國(guó)內(nèi)企業(yè)年金投資管理策略

1、企業(yè)年金的運(yùn)作模式及其投資管理策略國(guó)泰基金管理有限公司 李春平 上世紀(jì)90年代以來(lái)，我國(guó)政府實(shí)行了一系列養(yǎng)老保險(xiǎn)制度的改革措施，改革的總體思路是借鑒國(guó)際經(jīng)驗(yàn)，建立起一個(gè)由“國(guó)家基本養(yǎng)老保險(xiǎn)、企業(yè)補(bǔ)充養(yǎng)老保險(xiǎn)、個(gè)人商業(yè)性養(yǎng)老保險(xiǎn)”三個(gè)層次共同構(gòu)成的社會(huì)養(yǎng)老保險(xiǎn)體系。企業(yè)補(bǔ)充養(yǎng)老保險(xiǎn)就是企業(yè)年金計(jì)劃，是由企事業(yè)單位為員工提供的福利保障計(jì)劃。到今年年初，我國(guó)建立年金的企業(yè)有近1.6萬(wàn)家，參加的職工約為500萬(wàn)人，積累基金近200億元（約合20.5億美金），主要投資于國(guó)債和銀行儲(chǔ)蓄。在美國(guó)被稱(chēng)為401K計(jì)劃的企業(yè)年金，已吸引了30萬(wàn)家企業(yè)、四千余萬(wàn)名企業(yè)員工的參與，目前資產(chǎn)總額高達(dá)1.7萬(wàn)億美元，有一

2、半投資于各類(lèi)共同基金，占共同基金總資產(chǎn)的11%。 我國(guó)在企業(yè)年金層面上已陸續(xù)出臺(tái)了一些改革措施，如將“企業(yè)補(bǔ)充養(yǎng)老保險(xiǎn)”統(tǒng)一規(guī)范為“企業(yè)年金”，規(guī)定企業(yè)年金實(shí)行“個(gè)人帳戶”管理、享受稅收優(yōu)惠等等，它在很多方面都與美國(guó)401（k）的運(yùn)作機(jī)制存在相似之處。隨著我國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展以及相關(guān)法律、稅收政策的出臺(tái)，企業(yè)年金必然會(huì)進(jìn)入高速成長(zhǎng)的階段，研究報(bào)告顯示，未來(lái)3年我國(guó)企業(yè)年金市場(chǎng)每年將增加1000億元，到2010年，企業(yè)年金的市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)1萬(wàn)億元。毫無(wú)疑問(wèn)，為保證企業(yè)年金的保值增值所采取的投資管理策略，將成為核心問(wèn)題。對(duì)國(guó)內(nèi)的基金管理公司來(lái)說(shuō)，國(guó)內(nèi)企業(yè)年金市場(chǎng)積累的資金存量，將成為基金業(yè)的重要資

3、金來(lái)源。因此，未雨綢繆，深入研究和借鑒國(guó)外企業(yè)年金的運(yùn)作模式，抓緊研究我國(guó)企業(yè)年金的投資管理策略，為未來(lái)企業(yè)年金的保值增值作出基金管理公司應(yīng)有的貢獻(xiàn)，是我們應(yīng)當(dāng)承擔(dān)的社會(huì)責(zé)任和義務(wù)。一、國(guó)外及我國(guó)香港地區(qū)企業(yè)年金的運(yùn)作模式在國(guó)外，“企業(yè)年金”稱(chēng)為雇主發(fā)起養(yǎng)老計(jì)劃（Employersponsored pension plan），即企業(yè)補(bǔ)充養(yǎng)老保險(xiǎn)制度。它主要采用個(gè)人帳戶方式管理，國(guó)家給予一定的稅收優(yōu)惠、實(shí)行市場(chǎng)化運(yùn)營(yíng)。對(duì)雇主而言，作為對(duì)員工的一項(xiàng)福利措施，可增加企業(yè)薪酬方案對(duì)優(yōu)秀人才的吸引力，在規(guī)定限額內(nèi)還可享受延遲納稅待遇。對(duì)企業(yè)員工而言，帳戶在規(guī)定限額內(nèi)可在稅前扣除，享受延遲納稅待遇。 （一

