獨立董事聲譽激勵：功能、地位及條件

1、獨立董事聲譽激勵：功能、地位及條件the reputation incentive on independent director:function, status and condition摘要：獨立董事的聲譽具有信號功能，通過信號傳遞博弈的分離均衡模式，可以使委托人識別出代理人的人力資本價值，從而解決人力資本定價的逆向選擇問題。所以，擔任獨立董事并維護良好聲譽可以看作是一種人力資本投資，作為投資主體的獨立董事因而是具有內(nèi)在的工作動機的；通過聲譽的信號傳遞機理，還可以解決獨立董事的選拔問題，保證獨立董事的專家性要求；此外，聲譽激勵與經(jīng)濟激勵在獨立董事制度上是互悖的，不適當?shù)慕?jīng)濟激勵，會破壞維

2、持獨立董事制度運轉(zhuǎn)的分離均衡，會破壞獨立董事的獨立性和專家性這兩大資質(zhì)要求；特別是，在獨立董事制度尚不健全的時候，經(jīng)濟激勵的副作用更大，聲譽激勵機制的建設(shè)和完善更加刻不容緩。關(guān)鍵詞：獨立董事，激勵，聲譽，信號傳遞abstract：according to the separating equilibrium of signaling game, the independent directors reputation can be used as a signal, and make the principal to identify the human capital of the agen

3、t. it can resolve the problem of adverse selection in pricing human capital. therefore, to become an independent director and to maintain reputation is a kind of investment on the human capital, and independent director has inherent motivation to do best. besides, if additional payment incentive is

4、given to the agent, it may break up the equilibrium, and cannot meet the independent characteristics and the specialist characteristics of independent director. furthermore, when the institution of independent director is not perfection, the payment incentive has more side-effects.key words： indepen

5、dent director; incentive; reputation; signaling model1 問題的提出獨立董事的激勵悖論以2001年證監(jiān)會頒布關(guān)于在上市公司建立獨立董事制度的指導(dǎo)意見為標志，獨立董事制度已經(jīng)在中國全面推行了5年。然而，“現(xiàn)行的獨立董事制度仍存在重大制度缺陷”1。這需要實踐上的再摸索，更需要了理論層面的再論證。其中，獨立董事的激勵問題，一直是一個焦點課題。獨立董事是指除了履行公司董事的責任、義務(wù)和權(quán)利之外，與公司并無其他利益關(guān)系的董事。因而，獨立董事應(yīng)滿足兩方面的資質(zhì)要求：首先，應(yīng)具有一般董事的基本資格，特別在能力方面應(yīng)體現(xiàn)出“專家性”的特征；其次，獨立董事的特

6、別之處還來自于“獨立性”，即獨立董事應(yīng)與控制股東獨立、與經(jīng)營層獨立、與公司業(yè)務(wù)獨立、與其他董事獨立。在獨立董事的這個“獨立性”的要求下，獨立董事在個人收入上不能“依賴”于公司，不能被公司“收買”。于是，傳統(tǒng)上的獨立董事制度設(shè)計者一般要求公司不得向獨立董事支付“車馬費”以外的報酬。如美國納斯達克規(guī)定獨立董事不得收取任何薪酬，包括政治捐贈及其他相關(guān)收入2。我國的關(guān)于在上市公司建立獨立董事制度的指導(dǎo)意見也將獨立董事的收入定性為“津貼”。但問題是，如果不給獨立董事薪酬激勵，不實現(xiàn)激勵相容，如何吸引優(yōu)秀的董事3？如何促使其努力工作4？如何補償其承受的風(fēng)險5？所以，目前眾多學(xué)者紛紛認為給予獨立董事薪酬激勵

7、是不可回避的，并且國內(nèi)外的實踐也證明了這一點。于是，所謂的獨立董事的“獨立性悖論”出現(xiàn)了：一方面，如果沒有相應(yīng)的激勵，獨立董事難免成為“橡皮圖章”、“花瓶董事”；另一方面，如果獨立董事從公司獲得了可觀的報酬激勵，又如何保住其獨立身份？為了解決這個兩難問題，國內(nèi)學(xué)者普遍從制度的重新設(shè)計的角度展開研究。如建議設(shè)立“獨立董事協(xié)會”，由第三方來承擔獨立董事的薪酬激勵1，或者直接由證監(jiān)會來承擔此職責2。對此，我們不否認其理論邏輯的可靠性，但操作的復(fù)雜性恐怕是其“軟肋”。此外，對該問題的解答還有傳統(tǒng)上的聲譽激勵機制。早在1983年，fama和jensen就指出，建立和維護其專家聲譽，是獨立董事制度的核心激

