羅斯《公司理財(cái)》筆記整理

1、第一章 導(dǎo)論1. 公司目標(biāo)：為所有者創(chuàng)造價(jià)值，公司價(jià)值在于其產(chǎn)生現(xiàn)金流能力。2. 財(cái)務(wù)管理的目標(biāo)：最大化現(xiàn)有股票的每股現(xiàn)值。3. 公司理財(cái)可以看做對(duì)一下幾個(gè)問題進(jìn)行研究：1. 資本預(yù)算：公司應(yīng)該投資什么樣的長期資產(chǎn)。2. 資本結(jié)構(gòu)：公司 如何籌集所需要的資金。3. 凈運(yùn)營資本管理：如何管理短期經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流。4. 公司制度的優(yōu)點(diǎn)：有限責(zé)任，易于轉(zhuǎn)讓所有權(quán)，永續(xù)經(jīng)營。缺點(diǎn)：公司稅對(duì)股東的雙重課稅。第二章 會(huì)計(jì)報(bào)表與現(xiàn)金流量資產(chǎn) = 負(fù)債 + 所有者權(quán)益 （非現(xiàn)金項(xiàng)目有折舊、遞延稅款）EBIT（經(jīng)營性凈利潤） = 凈銷售額 - 產(chǎn)品成本 - 折舊EBITDA = EBIT + 折舊及攤銷現(xiàn)金

2、流量總額CF(A) = 經(jīng)營性現(xiàn)金流量 - 資本性支出 - 凈運(yùn)營資本增加額 = CF(B) + CF(S)經(jīng)營性現(xiàn)金流量OCF = 息稅前利潤 + 折舊 - 稅資本性輸出 = 固定資產(chǎn)增加額 + 折舊凈運(yùn)營資本 = 流動(dòng)資產(chǎn) - 流動(dòng)負(fù)債第三章 財(cái)務(wù)報(bào)表分析與財(cái)務(wù)模型1. 短期償債能力指標(biāo)（流動(dòng)性指標(biāo)）流動(dòng)比率 = 流動(dòng)資產(chǎn)/流動(dòng)負(fù)債 （一般情況大于一）速動(dòng)比率 = (流動(dòng)資產(chǎn) - 存貨)/流動(dòng)負(fù)債 （酸性實(shí)驗(yàn)比率）現(xiàn)金比率 = 現(xiàn)金/流動(dòng)負(fù)債流動(dòng)性比率是短期債權(quán)人關(guān)心的，越高越好；但對(duì)公司而言，高流動(dòng)性比率意味著流動(dòng)性好，或者現(xiàn)金等短期資產(chǎn)運(yùn)用效率低下。對(duì)于一家擁有強(qiáng)大借款能力的公司，看似

3、較低的流動(dòng)性比率可能并非壞的信號(hào)2. 長期償債能力指標(biāo)（財(cái)務(wù)杠桿指標(biāo)）負(fù)債比率 = (總資產(chǎn) - 總權(quán)益)/總資產(chǎn) or (長期負(fù)債 + 流動(dòng)負(fù)債)/總資產(chǎn)權(quán)益乘數(shù) = 總資產(chǎn)/總權(quán)益 = 1 + 負(fù)債權(quán)益比利息倍數(shù) = EBIT/利息現(xiàn)金對(duì)利息的保障倍數(shù)(Cash coverage radio) = EBITDA/利息3. 資產(chǎn)管理或資金周轉(zhuǎn)指標(biāo)存貨周轉(zhuǎn)率 = 產(chǎn)品銷售成本/存貨存貨周轉(zhuǎn)天數(shù) = 365天/存貨周轉(zhuǎn)率應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率 = （賒）銷售額/應(yīng)收賬款總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率 = 銷售額/總資產(chǎn) = 1/資本密集度4. 盈利性指標(biāo)銷售利潤率 = 凈利潤/銷售額資產(chǎn)收益率ROA = 凈利潤/總資產(chǎn)權(quán)

4、益收益率ROE = 凈利潤/總權(quán)益5. 市場價(jià)值度量指標(biāo)市盈率 = 每股價(jià)格/每股收益EPS其中EPS = 凈利潤/發(fā)行股票數(shù)市值面值比 = 每股市場價(jià)值/每股賬面價(jià)值企業(yè)價(jià)值EV = 公司市值 + 有息負(fù)債市值 - 現(xiàn)金EV乘數(shù) = EV/EBITDA6. 杜邦恒等式ROE = 銷售利潤率（經(jīng)營效率）x總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（資產(chǎn)運(yùn)用效率）x權(quán)益乘數(shù)（財(cái)杠）ROA = 銷售利潤率x總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率7. 銷售百分比法假設(shè)項(xiàng)目隨銷售額變動(dòng)而成比例變動(dòng)，目的在于提出一個(gè)生成預(yù)測財(cái)務(wù)報(bào)表的快速實(shí)用方法。是根據(jù)資金各個(gè)項(xiàng)目與銷售收入總額的依存關(guān)系，按照計(jì)劃銷售額的增長情況預(yù)測需要相應(yīng)追加多少資金的方法。d = 股利

