國有企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的問題與優(yōu)化的分析一

1、國有企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的問題與優(yōu)化的分析 （一 ）文章摘要 文章分析了我國國有企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的存在的問題及產(chǎn)生的原 因，提出了國有企業(yè)資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的對策。關(guān)鍵詞：國有企業(yè)資本結(jié) 構(gòu)問題優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系。它不僅 包括負債與權(quán)益的構(gòu)成與比例關(guān)系 ,而且包括全部負債中流動負債與長 期負債的構(gòu)成比例 ,以及權(quán)益資本內(nèi)部的構(gòu)成比例。資本涉及到企業(yè)籌 資、經(jīng)營、利益分配的各個方面 ,是反映企業(yè)資金實力的重要指標 ,是衡 量企業(yè)償債能力的重要尺度 ,同時也是檢驗企業(yè)財務(wù)風險的重要指標。 我國國有企業(yè)改革已有 20 多年的歷史 ,雖取得了很大的進展 ,但國有企 業(yè)資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化問題仍是當

2、前改革中面臨的重要問題。當前我國國 有企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的現(xiàn)狀已成為國企改革和脫困的障礙，阻撓著現(xiàn)代企 業(yè)制度的建立和法人治理結(jié)構(gòu)的完善。其基本特征是企業(yè)的資產(chǎn)負債 率過高，股權(quán)結(jié)構(gòu)和所有權(quán)不合理。具體表現(xiàn)為 “三高 ”和“三低”，即外 源性融資比例高， 內(nèi)源性比例低；間接融資比例高， 直接融資比例低； 債務(wù)性融資比例高，資本性融資比例低。出現(xiàn)這種情況的原因是多方 面的，本文擬對此進行分析 ,并進一步闡述優(yōu)化國有企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的措 施。一、我國國有企業(yè)資本結(jié)構(gòu)存在的問題及特征（一）國有企業(yè)負債率過高，債權(quán)人單一 我國國有企業(yè)的資產(chǎn)負債率一直呈上升趨勢 ,從 1980 年的 8.7%上升到 1993年的

3、 67.5%,1994年至 1998年資產(chǎn)負債率依次為 79%、65.8%、61.5%、 54%和 65.5%。據(jù)國家統(tǒng)計局對 493 家國有大中型企業(yè)的調(diào)查 ,1997 年 底平均資產(chǎn)負債率 65%；即使是國家 1994 年確定的 100家現(xiàn)代企業(yè)制 度試點企業(yè)負債率也為 65%。資產(chǎn)負債率呈逐年上升趨勢 ,原因是多方 面的,其中體制因素當排首位。 自 20 世紀 80年代中期我國開始實行 “撥 改貸”改革后 ,國家財政幾乎不對國有企業(yè)增注資本金 ,一些新建國有企 業(yè)完全靠銀行貸款建成 ,成為無資金企業(yè) ,致使負債比例畸高。據(jù)中國 統(tǒng)計年鑒資料顯示，1999年至 2003年國有及國有控股工業(yè)

4、企業(yè)工業(yè) 貸款分別為 17948.9、17019.3、18636.7、20190.5、22756.0 億元，2003 年比 1999 年上升了 26.8%。企業(yè)對銀行貸款有著過度的非理性需求， 致使負債比例畸高。國家進行改革的初衷是想通過銀企債務(wù)關(guān)系來加 強對企業(yè)的約束 ,但事與愿違 ,由于主要債權(quán)人是國有銀行 ,而國有企業(yè) 和國有銀行共屬國家所有 ,特殊的銀企關(guān)系 ,使銀行作為債權(quán)人對企業(yè) 的約束偏軟 ,企業(yè)不能還本付息 ,銀行也不能拍賣企業(yè)強制收回債權(quán) ,再 加上一些地方政府出于政績的考慮 ,國有企業(yè)資不抵債而破產(chǎn)實際上難 于實現(xiàn)。這樣 ,現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論中以債權(quán)人的約束來實現(xiàn)企業(yè)價值最

5、大化的方法無法在我國現(xiàn)有條件下發(fā)揮作用。（二）直接融資比例偏低，資金來源以銀行貸款為主，對股權(quán)融資偏 好過度 直接融資的發(fā)展程度是衡量市場經(jīng)濟發(fā)達水平的重要標志之一，隨著 我國經(jīng)濟體制的轉(zhuǎn)軌，融資渠道和融資方式迅速拓寬，其中以股票融 資的發(fā)展最為迅猛，但就目前的情況看，不僅同發(fā)達國家存在較大的 差距，與我國經(jīng)濟發(fā)展的自身要求相比， 直接融資的發(fā)展也明顯滯后， 規(guī)模仍然偏小。據(jù)統(tǒng)計,我國國有企業(yè)的平均資產(chǎn)負債率到 1998 年底已 超過 70%,而流動資產(chǎn)負債率則超過 100%,相應的四大國有商業(yè)銀行的 不良貸款率約達到 30%,遠遠超過了中央銀行規(guī)定的 17%。同時由于銀 行貸款對企業(yè)來說是一

