米什金貨幣銀行學(xué)第九章金融危機(jī)及次貸風(fēng)波

1、 2016 Pearson Education Ltd. All rights reserved. 20-1 2016 Pearson Education Ltd. All rights reserved. 20-1 Chapter 9金融危機(jī)與次貸風(fēng)波金融危機(jī)與次貸風(fēng)波 2016 Pearson Education Ltd. All rights reserved. 9-2 思考思考金融危機(jī)（financial crisis），是以資產(chǎn)價(jià)格急劇下降與企業(yè)破產(chǎn)為特征的金融市場的大動(dòng)蕩2007年8月開始，次貸危機(jī)引爆了美國自大蕭條以來最為嚴(yán)重的金融危機(jī)美聯(lián)儲(chǔ)前主席格林斯潘認(rèn)為次貸危機(jī)是一場“百年

2、不遇的金融海嘯”1.金融危機(jī)為什么會(huì)發(fā)生？2.美國與其他許多國家歷史上為什么會(huì)頻頻發(fā)生金融危機(jī)？3.歷史上的金融危機(jī)可以為當(dāng)前金融危機(jī)提供那些思考？4.經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的嚴(yán)重收縮為什么往往會(huì)緊隨金融危機(jī)之后？ 2016 Pearson Education Ltd. All rights reserved. 9-3 在本章，我們將構(gòu)建一個(gè)理解金融危機(jī)發(fā)展過程的理論框架，進(jìn)而解答上面問題。在深刻討論金融危機(jī)爆發(fā)的原因和詮釋金融危機(jī)巨大破壞力的時(shí)候，我們將利用第八章介紹的代理理論，即對(duì)金融市場和經(jīng)濟(jì)體系中信息不對(duì)稱效應(yīng)（逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)）的經(jīng)濟(jì)學(xué)分析方法。借助上述分析方法，我們還將解釋以往幾次全球金融危機(jī)

3、和最近的次貸危機(jī)中的事件發(fā)展順序。 2016 Pearson Education Ltd. All rights reserved. 9-4 一、導(dǎo)致金融危機(jī)的因素一、導(dǎo)致金融危機(jī)的因素 當(dāng)金融體系出現(xiàn)大動(dòng)蕩，加劇了金融市場中的信息不對(duì)稱程度，嚴(yán)重的逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)使得金融市場無法有效地將資金從儲(chǔ)蓄者融通給具有生產(chǎn)性投資機(jī)會(huì)的居民和企業(yè)時(shí)，金融危機(jī)就發(fā)生了。金融市場運(yùn)行效率的損失會(huì)導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的急劇收縮。 在金融危機(jī)中，六類因素發(fā)揮著重要作用：資產(chǎn)市場對(duì)資產(chǎn)負(fù)債表的影響、金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)負(fù)債表惡化、銀行業(yè)危機(jī)、不確定性的增加、利率上升、政府財(cái)政失衡。下面，我們將解釋上述因素以及它們對(duì)貸款、投資

4、和經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的影響。 2016 Pearson Education Ltd. All rights reserved. 9-5 一、導(dǎo)致金融危機(jī)的因素一、導(dǎo)致金融危機(jī)的因素1. 1. 資產(chǎn)市場對(duì)資產(chǎn)負(fù)債表的影響資產(chǎn)市場對(duì)資產(chǎn)負(fù)債表的影響股市下跌股市下跌 企業(yè)凈值減少，削弱貸款人的放款意愿 企業(yè)凈值減少，增加了借款公司參與高風(fēng)險(xiǎn)投資的動(dòng)力物價(jià)水平的意外下跌物價(jià)水平的意外下跌 增加公司負(fù)債的實(shí)際價(jià)值（加重了債務(wù)負(fù)擔(dān)），減少企業(yè)凈值本本幣幣意外意外貶值貶值 國內(nèi)企業(yè)的外幣標(biāo)價(jià)的債務(wù)負(fù)擔(dān)加重，減少企業(yè)凈值資產(chǎn)資產(chǎn)減減值值 導(dǎo)致金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)負(fù)債表中資產(chǎn)方的價(jià)值減值 2016 Pearson Educati