5、支付率 = 現(xiàn)金股利/凈利潤（b + d = 1）b = 留存比率 = 留存收益增加額/凈利潤T = 資本密集率L = 權(quán)益負(fù)債比PM = 凈利潤率外部融資需要量EFN（對(duì)應(yīng)不同增長率） = 8. 融資政策與增長內(nèi)部增長率：在沒有任何外部融資的情況下公司能實(shí)現(xiàn)的最大增長率 可持續(xù)增長率：不改變財(cái)務(wù)杠桿的情況下，僅利用內(nèi)部股權(quán)融資所.率 即無外部股權(quán)融資且L不變 可持續(xù)增長率取決于一下四個(gè)因素：1. 銷售利潤率：其增加提高公司內(nèi)部生成資金能力，提高可持續(xù)增長率。2. 股利政策：降低股利支付率即提高留存比，增加內(nèi)部股權(quán)資金，提高.。3. 融資政策：提高權(quán)益負(fù)債比即提高財(cái)務(wù)杠桿，獲得額外債務(wù)融資，提

6、高.。4. 總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率：提高即使每單位資產(chǎn)帶來更多銷售額，同時(shí)降低新資產(chǎn)的需求.結(jié)論：若不打算出售新權(quán)益，且上述四因素不變，該公司能實(shí)現(xiàn)的增長率只有一個(gè)。9. 公司可以通過以下方式來提高增長率：1. 發(fā)行債券或回購股票增加債權(quán)比。2. 更好的控制成本來提升銷售利潤率。3. 降低資產(chǎn)銷售比，或者更有效利用資產(chǎn)。4. 降低股利支付率。第四章 折現(xiàn)現(xiàn)金流量估計(jì)1. 多年期復(fù)利 FV = 連續(xù)復(fù)利 2. 年金 PV = = 增長年金 PV = 第五章 債券和股票的定價(jià)1. 名義利率與實(shí)際利率：1 + R = （1+r）x（1+h）2. 普通股價(jià)格等于所有預(yù)期未來股利現(xiàn)值，三種類型。股利零增長，固定增

7、長，變動(dòng)增長（分段求現(xiàn)值）。3. 參數(shù)估計(jì)公司盈利增長率 g = 留存收益比x 留存收益的收益率即ROE （假設(shè)股利/盈利比不變）R由固定增長股價(jià)公式求得。4. 增長機(jī)會(huì)股價(jià)分為兩部分：現(xiàn)金牛價(jià)值EPS/R，以及留存盈利用于投資新項(xiàng)目的新增價(jià)值NPVGO。為了提高公司價(jià)值：1.保留盈余以滿足項(xiàng)目資金需求；2.項(xiàng)目要有正的NPV。5. 市盈率（P/EPS）由NPVGO模型可推導(dǎo)出市盈率 = 1/R + NPVGO/EPS。市盈率是三個(gè)因素的函數(shù)：1. 增長機(jī)會(huì)：擁有強(qiáng)勁增長機(jī)會(huì)的公司具有高市盈率。2. 會(huì)計(jì)方法：采用保守會(huì)計(jì)方法的公司具有高市盈率。3. 風(fēng)險(xiǎn)：低風(fēng)險(xiǎn)股票具有高市盈率。第六章 凈現(xiàn)

8、值和投資評(píng)價(jià)的其他方法1. 凈現(xiàn)值法定義：投資項(xiàng)目在投資期內(nèi)各年現(xiàn)金流按一定的貼現(xiàn)率折算為現(xiàn)值后與初始投資額的差額。 所用的折現(xiàn)率可以是企業(yè)資本成本，也可以是企業(yè)所要求的最小收益率水平。凈現(xiàn)值法則：接收凈現(xiàn)值大于零的項(xiàng)目，拒絕凈現(xiàn)值為負(fù)的項(xiàng)目。凈現(xiàn)值法三個(gè)特點(diǎn)：1. 凈現(xiàn)值使用了現(xiàn)金流量。 2. 凈現(xiàn)值包含了項(xiàng)目的全部現(xiàn)金流量。 3. 凈現(xiàn)值對(duì)現(xiàn)金流量進(jìn)行了合理折現(xiàn)。局限：貼現(xiàn)率難以確定；各項(xiàng)目各自的r不好確定。2. 回收期法（折現(xiàn)回收期法）定義：自投資方案實(shí)施起，回收初始投資所用的時(shí)間。 即與方案相關(guān)的累計(jì)現(xiàn)金流入等于累計(jì)現(xiàn)金流出的時(shí)間。特點(diǎn)：1. 標(biāo)準(zhǔn)的確定有較大的主觀臆斷性。 2. 沒有

