財富管理行業(yè)國際比較研究

1、財富管理行業(yè)國際比較研究 （來源：中基協(xié)）【摘要】改革開放以來，在經(jīng)濟高速增長的推動下，我國社會財富快速積累，財富人群不斷壯大，各類財富管理機構(gòu)蓬勃發(fā)展，已形成了初步的財富管理產(chǎn)品和服務(wù)體系。然而，與歐美等海外成熟市場相比，我國的財富管理行業(yè)總體上還處于發(fā)展的初級階段，遠未滿足當(dāng)前國內(nèi)市場快速增長的財富管理的需求，在產(chǎn)品、服務(wù)、監(jiān)管等多個方面都有許多可以向海外成熟市場借鑒的地方。為此，本研究對美國、歐洲、日本、韓國四地的財富管理行業(yè)進行了梳理，總結(jié)分析了共性特點及各自特色，并與我國財富管理行業(yè)的發(fā)展現(xiàn)狀進行了比較。在比較研究的基礎(chǔ)上，本研究提出了推動財富管理行業(yè)長期健康發(fā)展的戰(zhàn)略路徑和相關(guān)政策

2、建議。此外，本研究從內(nèi)涵和外延兩個方面明確了財富管理的定義，并與資產(chǎn)管理的概念做了辨析。一、財富管理的定義（一）財富管理的內(nèi)涵“財富管理”有多重的定義。在歐美成熟市場，財富管理（Wealth Management）的概念有廣義和狹義之分。廣義的財富管理是指金融機構(gòu)和其他相關(guān)機構(gòu)受客戶委托，通過向客戶提供財務(wù)規(guī)劃、投資管理、投資咨詢、保險等一系列的金融服務(wù)，對客戶的資產(chǎn)、負債及流動性進行管理，以滿足客戶不同階段的財務(wù)需求；狹義的財富管理即“私人財富管理”（Private Wealth Management），主要是指為高資產(chǎn)凈值的家庭或個人，提供包括投資組合管理、稅務(wù)規(guī)劃、遺產(chǎn)規(guī)劃、信托服務(wù)、離

3、岸資產(chǎn)服務(wù)、不動產(chǎn)管理、融資、慈善安排等服務(wù)?！柏敻还芾怼焙汀百Y產(chǎn)管理”的概念既有聯(lián)系又有區(qū)別。資產(chǎn)管理（Asset Management）是指資產(chǎn)管理人按照資產(chǎn)管理合同約定的方式、條件、要求及限制，對客戶資產(chǎn)進行經(jīng)營運作，為客戶提供證券、基金及其他金融產(chǎn)品的投資管理服務(wù)的行為。資產(chǎn)管理與廣義的財富管理都是管理人受客戶委托，為其提供包括投資管理在內(nèi)的一系列金融服務(wù)，但兩者也有所區(qū)別，主要體現(xiàn)在：一是操作上的業(yè)務(wù)核心不同。資產(chǎn)管理強調(diào)投資管理能力，財富管理則更強調(diào)資產(chǎn)配置和綜合服務(wù)能力。比如私人銀行作為典型的財富管理機構(gòu)，其功能更多是為客戶配置財富、提供綜合性的金融服務(wù)；而公募或者私募基金公司是

4、典型的資產(chǎn)管理機構(gòu)，強調(diào)以專業(yè)的投資能力實現(xiàn)客戶資產(chǎn)的保值增值。二是服務(wù)核心不同。資產(chǎn)管理以資產(chǎn)為中心，而財富管理以客戶為中心。也就是說，財富管理更強調(diào)有針對性的理財服務(wù)和資產(chǎn)管理，更強調(diào)與客戶風(fēng)險收益偏好的匹配和客戶財務(wù)需求的滿足。簡言之，財富管理是更高形態(tài)的資產(chǎn)管理，是富有人本主義和人文主義色彩的資產(chǎn)管理。本研究采用廣義的財富管理的概念，即以信托法律關(guān)系為主，以代理關(guān)系、有限合伙和公司制關(guān)系為輔，以多樣化的金融產(chǎn)品和服務(wù)為工具和載體，在法律框架、監(jiān)管制度、配套基礎(chǔ)設(shè)施方面具有一定標(biāo)準(zhǔn)和規(guī)則體系的各市場主體社會關(guān)系和行為的總和。財富管理的需求方應(yīng)該涵蓋普通大眾投資者、高凈值人群、養(yǎng)老金和社會

5、保障基金、以及各類有財富管理需求的機構(gòu)和資金集合；供給方涵蓋基金管理公司、私募基金管理公司、證券公司、商業(yè)銀行、信托公司、第三方理財機構(gòu)等各類機構(gòu)。典型的財富管理業(yè)務(wù)應(yīng)具有如下特征：以客戶需求為中心，充分利用風(fēng)險收益特征不同的各類投資產(chǎn)品，通過科學(xué)和專業(yè)化的資產(chǎn)配置和投資管理滿足客戶不同時期的理財目標(biāo)，實現(xiàn)財富保值、增值的目的。（二）財富管理的外延從財富管理的外延看，財富管理的涵蓋甚廣，涉及基金、信托、保險、銀行、券商、私募投資基金、期貨、第三方理財、互聯(lián)網(wǎng)金融和民間借貸等。其產(chǎn)品形式涵蓋銀行理財、信托、公募投資基金、私募投資基金，特定資產(chǎn)管理計劃、券商資管計劃、保險資管產(chǎn)品，投資型保險，期貨

6、資管等。自1998年我國第一只證券投資基金誕生以來，短短16 年里，特別是隨著近年來我國居民財富連續(xù)多年保持40%以上的高速增長，中國的財富管理行業(yè)蓬勃發(fā)展起來。近年來的互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)創(chuàng)新和進步，更是推動了一系列基于互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)和平臺的理財產(chǎn)品脫穎而出。各類養(yǎng)老金和社會保障基金的投資管理，也屬于廣義的財富管理的范圍。目前，我國的養(yǎng)老儲備基金全國社?；鹨褜崿F(xiàn)了較高度的市場化投資運營管理，企業(yè)年金也積極開展了市場化投資管理的有益探索，建立了初步有效的管理機制。同時，基本養(yǎng)老保險、職業(yè)年金正在制定市場化運營管理的相關(guān)制度和辦法，個人養(yǎng)老賬戶的相關(guān)政策也正在積極研究和推進。二、發(fā)展中國財富管理的背景和意義

7、改革開放以來，我國經(jīng)濟的高速發(fā)展推動社會財富快速積累，特別是近年來居民財富持續(xù)保持兩位數(shù)高速增長。未來一段時間，中國經(jīng)濟進入“新常態(tài)”下的中高速增長，仍將推動社會財富持續(xù)積累。2013年，我國金融資產(chǎn)總量達到175萬億元，其中，居民存款、單位存款合計99萬億元 。黨的十八大提出，要多渠道增加居民財產(chǎn)性收入，實現(xiàn)居民收入增長和經(jīng)濟發(fā)展同步，到2020年實現(xiàn)城鄉(xiāng)居民人均收入比2010年翻一番。同時，中產(chǎn)階級將持續(xù)發(fā)展壯大，高凈值人群有望躍居全球首位 ，社會保障體制改革深入推進。這些均將帶來巨大的財富管理市場需求，因此需要有一個強大的財富管理行業(yè)來實現(xiàn)社會財富的安全、保值和增值。與歐美成熟的財富管理

