文化產(chǎn)業(yè)上市公司融資效率評(píng)價(jià)及優(yōu)化

1、文化產(chǎn)業(yè)上市公司融資效率評(píng)價(jià)及優(yōu)化 文化產(chǎn)業(yè)作為 21 世紀(jì)的“朝陽(yáng)產(chǎn)業(yè)”，以其資源消耗少、 知識(shí)密集度高、發(fā)展?jié)摿Υ蟮葍?yōu)勢(shì)在我國(guó)發(fā)展迅猛。近年來(lái)，涉 及文化產(chǎn)業(yè)融資問(wèn)題的研究雖不斷增加， 但多限于對(duì)現(xiàn)狀、 政策、 建議等宏觀層面的定性分析， 以微觀視角， 對(duì)關(guān)乎文化產(chǎn)業(yè)融資 良性發(fā)展的融資效率問(wèn)題未做過(guò)多的關(guān)注， 更鮮有建立在數(shù)據(jù)基 礎(chǔ)上的實(shí)證研究。為此，本文采用數(shù)據(jù)包絡(luò)分析方法（ Data En velopme nt An alysis , DEA）,以我國(guó)文化產(chǎn)業(yè)上市公司為樣 本，對(duì)其融資效率進(jìn)行綜合評(píng)價(jià)，并實(shí)證探究其優(yōu)化路徑，以期 為企業(yè)決策提供依據(jù)。 實(shí)證方法及模型選取 數(shù)據(jù)包絡(luò)分析

2、方法是 1978 年由美國(guó)運(yùn)籌學(xué)家 Charnes 等人 運(yùn)用線性規(guī)劃理論提出的一種評(píng)價(jià)決策單元（ Decision Making Un its , DMU相對(duì)效率的分析方法。根據(jù)規(guī)模報(bào)酬是否可變，DEA 模型可以分為規(guī)模報(bào)酬不變模型 CRS和規(guī)模報(bào)酬可變模型VRS。 前者主要用于測(cè)算綜合技術(shù)效率（TE），后者主要用于測(cè)算純技 術(shù)效率（PTE和規(guī)模效率（SE。其中，純技術(shù)效率值是剔除 規(guī)模影響后的融資效率，能夠反映公司對(duì)融入資金的使用效率。 綜合技術(shù)效率與純技術(shù)效率相除可得到規(guī)模效率值， 能夠反映公 司的投入、產(chǎn)出比是否合適。然而，利用 DEAS本模型只能對(duì)無(wú) 效DUM勺效率進(jìn)行比較和優(yōu)化分析

3、，而對(duì)于處于前沿面的有效 DUM其效率值均為1,因此不能區(qū)分其相對(duì)效率水平，且松弛 變量一律顯示為0,認(rèn)為有效DUM勺投入和產(chǎn)出無(wú)需調(diào)整。為解 決這一問(wèn)題，Andersen 和 Petersen （1993） 在 CRS模型的基 礎(chǔ)上構(gòu)建了一種DEA的“超效率”模型。DEA “超效率”模型與 CRS模型的數(shù)學(xué)形式相似，各數(shù)學(xué)符號(hào)的經(jīng)濟(jì)含義也一樣。不同 的是CRS模型在評(píng)價(jià)每個(gè) DUM勺相對(duì)效率時(shí)，參考集包括該 DUM 本身。而“超效率”模型的參考集卻將該DUM非除在外，并由其 他所有DUM勺線性組合代替。 實(shí)證分析 （一）決策單元及評(píng)價(jià)指標(biāo)選取 對(duì)決策單元的選取其實(shí)就是確定相互比較的參考集。

4、本文選 取 2009-2011 年度在滬、深兩市上市的 24 家文化類(lèi)上市公司為 DEA模型的決策單元（剔除了 ST類(lèi)和數(shù)據(jù)不全的公司），來(lái)探 討我國(guó)文化產(chǎn)業(yè)上市公司的融資效率, 數(shù)據(jù)來(lái)源于國(guó)泰安金融數(shù) 據(jù)庫(kù)。在指標(biāo)選擇方面,考慮到指標(biāo)的可獲得性和代表性,本文 在參考以往研究的基礎(chǔ)上, 結(jié)合文化產(chǎn)業(yè)融資的特點(diǎn), 最終選擇 的輸入指標(biāo)為： 總資產(chǎn)、負(fù)債總額、 所有者權(quán)益合計(jì)、 財(cái)務(wù)費(fèi)用。 輸出指標(biāo)為：凈資產(chǎn)收益率、主營(yíng)業(yè)務(wù)收入。根據(jù)經(jīng)驗(yàn)法則,在 運(yùn)用DEA模型測(cè)度效率時(shí)，要求：決策單元數(shù) 2 （輸入變量+ 輸出變量）。故本文構(gòu)建的四投入、雙產(chǎn)出的評(píng)價(jià)指標(biāo)體系符合 DEA使用的經(jīng)驗(yàn)法則。 （二）數(shù)

