從安然事件看中國(guó)證券監(jiān)管制度改革

1、從安然事件看中國(guó)證券監(jiān)管制度改革特征碼標(biāo)簽:特征碼加強(qiáng)監(jiān)管、建立多層次的監(jiān)管體系早已為內(nèi)地學(xué)界與政府部門所共識(shí)。2001年中國(guó)股市被譽(yù)為監(jiān)管年。我想這種趨勢(shì)今年也不會(huì)改變。在一定意義上說(shuō)，對(duì)內(nèi)地股市的監(jiān)管會(huì)進(jìn)一步加強(qiáng)。但是，證券監(jiān)管體系如何確立，其走勢(shì)與特點(diǎn)如何？是政府如何制定多少法規(guī)、如何加強(qiáng)對(duì)上市公司的管制、如何努力改善上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)嗎？是如何擴(kuò)展政府的權(quán)力、如何增加政府對(duì)市場(chǎng)的管制嗎？如何確立中國(guó)證券市場(chǎng)的監(jiān)管體系，2001年12月披露出的美國(guó)安然（enron)事件，或許能夠給中國(guó)證券監(jiān)管制度改革給予不少啟示。安然破產(chǎn)帶來(lái)啟示整個(gè)20世紀(jì)90年代的10年間，安然公司從一個(gè)天然氣、石油

2、傳輸公司變成一個(gè)華爾街能源證券的美林、高盛，成了一個(gè)華爾街最為溺愛(ài)的寵兒。2001年12月2日美國(guó)安然公司宣布破產(chǎn)。這個(gè)叱咤國(guó)際能源市場(chǎng)的巨擘、這個(gè)美國(guó)500強(qiáng)排名第七而最富創(chuàng)新能力的公司，撩開(kāi)了皇帝的新衣。從中不僅有許多鮮為人知的故事，也有對(duì)美國(guó)證券市場(chǎng)的影響。對(duì)於其是如何發(fā)跡的、對(duì)於其驚奇的故事及破產(chǎn)事件所造成的影響，并非是*所關(guān)注的問(wèn)題。我們所要了解的是，一個(gè)成熟有效的資本市場(chǎng)，它是通過(guò)什麼機(jī)制撩開(kāi)安然公司那皇帝的新衣的。這種機(jī)制對(duì)確立中國(guó)證券市場(chǎng)的監(jiān)管體制能夠有什麼啟示？2001年3月5日，財(cái)富雜志發(fā)表了一篇題為安然股價(jià)是否高估？的*，首次指出安然財(cái)務(wù)有黑箱，質(zhì)疑安然的錢是怎樣賺的和它

3、的財(cái)務(wù)報(bào)表繁瑣混亂而有意讓人看來(lái)懂。5月6日，波士頓的offwallstreet證券分析公司發(fā)表了一份安然分析報(bào)告，建議投資者賣掉安然股票，因?yàn)椴粌H安然營(yíng)運(yùn)的利潤(rùn)率越來(lái)越低，而且安然的關(guān)聯(lián)交易與會(huì)計(jì)手法使得其公布的財(cái)務(wù)利潤(rùn)不可信。但是，此時(shí)，高盛、美林的賣方分析師仍強(qiáng)力推薦安然股票。7月12日，安然公布了第二季度的財(cái)務(wù)狀況，并與分析師、基金經(jīng)理、媒體及投資者召開(kāi)一次電話會(huì)。在會(huì)上，眾多分析師對(duì)安然的不動(dòng)產(chǎn)價(jià)值急劇波動(dòng)及與ljm資本管理公司的關(guān)聯(lián)交易嚴(yán)重質(zhì)疑。會(huì)后媒體與多位買方分析師進(jìn)一步追蹤報(bào)道了安然內(nèi)幕。8月中旬，安然ceo斯格林突然辭職，這更加重了媒體及分析師對(duì)安然的質(zhì)疑，但此時(shí)，賣方分析

