剩余收益、資本投入之信息含量概述

1、剩余收益、資本投入之信息含量概述1.引言1.1研究背景在當(dāng)今知識(shí)經(jīng)濟(jì)時(shí)代，不管是股票投資者還是證券分析專業(yè)人士等，均希望通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)能夠獲得的信息來(lái)盡可能準(zhǔn)確地預(yù)測(cè)股票的回報(bào)，以此來(lái)做出各自的決策。除了實(shí)務(wù)界，越來(lái)越多的研究學(xué)者也關(guān)注于以歷史成本為基礎(chǔ)的會(huì)計(jì)信息與價(jià)值的相關(guān)性研究。自從Ball、Brown (1968)對(duì)會(huì)計(jì)收益與股票之間的關(guān)系研究幵始，越來(lái)越多的研究顯示會(huì)計(jì)收益與股票之間存在明顯的相關(guān)關(guān)系。如，陳信元、陳冬華、朱紅軍（2002) 1運(yùn)用Ohlson (1995)剩余收益定價(jià)模型考察上海證券市場(chǎng)1995-1997年度會(huì)計(jì)信息的價(jià)值相關(guān)性，主要研究了剩余收益、會(huì)計(jì)收益、凈資產(chǎn)三個(gè)

2、變量對(duì)股票價(jià)格的解釋能力。研究結(jié)果顯示股票價(jià)格與會(huì)計(jì)收益呈正相關(guān)關(guān)系；市場(chǎng)對(duì)剩佘收益的定價(jià)乘數(shù)低于對(duì)會(huì)計(jì)收益的定價(jià)乘數(shù)。在公幵市場(chǎng)能夠獲得的各種相關(guān)信息中，會(huì)計(jì)報(bào)表包含的各種歷史信息顯得尤為重要，其顯示了企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況，企業(yè)取得的各種負(fù)債、權(quán)益資金的投入等信息。會(huì)計(jì)信息自然成為相關(guān)人士分析、預(yù)測(cè)股票價(jià)格或是股票回報(bào)的出發(fā)點(diǎn)。會(huì)計(jì)收益與股票收益間的相關(guān)性既與證券市場(chǎng)的效率相關(guān)，又與會(huì)計(jì)收益是否真實(shí)地反應(yīng)出企業(yè)創(chuàng)造價(jià)值相關(guān)。我國(guó)證券市場(chǎng)自建立以來(lái)，跨越了二十幾年的發(fā)展，無(wú)論從上市公司的數(shù)量、上市公司的總市值、市場(chǎng)參與者的人數(shù)均達(dá)到了歷史的新階段。毫無(wú)疑問(wèn)，證券市場(chǎng)已經(jīng)成為社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)一個(gè)極為重

3、要的組成部分。1.2研究意義在學(xué)術(shù)研究領(lǐng)域，相關(guān)會(huì)計(jì)信息的利用使得很多的經(jīng)濟(jì)規(guī)律被發(fā)現(xiàn)。這些發(fā)現(xiàn)可以幫助參與者進(jìn)行投資分析，幫助參與者進(jìn)行投資決策制定，或是幫助監(jiān)管者制定規(guī)范市場(chǎng)發(fā)展的制度等。尤其是在我國(guó)這樣的新興經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)上，對(duì)會(huì)計(jì)信息與上市公司股票價(jià)值之間的關(guān)系研究不管是在理論上還是在實(shí)際中都是非常有意義的。剩余收益作為企業(yè)所有稅后所得扣除企業(yè)全部資本成本之后的企業(yè)盈利衡量指標(biāo)，是經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)的一種，其考慮了權(quán)益投資的機(jī)會(huì)成本，所以將權(quán)益投資的機(jī)會(huì)成本也視為企業(yè)的資本成本，并認(rèn)為企業(yè)的利潤(rùn)只有涵蓋過(guò)包括權(quán)益資本成本之后的剩余部分才能成為真正的企業(yè)利潤(rùn);。 目前國(guó)內(nèi)的學(xué)術(shù)研究界對(duì)于剩余收益的利用，

