資本結(jié)構(gòu)與杠桿利益(1)ppt課件

1、第第1212章資本構(gòu)造章資本構(gòu)造n資本構(gòu)造是指企業(yè)各種資本的構(gòu)成及比例關(guān)系。資本構(gòu)造是指企業(yè)各種資本的構(gòu)成及比例關(guān)系。n根據(jù)企業(yè)財(cái)務(wù)管理目的的要求，企業(yè)必需合理根據(jù)企業(yè)財(cái)務(wù)管理目的的要求，企業(yè)必需合理確定并不斷優(yōu)化其資本構(gòu)造，以到達(dá)企業(yè)價(jià)值確定并不斷優(yōu)化其資本構(gòu)造，以到達(dá)企業(yè)價(jià)值最大化。最大化。n第一節(jié)第一節(jié) 資本構(gòu)造概述資本構(gòu)造概述n第二節(jié)第二節(jié) 杠桿原理與風(fēng)險(xiǎn)杠桿原理與風(fēng)險(xiǎn)n第三節(jié)第三節(jié) 資本構(gòu)造決策資本構(gòu)造決策n第四節(jié)第四節(jié) 資本構(gòu)造實(shí)際資本構(gòu)造實(shí)際12.1 12.1 資本構(gòu)造概述資本構(gòu)造概述n一、資本構(gòu)造的含義一、資本構(gòu)造的含義n二、資本構(gòu)造中負(fù)債的作用二、資本構(gòu)造中負(fù)債的作用n三、資

2、本構(gòu)造實(shí)際三、資本構(gòu)造實(shí)際12.1.1 12.1.1 資本構(gòu)造的含義資本構(gòu)造的含義n廣義廣義: : 指企業(yè)全部資金包括長(zhǎng)期資金和短期資金指企業(yè)全部資金包括長(zhǎng)期資金和短期資金的構(gòu)成及其比例關(guān)系，也叫資金構(gòu)造；的構(gòu)成及其比例關(guān)系，也叫資金構(gòu)造；n狹義狹義: : 僅指企業(yè)長(zhǎng)期資金的構(gòu)成及其比例關(guān)系。僅指企業(yè)長(zhǎng)期資金的構(gòu)成及其比例關(guān)系。n總的來(lái)說(shuō)是負(fù)債資金的比例問(wèn)題，即負(fù)債在企業(yè)全部總的來(lái)說(shuō)是負(fù)債資金的比例問(wèn)題，即負(fù)債在企業(yè)全部資金中所占的比重。資金中所占的比重。n最優(yōu)資本構(gòu)造是指在一定條件下使企業(yè)加權(quán)平均資本最優(yōu)資本構(gòu)造是指在一定條件下使企業(yè)加權(quán)平均資本本錢(qián)最低，同時(shí)企業(yè)價(jià)值最大的資本構(gòu)造。本錢(qián)最低

3、，同時(shí)企業(yè)價(jià)值最大的資本構(gòu)造。12.1.2 12.1.2 資本構(gòu)造中負(fù)債的作用資本構(gòu)造中負(fù)債的作用n1.1.一定程度的負(fù)債有利于降低企業(yè)的一定程度的負(fù)債有利于降低企業(yè)的資本本錢(qián)；資本本錢(qián)；n2.2.負(fù)債籌資可以產(chǎn)生財(cái)務(wù)杠桿利益；負(fù)債籌資可以產(chǎn)生財(cái)務(wù)杠桿利益；n3.3.負(fù)債資金會(huì)加大企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。負(fù)債資金會(huì)加大企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。12.1.3 12.1.3 資本構(gòu)造實(shí)際資本構(gòu)造實(shí)際n資本構(gòu)造實(shí)際是研討資本構(gòu)造中債務(wù)資本構(gòu)造實(shí)際是研討資本構(gòu)造中債務(wù)資本與權(quán)益資本比例的變化對(duì)企業(yè)價(jià)資本與權(quán)益資本比例的變化對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響的實(shí)際，它是企業(yè)財(cái)務(wù)實(shí)際值的影響的實(shí)際，它是企業(yè)財(cái)務(wù)實(shí)際的重要組成部分。的重要組成

4、部分。12.212.2杠桿原理與風(fēng)險(xiǎn)杠桿原理與風(fēng)險(xiǎn) 所謂杠桿原理，是指由于存在固定的費(fèi)用所謂杠桿原理，是指由于存在固定的費(fèi)用而導(dǎo)致的，當(dāng)某一財(cái)務(wù)變量以較小幅度變動(dòng)時(shí)，而導(dǎo)致的，當(dāng)某一財(cái)務(wù)變量以較小幅度變動(dòng)時(shí)，另一相關(guān)變量以較大幅度變動(dòng)的景象。另一相關(guān)變量以較大幅度變動(dòng)的景象。 包括運(yùn)營(yíng)杠桿、財(cái)務(wù)杠桿和總杠桿。包括運(yùn)營(yíng)杠桿、財(cái)務(wù)杠桿和總杠桿。一、運(yùn)營(yíng)杠桿一、運(yùn)營(yíng)杠桿n運(yùn)營(yíng)杠桿是指固定本錢(qián)占產(chǎn)品本錢(qián)的運(yùn)營(yíng)杠桿是指固定本錢(qián)占產(chǎn)品本錢(qián)的比重對(duì)利潤(rùn)變動(dòng)的影響。比重對(duì)利潤(rùn)變動(dòng)的影響。n運(yùn)用運(yùn)營(yíng)杠桿，企業(yè)可以獲得一定的運(yùn)用運(yùn)營(yíng)杠桿，企業(yè)可以獲得一定的運(yùn)營(yíng)杠桿利益，同時(shí)也接受相應(yīng)的運(yùn)運(yùn)營(yíng)杠桿利益，同時(shí)也接受相

5、應(yīng)的運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)此可以用運(yùn)營(yíng)杠桿系數(shù)來(lái)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)此可以用運(yùn)營(yíng)杠桿系數(shù)來(lái)衡量。衡量。1. 1. 運(yùn)營(yíng)杠桿的概念運(yùn)營(yíng)杠桿的概念 運(yùn)營(yíng)杠桿主要是反映銷售量與息稅前利潤(rùn)之間運(yùn)營(yíng)杠桿主要是反映銷售量與息稅前利潤(rùn)之間的關(guān)系，用于衡量銷售量變動(dòng)對(duì)息稅前利潤(rùn)變的關(guān)系，用于衡量銷售量變動(dòng)對(duì)息稅前利潤(rùn)變動(dòng)的影響程度。動(dòng)的影響程度。 EBIT EBITQQP PV VF F QMCQMCF F 式中：式中：EBITEBIT息稅前利潤(rùn)息稅前利潤(rùn) Q Q銷售產(chǎn)品的數(shù)量銷售產(chǎn)品的數(shù)量 P P單位產(chǎn)品價(jià)錢(qián)單位產(chǎn)品價(jià)錢(qián) V V單位變動(dòng)本錢(qián)單位變動(dòng)本錢(qián) F F固定本錢(qián)總額固定本錢(qián)總額 MC MC單位邊沿奉獻(xiàn)單位邊沿奉獻(xiàn)2. 2