4、師仍然極力推薦安然股票。關(guān)聯(lián)交易虛報(bào)利潤(rùn)8月30日，著名投資網(wǎng)站thestrest發(fā)表分析*，指出安然在通過(guò)關(guān)聯(lián)企業(yè)間的高價(jià)交易人為制造利潤(rùn)。10月16日，安然公布第三季度的財(cái)務(wù)狀況并召開(kāi)電話會(huì)。媒體與分析師同樣對(duì)安然的關(guān)聯(lián)交易窮追猛打。而隨后的幾天里，華爾街日?qǐng)?bào)連續(xù)披露安然許多關(guān)聯(lián)企業(yè)的細(xì)節(jié)，如安然財(cái)務(wù)總監(jiān)法斯托是安然關(guān)聯(lián)企業(yè)ljm、ljm2等公司主要股東或總經(jīng)理。10月22日，網(wǎng)站thestrest進(jìn)一步披露安然與另外兩個(gè)關(guān)聯(lián)信托基金的復(fù)雜交易關(guān)系，并指出這種復(fù)雜關(guān)系對(duì)安然的負(fù)債率和股價(jià)潛在的致命性風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)天，安然召開(kāi)特別電話會(huì)。在會(huì)上，當(dāng)有人追問(wèn)財(cái)務(wù)總監(jiān)與各關(guān)聯(lián)企業(yè)的關(guān)系時(shí)，安然總裁不僅

5、拒絕回答，反之對(duì)基金分析員破口大罵，并要電話生趕走這位分析員。事后，安然股票跌去了21。在媒體與市場(chǎng)各方壓力下，安然不得不決定對(duì)過(guò)去數(shù)年的財(cái)務(wù)進(jìn)行重審。11月8日，安然宣布，在1997年到2000年間由關(guān)聯(lián)交易共虛報(bào)了五點(diǎn)五二億美元的利潤(rùn)。隨即與競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手德能公司商談重組。11月9日德能宣布收購(gòu)安然。隨著安然更多的地雷引爆，11月28日，標(biāo)準(zhǔn)普爾與穆迪公司都將安然的債信評(píng)級(jí)連六級(jí)為垃圾股，安然股價(jià)立即重挫85。當(dāng)天，德能終止與安然的兼并計(jì)劃。12月2日，安然在糧盡彈絕之后正式向法庭申請(qǐng)破。市場(chǎng)力量與媒體監(jiān)督從安然事件演變發(fā)展的情況來(lái)看，是誰(shuí)把安然推向斷頭臺(tái)，應(yīng)該是市場(chǎng)的力量與媒體。在美國(guó)的證券監(jiān)

6、管體系中，對(duì)上市公司的監(jiān)管應(yīng)該有五個(gè)方面的力量：公司董事會(huì)、證券市場(chǎng)參與者、媒體、政府監(jiān)管、法庭訴訟。對(duì)於上市公司的董事會(huì)來(lái)說(shuō)，其監(jiān)管效率與監(jiān)管成本應(yīng)該是最優(yōu)的，但是，安然的情況表明，由於董事與公司的利益關(guān)系，使得董事會(huì)成了一個(gè)有深厚人際關(guān)系的俱樂(lè)部。在這種情況下，董事會(huì)可能受到管理層的影響及至控制，董事也只好按管理層的意志行事，獨(dú)立董事對(duì)公司監(jiān)管的職責(zé)也喪失。對(duì)於政府監(jiān)管與法庭訴訟來(lái)說(shuō)，到安然事件已經(jīng)完全披露出來(lái)，問(wèn)題十分嚴(yán)重時(shí)，美國(guó)證監(jiān)會(huì)到10月底才正式介入對(duì)安然立案調(diào)查。目前美國(guó)證監(jiān)會(huì)正在通過(guò)法庭迫使安然公司各方與調(diào)查合作。不少律師事務(wù)所正在代表股東對(duì)安然、多位董事及管理層提出起訴。也就

7、是說(shuō)，政府監(jiān)管與法庭訴訟只能起到最后補(bǔ)救的作用。而真正把安然送上斷頭臺(tái)的是市場(chǎng)力量與媒體?？梢哉f(shuō)，在安然整修事態(tài)的發(fā)展中，首先是媒體的質(zhì)疑，讓人們感覺(jué)到了安然可能存在的問(wèn)題。而以此為出發(fā)點(diǎn)，媒體與買方分析師對(duì)安然公司的問(wèn)題更是不斷地分析與質(zhì)疑，簡(jiǎn)直是窮追猛打，絲毫不放松一個(gè)可疑點(diǎn)，使得安然的問(wèn)題越查越明，最后迫使安然面對(duì)現(xiàn)實(shí)，調(diào)整不當(dāng)行為。如果沒(méi)有媒體與市場(chǎng)參與者對(duì)安然的積極監(jiān)管，安然不可能把問(wèn)題暴露出來(lái)。它仍然會(huì)使用金融手法、會(huì)計(jì)手法和多重關(guān)聯(lián)企業(yè)來(lái)欺騙投資者。投資者有知情權(quán)那麼，市場(chǎng)參與者與媒體為什麼有激勵(lì)去積極監(jiān)管上市公司呢？甚至於冒著很大風(fēng)險(xiǎn)與承擔(dān)昂貴的成本，他們也在所不惜這樣去做。這