9、考慮到回收期后的現(xiàn)金流量。 3. 沒有考慮現(xiàn)金流的時(shí)間價(jià)值。 4. 方法相對(duì)簡單，易于管理，常用量篩選大量小型投資項(xiàng)目。折現(xiàn)回收期法：對(duì)現(xiàn)金流折現(xiàn)后求出達(dá)到初始投資額所需折現(xiàn)現(xiàn)金流的時(shí)間。3. 平均會(huì)計(jì)收益率法定義：扣除稅和折舊之后的項(xiàng)目平均收益除以整個(gè)項(xiàng)目期限內(nèi)平均賬面投資額所得的比率。 其中，平均凈收益，即為扣除折舊與稅的現(xiàn)金流。優(yōu)點(diǎn)：計(jì)算簡便，數(shù)據(jù)容易從會(huì)計(jì)賬目中獲得。缺點(diǎn)：1. 拋開客觀合理的原始數(shù)據(jù)，使用會(huì)計(jì)賬目上的數(shù)據(jù)來決定投資與否。 2. 沒有考慮時(shí)間價(jià)值因素。 3. 未能提出如何確定合理的目標(biāo)收益率。4. 內(nèi)部收益率法原理：找出一個(gè)能體現(xiàn)項(xiàng)目內(nèi)在價(jià)值的數(shù)據(jù)，其本身不受市場利率影

10、響。內(nèi)部收益率IRR：令項(xiàng)目凈現(xiàn)值為零的貼現(xiàn)率?；痉▌t：若內(nèi)部收益率大于折現(xiàn)率，則項(xiàng)目可以接收，反之不接受。特點(diǎn)：1. 對(duì)于投資項(xiàng)目和融資項(xiàng)目，決策標(biāo)準(zhǔn)相反。 2. 可能出現(xiàn)多個(gè)收益率。 3. 互斥項(xiàng)目還可能存在規(guī)模問題與時(shí)間序列問題。 4. 優(yōu)點(diǎn)是用一個(gè)數(shù)字就能概括出項(xiàng)目特性，涵蓋主要信息。對(duì)于互斥項(xiàng)目：1.比較凈現(xiàn)值；2.計(jì)算增量凈現(xiàn)值；3.比較增量內(nèi)部收益率與折現(xiàn)率。5. 盈利指數(shù)法盈利指數(shù)PI = 初始投資帶來的后續(xù)現(xiàn)金流量現(xiàn)值初始投資決策法則：接收PI1的獨(dú)立項(xiàng)目，以及PI超過1最多的互斥項(xiàng)目之一。解決資本配置時(shí)的排序問題，但是忽略了互斥項(xiàng)目之間規(guī)模上的差異。第七章 投資決策1.

11、名詞解釋沉沒成本：已經(jīng)發(fā)生的成本，不屬于增量現(xiàn)金流量。副效應(yīng)：分為侵蝕效應(yīng)和協(xié)同效應(yīng)（新項(xiàng)目減少/增加了原有項(xiàng)目的銷售與現(xiàn)金流）。增量現(xiàn)金流：公司投資與不投資某項(xiàng)目產(chǎn)生的現(xiàn)金流量差別。稅收賬簿遵循IRS法則，股東賬簿遵循財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則委員會(huì)FASB的法則。2. 經(jīng)營性現(xiàn)金流量OCF計(jì)算方法1. 自上而下法：OCF = 銷售額 - 現(xiàn)金成本 - 稅收2. 自下而上法：OCF = 凈利潤 + 折舊3. 稅 盾 法： OCF =（銷售額 - 現(xiàn)金成本）x（1 - t）+ 折舊x t3. 約當(dāng)年均成本法（不同生命周期的投資）將設(shè)備在周期內(nèi)的成本折現(xiàn)后，除以年金系數(shù)，得到年均成本EAC（與銷售額無關(guān)）。一

12、般計(jì)算步驟：OCF，NPV，EAC，例題見P-125。第八章 風(fēng)險(xiǎn)分析、實(shí)物期權(quán)和資本預(yù)算1. 敏感性分析定義：用來檢測某一特定凈現(xiàn)值計(jì)算對(duì)假定條件變化的敏感度。優(yōu)點(diǎn)：1. 可以表明NPV分析是否值得信賴。 2. 可以指出在哪些方面需要搜集更多的信息。缺點(diǎn)：1. 可能會(huì)更容易造成“安全錯(cuò)覺”，即所有悲觀估計(jì)都產(chǎn)生正的NPV時(shí)，經(jīng)理會(huì)誤以為無論如何不會(huì)虧損，而是市場也存在過分樂觀悲觀估計(jì)的情況。 2. 只是孤立地處理每個(gè)變量的變化，而忽略了不同變量變化之間可能的關(guān)聯(lián)。場景分析：考察一些可能出現(xiàn)的不同場景，每種場景綜合了各變量影響，以補(bǔ)充敏感性分析。2. 盈虧平衡分析定義：根據(jù)成本、銷售收入、利潤