6、種軟約束， 導致大量的長期負債轉(zhuǎn)為短期負債。 統(tǒng)計資料顯示 ,2000 年末全國國有企業(yè)負債總額為 50693.84億元,其中, 短期負債 32237.47 億元，約占負債總額的 63.59%,而同期流動資產(chǎn)總額 為 32628.81億元 ,流動比率僅為 1.01,與一般所公認的流動比率為 2的標 準差距甚遠，明顯加大了資本結(jié)構(gòu)中的債務(wù)資本風險。資產(chǎn)負債率高 對經(jīng)營效益好的企業(yè)來說 ,可以帶來較多的財務(wù)杠桿利益。但由于目前 我國國有企業(yè)普遍經(jīng)營效益較差 ,銀行貸款利率更高 ,所以資本結(jié)構(gòu)理 論中的財務(wù)杠桿利益在我國是無法實現(xiàn)的。我國國有企業(yè)高負債就是 資本結(jié)構(gòu)不合理。但從另外一方面理解資本結(jié)構(gòu)

7、不合理在我國是否就 等同于高負債呢 ?不盡然 ,我國國有企業(yè)資本結(jié)構(gòu)不合理的另一表現(xiàn)形 式是與高負債相對應的高權(quán)益 ,即我國國有企業(yè)在證券融資中偏好股權(quán) 融資。據(jù)中國國信證券有限公司提供的資料， 1999 年股權(quán)融資占國有 企業(yè)外源融資的比重為 47.77%，到 2003 年已經(jīng)增加到 56.43%。我國 自 1986 年發(fā)行企業(yè)債券以來 ,累計發(fā)行 300 多億元 , 平均每年只發(fā)行 20 多億,2000 年國有上市公司通過股票籌資 1554億元,企業(yè)債券籌資只有 83 億元 ,是股票籌資的 5%,這與國際上債券融資興起、股票融資下降的 局面正好形成強烈的反差。 造成我國國有企業(yè) “重股輕債

8、 ”的原因主要是 企業(yè)普遍對高資產(chǎn)負債率心有余悸，企業(yè)一旦經(jīng)過股份制改造獲準上 市，便把股票融資作為公司融資的首選途徑， 不但極力擴大發(fā)行額度， 而且公司的分配方案也很少以現(xiàn)金支付，而多以配股為主，把股票市 場作為一塊免費的蛋糕，都試圖切得更大的一塊。股權(quán)融資既不存在 還本付息的壓力 ,又不存在因無股利支付而導致破產(chǎn)的風險 ,而且 ,我國 股票市場上長期存在只進不出的市場準入與退出機制 ,使得股票融資在 我國成為一種近乎無風險的融資方式。而債券融資是一種硬約束 ,企業(yè) 面臨著作為債權(quán)人的市場投資者的監(jiān)督和到期還本付息的壓力 ,在債務(wù) 無法償還時 ,企業(yè)就會破產(chǎn)。（三）股權(quán)資本內(nèi)部結(jié)構(gòu)不合理，國

9、有股權(quán)比重偏高 最主要的問題是國有股比例過高，我國國有企業(yè)改革的 20 多年中，國 有企業(yè)通過改制成為有限責任公司和股份有限公司，除了國有獨資公 司以外，其他組織形式的公司制企業(yè)中，國有股權(quán)比重也相當?shù)母摺?以上市公司為例，我國上市公司國有股（國家股和法人股）比例均在 60%以上。過高的國有股比例， 使得企業(yè)的經(jīng)營仍然具有濃厚的行政色 彩，企業(yè)仍然無法擺脫行政束縛。而政府由于其社會管理者的職能， 它無法以效益最大化為目標經(jīng)營企業(yè)，一旦企業(yè)經(jīng)營虧損，責任者也 既無義務(wù)也無能力承擔虧損責任，同時國有股名義上全民所有這一模 糊不清的產(chǎn)權(quán)代表也加劇了這一現(xiàn)象。近年來，國有股份比重呈逐年 降低的趨勢，一是對于上市公司而言，公司分配時，政府愿意接受現(xiàn) 金股息而不愿意接受配股的方式分配股息，因為政府接受配股作為股息，這些配股并不能在市場上出售。二是國有資本投資主體不清，要么沒有投資主體，要么投資主體由多家政府機構(gòu)擔任，這些部門職能 分離，難以充當投資者的角色，缺乏一個統(tǒng)一的部門代表國家行使國 有資本所有權(quán)。三是部分國有資本主體由國家授權(quán)公司（經(jīng)營公司或 授權(quán)公司）擔任，事實上許多公司仍然是政府機構(gòu)，行使的是政府行 政職能，經(jīng)濟運營管理職能存在著嚴重缺