不可不知的金融基礎知識(四)——可轉(zhuǎn)債

1、最近，可轉(zhuǎn)債持續(xù)火熱，引發(fā)市場的關注。借此機會，整理一下可轉(zhuǎn)債的基本知識。一、書上理論1. 可轉(zhuǎn)債的含義：可轉(zhuǎn)債是一種具有權益性質(zhì)的債券，允許持有人在債券到期之前的將其轉(zhuǎn)換為普通股。2. 可轉(zhuǎn)債的關鍵術語：轉(zhuǎn)換比率：一份債券可以換取的股票的數(shù)量轉(zhuǎn)換價格：債券換取的股票的價格；假設以面值出售，等于債券的面值除以轉(zhuǎn)換比率轉(zhuǎn)股價值=( 可轉(zhuǎn)債面值/ 轉(zhuǎn)股價格 ) * 正股價格轉(zhuǎn)股溢價率 =(轉(zhuǎn)債價格 / 轉(zhuǎn)股價值 ) - 1 ，指的是可轉(zhuǎn)債價格超過轉(zhuǎn)股價值的比例稅前收益率：是這樣的一個收益率，可轉(zhuǎn)債未來的利息與到期贖回價格按照稅前收益率折現(xiàn)所得的現(xiàn)值和等于當天可轉(zhuǎn)債的價格。3. 可轉(zhuǎn)債價值組成部分：

2、 純債價值假設可轉(zhuǎn)債不可轉(zhuǎn)換，將可轉(zhuǎn)債當成普通債券，在市場上的價值，取決于利率的一般水平和風險違約的程度。根據(jù)債券的價值公式，等于未來利息的現(xiàn)值和加上本金的現(xiàn)值。 轉(zhuǎn)換價值可轉(zhuǎn)債以當前市價立即轉(zhuǎn)換為普通股，這些普通股的市場價格，等于轉(zhuǎn)換比率乘以當前股價 期權價值可轉(zhuǎn)債可以轉(zhuǎn)換為普通股的選擇權的價值匯總：可轉(zhuǎn)債價值 = max 純債價值，轉(zhuǎn)換價值 + 期權價值可轉(zhuǎn)債的價值可看作是純債價值加上普通股為標的的看漲期權價值，股價上漲到一定價格投資者選擇行權（轉(zhuǎn)股），股價下跌或者漲幅較小則不行權（轉(zhuǎn)股）可轉(zhuǎn)債價值4. 公司發(fā)行可轉(zhuǎn)債與發(fā)行純債券、普通股的對比：偏理論上的對比一個事實：可轉(zhuǎn)債的票息利率比同

3、等條件的純債券的利率低，因為可轉(zhuǎn)債比純債券多出了隱性的獲利機會（有轉(zhuǎn)換價值和期權價值）與純債券對比假設在發(fā)行可轉(zhuǎn)債后，股票價格上漲幅度大（超過轉(zhuǎn)換價格）：對公司不利。可轉(zhuǎn)債的持有者會選擇轉(zhuǎn)股，公司需要以低于市場價格的價格向可轉(zhuǎn)債持有者出售所轉(zhuǎn)換的股票，造成股份的稀釋，導致可轉(zhuǎn)債融資成本高。（如果發(fā)行純債券，就不需要以較低價格轉(zhuǎn)股，稀釋股權）假設在發(fā)行可轉(zhuǎn)債后，股票價格下跌或者漲幅不大（未超過轉(zhuǎn)換價格）：對公司有利。可轉(zhuǎn)債的持有者選擇不轉(zhuǎn)股，當作普通債券持有。由于可轉(zhuǎn)債的利率比同等條件下的純債券低，故公司獲利。與普通股對比：假設在發(fā)行可轉(zhuǎn)債后，股票價格上漲幅度大（超過轉(zhuǎn)換價格）：對公司有利。可轉(zhuǎn)

4、債的持有者會選擇轉(zhuǎn)股，具體的轉(zhuǎn)股價格會比一開始發(fā)行普通股時的價格高（許多可轉(zhuǎn)債的合約條文中都是這樣規(guī)定的），所以公司相當于以較高的價格發(fā)行了新的普通股。假設在發(fā)行可轉(zhuǎn)債后，股票價格下跌或漲幅不大（未超過轉(zhuǎn)換價格）：對公司不利?？赊D(zhuǎn)債的持有者不轉(zhuǎn)換，當作普通債券持有。而公司本可以以較高價格發(fā)行普通股，獲得較低成本融資，而發(fā)行可轉(zhuǎn)債以后失去了這個機會。匯總來看，比較純債券、普通股、可轉(zhuǎn)債三者。發(fā)行證券以后股價漲幅大時，對公司最有利的是純債券，其次是可轉(zhuǎn)債、最后是普通股；發(fā)行證券以后股價下跌或漲幅不大時，對公司最有利的是普通股，其次是可轉(zhuǎn)債，最后是純債券。5. 公司可轉(zhuǎn)債的好處：現(xiàn)金流壓力小對于剛剛

