QFII與開(kāi)放式基金投資對(duì)比

1、QFII與開(kāi)放式基金投資對(duì)比QFII與開(kāi)放式基金投資對(duì)比合格境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者制度是一國(guó)在貨幣沒(méi)有實(shí)現(xiàn)完全可自由兌換，資本項(xiàng)目尚未 開(kāi)放的情況下，有限度地引進(jìn)外資，開(kāi)放資 本市場(chǎng)的一項(xiàng)過(guò)渡性的制度。2002年11月5日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)正式發(fā)布合格境外機(jī)構(gòu)投資者境內(nèi)證券投資管理暫行辦法，2002 年11月28日，國(guó)家外匯管理局制定發(fā)布了 合格境外機(jī)構(gòu)投資者境內(nèi)證券投資外匯管理暫行辦法，隨后12月1日，上海證券 交易所和深圳證券交易所發(fā)布實(shí)施細(xì)則, 這標(biāo)志著QFII制度在中國(guó)證券市場(chǎng)正式進(jìn) 入實(shí)際操作階段。截至2008年12月底，獲 得QFII資格的境外機(jī)構(gòu)投資者已經(jīng)達(dá)到72 家，獲得的投資總額度也已超過(guò)

2、65億美元;同時(shí)我國(guó)證券市場(chǎng)上共有428只開(kāi)放式基金，管理資產(chǎn)規(guī)模超過(guò)萬(wàn)億。在過(guò)去的幾年 市場(chǎng)，并且不斷發(fā)展壯大，逐漸成為了左右 市場(chǎng)的兩大機(jī)構(gòu)投資者群體，因此對(duì)他們各 自的投資策略作一個(gè)比較也是必要的。里,內(nèi)外機(jī)構(gòu)投資者的身影都活躍在證券本文將先在行業(yè)集中度和持股集中度上對(duì)QFH和國(guó)內(nèi)開(kāi)放式基金進(jìn)行比較，然 后運(yùn)用基于收益的風(fēng)格分析方法對(duì)他們各 自的投資風(fēng)格進(jìn)行比較，最后對(duì)他們的投資 策略效果做一個(gè)檢驗(yàn)和比較。行業(yè)集中度及股票集中度比較分析行業(yè)集中度反映投資者行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)分散 的程度以及對(duì)行業(yè)分散投資的態(tài)度。而行業(yè) 集中度高低對(duì)投資收益貢獻(xiàn)的大小也是目 前頗有爭(zhēng)議的問(wèn)題。本文通過(guò)統(tǒng)計(jì)2008年

3、第四季度QFII和國(guó)內(nèi)開(kāi)放式基金前五大重 倉(cāng)行業(yè)在其整個(gè)重倉(cāng)股中的持股比重，來(lái)研 究其各自行業(yè)集中度的特點(diǎn)，行業(yè)集中度是 指投資者所持該行業(yè)的股票市值占其持倉(cāng) 總市值的比重。從表1可知，QFII的行業(yè)集 中度比國(guó)內(nèi)高，國(guó)內(nèi)開(kāi)放式基金的分布較為 均勻，而QFH的行業(yè)分布較不均勻。QFII 前五大行業(yè)的投資比重為%,而國(guó)內(nèi)開(kāi)放式 基金只有機(jī)而股票集中度是衡量機(jī)構(gòu)投資者分散個(gè)股風(fēng)險(xiǎn)的重要指標(biāo)，也在一定程度上揭示各機(jī)構(gòu)對(duì)集中投資和分散投資的認(rèn)可 態(tài)度和把握能力。本文通過(guò)統(tǒng)計(jì)2008年第 四季度QFII和國(guó)內(nèi)開(kāi)放式基金前五大重倉(cāng) 股在其整個(gè)重倉(cāng)股中的投資比重，來(lái)研究其 各自股票集中度的特點(diǎn)，股票集中度是

4、指投 資者所持該股票的市值占其持倉(cāng)總市值的 比重。從表2可知，QFH持股集中度高，開(kāi) 放式基金低。從前五大重倉(cāng)股總的投資比重 來(lái)看，QFII為樂(lè)而開(kāi)放式基金僅為。而且 單個(gè)重倉(cāng)股的投資比重均是QFII投資比重 高，開(kāi)放式基金低。在以前沒(méi)有QFI對(duì)照的 情況下，一般研究都認(rèn)為開(kāi)放式基金的行業(yè) 集中度和股票集中度過(guò)高。但是本文的結(jié)論 是，不論是行業(yè)集中度還是股票集中度,QFII均比開(kāi)放式基金高。而之所以會(huì)產(chǎn)生這種情況，本文認(rèn)為這主要與QFH的全球配 置觀念有關(guān)。QFH在選擇行業(yè)和股票時(shí)往往 會(huì)選擇在該地區(qū)最具有投資價(jià)值的行業(yè)和 公司的股票進(jìn)行關(guān)注，而對(duì)于那些投資價(jià)值 不高的行業(yè)和公司由于在其他國(guó)家

