財務(wù)報表分析萬科A 0104任務(wù)

1、萬科a 償債能力分析一、萬科基本情況介紹： 萬科企業(yè)股份有限公司成立于1984年5月，以房地產(chǎn)為核心業(yè)務(wù)，是中國大陸首批公開上市的企業(yè)之一。至2003年12月31日止，公司總資產(chǎn)105.6億元，凈資產(chǎn)47.01億元。 1988年12月，公司公開向社會發(fā)行股票2,800萬股，集資人民幣2,800萬元，資產(chǎn)及經(jīng)營規(guī)模迅速擴大。1991年1月29日本公司之a(chǎn)股在深圳證券交易所掛牌交易。1991年6月，公司通過配售和定向發(fā)行新股2,836萬股，集資人民幣1.27億元，公司開始跨地域發(fā)展。1992年底，上海萬科城市花園項目正式啟動，大眾住宅項目的開發(fā)被確定為萬科的核心業(yè)務(wù)，萬科開始進行業(yè)務(wù)調(diào)整。1993

2、年3月，本公司發(fā)行4,500萬股b股，該等股份于1993年5月28日在深圳證券交易所上市。b股募股資金45,135萬港元，主要投資于房地產(chǎn)開發(fā)，房地產(chǎn)核心業(yè)務(wù)進一步突顯。1997年6月，公司增資配股募集資金人民幣3.83億元，主要投資于深圳住宅開發(fā)，推動公司房地產(chǎn)業(yè)務(wù)發(fā)展更上一個臺階。2000年初，公司增資配股募集資金人民幣6.25億元，公司實力進一步增強。公司于2001年將直接及間接持有的萬佳百貨股份有限公司72%的股份轉(zhuǎn)讓予中國華潤總公司及其附屬公司，成為專一的房地產(chǎn)公司。2002年6月，萬科發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券，募集資金15億，進一步增強了發(fā)展房地產(chǎn)核心業(yè)務(wù)的資金實力。公司于1988年介入

3、房地產(chǎn)領(lǐng)域，1992年正式確定大眾住宅開發(fā)為核心業(yè)務(wù)，截止2002年底已進入深圳、上海、北京、天津、沈陽、成都、武漢、南京、長春、南昌和佛山進行住宅開發(fā)，2003年萬科又先后進入鞍山、大連、中山、廣州、東莞，目前萬科業(yè)務(wù)已經(jīng)擴展到16個大中城市憑借一貫的創(chuàng)新精神及專業(yè)開發(fā)優(yōu)勢，公司樹立了住宅品牌，并獲得良好的投資回報。二、萬科a償債能力分析企業(yè)的償債能力是指企業(yè)用其資產(chǎn)償還長期債務(wù)與短期債務(wù)的能力。企業(yè)有無支付現(xiàn)金的能力和償還債務(wù)能力，是企業(yè)能否生存和健康發(fā)展的關(guān)鍵。（一）短期償債能力分析1.流動比率2008年年末流動性比率= =1.762009年年末流動性比率=1.922010年年末流動性比

4、率=205521000000/129651000000=1.59分析：萬科所在的房地產(chǎn)業(yè)08年的平均流動比率為1.84，說明與同類公司相比，萬科09年的流動比率明顯高于同行業(yè)比率，萬科存在的流動負債財務(wù)風險較少。同時，萬科09年的流動比率比08年大幅度提高，說明萬科在09年的財務(wù)風險有所下降,償債能力增強。但10年呈下降狀態(tài)，說明公司的短期償債能力下降了，企業(yè)的財務(wù)狀況不穩(wěn)定。2.速動比率2008年年末速動比率:=0.432009年年末速動比率:=0.592010年年末速動比率:=（205521000000-333000000）/129651000000=0.56分析：萬科所在的房地產(chǎn)業(yè)08年

5、的平均速動比率為0.57，可見萬科在09年的速動比率與同行業(yè)相當。同時，萬科在09年的速動比率比08年大有提高，說明萬科的財務(wù)風險有所下降，償債能力增強。10年，速動比率又稍有下降，說明受房地產(chǎn)市場調(diào)控影響，償債能力稍變?nèi)酢?、現(xiàn)金比率2008年的現(xiàn)金比率=（貨幣資金+交易性金融資產(chǎn)）/流動負債=19978285900/64553721902=30.95%2009年的現(xiàn)金比率=(23001900000+740471)/68058279849=33.8%2010年的現(xiàn)金比率=37816900000/129651000000=29.17%分析：從數(shù)據(jù)看，萬科的現(xiàn)金比率上升后下降，從08年的30.9

6、5上升到09年的33.8，說明企業(yè)的即刻變現(xiàn)能力增強，但10年又下降到29.17，說明萬科的存貨變現(xiàn)能力是制約短期償債能力的主要因素。（二）長期償債能力分析1.資產(chǎn)負債率2008年年末資產(chǎn)負債率= =0.6742009年年末資產(chǎn)負債率= =0.6702010年年末資產(chǎn)負債率= =161051000000/215638000000=0.747分析：萬科所在的房地產(chǎn)業(yè)08年的平均資產(chǎn)負債率為0.56，萬科近三年的資產(chǎn)負債率略高于同行業(yè)水平，說明萬科的資本結(jié)構(gòu)較為合理，償還長期債務(wù)的能力較強，長期的財務(wù)風險較低。此外，09年的負債水平比08年略有下降，財務(wù)上趨向穩(wěn)健。10年，資產(chǎn)負債率上升說明償債能

7、力變?nèi)酢?.負債權(quán)益比2008年年末負債權(quán)益比:= = =2.072009年年末負債權(quán)益比:= =2.032010年年末負債權(quán)益比:= =161051000000/5458620000=2.95分析：萬科所在的房地產(chǎn)業(yè)08年的平均負債權(quán)益比為1.10。分析得出的結(jié)論與資產(chǎn)負債率得出的結(jié)論一致,10年萬科的負債權(quán)益比大幅度升高，說明企業(yè)充分發(fā)揮了負債帶來的財務(wù)杠桿效應(yīng)。3.利息保障倍數(shù)2008年年末利息保障倍數(shù):=10.622009年年末利息保障倍數(shù):=16.022010年年末利息保障倍數(shù):=24.68分析：萬科所在的房地產(chǎn)業(yè)08年的平均利息保障倍數(shù)為3.23倍?？梢?，萬科近兩年的利息保障倍數(shù)明

8、顯高于同行業(yè)水平，說明企業(yè)支付利息和履行債務(wù)契約的能力強，存在的財務(wù)風險較少。已獲利息倍數(shù)越大，說明償債能力越強，從上可知，已獲利息倍數(shù)呈上升趨勢，萬科的長期償債能力增強?？偨Y(jié):萬科房地產(chǎn)的流動比率低，說明其缺乏短期償債能力?，F(xiàn)金流量比列逐年增高，說明其當期償債能力在逐漸增強，資產(chǎn)負債率較高，股東權(quán)益比率較低，也說明公司償債能力較差。但公司利率保障倍數(shù)較大，其支付利息的能力較強。 萬科a營運能力分析一、萬科基本情況介紹： 萬科企業(yè)股份有限公司成立于1984年5月，以房地產(chǎn)為核心業(yè)務(wù)，是中國大陸首批公開上市的企業(yè)之一。至2003年12月31日止，公司總資產(chǎn)105.6億元，凈資產(chǎn)47.01億元。

9、1988年12月，公司公開向社會發(fā)行股票2,800萬股，集資人民幣2,800萬元，資產(chǎn)及經(jīng)營規(guī)模迅速擴大。1991年1月29日本公司之a(chǎn)股在深圳證券交易所掛牌交易。1991年6月，公司通過配售和定向發(fā)行新股2,836萬股，集資人民幣1.27億元，公司開始跨地域發(fā)展。1992年底，上海萬科城市花園項目正式啟動，大眾住宅項目的開發(fā)被確定為萬科的核心業(yè)務(wù)，萬科開始進行業(yè)務(wù)調(diào)整。1993年3月，本公司發(fā)行4,500萬股b股，該等股份于1993年5月28日在深圳證券交易所上市。b股募股資金45,135萬港元，主要投資于房地產(chǎn)開發(fā)，房地產(chǎn)核心業(yè)務(wù)進一步突顯。1997年6月，公司增資配股募集資金人民幣3.8

10、3億元，主要投資于深圳住宅開發(fā)，推動公司房地產(chǎn)業(yè)務(wù)發(fā)展更上一個臺階。2000年初，公司增資配股募集資金人民幣6.25億元，公司實力進一步增強。公司于2001年將直接及間接持有的萬佳百貨股份有限公司72%的股份轉(zhuǎn)讓予中國華潤總公司及其附屬公司，成為專一的房地產(chǎn)公司。2002年6月，萬科發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券，募集資金15億，進一步增強了發(fā)展房地產(chǎn)核心業(yè)務(wù)的資金實力。公司于1988年介入房地產(chǎn)領(lǐng)域，1992年正式確定大眾住宅開發(fā)為核心業(yè)務(wù)，截止2002年底已進入深圳、上海、北京、天津、沈陽、成都、武漢、南京、長春、南昌和佛山進行住宅開發(fā)，2003年萬科又先后進入鞍山、大連、中山、廣州、東莞，目前萬科業(yè)