13、等因素之間的關(guān)系， 預(yù)測企業(yè)實(shí)現(xiàn)盈虧平衡時(shí)所需要達(dá)到的銷售量，是對(duì)敏感性分析的有效補(bǔ)充。會(huì)計(jì)利潤的盈虧平衡點(diǎn) = 凈現(xiàn)值的盈虧平衡點(diǎn) = 即：稅后成本/稅后邊際利潤3. 蒙特卡羅模擬*定義：對(duì)現(xiàn)實(shí)世界的不確定性建立模型的進(jìn)一步嘗試。步驟：1. 構(gòu)建基本模型。 2. 確定模型中每個(gè)變量的分布。 3. 通過計(jì)算機(jī)抽取一個(gè)結(jié)果。 4. 重復(fù)上述過程。 5. 計(jì)算NPV。4. 實(shí)物期權(quán)定義：標(biāo)的物為非證券資產(chǎn)的期權(quán)，給投資者一種決策彈性，使其可以靈活適應(yīng)市場變化。 相對(duì)于“金融期權(quán)”，具有非交易性，非獨(dú)占性，先占性，復(fù)合性。類型：擴(kuò)展期權(quán)，放棄期權(quán)，擇機(jī)期權(quán)，修正期權(quán)。決策樹：一種決策的圖解方法，用以

14、存在風(fēng)險(xiǎn)或不確定性情況下進(jìn)行決策。第九章 風(fēng)險(xiǎn)與收益：市場歷史的啟示1. 總收益 = 股利收益 + 資本利得（or資本損失）2. 算數(shù)平均值適宜對(duì)未來的估值，幾何平均值（一般較?。┻m宜描述歷史投資行為。3. Blume公式：已知過去N年中某資產(chǎn)的幾何與算數(shù)平均收益率，求未來T年中收益率最佳估計(jì) 第十章 收益和風(fēng)險(xiǎn)：資本資產(chǎn)定價(jià)模型CAPM1. 系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)：不能通過多元化投資組合消除的風(fēng)險(xiǎn)，是影響市場中大部分企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)。 非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)：可以通過多元化投資組合消除的風(fēng)險(xiǎn)，是公司或行業(yè)特有的風(fēng)險(xiǎn)。2. 投資組合（Portfolio）組合期望收益率，組合方差的計(jì)算略。多種組合收益的方差更多取決于證券之間的

15、協(xié)方差而非單個(gè)方差。重點(diǎn)在于比較組合標(biāo)準(zhǔn)差與標(biāo)準(zhǔn)差的加權(quán)平均：只要相關(guān)系數(shù)小于一，組合標(biāo)準(zhǔn)差更小。3. 兩種資產(chǎn)組合的有效集一條曲線代表投資的機(jī)會(huì)集或可行集，包括最左側(cè)的最小方差組合MV。一段向后彎曲的曲線：意味著可行集某部分隨收益上升方差隨之下降。（多元化導(dǎo)致，對(duì)沖）有效集或有效邊界：投資者只考慮MV以上的部分。4. 多種資產(chǎn)組合有效集（一個(gè)平面區(qū)域）有效集：相同收益率下方差最小的點(diǎn)，即最左側(cè)邊界，且高于MV。5. 多元化實(shí)際收益率 = 預(yù)期收益率 + 系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn) + 非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)多元化的本質(zhì)：降低非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，但無法分散系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。6. 最優(yōu)投資組合資本市場線CML：在平面內(nèi)，表示風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的有效組

16、合，與無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)有效再組合。反映了有效組合的期望收益率和標(biāo)準(zhǔn)差之間的一種簡單線性關(guān)系。經(jīng)過無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)點(diǎn)（0，），且與有效集左側(cè)相切。分離定理（MM定理三）：投資者的投資決策包括兩個(gè)不相關(guān)的決策：1. 選擇最有效市場組合，此時(shí)不考慮自身風(fēng)險(xiǎn)偏好。2. 根據(jù)自身風(fēng)險(xiǎn)偏好選擇市場資產(chǎn)組合與無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的組合比例。假設(shè)：同質(zhì)預(yù)期，即所有投資者可以獲得相似的信息來源。市場均衡：在一個(gè)具有同質(zhì)預(yù)期的世界里，所有投資者都會(huì)持有CML上的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合。7. 資本資產(chǎn)定價(jià)模型（期望收益與風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)系）貝塔系數(shù)：度量一種證券對(duì)于市場組合變動(dòng)的反應(yīng)程度（即證券收益率/市場收益率）。實(shí)際定義：定義：該模型認(rèn)為，當(dāng)市場

17、處于均衡狀態(tài)時(shí)，某種資產(chǎn)組合的期望收益是其貝塔的線性函數(shù) = 無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)收益率 + 證券的貝塔系數(shù) 風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)證券市場線SML：在平面內(nèi)，反映風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的預(yù)期收益與貝塔之間的線性關(guān)系。注意：對(duì)于單個(gè)證券及投資組合均成立，注意區(qū)別CML & SML。 貝塔衡量系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，總風(fēng)險(xiǎn)由標(biāo)準(zhǔn)差衡量。第十一章 套利定價(jià)模型APT1. 成長型投資組合：即高市盈率投資組合，由一批市盈率高于市場平均的股票組成。 價(jià)值型投資組合：即低市盈率投資組合，也叫收入型投資組合。2. 因素模型：認(rèn)為各種證券的收益率均受某些因素影響的一種資產(chǎn)定價(jià)模型。各種證券收益率之所以會(huì)相關(guān)主要是因?yàn)樗麄兌紩?huì)對(duì)這些共同因素發(fā)生反應(yīng)。該模型主要目