4、主要是通過(guò)利用Ohlson(1995)剩余收益模型來(lái)估計(jì)企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值，并以此來(lái)說(shuō)明內(nèi)在價(jià)值、上市公司股票價(jià)格等的指標(biāo)的經(jīng)濟(jì)關(guān)系。而對(duì)于剩余收益本身對(duì)于上市公司股票價(jià)格、上市公司股票收益率等指標(biāo)之間的關(guān)系并不多。其中主要的研究有陳信元、陳冬華、朱紅軍（2002)主要研究了剩余收益、會(huì)計(jì)收益、凈資產(chǎn)三個(gè)變量對(duì)股票價(jià)格的解釋能力；李亞靜、朱宏泉、張明善（2004) 2研究了會(huì)計(jì)信息（凈資產(chǎn)、凈利潤(rùn)）、剩余收益與市場(chǎng)價(jià)值的相關(guān)性等。本研究論文通過(guò)探討剩余收益變化與股票回報(bào)率之間的關(guān)系，彌補(bǔ)了理論研究中關(guān)于剩余收益指標(biāo)的較少利用。不僅如此，會(huì)計(jì)學(xué)者一直以來(lái)都比較批判利用會(huì)計(jì)利潤(rùn)作為盈利能力的度量指標(biāo)，

5、特別是西方經(jīng)濟(jì)學(xué)中機(jī)會(huì)成本;概念被提出以后，權(quán)益投資者對(duì)于企業(yè)投入的資本也應(yīng)該計(jì)算資本成本，并在測(cè)算企業(yè)盈利能力中得以體現(xiàn)的觀點(diǎn)越來(lái)越受到重視。所以僅僅探尋會(huì)計(jì)利潤(rùn)與股票之間的種種相關(guān)性，不管是在研究深度還是在研究意義上都存在著一定的不足。所以本論文的研究利用了剩余收益作為企業(yè)盈利能力的度量指標(biāo)，并研究剩佘收益變化與企業(yè)股票收益率之間的關(guān)系。….2文獻(xiàn)綜述2.1國(guó)外文獻(xiàn)綜述十九世紀(jì)六十年代，法碼的市場(chǎng)有效性理論以及實(shí)踐研究方法開(kāi)始興起。于是資本市場(chǎng)上的會(huì)計(jì)學(xué)研究也逐步的興起。資本市場(chǎng)會(huì)計(jì)學(xué)研究的發(fā)展在依托經(jīng)濟(jì)學(xué)背景以及行為金融學(xué)以后，在近幾十年更是不斷地發(fā)展，獲得了越來(lái)越多具有啟

6、發(fā)性的研究結(jié)論。Kothari et al. (2000)認(rèn)為會(huì)計(jì)信息與資本市場(chǎng)關(guān)系的研究結(jié)合來(lái)源于資本市場(chǎng)上各種利益相關(guān)者的不同需求。他認(rèn)為這些不同的需求包括：1、法律法規(guī)的披露要求；2、對(duì)于資本市場(chǎng)有效性的檢驗(yàn)；3、企業(yè)內(nèi)在價(jià)值的分析和評(píng)估；4、在合約簽訂和政治斗爭(zhēng)過(guò)程中會(huì)計(jì)發(fā)揮的作用。關(guān)于資本市場(chǎng)的學(xué)術(shù)研究大大輔助了監(jiān)管機(jī)構(gòu)關(guān)于政策的制定。通過(guò)學(xué)者對(duì)于資本市場(chǎng)反應(yīng)的研究成果，相關(guān)監(jiān)管機(jī)構(gòu)能夠判斷會(huì)計(jì)準(zhǔn)則、披露內(nèi)容和方式的規(guī)定等是否跟制定政策時(shí)的想法一樣，向市場(chǎng)傳達(dá)了很多的信息，是否加強(qiáng)了信息與企業(yè)股票之間的聯(lián)系，并進(jìn)一步判斷相關(guān)政策制定的合理性。企業(yè)內(nèi)在價(jià)值才被視為企業(yè)的真實(shí)價(jià)值，其一直