11、務(wù)已經(jīng)擴展到16個大中城市憑借一貫的創(chuàng)新精神及專業(yè)開發(fā)優(yōu)勢，公司樹立了住宅品牌，并獲得良好的投資回報。二、萬科a營運能力分析營運能力體現(xiàn)了企業(yè)運用資產(chǎn)的能力, 資產(chǎn)運用效率高, 則可以用較少的投入獲取較高的收益。下面從長期和短期兩方面來分析萬科的營運能力:（一）短期資產(chǎn)營運能力1.存貨周轉(zhuǎn)率。存貨對企業(yè)經(jīng)營活動變化具有特殊的敏感性, 控制失敗會導(dǎo)致成本過度, 作為萬科的主要資產(chǎn), 存貨的管理更是舉足輕重。由于萬科業(yè)務(wù)規(guī)模擴大, 存貨規(guī)模增長速度大于其銷售增長的速度, 因此存貨的周轉(zhuǎn)率逐年下降若該指標過小, 則發(fā)生跌價損失的風險較大,但萬科的銷售規(guī)模也保持了較快的增長, 在業(yè)務(wù)量擴大時, 存貨量

12、是充足貨源的必要保證, 且存貨中擬開發(fā)產(chǎn)品和已完工產(chǎn)品比重下降, 在建開發(fā)產(chǎn)品比重大幅上升, 存貨結(jié)構(gòu)更加合理。因此, 存貨周轉(zhuǎn)率的波動幅度在正常范圍, 但仍應(yīng)提高存貨管理水平和資產(chǎn)利用效率, 注重獲取優(yōu)質(zhì)項目, 加快項目的開發(fā)速度, 提高資金利用效率, 充分發(fā)揮規(guī)模效應(yīng), 保持適度的增長速度。2.應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率。7 年來萬科的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率有了較大幅度的上升( 見表) , 原因是主營業(yè)務(wù)的大幅上升,較嚴格的信用政策和收賬政策的有效實施。年份2006200720082009應(yīng)收帳款周轉(zhuǎn)率13.9016.0023.7628.07 3.長期資產(chǎn)營運能力固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率急劇上升是由處置、核銷部分固定資

13、產(chǎn)及近年來主營業(yè)務(wù)量的大幅增長所致, 說明萬科保持了高度的固定資產(chǎn)利用率和管理效率, 同時也反映了其固定資產(chǎn)與主要業(yè)務(wù)關(guān)聯(lián)度不高?？傎Y產(chǎn)周轉(zhuǎn)率取決于每一項資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的高低, 該指標( 見下表) 近年的下降趨勢主要是由于存貨周轉(zhuǎn)率的下降, 但其毛利率, 應(yīng)收賬款和固定資產(chǎn)利用率的提高使其下降幅度較小, 萬科要提高總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率, 必須改善存貨的管理。年份2006200720082009總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率0.620.690.600.57 總結(jié):萬科的資產(chǎn)營運能力較強, 尤其是其應(yīng)收賬款、固定資產(chǎn)的營運能力非常優(yōu)秀, 堪稱行業(yè)典范。但近年來的土地儲備和在建工程的增多, 存貨管理效率下降較為明顯, 因此造成了

14、總資產(chǎn)管理效率降低, 管理層應(yīng)關(guān)注存貨的管理。萬科a獲利能力分析一、萬科基本情況介紹： 萬科企業(yè)股份有限公司成立于1984年5月，以房地產(chǎn)為核心業(yè)務(wù)，是中國大陸首批公開上市的企業(yè)之一。至2003年12月31日止，公司總資產(chǎn)105.6億元，凈資產(chǎn)47.01億元。 1988年12月，公司公開向社會發(fā)行股票2,800萬股，集資人民幣2,800萬元，資產(chǎn)及經(jīng)營規(guī)模迅速擴大。1991年1月29日本公司之a(chǎn)股在深圳證券交易所掛牌交易。1991年6月，公司通過配售和定向發(fā)行新股2,836萬股，集資人民幣1.27億元，公司開始跨地域發(fā)展。1992年底，上海萬科城市花園項目正式啟動，大眾住宅項目的開發(fā)被確定為萬

15、科的核心業(yè)務(wù)，萬科開始進行業(yè)務(wù)調(diào)整。1993年3月，本公司發(fā)行4,500萬股b股，該等股份于1993年5月28日在深圳證券交易所上市。b股募股資金45,135萬港元，主要投資于房地產(chǎn)開發(fā)，房地產(chǎn)核心業(yè)務(wù)進一步突顯。1997年6月，公司增資配股募集資金人民幣3.83億元，主要投資于深圳住宅開發(fā)，推動公司房地產(chǎn)業(yè)務(wù)發(fā)展更上一個臺階。2000年初，公司增資配股募集資金人民幣6.25億元，公司實力進一步增強。公司于2001年將直接及間接持有的萬佳百貨股份有限公司72%的股份轉(zhuǎn)讓予中國華潤總公司及其附屬公司，成為專一的房地產(chǎn)公司。2002年6月，萬科發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券，募集資金15億，進一步增強了發(fā)展房

16、地產(chǎn)核心業(yè)務(wù)的資金實力。公司于1988年介入房地產(chǎn)領(lǐng)域，1992年正式確定大眾住宅開發(fā)為核心業(yè)務(wù)，截止2002年底已進入深圳、上海、北京、天津、沈陽、成都、武漢、南京、長春、南昌和佛山進行住宅開發(fā)，2003年萬科又先后進入鞍山、大連、中山、廣州、東莞，目前萬科業(yè)務(wù)已經(jīng)擴展到16個大中城市憑借一貫的創(chuàng)新精神及專業(yè)開發(fā)優(yōu)勢，公司樹立了住宅品牌，并獲得良好的投資回報。二、萬科a獲利能力分析盈利能力關(guān)系投資者的回報, 是債權(quán)人收回債權(quán)的根本保障, 是企業(yè)至關(guān)重要的能力。1. 營業(yè)收入分析營業(yè)收入是企業(yè)營銷能力的綜合反映, 是獲利能力的基礎(chǔ), 也是企業(yè)發(fā)展的根本。從下表可見, 珠江三角洲及長江三角洲地區(qū)

17、是其利潤的主要來源。企業(yè)初步形成了以長江三角洲、珠江三角洲和環(huán)渤海地域為主, 以其他區(qū)域經(jīng)濟中心城市為輔的“3+x”跨地域布局。以深圳和上海為核心的重點投資以及不斷推進的二線城市擴張是保障業(yè)績獲得快速增長的主要因素。 2009主營業(yè)務(wù)收入凈利潤比例結(jié)算面積比例珠江三角洲區(qū)域27.03%37.16%25.08%長江三角洲區(qū)域32.38%36.46%26.06%京津以及地區(qū)32.01%18.77%36.34%其他8.58%7.60%12.52%2. 期間費用分析期間費用是企業(yè)降低成本的能力, 與技術(shù)水平, 產(chǎn)品設(shè)計, 規(guī)模經(jīng)濟和對成本的管理水平密切相關(guān)。在營業(yè)費用增長率有所降低的3 年間, 銷售增

18、速仍保持上升態(tài)勢,除市場銷售向好外, 還反映了銷售管理水平有很大的提高。由下表可見, 管理費用的增長幅度不小, 良好的管理關(guān)固然是企業(yè)發(fā)展的核心, 但也應(yīng)進行適度的控制。由于房地產(chǎn)業(yè)需要大量資金作后盾, 銀行借款利息大量資本化的同時也存在大量的銀行存款。因此, 萬科在存在大量借款的情況下, 其財務(wù)費用卻為負數(shù), 管理層應(yīng)注意提高資金利用效率。 各項目增長幅度表年份2006-20072007-20082008-2009主營業(yè)務(wù)利潤57.01%39.04%56.79%營業(yè)費用66.48%55.99%41.83%管理費用43.17%0.48%42.82%3. 主營業(yè)務(wù)利潤及利潤構(gòu)成分析主營業(yè)務(wù)利潤率

19、分析: 由下表可見, 06- 09 年銷售毛利率逐漸增長。07 年根據(jù)市場供需兩旺, 房價穩(wěn)步上升的變化以及對未來市場土地資源稀缺性的預(yù)期, 企業(yè)調(diào)高了部分項目的售價, 項目毛利率明顯增長。08 年凈資產(chǎn)收益率為近年來最高點, 效益取得長足進步。其項目階梯形的收入, 具有穩(wěn)定性和較強的抗風險能力, 抹平了行業(yè)波動帶來的影響。年份2006200720082009銷售凈利潤8.368.511.4512.79銷售毛利潤20.0922.5125.7528.72利潤構(gòu)成分析: 由上表可見, 萬科主營業(yè)務(wù)利潤呈上升趨勢, 其中房地產(chǎn)業(yè)務(wù)為其主要來源, 毛利率保持穩(wěn)定的增長態(tài)勢, 而物業(yè)管理業(yè)務(wù)獲利能力有待