8、勵機制6。獨立董事聲譽激勵機制的存在不容質(zhì)疑，但學(xué)界對其作用地位有著不同看法。有學(xué)者將聲譽機制與法律約束、經(jīng)濟激勵并列為三大作用機制7；也有學(xué)者明確表示，聲譽機制和法律制度是無法解決獨立董事的激勵問題的2，因為說到底，獨立董事仍然是利己的經(jīng)濟人。對于這兩種觀點，我們不表示贊同。一方面，我們認為聲譽機制是獨立董事制度運轉(zhuǎn)體系的動力源，獨立董事的聲譽具有信號功能，具有迂回性的人力資本投資的性質(zhì)，或者說，“獨立董事是依靠人力資本求發(fā)展的，人力資本中聲譽是最根本的增值平臺”8。更重要的是，我們以下的研究將證明，獨立董事的聲譽激勵與經(jīng)濟激勵是互悖的，過多的經(jīng)濟激勵不僅僅是破壞了獨立董事的“獨立性”要求，

9、更破壞了獨立董事的聲譽機制，也破壞了獨立董事的“專家性”要求。2 獨立董事信號傳遞博弈模型2.1 獨立董事聲譽機制的內(nèi)涵人力資本定價的逆向選擇問題的解決人力資本的先天屬性決定了，人力資本所有者（以下簡稱代理人）具有其委托人（比如其雇主）所不具有的信息優(yōu)勢，這種信息的不對稱就引發(fā)了逆向選擇問題9。在逆向選擇問題之下，委托人難以辯識出代理人的真實人力資本，過多過少的激勵均會造成效用的損失。而同時，一個擁有較高人力資本存量的代理人，也希望能有一種方法把他從眾多的代理人之中區(qū)分開，以獲得相匹配的人力資本定價。對于逆向選擇問題，信號傳遞模式是常見的解決方案。代理人可以通過高學(xué)歷或者豐富的職業(yè)經(jīng)歷來傳遞其

10、具有高能力的信號。類似的，獨立董事身份帶來的聲譽也是一種揭示代理人人力資本的方法。一個a組織的經(jīng)理或?qū)＜?，希望從a組織雇主那里獲得令自己滿意的人力資本定價，則他可以選擇在b公司處擔任獨立董事。b公司的市場地位如何，將反映市場對該獨立董事人力資本的認可。在該獨立董事的治理下，b公司的經(jīng)營行為和結(jié)果如何，也將反映該獨立董事的能力和人格。事實上，國外大量的研究101112已經(jīng)發(fā)現(xiàn)，獨立董事的行為會直接影響他們在勞動力市場上的聲譽，從財務(wù)危機公司辭職的董事或來自被接管公司的董事，很難在其他公司獲得聘用。所以，擔任獨立董事并努力履行相應(yīng)的職責，獲得良好的個人聲譽，絕不僅僅是一種精神層面的追求，而是獲得人

11、力資本定價的信號。這個信號對于獨立董事制度而言，是保證整個制度體系良性運轉(zhuǎn)的核心動力；對于獨立董事個人而言，是一種人力資本投資，它的投資收益不是來自董事聘任單位，而是其主業(yè)單位。因而，所謂的獨立董事的激勵性報酬，在良性的制度環(huán)境條件下（以下將會研究這個條件），并不構(gòu)成獨立董事的工作動機?，F(xiàn)在，我們的問題是，獨立董事的聲譽機制是如何構(gòu)建的？其作用是什么？其條件是什么？更進一步的問題是，為什么過多的經(jīng)濟激勵會破壞了獨立董事制度的運轉(zhuǎn)邏輯？2.2 模型的前提假設(shè)人力資本定價的逆向選擇問題的產(chǎn)生，是因為擁有低人力資本的代理人不愿暴露其人力資本的真實信息。這樣，高人力資本所有者就希望能夠通過某種方式，向

