淺析我國企業(yè)債券市場發(fā)展的制約因素及對策

1、_淺析我國企業(yè)債券市場發(fā)展的制約因素及對策 摘要：從理論意義和現(xiàn)實(shí)狀況來看，企業(yè)債券融資具有很多優(yōu)勢。尤其對我國這樣一個大的發(fā)展中國家來說，大力發(fā)展企業(yè)債券市場意義重大。文章針對我國企業(yè)債券市場發(fā)展過程中制約因素的分析，提出了發(fā)展我國企業(yè)債券的對策。關(guān)鍵詞：企業(yè)債券市場制約因素對策企業(yè)債券融資具有成本低、融資規(guī)模大、時間長、利于企業(yè)控制股權(quán)、促使企業(yè)提高誠信意識、增強(qiáng)企業(yè)持續(xù)融資的能力等多方面優(yōu)點(diǎn)。但我國企業(yè)債券市場的發(fā)展遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于股票市場和國債市場。因此，大力發(fā)展企業(yè)債券市場，可以調(diào)整我國企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)和融資方式，還可以進(jìn)一步完善我國的資本市場結(jié)構(gòu)。另外，由于股票市場發(fā)展不規(guī)范，銀行貸款質(zhì)量

2、差，不良貸款比例高，說明企業(yè)債券市場發(fā)展具有較大空間，同時也有重大的現(xiàn)實(shí)意義。一、發(fā)展我國企業(yè)債券市場的現(xiàn)實(shí)意義在我國股票市場發(fā)展不規(guī)范、投機(jī)性太強(qiáng)、虛假信息彌漫的條件下，在銀行部門貸款質(zhì)量差、不良貸款比例過高的情況下，加快發(fā)展我國的企業(yè)債券市場有著非常重要的現(xiàn)實(shí)意義。（一）能篩選出高質(zhì)量的公司在我國上市公司總體質(zhì)量不高，并且參差不齊的情況下，隨著企業(yè)債券市場的發(fā)展，可以通過企業(yè)債券所具有的信號傳遞功能，篩選出高質(zhì)量的公司。在上市公司無法掩蓋自身質(zhì)量的情況下，上市公司會力圖改善經(jīng)營情況，提高公司的內(nèi)在價值，從而使上市公司的總體質(zhì)量得到提高。（二）具有良好的投資工具作用隨著我國社會保障制度改革的

3、深入，將涌現(xiàn)出大批的養(yǎng)老基金、失業(yè)保障基金等社會保險基金，企業(yè)債券市場的發(fā)展將為這些基金提供很好的投資工具。（三）對銀行部門的正溢出效應(yīng)銀行部門可以通過質(zhì)量較高的公司債券來調(diào)整資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，提高資產(chǎn)質(zhì)量，也可以利用企業(yè)債券市場相關(guān)的信用評級等機(jī)制來篩選信貸對象，提高貸款質(zhì)量，降低不良資產(chǎn)比重。（四）可促進(jìn)民營經(jīng)濟(jì)發(fā)展企業(yè)債券市場的發(fā)展可以拓寬民營企業(yè)的融資渠道，促進(jìn)民營經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。（五）為投資者提供風(fēng)險組合機(jī)會企業(yè)債券市場的發(fā)展可以為投資者提供更多樣化的風(fēng)險組合機(jī)會。因為在市場經(jīng)濟(jì)條件下，當(dāng)足夠大的債券市場存在時，最大的利益主體在債券市場上。在作為資本市場的債券市場上，債權(quán)人與債務(wù)人之間的利益關(guān)系

4、要比銀行存貸款中形成的利益關(guān)系強(qiáng)大的多。這種利益關(guān)系以及利益博弈才是形成市場利率的真正基礎(chǔ)。二、制約我國企業(yè)債券市場發(fā)展的主要因素（一）認(rèn)識因素1.計劃經(jīng)濟(jì)思想的影響。這是我國企業(yè)債券市場發(fā)展緩慢的關(guān)鍵原因，其中，國家主管部門對發(fā)展企業(yè)債券市場的重要性認(rèn)識不夠是一個重要原因。受長期計劃經(jīng)濟(jì)思想的影響，政府主管部門沒有把企業(yè)債券看作是中國證券市場的重要工具之一，而僅把它作為彌補(bǔ)中央和地方企業(yè)建設(shè)資金缺口的一個補(bǔ)充措施。2.改革進(jìn)程中的認(rèn)識誤區(qū)。一是擔(dān)心社會信用水平不足，認(rèn)為如果企業(yè)發(fā)債不還，最后可能還得由政府“兜底”。二是在一段時間內(nèi)，把資本市場當(dāng)成國企脫困的場所，以為發(fā)股票不用還本付息，可以減