8、市場相比，中國財富管理行業(yè)總體上還處于發(fā)展初期，財富管理機構(gòu)開展業(yè)務(wù)同質(zhì)化形同“百團大戰(zhàn)”，財富管理監(jiān)管碎片化如“九龍治水”，財富管理行為的法律關(guān)系、財產(chǎn)觀念以及風(fēng)險責(zé)任的厘定等問題仍較模糊，財富管理尚缺乏統(tǒng)一和專門的制度體系和法律規(guī)范，一系列問題亟須研究加以解決。發(fā)展財富管理對我國社會和經(jīng)濟長期健康發(fā)展具有重要意義。首先，是提高我國經(jīng)濟效率、提升金融對實體經(jīng)濟支持的需要。第二是助力經(jīng)濟和社會改革的需要，比如助力國企改革、社保體制改革、利率和匯率市場化、人民幣國際化等。第三，是改善國民收入分配的需要。第四，是改善金融體系結(jié)構(gòu)的需要。第五，是推進資本市場健康發(fā)展的需要?？傊?，財富管理行業(yè)在中國大

9、有前途，正處于重要的發(fā)展機遇期。因此，需要從我國實際出發(fā)，借鑒國際經(jīng)驗，培育各種投資理財機構(gòu)，讓更多的居民和企事業(yè)單位等把富裕資金交給機構(gòu)來實施專業(yè)化管理，實現(xiàn)居民儲蓄、資本市場、企業(yè)和社會事業(yè)的良性互動和協(xié)調(diào)發(fā)展。三、財富管理行業(yè)的國際比較（一）美國與歐洲的財富管理行業(yè)美國和歐洲是世界上規(guī)模最大的兩個經(jīng)濟體，其財富管理行業(yè)的規(guī)模同樣領(lǐng)先全球。以包括公募基金、私募基金、保險資金及養(yǎng)老資金受托管理部分在內(nèi)的全口徑計算1，2013年底全球管理資產(chǎn)規(guī)模（AUM）達到68.7萬億美元，其中北美（包括加拿大）管理資產(chǎn)規(guī)模為34萬億美元，歐洲管理的資產(chǎn)規(guī)模為19.3萬億美元，兩地合計規(guī)模達53.3萬億美元

10、，占全球總規(guī)模的77.6%；從主要針對高凈值人群的、狹義的財富管理業(yè)務(wù)來看2，美國的財富管理機構(gòu)管理著1.4萬億美元的高凈值客戶（資產(chǎn)不低于100萬美元）資產(chǎn)，歐洲的瑞士、英國、盧森堡三個主要的財富管理中心合計管理著4萬億美元的高凈值客戶資產(chǎn)，兩地規(guī)模合計為5.4萬億美元，約占全球市場規(guī)模的60%，而在全球前十大私人財富管理機構(gòu)中，美國和歐洲就占據(jù)了其中的9席3；最后，從服務(wù)對象范圍最為廣泛的公募產(chǎn)品來看，2014年底美國的公募基金資產(chǎn)約為17.5萬億美元，歐洲的公募基金資產(chǎn)約為9.7萬億美元，兩地合計約為27.2萬億美元，約占全球公募基金資產(chǎn)的80%4。美國和歐洲的財富管理機構(gòu)通過多元化的產(chǎn)

11、品和服務(wù)滿足不同層次客戶的理財需求，在促進其國內(nèi)金融資源有效分配、優(yōu)化收入結(jié)構(gòu)、增加養(yǎng)老保障水平等諸多方面發(fā)揮著重要的作用。兩地的財富管理行業(yè)有著明顯的共性，同時由于歷史、文化、經(jīng)濟發(fā)展等因素的影響，也存在一定差異。1、美國與歐洲財富管理行業(yè)的共性一是財富管理產(chǎn)品豐富，為行業(yè)發(fā)展提供了強有力的支持。兩地的財富管理產(chǎn)品市場均由公募基金、私募基金以及其他私募投資產(chǎn)品組成。以美國為例，公募基金、私募基金、單設(shè)賬戶（SMA）和近年出現(xiàn)的RPM賬戶管理這四大類基礎(chǔ)產(chǎn)品為財富管理機構(gòu)提供了投資范圍廣泛、風(fēng)險收益特征豐富的配置工具。歐洲的基礎(chǔ)產(chǎn)品包括UCITS基金、私募性質(zhì)的特定投資基金（SIF）及風(fēng)險資本

12、投資工具（SICAR）等多種類型，同樣為財富管理機構(gòu)提供了靈活多樣的配置選擇。二是財富管理機構(gòu)類型多樣，市場層次較為分明。資產(chǎn)管理公司、傳統(tǒng)私人銀行、大型券商、中小型獨立券商、獨立財務(wù)顧問及家庭工作室是美國主要的6類財富管理機構(gòu)。這些機構(gòu)依托自身優(yōu)勢，向市場提供各具特色的財富管理服務(wù)，如資產(chǎn)管理機構(gòu)通過代銷或直銷渠道，向所有人群及養(yǎng)老金計劃提供透明、標(biāo)準(zhǔn)的基金產(chǎn)品或具備一定理財功能的生命周期產(chǎn)品；中小型獨立券商、獨立財務(wù)顧問主要向一般富裕人群及高凈值人群提供解決方案類的財富管理服務(wù)；傳統(tǒng)私人銀行和大型券商向高凈值人群提供包括稅務(wù)規(guī)劃、遺產(chǎn)規(guī)劃、不動產(chǎn)管理在內(nèi)的一攬子定制高端服務(wù)；家庭工作室則主

13、要服務(wù)于超高凈值人群和富裕家族。歐洲的情況與美國類似，不同之處在于，由于歐洲一直采取混業(yè)經(jīng)營的模式，因此私人銀行和大型券商沒有明顯區(qū)別，此外獨立財富顧問在歐洲（特別是在英國）的地位更為突出。三是成熟的養(yǎng)老金制度在財富管理行業(yè)的發(fā)展中發(fā)揮著重要作用。美國和歐洲的大部分國家都建立了以“三支柱”為核心的養(yǎng)老制度。以美國為例，美國的財富管理機構(gòu)在構(gòu)成養(yǎng)老體系后兩個支柱的收益確定型（Defined Benefit，DB）、繳費確定型（Defined Contribution，DC）計劃的投資運作中都發(fā)揮著重要的作用。就DB計劃而言，首先，財富管理機構(gòu)為資產(chǎn)規(guī)模高達8.4萬億美元的DB計劃提供了豐富的投資

14、產(chǎn)品，公募基金、私募基金及單設(shè)賬戶產(chǎn)品一直是DB計劃的主要投資方向，特別是投資范圍靈活，定制程度高的私募基金和單設(shè)賬戶產(chǎn)品。其次，近年來隨著美國股市的持續(xù)上漲，DB計劃的財務(wù)狀況（Funded Status）得到了普遍的改善，它們的投資策略和戰(zhàn)略重心逐漸向絕對收益及負債管理轉(zhuǎn)移，因此，不少DB計劃開始將投資交給技術(shù)性更強的財富管理機構(gòu)管理，即所謂的投資外包（Outsourced Chief Investment Officer，OCIO）模式，因此涌現(xiàn)了如Russell、SEI及Wells Fargo等在這個新興領(lǐng)域的領(lǐng)先機構(gòu)。就DC計劃而言，公募基金是包括401（k）和IRA在內(nèi)的DC計劃的

