由于利率過高引發(fā)的存款“大搬家”，中國人民銀行曾一度限制大額定期存單的利率，加之我國還未形成完整的二級流通市場，80年代大量發(fā)行的大額轉讓定期存單到1996年以后整個市場停滯，幾近消失。,27.04.2020,南京大學方先明,116,課后閱讀：回購與反回購,回購協(xié)議（RepurchaseAgreement）：證券的賣方承諾在將來某一個指定日期、以約定價格向該證券的買方購回原先已經(jīng)售出的證券。先賣后買，賣方向買方發(fā)出的以證券為抵押品的抵押貸款。功能：為各種金融機構提供短期資金，如隔夜負債反回購：買下投資者持有的證券（如國債），承諾的未來的某個時期以某個價格再出售給投資者。先買后賣，目的是融券。,27.04.2020,南京大學方先明,117,課后閱讀：回購與反回購,隔夜回購：交易商將國債以隔夜為基礎賣給投資者，承諾在第二天以略高的價格再購回。許諾的價格增幅就是隔夜利息。交易商就是這樣向投資者只借款1天，并以證券為抵押品?；刭弲f(xié)議利率水平的影響因素：有關機構的信用越高，抵押品的質量和流動性越好，回購利率就越低。交割的方式。置押式與買斷式。,27.04.2020,南京大學方先明,118,課后閱讀：商業(yè)票據(jù),商業(yè)票據(jù)（Commercialpaper）由著名的大公司發(fā)行的短期的、無擔保的本票。一般期限小于270天，多數(shù)是1個月到2個月以內，面額通常為10萬美元或其整數(shù)倍。直接票據(jù)和交易商票據(jù)信用擔保機構擔保的跟單商業(yè)票據(jù)：小企業(yè)服務由于公司的經(jīng)營狀況在1個月內是可以準確預測的，因此其安全系數(shù)相當高。許多公司采用商業(yè)票據(jù)的滾動發(fā)行，為舊商業(yè)票據(jù)還本付息。,27.04.2020,南京大學方先明,119,中國商業(yè)票據(jù)市場,由于貸款利率仍然受到管制，而商業(yè)票據(jù)的利率是由市場決定的，因此，商業(yè)票據(jù)具有更大的融資成本上的優(yōu)越性。根據(jù)現(xiàn)行規(guī)定，我國目前的商業(yè)票據(jù)需要有實際交易為背景，而不是一般性的融資性票據(jù)。中國國際海運集裝箱（集團）股份有限公司（以下簡稱中集公司）一直通過發(fā)行商業(yè)票據(jù)進行國際貿易短期融資。這種融資方式直接受到國際經(jīng)濟和金融市場的影響，穩(wěn)定性比較差。中集公司1996、1997年分別發(fā)行了5000萬美元、7000萬美元的1年期商業(yè)票據(jù)。,27.04.2020,南京大學方先明,120,課后閱讀：銀行承兌匯票,銀行承兌匯票（BanksAcceptanceBill）是指客戶委托銀行承兌的遠期匯票，一般期限是6個月。當銀行對匯票背書表示同意承兌時，銀行就成為匯票持有者最終支付的責任人，承兌后就相當于遠期支票。信用增級：由于銀行的承兌，匯票可在二級市場上交易流通，以銀行的信用代替交易者的信用。在國際貿易中，交易者互不知曉對方的信用，承兌匯票一定的成本將國際貿易的風險轉移給愿意承擔風險的銀行。銀行承兌匯票也可以像短期國債一樣以面值的折扣價出售。,27.04.2020,南京大學方先明,122,課后閱讀：同業(yè)拆借市場,同業(yè)拆借市場是各類金融機構之間進行短期資金拆借活動所形成的市場。其特征是：參與者限于金融機構；拆借時間短；沒有特定金融工具；拆借利率變化頻繁，能夠靈敏反映金融體系的資金供求狀況，影響力大。在美國，商業(yè)銀行準備金賬戶上的資金稱為聯(lián)邦基金（Federalfunds,orFedfunds）。有多余基金的銀行將資金借給基金不足的銀行。這些銀行間的貸款，通常是隔夜貸款，聯(lián)邦基金利率成為金融機構之間極短期貸款的利率。,27.04.2020,南京大學方先明,123,課后閱讀：同業(yè)拆借市場,倫敦銀行同業(yè)拆借利率（LondonInterbankOfferedRate,LIBOR）是倫敦大銀行之間愿意出借資金的利率。以歐洲美元貸款利率表示的利率已經(jīng)成為歐洲貨幣市場最主要的短期利率報價例如，一家公司可能以浮動利率貸款，貸款利率就為倫敦銀行同業(yè)拆放利率再加上2%。,27.04.2020,南京大學方先明,124,2005年中國銀行間同業(yè)拆借市場,27.04.2020,南京大學方先明,126,第二章固定收益證券,第一節(jié)固定收益證券的特征第二節(jié)固定收益證券的主要類別第三節(jié)違約風險與債券評級第四節(jié)固定收益證券（債券）定價第五節(jié)利率期限結構第六節(jié)債券的久期第七節(jié)債券的凸性第八節(jié)債券組合的久期和凸性,27.04.2020,南京大學方先明,127,第一節(jié)固定收益證券的特征,固定收益證券(Fixed-IncomeSecurities)：收入固定且定期得到支付，主要是指一些債務類工具，如中長期國債、公司債券，一般期限較長（1年以上）。