5、輕企業(yè)財務(wù)成本，因而重股權(quán)融資而輕債權(quán)融資。三是對直接投資的理解簡單化，以為老百姓把銀行的存款拿出來直接買股票才是直接投資，忽略了社會投資對風(fēng)險合理配置的客觀要求。四是改革進(jìn)程中對產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)調(diào)整的認(rèn)識局限于股權(quán)的多元化，忽略了股權(quán)與債權(quán)之間的構(gòu)成關(guān)系的調(diào)整。3.傳統(tǒng)文化的影響。由于傳統(tǒng)文化的影響，企業(yè)對舉債經(jīng)營存在著一些認(rèn)識上的偏差，“無債一身輕”的思想造成許多企業(yè)在經(jīng)營過程中片面強(qiáng)調(diào)股權(quán)融資，忽視了債券融資，這在一定程度上也限制了企業(yè)債券市場的發(fā)展。（二）制度因素1.企業(yè)債券發(fā)行制度的制約。目前企業(yè)債券的管理實(shí)行“規(guī)?？刂啤⒓泄芾?、分級審批”的制度，政府對企業(yè)債券的發(fā)行控制的過多，企業(yè)能否發(fā)

6、債、債券的期限、利率、金額等都由政府決定，而且是作為項目的資金來源批復(fù)給企業(yè)的，發(fā)債企業(yè)的地域、行業(yè)乃至所有制等均需嚴(yán)格的審批，準(zhǔn)入限制較多，審批環(huán)節(jié)繁瑣，這使得企業(yè)債券的行政色彩濃厚而市場色彩淡薄，屬于資金計劃分配而不是市場配置。2.企業(yè)債券交易制度的阻礙。在交易制度方面，企業(yè)債券的流通和轉(zhuǎn)讓只有上市這一條路。但是，交易所的上市規(guī)定又非常嚴(yán)格，存在許多不必要的限制條款，因此，絕大多數(shù)企業(yè)債券無法流通和轉(zhuǎn)讓。（三）企業(yè)自身因素1.企業(yè)治理結(jié)構(gòu)不健全。這是企業(yè)債券市場發(fā)展滯后的重要原因。我國絕大部分公司的股權(quán)過于集中和國有股不能流通，使“用手”投票和“用腳”投票這兩種機(jī)制都不能發(fā)揮實(shí)質(zhì)性作用。在

7、一個缺乏強(qiáng)有力的股權(quán)約束的環(huán)境中，公司經(jīng)理層自然會將股權(quán)資金當(dāng)作一種長期的無須還本付息的無成本資金，這是企業(yè)特別是國有上市公司偏好股權(quán)融資的根本原因。相比之下，債券融資的“控制權(quán)維持”優(yōu)勢就不復(fù)存在，導(dǎo)致企業(yè)缺乏發(fā)債的內(nèi)在動力。2.企業(yè)缺乏獨(dú)立財產(chǎn)權(quán)。這會造成部分企業(yè)債券兌付困難。從目前情況看，我國的企業(yè)債券都是國有企業(yè)發(fā)行的。企業(yè)債券兌付中的違約行為，嚴(yán)重影響了企業(yè)債券的信譽(yù)，并造成了一些社會問題。據(jù)粗略統(tǒng)計，前幾年全國企業(yè)債券不能即時償還的約占余額的11%.發(fā)行企業(yè)債券的國有企業(yè)沒有獨(dú)立的財產(chǎn)權(quán)，實(shí)際上不能真正承擔(dān)履行債務(wù)契約的責(zé)任和義務(wù)。這些企業(yè)可以從融資活動中獲得資金以滿足生產(chǎn)經(jīng)營及其