15、主要配置方向。據(jù)統(tǒng)計 ，截至2014年底，14.2萬億的DC計劃資產(chǎn)中，約有6.4萬億為公募基金產(chǎn)品，占比約45%；高達82%的公募基金持有人曾通過DC計劃購買基金，而64%的持有人把DC計劃作為購買公募基金的首選渠道。四是監(jiān)管適度有效，注重投資者保護。兩地都對公募基金運作施以嚴格監(jiān)管，強調(diào)建立在托管制度、投資限制和信息披露基礎(chǔ)上的投資者保護，比如美國的公募基金運作受1940年投資公司法和1940年投資顧問法的共同規(guī)范，歐洲的大部分公募基金受歐盟最新的Directive 2014/91/EU（UCITS V）的規(guī)范。兩地對私募性質(zhì)的產(chǎn)品進行適度監(jiān)管，比如美國僅對規(guī)模較大的私募基金產(chǎn)品和管理人有

16、披露和注冊要求。歐洲也于2011年出臺了針對私募管理人的另類投資基金管理人指引（AIFMD），明確和規(guī)范了對私募管理人的監(jiān)管要求。2、美國與歐洲財富管理行業(yè)的差異一是美國財富管理行業(yè)的創(chuàng)新意識更強，而歐洲財富管理行業(yè)更注重對成熟投資工具和技術(shù)手段的應(yīng)用。美國是以資產(chǎn)組合理論為核心的現(xiàn)代金融理論的發(fā)源地，也是以資產(chǎn)配置理念為標(biāo)志的現(xiàn)代財富管理行業(yè)的發(fā)源地。交易所交易基金（ETF）、對沖基金、股權(quán)投資基金都源于美國或在美國發(fā)展壯大。同時，美國作為現(xiàn)代計算機技術(shù)最發(fā)達的國家和互聯(lián)網(wǎng)的發(fā)源地，其財富管理行業(yè)高度重視計算機及互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的應(yīng)用，近年來甚至出現(xiàn)了基于人工智能的機器人財務(wù)顧問模式（Robo-A

17、dvisor）。產(chǎn)品方面，相比之下，歐洲的財富管理行業(yè)相對保守，更注重對成熟投資工具和技術(shù)手段的應(yīng)用，以及在統(tǒng)一立法基礎(chǔ)上的互聯(lián)互通。二是美國財富管理行業(yè)更注重財富增值，歐洲財富管理行業(yè)更注重財富保值和安全。美國與歐洲的經(jīng)濟規(guī)模相似，但美國經(jīng)濟更具活力和進取精神，因此，美國財富管理行業(yè)的客戶一般風(fēng)險偏好較高，更看重利用資本市場獲得財富的增值，而歐洲財富管理行業(yè)的客戶風(fēng)險偏好較低，更注重資產(chǎn)的保值、安全和信息保密，比如歐洲最大的財富管理中心瑞士憑借在保值、安全、保密方面的傳統(tǒng)優(yōu)勢，一直維持著全球最大財富管理中心的地位5。三是美國財富管理行業(yè)的分散度更高，歐洲財富管理行業(yè)的市場份額更為集中。美國除

18、了資產(chǎn)管理公司、私人銀行、大型券商等傳統(tǒng)財富管理機構(gòu)外，中小型獨立券商和獨立財務(wù)顧問也占有一定的市場份額。中小型獨立券商財富管理服務(wù)的門檻顯著低于傳統(tǒng)財富管理機構(gòu)，近年來隨著RPM賬戶管理產(chǎn)品的興起，業(yè)務(wù)規(guī)模取得了飛速的增長，像LPL Financial這樣的佼佼者已經(jīng)進入了美國前30大財富管理機構(gòu)的行列。獨立財務(wù)顧問公司代表機構(gòu)有Sageview Advisory、Creative Planning等，此類機構(gòu)通常有突出的解決方案設(shè)計能力，擅于IT創(chuàng)新，能夠充分利用市場上的各類基礎(chǔ)產(chǎn)品為客戶提供服務(wù)。相比之下，歐洲的財富管理機構(gòu)以資產(chǎn)管理公司和混業(yè)經(jīng)營的銀行集團為主，行業(yè)的集中度更高，如瑞士

19、的兩家銀行就占據(jù)了高端財富管理的絕大部分市場份額。（二）日本與韓國的財富管理行業(yè)1、日本財富管理行業(yè)日本的財富管理市場主要有四類客戶：零售客戶、銀行、保險公司和養(yǎng)老基金。野村證券研究部門（Nomura Research Institute）的數(shù)據(jù)顯示，截至2014年3月底，四類客戶整體持有的資產(chǎn)規(guī)模約17.98萬億美元。其中，個人客戶持有7.1萬億美元的投資產(chǎn)品，占比39.5%，銀行持有4.88萬億美元的產(chǎn)品，占比27.1%，保險公司持有3.07萬億美元的產(chǎn)品，占比17.1%，養(yǎng)老基金持有2.93萬億美元的產(chǎn)品，占比16.3%。日本的財富管理行業(yè)有以下幾個特點：首先，日本的財富管理行業(yè)與歐美類

20、似擁有豐富的基礎(chǔ)投資產(chǎn)品。日本財富管理行業(yè)的產(chǎn)品可分為6類：公募基金（日本稱公眾投資信托，Public Investment Trust）、海外公募基金、可變年金、REITS、單設(shè)賬戶產(chǎn)品和私募基金。豐富的投資產(chǎn)品為財富管理機構(gòu)提供了靈活多樣的配置選擇。第二，日本高度重視投資者保護。2007年開始實行的金融商品交易法，以及同年修訂的金融商品販賣法都從“保護投資者”的角度出發(fā)，要求業(yè)者須確認產(chǎn)品與投資人的合適性，并且在推薦商品時，必須明白揭示該商品可能涉及的本金損失之情況。金融機構(gòu)除了在銷售時，須將產(chǎn)品特性清楚告知客戶，并且必須請其簽章以確保其確實明白相關(guān)風(fēng)險。第三，日本民眾的投資習(xí)慣傾向穩(wěn)健保

21、守，儲蓄率極高，因此財富管理行業(yè)還有很大的發(fā)展空間。2008年的數(shù)據(jù)顯示，日本個人持有的金融資產(chǎn)組合中，現(xiàn)金與存款比重高達52%，遠高于美國的13.9%及德國的35.5%。但日本經(jīng)濟的體量龐大，富裕階層人口達174萬，繼美國之后位居全球第二，更是亞太地區(qū)高端客戶最多的一個市場，財富管理行業(yè)還有很大的發(fā)展空間。第四，日本的財富管理機構(gòu)以大型混業(yè)金融集團為主，但集團內(nèi)成員可發(fā)揮各自優(yōu)勢，相對獨立的向客戶提供差異化的財富管理服務(wù)。以三菱UFJ金融集團為例，三菱東京UFJ銀行設(shè)有私人銀行營業(yè)室。作為集團子公司的三菱UFJ財富管理證券(100%出資)、三菱UFJ美林PB證券(50%出資)和三菱UFJ私人

22、財務(wù)咨詢(73.6%出資)也提供私人銀行服務(wù)。三菱UFJ證券和三菱UFJ信托銀行都設(shè)有私人銀行部門。而瑞穗金融集團中，瑞穗銀行設(shè)有私人銀行咨詢業(yè)務(wù)部，不僅向顧客提供銀行、證券和信托等金融商品，并和提供非金融商品及服務(wù)(不動產(chǎn)、藝術(shù)、慈善事業(yè)等)的企業(yè)進行合作，旨在提供與歐美金融機構(gòu)相匹敵的綜合私人銀行服務(wù)。此外，瑞穗信托銀行、瑞穗證券、瑞穗投資證券也都設(shè)有私人銀行部門。2、韓國財富管理行業(yè)在韓國財富管理市場，以家庭情況來看，主要分為社會新職場人士、新婚夫婦、雙職工夫婦、單職工夫婦、個人事業(yè)者等客戶群體。以客戶的理財目的來看，包括終身理財型、準(zhǔn)備結(jié)婚資金、準(zhǔn)備住房資金、子女教育資金、退休資金和為