18、標(biāo)即是找出這些因素并確定證券收益率對(duì)這些因素變動(dòng)的敏感度?？紤]三種因素（系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)來源），通貨膨脹，GNP，利率。其中因素F為意外變動(dòng)，即實(shí)際值減去預(yù)期。簡化為市場模型：，對(duì)于投資組合，非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)0。3. APT & CAPM區(qū)別APT可以很好的補(bǔ)充CAPM，可以增加因素，處理多個(gè)因素。第十二章 風(fēng)險(xiǎn)、資本成本和資本預(yù)算1. 一個(gè)簡單的資本預(yù)算法則：項(xiàng)目的折現(xiàn)率應(yīng)該等于同樣風(fēng)險(xiǎn)水平的金融資產(chǎn)期望收益率。其中，折現(xiàn)率 = 必要收益率 = 資本成本，取決于項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)而不是資金來源。加權(quán)平均資本成本 平均發(fā)行成本類似。2. 使用CAPM估計(jì)權(quán)益資本成本根據(jù)公式，需要估算以下三個(gè)變量：1. 無風(fēng)險(xiǎn)利率：由

19、于CAPM是逐期模型，選擇短期財(cái)務(wù)收益率，選擇一年期國債利率。 未來X年預(yù)期的一年期平均利率為，最近X年期國債收益減去期限溢價(jià)。2. 市場風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)：運(yùn)用歷史數(shù)據(jù)或者使用股利折現(xiàn)模型DDM。其中DDM：資本成本r = 下一年股利收益率D/P + 股利增長率g（問題：低股利是否仍有高資本成本？）3. 貝塔的估計(jì)：利用多個(gè)觀測值，按照貝塔的公式進(jìn)行估計(jì)。 存在問題：1. 貝塔可能隨時(shí)間推移發(fā)生變化。2. 樣本容量可能太小。3. 貝塔受財(cái)務(wù)杠桿和經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)變化的影響 解決辦法：1. 問題1,2,可以通過更加復(fù)雜的統(tǒng)計(jì)技術(shù)加以緩解。2. 問題3，根據(jù)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)變化對(duì)貝塔做相應(yīng)調(diào)整。3. 注意同行業(yè)

20、類似企業(yè)的平均貝塔估計(jì)。3. 如果公司所有項(xiàng)目均按同一個(gè)折現(xiàn)率折現(xiàn)？有可能接收不盈利的高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目（A點(diǎn)）或者接收盈利的低風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目（B點(diǎn)），如右圖4. 為什么有財(cái)務(wù)杠桿的情況下，權(quán)益貝塔一定大于資產(chǎn)貝塔？資產(chǎn)貝塔 = S/(S+B) x 權(quán)益貝塔 + B/(S+B) x 負(fù)債貝塔 其中負(fù)債貝塔近似于零，因此資產(chǎn)貝塔 = S/(S+B) x 權(quán)益貝塔 權(quán)益貝塔PS：影響貝塔的因素：收入周期性，經(jīng)營杠桿（固C/變C），財(cái)務(wù)杠桿，均正相關(guān)。第十三章 公司融資決策和有效資本市場1. 如何創(chuàng)造有價(jià)值的融資機(jī)會(huì)：愚弄投資者，降低成本或提高補(bǔ)貼，創(chuàng)造一種新證券。2. 有效市場假說EMH重要意義：由于信息立刻反

21、映在價(jià)格里，投資者應(yīng)該只能預(yù)期獲得正常收益率。 公司從他出售的證券中應(yīng)該預(yù)期得到公允價(jià)值。基于假設(shè)：理性，即假設(shè)所有投資者都是理性的。 獨(dú)立的理性偏差，即并不要求全部是理性的個(gè)人，只要相互抵消各種非理性。 套利，即假設(shè)只有兩種人，非理性的業(yè)余投資者與理性的專業(yè)投資者。因而如果專業(yè)投資者套利能夠控制業(yè)余投資者的投機(jī)，市場依然有效。具體類型：分析三種信息對(duì)價(jià)格的作用，即過去價(jià)格的信息，公開信息，所有信息。 1. 弱型有效市場：滿足弱型有效假說（資本市場完全包含了過去價(jià)格的信息）。 數(shù)學(xué)表示： = + 期望收益 + 隨機(jī)誤差 股票價(jià)格遵循隨機(jī)游走。 2. 半強(qiáng)型有效市場：價(jià)格反映了所有公開可用的信息