6、. 運(yùn)營(yíng)杠桿系數(shù)運(yùn)營(yíng)杠桿系數(shù)n不同企業(yè)或同一企業(yè)不同銷售業(yè)務(wù)量根不同企業(yè)或同一企業(yè)不同銷售業(yè)務(wù)量根底上的運(yùn)營(yíng)杠桿效應(yīng)的大小是不完全一底上的運(yùn)營(yíng)杠桿效應(yīng)的大小是不完全一致的。致的。n運(yùn)營(yíng)杠桿系數(shù)或運(yùn)營(yíng)杠桿度運(yùn)營(yíng)杠桿系數(shù)或運(yùn)營(yíng)杠桿度degree of degree of operation leverage, DOLoperation leverage, DOL是對(duì)運(yùn)營(yíng)杠是對(duì)運(yùn)營(yíng)杠桿進(jìn)展計(jì)量的最常用的目的。桿進(jìn)展計(jì)量的最常用的目的。n所謂運(yùn)營(yíng)杠桿系數(shù)是指息稅前利潤(rùn)變動(dòng)所謂運(yùn)營(yíng)杠桿系數(shù)是指息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率相當(dāng)于銷售業(yè)務(wù)量變動(dòng)率的倍數(shù)。率相當(dāng)于銷售業(yè)務(wù)量變動(dòng)率的倍數(shù)。 銷售業(yè)務(wù)量變動(dòng)率息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率

7、經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù) 或或 Q/QEBIT/EBITPQ/PQEBIT/EBITDOL）（ 例例 2 2甲企業(yè)生產(chǎn)甲企業(yè)生產(chǎn) A A 產(chǎn)品，銷售單價(jià)產(chǎn)品，銷售單價(jià) P P 為為 100100 元，單位變動(dòng)成元，單位變動(dòng)成本本 V V 為為 6060 元，固定成本元，固定成本 F F 為為 4000040000 元，基期銷售量為元，基期銷售量為 20002000 件，假設(shè)件，假設(shè)銷售量增長(zhǎng)銷售量增長(zhǎng) 25%25%（25002500 件） ，銷售單價(jià)及成本水平保持不變。件） ，銷售單價(jià)及成本水平保持不變。 表表 12122 2 單位：元單位：元 項(xiàng)目項(xiàng)目 20002000 年年 20012001 年年 變

8、動(dòng)額變動(dòng)額 變動(dòng)率變動(dòng)率 銷售收入銷售收入 減：變動(dòng)成本減：變動(dòng)成本 邊際貢獻(xiàn)邊際貢獻(xiàn) 減：固定成本減：固定成本 息稅前利潤(rùn)息稅前利潤(rùn) 200000200000 120000120000 8000080000 4000040000 4000040000 250000250000 150000150000 100000100000 4000040000 6000060000 5000050000 3000030000 2000020000 2 200000000 25%25% 25%25% 25%25% 50%50% 根據(jù)公式根據(jù)公式得銷售量為得銷售量為 20002000 件時(shí)的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)為：

9、件時(shí)的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)為： 2%25%50200000/5000040000/20000DOL 利利用用公公式式 1 12 2. .1 1 必必須須以以已已知知變變動(dòng)動(dòng)前前后后的的相相關(guān)關(guān)資資料料為為前前提提，比比較較麻麻煩煩，而而且且無(wú)無(wú)法法預(yù)預(yù)測(cè)測(cè)未未來(lái)來(lái)的的經(jīng)經(jīng)營(yíng)營(yíng)杠杠桿桿系系數(shù)數(shù)。為為此此，經(jīng)經(jīng)營(yíng)營(yíng)杠杠桿桿系系數(shù)數(shù)還還可可以以按按以以下下簡(jiǎn)簡(jiǎn)化化公公式式計(jì)計(jì)算算： 基期息稅前利潤(rùn)基期邊際貢獻(xiàn)經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù) 或或 EBITMFQVPQVPDOL)()( 式式中中：M M邊邊際際貢貢獻(xiàn)獻(xiàn)總總額額 將例將例 2 2 資料代入公式資料代入公式 1212. .2 2 中，得以中，得以 20002000

10、 件為基準(zhǔn)銷售額的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)件為基準(zhǔn)銷售額的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)為：為： 2400008000040000)60100(2000)60100(2000)2000(DOL 但公式但公式 12122 2 更加清晰地表明了經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)是處于哪一銷售水平上，即更加清晰地表明了經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)是處于哪一銷售水平上，即在不同銷售水平上，其經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)各不相同。在不同銷售水平上，其經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)各不相同。如在本例中，當(dāng)銷售量為如在本例中，當(dāng)銷售量為 25002500件和件和 30003000 件時(shí)，其經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)分別為：件時(shí)，其經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)分別為： 67. 16000010000040000)60100(2500)60

11、100(2500)2500(DOL 5 . 18000012000040000)60100(3000)60100(3000)3000(DOL 相反，如果企業(yè)銷售量下降為1000 件、500 件時(shí)，則以此為基準(zhǔn)銷售量（額）計(jì)算的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)為： 40000)60100(1000)60100(1000)1000(DOL 140000)60100(500)60100(500)500(DOL 將上述計(jì)算結(jié)果用圖121 表示如下。 根據(jù)經(jīng)營(yíng)杠桿的分析，可以從如下幾方面了解經(jīng)營(yíng)杠桿的作用：根據(jù)經(jīng)營(yíng)杠桿的分析，可以從如下幾方面了解經(jīng)營(yíng)杠桿的作用： 第一，表明銷售量的變動(dòng)對(duì)息稅前利潤(rùn)變動(dòng)的影響程度。第一，表明

12、銷售量的變動(dòng)對(duì)息稅前利潤(rùn)變動(dòng)的影響程度。 息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率銷售量變動(dòng)率經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率銷售量變動(dòng)率經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù) 第二，預(yù)測(cè)息稅前利潤(rùn)第二，預(yù)測(cè)息稅前利潤(rùn) ）桿系數(shù)經(jīng)營(yíng)杠變動(dòng)率銷售量（利潤(rùn)預(yù)計(jì)息稅前利潤(rùn)基期 1 假設(shè)例假設(shè)例 1 1 中，預(yù)計(jì)下期銷售量比基期增長(zhǎng)中，預(yù)計(jì)下期銷售量比基期增長(zhǎng) 30%30%，則使利潤(rùn)增長(zhǎng)，則使利潤(rùn)增長(zhǎng) 60%60%（30%30%2 2） ，） ， 息稅前利潤(rùn)額可增加到：息稅前利潤(rùn)額可增加到： 預(yù)計(jì)息稅前利潤(rùn)預(yù)計(jì)息稅前利潤(rùn)4000040000（1 130%30%2 2）6400064000（元）（元） 第三，衡量企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)第三，衡量企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn) 3.

13、 3. 運(yùn)營(yíng)杠桿與運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)運(yùn)營(yíng)杠桿與運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)n運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)是指由于企業(yè)運(yùn)營(yíng)上的緣由給企業(yè)全運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)是指由于企業(yè)運(yùn)營(yíng)上的緣由給企業(yè)全部投資者投資收益部投資者投資收益EBITEBIT帶來(lái)的不確定性。帶來(lái)的不確定性。n引起企業(yè)運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的主要緣由，是市場(chǎng)需求和引起企業(yè)運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的主要緣由，是市場(chǎng)需求和本錢(qián)等要素的不確定性，運(yùn)營(yíng)杠桿本身并不是本錢(qián)等要素的不確定性，運(yùn)營(yíng)杠桿本身并不是利潤(rùn)不穩(wěn)定的根源。利潤(rùn)不穩(wěn)定的根源。n運(yùn)營(yíng)杠桿擴(kuò)展了市場(chǎng)和消費(fèi)等不確定要素對(duì)利運(yùn)營(yíng)杠桿擴(kuò)展了市場(chǎng)和消費(fèi)等不確定要素對(duì)利潤(rùn)變動(dòng)的影響。而且運(yùn)營(yíng)杠桿系數(shù)越高，利潤(rùn)潤(rùn)變動(dòng)的影響。而且運(yùn)營(yíng)杠桿系數(shù)越高，利潤(rùn)變動(dòng)越猛烈。變動(dòng)越猛烈。n普通而言