8、正是市場(chǎng)激勵(lì)機(jī)制使然。因?yàn)?，在一個(gè)發(fā)達(dá)的市場(chǎng)體制中，廣大投資者不僅具有話事權(quán)，他們通過(guò)自己手中鈔票來(lái)決定個(gè)人意志的取舍，而且具有知事權(quán)，他們需要知道市場(chǎng)的發(fā)展變化，需要知道市場(chǎng)所發(fā)生的事件的真相，他們也需要了解這些市場(chǎng)事件發(fā)生的來(lái)龍去脈等等，特別是信息不完全、不對(duì)稱的金融市場(chǎng)，信息的透明性和真實(shí)性對(duì)廣大投資者來(lái)說(shuō)更是顯得特別重要。當(dāng)然，這種信息的透明性和信息的真實(shí)性可以通過(guò)建立完善的信息披露制度來(lái)達(dá)到，通過(guò)政府設(shè)立的制度安排來(lái)實(shí)現(xiàn)。但是這種信息披露機(jī)制如何來(lái)實(shí)施，不僅需要相應(yīng)的機(jī)構(gòu)來(lái)監(jiān)管，更需要通過(guò)新聞媒體誠(chéng)實(shí)公正的報(bào)道來(lái)達(dá)到的，因?yàn)樾侣劽襟w天然地具有聚集信息與傳播信息的特性，或者說(shuō)它本身就是

9、一種人們低成本的獲得信息的組織選擇。因此，在一個(gè)發(fā)達(dá)的市場(chǎng)體制中，新聞媒體誠(chéng)實(shí)公正地向民眾傳播信息正是它的生命力所在。一家優(yōu)秀的媒體為了獲得市場(chǎng)的青睞，它有動(dòng)力來(lái)報(bào)道事實(shí)的真相。而這種事實(shí)真相的報(bào)道正是金融市場(chǎng)有效監(jiān)管的另外一種方式。對(duì)市場(chǎng)參與者來(lái)說(shuō)，對(duì)上市公司研究有兩類人員：一是投資銀行的職業(yè)分析師，他們服務(wù)於投資銀行，而投資銀行的收入主要來(lái)自承銷、推銷股票或買賣股票，因此，這些人總是會(huì)看好股市，慫恿甚至於欺騙投資者如何盡量多地購(gòu)買股票。還有一類是機(jī)構(gòu)投資公司、基金管理公司與對(duì)沖基金公司的證券分析師與基金經(jīng)理，以及為投資者和這些基金公司提供分析報(bào)告，不依靠股票交易本身掙錢的獨(dú)立分析師。而這些

10、人的最終收入取決於其分析報(bào)告的準(zhǔn)確性，因此他們有較強(qiáng)的激勵(lì)與動(dòng)機(jī)去對(duì)上市公司作客觀的分析。也正是這些人，對(duì)安然公司的欺騙事件披露出來(lái)起到十分重要的任用。須確立多層次監(jiān)管體系從目前中國(guó)證券監(jiān)管體系的現(xiàn)狀來(lái)看，政府對(duì)上市公司的治理結(jié)構(gòu)的作用已強(qiáng)調(diào)得無(wú)以復(fù)加了，但是安然的事實(shí)表明，健全上市公司的治理結(jié)構(gòu)沒(méi)有什麼不 好，但是希望確立這種制度后能夠起到多大的作用是不確定的。對(duì)法庭訴訟，僅僅是認(rèn)識(shí)上的開(kāi)始，什麼時(shí)候才能建立證券市場(chǎng)訴訟賠償機(jī)制還不知道在那個(gè)時(shí)候的事。對(duì)於媒體監(jiān)管，目前主要的內(nèi)地大多數(shù)財(cái)經(jīng)媒體僅是政府權(quán)力的喉舌，根本無(wú)法起到對(duì)金融市場(chǎng)有效監(jiān)督的作用。而市場(chǎng)參與者更是與市場(chǎng)監(jiān)管無(wú)關(guān)。目前，政府一談到監(jiān)管就是如何制定更多的法律法規(guī)，如何有更多的權(quán)力來(lái)大小事情進(jìn)行管制。因此，從安然事件中可以看到，中國(guó)證券監(jiān)管體系的改革，首先在於如何確立多層次的證