22、，包括財(cái)報(bào)和歷史價(jià)格。 除了內(nèi)幕信息，被公開的信息就可以為每位投資者所有。 無論什么類型的投資者，對(duì)所有公開的信息判斷都一致。 3. 強(qiáng)型有效市場：價(jià)格反映了所有的信息，包括公開的和內(nèi)幕信息。 信息的產(chǎn)生，公開，處理，反饋，幾乎是同時(shí)的。 有關(guān)信息的公開是真實(shí)的，信息處理正確，反饋準(zhǔn)確。常見誤解：投擲效率，價(jià)格波動(dòng)，股東漠不關(guān)心。3. 序列相關(guān)系數(shù)：即時(shí)間序列相關(guān)系數(shù)，衡量一種證券現(xiàn)在收益與過去收益之間的相關(guān)關(guān)系。 如果該系數(shù)接近零，說明股票市場與隨機(jī)游走假說一致。第十四章 長期融資：簡介1. 長期融資來源：普通股，優(yōu)先股，長期負(fù)債。2. 優(yōu)先股與負(fù)債之間有什么區(qū)別？1. 優(yōu)先股體現(xiàn)的是投資關(guān)

23、系，而負(fù)債券體現(xiàn)的是借貸關(guān)系。2. 公司對(duì)優(yōu)先股沒有必須發(fā)放股利的義務(wù)，但是對(duì)債券必須支付利息。3. 優(yōu)先股投資只能轉(zhuǎn)讓而不能撤回，但公司對(duì)債務(wù)到期還本付息。4. 股利不能抵稅，但是利息可以。5. 破產(chǎn)清算時(shí)，優(yōu)先股的求償權(quán)在債務(wù)之后，普通股之前。3. 發(fā)行優(yōu)先股對(duì)某些公司有利的原因1. 由于公用事業(yè)機(jī)構(gòu)的收費(fèi)是根據(jù)規(guī)章制定的，因此受管制的公共事業(yè)機(jī)構(gòu)可以將 發(fā)行優(yōu)先股產(chǎn)生的稅收劣勢轉(zhuǎn)嫁給顧客。2. 向美國稅務(wù)總署匯報(bào)虧損的公司可以發(fā)行優(yōu)先股。 因?yàn)檫@些公司沒有任何債務(wù)利息用來抵稅，所以優(yōu)先股與負(fù)債比較而言不存在稅收劣勢。3. 可以避免債務(wù)融資方式下可能出現(xiàn)的破產(chǎn)威脅。 未付的優(yōu)先股股利不屬于

24、公司債務(wù)，故優(yōu)先股東不能因未發(fā)放股利而威脅公司破產(chǎn)清算。4. 普通股股東享有權(quán)利1. 公司剩余風(fēng)險(xiǎn)和收益。2. 投票表決權(quán)。3. 有限責(zé)任。第十五章 資本結(jié)構(gòu)：基本概念1. 餡餅?zāi)Ｐ停河糜谘芯抗举Y本結(jié)構(gòu)的模型，討論應(yīng)該如何選擇負(fù)債權(quán)益比的問題。該理論認(rèn)為，債權(quán)人和股東將分別得到帶下不同的餡餅塊，但是整個(gè)餡餅的大小，即公司的實(shí)際價(jià)值，卻完全不受餡餅分割方式的影響。即，公司實(shí)際價(jià)值不受利潤分配方法的影響。當(dāng)且僅當(dāng)企業(yè)價(jià)值提高時(shí)，資本結(jié)構(gòu)變化對(duì)股東有利。餡餅?zāi)Ｐ蛯r(jià)值分為兩類索取權(quán)市場性索取權(quán)：可在市場上交易的財(cái)產(chǎn)索取權(quán)，包括股票，債券。非市場性索取權(quán)：不能在市場上交易的的財(cái)產(chǎn)索取權(quán)，包括稅，破產(chǎn)

25、成本。2. 財(cái)務(wù)杠桿與有關(guān)計(jì)算財(cái)務(wù)杠桿：衡量某一債務(wù)比率下，公司稅前利潤變動(dòng)對(duì)每股凈收益所產(chǎn)生的作用。流向股東的價(jià)值 ，有新項(xiàng)目時(shí)，公司價(jià)值 V1 = V + 項(xiàng)目NPV。如果負(fù)債下降到B1，V下降為V-(B -B1)tc，對(duì)于已知B，求VS，先求V，S = V - B。3. MM定理假設(shè)條件：1. 公司的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)可以計(jì)量，經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)相同的公司可以被看成同類公司。 2. 信息是公開的，所有投資者能對(duì)公司的利潤和風(fēng)險(xiǎn)有理性相同預(yù)期。 3. 股票和債券交易時(shí)無傭金與交易成本。 4. 公司負(fù)債無破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)。 5. 所有現(xiàn)金流為永續(xù)年金。 6. 企業(yè)和個(gè)人可以在市場上以同樣的利率借到資金。無稅條件下的命題