5、據(jù)無(wú)量綱化處理 由于模型的輸入輸出的各個(gè)指標(biāo)具有不同的量綱， 且原始數(shù) 據(jù)中存在負(fù)數(shù)，無(wú)法直接代入模型進(jìn)行 DEA有效分析，因此需要 將原始數(shù)據(jù)按一定函數(shù)關(guān)系歸一到某一正值區(qū)間。 本文選取功效 系數(shù)法對(duì)原始數(shù)據(jù)進(jìn)行無(wú)量綱化處理，公式為：，其中： 。 （三）實(shí)證結(jié)果及分析 本文運(yùn)用DEA-Solver軟件求解所涉及的DEA模型問(wèn)題。結(jié) 合2009-2011的數(shù)據(jù)利用基于投入導(dǎo)向型的 CRS模型和VRS模 型，對(duì)我國(guó) 24 家文化產(chǎn)業(yè)上市公司的融資效率進(jìn)行測(cè)評(píng)。計(jì)算 結(jié)果如表 1 所示。 1.融資效率的總體評(píng)價(jià)。從綜合效率來(lái)看，在24 家文化產(chǎn) 業(yè)上市公司中，僅有8家公司處于DEA有效狀態(tài)（綜合效

6、率值 為1），占比33.33%。在剩余的16家非DEA有效公司中，僅有 3 家企業(yè)達(dá)到純技術(shù)有效非規(guī)模有效，既非技術(shù)有效又非規(guī)模有 效的企業(yè)卻高達(dá) 13 家，占非有效企業(yè)總數(shù)的 81.25%，因此，從 整體而言，我國(guó)文化產(chǎn)業(yè)上市公司的融資效率并不理想。 從資金使用效率來(lái)看， 24 家文化產(chǎn)業(yè)上市公司純技術(shù)效率 的均值為0.87，且45.83%的純技術(shù)效率達(dá)到 DEAt效，說(shuō)明我 國(guó)文化產(chǎn)業(yè)類(lèi)上市公司的資金使用效率還是相對(duì)較高的， 同時(shí)也 反映制約企業(yè)融資效率提高的主要因素是規(guī)模效率。 如曲江文旅 和中文傳媒 2 家公司雖已達(dá)到純技術(shù)有效， 但因規(guī)模效率相對(duì)不 高導(dǎo)致其綜合技術(shù)效率也不高。 從規(guī)

7、模效益來(lái)看， 24 家企業(yè)中僅有 8 家處于規(guī)模效益不變 階段，即以最適合的投入量達(dá)到了當(dāng)前的產(chǎn)出水平。而在 16 家 非DEA有效公司中，68.75%的公司處于規(guī)模效益遞增階段，即增 加一定比例的投入將會(huì)促使更大比例的產(chǎn)出。 這與文化產(chǎn)業(yè)的發(fā) 展現(xiàn)狀相符，資金的短缺制約了公司的發(fā)展，如粵傳媒，其純技 術(shù)效率值已達(dá) 0.96 ，但由于其規(guī)模效益值僅為 0.65 ，結(jié)果導(dǎo)致 其綜合技術(shù)效率只有 0.63 。 2.非DEA有效決策單元的改進(jìn)分析。DEA有效的決策單元可 構(gòu)成CCR模型中的效率前沿面，以此為基準(zhǔn)，對(duì)非DEA有效的決 策單元進(jìn)行松弛變量分析， 即可衡量其與前沿面的偏離程度及能 夠改進(jìn)的

8、方向和空間，測(cè)算結(jié)果如表 2 所示。 從投入角度來(lái)看，16家非DEA有效的公司中有14家出現(xiàn)資 產(chǎn)冗余，是文化產(chǎn)業(yè)上市公司的資金投入過(guò)度了嗎？其實(shí)不然， 因?yàn)?71.43%的公司正處于規(guī)模效益遞增階段。因此，問(wèn)題的關(guān) 鍵在于對(duì)投入資金的有效利用。另外，根據(jù)分析結(jié)果還有 62.5% 的公司權(quán)益融資規(guī)模過(guò)大， 31.25%的公司的融資成本過(guò)高。 從產(chǎn) 出角度來(lái)看，只有 6.25%的公司的凈資產(chǎn)收益率不高，說(shuō)明文化 產(chǎn)業(yè)上市公司的整體盈利能力較強(qiáng)，但43.75%的公司的主營(yíng)業(yè) 務(wù)收入還有待提高， 整個(gè)文化產(chǎn)業(yè)產(chǎn)品、 技術(shù)更新?lián)Q代的速度很 快，相關(guān)公司若不能加大技術(shù)創(chuàng)新，提高核心競(jìng)爭(zhēng)力，則很難保 持高