4、）美國(guó)企業(yè)年金的運(yùn)作模式 美國(guó)的401（k）養(yǎng)老計(jì)劃，是根據(jù)1978年美國(guó)國(guó)內(nèi)稅法（InternalRevenueCode，ISC）401（k）條款的規(guī)定所確立的一種雇主發(fā)起養(yǎng)老計(jì)劃401（k）養(yǎng)老計(jì)劃自1978在美國(guó)推出以來(lái)，由于其在稅收、管理、投資運(yùn)作等方面的一系列優(yōu)勢(shì)而得到了非常迅速的發(fā)展，日益成為美國(guó)養(yǎng)老計(jì)劃中一個(gè)重要的組成部分。從1990年到2000年年底，通過(guò)401（k）計(jì)劃積累起來(lái)的資產(chǎn)由3850億美元迅速增加到17120億美元，年均增長(zhǎng)18，占整個(gè)美國(guó)養(yǎng)老計(jì)劃的比重從1990年的9.2增長(zhǎng)到將近15。到2000年年底，美國(guó)已有超過(guò)30萬(wàn)家企業(yè)、四千余萬(wàn)名企業(yè)員工參與了401（k

5、）計(jì)劃，對(duì)保障企業(yè)員工的退休生活發(fā)揮了重要的作用。1、401（k）養(yǎng)老計(jì)劃的運(yùn)作特點(diǎn)（1）企業(yè)發(fā)起設(shè)立 作為一種雇主發(fā)起養(yǎng)老計(jì)劃，401（k）是由企業(yè)發(fā)起設(shè)立的。具體可分為確定繳款型計(jì)劃（Defined Contribution，DC）和確定受益型計(jì)劃（Defined Benefits，DB）兩種，而401（k）就是DC計(jì)劃中最主要的類(lèi)型。（2）實(shí)行個(gè)人帳戶管理美國(guó)的“員工退休收入安全法案”規(guī)定，401（k）計(jì)劃實(shí)行個(gè)人帳戶管理，與企業(yè)自有帳戶嚴(yán)格分開(kāi)。員工的401（k）帳戶中的資產(chǎn)（包括員工自身的繳款及已經(jīng)獲得所有權(quán)的企業(yè)搭配繳款）不屬于企業(yè)的資產(chǎn)，企業(yè)出于任何與其經(jīng)營(yíng)有關(guān)的目的均不能動(dòng)用其

6、員工401（k）帳戶中的財(cái)產(chǎn)。（3）稅前繳款、延遲納稅 為提高企業(yè)及其員工儲(chǔ)蓄養(yǎng)老的積極性，美國(guó)國(guó)內(nèi)稅法規(guī)定，企業(yè)員工向401（k）帳戶的繳款在規(guī)定限額內(nèi)可在稅前扣除，享受延遲納稅待遇。此外，401（k）帳戶中的投資收益可以累積投資，在最終提取之前不征收資本利得稅。只有當(dāng)員工因退休或其它原因開(kāi)始從401（k）帳戶提取款項(xiàng)時(shí)才需要就上述繳款及收益交納相應(yīng)的資本利得稅和個(gè)人所得稅。401（k）條款的規(guī)定實(shí)際上是為鼓勵(lì)企業(yè)員工為退休養(yǎng)老進(jìn)行儲(chǔ)蓄投資而實(shí)行的一種福利政策，故而對(duì)每年可在稅前繳款的金額必須作出限定。根據(jù)2001年的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與減稅調(diào)和法案，2002年美國(guó)企業(yè)員工對(duì)401（k）帳戶的稅前繳款