14、，在其他要素不變的情況下，固定本普通而言，在其他要素不變的情況下，固定本錢(qián)越高，運(yùn)營(yíng)杠桿系數(shù)越大，運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)越大。錢(qián)越高，運(yùn)營(yíng)杠桿系數(shù)越大，運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)越大。反之，亦然。反之，亦然。 由經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)的簡(jiǎn)便計(jì)算公式可知：由經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)的簡(jiǎn)便計(jì)算公式可知： FMMEBITMDOL DOLDOL 將隨將隨 F F 的變化呈同方向變化，即在其他因素一定的情況下，的變化呈同方向變化，即在其他因素一定的情況下， 固定成本固定成本 F F 越高，越高，DOLDOL 越大，此時(shí)企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)也越大；如果越大，此時(shí)企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)也越大；如果 固定成本固定成本 F F 為零，則為零，則 DOLDOL 等于等于 1 1，此時(shí)

15、沒(méi)有杠桿作用，但并不，此時(shí)沒(méi)有杠桿作用，但并不 意味著企業(yè)沒(méi)有經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。意味著企業(yè)沒(méi)有經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。 例 3甲、 乙兩家企業(yè)的有關(guān)資料如表 122 所示。 計(jì)算兩企業(yè)最有可能的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)以測(cè)算兩個(gè)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的大小。 表 122 單位：元 企業(yè) 名稱 經(jīng)濟(jì)情況 概率 銷售量 （件） 單價(jià) 銷 售 額 單位變動(dòng)成本 變動(dòng)成 本總額 邊 際 貢 獻(xiàn) 固定成本 息稅前 利 潤(rùn) 甲 較好 中等 較差 0.2 0.6 0.2 3000 2500 2000 100 100 100 300000 250000 200000 60 60 60 180000 150000 120000 120000 100000 8

16、0000 40000 40000 40000 80000 60000 40000 乙 較好 中等 較差 0.2 0.6 0.2 3000 2500 2000 100 100 100 300000 250000 200000 40 40 40 120000 100000 80000 180000 150000 120000 90000 90000 90000 90000 60000 30000 甲、乙企業(yè)的期望邊際貢獻(xiàn)為： 甲M1200000.21000000.6800000.2100000（元） 乙M1800000.21500000.61200000.2150000（元） 甲、乙企業(yè)的期望息稅

17、前利潤(rùn)為： 甲EBIT800000.2600000.6400000.260000（元） 乙EBIT900000.2600000.6300000.260000（元） 甲、乙企業(yè)最有可能的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)為： 67. 160000100000EBIT甲甲甲MDOL 5 . 260000150000乙乙乙EBITMDOL 從上述計(jì)算可知，乙企業(yè)的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)要大于甲企業(yè)的。 為了說(shuō)明經(jīng)營(yíng)杠桿對(duì)風(fēng)險(xiǎn)程度的影響，下面再計(jì)算兩家企業(yè)息稅前利潤(rùn)的標(biāo)準(zhǔn)離差。 甲、乙企業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)離差為： 2 . 060000400006 . 060000600002 . 06000080000222甲 11.12649 2 . 06

18、0000300006 . 060000600002 . 06000090000222乙 67.18973 計(jì)算表明，雖然甲、乙企業(yè)的期望息稅前利潤(rùn)相同，但乙企業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)離差大于甲企業(yè)，說(shuō)明乙企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)更大。也就是說(shuō)，固定成本高，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)大，則經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)大。 n 雖然運(yùn)營(yíng)杠桿是影響運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的一個(gè)重要雖然運(yùn)營(yíng)杠桿是影響運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的一個(gè)重要要素，但如前所述，運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)還受諸如產(chǎn)品要要素，但如前所述，運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)還受諸如產(chǎn)品要素、企業(yè)本身要素、市場(chǎng)要素等諸多條件的影素、企業(yè)本身要素、市場(chǎng)要素等諸多條件的影響。一個(gè)低運(yùn)營(yíng)杠桿的企業(yè)能夠由于其他要素響。一個(gè)低運(yùn)營(yíng)杠桿的企業(yè)能夠由于其他要素的不穩(wěn)定而導(dǎo)致運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)

19、的添加，而另一方面，的不穩(wěn)定而導(dǎo)致運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的添加，而另一方面，高運(yùn)營(yíng)杠桿的企業(yè)也可以經(jīng)過(guò)穩(wěn)定其他要素來(lái)高運(yùn)營(yíng)杠桿的企業(yè)也可以經(jīng)過(guò)穩(wěn)定其他要素來(lái)降低企業(yè)的運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)?？傊?，企業(yè)應(yīng)綜合運(yùn)用降低企業(yè)的運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)?？傊?，企業(yè)應(yīng)綜合運(yùn)用可調(diào)控的各種要素將運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整到一個(gè)理想可調(diào)控的各種要素將運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整到一個(gè)理想的程度，如企業(yè)普通可經(jīng)過(guò)添加銷售額、降低的程度，如企業(yè)普通可經(jīng)過(guò)添加銷售額、降低產(chǎn)品單位變動(dòng)本錢(qián)、降低固定本錢(qián)比重等措施產(chǎn)品單位變動(dòng)本錢(qián)、降低固定本錢(qián)比重等措施使運(yùn)營(yíng)杠桿系數(shù)下降，降低運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。使運(yùn)營(yíng)杠桿系數(shù)下降，降低運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。二、財(cái)務(wù)杠桿二、財(cái)務(wù)杠桿n財(cái)務(wù)杠桿是指資本構(gòu)造中借入資本的運(yùn)財(cái)務(wù)杠桿是

20、指資本構(gòu)造中借入資本的運(yùn)用，對(duì)企業(yè)一切者收益股東收益的用，對(duì)企業(yè)一切者收益股東收益的影響。影響。n運(yùn)用財(cái)務(wù)杠桿，企業(yè)可以獲得一定的財(cái)運(yùn)用財(cái)務(wù)杠桿，企業(yè)可以獲得一定的財(cái)務(wù)杠桿利益，同時(shí)也接受相應(yīng)的財(cái)務(wù)風(fēng)務(wù)杠桿利益，同時(shí)也接受相應(yīng)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)此可以用財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)來(lái)衡量。險(xiǎn)，對(duì)此可以用財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)來(lái)衡量。1.1.財(cái)務(wù)杠桿的概念財(cái)務(wù)杠桿的概念財(cái)務(wù)杠桿主要反映息稅前利潤(rùn)與普通股每股收益（earnings per share, EPS）之間的關(guān)系，用于衡量息稅前利潤(rùn)變動(dòng)對(duì)普通股每股收益變動(dòng)的影響程度。兩者之間的關(guān)系可用下式表示： NDTIEBITEPS)1)( 式中：EPS普通股每股收益 I企業(yè)債務(wù)資本

21、的利息費(fèi)用 T所得稅稅率 D優(yōu)先股股利 N發(fā)行在外的普通股股數(shù) n 例例33假設(shè)假設(shè)A A、B B兩企業(yè)的資金總額相等，兩企業(yè)的資金總額相等，息稅前利潤(rùn)及其增長(zhǎng)率也相等，不同的息稅前利潤(rùn)及其增長(zhǎng)率也相等，不同的只是資金構(gòu)造：只是資金構(gòu)造：A A企業(yè)全部資金都是普企業(yè)全部資金都是普通股，通股，B B企業(yè)資金中普通股和債券各占企業(yè)資金中普通股和債券各占一半。詳細(xì)資料詳見(jiàn)表一半。詳細(xì)資料詳見(jiàn)表12123 3。 。 表 123 A、B 企業(yè)資金結(jié)構(gòu)與普通股利潤(rùn)表 單位：元 項(xiàng) 目 A(0：1) B(1：1) 普通股發(fā)行在外股數(shù)（股） 普通股股本（每股面值：10 元） 債務(wù)（利息率 10%） 資金總額