23、了避稅和繼承等的理財。韓國的財富管理行業(yè)與我國有相似之處，具體有以下幾個特點：一是財富管理市場以產(chǎn)品驅(qū)動為主。韓國既有像我國的保本產(chǎn)品、存款保護產(chǎn)品，也有許多和韓國存款保護制度和稅收政策相關(guān)的產(chǎn)品，如非存款保護型產(chǎn)品、避稅型理財產(chǎn)品、稅金優(yōu)惠理財產(chǎn)品和收入所得稅金減免理財產(chǎn)品。韓國市場上的基金種類與中國市場上的基金種類基本相同，指數(shù)型基金和積極管理型基金都受到市場的歡迎。此外，股票掛鉤類基金與結(jié)構(gòu)型基金市場在韓國較為發(fā)達。股票掛鉤類基金產(chǎn)品又稱聯(lián)動式投資產(chǎn)品，指通過金融工程技術(shù)，針對投資者對資本市場的不同預(yù)期，以拆解或組合衍生性金融產(chǎn)品如股票、一籃子股票、指數(shù)、一籃子指數(shù)等，并搭配零息債券的方

24、式組合成的各種不同報酬形態(tài)的基金產(chǎn)品。結(jié)構(gòu)型基金產(chǎn)品是運用金融工程技術(shù)、將存款、零息債券等固定收益產(chǎn)品與金融衍生品組合在一起而形成的一種新型基金產(chǎn)品。結(jié)構(gòu)型基金的回報率通常取決于掛鉤資產(chǎn)的表現(xiàn)。根據(jù)掛鉤資產(chǎn)的屬性，結(jié)構(gòu)型基金產(chǎn)品大致可以細分為外匯掛鉤類、指數(shù)掛鉤類、股票掛鉤類和商品掛鉤類等。二是稅收優(yōu)惠使年金儲蓄保險與年金保險較受市場歡迎。韓國民眾非常關(guān)注養(yǎng)老問題和避稅問題，因此自2014年開始，與年金儲蓄保險、公示利率年金保險以及變額年金保險相關(guān)的理財市場越來越受到韓國投資者的歡迎。韓國對這兩類產(chǎn)品都給予了稅收優(yōu)惠。年金儲蓄保險在年末結(jié)算時會有所得稅抵免優(yōu)惠政策，年金保險雖然它沒有所得抵免的

25、優(yōu)惠政策，但如果持續(xù)繳納年金十年以上，在領(lǐng)取年金時可免交利息所得稅。三是銀行理財產(chǎn)品市場較為發(fā)達。比如，為了滿足那些由于利息低下而不愿辦理定期存款又渴望高收入顧客的需要，銀行推出了保證本金但又可根據(jù)股價指數(shù)等的變動獲得高額收益的指數(shù)聯(lián)動定期存款 (ELD)。ELD依托的基礎(chǔ)指數(shù)大多是韓國200種代表性股票綜合股價指數(shù)。韓國新韓銀行的中國法人，也曾于2013年12月在中國地區(qū)發(fā)行過該種理財商品。發(fā)行該理財商品的銀行，主要以500億韓幣或1000億韓幣為限。每次銷售時，都包含成長型、 穩(wěn)定型、下跌型、高收益型等其他結(jié)構(gòu)的產(chǎn)品，根據(jù)各產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不同，收益率在030%不等。我國近年興起的結(jié)構(gòu)化存款理財產(chǎn)

26、品與ELD類似。（三）海外財富管理行業(yè)的監(jiān)管1、美國的監(jiān)管體系美國財富管理行業(yè)的監(jiān)管和準(zhǔn)入，可以從財富管理產(chǎn)品和財富管理服務(wù)兩個維度來分析。財富管理產(chǎn)品指的是公募基金、私募基金、賬戶管理產(chǎn)品等基礎(chǔ)資產(chǎn)配置工具，而財富管理服務(wù)是指借助多種財富管理產(chǎn)品，向客戶提供的包括財務(wù)規(guī)劃、稅務(wù)規(guī)劃、遺產(chǎn)規(guī)劃、不動產(chǎn)管理在內(nèi)的各類服務(wù)。（1）財富管理產(chǎn)品的監(jiān)管產(chǎn)品監(jiān)管方面，美國證監(jiān)會（SEC）目前是美國公開募集產(chǎn)品的主要監(jiān)管者。開放式基金、封閉式基金、交易所交易基金（ETF）及單位投資信托（Unit Investment Trust）四種類型的公募基金均以投資公司（Investment Company）為法律

27、架構(gòu)，須按1940年投資公司法向美國證監(jiān)會注冊，在投資范圍、資產(chǎn)托管、投資分散度、衍生品投資、信息披露方面收到嚴格的限制和監(jiān)管。同時，以上四種類型的公募基金的投資管理人須按1940投資顧問法向美國證監(jiān)會注冊成為注冊投資顧問公司（Registered Investment Advisor），每年提交包括管理資產(chǎn)規(guī)模、估值方法、費率情況、從業(yè)人員等詳細信息在內(nèi)的Form ADV表格。除以上四種公募基金外，美國還存在兩種公募性質(zhì)的集合投資產(chǎn)品：公開募集的商品基金（Commodity Pools）以及銀行發(fā)行的集合投資基金（Collective Investment Fund）。前者受到美國證監(jiān)會和美

28、國商品期貨交易委員會（CFTC）的雙重監(jiān)管，而后者接受美國貨幣監(jiān)管署（OCC，Ofce of the Comptroller of the Currency）的監(jiān)管。公開募集的商品基金和集合投資基金的規(guī)模遠不如美國證監(jiān)會監(jiān)管的公募基金的規(guī)模。私募基金因不公開發(fā)行或只向合格投資人發(fā)行，金融危機以前在產(chǎn)品和管理機構(gòu)層面基本都取得了注冊和披露豁免，包括采取有限合伙、投資公司等不同法律架構(gòu)的私募基金，但登記為商品基金（Commodity Pool）的私募基金（多為管理期貨類的對沖基金）一直受到美國期貨交易委員會的監(jiān)管。金融危機以后，美國加強了對私募基金的監(jiān)管根據(jù)多德弗蘭克法案的精神，自2011年10月

29、31日起，美國證監(jiān)會開始對私募基金實行新的監(jiān)管政策，要求管理資產(chǎn)規(guī)模在1.5億美元以上的對沖基金管理人必須向美國證監(jiān)會注冊，并向美國證監(jiān)會披露包括對手風(fēng)險、交易情況、資產(chǎn)規(guī)模、估值政策、使用杠桿情況等基金信息。但總體來看，美國對私募基金的監(jiān)管還是有限適度的。單設(shè)賬戶（Separately Managed Account，SMA）是資產(chǎn)管理公司根據(jù)投資管理協(xié)議規(guī)定的條款，代表高凈值客戶或機構(gòu)客戶選擇資產(chǎn)、進行投資活動所使用的賬戶，客戶仍然對托管資產(chǎn)擁有直接和唯一的所有權(quán)。通常認為，單設(shè)賬戶是一種非集合、私募性質(zhì)的投資產(chǎn)品，因此在產(chǎn)品層面不受監(jiān)管無論是在1940年投資公司法，還是在1933年證券法