8、企業(yè)員工福利待遇的需要，卻不會真正承擔(dān)融資風(fēng)險或融資失敗的財產(chǎn)責(zé)任，這種融資失敗的財產(chǎn)責(zé)任最終只能由作為國有企業(yè)所有者的國家來承擔(dān)。3.企業(yè)高資產(chǎn)負(fù)債率的限制。當(dāng)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率過高時，發(fā)行企業(yè)債券的融資決策必將使企業(yè)陷入更大的財務(wù)風(fēng)險中。 （四）市場因素1.缺乏基準(zhǔn)利率。基準(zhǔn)利率的缺乏導(dǎo)致企業(yè)債券定價的缺陷。基準(zhǔn)利率對證券市場的發(fā)展與完善起著極其重要的作用，要實(shí)現(xiàn)利率市場化，就必須有一個市場參與者普遍認(rèn)可的基準(zhǔn)利率。一般而言，這一角色通常由國債承擔(dān)。然而，我國的國債卻難以擔(dān)當(dāng)這一角色，這是因為我國國債的流動性、國債資產(chǎn)在金融資產(chǎn)中所占的比重、國債的期限結(jié)構(gòu)、國債市場的波動性等，都存在缺乏以基準(zhǔn)

9、利率為基礎(chǔ)、根據(jù)風(fēng)險調(diào)整定價的市場基礎(chǔ)。2.債券評級體系存在缺陷。缺乏規(guī)范、公正的債券評級機(jī)構(gòu)是制約我國企業(yè)債券市場發(fā)展的重要外在因素。我國評級機(jī)構(gòu)格局松散、各行其是、缺乏獨(dú)立性、評級標(biāo)準(zhǔn)缺乏規(guī)范化和標(biāo)準(zhǔn)化。其局限性體現(xiàn)在：第一，人為地事先給出各指標(biāo)分?jǐn)?shù)，顯示不出各指標(biāo)對不同時期進(jìn)行評級的相對重要性；第二，不能充分發(fā)揮評級的作用；第三，指標(biāo)未進(jìn)行橫向比較，無法判斷發(fā)債企業(yè)在行業(yè)中的地位。三、發(fā)展我國企業(yè)債券市場的對策（一）轉(zhuǎn)變觀念是首要前提政府部門應(yīng)切實(shí)轉(zhuǎn)變“重股票、國債，輕企業(yè)債券”的觀念和傾向，把企業(yè)債券市場的建設(shè)和發(fā)展提上議事日程，予以充分的重視。（二）制度創(chuàng)新是根本首先，發(fā)行制度從審批

10、制轉(zhuǎn)向核準(zhǔn)制。逐步擴(kuò)大企業(yè)債券的發(fā)行額度，最終取消額度控制。放寬企業(yè)債券募集資金的使用限制，在保證用于固定資產(chǎn)投資的同時，可用于調(diào)整債務(wù)結(jié)構(gòu)、資產(chǎn)重組等其他真實(shí)合法的用途。合理界定發(fā)債主體資格，消除非國有企業(yè)發(fā)行債券的歧視。逐漸放松和取消法定利率上限的規(guī)定，由企業(yè)根據(jù)自己的信用級別以及償債能力制定相應(yīng)的利率，將債券的利率水平與風(fēng)險進(jìn)行掛鉤。其次，交易制度要從交易所集中走向與柜臺交易并存。結(jié)合我國企業(yè)債券發(fā)展的實(shí)際以及個人持有企業(yè)債券為主的特點(diǎn)，管理層要盡快開設(shè)柜臺債券交易市場，使柜臺交易成為證券交易所集中交易的有益補(bǔ)充。隨著債券交易規(guī)模的擴(kuò)大、品種的增多，有必要將交易所債券市場與股票市場分離，

11、盡早讓交易所債券市場的債券托管的結(jié)算體系與銀行間場外債券托管結(jié)算體系對接，形成完善統(tǒng)一的全國性債券市場。（三）企業(yè)自身改革是基礎(chǔ)加快企業(yè)產(chǎn)權(quán)制度改革，塑造真正的企業(yè)債券市場主體。改革的宗旨是實(shí)現(xiàn)財產(chǎn)權(quán)的分散化，明確界定和充分保護(hù)產(chǎn)權(quán)，建立現(xiàn)代企業(yè)制度，轉(zhuǎn)換企業(yè)經(jīng)營機(jī)制。改革的途徑是大力推進(jìn)企業(yè)的股份制改造，建立有效的公司治理機(jī)制、國有資產(chǎn)運(yùn)營和監(jiān)督機(jī)制等。從而使企業(yè)成為真正理性的市場主體。（四）健全市場是保障首先，規(guī)范資信評級機(jī)構(gòu)，建立風(fēng)險賠償機(jī)制，使資信評級機(jī)構(gòu)對自己負(fù)責(zé)評定的企業(yè)債券負(fù)風(fēng)險連帶責(zé)任。全面披露評級結(jié)果。實(shí)行評級回訪制度，杜絕債務(wù)人逃逸債務(wù)責(zé)任事故的發(fā)生。資信評級機(jī)構(gòu)可采取多種