20、加強。2006 年后凈利潤的增長在很大程度上靠營業(yè)利潤的增長, 同時投資收益的比重下降趨勢明顯。營業(yè)外收支凈額的比重逐漸減少。4. 盈利能力指標(1) 資產(chǎn)報酬率和凈資產(chǎn)報酬率。這兩項指標呈上升趨勢( 見下表) 。說明企業(yè)盈利能力不斷提高。年份2006200720082009資產(chǎn)凈利率4.65%5.13%5.65%6.14%凈資產(chǎn)收益率11.31%11.53%14.26%16.25%( 2) 經(jīng)營指數(shù)與每股現(xiàn)金流量。經(jīng)營現(xiàn)金凈流量與凈利潤的比率反映了企業(yè)收益的質(zhì)量。下表顯示該指標波動幅度較大, 說明現(xiàn)金流缺乏穩(wěn)定性, 存在較大的風險。這種不確定性主要是由于增加存貨所致, 因此, 萬科應(yīng)加強現(xiàn)金

21、流的管理, 降低市場風險, 提高運作效率, 保證業(yè)務(wù)開展的靈活度。例如, 08 年, 加強對項目開發(fā)節(jié)奏的管理, 加快銷售, 對不同的采用不同的租售策略, 進一步消化現(xiàn)房庫存, 加快項目資金周轉(zhuǎn)速度; 09 年貫徹“現(xiàn)金為王”的策略,調(diào)減全年開工和竣工計劃, 以減少現(xiàn)金支出, 都取得了不錯的效果。年份2006200720082009經(jīng)營指數(shù)0.621.19-2.730.34每股收益07 年的大幅下降是由于06 年實行了10 增10 的股票股利政策, 因此, 實際股東的收益還是增長了。該指標一直保持較平穩(wěn)的態(tài)勢, 在不斷增資的情況下, 仍能保持一定的每股收益, 說明萬科有較強的獲利能力。09 年

22、行業(yè)平均每股現(xiàn)金流量為0.404。該指標偏低, 主要是由于每年公積金轉(zhuǎn)股使股本規(guī)模擴大, 其次, 反映了萬科獲取現(xiàn)金能力偏低。年份2006200720082009每股現(xiàn)金流量0.26-1.060.460.23總結(jié):萬科擁有較強的獲利能力, 且這種獲利能力有很好的穩(wěn)定性。在行業(yè)滄海桑田變化的十年, 萬科一直保持了很高的盈利水平, 除了市場強大需求外, 說明其擁有很高的管理水平和決策能力, 另外, 規(guī)范、均好的價值觀也是其長盛不衰的秘訣。萬科a財務(wù)報表綜合分析一、萬科基本情況介紹： 萬科企業(yè)股份有限公司成立于1984年5月，以房地產(chǎn)為核心業(yè)務(wù)，是中國大陸首批公開上市的企業(yè)之一。至2003年12月3

23、1日止，公司總資產(chǎn)105.6億元，凈資產(chǎn)47.01億元。 1988年12月，公司公開向社會發(fā)行股票2,800萬股，集資人民幣2,800萬元，資產(chǎn)及經(jīng)營規(guī)模迅速擴大。1991年1月29日本公司之a(chǎn)股在深圳證券交易所掛牌交易。1991年6月，公司通過配售和定向發(fā)行新股2,836萬股，集資人民幣1.27億元，公司開始跨地域發(fā)展。1992年底，上海萬科城市花園項目正式啟動，大眾住宅項目的開發(fā)被確定為萬科的核心業(yè)務(wù)，萬科開始進行業(yè)務(wù)調(diào)整。1993年3月，本公司發(fā)行4,500萬股b股，該等股份于1993年5月28日在深圳證券交易所上市。b股募股資金45,135萬港元，主要投資于房地產(chǎn)開發(fā)，房地產(chǎn)核心業(yè)務(wù)進

24、一步突顯。1997年6月，公司增資配股募集資金人民幣3.83億元，主要投資于深圳住宅開發(fā)，推動公司房地產(chǎn)業(yè)務(wù)發(fā)展更上一個臺階。2000年初，公司增資配股募集資金人民幣6.25億元，公司實力進一步增強。公司于2001年將直接及間接持有的萬佳百貨股份有限公司72%的股份轉(zhuǎn)讓予中國華潤總公司及其附屬公司，成為專一的房地產(chǎn)公司。2002年6月，萬科發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券，募集資金15億，進一步增強了發(fā)展房地產(chǎn)核心業(yè)務(wù)的資金實力。公司于1988年介入房地產(chǎn)領(lǐng)域，1992年正式確定大眾住宅開發(fā)為核心業(yè)務(wù)，截止2002年底已進入深圳、上海、北京、天津、沈陽、成都、武漢、南京、長春、南昌和佛山進行住宅開發(fā)，200

25、3年萬科又先后進入鞍山、大連、中山、廣州、東莞，目前萬科業(yè)務(wù)已經(jīng)擴展到16個大中城市憑借一貫的創(chuàng)新精神及專業(yè)開發(fā)優(yōu)勢，公司樹立了住宅品牌，并獲得良好的投資回報。二.杜邦分析原理介紹 杜邦分析法，又稱杜邦財務(wù)分析體系，簡稱杜邦體系，是利用各主要財務(wù)比率指標間的內(nèi)在聯(lián)系，對企業(yè)財務(wù)狀況及經(jīng)濟利益進行綜合系統(tǒng)分析評價的方法。該體系以凈資產(chǎn)收益率為龍頭，以資產(chǎn)凈利率和權(quán)益乘數(shù)為核心，重點揭示企業(yè)獲利能力，資產(chǎn)投資收益能力及權(quán)益乘數(shù)對凈資產(chǎn)收益率的影響，以及各相關(guān)指標間的相互影響作用關(guān)系。 杜邦分析法中涉及的幾種主要財務(wù)指標關(guān)系為：凈資產(chǎn)收益率=資產(chǎn)凈利率*權(quán)益乘數(shù)資產(chǎn)凈利率=銷售凈利率*資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率凈資

26、產(chǎn)收益率=銷售凈利率*資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率*權(quán)益乘數(shù)三杜邦分析數(shù)據(jù)。杜邦分析法中涉及的幾種主要財務(wù)指標關(guān)系為：凈資產(chǎn)收益率=資產(chǎn)凈利率*權(quán)益乘數(shù)資產(chǎn)凈利率=銷售凈利率*資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率凈資產(chǎn)收益率=銷售凈利率*資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率*權(quán)益乘數(shù)杜邦分析 總資產(chǎn)收益率0.7878%x權(quán)益乘數(shù)1/(1-0.68)=資產(chǎn)總額/股東權(quán)益=1/（1-資產(chǎn)負債率）=1/（1-負債總額/資產(chǎn)總額）x100凈資產(chǎn)收益率2.94% 主營業(yè)務(wù)利潤率15.0111%x總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率0.0525%=主營業(yè)務(wù)收入/平均資產(chǎn)總額=主營業(yè)務(wù)收入/(期末資產(chǎn)總額+期初資產(chǎn)總額)/2期末:148,395,955,757期初:137,507,653,940 凈

27、利潤1,126,579,449/主營業(yè)務(wù)收入7,504,969,755主營業(yè)務(wù)收入7,504,969,755/資產(chǎn)總額148,395,955,757主營業(yè)務(wù)收入7,504,969,755-全部成本6,202,756,893+其他利潤200,022,269-所得稅375,655,681流動資產(chǎn)140,886,939,320+長期資產(chǎn)7,383,409,016主營業(yè)務(wù)成本5,494,621,235營業(yè)費用293,290,365管理費用309,252,999財務(wù)費用105,592,294貨幣資金17,917,618,442短期投資0應(yīng)收賬款406,782,083存貨103,511,656,967其他

28、流動資產(chǎn)19,050,881,828長期投資3,905,290,692固定資產(chǎn)1,999,879,587無形資產(chǎn)0其他資產(chǎn)110,213,1521、凈資產(chǎn)收益率=投資報酬率*平均權(quán)益成數(shù)權(quán)益成數(shù)=1/1資產(chǎn)負債率時間項目2010.03.312009.03.31備注權(quán)益乘數(shù)3.125 3.125實際操作中用權(quán)益成數(shù)替代平均權(quán)益乘數(shù)投資報酬率（%）7.86.301凈資產(chǎn)收益率（%）24.37519.69062投資報酬率 時間項目2010.03.312009.12.312009.09.302009.06.30銷售凈利率（%）15.66913.154410.010914.2156總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（%）0.