30、中，都沒有對單設(shè)賬戶這一類產(chǎn)品做出特別的規(guī)定。但是，單設(shè)賬戶的管理人通常都是一些大型資產(chǎn)管理公司，這些機構(gòu)通常都是在美國證監(jiān)會注冊的投資顧問公司，受到1940投資顧問法的約束。近年興起的RPM（Representative as Portfolio Manager）賬戶管理指受雇于券商的注冊代表（Registered Representative）根據(jù)協(xié)議，直接通過客戶賬戶提供投資管理服務(wù)。RPM賬戶的參與門檻要顯著低于單設(shè)賬戶。目前美國的法律也未對此類產(chǎn)作出具體的規(guī)定，但提供投資管理服務(wù)注冊證券代表必須受雇于券商并通過美國金融業(yè)監(jiān)管局（FINRA）的系列7考試（General Securit

31、ies Representative Exam)考試并取得相應(yīng)的資格。綜上，美國對財富管理產(chǎn)品的監(jiān)管程度取決于產(chǎn)品的性質(zhì)。公募產(chǎn)品和管理機構(gòu)都受到美國證監(jiān)會的嚴格監(jiān)管，而私募產(chǎn)品的監(jiān)管側(cè)重于對較大規(guī)模管理機構(gòu)的監(jiān)管。單設(shè)賬戶RPM賬戶管理產(chǎn)品不屬于集合投資計劃，目前受到的監(jiān)管有限，但已經(jīng)出現(xiàn)對其加強監(jiān)管的討論。（2）財富管理服務(wù)的監(jiān)管服務(wù)監(jiān)管方面，對于不涉及證券投資咨詢的財務(wù)規(guī)劃服務(wù)（Financial Planning），如稅務(wù)規(guī)劃、退休規(guī)劃、教育規(guī)劃、不動產(chǎn)投資規(guī)劃等服務(wù)，美國目前沒有明確的監(jiān)管法規(guī)和資格要求。這些服務(wù)是財富管理服務(wù)的重要組成部分，不過現(xiàn)實中很少有機構(gòu)只提供此類服務(wù)。一般而

32、言，證券投資咨詢服務(wù)（包括投資管理）是財富管理服務(wù)的核心。對于涉及證券投資咨詢的財富管理服務(wù)，根據(jù)機構(gòu)性質(zhì)的不同，可分以下三種情況：資產(chǎn)管理公司、獨立財富顧問、家庭工作室一般都按1940投資顧問法向美國證監(jiān)會注冊并取得提供證券投資咨詢服務(wù)以及以證券投資咨詢?yōu)楹诵牡?、范圍更廣的財富管理服務(wù)的資格。同時，也要承擔(dān)每年提交Form ADV的義務(wù)。私人銀行開展財富管理業(yè)務(wù)的主體是銀行或銀行控股公司（Bank Holding Company）。銀行或銀行控股公司是1940年投資顧問法豁免的一類機構(gòu)，因此銀行提供證券咨詢乃至財富管理服務(wù)無須向美國證監(jiān)會注冊。但銀行受到美聯(lián)儲或州銀行監(jiān)管機構(gòu)、美國貨幣監(jiān)理署

33、（OCC）的共同監(jiān)管。大型券商、中小型獨立券商是向美國證監(jiān)會注冊的Broker-Dealer。Broker-Dealer也是1940年投資顧問法豁免的一類機構(gòu)，因此無須就提供財富管理服務(wù)向美國證監(jiān)會注冊。但此類機構(gòu)的從業(yè)人員須通過美國金融業(yè)監(jiān)管局的系列7考試，成為注冊代表并獲得銷售股票、債券、期權(quán)、公募基金、私募基金以及可變年金等投資產(chǎn)品的資格（也可以選擇通過系列6考試獲得僅銷售公募基金和可變年金的資格）。大型券商和中小型獨立券商受到美國證監(jiān)會和美國金融業(yè)監(jiān)管局（FINRA）的雙重監(jiān)管。2、歐洲的監(jiān)管體系（1）建立了多層次的統(tǒng)一監(jiān)管體制歐盟金融和財富管理市場的監(jiān)管框架有兩層含義，一是各成員國金

34、融監(jiān)管體系，二是基于歐盟一級的金融監(jiān)管體系。從第一層面上看，國際金融危機后，歐盟在宏觀審慎和微觀審慎原則的基礎(chǔ)上，于2009年建立了新的金融監(jiān)管框架。在宏觀層面上，成立歐洲中央銀行領(lǐng)導(dǎo)下的歐洲系統(tǒng)性風(fēng)險委員會，負責(zé)檢查歐盟層面的系統(tǒng)性風(fēng)險。在微觀層面上，建立泛歐金融監(jiān)管體系，在歐盟層面上建立銀行監(jiān)管局、保險與養(yǎng)老金監(jiān)管局以及證券監(jiān)管局，負責(zé)建立一套單一的監(jiān)管規(guī)則，消除各成員國由于監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)不同帶來的沖突。各成員國金融監(jiān)管機構(gòu)負責(zé)對金融機構(gòu)的日常監(jiān)管。歐盟金融監(jiān)管體系與成員國監(jiān)管相對獨立，與各成員國監(jiān)管機構(gòu)之間是相互協(xié)調(diào)配合的關(guān)系，而不是凌駕于成員國監(jiān)管體系之上，這種模式在政治上更容易被接受。歐盟

35、建立起統(tǒng)一的相互間協(xié)調(diào)配合的金融監(jiān)管制度體系，這對于穩(wěn)定金融市場，奠定包括財富管理在內(nèi)的金融行業(yè)持續(xù)健康發(fā)展的制度基礎(chǔ)至關(guān)重要。從第二個層面，即歐洲各國的監(jiān)管架構(gòu)看，歐洲大多數(shù)國家均建立了統(tǒng)一的監(jiān)管模式，即設(shè)立一個監(jiān)管整個金融領(lǐng)域的統(tǒng)一的監(jiān)管機構(gòu)，或是將三大金融行業(yè)中的兩個以上的（比如銀行與保險、銀行與證券或者證券與保險）的監(jiān)管權(quán)力集中到一個監(jiān)管機構(gòu)，針對如財富管理業(yè)務(wù)，對全產(chǎn)品線實施統(tǒng)一監(jiān)管。1986 年，挪威建立了世界上第一個對銀行、證券、保險統(tǒng)一進行監(jiān)管的監(jiān)管機構(gòu)，財富管理業(yè)務(wù)自然也歸該機構(gòu)規(guī)制。1997 年，世界金融中心之一的英國也建立了統(tǒng)一的金融監(jiān)管機構(gòu)英國金融服務(wù)局（FSA），成為

36、世界主要金融市場采取統(tǒng)一監(jiān)管模式的先鋒。此后，許多歐洲國家都建立了不同模式、不同程度的統(tǒng)一監(jiān)管體制，最新的例子包括愛沙尼亞、德國、愛爾蘭和馬耳他。一些已經(jīng)建立部分統(tǒng)一監(jiān)管體制的國家則在考慮是否提高統(tǒng)一監(jiān)管程度，建立類似于英國金融服務(wù)局的統(tǒng)一監(jiān)管體制。（2）實行以財富管理產(chǎn)品為主的功能監(jiān)管在歐洲，各監(jiān)管機構(gòu)依據(jù)金融體系的基本功能和財富管理產(chǎn)品的性質(zhì)而專門設(shè)計了不同的監(jiān)管指令，總體上實施的是以產(chǎn)品為主的功能監(jiān)管。寬泛的來看，歐洲財富管理產(chǎn)品不能簡單的劃分為公募和私募產(chǎn)品，而是分成集合投資組合和單一投資者投資組合兩類，并由一系列監(jiān)管指令來規(guī)范。規(guī)范集合投資組合的主要指令是：UCITS（The Und