5、on Ltd. All rights reserved. 9-6 一、導(dǎo)致金融危機(jī)的因素一、導(dǎo)致金融危機(jī)的因素 金融機(jī)構(gòu)，特別是銀行的信息生產(chǎn)活動(dòng)可以促使經(jīng)濟(jì)中的生產(chǎn)性投資，因此，在金融市場中扮演著十分重要的影響。如果金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)負(fù)債表惡化引起資本大幅收縮，用于貸款的資源就會(huì)減少，導(dǎo)致貸款的減少，進(jìn)而引起投資支出的下降，從而放慢經(jīng)濟(jì)活動(dòng)。2. 2. 金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)負(fù)債表惡化金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)負(fù)債表惡化 2016 Pearson Education Ltd. All rights reserved. 9-7 一、導(dǎo)致金融危機(jī)的因素一、導(dǎo)致金融危機(jī)的因素 當(dāng)金融中介機(jī)構(gòu)資產(chǎn)負(fù)債表的惡化程度十分嚴(yán)重時(shí)

6、，可能會(huì)導(dǎo)致銀行業(yè)恐慌 金融危機(jī)中銀行貸款的萎縮還將導(dǎo)致向借款人的資金供給減少，引起利率升高 銀行業(yè)恐慌的結(jié)果是，信貸市場上逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)問題日益嚴(yán)重，進(jìn)而引發(fā)促進(jìn)生產(chǎn)性投資的貸款減少，導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)活動(dòng)更嚴(yán)重的收縮。破產(chǎn)的恐慌會(huì)從一個(gè)金融機(jī)構(gòu)傳遞到另一個(gè)金融機(jī)構(gòu)，甚至波及健康的機(jī)構(gòu)。由于銀行存款可以快速提取，因此這類型的傳染最容易發(fā)生。與此導(dǎo)致大量銀行的同時(shí)破產(chǎn)被稱為銀行業(yè)恐慌。 3. 3. 銀行業(yè)危機(jī)銀行業(yè)危機(jī) 2016 Pearson Education Ltd. All rights reserved. 9-8 一、導(dǎo)致金融危機(jī)的因素一、導(dǎo)致金融危機(jī)的因素4. 4. 不確定性增加不確定性

7、增加主要金融或非金融企業(yè)破產(chǎn)、經(jīng)濟(jì)衰退或股票市場震蕩，導(dǎo)致金融市場的不確定性突然增加，使得貸款人不愿意發(fā)放貸款，從而導(dǎo)致貸款、投資和總體經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的收縮。1.利率（足夠高）信用風(fēng)險(xiǎn)較低的項(xiàng)目不愿意借款，而仍然愿意借款的只能是信用風(fēng)險(xiǎn)較高的那些項(xiàng)目 逆向選擇問題 貸款人不發(fā)放貸款投資和總體經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的大幅萎縮2.利率上升還可以通過對(duì)現(xiàn)金流量的影響引起金融危機(jī)的爆發(fā)利率 家庭和企業(yè)利息支付的增加現(xiàn)金流量減少（對(duì)企業(yè)）內(nèi)部資金減少，不得不借助銀行等外部渠道融資 逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)嚴(yán)重銀行可能放棄貸款貸款、投資和經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的收縮5. 5. 利率上升利率上升 2016 Pearson Education Lt

8、d. All rights reserved. 9-9 一、導(dǎo)致金融危機(jī)的因素一、導(dǎo)致金融危機(jī)的因素引起對(duì)政府債務(wù)違約的擔(dān)憂個(gè)人投資者對(duì)政府債券需求會(huì)減少，政府會(huì)強(qiáng)迫金融機(jī)構(gòu)購買，而由于政府債券價(jià)格的下跌，會(huì)惡化金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)負(fù)債狀況，導(dǎo)致貸款收縮引起投資者將資金抽離該國，導(dǎo)致本幣貶值，出現(xiàn)外匯危機(jī)。本幣價(jià)值的下跌會(huì)破壞具有大量外幣負(fù)債的企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表。從而加重了逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)，引起貸款和經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的收縮。6. 6. 政府財(cái)政失衡政府財(cái)政失衡 2016 Pearson Education Ltd. All rights reserved. 9-10 二、以往美國金融危機(jī)的發(fā)展過程二、以往美