26、（權(quán)益負(fù)債比不影響WACC）命題：杠桿公司的價(jià)值等同于無杠桿公司的價(jià)值。 推論一：通過自制財(cái)務(wù)杠桿，個(gè)人能消除或復(fù)制公司財(cái)務(wù)杠桿的影響。 推論二：WACC與公司資本結(jié)構(gòu)無關(guān)，等于無負(fù)債企業(yè)的股本成本命題：權(quán)益的期望收益率是公司負(fù)債權(quán)益比的線性函數(shù)。（由MMI可知，RWACC = Ro，得出下式：） 見后圖（Ro是一個(gè)點(diǎn)，RWACC是一條線）推論：Rs隨著財(cái)務(wù)杠桿而上升，因?yàn)闄?quán)益的風(fēng)險(xiǎn)隨財(cái)務(wù)杠桿而增加。公司稅條件下的命題（負(fù)債比重與WACC反相關(guān)）命題：杠桿企業(yè)的價(jià)值 = 無杠桿企業(yè)的價(jià)值 + 稅盾現(xiàn)值 推論：公司利息可抵稅，而股利不能，故公司的財(cái)務(wù)杠桿使稅收支付減少。命題：杠桿企業(yè)的股本成本

27、= 無杠桿企業(yè)的股本成本 + 風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬 見后圖 推論：由于權(quán)益風(fēng)險(xiǎn)隨財(cái)務(wù)杠桿而增加，故權(quán)益成本隨財(cái)務(wù)杠桿而增加。公司稅下加權(quán)平均資本成本第十六章 資本結(jié)構(gòu)：債務(wù)運(yùn)用的限制因素1. 財(cái)務(wù)困境成本：早期研究中稱為破產(chǎn)成本，指從破產(chǎn)清算或債務(wù)重組中產(chǎn)生的成本。分為三部分，企業(yè)，債權(quán)人，以及其他利益當(dāng)事人所分別承擔(dān)的利益損失。2. 財(cái)務(wù)困境成本種類1. 直接成本：清算或重組的法律成本和管理成本（律師會(huì)計(jì)等費(fèi)用）。2. 間接成本：經(jīng)營受影響等。3. 代理成本：公司出現(xiàn)財(cái)務(wù)困境，股東與債權(quán)人利益沖突擴(kuò)大，誘使股東尋求利己策略。 1. 冒高風(fēng)險(xiǎn)的動(dòng)機(jī)：瀕臨破產(chǎn)的公司容易冒巨大的風(fēng)險(xiǎn)。 2. 投資不足的動(dòng)機(jī)：

28、對(duì)于犧牲股東利益而補(bǔ)償債權(quán)人的新投資，投資動(dòng)機(jī)不足。 以上兩條說明財(cái)務(wù)杠桿導(dǎo)致的投資政策扭曲。 3. 撇脂：在財(cái)務(wù)困境時(shí)期支付額外股利或其他分配項(xiàng)目，因而剩余給債權(quán)人的少。僅當(dāng)有破產(chǎn)可能的時(shí)候才能發(fā)生上述策略的扭曲，故理性的債權(quán)人在困境時(shí)不指望股東。3. 降低財(cái)務(wù)困境成本的措施1. 保護(hù)性條款：作為股東與債權(quán)人之間協(xié)議的一部分，對(duì)債權(quán)人權(quán)益進(jìn)行保護(hù)的特殊條款。 消極條款限制或制止公司可能的行動(dòng)； 積極條款規(guī)定了公司同意采取的行動(dòng)，或必須遵守的條件。2. 債務(wù)合并：通過債權(quán)人和股東之間適當(dāng)安排，緩和不同債權(quán)人的競爭，降低公司破產(chǎn)成本。3. 債務(wù)回購：通過消除負(fù)債消除破產(chǎn)成本。4. 優(yōu)序融資理論概

29、述：是有關(guān)融資方式選擇的理論，放寬MM定理完全信息的假定，以不對(duì)稱信息理論， 考慮交易成本，認(rèn)為權(quán)益融資會(huì)傳遞企業(yè)經(jīng)營負(fù)面消息，且外部融資要支付更多成本， 因而企業(yè)融資順序遵循內(nèi)部融資，債務(wù)融資，權(quán)益融資。準(zhǔn)則：1. 采用內(nèi)部融資，從留存收益中籌集項(xiàng)目資金。 2. 先發(fā)行穩(wěn)健的證券。推論：1. 不存在財(cái)務(wù)杠桿的目標(biāo)值，債務(wù)邊際收益等于邊際成本時(shí)，產(chǎn)生最優(yōu)財(cái)務(wù)杠桿。 2. 盈利的公司應(yīng)用較少的債務(wù)，盈利的公司由內(nèi)部產(chǎn)生現(xiàn)金，則外部融資需求少。 3. 公司偏好財(cái)務(wù)松弛，在將來為有利可圖的項(xiàng)目提前積累資金。5. 公司如何決定資本結(jié)構(gòu)?1. 大部分公司具有低負(fù)債資產(chǎn)比.2. 許多公司不使用債務(wù)，完全權(quán)