7、限額為11000美元，2003至2006年在此基礎(chǔ)上逐年提高1000美元，2006年以后每年提高500美元。（4）雇主通常提供搭配繳款（matching contribution） 為鼓勵(lì)員工積極參與401（k）計(jì)劃，企業(yè)雇主通常為員工提供相當(dāng)于員工自身繳款25100的搭配繳款，作為對(duì)員工的一項(xiàng)福利措施，增加企業(yè)薪酬方案對(duì)優(yōu)秀人才的吸引力。搭配繳款在規(guī)定限額內(nèi)同樣可以享受延遲納稅待遇，根據(jù)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與減稅調(diào)和法案的規(guī)定，2002年企業(yè)員工及雇主可在稅前繳款的總額不得超過(guò)4萬(wàn)美元與相關(guān)員工收入100中的較低者。 在企業(yè)雇主提供搭配繳款的情況下，這部分款項(xiàng)并不一定馬上就屬于員工所有，企業(yè)可就搭配繳款

8、在何種條件下屬于員工所有作出規(guī)定，如要求員工為企業(yè)服務(wù)達(dá)到一定的年限方可獲得這部分繳款的所有權(quán)。在401（k）計(jì)劃中，企業(yè)雇主并沒(méi)有為員工的401（k）計(jì)劃提供搭配繳款的義務(wù)。但在401（k）計(jì)劃出現(xiàn)比重失衡（topheavy）的情況下，企業(yè)可能會(huì)承擔(dān)一定的繳款義務(wù)。（5）401（k）計(jì)劃的投資 在401（k）計(jì)劃資產(chǎn)的投資運(yùn)用方面，401（k）計(jì)劃的資產(chǎn)既可由設(shè)立該計(jì)劃的企業(yè)集中起來(lái)統(tǒng)一進(jìn)行投資，也可采取個(gè)人自主投資帳戶（individualdirectedaccount）的方式，由員工自主決定其個(gè)人帳戶中資金的投資方向。由于采取集中投資方式情況下企業(yè)需要為投資的損益承擔(dān)較大的責(zé)任，目前個(gè)人

9、自主投資的方式日益成為美國(guó)401（k）計(jì)劃的主要投資方式。按照有關(guān)規(guī)定，在采用個(gè)人自主投資帳戶時(shí)，企業(yè)必須為參與計(jì)劃的員工提供三種以上的投資品種。實(shí)行401（k）計(jì)劃的美國(guó)企業(yè)通常會(huì)為員工提供8到12種投資選擇，包括本企業(yè)的股票、共同基金、保證投資合約（GICs）等等，平均數(shù)量在10種以上。（6）款限制及融資功能由于設(shè)立401（k）計(jì)劃的根本目的在于鼓勵(lì)企業(yè)雇主及員工為員工退休養(yǎng)老進(jìn)行長(zhǎng)期的儲(chǔ)蓄和投資，因而有關(guān)法律對(duì)計(jì)劃參與人從401（k）帳戶中取款的條件作出了嚴(yán)格的限制，并對(duì)在退休之前從帳戶中取款的行為處以額外的稅收懲罰，以抑制提前取款，確保這部分資金能用于員工退休后的生活保障。在這方面40

10、1（k）計(jì)劃與其它類(lèi)型的養(yǎng)老計(jì)劃是基本相同的。（7）企業(yè)需要承擔(dān)繁重的管理工作 由于401（k）計(jì)劃受美國(guó)國(guó)內(nèi)稅法及員工退休收入安全法案的限制，企業(yè)設(shè)立和運(yùn)作一個(gè)合乎法律要求的401（k）計(jì)劃往往要涉及到大量的管理工作，例如必須滿足最低參與比率要求（參與計(jì)劃員工人數(shù)不得低于總員工人數(shù)的40或50人中較低者），不能符合上述要求將導(dǎo)致企業(yè)喪失合格的401（k）計(jì)劃所享有的稅收優(yōu)惠，因此在實(shí)務(wù)中企業(yè)往往通過(guò)聘用專(zhuān)業(yè)的401（k）計(jì)劃管理公司來(lái)承擔(dān)上述工作。 2、401（k）養(yǎng)老計(jì)劃 運(yùn)作模式 401（k）計(jì)劃運(yùn)作中涉及的3個(gè)主要當(dāng)事人分別是發(fā)起設(shè)立401（k）計(jì)劃的企業(yè)、參與401（k）計(jì)劃的企業(yè)員