22、200000 2000000 2000000 100000 1000000 1000000 2000000 息稅前利潤(rùn) 債務(wù)利息 稅前利潤(rùn) 所得稅（稅率 50%） 凈利潤(rùn) 每股利潤(rùn) 500000 0 500000 250000 250000 1.25 500000 100000 400000 200000 200000 2 息稅前利潤(rùn)增長(zhǎng)率 增長(zhǎng)后的息稅前利潤(rùn) 債務(wù)利息 稅前利潤(rùn) 所得稅（稅率 50%） 凈利潤(rùn) 每股利潤(rùn) 每股利潤(rùn)增加額 普通股利潤(rùn)增長(zhǎng)率 20% 600000 600000 300000 300000 1.5 0.25 20% 20% 600000 100000 500000

23、250000 250000 2.5 0.5 25% n由表由表12123 3可以看出，在可以看出，在A A、B B兩企業(yè)息稅兩企業(yè)息稅前利潤(rùn)均長(zhǎng)前利潤(rùn)均長(zhǎng)20%20%的情況下，的情況下，A A企業(yè)每股利企業(yè)每股利潤(rùn)增長(zhǎng)潤(rùn)增長(zhǎng)20%20%，而，而B(niǎo) B企業(yè)卻增長(zhǎng)了企業(yè)卻增長(zhǎng)了25%25%，這就，這就是財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)。當(dāng)然，假設(shè)息稅前利是財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)。當(dāng)然，假設(shè)息稅前利潤(rùn)下降，潤(rùn)下降，B B企業(yè)每股利潤(rùn)的下降幅度要大企業(yè)每股利潤(rùn)的下降幅度要大于于A A企業(yè)。企業(yè)。2.2.財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)n只需在企業(yè)的籌資方式中有固定財(cái)務(wù)費(fèi)用支出只需在企業(yè)的籌資方式中有固定財(cái)務(wù)費(fèi)用支出的債務(wù)包括發(fā)行企業(yè)債券、

24、銀行借款、簽署的債務(wù)包括發(fā)行企業(yè)債券、銀行借款、簽署長(zhǎng)期租賃合同和優(yōu)先股，就會(huì)存在財(cái)務(wù)杠桿長(zhǎng)期租賃合同和優(yōu)先股，就會(huì)存在財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)。效應(yīng)。n但不同企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿的作用程度不完全一致，但不同企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿的作用程度不完全一致，為此，需求對(duì)財(cái)務(wù)杠桿的作用程度進(jìn)展計(jì)量。為此，需求對(duì)財(cái)務(wù)杠桿的作用程度進(jìn)展計(jì)量。n財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)degree of financial degree of financial leverage, DFLleverage, DFL是對(duì)財(cái)務(wù)杠桿作用程度進(jìn)展是對(duì)財(cái)務(wù)杠桿作用程度進(jìn)展計(jì)量的最常用的目的。是指普通股每股收益變計(jì)量的最常用的目的。是指普通股每股收益變動(dòng)率相當(dāng)于息

25、稅前利潤(rùn)變動(dòng)率的倍數(shù)。動(dòng)率相當(dāng)于息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率的倍數(shù)。 其計(jì)算公式為： 息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率每股收益變動(dòng)率財(cái)務(wù)杠桿系數(shù) 或 EBITEBITEPSEPSDFL/ （123） 式中： DFL財(cái)務(wù)杠桿系數(shù) EPS變動(dòng)前的普通股每股收益 EPS普通股每股收益變動(dòng)額 以例以例 3 3 中中 B B 企業(yè)的資料為例，根據(jù)公式企業(yè)的資料為例，根據(jù)公式 12123 3 求得當(dāng)息稅求得當(dāng)息稅 前利潤(rùn)為前利潤(rùn)為 500000500000 元時(shí)，元時(shí)， 25. 1%20%25DFL 財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)為財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)為 1.251.25，表明當(dāng)息稅前利潤(rùn)為，表明當(dāng)息稅前利潤(rùn)為 500000500000 元時(shí)，元時(shí)， 息稅前

26、利潤(rùn)每增加（減少）息稅前利潤(rùn)每增加（減少）1 1 倍，普通股每股收益就會(huì)增加倍，普通股每股收益就會(huì)增加 （減少）（減少）1.251.25 倍或息稅前利潤(rùn)每變動(dòng)倍或息稅前利潤(rùn)每變動(dòng) 1 1 個(gè)百分點(diǎn)，普通股每個(gè)百分點(diǎn)，普通股每 股收益就變動(dòng)股收益就變動(dòng) 1.251.25 個(gè)百分點(diǎn)。個(gè)百分點(diǎn)。 財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)還可以按以下簡(jiǎn)化公式計(jì)算：財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)還可以按以下簡(jiǎn)化公式計(jì)算： 息稅前利潤(rùn)利息息稅前利潤(rùn)財(cái)務(wù)杠桿系數(shù) 或或：IEBITEBITDFL （12124 4） 將表將表 12123 3 中中 B B 企業(yè)的資料代入公式企業(yè)的資料代入公式 12124 4 中，求得當(dāng)中，求得當(dāng) 息稅前利潤(rùn)為息稅前利潤(rùn)為

27、 500000500000 元時(shí)，元時(shí)， 25. 1100000500000500000)500000(DFL 注：財(cái)務(wù)杠桿簡(jiǎn)化公式中的數(shù)據(jù)均為基期數(shù)注：財(cái)務(wù)杠桿簡(jiǎn)化公式中的數(shù)據(jù)均為基期數(shù) n按公式按公式12124 4計(jì)算財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)，不但方計(jì)算財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)，不但方法簡(jiǎn)單，而且還能反映不同的息稅前利法簡(jiǎn)單，而且還能反映不同的息稅前利潤(rùn)程度。潤(rùn)程度。n 如在本例中，當(dāng)息稅前利潤(rùn)分別為如在本例中，當(dāng)息稅前利潤(rùn)分別為800000800000元和元和10000001000000元時(shí)，其財(cái)務(wù)杠桿系元時(shí)，其財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)分別為：數(shù)分別為：n 相反，假設(shè)相反，假設(shè)B B企業(yè)的息稅前利潤(rùn)下降企業(yè)的息稅前利潤(rùn)下降

28、為為100000100000元、元、5000050000元時(shí)，那么以此為基元時(shí)，那么以此為基準(zhǔn)準(zhǔn)EBITEBIT計(jì)算的財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)分別為：計(jì)算的財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)分別為：對(duì)于既有債務(wù)又有優(yōu)先股的企業(yè)而言，其財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)的簡(jiǎn)化公式為： 所得稅稅率優(yōu)先股股利息稅前利潤(rùn)利息息稅前利潤(rùn)財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)1 或 TDIEBITEBITDFL1 （125） 式中：D優(yōu)先股股利 如假設(shè)例 3 中 B 企業(yè)每年發(fā)放優(yōu)先股股利為 80000 元，則在 EBIT 分別為500000 元、800000 元和 260000 元、50000 元時(shí)，其財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)分別為： 08. 2%501800001000005000005000