37、ertakings for Collective Investment in Transferable Securities）和主要針對對沖基金、PE基金等另類投資的AIFMD（the Alternative Investment Fund Managers Directive）；規(guī)范單一投資者投資組合的主要指令是：MiFID（The Markets in Financial Instruments Directive）。其中，UCITS（可轉(zhuǎn)讓證券集合投資計劃）是最重要的指令，它可以被大致和模糊地認為是針對公募基金監(jiān)管的主要法律。1985年，歐洲議會與歐盟委員會頒布了一系列法律指引，為歐盟各

38、成員國的公募基金建立了一套跨境監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)。歐盟成員國符合UCITS要求的基金即可在其他成員國面向個人投資者發(fā)售，毋須再申請認可。同時，指引也為各國監(jiān)管機構(gòu)信息共享與協(xié)作架設(shè)了初步框架。歐盟各成員國分散化的公募基金法律與制度，首次被納入統(tǒng)一的信息披露與監(jiān)管體系之下，從而極大地推動了公募基金更便利地跨越國境，在整個歐洲市場推廣和銷售。2001年，修訂版的UCITS 出臺，由兩項指令組成：“管理指令”旨在向合規(guī)的資產(chǎn)管理公司提供“歐盟護照”，方便其在歐盟成員國范圍營運，同時放寬其可經(jīng)營的業(yè)務(wù)范圍；“產(chǎn)品指令”則旨在消除跨境銷售基金的障礙，允許基金投資于更多資產(chǎn)類別。新的指引進一步推動歐洲在開放式基金的

39、管理與銷售上實現(xiàn)市場一體化，并通過規(guī)模效應(yīng)降低交易成本，更好地保護持有人利益。2002年，UCITS 又加入一個重要的新指引，允許基金在滿足特定的披露要求后，投資股權(quán)掛鉤的掉期協(xié)議等衍生金融工具。此后，歐洲越來越多的對沖基金，如絕對收益基金、130/30策略基金等，開始加入到UCITS框架中，通過提高信息披露與投資決策的透明度，滿足大眾投資者對信息透明與嚴格金融監(jiān)管的需求。2009年，歐盟又推出了UCITS ，在基金信息披露、注冊手續(xù)與基金合并等方面進一步簡化，允許主聯(lián)結(jié)構(gòu)基金跨境運營，并敦促各成員國監(jiān)管層開放信息平臺進行跨國協(xié)作。相對而言，AIFMD（另類投資基金管理人指令）旨在監(jiān)管UCIT

40、S之外的集合投資基金，針對歐洲另類投資基金，主要指私募股權(quán)基金和對沖基金管理公司的資質(zhì)認證，是財富管理公司在全歐洲范圍內(nèi)從事基金募集和管理活動的通行證。AIFMD的監(jiān)管對象為管理規(guī)模5億歐元以上的財富管理公司，對準(zhǔn)入資格進行了明確的規(guī)定?？傮w上看，AIFMD及UCITS框架是彼此相容互補的。MiFID（歐盟金融工具市場指令）主要針對單一投資者投資組合，旨在促進歐盟形成金融工具批發(fā)以及零售交易的統(tǒng)一市場，同時在多個方面改善對投資者的保護，其中包括增強市場透明度、出臺更符合慣例的客戶分類規(guī)則等。同時MiFID監(jiān)管的對象還包括在交易所交易的商品衍生品以及柜臺產(chǎn)品，投資咨詢公司全球投資銀行和作為賣家的

41、經(jīng)紀(jì)商。MiFID要求任何提供“投資服務(wù)”的公司只要位于歐盟經(jīng)濟區(qū)內(nèi)，就將受到MiFID的監(jiān)管，即便他們的客戶是在歐洲之外。上述三個指令存在很多重疊的部分，UCITS和AIFMD也會涉及并規(guī)管單一投資者的投資組合管理；同樣，受MiFID規(guī)管的機構(gòu)也可以管理UCITS所規(guī)管基金和AIFMD規(guī)管的另類投資基金，MiFID的角度側(cè)重的是財富管理服務(wù)本身。（3）各國建立了針對財富管理行為的不同監(jiān)管法規(guī)在歐盟統(tǒng)一監(jiān)管體系和各類產(chǎn)品的監(jiān)管模式下，歐盟各成員國又建立了各自不同的監(jiān)管和準(zhǔn)入規(guī)則。這里主要以英國為例進行介紹。英國公募基金的監(jiān)管主體是FSA。所有的零售基金都必須符合FSA的監(jiān)管法規(guī)，例如集合投資計

42、劃手冊（Collective Investment Schemes Sourcebook）等。FSA負責(zé)基金管理人和銷售機構(gòu)的資質(zhì)，并對公募基金性質(zhì)的產(chǎn)品進行持續(xù)的行為監(jiān)管。此外，英國還通過多個自律性組織，如共同基金協(xié)會、投資顧問協(xié)會、投資信托協(xié)會、基金經(jīng)理人協(xié)會、證券投資協(xié)會等來對會員資格的審查進行自律性管理，凡是從事公募基金業(yè)務(wù)的任何個人和機構(gòu)，都需要獲得行業(yè)協(xié)會的會員資格，協(xié)會有權(quán)對違反規(guī)定的成員取消會員資格，使其不能再從事公募基金業(yè)務(wù)。各協(xié)會還對公募基金的投資進行風(fēng)控限制，切實保護投資者利益，自律性協(xié)會作用的發(fā)揮，有利于保持基金行業(yè)的長期穩(wěn)定和規(guī)范；便于政府進行宏觀引導(dǎo)和調(diào)控，且具有充

43、分的靈活性和彈性。同樣的，私募基金（包括PE基金和對沖基金）的監(jiān)管主體也是FSA，財富管理公司需要獲得FSA的許可才能從事私募基金的管理業(yè)務(wù)。因為私募基金本身多注冊于盧森堡、愛爾蘭、開曼群島、BVI群島（取得稅務(wù)優(yōu)惠），監(jiān)管行為以管理機構(gòu)注冊地作為口徑。倫敦一向被推崇為對沖基金管理機構(gòu)的設(shè)立地點。FSA手冊設(shè)置了三方面的標(biāo)準(zhǔn)，對私募基金管理公司進行規(guī)范：財富管理公司的董事和高級經(jīng)理以及內(nèi)部控制制度；財富管理公司在其管理的基金中投入高于一定數(shù)額的自有資本；反洗錢法、商業(yè)道德方面的規(guī)范。在投資者資格的限定方面，金融服務(wù)法和金融服務(wù)和市場法都對私募基金的投資者資格作出了嚴格限定，主要限定在有一定風(fēng)險

44、識別能力和風(fēng)險承受能力，有一定程度自我保護能力的富有投資者。從私募基金的具體類別來看，目前，PE基金在運作前需要在FAS進行登記，同時選擇擬經(jīng)營范圍并取得許可，包括咨詢、基金管理等類別。FAS在給予PE基金管理人上述登記時要對一系列因素給予考量和評判，包括：實際控制披露、監(jiān)控流程識別、辦公地址選擇、人員數(shù)量和能力、適應(yīng)性等。就基金投資者而言，分為零售客戶（多指個人）和專業(yè)客戶（多指機構(gòu)），基金監(jiān)管著重關(guān)注投資者保護。每個季度，基金管理人會向監(jiān)管機構(gòu)提交報告，每年都會提交經(jīng)審計的報告。就稅收事項，基金本身作為合伙形式可以實現(xiàn)稅務(wù)穿透（0稅率）。此外，英國還有發(fā)達的對沖基金市場。2007年底，英國