9、國金融危機(jī)的發(fā)展過程美國的金融危機(jī)一般經(jīng)過3個(gè)階段： 2016 Pearson Education Ltd. All rights reserved. 9-11 二、以往美國金融危機(jī)的發(fā)展過程二、以往美國金融危機(jī)的發(fā)展過程1. 1. 階段一階段一階段一：金融危機(jī)的爆發(fā)金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)負(fù)債表惡化逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)問題加劇資產(chǎn)價(jià)格下跌利率上升不確定性增加導(dǎo)致金融危機(jī)的因素因素變化導(dǎo)致的后果 2016 Pearson Education Ltd. All rights reserved. 9-12 二、以往美國金融危機(jī)的發(fā)展過程二、以往美國金融危機(jī)的發(fā)展過程1. 1. 階段一階段一階段二：銀行業(yè)危機(jī)銀

10、行業(yè)危機(jī)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)下滑經(jīng)濟(jì)活動(dòng)下滑逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)問題加劇 2016 Pearson Education Ltd. All rights reserved. 9-13 二、以往美國金融危機(jī)的發(fā)展過程二、以往美國金融危機(jī)的發(fā)展過程1. 1. 階段一階段一階段三：債務(wù)萎縮物價(jià)水平意料之外的下跌逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)問題加劇經(jīng)濟(jì)活動(dòng)下滑 2016 Pearson Education Ltd. All rights reserved. 9-14 三、次貸危機(jī)：三、次貸危機(jī)：2007-20082007-2008年年 2007-2008年金融危機(jī)的爆發(fā)，其驅(qū)動(dòng)力主要來自兩個(gè)方面：次級(jí)住房抵押貸款市場上對(duì)金融創(chuàng)

11、新的不當(dāng)管理房地產(chǎn)市場泡沫的崩潰次貸危機(jī)：利息上升，導(dǎo)致還款壓力增大，很多本來信用不好的用戶感覺還款壓力大，出現(xiàn)違約的可能，對(duì)銀行貸款的收回造成影響的危機(jī)。 2016 Pearson Education Ltd. All rights reserved. 9-15 三、次貸危機(jī)：三、次貸危機(jī)：2007-20082007-2008年年1）抵押市）抵押市場場上出上出現(xiàn)現(xiàn)的金融的金融創(chuàng)創(chuàng)新新2）房地）房地產(chǎn)產(chǎn)價(jià)格泡沫的形成價(jià)格泡沫的形成3）代理）代理問題問題的出的出現(xiàn)現(xiàn)4）信息）信息問題問題浮出水面浮出水面5）房地）房地產(chǎn)產(chǎn)市市場場泡沫崩泡沫崩潰潰6）危機(jī)向全球蔓延）危機(jī)向全球蔓延7）銀銀行的行的資

12、產(chǎn)負(fù)債資產(chǎn)負(fù)債表表惡惡化化8）知名公司破）知名公司破產(chǎn)產(chǎn)9）針對(duì)針對(duì)一一攬攬子救助方案的爭子救助方案的爭論論10）理）理論論的困惑的困惑政府決策的政府決策的兩兩難難 2016 Pearson Education Ltd. All rights reserved. 9-16 三、次貸危機(jī)：三、次貸危機(jī)：2007-20082007-2008年年金融金融創(chuàng)創(chuàng)新新金融期金融期貨貨遠(yuǎn)遠(yuǎn)期利率期利率協(xié)議協(xié)議金融期權(quán)金融期權(quán)浮浮動(dòng)動(dòng)利率金融工具利率金融工具互互換換交易交易金融金融資產(chǎn)證資產(chǎn)證券化券化1. 1. 抵押市場上出現(xiàn)的金融創(chuàng)新抵押市場上出現(xiàn)的金融創(chuàng)新視頻：什么是次貸危機(jī) 2016 Pearson E