注意：短期國債是貨幣市場工具，是貼現(xiàn)發(fā)行，到期時一次性付息，而平時不付息，而固定收益證券按合約提供固定的現(xiàn)金流（Cashflow），故有其名稱。債券是一種基本的固定收益證券。,27.04.2020,南京大學方先明,128,第一節(jié)固定收益證券的特征,債券（bond）是以借貸協(xié)議形式發(fā)行的證券。借者為獲取一定量的現(xiàn)金而向貸者發(fā)行（如出售）債券，債券是借者的“借據(jù)”。這張借據(jù)使發(fā)行者有法律責任，需在指定日期向債券持有人支付特定款額，稱為“息票支付”。債券的息票率（couponrate）決定了所需支付的利息：每年的支付按息票率乘以債券面值計算。債券到期時，發(fā)行者再付清面值（parvalue,facevalue）。,27.04.2020,南京大學方先明,129,息票率、到期日和面值是債券契約（bondindenture）的基本要素假定有一張面值1000美元，息票率為8%的債券，出售價格為1000美元。因此，買方有權在標明的有效期內（假設為30年）每年得到80美元的報酬。這80美元一般分為兩個半年期支付，即每半年支付40美元。到這張債券30年期滿時，債券發(fā)行人要將面值標明的1000美元付給持有者。請注意它與短期國債的主要區(qū)別？,第一節(jié)固定收益證券的特征,27.04.2020,南京大學方先明,130,第一節(jié)固定收益證券的特征,固定收益證券的特點標準化的借據(jù)債券本質上只是借款的憑證（借據(jù)），但一般的借據(jù)由于是個性化，因此不可轉讓，但債券是一種非個性化（標準化）的借據(jù)。金融工具的首要條件：標準化債券仍是反映債券債務關系。借款人出具債務憑證是向很多不知名的投資者借錢，因此，每個人的條件都是標準化的，格式相同、內容相同、責任義務相同這樣債券才具有可分割、可轉讓。,27.04.2020,南京大學方先明,131,第一節(jié)固定收益證券的特征,債券與股票、存款的區(qū)別債券與股票的區(qū)別：收益固定；有限的期限，因此要歸還本金；債權債務關系，無權參與公司的內部管理，是外部人（股東是內部人），不攤薄股東權益。債權人讓渡了一定時間的資金使用權。債券與存款的區(qū)別直接融資與間接融資：變現(xiàn)對象提前變現(xiàn)的方式不同：可轉讓性,27.04.2020,南京大學方先明,132,第二節(jié)固定收益證券的主要類別,圖2-1固定收益證券的主要類別,27.04.2020,南京大學方先明,133,第二節(jié)固定收益證券的主要類別,一、中、長期國債中期國債（T-Notes）：1年以上10年以下長期國債（T-Bonds）：10年40年。國債的收益（資本利得和利息）可以免稅。美國：兩者都是以固定的面值發(fā)行，每半年付息一次，屬于息票（Coupon）債券。注：傳統(tǒng)的債券附有息票，投資者需要撕下息票到債券發(fā)行機構的代理處索取相應的利息，但現(xiàn)在都被計算機取代。,27.04.2020,南京大學方先明,134,中國國債的品種憑證式國債以填具“國債收款憑證”（憑證上記載購買人姓名、發(fā)行利率、購買金額等內容）的形式記錄債權。憑證式國債通過各銀行儲蓄網(wǎng)點和財政部門國債服務部面向社會發(fā)行，從投資者購買之日起開始計息，可記名和掛失，但不能上市流通。投資者購買憑證式國債后如需變現(xiàn)，可以到原購買網(wǎng)點提前兌取。記賬式國債是指不需印制券面及憑證，而是利用賬戶通過電腦系統(tǒng)完成國債發(fā)行、交易及兌付的全過程。它可以記名、掛失，發(fā)行成本低，發(fā)行時間短，發(fā)行效率較高，交易手續(xù)簡便。證券公司的營業(yè)部和商業(yè)銀行的營業(yè)網(wǎng)點均可交易。,第二節(jié)固定收益證券的主要類別,27.04.2020,南京大學方先明,135,憑證式國債與柜臺記賬式國債的主要區(qū)別記賬式國債的交易價格是由市場決定的，買賣價格(凈價)有可能高于或低于發(fā)行面值。其價格不能預知，要承擔一定的價格波動風險。投資者獲得：資本利得（損失）+利息。憑證式國債在發(fā)行時就將持有不同時間提前兌取的分檔利率做了規(guī)定，投資者提前兌取憑證式國債所能獲得的收益是提前預知的，不會隨市場利率的變動而變動