45、對沖基金規(guī)模達迅速突破3610億美元，成為全球?qū)_基金規(guī)模第二大的國家，且英國對沖基金呈現(xiàn)向少數(shù)規(guī)模較大的基金集中化的趨勢。針對這種情況，英國在2007成立了對沖基金標(biāo)準(zhǔn)管理委員會，頒布了對沖基金標(biāo)準(zhǔn)管理委員會標(biāo)準(zhǔn)。上述法律文件對對沖基金的監(jiān)管著重于發(fā)起人資格限制、發(fā)行方式和投資者資格限制、信息披露要求、管理人約束等幾方面。（四）我國財富管理行業(yè)與海外的比較近年來，在監(jiān)管機構(gòu)的大力推動下，各市場主體積極變革，我國已初步形成了一個由公募基金管理公司、私募基金管理公司、證券公司、期貨公司，以及銀行、保險、信托等各類機構(gòu)組成的，具有一定層次的財富管理行業(yè)。與美國和歐洲的財富管理行業(yè)相比，我國的財富管

46、理行業(yè)有以下幾個特點：一是產(chǎn)品市場具備一定規(guī)模，但結(jié)構(gòu)不盡合理。截至2014年底，基金公司公募產(chǎn)品規(guī)模約4.5萬億元，基金公司（含子公司）專戶產(chǎn)品規(guī)模約5萬億元，私募基金規(guī)模約為2.1萬億元，證券公司資管規(guī)模約為7.9萬億元，銀行理財規(guī)模約為15萬億元，信托資產(chǎn)規(guī)模約為14萬億元，以上6類主要產(chǎn)品的規(guī)模合計約48.5萬億元，約占2014年我國GDP的76%。作為對比，美國公募基金、私募基金、單設(shè)賬戶及RPM賬戶四大類基礎(chǔ)產(chǎn)品的規(guī)模合計約27.6萬億美元，約為2014年底美國GDP的159%?？梢姡?jīng)過幾年的高速發(fā)展，我國財富管理產(chǎn)品市場盡管尚未達到發(fā)達國家的水平，但已具備一定規(guī)模。然而，我國財

47、富管理基礎(chǔ)產(chǎn)品的結(jié)構(gòu)卻不盡合理。公募基金資產(chǎn)約有一半為貨幣基金，其余大多為股票和混合型基金，債券基金和對資產(chǎn)配置全球化有重要意義的QDII基金的占比很??；私募基金近期規(guī)模增長很快，但大多為牛市催生的股票型基金；基金公司專戶和證券公司資管規(guī)模中有相當(dāng)一部分為通道業(yè)務(wù)，與銀行理財和信托資產(chǎn)多有交叉和重復(fù)計算；銀行理財和信托盡管規(guī)模龐大，但投向標(biāo)準(zhǔn)資產(chǎn)的產(chǎn)品風(fēng)險收益特征單一，而投向非標(biāo)的產(chǎn)品受剛性兌付的影響，尚未形成合理的風(fēng)險收益預(yù)期。二是財富管理機構(gòu)的類型多樣，但尚未形成較清晰的市場定位和良性的競爭關(guān)系。目前我國的財富管理機構(gòu)以基金公司、證券公司、商業(yè)銀行、信托公司和第三方理財機構(gòu)為主。其中，基金

48、公司的定位類似于美國資產(chǎn)管理公司，財富管理的功能主要通過旗下形形色色的產(chǎn)品實現(xiàn)，并不提供如稅務(wù)規(guī)劃、遺產(chǎn)規(guī)劃等復(fù)雜的財富管理服務(wù)，但可通過產(chǎn)品創(chuàng)新（如生命周期基金）及專戶產(chǎn)品滿足個性化的需求。證券公司的財富管理服務(wù)與美國大型券商（如高盛、嘉信）提供的財富管理服務(wù)類似，都是依托經(jīng)紀(jì)賬戶優(yōu)勢，為客戶提供基礎(chǔ)產(chǎn)品和股票、債券直接投資相結(jié)合的財富管理服務(wù)。商業(yè)銀行的私人銀行部門則依靠強大的綜合實力，為高凈值人群、超高凈值人群及富裕家族提供包括投資管理、稅務(wù)規(guī)劃、遺產(chǎn)規(guī)劃、信托服務(wù)、離岸資產(chǎn)服務(wù)、不動產(chǎn)管理、融資服務(wù)、慈善安排等全面的財富管理服務(wù)。以諾亞財富、好買基金為代表的第三方理財機構(gòu)的定位和功能則

49、與美國和歐洲的獨立財務(wù)顧問公司類似。但我國的財富管理機構(gòu)缺乏根據(jù)客戶需求，通過資產(chǎn)配置提供解決方案的意愿和能力。從目前的情況看，我國的財富管理機構(gòu)僅僅是基礎(chǔ)產(chǎn)品的管理人或銷售渠道，以賺取管理費及銷售傭金為主要目的，而沒有從客戶的角度出發(fā)去提升服務(wù)的深度和廣度。從美國和歐洲的實踐來看，對客戶投資目標(biāo)、生活目標(biāo)、投資限制、時間期限、稅務(wù)狀況等關(guān)鍵變量的科學(xué)分析是提供財富管理服務(wù)的前提。充分了解、挖掘客戶的理財需求并設(shè)計、實施合意的解決方案，才是財富管理機構(gòu)的核心競爭力之所在。三是部分養(yǎng)老保障基金實現(xiàn)了市場化運營，但尚未與財富管理市場形成相互促進協(xié)同發(fā)展的良性關(guān)系。從歐美養(yǎng)老金投資管理情況看，無論是

50、采用現(xiàn)收現(xiàn)付制的第一支柱結(jié)余的養(yǎng)老基金，還是采用積累制的第二、三支柱不斷積累的養(yǎng)老基金，在運營中都普遍采用了市場化、專業(yè)化的投資管理模式。不論主權(quán)養(yǎng)老基金、公共養(yǎng)老基金還是私人養(yǎng)老基金，都進入資本市場投資，資產(chǎn)配置日益呈多元化趨勢；私人養(yǎng)老基金幾乎無一例外的交由市場化的專業(yè)投資機構(gòu)進行管理；即使是主權(quán)養(yǎng)老基金、公共養(yǎng)老基金，在國家建立專門的受托管理機構(gòu)負責(zé)投資運營的基礎(chǔ)上，也普遍采用了直接投資與委托投資投資相結(jié)合的模式。因此養(yǎng)老金和財富管理市場建立了相互促進、協(xié)同發(fā)展的雙贏關(guān)系。一方面財富管理市場為養(yǎng)老金投資提供豐富的投資品種，為養(yǎng)老金實現(xiàn)保值增值提供了有效途徑；另一方面養(yǎng)老金投資促進了財富管

51、理市場的發(fā)展和完善，提供了源源不斷的長期資金支持，促進了市場的穩(wěn)定和發(fā)展。歐美養(yǎng)老金還特別重視通過公募基金進行投資。由于公募基金管理公司普遍具有治理規(guī)范、運作透明、專業(yè)能力強等特點，得到了歐美主權(quán)養(yǎng)老基金、公共養(yǎng)老金及私人養(yǎng)老金的青睞，在養(yǎng)老金投資管理中占重要地位。以養(yǎng)老金市場最為發(fā)達的美國為例，近30年來養(yǎng)老金投資共同基金的比例不斷攀升，目前有近1/3的養(yǎng)老金投資于公募基金。2013年，在美國養(yǎng)老金21萬億美元的總規(guī)模中，有6.97萬億美元投入了公募基金。在2012年，歐洲也有超過30%的養(yǎng)老金投資于公募基金6。目前，我國的主權(quán)養(yǎng)老儲備基金全國社?；鹨褜崿F(xiàn)了較高度的市場化投資運營管理，且多