12、組織結(jié)構(gòu)，并以合伙制作為發(fā)展方向，促進(jìn)評級行業(yè)的良性競爭。資信評級機(jī)構(gòu)的有關(guān)人員以獨(dú)立的董事身份進(jìn)入公司董事會。加強(qiáng)對發(fā)行人和投資人的教育。其次，加強(qiáng)企業(yè)債券市場的法制建設(shè)及監(jiān)管體系的建設(shè)。構(gòu)造完善的債券市場法律框架，要以法律形式進(jìn)一步限定籌資形式，明確投資者的權(quán)利和義務(wù)，加強(qiáng)資金使用監(jiān)督，尤其對法則進(jìn)行更為詳細(xì)的規(guī)定。建立企業(yè)債券兌付風(fēng)險預(yù)警機(jī)制，對潛在的兌付風(fēng)險及早防范，完善發(fā)債企業(yè)的信息披露制度，嚴(yán)格要求發(fā)債企業(yè)定期、及時披露重大事件，建立企業(yè)債券受托人承銷商制度，切實(shí)保護(hù)投資者的合法權(quán)益，避免企業(yè)債券的多頭管理，將企業(yè)債券的監(jiān)管交給證券監(jiān)管部門統(tǒng)一監(jiān)管。再次，建立有效的償債保障機(jī)制。建

13、立有效的事前保障機(jī)制，包括自動履行機(jī)制、債券人的審慎和使用配合機(jī)制、抵押擔(dān)保機(jī)制、流動性和可轉(zhuǎn)換性機(jī)制以及限制債務(wù)期限和債務(wù)資金的用途、限制企業(yè)經(jīng)營者行為等。建立有效的事后保障機(jī)制，包括自發(fā)性和解與結(jié)算、破產(chǎn)清算與重組、“戳穿公司的面紗”等手段。最后，加強(qiáng)企業(yè)債券的創(chuàng)新與發(fā)展，建立品種多樣、功能齊全、利率靈活的企業(yè)債券市場結(jié)構(gòu)。大力發(fā)展企業(yè)債券的二級市場，增強(qiáng)企業(yè)債券的流動性。可考慮發(fā)行浮動利率附息企業(yè)債券、可贖回企業(yè)債券等多種品種，以增加投資者的可選擇性。逐步降低企業(yè)內(nèi)部債券的發(fā)行比例，真正把企業(yè)債券納入社會化、規(guī)范化的軌道。加強(qiáng)對企業(yè)債券期限結(jié)構(gòu)的設(shè)計，改變目前債券期限單一的格局。培育企業(yè)

14、債券的機(jī)構(gòu)投資，準(zhǔn)許商業(yè)銀行投資企業(yè)債券。允許基金公司投資信用度較高的企業(yè)債券，使企業(yè)債券進(jìn)入其投資組合。允許社會保障基金進(jìn)入企業(yè)債券市場，投資信用度高、風(fēng)險較小而投資回報相對較高的企業(yè)債券，以改善社會基金的現(xiàn)金流量。允許設(shè)立企業(yè)債券市場基金，專門支持其發(fā)展，為企業(yè)債券時常引入更多的資金。總之，盡管目前我國企業(yè)債券市場的發(fā)展滯后，但今后，我國政府、理論界和實(shí)際工作部門一定會重視和規(guī)范它的發(fā)展。隨著我國企業(yè)債券時常的不斷規(guī)范，企業(yè)債券將逐步為廣大企業(yè)所認(rèn)同。企業(yè)債券市場的健康發(fā)展，將不斷縮小我國與發(fā)達(dá)國家之間的差距。相信在不久的將來，企業(yè)債券市場必將給我們的企業(yè)、金融機(jī)構(gòu)乃至整個資本市場帶來一個輝煌的時代。參考文獻(xiàn)：1.江春。產(chǎn)權(quán)制度與金融市場。武漢大學(xué)出版社，19972.張宗新。中國融資制度創(chuàng)新研究。中國金融出版社，20033.王國剛。發(fā)展企業(yè)債券市場。經(jīng)濟(jì)管理，2003（9）其他參考文獻(xiàn)：1.趙慧芝.加強(qiáng)高校