7、被股東、債權(quán)人等利益相關(guān)者所關(guān)注。企業(yè)內(nèi)在價(jià)值的估計(jì)是用包含風(fēng)險(xiǎn)的折現(xiàn)率來(lái)將未來(lái)的各期凈現(xiàn)金流量折現(xiàn)。FASB中提到會(huì)計(jì)信息的作用應(yīng)該包括幫助利益相關(guān)者分析企業(yè)未來(lái)期間現(xiàn)金流量，以及現(xiàn)金流發(fā)生的時(shí)間以及現(xiàn)金流的不確定因素。資本市場(chǎng)上與會(huì)計(jì)相關(guān)的研究就是想要探尋公司的財(cái)務(wù)現(xiàn)狀以及未來(lái)的現(xiàn)金流量的關(guān)系，也即企業(yè)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)與企業(yè)股價(jià)是怎樣的關(guān)系表現(xiàn)。會(huì)計(jì)信息為企業(yè)的價(jià)值評(píng)估提供了有用的信息，并且股票市場(chǎng)上基礎(chǔ)分析非常地盛行，所以利用會(huì)計(jì)信息以及行業(yè)數(shù)據(jù)、宏觀數(shù)據(jù)來(lái)測(cè)算企業(yè)真實(shí)的價(jià)值也是很多學(xué)術(shù)研究的主旨。….2.2國(guó)內(nèi)文獻(xiàn)綜述李亞靜，朱宏泉，張明善（2004)對(duì)會(huì)計(jì)收益、凈資產(chǎn)、剩余收

8、益、現(xiàn)金流量指標(biāo)與公司市場(chǎng)價(jià)值之間的相關(guān)關(guān)系進(jìn)行了研究。他們的研究結(jié)果表明會(huì)計(jì)收益、凈資產(chǎn)與公司市場(chǎng)價(jià)值之間呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系，而剩余收益與公司市場(chǎng)價(jià)值之間呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)關(guān)系。他們對(duì)于這樣的研究結(jié)果的解釋是投資者對(duì)于公司真正創(chuàng)造價(jià)值的能力不了解，總是喜歡用凈資產(chǎn)、會(huì)計(jì)收益等指標(biāo)作為衡量指標(biāo);。此外，李亞靜等（2004)還發(fā)現(xiàn)上市公司的凈資產(chǎn)、會(huì)計(jì)收益、剩余收益之間具有增量信息解釋能力，但是這種能力卻不是一致的，其中凈資產(chǎn)的解釋能力最強(qiáng)。劉茍佳，從樹(shù)海（2002) 27在理論上探討了創(chuàng)造價(jià)值與創(chuàng)造利潤(rùn)概念之間的關(guān)系與概念之間的差異。并利用上市公司的數(shù)據(jù)進(jìn)行了實(shí)證研究。他們發(fā)現(xiàn)，我國(guó)上市公司的造假行為比較

9、嚴(yán)重，造假的高度嫌疑面比例達(dá)到了 20%。除此之外，我國(guó)資本市場(chǎng)上的上市公司資本投入與會(huì)計(jì)利潤(rùn)增長(zhǎng)都比較顯著，但是創(chuàng)造價(jià)值的能力卻并沒(méi)有因此增加。國(guó)內(nèi)學(xué)術(shù)界對(duì)剩余收益里面蘊(yùn)含的信息研究，幾乎都在Ohlson (1995)剩余收益模型之后。并基于剩余收益模型展開(kāi)研究。所以國(guó)內(nèi)的大多數(shù)與剩余收益相關(guān)的研究中，剩余收益僅僅作為研究的中間指標(biāo)。張人驥（2002) 28分析剩余收益模型（RIV)，并引入杜邦財(cái)務(wù)分析體系思想，建立了剩余收益比率估值模型。這為后續(xù)學(xué)者在企業(yè)估值模型中更充分地使用會(huì)計(jì)信息起了拋磚引玉的作用。….3.理論基礎(chǔ).203.1會(huì)計(jì)信息與資本市場(chǎng)的關(guān)系.203.2剩余收益

10、的相關(guān)概念.223.2.1剩余收益與企業(yè)價(jià)值的聯(lián)系.223.2.2企業(yè)價(jià)值與股票價(jià)格的關(guān)系.233.3投資資本相關(guān)理論.244.研究設(shè)計(jì).274.1樣本選擇.274.2模型選擇.284.3數(shù)據(jù)處理方法.314.3.1加權(quán)資本成本率.314.3.2剩余收益.314.3.3股票回報(bào)率.315實(shí)證研究.335.1描述性統(tǒng)計(jì).335.1.1樣本描述性統(tǒng)計(jì).335.1.2研究變量的描述性統(tǒng)計(jì).345.1.3相關(guān)系數(shù)分析.355.2實(shí)證結(jié)果與分析.365.2.1回歸結(jié)果與分析.365.2.2分組回歸結(jié)果與分析.375.3拓展研究.385.4穩(wěn)健性檢驗(yàn).445.實(shí)證研究5.1描述性統(tǒng)計(jì)樣本包含的上市公司的行