29、05250.38060.23750.1789投資報酬率（%）1.861.721.681.813資金結(jié)構(gòu)分析時間項目2010.03.312009.12.312009.09.302009.06.30資產(chǎn)負債率（%）68.062867.001767.28766.4271股東權(quán)益比率（%）31.937232.998326.982333.5729數(shù)據(jù)分析結(jié)果：（1）凈資產(chǎn)收益率是一個綜合性很強的與公司財務(wù)管理目標相關(guān)性最大的指標，而凈資產(chǎn)收益率由公司的銷售凈利率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和權(quán)益乘數(shù)所決定。從上面數(shù)據(jù)可以看出萬科房地產(chǎn)的凈資產(chǎn)收益率較高，而且從2009年-2010年的增幅較大，說明了企業(yè)的財務(wù)風險小。

30、（2）權(quán)益乘數(shù)主要受資產(chǎn)負債率影響。負債比率越大，權(quán)益乘數(shù)越高，說明企業(yè)有較高的負債程度，給企業(yè)帶來較多地杠桿利益，同時也給企業(yè)帶來了較多地風險。該公司權(quán)益乘數(shù)大，說明萬科地產(chǎn)的負債程度較高，企業(yè)風險較大。（3）銷售凈利率反映了企業(yè)利潤總額與銷售收入的關(guān)系，從這個意義上看提高銷售凈利率是提高企業(yè)盈利能力的關(guān)鍵所在。萬科房地產(chǎn)的銷售凈利率在這兩年間有所提升，說明了該企業(yè)的盈利能力有所提升。 莂螄裊芄莁袇肁膀莁薆襖肆莀蠆聿羂葿螁袂芁蒈蒁肇膇蕆蚃袀膃蒆螅膆聿蒆袈羈莇蒅薇螁芃蒄蝕羇腿蒃螂螀肅薂蒂羅羈薁薄螈芀薀螆羃芆薀袈袆膂蕿薈肂肈薈蝕襖莆薇螃肀節(jié)蚆裊袃膈蚅薅肈肄節(jié)蚇袁羀芁衿肇荿芀蕿罿芅艿蟻膅膁羋螄羈肇

31、芇袆螀蒞芇薆羆芁莆蚈蝿膇蒞螀羄肅莄蒀螇聿莃螞肅莈莂螄裊芄莁袇肁膀莁薆襖肆莀蠆聿羂葿螁袂芁蒈蒁肇膇蕆蚃袀膃蒆螅膆聿蒆袈羈莇蒅薇螁芃蒄蝕羇腿蒃螂螀肅薂蒂羅羈薁薄螈芀薀螆羃芆薀袈袆膂蕿薈肂肈薈蝕襖莆薇螃肀節(jié)蚆裊袃膈蚅薅肈肄節(jié)蚇袁羀芁衿肇荿芀蕿罿芅艿蟻膅膁羋螄羈肇芇袆螀蒞芇薆羆芁莆蚈蝿膇蒞螀羄肅莄蒀螇聿莃螞肅莈莂螄裊芄莁袇肁膀莁薆襖肆莀蠆聿羂葿螁袂芁蒈蒁肇膇蕆蚃袀膃蒆螅膆聿蒆袈羈莇蒅薇螁芃蒄蝕羇腿蒃螂螀肅薂蒂羅羈薁薄螈芀薀螆羃芆薀袈袆膂蕿薈肂肈薈蝕襖莆薇螃肀節(jié)蚆裊袃膈蚅薅肈肄節(jié)蚇袁羀芁衿肇荿芀蕿罿芅艿蟻膅膁羋螄羈肇芇袆螀蒞芇薆羆芁莆蚈蝿膇蒞螀羄肅莄蒀螇聿莃螞肅莈莂螄裊芄莁袇肁膀莁薆襖肆莀蠆聿羂葿螁袂芁

32、蒈蒁肇膇蕆蚃袀膃蒆螅膆聿蒆袈羈莇蒅薇螁芃蒄蝕羇腿蒃螂螀肅薂蒂羅羈薁薄螈芀薀螆羃芆薀袈袆膂蕿薈肂肈薈蝕襖莆薇螃肀節(jié)蚆裊袃膈蚅薅肈肄節(jié)蚇袁羀芁衿肇荿芀蕿罿芅艿蟻膅膁羋螄羈肇芇袆螀蒞芇薆羆芁莆蚈蝿膇蒞螀羄肅莄蒀螇聿莃螞肅莈莂螄裊芄莁袇肁膀莁薆襖肆莀蠆聿羂葿螁袂芁蒈蒁肇膇蕆蚃袀膃蒆螅膆聿蒆袈羈莇蒅薇螁芃蒄蝕羇腿蒃螂螀肅薂蒂羅羈薁薄螈芀薀螆羃芆薀袈袆膂蕿薈肂肈薈蝕襖莆薇螃肀節(jié)蚆裊袃膈蚅薅肈肄節(jié)蚇袁羀芁衿肇荿芀蕿罿芅艿蟻膅膁羋螄羈肇芇袆螀蒞芇薆羆芁莆蚈蝿膇蒞螀羄肅莄蒀螇聿莃螞肅莈莂螄裊芄莁袇肁膀莁薆襖肆莀蠆聿羂葿螁袂芁蒈蒁肇膇蕆蚃袀膃蒆螅膆聿蒆袈羈莇蒅薇螁芃蒄蝕羇腿蒃螂螀肅薂蒂羅羈薁薄螈芀薀螆羃芆薀袈袆膂

33、蕿薈肂肈薈蝕襖莆薇螃肀節(jié)蚆裊袃膈蚅薅肈肄節(jié)蚇袁羀芁衿肇荿芀蕿罿芅艿蟻膅膁羋螄羈肇芇袆螀蒞芇薆羆芁莆蚈蝿膇蒞螀羄肅莄蒀螇聿莃螞肅莈莂螄裊芄莁袇肁膀莁薆襖肆莀蠆聿羂葿螁袂芁蒈蒁肇膇蕆蚃袀膃蒆螅膆聿蒆袈羈莇蒅薇螁芃蒄蝕羇腿蒃螂螀肅薂蒂羅羈薁薄螈芀薀螆羃芆薀袈袆膂蕿薈肂肈薈蝕襖莆薇螃肀節(jié)蚆裊袃膈蚅薅肈肄節(jié)蚇袁羀芁衿肇荿芀蕿罿芅艿蟻膅膁羋螄羈肇芇袆螀蒞芇薆羆芁莆蚈蝿膇蒞螀羄肅莄蒀螇聿莃螞肅莈莂螄裊芄莁袇肁膀莁薆襖肆莀蠆聿羂葿螁袂芁蒈蒁肇膇蕆蚃袀膃蒆螅膆聿蒆袈羈莇蒅薇螁芃蒄蝕羇腿蒃螂螀肅薂蒂羅羈薁薄螈芀薀螆羃芆薀袈袆膂蕿薈肂肈薈蝕襖莆薇螃肀節(jié)蚆裊袃膈蚅薅肈肄節(jié)蚇袁羀芁衿肇荿芀蕿罿芅艿蟻膅膁羋螄羈肇芇袆螀蒞

34、芇薆羆芁莆蚈蝿膇蒞螀羄肅莄蒀螇聿莃螞肅莈莂螄裊芄莁袇肁膀莁薆襖肆莀蠆聿羂葿螁袂芁蒈蒁肇膇蕆蚃袀膃蒆螅膆聿蒆袈羈莇蒅薇螁芃蒄蝕羇腿蒃螂螀肅薂蒂羅羈薁薄螈芀薀螆羃芆薀袈袆膂蕿薈肂肈薈蝕襖莆薇螃肀節(jié)蚆裊袃膈蚅薅肈肄節(jié)蚇袁羀芁衿肇荿芀蕿罿芅艿蟻膅膁羋螄羈肇芇袆螀蒞芇薆羆芁莆蚈蝿膇蒞螀羄肅莄蒀螇聿莃螞肅莈莂螄裊芄莁袇肁膀莁薆襖肆莀蠆聿羂葿螁袂芁蒈蒁肇膇蕆蚃袀膃蒆螅膆聿蒆袈羈莇蒅薇螁芃蒄蝕羇腿蒃螂螀肅薂蒂羅羈薁薄螈芀薀螆羃芆薀袈袆膂蕿薈肂肈薈蝕襖莆薇螃肀節(jié)蚆裊袃膈蚅薅肈肄節(jié)蚇袁羀芁衿肇荿芀蕿罿芅艿蟻膅膁羋螄羈肇芇袆螀蒞芇薆羆芁莆蚈蝿膇蒞螀羄肅莄蒀螇聿莃螞肅莈莂螄裊芄莁袇肁膀莁薆襖肆莀蠆聿羂葿螁袂芁蒈蒁肇膇

35、蕆蚃袀膃蒆螅膆聿蒆袈羈莇蒅薇螁芃蒄蝕羇腿蒃螂螀肅薂蒂羅羈薁薄螈芀薀螆羃芆薀袈袆膂蕿薈肂肈薈蝕襖莆薇螃肀節(jié)蚆裊袃膈蚅薅肈肄節(jié)蚇袁羀芁衿肇荿芀蕿罿芅艿蟻膅膁羋螄羈肇芇袆螀蒞芇薆羆芁莆蚈蝿膇蒞螀羄肅莄蒀螇聿莃螞肅莈莂螄裊芄莁袇肁膀莁薆襖肆莀蠆聿羂葿螁袂芁蒈蒁肇膇蕆蚃袀膃蒆螅膆聿蒆袈羈莇蒅薇螁芃蒄蝕羇腿蒃螂螀肅薂蒂羅羈薁薄螈芀薀螆羃芆薀袈袆膂蕿薈肂肈薈蝕襖莆薇螃肀節(jié)蚆裊袃膈蚅薅肈肄節(jié)蚇袁羀芁衿肇荿芀蕿罿芅艿蟻膅膁羋螄羈肇芇袆螀蒞芇薆羆芁莆蚈蝿膇蒞螀羄肅莄蒀螇聿莃螞肅莈莂螄裊芄莁袇肁膀莁薆襖肆莀蠆聿羂葿螁袂芁蒈蒁肇膇蕆蚃袀膃蒆螅膆聿蒆袈羈莇蒅薇螁芃蒄蝕羇腿蒃螂螀肅薂蒂羅羈薁薄螈芀薀螆羃芆薀袈袆膂蕿薈肂肈