5、和地區(qū) 已經(jīng)有了更好的投資標(biāo)的，因而并不會(huì)像開(kāi) 放式基金那樣給予過(guò)多的關(guān)注和配置。投資風(fēng)格的比較分析 對(duì)于機(jī)構(gòu)投資者來(lái)說(shuō)，不同的投資風(fēng)格往往會(huì)形成不同的風(fēng)險(xiǎn)和收益水平，因此其 投資方向往往是投資者最關(guān)注的信息之一。本文將會(huì)使用基于收益的風(fēng)格分析方法對(duì) 所選樣本進(jìn)行風(fēng)格分析定位?；谑找娴娘L(fēng)格分析方法介紹由于基金收益會(huì)和某種特定風(fēng)格投資組合的收益 存在高度相關(guān)性，所以可以通過(guò)檢驗(yàn)特定期 間投資收益率與各類風(fēng)格指數(shù)的平均風(fēng)險(xiǎn) 暴露程度來(lái)判斷投資風(fēng)格。其回歸方程形式 如下：R= a + B 1F1+ B 2F2+. + B nFn+ e 其 中R表示投資收益率，a是指有投資者的選 股能力和擇時(shí)能力等

6、決定的偏離各類投資 風(fēng)格的程度，F(xiàn)表示每一類資產(chǎn)的收益，B 則是收益率對(duì)因素F的敏感程度，是回歸 模型隨機(jī)誤差項(xiàng)一般形式。下面本文將會(huì)使 用這種方法來(lái)定位樣本開(kāi)放式基金和QFII 的投資風(fēng)格。實(shí)證研究及分析目前國(guó)內(nèi)的開(kāi)放式基金已經(jīng)超過(guò)400只，而QFII的家數(shù)也已經(jīng) 達(dá)到54家，為了便于比較，本文分別選取了開(kāi)放式基金和QFII中比較具有代表性的 華安創(chuàng)新基金和美國(guó)高盛公司作為樣本機(jī) 構(gòu)投資者，分析他們?cè)?006-2008年這段時(shí) 期內(nèi)的投資風(fēng)格定位情況，比較他們?cè)谕顿Y 風(fēng)格上的不同之處。依據(jù)基于收益的風(fēng)格分 析方法，設(shè)定模型形式為：R= a + B 1F1+ B 2F2+ B 3F3+ B 4

7、F4+ B 5F5+ B 6F6+在式中，當(dāng)分析對(duì)象是華安創(chuàng)新基金 時(shí)，R為基金凈值收益率。而當(dāng)分析對(duì)象是 高盛公司時(shí)，由于其缺乏嚴(yán)格的信息披露制 度，其持倉(cāng)信息只能從上市公司的季報(bào)中獲 得，因此本文假定其持有的股票組合在每一 季度中是不變的，并以此計(jì)算高盛公司的投 資收益率R。而在風(fēng)格指數(shù)的選擇上，本文 選擇目前應(yīng)用比較成熟的中信標(biāo)普風(fēng)格指 數(shù)，該指數(shù)的基期為2004年2月27日，基 值為 1000 點(diǎn)。這樣 Fl, F2, F3, F4, F5,F6就分別代表中信標(biāo)普大盤成長(zhǎng)指數(shù),大盤價(jià)值指數(shù)，中盤成長(zhǎng)指數(shù)，中盤價(jià)值指數(shù), 小盤成長(zhǎng)指數(shù)，小盤價(jià)值指數(shù)的增長(zhǎng)率。以 上述模型為基礎(chǔ)，分別使用華

8、安創(chuàng)新基金和 高盛公司從2006年到2008年的季報(bào)數(shù)據(jù)對(duì) 各自的風(fēng)格進(jìn)行回歸分析和統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)后得 到如下結(jié)果：華安創(chuàng)新基金：R=+高盛公司:R=-+由回歸方程和可以看出，高盛公司的收益率對(duì)大盤價(jià)值指數(shù)的回歸參數(shù)高度顯著, 可見(jiàn)其投資方向主要集中在大盤價(jià)值股上。而華安創(chuàng)新的收益率則對(duì)中盤成長(zhǎng)指數(shù)和 中盤價(jià)值指數(shù)都是高度顯著的，可見(jiàn)其投資 方向主要集中在中盤的成長(zhǎng)股和價(jià)值股上。由此可以看出，高盛公司在中國(guó)證券市場(chǎng)上 的投資繼續(xù)秉承了 QFII長(zhǎng)期堅(jiān)持的價(jià)值投 資的成熟理念，依然把質(zhì)地優(yōu)良的大盤藍(lán)籌 公司作為其投資重點(diǎn)，以期獲得穩(wěn)定的收 益。而以華安創(chuàng)新基金為代表的國(guó)內(nèi)開(kāi)放式 基金則由于對(duì)國(guó)內(nèi)的中小