11、工以及為企業(yè)401（k）計(jì)劃提供服務(wù)的專(zhuān)業(yè)服務(wù)機(jī)構(gòu)。由于401（k）計(jì)劃必須符合美國(guó)國(guó)內(nèi)稅法、員工養(yǎng)老收入安全法案等相關(guān)法律的嚴(yán)格規(guī)定，涉及到諸如記帳、法定指標(biāo)測(cè)試、投資管理、員工教育等一系列復(fù)雜的工作，企業(yè)往往將之委托給銀行、保險(xiǎn)公司、基金公司等專(zhuān)業(yè)服務(wù)機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)。因此，整個(gè)401（k）計(jì)劃的實(shí)際運(yùn)作就集中體現(xiàn)在為401（k）計(jì)劃的服務(wù)提供商身上。 401（k）服務(wù)提供商的種類(lèi)主要包括基金公司、保險(xiǎn)公司、銀行、第三方管理公司、工資發(fā)放代辦機(jī)構(gòu)、專(zhuān)業(yè)記帳公司、證券經(jīng)紀(jì)公司等機(jī)構(gòu)。 從服務(wù)提供商操作流程的角度看，401（k）計(jì)劃的運(yùn)作可大致分為401（k）計(jì)劃的方案設(shè)計(jì)、401（k）計(jì)劃的發(fā)起設(shè)立

12、及401（k）計(jì)劃的具體管理3個(gè)方面。 在401（k）計(jì)劃的具體管理中，投資服務(wù)（Investment Services）是整個(gè)401（k）業(yè)務(wù)中最為關(guān)鍵的一環(huán)。通過(guò)為企業(yè)401（k）計(jì)劃提供服務(wù)，服務(wù)提供商既能獲得相關(guān)的管理費(fèi)用，但更主要是通過(guò)這一渠道向眾多企業(yè)及計(jì)劃參與者推銷(xiāo)其自身經(jīng)營(yíng)的金融產(chǎn)品如基金、保險(xiǎn)、保證投資合約（GICs）等等。（二）英國(guó)企業(yè)年金的運(yùn)作模式 英國(guó)養(yǎng)老保險(xiǎn)制度由三個(gè)支柱組成。第一個(gè)支柱是實(shí)行現(xiàn)收現(xiàn)付的國(guó)家基本養(yǎng)老保險(xiǎn)，由兩部分組成：一部分是每個(gè)符合領(lǐng)取養(yǎng)老金條件的退休人員都可以得到相等數(shù)額的基礎(chǔ)年金。它是一種強(qiáng)制性繳費(fèi)制度，由國(guó)家財(cái)政、雇主和職工共同負(fù)擔(dān)的。1997

13、年全額基本養(yǎng)老金的水平為每周61.15英鎊，相當(dāng)于全職男性平均工資水平的15%。另一部分是于1978年正式實(shí)施的政府收入關(guān)聯(lián)養(yǎng)老金計(jì)劃（SERPS），它根據(jù)個(gè)人的實(shí)際繳費(fèi)年限和基數(shù)區(qū)別確定?；攫B(yǎng)老保險(xiǎn)的受益水平按照消費(fèi)價(jià)格指數(shù)（CPI）進(jìn)行指數(shù)化調(diào)整。 第二個(gè)支柱由職業(yè)年金計(jì)劃和強(qiáng)制性的個(gè)人年金賬戶（APPs）構(gòu)成，它是英國(guó)養(yǎng)老保險(xiǎn)體系中最重要的組成部分。第三個(gè)支柱為個(gè)人自愿性的補(bǔ)充商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)。 截止到2001年底，英國(guó)共有20萬(wàn)個(gè)職業(yè)退休金計(jì)劃，這些計(jì)劃的總資產(chǎn)達(dá)6000億英鎊。很多企業(yè)為職工設(shè)立了多種類(lèi)型的年金計(jì)劃。一些內(nèi)部人員流動(dòng)性較強(qiáng)的行業(yè)，則由行業(yè)內(nèi)雇主發(fā)起設(shè)立行業(yè)年金計(jì)劃。同時(shí)