12、委托人傳遞某種信號，以使委托人將其與低人力資本所有者區(qū)分開，這就是信號傳遞博弈中的分離均衡模式。我們的研究證明：在適當條件下（或者說良性的制度環(huán)境條件下），只有具有高人力資本的代理人才會有動機選擇擔任其它企業(yè)的獨立董事（這也就保證了獨立董事“專家性”），從而獨立董事可以作為一個信號，使委托人（指其主業(yè)單位的雇主，即以上所論及的a組織的委托人）將高、低人力資本區(qū)分開，最終保證代理人的總期望效用最大。為完成該證明，考慮以下一種博弈情況：假設(shè)1：代理人的人力資本為其私人信息，但委托人認為其人力資本的合理定價有低和高兩種可能性，其先驗概率是和；假設(shè)2：在博弈之前某階段，代理人選擇是否擔任另一企業(yè)的獨立

13、董事。令，為代理人擔任獨立董事，為不擔任獨立董事；假設(shè)3：用和分別表示高、低人力資本代理人擔任獨立董事的成本，這個成本是其工作努力程度的函數(shù)；假設(shè)4：獨立董事的職位有限，申請成功的概率為；假設(shè)5：在博弈階段，市場的披露機制起作用。這里的市場披露機制假設(shè)為，聘用獨立董事的企業(yè)能夠根據(jù)獨立董事的工作情況了解到人力資本的真實價值，并傳遞到市場中。這個披露機制的披露概率是獨立董事工作努力程度的函數(shù)，這里將其轉(zhuǎn)化為獨立董事工作成本的函數(shù)。設(shè)高人力資本所有者被真實披露的概率函數(shù)為，低人力資本所有者被真實披露的概率函數(shù)為；假設(shè)6：委托人能夠根據(jù)代理人是否擔任獨立董事而調(diào)整其對人力資本價值的先驗概率。需要特別

14、注意的是，這里調(diào)整的概率是市場披露機制不起作用時，委托人對代理人人力資本的主觀概率。精練貝葉斯均衡意味著：代理人選擇是否擔任獨立董事，委托人根據(jù)代理人是否擔任獨立董事得出后驗概率，并確定人力資本定價。使得：代理人根據(jù)預(yù)期的人力資本定價，選擇是否擔任獨立董事滿足其個人效用最大化，給定代理人的選擇，委托人的后驗概率與貝葉斯法則一致，確定的人力資本定價是委托人的最佳選擇。2.3 第一種混同均衡情況假設(shè)高、低人力資本所有者都選擇擔任獨立董事。在委托人看到代理人擔任獨立董事的路徑上，委托人認為其人力資本為高和低的后驗概率分別為：在這里，高、低人力資本所有者的戰(zhàn)略都是選擇擔任獨立董事，但成功的概率只有；在

15、委托人看到代理人未擔任獨立董事的路徑上，委托人認為其人力資本為高和低的后驗概率分別為： 此時，后驗概率未調(diào)整先驗概率。但是，由于存在市場披露機制的作用，高人力資本代理人的期望效用為： （1）低人力資本代理人的期望效用為： （2）如果在給定委托人的后驗概率和定價原則的條件下，低人力資本代理人轉(zhuǎn)變戰(zhàn)略，即選擇不擔任獨立董事。此時他的效用為： （3）由式（2）、（3），得 （4）即，低人力資本代理人有動機改變戰(zhàn)略，該均衡未通過精練貝葉斯均衡的檢驗。所以這種混同均衡一定不存在。2.4 第二種混同均衡情況接下來，研究混同均衡的第二種情況，高、低人力資本所有者都選擇不擔任獨立董事。在均衡路徑上，委托人認為

16、人力資本為高和低的后驗概率分別為：同樣，未調(diào)整先驗概率。此時，市場披露機制不起作用，代理人的效用分別為： （5） （6）如果委托人在非均衡路徑上，即代理人選擇擔任獨立董事時，不修正先驗概率，那么這是一個混同均衡。但是，如果委托人認為代理人選擇擔任獨立董事時他的人力資本一定為高，即，后驗概率為，高人力資本代理人的效用則為：（7）在這種情況下，一旦代理人擔任了獨立董事，無論披露機制是否起作用，委托人都會認為代理人的人力資本為高。因為，披露機制起作用時，披露了代理人的人力資本為高，而披露機制不起作用時，根據(jù)后驗概率，委托人認為代理人的人力資本為高。此時，若使，由式（5）、（7），得 （8）滿足該條件