29、00)500000(DFL 48. 1%50180000100000800000800000)800000(DFL 35. 1%5018000010000010000001000000)1000000(DFL %50180000100000260000260000)260000(DFL 24. 0%501800001000005000050000)50000(DFL 將上述按公式 125 計(jì)算的結(jié)果用圖 122 表示如下。 根據(jù)財(cái)務(wù)杠桿的分析，可以從如下幾方面了解財(cái)務(wù)杠桿的作用： 第一，表明息稅前利潤(rùn)的變動(dòng)對(duì)普通股每股收益變動(dòng)的影響程度。 普通股每股收益變動(dòng)率息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率財(cái)務(wù)杠桿系數(shù) 第二

30、，預(yù)測(cè)普通股每股收益 桿系數(shù)財(cái)務(wù)杠潤(rùn)變動(dòng)率息稅前利每股收益基期普通股預(yù)計(jì)普通股每股收益1 假設(shè)例 3 中 B 企業(yè)預(yù)計(jì)息稅前利潤(rùn)將增長(zhǎng) 60%，即達(dá)到 800000（5000001.6） ，則普通股每股收益為： 預(yù)計(jì)普通股每股收益2（160%1.25）3.5（元） 如果含有優(yōu)先股股利，則預(yù)計(jì)普通股每股收益為： )08. 2%601 (10000080000%)501 ()100000500000(預(yù)計(jì)普通股每股收益 7 . 2248. 22 . 1 衡量企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) 三財(cái)務(wù)杠桿與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)三財(cái)務(wù)杠桿與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)n 所謂財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是指企業(yè)為獲得財(cái)務(wù)杠桿利所謂財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是指企業(yè)為獲得財(cái)務(wù)杠桿利益而利用負(fù)

31、債資金時(shí)，添加了破產(chǎn)時(shí)機(jī)或普通益而利用負(fù)債資金時(shí)，添加了破產(chǎn)時(shí)機(jī)或普通股利潤(rùn)大幅度變動(dòng)的時(shí)機(jī)所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。股利潤(rùn)大幅度變動(dòng)的時(shí)機(jī)所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。n這些風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)由普通股股東承當(dāng)，它是財(cái)務(wù)杠桿這些風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)由普通股股東承當(dāng)，它是財(cái)務(wù)杠桿作用的結(jié)果。作用的結(jié)果。n影響財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的要素主要有：資本供求變化；影響財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的要素主要有：資本供求變化；利率程度的變化；獲利才干的變化；資本構(gòu)造利率程度的變化；獲利才干的變化；資本構(gòu)造的變化，即財(cái)務(wù)杠桿的利用程度，其中，財(cái)務(wù)的變化，即財(cái)務(wù)杠桿的利用程度，其中，財(cái)務(wù)杠桿對(duì)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的影響最為綜合。杠桿對(duì)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的影響最為綜合。n 企業(yè)為了獲得財(cái)務(wù)杠桿利益，就要添加負(fù)企業(yè)為了獲

32、得財(cái)務(wù)杠桿利益，就要添加負(fù)債，一旦企業(yè)息稅前利潤(rùn)下降，缺乏以補(bǔ)償固債，一旦企業(yè)息稅前利潤(rùn)下降，缺乏以補(bǔ)償固定利息支出，企業(yè)的每股利潤(rùn)就會(huì)下降的更快，定利息支出，企業(yè)的每股利潤(rùn)就會(huì)下降的更快，以表以表12123 3中中A A、B B兩企業(yè)為例，假設(shè)方案息稅兩企業(yè)為例，假設(shè)方案息稅前利潤(rùn)為前利潤(rùn)為500000500000元，而實(shí)踐的息稅前利潤(rùn)只需元，而實(shí)踐的息稅前利潤(rùn)只需8000080000元，這時(shí)元，這時(shí)A A、B B兩企業(yè)的稅前利潤(rùn)分別為兩企業(yè)的稅前利潤(rùn)分別為8000080000元和元和2000020000元。由此可見(jiàn)，元。由此可見(jiàn)，A A公司由于公司由于沒(méi)有負(fù)債，所以就沒(méi)有財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，沒(méi)有負(fù)債

33、，所以就沒(méi)有財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，B B企業(yè)因有企業(yè)因有10000001000000元利息率為元利息率為10%10%的負(fù)債，當(dāng)息稅前的負(fù)債，當(dāng)息稅前利潤(rùn)比如案減少時(shí)，就有了比較大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。利潤(rùn)比如案減少時(shí)，就有了比較大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。假設(shè)不能及時(shí)扭虧為盈，能夠會(huì)引起破產(chǎn)。假設(shè)不能及時(shí)扭虧為盈，能夠會(huì)引起破產(chǎn)。n普通而言，在其他要素不變的情況下，普通而言，在其他要素不變的情況下，固定財(cái)務(wù)費(fèi)用越高，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越大，固定財(cái)務(wù)費(fèi)用越高，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越大，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越大。反之，亦然。財(cái)務(wù)杠桿財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越大。反之，亦然。財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)的簡(jiǎn)便計(jì)算公式證明了這一點(diǎn)。系數(shù)的簡(jiǎn)便計(jì)算公式證明了這一點(diǎn)。n下面結(jié)合每股收益規(guī)范離差和規(guī)

34、范離差下面結(jié)合每股收益規(guī)范離差和規(guī)范離差率的計(jì)算，來(lái)闡明財(cái)務(wù)杠桿和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)率的計(jì)算，來(lái)闡明財(cái)務(wù)杠桿和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系。的關(guān)系。例 4甲、 丙、 丁三家企業(yè)的資金構(gòu)成情況如表 124 所示。 其他有關(guān)情況三家企業(yè)完全一致，見(jiàn)表 122 中的甲企業(yè)的情況。 試計(jì)算三企業(yè)的每股收益， 財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)和每股收益的標(biāo)準(zhǔn)離差、標(biāo)準(zhǔn)離差率。 表 124 單位：元 企 業(yè) 項(xiàng) 目 甲（0：1） 丙（1：1） ?。?：1） 資金總額 普通股 負(fù)債 利息 2000000 2000000 0 0 2000000 1000000 1000000 20000 2000000 1000000 1000000 50000 普通

35、股面值均為 10 元/股，甲企業(yè)發(fā)行在外 200000 股，丙、丁企業(yè)發(fā)行在外各 100000股。 丙、丁企業(yè)負(fù)債的利息率分別為 2和 5。 根據(jù)以上資料，可通過(guò)表 125 計(jì)算三企業(yè)的每股收益等資料。 表 125 指標(biāo)計(jì)算表 單位：元 企業(yè) 名稱 經(jīng)濟(jì) 情況 概 率 息稅前利潤(rùn) 利息 稅前利潤(rùn) 所得稅 (稅率50%） 凈利潤(rùn) 每股 收益 甲 較好 中等 較差 0.2 0.6 0.2 80000 60000 40000 0 0 0 80000 60000 40000 40000 30000 20000 40000 30000 20000 0.20 0.15 0.10 丙 較好 中等 較差 0.