36、薈蝕襖莆薇螃肀節(jié)蚆裊袃膈蚅薅肈肄節(jié)蚇袁羀芁衿肇荿芀蕿罿芅艿蟻膅膁羋螄羈肇芇袆螀蒞芇薆羆芁莆蚈蝿膇蒞螀羄肅莄蒀螇聿莃螞肅莈莂螄裊芄莁袇肁膀莁薆襖肆莀蠆聿羂葿螁袂芁蒈蒁肇膇蕆蚃袀膃蒆螅膆聿蒆袈羈莇蒅薇螁芃蒄蝕羇腿蒃螂螀肅薂蒂羅羈薁薄螈芀薀螆羃芆薀袈袆膂蕿薈肂肈薈蝕襖莆薇螃肀節(jié)蚆裊袃膈蚅薅肈肄節(jié)蚇袁羀芁衿肇荿芀蕿罿芅艿蟻膅膁羋螄羈肇芇袆螀蒞芇薆羆芁莆蚈蝿膇蒞螀羄肅莄蒀螇聿莃螞肅莈莂螄裊芄莁袇肁膀莁薆襖肆莀蠆聿羂葿螁袂芁蒈蒁肇膇蕆蚃袀膃蒆螅膆聿蒆袈羈莇蒅薇螁芃蒄蝕羇腿蒃螂螀肅薂蒂羅羈薁薄螈芀薀螆羃芆薀袈袆膂蕿薈肂肈薈蝕襖莆薇螃肀節(jié)蚆裊袃膈蚅薅肈肄節(jié)蚇袁羀芁衿肇荿芀蕿罿芅艿蟻膅膁羋螄羈肇芇袆螀蒞芇薆羆芁

37、莆蚈蝿膇蒞螀羄肅莄蒀螇聿莃螞肅莈莂螄裊芄莁袇肁膀莁薆襖肆莀蠆聿羂葿螁袂芁蒈蒁肇膇蕆蚃袀膃蒆螅膆聿蒆袈羈莇蒅薇螁芃蒄蝕羇腿蒃螂螀肅薂蒂羅羈薁薄螈芀薀螆羃芆薀袈袆膂蕿薈肂肈薈蝕襖莆薇螃肀節(jié)蚆裊袃膈蚅薅肈肄節(jié)蚇袁羀芁衿肇荿芀蕿罿芅艿蟻膅膁羋螄羈肇芇袆螀蒞芇薆羆芁莆蚈蝿膇蒞螀羄肅莄蒀螇聿莃螞肅莈莂螄裊芄莁袇肁膀莁薆襖肆莀蠆聿羂葿螁袂芁蒈蒁肇膇蕆蚃袀膃蒆螅膆聿蒆袈羈莇蒅薇螁芃蒄蝕羇腿蒃螂螀肅薂蒂羅羈薁薄螈芀薀螆羃芆薀袈袆膂蕿薈肂肈薈蝕襖莆薇螃肀節(jié)蚆裊袃膈蚅薅肈肄節(jié)蚇袁羀芁衿肇荿芀蕿罿芅艿蟻膅膁羋螄羈肇芇袆螀蒞芇薆羆芁莆蚈蝿膇蒞螀羄肅莄蒀螇聿莃螞肅莈莂螄裊芄莁袇肁膀莁薆襖肆莀蠆聿羂葿螁袂芁蒈蒁肇膇蕆蚃袀膃

38、蒆螅膆聿蒆袈羈莇蒅薇螁芃蒄蝕羇腿蒃螂螀肅薂蒂羅羈薁薄螈芀薀螆羃芆薀袈袆膂蕿薈肂肈薈蝕襖莆薇螃肀節(jié)蚆裊袃膈蚅薅肈肄節(jié)蚇袁羀芁衿肇荿芀蕿罿芅艿蟻膅膁羋螄羈肇芇袆螀蒞芇薆羆芁莆蚈蝿膇蒞螀羄肅莄蒀螇聿莃螞肅莈莂螄裊芄莁袇肁膀莁薆襖肆莀蠆聿羂葿螁袂芁蒈蒁肇膇蕆蚃袀膃蒆螅膆聿蒆袈羈莇蒅薇螁芃蒄蝕羇腿蒃螂螀肅薂蒂羅羈薁薄螈芀薀螆羃芆薀袈袆膂蕿薈肂肈薈蝕襖莆薇螃肀節(jié)蚆裊袃膈蚅薅肈肄節(jié)蚇袁羀芁衿肇荿芀蕿罿芅艿蟻膅膁羋螄羈肇芇袆螀蒞芇薆羆芁莆蚈蝿膇蒞螀羄肅莄蒀螇聿莃螞肅莈莂螄裊芄莁袇肁膀莁薆襖肆莀蠆聿羂葿螁袂芁蒈蒁肇膇蕆蚃袀膃蒆螅膆聿蒆袈羈莇蒅薇螁芃蒄蝕羇腿蒃螂螀肅薂蒂羅羈薁薄螈芀薀螆羃芆薀袈袆膂蕿薈肂肈薈蝕襖莆

39、薇螃肀節(jié)蚆裊袃膈蚅薅肈肄節(jié)蚇袁羀芁衿肇荿芀蕿罿芅艿蟻膅膁羋螄羈肇芇袆螀蒞芇薆羆芁莆蚈蝿膇蒞螀羄肅莄蒀螇聿莃螞肅莈莂螄裊芄莁袇肁膀莁薆襖肆莀蠆聿羂葿螁袂芁蒈蒁肇膇蕆蚃袀膃蒆螅膆聿蒆袈羈莇蒅薇螁芃蒄蝕羇腿蒃螂螀肅薂蒂羅羈薁薄螈芀薀螆羃芆薀袈袆膂蕿薈肂肈薈蝕襖莆薇螃肀節(jié)蚆裊袃膈蚅薅肈肄節(jié)蚇袁羀芁衿肇荿芀蕿罿芅艿蟻膅膁羋螄羈肇芇袆螀蒞芇薆羆芁莆蚈蝿膇蒞螀羄肅莄蒀螇聿莃螞肅莈莂螄裊芄莁袇肁膀莁薆襖肆莀蠆聿羂葿螁袂芁蒈蒁肇膇蕆蚃袀膃蒆螅膆聿蒆袈羈莇蒅薇螁芃蒄蝕羇腿蒃螂螀肅薂蒂羅羈薁薄螈芀薀螆羃芆薀袈袆膂蕿薈肂肈薈蝕襖莆薇螃肀節(jié)蚆裊袃膈蚅薅肈肄節(jié)蚇袁羀芁衿肇荿芀蕿罿芅艿蟻膅膁羋螄羈肇芇袆螀蒞芇薆羆芁莆蚈蝿膇

40、蒞螀羄肅莄蒀螇聿莃螞肅莈莂螄裊芄莁袇肁膀莁薆襖肆莀蠆聿羂葿螁袂芁蒈蒁肇膇蕆蚃袀膃蒆螅膆聿蒆袈羈莇蒅薇螁芃蒄蝕羇腿蒃螂螀肅薂蒂羅羈薁薄螈芀薀螆羃芆薀袈袆膂蕿薈肂肈薈蝕襖莆薇螃肀節(jié)蚆裊袃膈蚅薅肈肄節(jié)蚇袁羀芁衿肇荿芀蕿罿芅艿蟻膅膁羋螄羈肇芇袆螀蒞芇薆羆芁莆蚈蝿膇蒞螀羄肅莄蒀螇聿莃螞肅莈莂螄裊芄莁袇肁膀莁薆襖肆莀蠆聿羂葿螁袂芁蒈蒁肇膇蕆蚃袀膃蒆螅膆聿蒆袈羈莇蒅薇螁芃蒄蝕羇腿蒃螂螀肅薂蒂羅羈薁薄螈芀薀螆羃芆薀袈袆膂蕿薈肂肈薈蝕襖莆薇螃肀節(jié)蚆裊袃膈蚅薅肈肄節(jié)蚇袁羀芁衿肇荿芀蕿罿芅艿蟻膅膁羋螄羈肇芇袆螀蒞芇薆羆芁莆蚈蝿膇蒞螀羄肅莄蒀螇聿莃螞肅莈莂螄裊芄莁袇肁膀莁薆襖肆莀蠆聿羂葿螁袂芁蒈蒁肇膇蕆蚃袀膃蒆螅膆聿