13、ducation Ltd. All rights reserved. 9-17 三、次貸危機(jī)：三、次貸危機(jī)：2007-20082007-2008年年次貸市場的發(fā)展和膨脹以及美國宏觀經(jīng)濟(jì)政策的轉(zhuǎn)變等多個(gè)因素交織在一起，不斷催生了次貸泡沫的脹大和破裂。1美聯(lián)儲(chǔ)極具擴(kuò)張性的貨幣政策2房價(jià)攀升與次貸業(yè)務(wù)的繁榮3金融監(jiān)管的放松4商業(yè)銀行盈利模式的改變2. 2. 房地產(chǎn)價(jià)格泡沫的形成房地產(chǎn)價(jià)格泡沫的形成 2016 Pearson Education Ltd. All rights reserved. 9-18 三、次貸危機(jī)：三、次貸危機(jī)：2007-20082007-2008年年利率上利率上調(diào)調(diào)，房價(jià)下降，

14、房價(jià)下降違約違約率上升率上升次次貸證貸證券價(jià)格券價(jià)格縮縮水水2. 2. 房地產(chǎn)價(jià)格泡沫的形成房地產(chǎn)價(jià)格泡沫的形成 2016 Pearson Education Ltd. All rights reserved. 9-19 三、次貸危機(jī)：三、次貸危機(jī)：2007-20082007-2008年年3. 3. 代理問題的出現(xiàn)代理問題的出現(xiàn) 一是在證券市場上發(fā)起人和投資者之間的代理人問題。 發(fā)起的貸款越多，投資者的代理人，即抵押貸款發(fā)起人所賺取的傭金就越多，因而沒有動(dòng)力去確保抵押貸款擁有較低的信用風(fēng)險(xiǎn) 二是金融機(jī)構(gòu)管理者和股東的代理人問題 商業(yè)銀行與投資銀行通過承銷抵押支持證券與擔(dān)保債務(wù)權(quán)益等結(jié)構(gòu)化信用產(chǎn)

15、品賺取高額費(fèi)用，因而不會(huì)有動(dòng)力去確保證券持有人可以得到償付。 2016 Pearson Education Ltd. All rights reserved. 9-20 三、次貸危機(jī)：三、次貸危機(jī)：2007-20082007-2008年年4. 4. 信息問題浮出水面信息問題浮出水面 金融工程（雙刃劍） 好的一面：根據(jù)投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好，創(chuàng)造產(chǎn)品和服務(wù) 有害的一面：CDOs、CDO2s、CDO3s等結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品十分復(fù)雜，不僅很難評(píng)估證券標(biāo)的資產(chǎn)的現(xiàn)金流，而且很難確定資產(chǎn)的實(shí)際所有人。結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品越來越復(fù)雜，加劇了金融體系的信息不對(duì)稱問題，逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)的嚴(yán)重程度進(jìn)一步提高。 2016 Pearso

16、n Education Ltd. All rights reserved. 9-21 三、次貸危機(jī)：三、次貸危機(jī)：2007-20082007-2008年年5. 5. 房地產(chǎn)市場泡沫崩潰房地產(chǎn)市場泡沫崩潰經(jīng)濟(jì)過熱，美聯(lián)儲(chǔ)啟動(dòng)連續(xù)加息機(jī)制 2016 Pearson Education Ltd. All rights reserved. 9-22 三、次貸危機(jī)：三、次貸危機(jī)：2007-20082007-2008年年5. 5. 房地產(chǎn)市場泡沫崩潰房地產(chǎn)市場泡沫崩潰 2016 Pearson Education Ltd. All rights reserved. 9-23 三、次貸危機(jī)：三、次貸危機(jī)：2

172008年年6. 6. 危機(jī)向全球蔓延危機(jī)向全球蔓延 資產(chǎn)負(fù)債表惡化的原因：金融機(jī)構(gòu)所持證券出現(xiàn)了損失金融機(jī)構(gòu)必須將它們過去發(fā)起的一些結(jié)構(gòu)化投資工具（SIVs)放回到資產(chǎn)負(fù)債表中 結(jié)果：由于資產(chǎn)負(fù)債表惡化，金融機(jī)構(gòu)啟動(dòng)了去杠桿化的進(jìn)程，即賣出資產(chǎn)，以及限制居民和企業(yè)貸款的可得性。在信貸市場上，其他機(jī)構(gòu)無法進(jìn)入發(fā)放貸款，造成逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)加劇，從而阻礙了美國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，引起了失業(yè)率的上升。 2016 Pearson Education Ltd. All rights reserved. 9-24 三、次貸危機(jī)：三、次貸危機(jī)：2007-20082007-2008年年7