36、2 0.6 0.2 80000 60000 40000 20000 20000 20000 60000 40000 20000 30000 20000 10000 30000 20000 10000 0.30 0.20 0.10 丁 較好 中等 較差 0.2 0.6 0.2 80000 60000 40000 50000 50000 50000 30000 10000 -10000 15000 5000 0 15000 5000 -10000 0.15 0.05 -0.10 根據(jù)表 125 資料計(jì)算的甲、丙、丁三企業(yè)的期望每股收益、每股收益的標(biāo)準(zhǔn)差、標(biāo)準(zhǔn)離差率和財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)分別為： （萬(wàn)元）甲

37、15. 02 . 01 . 06 . 015. 02 . 02 . 0EPS 0316. 02 . 0)15. 01 . 0(6 . 0)15. 015. 0(2 . 015. 02 . 0222）（甲 21. 015. 00316. 0甲q 106000060000I甲甲甲甲EBITEBITDFL （萬(wàn)元）丙2 . 02 . 01 . 06 . 02 . 02 . 03 . 0EPS 063. 02 . 0)2 . 01 . 0(6 . 0)2 . 02 . 0(2 . 0)2 . 03 . 0(222丙 32. 02 . 0063. 0丙q 5 . 1200006000060000丙丙丙丙

38、IEBITEBITDFL （萬(wàn)元）丁04. 02 . 01 . 06 . 005. 02 . 015. 0EPS 08. 02 . 0)04. 01 . 0(6 . 0)04. 005. 0(2 . 0)04. 015. 0(222丁 204. 008. 0丁q 6500006000060000丁丁丁丁IEBITEBITDFL 三、總杠桿三、總杠桿n1. 1. 總杠桿的概念總杠桿的概念n由于存在固定的消費(fèi)運(yùn)營(yíng)本錢(qián)，產(chǎn)生運(yùn)營(yíng)杠桿由于存在固定的消費(fèi)運(yùn)營(yíng)本錢(qián)，產(chǎn)生運(yùn)營(yíng)杠桿效應(yīng)，使息稅前利潤(rùn)的變動(dòng)率大于銷售量額效應(yīng)，使息稅前利潤(rùn)的變動(dòng)率大于銷售量額的變動(dòng)率；同樣，由于存在固定財(cái)務(wù)費(fèi)用，產(chǎn)的變動(dòng)率；同樣

39、，由于存在固定財(cái)務(wù)費(fèi)用，產(chǎn)生財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)，使企業(yè)每股收益的變動(dòng)率大生財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)，使企業(yè)每股收益的變動(dòng)率大于息稅前利潤(rùn)的變動(dòng)率。于息稅前利潤(rùn)的變動(dòng)率。n假設(shè)兩種杠桿共同起作用，那么銷售量額假設(shè)兩種杠桿共同起作用，那么銷售量額稍有變動(dòng)就會(huì)使普通股每股收益產(chǎn)生更大變動(dòng)。稍有變動(dòng)就會(huì)使普通股每股收益產(chǎn)生更大變動(dòng)。n這種由于固定消費(fèi)運(yùn)營(yíng)本錢(qián)和固定財(cái)務(wù)費(fèi)用的這種由于固定消費(fèi)運(yùn)營(yíng)本錢(qián)和固定財(cái)務(wù)費(fèi)用的共同存在而導(dǎo)致的每股收益變動(dòng)率大于銷售業(yè)共同存在而導(dǎo)致的每股收益變動(dòng)率大于銷售業(yè)務(wù)量變動(dòng)率的杠桿效應(yīng)，稱為總杠桿。務(wù)量變動(dòng)率的杠桿效應(yīng)，稱為總杠桿。例 5某企業(yè)有關(guān)資料見(jiàn)表 126 所示，要求分析復(fù)合杠桿效應(yīng)并

40、計(jì)算復(fù)合杠桿系數(shù)。 表 126 項(xiàng) 目 2000 年 2001 年 變 動(dòng) 率 銷售收入 變動(dòng)成本 固定成本 息稅前利潤(rùn)（EBIT） 利息 稅前利潤(rùn) 所得稅（稅率為 50%） 凈利潤(rùn) 普通股發(fā)行在外股數(shù)（股） 每股收益 2000000 1200000 400000 400000 200000 200000 100000 100000 100000 1 2200000 1320000 400000 480000 200000 280000 140000 140000 100000 1.4 10% 10% 0 20% 0 40% 40% 40% 0 40% 單位產(chǎn)品售價(jià) 100 元 單位變動(dòng)成本

41、60 元 從表 126 中可知，在總杠桿的作用下，銷售業(yè)務(wù)量增加 10%，每股收益便增長(zhǎng) 40%。當(dāng)然，如果銷售業(yè)務(wù)量下降 20%，企業(yè)的每股收益也會(huì)下降 40%。 2. 2. 總杠桿系數(shù)總杠桿系數(shù)n 只需企業(yè)同時(shí)存在固定的消費(fèi)運(yùn)營(yíng)本錢(qián)和只需企業(yè)同時(shí)存在固定的消費(fèi)運(yùn)營(yíng)本錢(qián)和固定的財(cái)務(wù)費(fèi)用支出，就會(huì)存在總杠桿或復(fù)固定的財(cái)務(wù)費(fèi)用支出，就會(huì)存在總杠桿或復(fù)合杠桿作用。合杠桿作用。n但不同企業(yè)，總杠桿作用的程度是不完全一致但不同企業(yè)，總杠桿作用的程度是不完全一致的，為此需求對(duì)總杠桿作用的程度進(jìn)展計(jì)量。的，為此需求對(duì)總杠桿作用的程度進(jìn)展計(jì)量?？偢軛U系數(shù)或總杠桿度總杠桿系數(shù)或總杠桿度degree of to

42、tal degree of total leverage, DTLleverage, DTL是對(duì)總杠桿作用程度進(jìn)展計(jì)是對(duì)總杠桿作用程度進(jìn)展計(jì)量的最常用的目的。量的最常用的目的。n所謂總杠桿系數(shù)是指每股收益變動(dòng)率相當(dāng)于銷所謂總杠桿系數(shù)是指每股收益變動(dòng)率相當(dāng)于銷售業(yè)務(wù)量變動(dòng)率的倍數(shù)。售業(yè)務(wù)量變動(dòng)率的倍數(shù)。銷售業(yè)務(wù)量變動(dòng)率每股收益變動(dòng)率總杠桿系數(shù) 或 QQEPSEPSPQPQEPSEPSDTL/ （126） 式中：DTL總杠桿系數(shù) 根據(jù)表 126 中的有關(guān)資料 2001 年的總杠桿系數(shù)為： 4%10%4020000/20001/4 . 0DTL 總杠桿系數(shù)為 4，表明企業(yè)的銷售業(yè)務(wù)量每增減 1%，每

43、股收益就會(huì)相應(yīng)增減 4%，因此，銷售業(yè)務(wù)量有一個(gè)較小的增長(zhǎng)，每股收益便會(huì)大幅度增長(zhǎng)；反之銷售業(yè)務(wù)量有比較小的下降，每股收益便會(huì)大幅度下降。 總杠桿系數(shù)與經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)、財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)之間的關(guān)系可用下式表示 DTLDOLDFL 即總杠桿系數(shù)等于經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)與財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)之積。 總杠桿系數(shù)的簡(jiǎn)化公式為： 息稅前利潤(rùn)利息邊際貢獻(xiàn)總杠桿系數(shù) 或 EBITMFVPQVPQDTL)()( （128） 若企業(yè)發(fā)行優(yōu)先股，則其總杠桿系數(shù)的簡(jiǎn)化公式為： 所得稅稅率優(yōu)先股股利息稅前利潤(rùn)利息邊際貢獻(xiàn)總杠桿系數(shù)1 或 TDIEBITVPQTDIFVPQVPQDTL1)(1)()( （129） 將表 126 中 2000

44、年的資料代入公式 128 中，可求得 2001 年的 420000040000012000002000000DTL 計(jì)算結(jié)果與按公式 126 相同。 但公式 128 更能反映總杠桿系數(shù)是處于哪一銷售業(yè)務(wù)量水平上。在本例中，假設(shè)銷售業(yè)務(wù)量分別為 10000 件、15000 件、25000 件、30000 件時(shí)，其總杠桿系數(shù)分別為： 2200000400000)60100(10000)60100(10000)10000(DTL 200000400000)60100(15000)60100(15000)15000(DTL 5 . 2200000400000)60100(25000)60100(250