5、起步的成長型公司，如果公司發(fā)展不如意，投資者不轉(zhuǎn)股，可轉(zhuǎn)債變成純負債，此時利息成本比純債券低，現(xiàn)金流負擔小。如果發(fā)展成功，股價上漲幅度大，投資者爭相轉(zhuǎn)股，雖然相對于純債券來說會有股權稀釋效應，但是產(chǎn)生的影響已經(jīng)較小了。 風險協(xié)同效應一定程度上，免疫風險評估的誤差?？赊D(zhuǎn)債的價值可以看成純債價值加上以公司普通股為標的的看漲期權價值，如果公司的風險水平比預估計的大，則可轉(zhuǎn)債純債價值低，看漲期權價值高；如果風險水平小，則可轉(zhuǎn)債的純債價值高，看漲期權價值低。（高風險，股權高收益，債權低收益）最終的結(jié)果是可轉(zhuǎn)債的收益率對違約風險相對性的不敏感降低債務代理成本債權人會促使公司從事低風險的項目，普通股股東促使

6、公司從事高風險的項目，而高風險項目實際上會把財富從債權人手中轉(zhuǎn)移到股東手中?？赊D(zhuǎn)債具有權益性質(zhì)，相比純債券，“財富轉(zhuǎn)移”的情況會減少。6. 轉(zhuǎn)換策略對公司和可轉(zhuǎn)債投資者的影響常見的事件是公司要贖回可轉(zhuǎn)債對可轉(zhuǎn)債投資者，當可轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)股價值高于贖回價格，轉(zhuǎn)股比被贖回有益；當轉(zhuǎn)股價值低于贖回價格，被贖回比轉(zhuǎn)股有益。對發(fā)行可轉(zhuǎn)債的公司來說，贖回策略應使股東受益。當可轉(zhuǎn)債的價值升到贖回價格之上，可轉(zhuǎn)債價格增值，債券持有者不希望公司贖回債券。而這時公司贖回可轉(zhuǎn)債，相當于以較高價格發(fā)行新股票，有利于公司股東，而可轉(zhuǎn)債之前的價值增值消失，對可轉(zhuǎn)債持有者不利。二、實際情況1. 舉例說明可轉(zhuǎn)債交易特點：T+0、無

7、漲跌停限制下面以泰晶轉(zhuǎn)債為例：泰晶科技基本信息 / 數(shù)據(jù)來源：同花順5月12日，泰晶轉(zhuǎn)債對應的股票泰晶科技的價格（正股價格）為24.44元，轉(zhuǎn)股價格為17.9元，當天可轉(zhuǎn)債的收盤價為195.92元，轉(zhuǎn)股價值 = 可轉(zhuǎn)債面值 / 轉(zhuǎn)股價格 * 正股價格 = 100 / 17.9 * 24.44 = 136.536元可計算出轉(zhuǎn)股溢價率 =(轉(zhuǎn)債價格 / 轉(zhuǎn)股價值 ) - 1 =43.49%還有兩個數(shù)據(jù)一個是回售價格12.53元。當公司的股票的價格在一段時間內(nèi)低于或等于12.53元（或者是回售價格的一定比例），可轉(zhuǎn)債的投資者可以將可轉(zhuǎn)債以規(guī)定的價格（一般略高于面值）賣回給發(fā)債公司。一個是強贖觸發(fā)價2

8、3.27元。當公司股票的價格在一段時間內(nèi)高于或等于23.27元（或者是強贖觸發(fā)價的一定比例），發(fā)行可轉(zhuǎn)債的公司有權贖回發(fā)行在外的可轉(zhuǎn)債。以泰晶轉(zhuǎn)債5月7日發(fā)布的公告為例：“根據(jù)有關規(guī)定和公司公開發(fā)行 A 股可轉(zhuǎn)換公司債券募集說明書約定：“在本次發(fā)行的可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股期內(nèi)，如果公司 A 股股票連續(xù)三十個交易日中至少有十五個交易日的收盤價不低于當期轉(zhuǎn)股價格的130%（含），或本次發(fā)行的可轉(zhuǎn)債未轉(zhuǎn)股余額不足人民幣3,000 萬元時，公司有權按照債券面值加當期應計利息的價格贖回全部或部分未轉(zhuǎn)股的可轉(zhuǎn)債?！边@個公告中，“一段時間內(nèi)”指的是“連續(xù)三十個交易日中至少有十五個交易日”，而“觸發(fā)價的一定比例”指的是“不低于當期轉(zhuǎn)股價格的 130%（含）”。2. 風險 無漲跌停限制，易暴漲暴跌 贖回風險接上文，以泰晶轉(zhuǎn)債為例，根據(jù)其5月7日的公告，公司將在一段時間后強制贖回其發(fā)行在外的可轉(zhuǎn)債。轉(zhuǎn)股價格17.9元，按照其5月6日的股價24.12元，當天的轉(zhuǎn)股價值 = 100 / 17.9 * 24.12 = 134.748元，而當天可轉(zhuǎn)債的價格為驚人的364