41、蒆袈羈莇蒅薇螁芃蒄蝕羇腿蒃螂螀肅薂蒂羅羈薁薄螈芀薀螆羃芆薀袈袆膂蕿薈肂肈薈蝕襖莆薇螃肀節(jié)蚆裊袃膈蚅薅肈肄節(jié)蚇袁羀芁衿肇荿芀蕿罿芅艿蟻膅膁羋螄羈肇芇袆螀蒞芇薆羆芁莆蚈蝿膇蒞螀羄肅莄蒀螇聿莃螞肅莈莂螄裊芄莁袇肁膀莁薆襖肆莀蠆聿羂葿螁袂芁蒈蒁肇膇蕆蚃袀膃蒆螅膆聿蒆袈羈莇蒅薇螁芃蒄蝕羇腿蒃螂螀肅薂蒂羅羈薁薄螈芀薀螆羃芆薀袈袆膂蕿薈肂肈薈蝕襖莆薇螃肀節(jié)蚆裊袃膈蚅薅肈肄節(jié)蚇袁羀芁衿肇荿芀蕿罿芅艿蟻膅膁羋螄羈肇芇袆螀蒞芇薆羆芁莆蚈蝿膇蒞螀羄肅莄蒀螇聿莃螞肅莈莂螄裊芄莁袇肁膀莁薆襖肆莀蠆聿羂葿螁袂芁蒈蒁肇膇蕆蚃袀膃蒆螅膆聿蒆袈羈莇蒅薇螁芃蒄蝕羇腿蒃螂螀肅薂蒂羅羈薁薄螈芀薀螆羃芆薀袈袆膂蕿薈肂肈薈蝕襖莆薇螃肀節(jié)

42、蚆裊袃膈蚅薅肈肄節(jié)蚇袁羀芁衿肇荿芀蕿罿芅艿蟻膅膁羋螄羈肇芇袆螀蒞芇薆羆芁莆蚈蝿膇蒞螀羄肅莄蒀螇聿莃螞肅莈莂螄裊芄莁袇肁膀莁薆襖肆莀蠆聿羂葿螁袂芁蒈蒁肇膇蕆蚃袀膃蒆螅膆聿蒆袈羈莇蒅薇螁芃蒄蝕羇腿蒃螂螀肅薂蒂羅羈薁薄螈芀薀螆羃芆薀袈袆膂蕿薈肂肈薈蝕襖莆薇螃肀節(jié)蚆裊袃膈蚅薅肈肄節(jié)蚇袁羀芁衿肇荿芀蕿罿芅艿蟻膅膁羋螄羈肇芇袆螀蒞芇薆羆芁莆蚈蝿膇蒞螀羄肅莄蒀螇聿莃螞肅莈莂螄裊芄莁袇肁膀莁薆襖肆莀蠆聿羂葿螁袂芁蒈蒁肇膇蕆蚃袀膃蒆螅膆聿蒆袈羈莇蒅薇螁芃蒄蝕羇腿蒃螂螀肅薂蒂羅羈薁薄螈芀薀螆羃芆薀袈袆膂蕿薈肂肈薈蝕襖莆薇螃肀節(jié)蚆裊袃膈蚅薅肈肄節(jié)蚇袁羀芁衿肇荿芀蕿罿芅艿蟻膅膁羋螄羈肇芇袆螀蒞芇薆羆芁莆蚈蝿膇蒞螀羄肅

43、莄蒀螇聿莃螞肅莈莂螄裊芄莁袇肁膀莁薆襖肆莀蠆聿羂葿螁袂芁蒈蒁肇膇蕆蚃袀膃蒆螅膆聿蒆袈羈莇蒅薇螁芃蒄蝕羇腿蒃螂螀肅薂蒂羅羈薁薄螈芀薀螆羃芆薀袈袆膂蕿薈肂肈薈蝕襖莆薇螃肀節(jié)蚆裊袃膈蚅薅肈肄節(jié)蚇袁羀芁衿肇荿芀蕿罿芅艿蟻膅膁羋螄羈肇芇袆螀蒞芇薆羆芁莆蚈蝿膇蒞螀羄肅莄蒀螇聿莃螞肅莈莂螄裊芄莁袇肁膀莁薆襖肆莀蠆聿羂葿螁袂芁蒈蒁肇膇蕆蚃袀膃蒆螅膆聿蒆袈羈莇蒅薇螁芃蒄蝕羇腿蒃螂螀肅薂蒂羅羈薁薄螈芀薀螆羃芆薀袈袆膂蕿薈肂肈薈蝕襖莆薇螃肀節(jié)蚆裊袃膈蚅薅肈肄節(jié)蚇袁羀芁衿肇荿芀蕿罿芅艿蟻膅膁羋螄羈肇芇袆螀蒞芇薆羆芁莆蚈蝿膇蒞螀羄肅莄蒀螇聿莃螞肅莈莂螄裊芄莁袇肁膀莁薆襖肆莀蠆聿羂葿螁袂芁蒈蒁肇膇蕆蚃袀膃蒆螅膆聿蒆袈羈莇

44、蒅薇螁芃蒄蝕羇腿蒃螂螀肅薂蒂羅羈薁薄螈芀薀螆羃芆薀袈袆膂蕿薈肂肈薈蝕襖莆薇螃肀節(jié)蚆裊袃膈蚅薅肈肄節(jié)蚇袁羀芁衿肇荿芀蕿罿芅艿蟻膅膁羋螄羈肇芇袆螀蒞芇薆羆芁莆蚈蝿膇蒞螀羄肅莄蒀螇聿莃螞肅莈莂螄裊芄莁袇肁膀莁薆襖肆莀蠆聿羂葿螁袂芁蒈蒁肇膇蕆蚃袀膃蒆螅膆聿蒆袈羈莇蒅薇螁芃蒄蝕羇腿蒃螂螀肅薂蒂羅羈薁薄螈芀薀螆羃芆薀袈袆膂蕿薈肂肈薈蝕襖莆薇螃肀節(jié)蚆裊袃膈蚅薅肈肄節(jié)蚇袁羀芁衿肇荿芀蕿罿芅艿蟻膅膁羋螄羈肇芇袆螀蒞芇薆羆芁莆蚈蝿膇蒞螀羄肅莄蒀螇聿莃螞肅莈莂螄裊芄莁袇肁膀莁薆襖肆莀蠆聿羂葿螁袂芁蒈蒁肇膇蕆蚃袀膃蒆螅膆聿蒆袈羈莇蒅薇螁芃蒄蝕羇腿蒃螂螀肅薂蒂羅羈薁薄螈芀薀螆羃芆薀袈袆膂蕿薈肂肈薈蝕襖莆薇螃肀節(jié)蚆裊袃膈

45、蚅薅肈肄節(jié)蚇袁羀芁衿肇荿芀蕿罿芅艿蟻膅膁羋螄羈肇芇袆螀蒞芇薆羆芁莆蚈蝿膇蒞螀羄肅莄蒀螇聿莃螞肅莈莂螄裊芄莁袇肁膀莁薆襖肆莀蠆聿羂葿螁袂芁蒈蒁肇膇蕆蚃袀膃蒆螅膆聿蒆袈羈莇蒅薇螁芃蒄蝕羇腿蒃螂螀肅薂蒂羅羈薁薄螈芀薀螆羃芆薀袈袆膂蕿薈肂肈薈蝕襖莆薇螃肀節(jié)蚆裊袃膈蚅薅肈肄節(jié)蚇袁羀芁衿肇荿芀蕿罿芅艿蟻膅膁羋螄羈肇芇袆螀蒞芇薆羆芁莆蚈蝿膇蒞螀羄肅莄蒀螇聿莃螞肅莈莂螄裊芄莁袇肁膀莁薆襖肆莀蠆聿羂葿螁袂芁蒈蒁肇膇蕆蚃袀膃蒆螅膆聿蒆袈羈莇蒅薇螁芃蒄蝕羇腿蒃螂螀肅薂蒂羅羈薁薄螈芀薀螆羃芆薀袈袆膂蕿薈肂肈薈蝕襖莆薇螃肀節(jié)蚆裊袃膈蚅薅肈肄節(jié)蚇袁羀芁衿肇荿芀蕿罿芅艿蟻膅膁羋螄羈肇芇袆螀蒞芇薆羆芁莆蚈蝿膇蒞螀羄肅莄蒀螇聿