9、公司具有更多的 了解，因此他們?cè)诎淹顿Y的一部分重點(diǎn)放在 中盤價(jià)值股上的同時(shí)也把一部分投資重點(diǎn) 放在了中盤成長(zhǎng)股上。投資策略實(shí)際效果的檢驗(yàn)本文將分別以QFII和開(kāi)放式基金的前 十大重倉(cāng)股為樣本，依據(jù)2008年第四季度 股市的交易數(shù)據(jù)，對(duì)QFH和開(kāi)放式基金的 投資效果做一個(gè)實(shí)證研究和比較。本文將分別用QFII和開(kāi)放式基金各自的十大重倉(cāng)股 構(gòu)成的指數(shù)的增長(zhǎng)率來(lái)代表他們各自的整 體收益率。由于上證指數(shù)對(duì)整個(gè)試場(chǎng)的股價(jià) 走勢(shì)具有很強(qiáng)的代表性，因此本文選取上證 指數(shù)來(lái)對(duì)中國(guó)股市的平均收益進(jìn)行反映。為 便于分析問(wèn)題，研究的問(wèn)題有以下假設(shè)：以2008年9月30日三季報(bào)中披露的QFH和開(kāi)放式基金所持的十大重倉(cāng)股

10、為基準(zhǔn)，在四季 度的交易中不發(fā)生品種和數(shù)量的變化。QFI 的整體指數(shù)用其十大重倉(cāng)股構(gòu)成的指數(shù)來(lái) 代替，并把2008年9月30日作為基準(zhǔn)交易 日，基準(zhǔn)指數(shù)定為1000點(diǎn)，并且假定：QFII 整體指數(shù)=第k天的總市值/第1天的總市值X1000整個(gè)股市的收益率為上證指數(shù)的增長(zhǎng)率。記P1代表QFII整體指數(shù)的收益率,P2代表開(kāi)放式基金整體指數(shù)的收益率，P3代表整個(gè)股市的收益率，首先分別計(jì)算P1 與P3, P2與P3之間的相關(guān)系數(shù)，記為R1 和R2,利用中國(guó)股市2008年第四季度的交 易數(shù)據(jù)，經(jīng)過(guò)統(tǒng)計(jì)分析軟件進(jìn)行相關(guān)系數(shù)及 顯著性檢驗(yàn)得到如下結(jié)果：Rl=, R2=o由上 述計(jì)算結(jié)果可知：R1與R3, R

11、2與R3之間的 相關(guān)系數(shù)都接近于1,因此他們之間的關(guān)系 可以用線性關(guān)系來(lái)表示，本文繼續(xù)利用上述 數(shù)據(jù)，用分別以R1和R2為因變量，以R3 為自變量做回歸分析，求得他們之間的關(guān) 系，得到如下結(jié)果：Rl=+=+從線性方程和可 以看出，整個(gè)股市的收益率每變動(dòng)1%, QFII 的收益率就會(huì)變動(dòng)%,而開(kāi)放式基金的收益 率則會(huì)變動(dòng)機(jī)由此可見(jiàn)，在中國(guó)股市的投 資上,QFH在意欲比開(kāi)放式基金獲得更高收 益的同時(shí)，也比開(kāi)放式基金承擔(dān)了更多的風(fēng) 險(xiǎn)，投資理念相當(dāng)成熟的QFH所選擇的投 資組合也無(wú)法消除股市中的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。而從QFII和開(kāi)放式基金整個(gè)第四季度的收益率來(lái)看，QFII的整體收益率達(dá)到他 而開(kāi)放式 基金的整體收益率卻只有-%,對(duì)這方面的比 較無(wú)疑彰顯了 QFII和開(kāi)放式基金在實(shí)際投 資效果上的差距，盡管雙方都無(wú)法消除系統(tǒng) 風(fēng)險(xiǎn)，但QFH依然依靠他們準(zhǔn)確的投資分 析和高超的選股能力獲得了比開(kāi)放式基金 更高的收益。結(jié)論與建議由上述研究和分析可以看出,QFH和開(kāi) 放式基金在投資策略上存在差異：在行業(yè)集 中度和持股集中度上,QFH都要明顯高于開(kāi)放式基金；在投資風(fēng)格方面，QFII比較傾向 于投資大盤價(jià)值股，而開(kāi)放式基金則更加傾 向于中盤價(jià)值股和中盤