中信證券企業(yè)并購業(yè)務(wù)行業(yè)研究指引

1、 企業(yè)并購部行業(yè)研究指引序：中信證券企業(yè)并購業(yè)務(wù)的定位和行業(yè)研究任何企業(yè)（不論是國有還是私營，不論是境內(nèi)還是境外）處在任何發(fā)展時(shí)段，就企業(yè)價(jià)值的優(yōu)勢地位和內(nèi)在缺陷。為了實(shí)現(xiàn)良好的經(jīng)營戰(zhàn)略，必須整合內(nèi)部資源，重組外部資源，通過最大限度發(fā)揮優(yōu)勢，規(guī)避缺陷，實(shí)現(xiàn)內(nèi)部外部資源的最有效整合。實(shí)現(xiàn)戰(zhàn)略的途徑有很多，直接購買資產(chǎn)、技術(shù)、設(shè)備甚至網(wǎng)絡(luò)都是可行之舉，但是對于特定的企業(yè)，通過并購企業(yè)的方式，可能會(huì)使其在降低戰(zhàn)略成本、提高投資收益或加速戰(zhàn)略實(shí)現(xiàn)等方面成為與其他方式比較更加有效或有利的途徑，這些企業(yè)就將成為我們服務(wù)的對象。從這個(gè)意義上講，買殼只是我們這些服務(wù)對象中的一種。為了具備上述服務(wù)能力，我們必須

2、做到：l 對企業(yè)商業(yè)模型的理解；l 對企業(yè)價(jià)值特征的理解；l 對企業(yè)價(jià)值驅(qū)動(dòng)力的理解；l 對企業(yè)競爭優(yōu)勢和價(jià)值缺陷的理解；l 對企業(yè)財(cái)務(wù)成果的判斷；l 對企業(yè)經(jīng)營指標(biāo)的判斷；l 對企業(yè)未來發(fā)展趨勢及其對企業(yè)競爭優(yōu)勢需求的理解；因此，我們必須做好行業(yè)研究，并用行業(yè)架構(gòu)方式開發(fā)、運(yùn)行項(xiàng)目，提高企業(yè)對我們的信任度和依賴度，實(shí)現(xiàn)我們的經(jīng)營目標(biāo)，并使自身成為真正的投資銀行家。1 商業(yè)模型和價(jià)值鏈（business model & value chain）一切研究的起點(diǎn)：這個(gè)行業(yè)是干什么的。1-1商業(yè)模型我們首先應(yīng)該知道，我們所研究的行業(yè)的商業(yè)模型：u 工藝流程；u 相關(guān)技術(shù)；u 應(yīng)用設(shè)備；u 企業(yè)布局和

3、企業(yè)組織；為了理解行業(yè)，我們應(yīng)該了解這個(gè)行業(yè)所提供產(chǎn)品或服務(wù)形成的工藝、機(jī)理和演變過程，并密切關(guān)注這個(gè)過程中價(jià)值的變化。1-2 價(jià)值鏈從有形的角度講，我們應(yīng)當(dāng)知道企業(yè)從上游企業(yè)拿到的原料（或服務(wù)）如何成為最終的產(chǎn)品（或服務(wù)）；從無形的角度，我們應(yīng)知道企業(yè)從cost-sales-ebitda-ebit-profit的形成過程。2 宏觀環(huán)境和宏觀經(jīng)濟(jì)的相關(guān)性2-1 行業(yè)周期性l 是否有周期性；l 周期長度；l 影響周期的關(guān)鍵因素。2-2 與經(jīng)濟(jì)增長、利率、匯率、稅收、進(jìn)出口等宏觀因素的關(guān)系當(dāng)國家的利率、匯率的宏觀經(jīng)濟(jì)政策出現(xiàn)重大變動(dòng)的時(shí)候，行業(yè)的供需狀況和價(jià)格水平將發(fā)生什么樣的變化。2-3 直接相