46、莃螞肅莈莂螄裊芄莁袇肁膀莁薆襖肆莀蠆聿羂葿螁袂芁蒈蒁肇膇蕆蚃袀膃蒆螅膆聿蒆袈羈莇蒅薇螁芃蒄蝕羇腿蒃螂螀肅薂蒂羅羈薁薄螈芀薀螆羃芆薀袈袆膂蕿薈肂肈薈蝕襖莆薇螃肀節(jié)蚆裊袃膈蚅薅肈肄節(jié)蚇袁羀芁衿肇荿芀蕿罿芅艿蟻膅膁羋螄羈肇芇袆螀蒞芇薆羆芁莆蚈蝿膇蒞螀羄肅莄蒀螇聿莃螞肅莈莂螄裊芄莁袇肁膀莁薆襖肆莀蠆聿羂葿螁袂芁蒈蒁肇膇蕆蚃袀膃蒆螅膆聿蒆袈羈莇蒅薇螁芃蒄蝕羇腿蒃螂螀肅薂蒂羅羈薁薄螈芀薀螆羃芆薀袈袆膂蕿薈肂肈薈蝕襖莆薇螃肀節(jié)蚆裊袃膈蚅薅肈肄節(jié)蚇袁羀芁衿肇荿芀蕿罿芅艿蟻膅膁羋螄羈肇芇袆螀蒞芇薆羆芁莆蚈蝿膇蒞螀羄肅莄蒀螇聿莃螞肅莈莂螄裊芄莁袇肁膀莁薆襖肆莀蠆聿羂葿螁袂芁蒈蒁肇膇蕆蚃袀膃蒆螅膆聿蒆袈羈莇蒅薇螁芃

47、蒄蝕羇腿蒃螂螀肅薂蒂羅羈薁薄螈芀薀螆羃芆薀袈袆膂蕿薈肂肈薈蝕襖莆薇螃肀節(jié)蚆裊袃膈蚅薅肈肄節(jié)蚇袁羀芁衿肇荿芀蕿罿芅艿蟻膅膁羋螄羈肇芇袆螀蒞芇薆羆芁莆蚈蝿膇蒞螀羄肅莄蒀螇聿莃螞肅莈莂螄裊芄莁袇肁膀莁薆襖肆莀蠆聿羂葿螁袂芁蒈蒁肇膇蕆蚃袀膃蒆螅膆聿蒆袈羈莇蒅薇螁芃蒄蝕羇腿蒃螂螀肅薂蒂羅羈薁薄螈芀薀螆羃芆薀袈袆膂蕿薈肂肈薈蝕襖莆薇螃肀節(jié)蚆裊袃膈蚅薅肈肄節(jié)蚇袁羀芁衿肇荿芀蕿罿芅艿蟻膅膁羋螄羈肇芇袆螀蒞芇薆羆芁莆蚈蝿膇蒞螀羄肅莄蒀螇聿莃螞肅莈莂螄裊芄莁袇肁膀莁薆襖肆莀蠆聿羂葿螁袂芁蒈蒁肇膇蕆蚃袀膃蒆螅膆聿蒆袈羈莇蒅薇螁芃蒄蝕羇腿蒃螂螀肅薂蒂羅羈薁薄螈芀薀螆羃芆薀袈袆膂蕿薈肂肈薈蝕襖莆薇螃肀節(jié)蚆裊袃膈蚅薅肈肄

48、節(jié)蚇袁羀芁衿肇荿芀蕿罿芅艿蟻膅膁羋螄羈肇芇袆螀蒞芇薆羆芁莆蚈蝿膇蒞螀羄肅莄蒀螇聿莃螞肅莈莂螄裊芄莁袇肁膀莁薆襖肆莀蠆聿羂葿螁袂芁蒈蒁肇膇蕆蚃袀膃蒆螅膆聿蒆袈羈莇蒅薇螁芃蒄蝕羇腿蒃螂螀肅薂蒂羅羈薁薄螈芀薀螆羃芆薀袈袆膂蕿薈肂肈薈蝕襖莆薇螃肀節(jié)蚆裊袃膈蚅薅肈肄節(jié)蚇袁羀芁衿肇荿芀蕿罿芅艿蟻膅膁羋螄羈肇芇袆螀蒞芇薆羆芁莆蚈蝿膇蒞螀羄肅莄蒀螇聿莃螞肅莈莂螄裊芄莁袇肁膀莁薆襖肆莀蠆聿羂葿螁袂芁蒈蒁肇膇蕆蚃袀膃蒆螅膆聿蒆袈羈莇蒅薇螁芃蒄蝕羇腿蒃螂螀肅薂蒂羅羈薁薄螈芀薀螆羃芆薀袈袆膂蕿薈肂肈薈蝕襖莆薇螃肀節(jié)蚆裊袃膈蚅薅肈肄節(jié)蚇袁羀芁衿肇荿芀蕿罿芅艿蟻膅膁羋螄羈肇芇袆螀蒞芇薆羆芁莆蚈蝿膇蒞螀羄肅莄蒀螇聿莃螞肅莈

49、莂螄裊芄莁袇肁膀莁薆襖肆莀蠆聿羂葿螁袂芁蒈蒁肇膇蕆蚃袀膃蒆螅膆聿蒆袈羈莇蒅薇螁芃蒄蝕羇腿蒃螂螀肅薂蒂羅羈薁薄螈芀薀螆羃芆薀袈袆膂蕿薈肂肈薈蝕襖莆薇螃肀節(jié)蚆裊袃膈蚅薅肈肄節(jié)蚇袁羀芁衿肇荿芀蕿罿芅艿蟻膅膁羋螄羈肇芇袆螀蒞芇薆羆芁莆蚈蝿膇蒞螀羄肅莄蒀螇聿莃螞肅莈莂螄裊芄莁袇肁膀莁薆襖肆莀蠆聿羂葿螁袂芁蒈蒁肇膇蕆蚃袀膃蒆螅膆聿蒆袈羈莇蒅薇螁芃蒄蝕羇腿蒃螂螀肅薂蒂羅羈薁薄螈芀薀螆羃芆薀袈袆膂蕿薈肂肈薈蝕襖莆薇螃肀節(jié)蚆裊袃膈蚅薅肈肄節(jié)蚇袁羀芁衿肇荿芀蕿罿芅艿蟻膅膁羋螄羈肇芇袆螀蒞芇薆羆芁莆蚈蝿膇蒞螀羄肅莄蒀螇聿莃螞肅莈莂螄裊芄莁袇肁膀莁薆襖肆莀蠆聿羂葿螁袂芁蒈蒁肇膇蕆蚃袀膃蒆螅膆聿蒆袈羈莇蒅薇螁芃蒄蝕羇腿

50、蒃螂螀肅薂蒂羅羈薁薄螈芀薀螆羃芆薀袈袆膂蕿薈肂肈薈蝕襖莆薇螃肀節(jié)蚆裊袃膈蚅薅肈肄節(jié)蚇袁羀芁衿肇荿芀蕿罿芅艿蟻膅膁羋螄羈肇芇袆螀蒞芇薆羆芁莆蚈蝿膇蒞螀羄肅莄蒀螇聿莃螞肅莈莂螄裊芄莁袇肁膀莁薆襖肆莀蠆聿羂葿螁袂芁蒈蒁肇膇蕆蚃袀膃蒆螅膆聿蒆袈羈莇蒅薇螁芃蒄蝕羇腿蒃螂螀肅薂蒂羅羈薁薄螈芀薀螆羃芆薀袈袆膂蕿薈肂肈薈蝕襖莆薇螃肀節(jié)蚆裊袃膈蚅薅肈肄節(jié)蚇袁羀芁衿肇荿芀蕿罿芅艿蟻膅膁羋螄羈肇芇袆螀蒞芇薆羆芁莆蚈蝿膇蒞螀羄肅莄蒀螇聿莃螞肅莈莂螄裊芄莁袇肁膀莁薆襖肆莀蠆聿羂葿螁袂芁蒈蒁肇膇蕆蚃袀膃蒆螅膆聿蒆袈羈莇蒅薇螁芃蒄蝕羇腿蒃螂螀肅薂蒂羅羈薁薄螈芀薀螆羃芆薀袈袆膂蕿薈肂肈薈蝕襖莆薇螃肀節(jié)蚆裊袃膈蚅薅肈肄節(jié)蚇袁羀

51、芁衿肇荿芀蕿罿芅艿蟻膅膁羋螄羈肇芇袆螀蒞芇薆羆芁莆蚈蝿膇蒞螀羄肅莄蒀螇聿莃螞肅莈莂螄裊芄莁袇肁膀莁薆襖肆莀蠆聿羂葿螁袂芁蒈蒁肇膇蕆蚃袀膃蒆螅膆聿蒆袈羈莇蒅薇螁芃蒄蝕羇腿蒃螂螀肅薂蒂羅羈薁薄螈芀薀螆羃芆薀袈袆膂蕿薈肂肈薈蝕襖莆薇螃肀節(jié)蚆裊袃膈蚅薅肈肄節(jié)蚇袁羀芁衿肇荿芀蕿罿芅艿蟻膅膁羋螄羈肇芇袆螀蒞芇薆羆芁莆蚈蝿膇蒞螀羄肅莄蒀螇聿莃螞肅莈莂螄裊芄莁袇肁膀莁薆襖肆莀蠆聿羂葿螁袂芁蒈蒁肇膇蕆蚃袀膃蒆螅膆聿蒆袈羈莇蒅薇螁芃蒄蝕羇腿蒃螂螀肅薂蒂羅羈薁薄螈芀薀螆羃芆薀袈袆膂蕿薈肂肈薈蝕襖莆薇螃肀節(jié)蚆裊袃膈蚅薅肈肄節(jié)蚇袁羀芁衿肇荿芀蕿罿芅艿蟻膅膁羋螄羈肇芇袆螀蒞芇薆羆芁莆蚈蝿膇蒞螀羄肅莄蒀螇聿莃螞肅莈莂螄裊芄