17、下，高人力資本代理人有動機改變戰(zhàn)略，該混同均衡也不成立。2.5 一種分離均衡情況最后，研究一種分離均衡情況高人力資本所有者選擇擔任獨立董事，低人力資本所有者選擇不擔任獨立董事。在委托人看到代理人擔任獨立董事的路徑上，委托人認為人力資本為高和低的后驗概率分別為：在委托人看到代理人未擔任獨立董事的路徑上，委托人認為人力資本為高和低的后驗概率分別為：此時，高人力資本代理人的期望效用為：（9）這里與2.4同理，一旦代理人擔任了獨立董事，無論披露機制是否起作用，委托人都會認為代理人的人力資本為高；低人力資本代理人的期望效用為： （10）在給定委托人的后驗概率和人力資本定價原則的條件下，代理人改變戰(zhàn)略，高

18、人力資本代理人不擔任獨立董事和低人力資本代理人擔任獨立董事的效用分別為： （11）（12）如果使該分離均衡成立，必須滿足，和，由式（9）、（10）、（11）、（12），可得， （13）結(jié)合2.4中（8）式的要求，并由于是一個小于等于1的概率，即，獨立董事信號傳遞博弈存在惟一分離均衡的必要條件為： （14）滿足這個條件下，惟一存在的分離均衡就完全符合精練貝葉斯均衡的要求了（容易證明其它的分離均衡和準分離均衡均不滿足精練貝葉斯均衡的要求）。高人力資本所有者的戰(zhàn)略是選擇擔任獨立董事，低人力資本所有者的戰(zhàn)略是選擇不擔任獨立董事。3 模型解讀3.1獨立董事的激勵機理可以看出，如果以上的唯一的分離均衡能夠

19、實現(xiàn)，獨立董事是不需要額外的激勵的。原因在于：即使擔任獨立董事不能給代理人帶來直接的利益，甚至還有付出，但是，它可以作為一個信號，使高人力資本所有者將其與低人力資本區(qū)分開，解決了人力資本定價的逆向選擇行為所帶來的委托人低估其人力資本的問題。并且，一旦到高人力資本代理人成功獲得了獨立董事的職務(wù)，委托人對其人力資本的定價就是。如果高人力資本代理人沒能獲得獨立董事的職務(wù)，委托人的定價是，反而低于最初的情況，。這也就是獨立董事的激勵機理，高人力資本所有者將擔任獨立董事作為一種高回報的投資，一定會想盡辦法成為獨立董事，成為獨立董事后一定不會希望失去該職務(wù)。即，擔任并做好獨立董事本身就是激勵的結(jié)果。所以，

20、促使獨立董事努力工作的動機應(yīng)是失去獨立董事職務(wù)的威脅，而不是額外的激勵。3.2 獨立董事的制度環(huán)境現(xiàn)在的問題是如何滿足唯一的分離均衡的條件。首先，考慮（13）式。前文曾作過解釋，獨立董事的工作成本是其努力程度的函數(shù)，這里假設(shè)高、低人力資本所有者的成本函數(shù)是一樣的?，F(xiàn)在用減去（如果成本函數(shù)不一樣就不具有可比性）， （15）其中，是個大于等于0小于等于1的概率，所以，只要這個概率不等于0，或者說只要披露機制不是完全失靈，就一定有一個正的區(qū)間滿足（13）式。或者說，高人力資本所有者一定能找到一個工作成本，使低人力資本所有者無法模仿他，即，2.5所示的分離均衡一定存在?，F(xiàn)在放棄剛才的假設(shè)，認為在相同的

21、努力程度下，高人力資本所有者的成本低于低人力資本所有者的成本，則分離均衡的條件更容易滿足。而（15）式所指的區(qū)間越大則滿足（13）式的空間越大?？臻g越大表面該分離均衡抗干擾的能力越強，這個干擾可能是將高人力資本所有者誤認為是低人力資本所有者，也可能是將低人力資本所有者誤認為是高人力資本所有者。而要使這個區(qū)間變大，方法無非這兩種：一是提高獨立董事的任職資格或者解聘條件，即拉大和的差距：二是加強信息披露機制的建設(shè)，即提高的概率，這對于整個制度環(huán)境來說就是加強人才市場的建設(shè)。3.3 獨立董事津貼的范圍但是，滿足（13）式僅表示存在分離均衡，如果不能滿足（14）式，則出現(xiàn)了一種準分離均衡的狀態(tài)，即低人