45、00)25000(DTL 2200000400000)60100(30000)60100(30000)30000(DTL 將上述計(jì)算結(jié)果用圖 123 表示如下。 根據(jù)總杠桿的分析，可以從如下幾方面了解總杠桿的作用： 第一，表明銷售量的變動(dòng)對(duì)每股收益變動(dòng)的影響程度。 普通股每股收益變動(dòng)率銷售量變動(dòng)率總杠桿系數(shù) 第二，預(yù)測(cè)普通股每股收益 系數(shù)總杠桿變動(dòng)率銷售量每股收益基期普通股預(yù)計(jì)普通股每股收益1 第三，衡量企業(yè)的總體風(fēng)險(xiǎn) 三總杠桿與總風(fēng)險(xiǎn)三總杠桿與總風(fēng)險(xiǎn)n運(yùn)營(yíng)杠桿作用于前，財(cái)務(wù)杠桿作用于后，兩運(yùn)營(yíng)杠桿作用于前，財(cái)務(wù)杠桿作用于后，兩者共同影響著普通股每股收益的穩(wěn)定。者共同影響著普通股每股收益的穩(wěn)定

46、。n在總杠桿的作用下，當(dāng)企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益好時(shí)，在總杠桿的作用下，當(dāng)企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益好時(shí)，每股收益會(huì)大幅度上升；企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益差時(shí)，每股收益會(huì)大幅度上升；企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益差時(shí)，每股收益會(huì)大幅度下降。每股收益會(huì)大幅度下降。n這種由于總杠桿作用使每股收益大幅度動(dòng)搖這種由于總杠桿作用使每股收益大幅度動(dòng)搖而呵斥的風(fēng)險(xiǎn)，稱為企業(yè)的總風(fēng)險(xiǎn)。在其他而呵斥的風(fēng)險(xiǎn)，稱為企業(yè)的總風(fēng)險(xiǎn)。在其他要素不變的情況下，總杠桿系數(shù)越大，總風(fēng)要素不變的情況下，總杠桿系數(shù)越大，總風(fēng)險(xiǎn)越大，復(fù)合杠桿系數(shù)越小，總風(fēng)險(xiǎn)越小。險(xiǎn)越大，復(fù)合杠桿系數(shù)越小，總風(fēng)險(xiǎn)越小。 例6A、B、C三家企業(yè)的有關(guān)資料如表127所示，試計(jì)算三家企業(yè)的期望總杠桿及每股收益的標(biāo)

47、準(zhǔn)離差和標(biāo)準(zhǔn)離差率。 表127 單位：元 企業(yè)名稱 經(jīng)濟(jì) 情況 概率 銷售量 （件） 單價(jià) 銷售額 單位 變動(dòng) 成本 變動(dòng)成 本總額 邊際 貢獻(xiàn) 固定 成本 息稅前 利 潤(rùn) 利息 稅前 利潤(rùn) 所得稅 稅后 利潤(rùn) 普通股 股數(shù) 每股 收益 A 較好 中等 較差 0.2 0.6 0.2 3000 2500 2000 100 100 100 300000 250000 200000 60 60 60 180000 150000 120000 120000 100000 80000 0 0 0 120000 100000 80000 0 0 0 120000 100000 80000 60000 50

48、000 40000 60000 50000 40000 20000 20000 20000 3 2.5 2 B 較好 中等 較差 0.2 0.6 0.2 3000 2500 2000 100 100 100 300000 250000 200000 40 40 40 120000 100000 80000 180000 150000 120000 40000 40000 40000 140000 110000 80000 0 0 0 140000 110000 80000 70000 55000 40000 70000 55000 40000 20000 20000 20000 3.5 2.7

49、5 2 C 較好 中等 較差 0.2 0.6 0.2 3000 2500 2000 100 100 100 300000 250000 200000 40 40 40 120000 100000 80000 180000 150000 120000 40000 40000 40000 140000 110000 80000 50000 50000 50000 90000 60000 30000 45000 30000 15000 45000 30000 15000 10000 10000 10000 4.5 3 1.5 說(shuō)明：三家企業(yè)所得稅稅率均為50%三家企業(yè)的資金總額均為200000 元，

50、A、B 兩家企業(yè)無(wú)負(fù)債，發(fā)行普通股20000股， 每股面值10元； C企業(yè)利用了利息率為5%的負(fù)債100000元， 利用普通股籌資100000元，普通股股數(shù)為10000 股。 1、計(jì)算三家企業(yè)的總杠桿 三家企業(yè)期望銷售量均為： Q30000.225000.620000.22500（件） 三家企業(yè)的總杠桿為： 100100000100000002500)60100(2500)60100(ADTL 36. 10400001500001500000400002500)40100(2500)40100(BDTL 5 . 2500004000015000015000050000400002500)401

51、00(2500)40100(CDTL 2、計(jì)算三家企業(yè)的期望每股收益： AEPS30.2+2.50.6+20.22.5（元） BEPS3.50.2+2.750.6+20.22.75（元） CEPS4.50.2+30.6+1.50.23（元） 3、計(jì)算三家企業(yè)每股收益的標(biāo)準(zhǔn)離差和標(biāo)準(zhǔn)離差率 A2 . 0)5 . 22(6 . 0)5 . 25 . 2(2 . 0)5 . 23(2220.3162 B2 . 0)75. 22(6 . 0)75. 275. 2(2 . 0)75. 25 . 3(2220.4743 C2 . 0)35 . 1 (6 . 0)33(2 . 0)35 . 4(2220.9

52、487 1265. 05 . 23162. 0Aq 1725. 075. 24743. 0Bq 3162. 039487. 0Cq 12.3 12.3 目的資本構(gòu)造決策目的資本構(gòu)造決策n 由于資本構(gòu)造在一定程度上會(huì)影響企由于資本構(gòu)造在一定程度上會(huì)影響企業(yè)的價(jià)值，同時(shí)又有許多要素會(huì)影響到業(yè)的價(jià)值，同時(shí)又有許多要素會(huì)影響到企業(yè)資本構(gòu)造的選擇。因此資本構(gòu)造決企業(yè)資本構(gòu)造的選擇。因此資本構(gòu)造決策的中心問(wèn)題就是確定最優(yōu)資本構(gòu)造或策的中心問(wèn)題就是確定最優(yōu)資本構(gòu)造或曰選擇目的資本構(gòu)造。曰選擇目的資本構(gòu)造。n一、息稅前利潤(rùn)一、息稅前利潤(rùn)每股收益分析法每股收益分析法n二、比較資金本錢(qián)法二、比較資金本錢(qián)法n三、總

53、價(jià)值分析法三、總價(jià)值分析法n四、要素分析法四、要素分析法12.3.112.3.1息稅前利潤(rùn)息稅前利潤(rùn)每股收益分析法每股收益分析法n 研討資本構(gòu)造，不能脫離企業(yè)的獲研討資本構(gòu)造，不能脫離企業(yè)的獲利才干。企業(yè)的獲利才干普通用息稅前利才干。企業(yè)的獲利才干普通用息稅前利潤(rùn)利潤(rùn)EBITEBIT表示。同理，研討資本構(gòu)表示。同理，研討資本構(gòu)造，不能不思索它對(duì)股東財(cái)富的影響。造，不能不思索它對(duì)股東財(cái)富的影響。股東財(cái)富普通用每股利潤(rùn)股東財(cái)富普通用每股利潤(rùn)EPSEPS來(lái)表來(lái)表示。示。n將以上兩方面聯(lián)絡(luò)起來(lái)，分析資金構(gòu)造將以上兩方面聯(lián)絡(luò)起來(lái)，分析資金構(gòu)造與每股收益之間的關(guān)系，進(jìn)而來(lái)確定合與每股收益之間的關(guān)系，進(jìn)而來(lái)