52、年來取得了良好穩(wěn)定的收益。企業(yè)年金也積極開展了市場化投資管理的有益探索，建立了初步有效的管理機制。同時，基本養(yǎng)老保險、職業(yè)年金正在制定市場化運營管理的相關(guān)制度和辦法，個人養(yǎng)老賬戶的相關(guān)政策也正在積極研究和推進，未來有望為財富管理市場帶來新增資金。與歐美國家相比，我國現(xiàn)有的養(yǎng)老金投資管理體系仍存在很多問題，尚未與財富管理市場形成相互促進協(xié)同發(fā)展的關(guān)系：一是基本養(yǎng)老保險基金缺乏專業(yè)的投資管理，積累的巨額資金面臨著不斷貶值的風(fēng)險。二是企業(yè)年金的稅收優(yōu)惠、管理資格、投資管理和保障等制度尚不完善，影響了企業(yè)年金管理市場的良性發(fā)展。三是發(fā)展第三支柱的稅收優(yōu)惠政策目前僅局限于保險行業(yè)，作為個人退休賬戶管理主

53、流的基金行業(yè)尚未納入試點。四是我國財富管理的文化缺失，客觀上阻礙了行業(yè)的良性發(fā)展。美國和歐洲的民眾都有良好的理財意識。美國和歐洲重視國民的金融能力教育（Financial Capability Education），從學(xué)校就開始培養(yǎng)民眾的理財意識，民眾大多對資產(chǎn)配置、風(fēng)險收益等金融基礎(chǔ)概念都有所了解，會基于生活目標(biāo)主動進行理財規(guī)劃，比如很早就為子女的大學(xué)教育進行儲蓄和投資。因此，美國和歐洲的財富管理行業(yè)多圍繞客戶的實際情況和需求設(shè)計解決方案，以幫助客戶順利實現(xiàn)生活理想為主要目的。財富管理行業(yè)客戶的理性需求和行業(yè)服務(wù)能力相互促進，形成良性循環(huán)。而我國民眾總體上還未形成科學(xué)的理財觀念，喜歡追逐資本

54、市場熱點，缺乏下長期規(guī)劃和自律精神，在客觀上阻礙了財富管理行業(yè)的良性發(fā)展。五是行業(yè)監(jiān)管體系已初步建立，但仍需進一步理順和一定程度的統(tǒng)一監(jiān)管。我國金融監(jiān)管模式以分業(yè)監(jiān)管為主，目前主要的基礎(chǔ)產(chǎn)品提供商和財富管理機構(gòu)都有相應(yīng)的監(jiān)管部門對其進行監(jiān)管，監(jiān)管法律、法規(guī)日趨完善。基礎(chǔ)產(chǎn)品方面，公募基金產(chǎn)品、基金專戶產(chǎn)品、證券公司資管產(chǎn)品及相應(yīng)的管理人由證監(jiān)會監(jiān)管；私募產(chǎn)品在新基金法出臺以后，也納入了證監(jiān)會的統(tǒng)一監(jiān)管；銀行理財產(chǎn)品、信托產(chǎn)品及相應(yīng)的管理人則一直由銀監(jiān)會進行監(jiān)管。機構(gòu)方面，基金公司、證券公司是證監(jiān)會的監(jiān)管對象，銀行和信托公司是銀監(jiān)會的監(jiān)管對象，第三方理財則主要由證監(jiān)會監(jiān)管。與美國和歐洲相比，我國

55、的各類財富管理行業(yè)實施分割的機構(gòu)監(jiān)管，因此監(jiān)管水平和投資者保護水平也參差不齊。其中，公募基金行業(yè)經(jīng)過多年的建設(shè)，已經(jīng)形成了良好的標(biāo)準(zhǔn)化的監(jiān)管和投資者保護機制，甚至達到了國際上較先進的水平。晨星公司在2012年調(diào)查了北美、歐洲、亞洲和非洲等24個國家及地區(qū)公募基金投資者的投資環(huán)境，該研究從四個角度對不同的國家進行評分，分別是監(jiān)管與稅收、信息披露、費用以及銷售與媒體，然后按照一定的權(quán)重加總來給每個國家及地區(qū)評分，其中費率、稅收以及信息披露透明度的權(quán)重較大。評分結(jié)果顯示，中國內(nèi)地公募基金整體投資環(huán)境評級為B -，與英國、德國、瑞士、挪威等9個國家平級，超過了法國、加拿大、澳大利亞、日本、中國香港等9

56、個國家和地區(qū)的水平。然而，我國其他的財富管理機構(gòu)的監(jiān)管和投資者保護水平則相對滯后。比如銀行理財、信托等長期依托資產(chǎn)池運作和“剛性兌付”的潛規(guī)則，未能實現(xiàn)資金、投資標(biāo)的、投資期限的相互匹配，信息披露水平較低，不僅導(dǎo)致投資者對風(fēng)險收益的錯誤預(yù)期，影響市場公平的競爭秩序，而且推升了“影子銀行”等金融系統(tǒng)性風(fēng)險，已經(jīng)在一定程度上扭曲了財富管理市場發(fā)展的初衷。因此目前的財富管理監(jiān)管體系有必要進一步優(yōu)化和理順。公募方面，美國公募產(chǎn)品和機構(gòu)的監(jiān)管機構(gòu)統(tǒng)一為美國證監(jiān)會，而我國銀行理財產(chǎn)品雖具有公募性質(zhì)，但卻由銀監(jiān)會依據(jù)部門規(guī)章進行監(jiān)管。私募方面，證監(jiān)會對有限合伙制、公司制、契約制三種法律架構(gòu)的私募基金有監(jiān)管權(quán)

57、力，但集合資金信托產(chǎn)品在運作上雖然是典型的私募基金，但一直屬于銀監(jiān)會的監(jiān)管范疇。從歐美各國財富管理監(jiān)管體制改革總的趨勢可以看出，大部分國家和地區(qū)在財富管理監(jiān)管制度上程度不同地選擇了統(tǒng)一的監(jiān)管模式，通過設(shè)立制度化實體機構(gòu)加強監(jiān)管之間的協(xié)調(diào)成為共同的選擇。1986 年，挪威建立了世界上第一個對銀行、證券、保險統(tǒng)一進行監(jiān)管的監(jiān)管機構(gòu)，財富管理業(yè)務(wù)自然也歸該機構(gòu)規(guī)制。1997 年，世界金融中心之一的英國也建立了統(tǒng)一的金融監(jiān)管機構(gòu)英國金融服務(wù)局（FSA），成為世界主要金融市場采取統(tǒng)一監(jiān)管模式的先鋒。2010年的多德弗蘭克法案也使得美國金融監(jiān)管體系呈現(xiàn)集中監(jiān)管的特征，美聯(lián)儲成為“全面監(jiān)管人”，在對金融機構(gòu)、金融產(chǎn)品、金融市場實施穩(wěn)健監(jiān)管和全面監(jiān)管方面發(fā)揮更為重要的系統(tǒng)風(fēng)險監(jiān)管者的作用。我們認為，財富管理涉及的產(chǎn)品、機構(gòu)類型眾多，一定程度上的統(tǒng)一監(jiān)管有利于形成統(tǒng)一的行業(yè)準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)和行為規(guī)范，促進行業(yè)的健康發(fā)展。六是缺少適應(yīng)財富管理行業(yè)多元化特點的統(tǒng)一的投資者保護機構(gòu)。2008 年金融危機后，保障投資者與消費者的知情權(quán)與索賠權(quán)是各國改革方案中的共同內(nèi)容。美國于2011年依據(jù)多德弗蘭克法案專門成立了獨立的消費者金融保護局（CF