4、關(guān)因素宏觀經(jīng)濟(jì)中對行業(yè)影響最直接、最敏感的因素及其影響行業(yè)的途徑和機(jī)理。2-4 影響行業(yè)發(fā)展的各種國家政策2-5稅收、經(jīng)營許可、收入彈性2-6 宏觀環(huán)境和宏觀政策中對行業(yè)發(fā)展的制約和瓶頸3 行業(yè)特征3-1 競爭特點(diǎn)u 完全壟斷、壟斷競爭、完全競爭：定性分析判斷及其企業(yè)收益風(fēng)險(xiǎn)影響；u 需求彈性、供給彈性：定性分析和判斷；u 行業(yè)(特別是價(jià)格)leader和chaser；u 買方優(yōu)勢和賣方優(yōu)勢；u 轉(zhuǎn)換成本和進(jìn)入壁壘：形式和程度；3-2 發(fā)展階段及投資收益特征、風(fēng)險(xiǎn)特征和現(xiàn)金流特征。3-3成本-收益特點(diǎn)u 量-價(jià)關(guān)系；u 盈虧平衡點(diǎn)；u mr-mc的匹配關(guān)系；3-4 經(jīng)濟(jì)規(guī)模和投資規(guī)模3-5 市

5、場結(jié)構(gòu)和競爭格局u 行業(yè)集中程度u 市場細(xì)分情況u 市場的區(qū)域性和時(shí)間的周期性u 行業(yè)leader目前采用的競爭戰(zhàn)略、市場戰(zhàn)略和開發(fā)戰(zhàn)略4 行業(yè)平臺(tái)和ph試紙4-1 行業(yè)運(yùn)營指標(biāo)u 描述不同行業(yè)在運(yùn)行方面的運(yùn)營指標(biāo)（視不同行業(yè)而有所不同）u 這是行業(yè)研究最重要的一部分4-2 行業(yè)財(cái)務(wù)狀況指標(biāo) 4-2-1相對指標(biāo)u 周轉(zhuǎn)率指標(biāo)：總資產(chǎn)、固定資產(chǎn)、營運(yùn)資產(chǎn)、流動(dòng)資產(chǎn)的周轉(zhuǎn)率u 收益性指標(biāo)：scr-ebit-ebitda-roau 費(fèi)用指標(biāo)： 三項(xiàng)費(fèi)用及三項(xiàng)費(fèi)用中各項(xiàng)費(fèi)用與sales和毛利的比率u 資金運(yùn)用性指標(biāo)：存貨和應(yīng)收賬款的周轉(zhuǎn)情況u 資金壓力測試指標(biāo)：速動(dòng)比率、流動(dòng)比率和資產(chǎn)負(fù)債率的變化趨勢，營運(yùn)資金的變化趨勢；u 幾個(gè)主要的成長性指標(biāo)4-2-2 絕對指標(biāo)u 資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)；u 平均收益率；u 主要成本；u 重要費(fèi)用；u 關(guān)鍵投資。4-2-3 成本、費(fèi)用表6 價(jià)值驅(qū)動(dòng)和發(fā)展趨勢6-1行業(yè)在目前階段主要驅(qū)動(dòng)因素和競爭優(yōu)勢；明確行業(yè)目前最敏感的起決定作用的價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素，以及這些因素在價(jià)值驅(qū)動(dòng)中發(fā)揮作用的途徑、方式及其對企業(yè)價(jià)值和風(fēng)險(xiǎn)的影響。需要分析的價(jià)值驅(qū)動(dòng)羅列在下圖。 6-2行業(yè)未來的發(fā)展趨勢；行業(yè)總量、收益率、投資方向、開發(fā)方式、市場行為和企業(yè)戰(zhàn)略的發(fā)展變化趨勢和對企業(yè)價(jià)值、風(fēng)險(xiǎn)的影響。 7 客戶關(guān)注u 他們在干什么;u 他們的主要競爭優(yōu)勢；u 他們可能存在的與