18、 7. . 知名公司破產(chǎn)知名公司破產(chǎn)3.7 知名公司破產(chǎn) 新世紀(jì)金融公司申請(qǐng)了破產(chǎn)保護(hù)(2007.4)。 美國國際集團(tuán)AIG國有化(2008.9.18)。 摩根大通收購華盛頓互助銀行。成為次貸危機(jī)中第一個(gè)倒下的美國大型金融公司 五大投行：貝爾斯登被摩根大通公司收購；雷曼兄弟倒閉 ；美林證券被美洲銀行收購；高盛、摩根士丹利轉(zhuǎn)為銀行控股公司。 美國政府接管房利美和房地美(2008.9.7) 2016 Pearson Education Ltd. All rights reserved. 9-25 雷曼兄弟倒雷曼兄弟倒閉閉（美國（美國歷歷史上最大的破史上最大的破產(chǎn)產(chǎn)案）案）7 7. . 知名公司破產(chǎn)

19、知名公司破產(chǎn)三、次貸危機(jī)：三、次貸危機(jī)：2007-20082007-2008年年 2016 Pearson Education Ltd. All rights reserved. 9-26 總結(jié)：次貸危機(jī)演變（1）三、次貸危機(jī)：三、次貸危機(jī)：2007-20082007-2008年年 2016 Pearson Education Ltd. All rights reserved. 9-27 三、次貸危機(jī)：三、次貸危機(jī)：2007-20082007-2008年年 2016 Pearson Education Ltd. All rights reserved. 9-28 相 關(guān) 名 詞次次貸貸：是對(duì)美

20、國房地產(chǎn)市場次級(jí)抵押貸款的簡稱。指的就是向信用記錄較差的借款人發(fā)放的抵押貸款。在美國，發(fā)放抵押貸款的主要依據(jù)是借款人的信用狀況?？煽蛇x優(yōu)質(zhì)選優(yōu)質(zhì)抵押抵押貸貸款款：Alt-A借款人預(yù)期違約率高于優(yōu)質(zhì)借款人，但信用記錄優(yōu)于次級(jí)借款人。三、次貸危機(jī)：三、次貸危機(jī)：2007-20082007-2008年年相關(guān)名詞相關(guān)名詞 2016 Pearson Education Ltd. All rights reserved. 9-29 相 關(guān) 名 詞次次債債：又稱次次級(jí)債級(jí)債。發(fā)放次級(jí)住房抵押貸款的金融機(jī)構(gòu)為了獲得流動(dòng)性，把發(fā)放的貸款打包出售給一個(gè)具有風(fēng)險(xiǎn)隔離功能的特定目的機(jī)構(gòu)（SPV），并由這一機(jī)構(gòu)公開發(fā)行

21、以此為基礎(chǔ)資產(chǎn)支持的債券，其發(fā)行募集的資金用于購買抵押貸款，而債券投資者相應(yīng)獲得主要由住房抵押貸款帶來的收益權(quán)，這就是次級(jí)住房抵押貸款債券，簡稱次債。次債主要包括兩類：住房按揭支持住房按揭支持證證券券（Mortgage Backed Securities, MBS）和資產(chǎn)資產(chǎn)支持支持證證券券（Asset Backed Securities,ABS）。二者的主要區(qū)別是MBS資產(chǎn)池以住房按揭貸款為主，而ABS資產(chǎn)池除了住房按揭貸款外，還有商業(yè)住房按揭、信用卡應(yīng)收款、汽車貸款、學(xué)生貸款、中小企業(yè)貸款等。 2016 Pearson Education Ltd. All rights reserved. 9-30 相 關(guān) 名 詞（從CDO到CDS）擔(dān)保擔(dān)保債債權(quán)憑權(quán)憑證證（Collateralized Debt Obligation,CDO）是把不同類別的債務(wù)信用（如住房抵押貸款、公司債券、ABS、MBS、項(xiàng)目融資等）打包組合在一起，以這些債務(wù)的現(xiàn)金流收入為支撐，通過內(nèi)部信用增級(jí)，重新分割投資風(fēng)險(xiǎn)和回報(bào)以整體發(fā)行的債券。信用信用違約違約掉期掉期（Credit De