9、速發(fā)展。3.DEA 有效決策單元的改進(jìn)分析。 傳統(tǒng) DEA 模型無(wú)法對(duì)有效決策單元進(jìn)行改進(jìn)分析，故本文借助DEA “超效 率”對(duì)各DEA有效公司進(jìn)行補(bǔ)充測(cè)評(píng)。各公司投入產(chǎn)出要素需要 改進(jìn)的方向和數(shù)量的統(tǒng)計(jì)結(jié)果如表 3 所示。 從表3可知，即使公司達(dá)到DEA有效，也不意味著處于最優(yōu) 狀態(tài)。從投入角度來(lái)看， 62.5%的公司還可以進(jìn)一步擴(kuò)大資產(chǎn)規(guī) 模，同時(shí)需要注意的是： 75%的公司存在權(quán)益融資過(guò)重， 而 87.5% 的公司的債權(quán)性融資卻還不足。 說(shuō)明對(duì)于已經(jīng)處于 DEA有效的公 司，要注意運(yùn)用多種融資工具來(lái)進(jìn)行融資， 以使公司在擴(kuò)大融資 規(guī)模的同時(shí)可以保持合適的資本結(jié)構(gòu)。另外財(cái)務(wù)費(fèi)用方面的不 足

10、，也再次印證公司需要投入更多的資金用來(lái)擴(kuò)大和疏通公司的 各種融資渠道。從產(chǎn)出的角度來(lái)看，8家DEA有效的公司的凈資 產(chǎn)收益率和主營(yíng)業(yè)務(wù)收入都可正向改進(jìn)， 說(shuō)明在現(xiàn)有的資源條件 下，公司還可以進(jìn)一步擴(kuò)大收益。而兩項(xiàng)產(chǎn)出指標(biāo)9%的平均改 進(jìn)率，表明公司業(yè)績(jī)的提升空間還很大。 結(jié)論與建議 第一，僅有33.33%的公司融資效率處于 DEA有效狀態(tài)，從 整體而言， 我國(guó)文化產(chǎn)業(yè)上市公司的融資效率不高， 主要制約因 素是公司的規(guī)模效率。 因?yàn)閺馁Y金的使用效率來(lái)看， 45.83%公司 的純技術(shù)效率已達(dá) DEA有效，但需要注意的是，文化產(chǎn)業(yè)屬于高 知識(shí)密集、 創(chuàng)新密集的產(chǎn)業(yè)， 相關(guān)公司仍需不斷地加大科研投入

11、力度， 提升自主創(chuàng)新能力， 這樣才能確保公司獲得持久的純技術(shù) 效率，并從根本上改善公司的融資效率。 第二，68.75%的非DEA有效公司處于規(guī)模報(bào)酬遞增階段。盡 管樣本公司具有一定的規(guī)模效應(yīng)優(yōu)勢(shì)，但整體融資效率卻不高， 說(shuō)明資金的短缺已成為制約文化企業(yè)提高融資效率的瓶頸。因 此，文化企業(yè)更應(yīng)該加強(qiáng)對(duì)創(chuàng)新融資工具的認(rèn)知和運(yùn)用， 通過(guò)信 貸、融資租賃、發(fā)行債券、增發(fā)、配股、資產(chǎn)重組等多種方式來(lái) 擴(kuò)大企業(yè)的資本規(guī)模， 充分發(fā)揮文化產(chǎn)業(yè)規(guī)模效應(yīng)對(duì)融資效率的 拉動(dòng)作用。 第三，非DEA有效及DEA有效公司均出現(xiàn)權(quán)益融資過(guò)重、債 權(quán)融資不足的問(wèn)題。相對(duì)于傳統(tǒng)企業(yè)，文化企業(yè)多是以“輕資 產(chǎn)”運(yùn)行的知識(shí)密集型服務(wù)企業(yè)， 以智力投資為主， 主要擁有知 識(shí)產(chǎn)權(quán)、 版權(quán)等無(wú)形資產(chǎn)， 傳統(tǒng)的負(fù)債融