11、業(yè)統(tǒng)計(jì)結(jié)果如表3所示，表3展示了樣本的行業(yè)分布。從樣本公司的行業(yè)分布頻率中可以看出，本文的研究將不會(huì)受到行業(yè)聚類的影響。沒(méi)有行業(yè)包含的樣本上市公司數(shù)目超過(guò)了總數(shù)的10%。同時(shí)，本文分析了樣本的年度分布情況，樣本量最少的是2009年，樣本量為323家公司；樣本量最多的是2010年，樣本量為579家公司，即研究結(jié)果不會(huì)受到年度聚類現(xiàn)象的影響。從表中可以看出，本論文的樣本公司規(guī)模變量（資本投入、權(quán)益的市場(chǎng)價(jià)值、權(quán)益的賬面價(jià)值）的均值和中位數(shù)的差別很大，這說(shuō)明可能存在因?yàn)榇蠊敬嬖诙鴮?dǎo)致的偏度。有趣的是，盡管凈利潤(rùn)的中位數(shù)為正，但是剩余收益的中位數(shù)卻為負(fù)，這暗示了幾乎一半以上的公司賺取的利潤(rùn)沒(méi)有超過(guò)全

12、部投入資本的資本成本。 /….結(jié)論本文利用相關(guān)的理論、模型、經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)，探索了在我國(guó)上市公司中剩余收益增長(zhǎng)、投入資本增長(zhǎng)與股票回報(bào)之間的關(guān)系。本文研究通過(guò)對(duì)現(xiàn)有研究的梳理，闡述適用模型的推導(dǎo)，并結(jié)合我國(guó)證券市場(chǎng)的實(shí)際數(shù)據(jù)信息進(jìn)行了相關(guān)關(guān)系探討。既利用了會(huì)計(jì)歷史信息，又將研究企業(yè)的未來(lái)發(fā)展予以考慮，為投資者的投資分析探索合適的指標(biāo)工具。本文的研究結(jié)論為我國(guó)證券市場(chǎng)上股權(quán)投資者的投資決策分析提供了合理的工具。本文的研究結(jié)果顯示，剩余收益增長(zhǎng)與當(dāng)期股票回報(bào)之間存在著正相關(guān)關(guān)系，而投入資本增加與當(dāng)期回報(bào)之間也存在著正相關(guān)關(guān)系。但是從系數(shù)的大小對(duì)比中可以看出，市場(chǎng)對(duì)于這兩者的價(jià)值理解是不同的

13、，剩余收益變化對(duì)于當(dāng)期股票回報(bào)的影響較小，投入資本增長(zhǎng)對(duì)于當(dāng)期企業(yè)股票回報(bào)影響較大。市場(chǎng)更加看重投入資本增長(zhǎng)帶來(lái)的股票回報(bào)。對(duì)于規(guī)模較小的公司，市場(chǎng)對(duì)于其剩余收益增長(zhǎng)、投入資本增長(zhǎng)能夠解釋的當(dāng)期股票回報(bào)的差別更大。而對(duì)于近期盈利能力較高的公司來(lái)說(shuō)，市場(chǎng)賦予它們的剩余收益增長(zhǎng)、投入資本增長(zhǎng)能夠解釋的當(dāng)期股票回報(bào)的價(jià)值更高。其次，在進(jìn)一步的研究中，本文發(fā)現(xiàn)剩余收益的增長(zhǎng)可以帶來(lái)會(huì)計(jì)盈余增長(zhǎng)的持續(xù)性；而由投入資本增加帶來(lái)的會(huì)計(jì)盈余增長(zhǎng)則表現(xiàn)出顯著的均值回歸性。最后，本論文研究了剩余收益增長(zhǎng)、投入資本增長(zhǎng)與企業(yè)股票的未來(lái)回報(bào)率之間的關(guān)系。結(jié)果顯示，剩余收益增長(zhǎng)與未來(lái)股票回報(bào)之間存在著正相關(guān)關(guān)系，這也說(shuō)明市場(chǎng)對(duì)于剩余收益增長(zhǎng)信息的反應(yīng)存在著會(huì)計(jì)信息漂移現(xiàn)象；投入資本增加與未來(lái)股票回報(bào)之間卻存在著負(fù)相關(guān)關(guān)系，這說(shuō)明市場(chǎng)扭轉(zhuǎn)了其最初看重的