54、確定合理的資本構(gòu)造的方法，叫息稅前利潤(rùn)理的資本構(gòu)造的方法，叫息稅前利潤(rùn)每股收益分析法。每股收益分析法。n n由于這種方法要確定每股收益的無(wú)差別由于這種方法要確定每股收益的無(wú)差別點(diǎn)所以又叫每股收益無(wú)差別點(diǎn)法。點(diǎn)所以又叫每股收益無(wú)差別點(diǎn)法。n所謂每股收益無(wú)差別點(diǎn)是指在兩種不同所謂每股收益無(wú)差別點(diǎn)是指在兩種不同籌資方式下，普通股每股凈收益相等時(shí)籌資方式下，普通股每股凈收益相等時(shí)的息稅前利潤(rùn)點(diǎn)或銷售收入點(diǎn)。的息稅前利潤(rùn)點(diǎn)或銷售收入點(diǎn)。n 例例88某公司目前有長(zhǎng)期資本某公司目前有長(zhǎng)期資本85008500萬(wàn)元，包括萬(wàn)元，包括長(zhǎng)期債務(wù)長(zhǎng)期債務(wù)10001000萬(wàn)元利率萬(wàn)元利率9%9%，普通股，普通股75007

55、500萬(wàn)萬(wàn)元元10001000萬(wàn)股。萬(wàn)股。n如今預(yù)備追加籌資如今預(yù)備追加籌資15001500萬(wàn)元。備選的籌資方案萬(wàn)元。備選的籌資方案: :n1 1發(fā)行普通股發(fā)行普通股300300萬(wàn)股，每股萬(wàn)股，每股5 5元；元；n2 2添加長(zhǎng)期債務(wù)添加長(zhǎng)期債務(wù)15001500萬(wàn)元，利率萬(wàn)元，利率12%12%；n假設(shè)公司目前的息稅前利潤(rùn)為假設(shè)公司目前的息稅前利潤(rùn)為16001600萬(wàn)元；公司萬(wàn)元；公司適用的所得稅稅率為適用的所得稅稅率為40%40%。 表表 12129 9 單位：萬(wàn)元單位：萬(wàn)元 籌 資 方籌 資 方案案 項(xiàng)項(xiàng) 目目 增發(fā)普通股增發(fā)普通股 增加債務(wù)增加債務(wù) 預(yù)計(jì)息稅前利潤(rùn)預(yù)計(jì)息稅前利潤(rùn) 減：利息減：

56、利息 稅前利潤(rùn)稅前利潤(rùn) 減：所得稅（減：所得稅（40%40%） 稅后利潤(rùn)稅后利潤(rùn) 優(yōu)先股股利優(yōu)先股股利 普通股收益普通股收益 股數(shù)（萬(wàn)股）股數(shù)（萬(wàn)股） 每股收益每股收益 16001600 9090 15101510 604604 906906 0 0 906906 13001300 0.70.7 16001600 270270 13301330 532532 798798 0 0 798798 10001000 0.80.8 n那么，終究息稅前利潤(rùn)為多少時(shí)發(fā)行普通股那么，終究息稅前利潤(rùn)為多少時(shí)發(fā)行普通股有利，息稅前利潤(rùn)為多少時(shí)發(fā)行公司債有利有利，息稅前利潤(rùn)為多少時(shí)發(fā)行公司債有利呢？呢？n這就要

57、測(cè)算每股收益無(wú)差別點(diǎn)處的息稅前利這就要測(cè)算每股收益無(wú)差別點(diǎn)處的息稅前利潤(rùn)。其計(jì)算公式為：潤(rùn)。其計(jì)算公式為： 333111)1)()1)(NDTIEBITNDTIEBIT1000%)401%)(103000(800%)401 (%)114000%103000(EBITEBITn 例例88某公司目前有長(zhǎng)期資本某公司目前有長(zhǎng)期資本85008500萬(wàn)元，包括長(zhǎng)萬(wàn)元，包括長(zhǎng)期債務(wù)期債務(wù)10001000萬(wàn)元利率萬(wàn)元利率9%9%，普通股，普通股75007500萬(wàn)元萬(wàn)元10001000萬(wàn)股。萬(wàn)股。n如今預(yù)備追加籌資如今預(yù)備追加籌資15001500萬(wàn)元。備選的籌資方案：萬(wàn)元。備選的籌資方案：n1 1發(fā)行普通股發(fā)

58、行普通股300300萬(wàn)股，每股萬(wàn)股，每股5 5元；元；n2 2添加長(zhǎng)期債務(wù)添加長(zhǎng)期債務(wù)15001500萬(wàn)元，利率萬(wàn)元，利率12%12%；n3 3按面值發(fā)行股利率為按面值發(fā)行股利率為10%10%的優(yōu)先股的優(yōu)先股15001500萬(wàn)。萬(wàn)。n假設(shè)公司目前的息稅前利潤(rùn)為假設(shè)公司目前的息稅前利潤(rùn)為16001600萬(wàn)元；公司適萬(wàn)元；公司適用的所得稅稅率為用的所得稅稅率為40%40%。 表表 12129 9 單位：萬(wàn)元單位：萬(wàn)元 籌 資 方籌 資 方案案 項(xiàng)項(xiàng) 目目 增發(fā)增發(fā)普通股普通股 增加增加債務(wù)債務(wù) 增發(fā)增發(fā)優(yōu)先優(yōu)先股股 預(yù)計(jì)息稅前利潤(rùn)預(yù)計(jì)息稅前利潤(rùn) 減：利息減：利息 稅前利潤(rùn)稅前利潤(rùn) 減：所得稅（減：

59、所得稅（40%40%） 稅后利潤(rùn)稅后利潤(rùn) 優(yōu)先股股利優(yōu)先股股利 普通股收益普通股收益 股數(shù)（萬(wàn)股）股數(shù)（萬(wàn)股） 每股收益每股收益 16160000 9 90 0 1 151510 0 60604 4 90906 6 0 0 906906 13130000 0.0.7 7 16160000 27270 0 1 133330 0 532532 798798 0 0 798798 10100000 0.0.8 8 16160000 9 90 0 1 151510 0 604604 906906 150150 756756 10001000 0.760.76 那么，究竟息稅前利潤(rùn)為多少時(shí)發(fā)行普通股有利

60、，息稅前利潤(rùn)為多少時(shí)發(fā)行公那么，究竟息稅前利潤(rùn)為多少時(shí)發(fā)行普通股有利，息稅前利潤(rùn)為多少時(shí)發(fā)行公 司債有利呢？這就要測(cè)算每股收益無(wú)差異點(diǎn)處的息稅前利潤(rùn)。其計(jì)算公式為：司債有利呢？這就要測(cè)算每股收益無(wú)差異點(diǎn)處的息稅前利潤(rùn)。其計(jì)算公式為： 333111)1)()1)(NDTIEBITNDTIEBIT 333222)1)()1)(NDTIEBITNDTIEBIT 上述兩式中：上述兩式中：EBIT每股收益無(wú)差異點(diǎn)處的息稅前利潤(rùn)；每股收益無(wú)差異點(diǎn)處的息稅前利潤(rùn)； 321,III三種籌資方式下的年利息，三種籌資方式下的年利息， 321,DDD三種籌資方式下的優(yōu)先股股利，三種籌資方式下的優(yōu)先股股利， 321,