22、力資本所有者不擔任獨立董事，高人力資本所有者既可能選擇擔任獨立董事也可能拒絕擔任。此時，一種可行的方法就是給予獨立董事一定的津貼。但是，給予獨立董事津貼的目的絕不是薪酬激勵，而是為了滿足參與約束，滿足條件。根據(jù)（8）式，如果，則。就會出現(xiàn)高、低人力資本所有者都選擇不擔任獨立董事的混同均衡的情況。這樣，獨立董事“專家性”的要求就無法滿足。但是，津貼不可過高，否則就成了“激勵”，該津貼的上限在以下的這個模型中可以得出。假設(shè)有一項針對獨立董事的激勵計劃，獨立董事的期望收益為。在高、低人力資本所有者都選擇擔任獨立董事的混同均衡情況下，委托人的后驗概率均為。高、低人力資本所有者的期望效用為：（16）（1

23、7）如果在給定委托人的后驗概率和定價原則的條件下，代理人轉(zhuǎn)變戰(zhàn)略，即都選擇不擔任獨立董事。此時他們的效用分別為： （18） （19）如果及，由式（16）、（17）、（18）、（19），可得，又因為，得 （20）則該混同均衡成立，高、低人力資本所有者都選擇擔任獨立董事。這就是額外激勵的“害處”，低人力資本所有者也選擇擔任獨立董事。如此，即使不考慮額外激勵所造成的獨立董事的“獨立性”要求無法滿足，獨立董事的“專家性”要求也無法保證。同時，（20）式中的就是給予獨立董事津貼的上限。該式說明：當獨立董事的任職要求高時，即大時，津貼可高些；當制度環(huán)境好時（見（15）式含義），津貼可高些。該式更進一步的含

24、義是，目前在獨立董事制度尚不健全的時候，在給予獨立董事“激勵”時，更應(yīng)慎重，否則難免進入惡性循環(huán)的圈子。4 結(jié) 論毋庸質(zhì)疑，聲譽激勵是獨立董事激勵體系中的重要組成部分，而本文則在聲譽激勵的功能、地位及其應(yīng)用條件三方面做了進一步的拓展研究。首先在功能方面，對于獨立董事個體而言，聲譽的建立和維護可以被看作是一種人力資本投資，投資的效果是產(chǎn)生一種信號，該信號可以以解決人力資本定價的逆向選擇問題。所以，即使沒有所謂的經(jīng)濟激勵，聲譽本身也完全可以作為激勵獨立董事盡責工作的動力源；同時，通過聲譽的信號傳遞功能，還可以解決獨立董事的選拔問題，保證獨立董事的“專家性”要求，避免獨立董事的良莠不齊。其次本文證明

25、，聲譽激勵與經(jīng)濟激勵在獨立董事制度上是互悖的，過多的報酬支付不僅僅是破壞了獨立董事的“獨立性”要求，更破壞了獨立董事的“專家性”聲譽，容易造成獨立董事市場，乃至整體獨立董事制度的混亂。所以，在地位方面，聲譽激勵是獨立董事激勵機制的核心內(nèi)容，是獨立董事制度的支撐性機制。最后，本文還對聲譽激勵的應(yīng)用條件做了數(shù)理推論。我們認為，獨立董事任職資格的嚴格界定和獨立董事人才市場的完善是保證獨立董事制度良性發(fā)展的基礎(chǔ)。并進一步發(fā)現(xiàn)，在以上條件不成熟的時候，所謂的經(jīng)濟激勵的副作用更大，獨立董事津貼的發(fā)放更應(yīng)慎重。當然，如何提升我國獨立董事制度環(huán)境的質(zhì)量，則需要進一步的規(guī)范研究。參考文獻1李海艦，魏恒重構(gòu)獨立董事制度中國工業(yè)經(jīng)濟，2006，4：88972簡新華，石華巍獨立董事的“獨立性悖論”和有效行權(quán)的制度設(shè)計中國工業(yè)經(jīng)濟，