14、還有為公務(wù)員和公用事業(yè)的職工專(zhuān)門(mén)設(shè)立的公共事業(yè)年金。 職業(yè)年金的資產(chǎn)管理采用謹(jǐn)慎人原則。和多數(shù)歐盟國(guó)家不同，英國(guó)對(duì)于基金投資范圍基本沒(méi)有什么限制。1998年，英國(guó)養(yǎng)老基金資產(chǎn)中52為國(guó)內(nèi)股票（美國(guó)為53%，法國(guó)和德國(guó)為10%），18%為國(guó)外資產(chǎn)（美國(guó)為11%，法國(guó)5%和德國(guó)為7%），其它為債券、現(xiàn)金和實(shí)業(yè)資產(chǎn)。據(jù)統(tǒng)計(jì)，1953-1995年，英國(guó)養(yǎng)老金資產(chǎn)組合的年資本收益率為10.8，同期的平均工資增長(zhǎng)率為3.6，平均利率為3.6。職業(yè)年金和個(gè)人養(yǎng)老金計(jì)劃的壯大促進(jìn)了金融市場(chǎng)的發(fā)展，以養(yǎng)老基金的資產(chǎn)占GDP的比重來(lái)看，英國(guó)的比例是最高的，在1997年，達(dá)74.7，同期美國(guó)為58.2%，法國(guó)5.6

15、%，德國(guó)5.8%，意大利3.0%。（三）我國(guó)香港地區(qū)企業(yè)年金的運(yùn)作模式我國(guó)香港地區(qū)的社會(huì)保障體系被稱(chēng)為強(qiáng)積金計(jì)劃MPF（Public），2000年12月1日開(kāi)始實(shí)施，規(guī)定全港所有雇主和自雇人士必須參加強(qiáng)積金計(jì)劃。雇主及自雇人士必須為該計(jì)劃定期供款。強(qiáng)積金計(jì)劃以信托管理方式進(jìn)行管理，由強(qiáng)積金管理局監(jiān)管，并核準(zhǔn)21家公司成為首批強(qiáng)積金計(jì)劃的受益人。監(jiān)管局設(shè)立補(bǔ)償基金，為計(jì)劃中注冊(cè)的任何成員的累算權(quán)益，就受托人和其他服務(wù)機(jī)構(gòu)的失當(dāng)或違法行為所導(dǎo)致的損失作出補(bǔ)償。受托人須在每一財(cái)政年度按其計(jì)劃資產(chǎn)凈值的0.03繳付補(bǔ)償基金費(fèi)。強(qiáng)積金的計(jì)劃內(nèi)的資產(chǎn)必須與受托人、雇主和其他服務(wù)提供者的資產(chǎn)分開(kāi)保管。雇主出

16、現(xiàn)財(cái)政問(wèn)題，債權(quán)人也不能要求挪用受托管的強(qiáng)積金資產(chǎn)來(lái)償還債務(wù)。香港強(qiáng)積金計(jì)劃規(guī)定雇主按雇員收入5繳費(fèi)（在整個(gè)雇傭期內(nèi)），雇員按現(xiàn)金收入5（在整個(gè)雇傭期內(nèi)不包括最初的30天）。當(dāng)雇員收入低于每月4O00港元，雇主必須繳納5，雇員可不必供款，但可選擇供款。雇主和雇員的最低強(qiáng)制供款額合計(jì)為2000港元，雇員收入如高于每月20000港元，雇主和雇員可作出高于此規(guī)定的供款，額外供款被視為自愿供款。在稅收方面，香港強(qiáng)積金計(jì)劃規(guī)定雇主供款可獲免稅，但不超過(guò)雇員總薪酬的15，雇員的強(qiáng)制性供款可獲免稅，以每年12000港元為限。自雇人士在利潤(rùn)稅收政策下享有不同程度的稅收減免，受強(qiáng)積金豁免的ORSO計(jì)劃在強(qiáng)積金實(shí)