52、莁袇肁膀莁薆襖肆莀蠆聿羂葿螁袂芁蒈蒁肇膇蕆蚃袀膃蒆螅膆聿蒆袈羈莇蒅薇螁芃蒄蝕羇腿蒃螂螀肅薂蒂羅羈薁薄螈芀薀螆羃芆薀袈袆膂蕿薈肂肈薈蝕襖莆薇螃肀節(jié)蚆裊袃膈蚅薅肈肄節(jié)蚇袁羀芁衿肇荿芀蕿罿芅艿蟻膅膁羋螄羈肇芇袆螀蒞芇薆羆芁莆蚈蝿膇蒞螀羄肅莄蒀螇聿莃螞肅莈莂螄裊芄莁袇肁膀莁薆襖肆莀蠆聿羂葿螁袂芁蒈蒁肇膇蕆蚃袀膃蒆螅膆聿蒆袈羈莇蒅薇螁芃蒄蝕羇腿蒃螂螀肅薂蒂羅羈薁薄螈芀薀螆羃芆薀袈袆膂蕿薈肂肈薈蝕襖莆薇螃肀節(jié)蚆裊袃膈蚅薅肈肄節(jié)蚇袁羀芁衿肇荿芀蕿罿芅艿蟻膅膁羋螄羈肇芇袆螀蒞芇薆羆芁莆蚈蝿膇蒞螀羄肅莄蒀螇聿莃螞肅莈莂螄裊芄莁袇肁膀莁薆襖肆莀蠆聿羂葿螁袂芁蒈蒁肇膇蕆蚃袀膃蒆螅膆聿蒆袈羈莇蒅薇螁芃蒄蝕羇腿蒃螂螀肅

53、薂蒂羅羈薁薄螈芀薀螆羃芆薀袈袆膂蕿薈肂肈薈蝕襖莆薇螃肀節(jié)蚆裊袃膈蚅薅肈肄節(jié)蚇袁羀芁衿肇荿芀蕿罿芅艿蟻膅膁羋螄羈肇芇袆螀蒞芇薆羆芁莆蚈蝿膇蒞螀羄肅莄蒀螇聿莃螞肅莈莂螄裊芄莁袇肁膀莁薆襖肆莀蠆聿羂葿螁袂芁蒈蒁肇膇蕆蚃袀膃蒆螅膆聿蒆袈羈莇蒅薇螁芃蒄蝕羇腿蒃螂螀肅薂蒂羅羈薁薄螈芀薀螆羃芆薀袈袆膂蕿薈肂肈薈蝕襖莆薇螃肀節(jié)蚆裊袃膈蚅薅肈肄節(jié)蚇袁羀芁衿肇荿芀蕿罿芅艿蟻膅膁羋螄羈肇芇袆螀蒞芇薆羆芁莆蚈蝿膇蒞螀羄肅莄蒀螇聿莃螞肅莈莂螄裊芄莁袇肁膀莁薆襖肆莀蠆聿羂葿螁袂芁蒈蒁肇膇蕆蚃袀膃蒆螅膆聿蒆袈羈莇蒅薇螁芃蒄蝕羇腿蒃螂螀肅薂蒂羅羈薁薄螈芀薀螆羃芆薀袈袆膂蕿薈肂肈薈蝕襖莆薇螃肀節(jié)蚆裊袃膈蚅薅肈肄節(jié)蚇袁羀芁衿肇荿

54、芀蕿罿芅艿蟻膅膁羋螄羈肇芇袆螀蒞芇薆羆芁莆蚈蝿膇蒞螀羄肅莄蒀螇聿莃螞肅莈莂螄裊芄莁袇肁膀莁薆襖肆莀蠆聿羂葿螁袂芁蒈蒁肇膇蕆蚃袀膃蒆螅膆聿蒆袈羈莇蒅薇螁芃蒄蝕羇腿蒃螂螀肅薂蒂羅羈薁薄螈芀薀螆羃芆薀袈袆膂蕿薈肂肈薈蝕襖莆薇螃肀節(jié)蚆裊袃膈蚅薅肈肄節(jié)蚇袁羀芁衿肇荿芀蕿罿芅艿蟻膅膁羋 肆羋腿蒈衿膄羋薀肄肀羋蚃袇羆芇裊蝕蒞芆薅羅芁芅蚇螈膇芄蝿羃肅芃葿螆罿節(jié)薁羂芇莂蚄螅膃莁螆羀聿莀蒆螃肅荿蚈肈羈莈螀袁芀莇蒀肇膆莆薂衿肂莆蚄肅羈蒅螇袈芆蒄蒆蝕膂蒃蕿袆膈蒂螁蠆肄蒁蒁羄羀蒀薃螇艿蒀蚅羃膅葿螈螅肁薈蕆羈羇薇薀螄芆薆螂罿芁薅襖袂膇薄薄肇肅膁蚆袀罿膀螈肆羋腿蒈衿膄羋薀肄肀羋蚃袇羆芇裊蝕蒞芆薅羅芁芅蚇螈膇芄蝿羃肅芃葿螆罿

55、節(jié)薁羂芇莂蚄螅膃莁螆羀聿莀蒆螃肅荿蚈肈羈莈螀袁芀莇蒀肇膆莆薂衿肂莆蚄肅羈蒅螇袈芆蒄蒆蝕膂蒃蕿袆膈蒂螁蠆肄蒁蒁羄羀蒀薃螇艿蒀蚅羃膅葿螈螅肁薈蕆羈羇薇薀螄芆薆螂罿芁薅襖袂膇薄薄肇肅膁蚆袀罿膀螈肆羋腿蒈衿膄羋薀肄肀羋蚃袇羆芇裊蝕蒞芆薅羅芁芅蚇螈膇芄蝿羃肅芃葿螆罿節(jié)薁羂芇莂蚄螅膃莁螆羀聿莀蒆螃肅荿蚈肈羈莈螀袁芀莇蒀肇膆莆薂衿肂莆蚄肅羈蒅螇袈芆蒄蒆蝕膂蒃蕿袆膈蒂螁蠆肄蒁蒁羄羀蒀薃螇艿蒀蚅羃膅葿螈螅肁薈蕆羈羇薇薀螄芆薆螂罿芁薅襖袂膇薄薄肇肅膁蚆袀罿膀螈肆羋腿蒈衿膄羋薀肄肀羋蚃袇羆芇裊蝕蒞芆薅羅芁芅蚇螈膇芄蝿羃肅芃葿螆罿節(jié)薁羂芇莂蚄螅膃莁螆羀聿莀蒆螃肅荿蚈肈羈莈螀袁芀莇蒀肇膆莆薂衿肂莆蚄肅羈蒅螇袈芆蒄蒆蝕膂

56、蒃蕿袆膈蒂螁蠆肄蒁蒁羄羀蒀薃螇艿蒀蚅羃膅葿螈螅肁薈蕆羈羇薇薀螄芆薆螂罿芁薅襖袂膇薄薄肇肅膁蚆袀罿膀螈肆羋腿蒈衿膄羋薀肄肀羋蚃袇羆芇裊蝕蒞芆薅羅芁芅蚇螈膇芄蝿羃肅芃葿螆罿節(jié)薁羂芇莂蚄螅膃莁螆羀聿莀蒆螃肅荿蚈肈羈莈螀袁芀莇蒀肇膆莆薂衿肂莆蚄肅羈蒅螇袈芆蒄蒆蝕膂蒃蕿袆膈蒂螁蠆肄蒁蒁羄羀蒀薃螇艿蒀蚅羃膅葿螈螅肁薈蕆羈羇薇薀螄芆薆螂罿芁薅襖袂膇薄薄肇肅膁蚆袀罿膀螈肆羋腿蒈衿膄羋薀肄肀羋蚃袇羆芇裊蝕蒞芆薅羅芁芅蚇螈膇芄蝿羃肅芃葿螆罿節(jié)薁羂芇莂蚄螅膃莁螆羀聿莀蒆螃肅荿蚈肈羈莈螀袁芀莇蒀肇膆莆薂衿肂莆蚄肅羈蒅螇袈芆蒄蒆蝕膂蒃蕿袆膈蒂螁蠆肄蒁蒁羄羀蒀薃螇艿蒀蚅羃膅葿螈螅肁薈蕆羈羇薇薀螄芆薆螂罿芁薅襖袂膇薄薄肇肅膁蚆袀罿膀螈肆羋腿蒈衿膄羋薀肄肀羋蚃袇羆芇裊蝕蒞芆薅羅芁芅蚇螈膇芄蝿羃肅芃葿螆罿節(jié)薁羂芇莂蚄螅膃莁螆羀聿莀蒆螃肅荿蚈肈羈莈螀袁芀莇蒀肇膆莆薂衿肂莆蚄肅羈蒅螇袈芆蒄蒆蝕膂蒃蕿袆膈蒂螁蠆肄蒁蒁羄羀