30、益公司較杠桿公司風(fēng)險(xiǎn)少。3. 財(cái)務(wù)杠桿的變化影響公司價(jià)值。4. 不同行業(yè)資本結(jié)構(gòu)存在差異。富有未來投資機(jī)會(huì)的高增長行業(yè)中，負(fù)債水平趨于很低，投資機(jī)會(huì)少的行業(yè)增長緩慢，趨向使用最大限度債務(wù)。6. 決定目標(biāo)債務(wù)權(quán)益比的因素1. 稅收：具有高應(yīng)稅收入的公司應(yīng)更依賴債務(wù)。2. 資產(chǎn)類型：高比例無形資產(chǎn)如研究開發(fā)公司持有低負(fù)債，有形資產(chǎn)為主則高負(fù)債。3. 經(jīng)營收入的不確定性：經(jīng)營收入具有不確定性的公司主要依賴權(quán)益。7. 權(quán)益代理成本的來源1. 怠工：持有少份額的管理者易存在怠工現(xiàn)象，損害公司利益。2. 在職消費(fèi)：管理者有增加在奢侈品及額外津貼上的開支的動(dòng)機(jī)，該成本卻由股東承擔(dān)。8. 投資者把負(fù)債當(dāng)成公司

31、價(jià)值的一個(gè)信號(hào)，提升杠桿，股價(jià)提升。9. 增長與負(fù)債權(quán)益比：無增長情況下最優(yōu)負(fù)債-價(jià)值比接近100%；有增長則小于100%10. 存在個(gè)稅與公司稅情況下，杠桿公司價(jià)值 當(dāng)時(shí)，其中 11. 計(jì)算相關(guān)1. 風(fēng)險(xiǎn)概率下，計(jì)算S,B,V（注意t的折現(xiàn)）期望收益率 = 一年后的 / 現(xiàn)在的； 承諾收益率 = 給定B/現(xiàn)在的2. 債券持有人預(yù)期收益 = min（公司價(jià)值，債務(wù)賬面價(jià)值）期望收益率 = 債券期望值/債券市值 -1； 承諾收益率 = 債務(wù)面值/債務(wù)價(jià)值 -1第十七章 杠桿企業(yè)的股價(jià)與資本預(yù)算1. 調(diào)整凈現(xiàn)值A(chǔ)PV法定義：項(xiàng)目為杠桿企業(yè)創(chuàng)造的價(jià)值 = 無杠桿企業(yè)項(xiàng)目NPV + 籌資方式副效應(yīng)凈現(xiàn)

32、值 APV = NPV + NPVF = + 副效應(yīng)凈現(xiàn)值 初始投資額 籌資方式的副效應(yīng)包括：1. 債務(wù)的節(jié)稅效應(yīng)（影響最大）。2. 新債券的發(fā)行成本。3. 財(cái)務(wù)困境成本。4. 債務(wù)融資的利息補(bǔ)貼。2. 權(quán)益現(xiàn)金流AFTE法定義：只對(duì)杠桿企業(yè)項(xiàng)目所產(chǎn)生的屬于權(quán)益所有者的現(xiàn)金流量按WACC進(jìn)行折現(xiàn)。步驟：1. 計(jì)算有杠桿現(xiàn)金流LCF，現(xiàn)金流入-成本-利息-稅；或者 = UCF + 2. 計(jì)算； 或者 3. 計(jì)算 （初始投資額借入款項(xiàng)）3. 加權(quán)平均資本成本W(wǎng)ACC法定義：對(duì)無杠桿企業(yè)的現(xiàn)金流量按WACC折現(xiàn)，從而對(duì)企業(yè)估價(jià)。 初始投資額； 若項(xiàng)目無限期，初始投資額4. 三種方法比較及應(yīng)用指南1.

33、 APV法與WACC法比較：二者比較類似，分子均為UCF，APV法用R0折現(xiàn)并加上副效應(yīng)，而WACC法則用折現(xiàn)。均通過調(diào)整適用于無杠桿企業(yè)的基本NPV公式來反映財(cái)務(wù)杠桿帶來的稅收利益。2. 估價(jià)主體比較：FTE法只評(píng)估流向權(quán)益所有者的現(xiàn)金流LCF，相反，APV與WACC法評(píng)價(jià)的則是流向整個(gè)項(xiàng)目的現(xiàn)金流UCF的價(jià)值。由于LCF中已經(jīng)扣減了利息支付，而UCF不扣減，因此相應(yīng)地，初始投資中也應(yīng)該扣減債務(wù)融資部分。3. 應(yīng)用指南：1. 若企業(yè)的目標(biāo)負(fù)債價(jià)值比適用于項(xiàng)目的整個(gè)生命期，用WACC or FTE。2. 若項(xiàng)目壽命期內(nèi)負(fù)債絕對(duì)水平已知，用APV。5. 貝塔系數(shù)與財(cái)務(wù)杠桿不考慮稅收：； 考慮稅收： ； 可以由Rs反求Ro：部分其他專業(yè)考研真題1. 某公司興衰概率對(duì)半，對(duì)應(yīng)現(xiàn)金流分別為100,50，債務(wù)支付60，折現(xiàn)率0.1，求承諾收益率。 = 50， 承諾收益率 = 60/50 - 1 = 20%2. 一些名詞解釋投資基準(zhǔn)：在評(píng)價(jià)投資組合的管理者的業(yè)績中所使用的基準(zhǔn)。資本結(jié)構(gòu)：指企業(yè)各種資本的價(jià)值構(gòu)成及其比例關(guān)系。沉沒成本：指無法收復(fù)的成本，傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)理論認(rèn)為，當(dāng)