17、施后受到同等的待遇。在收益方面，香港強(qiáng)積金計(jì)劃規(guī)定強(qiáng)制性供款（包括雇主和雇員部分）連同投資收益都完全及時(shí)歸屬成員，作為累算權(quán)益。在離職時(shí)，不論其年資，累算權(quán)益的全部均屬成員所擁有，并在退休時(shí)全額退還，具有方便性和保本性。在投資方面，香港強(qiáng)積金計(jì)劃規(guī)定公司可選擇一只或多只投資基金，每個(gè)成分基金會(huì)針對(duì)不同的回報(bào)和風(fēng)險(xiǎn)而定出不同的投資策略，但一定要包括資本保本基金。二、國(guó)內(nèi)企業(yè)年金的發(fā)展運(yùn)作 我國(guó)在1991年頒布的國(guó)務(wù)院關(guān)于企業(yè)職工養(yǎng)老保險(xiǎn)制度改革的決定中，第一次提出“國(guó)家提倡、鼓勵(lì)企業(yè)實(shí)行補(bǔ)充養(yǎng)老保險(xiǎn)”。至2000年，國(guó)務(wù)院頒布關(guān)于完善城鎮(zhèn)社會(huì)保障體系試點(diǎn)方案，將企業(yè)補(bǔ)充養(yǎng)老保險(xiǎn)正式更名為“企業(yè)年

18、金”，并提出：有條件的企業(yè)可為職工建立企業(yè)年金，并實(shí)行市場(chǎng)化運(yùn)營(yíng)和管理。企業(yè)年金實(shí)行基金完全積累，采用個(gè)人賬戶方式進(jìn)行管理，費(fèi)用由企業(yè)和職工個(gè)人繳納，企業(yè)繳費(fèi)在工資總額4以?xún)?nèi)的部分，可在成本中列支。同時(shí)，鼓勵(lì)開(kāi)展個(gè)人儲(chǔ)蓄性養(yǎng)老保險(xiǎn)。 同國(guó)外相比，我國(guó)企業(yè)年金的發(fā)展顯得十分遲緩，無(wú)論在地方或行業(yè)，制定企業(yè)年金方案，出臺(tái)具體實(shí)施辦法的還很少。據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至2000年底，我國(guó)企業(yè)年金制度覆蓋人數(shù)僅為560.33萬(wàn)人，占國(guó)家基本養(yǎng)老保險(xiǎn)參保人員的5.3。參保企業(yè)16247戶，企業(yè)年金積累基金總量為191.9億元，人均3425元。從行業(yè)與地方情況看，行業(yè)發(fā)展快于地方，水平高于地方。行業(yè)年金參保人員為395

19、.7萬(wàn)，占70.6，地方參保人數(shù)為164.6萬(wàn)，占29.4。行業(yè)積累基金149.3億元，地方積累42.6億元。以上數(shù)據(jù)顯示，企業(yè)年金作為養(yǎng)老保險(xiǎn)第二支柱的作用在我國(guó)基本沒(méi)有實(shí)現(xiàn)。主要有以下幾方面原因： 1、缺乏基本法律支撐體系，使企業(yè)年金的運(yùn)行無(wú)法可依。 2、管理缺乏規(guī)范。如從個(gè)人賬戶的建立與管理方式看，重慶市、遼寧省、安徽省及行業(yè)的工行、建行、交通、中建等在企業(yè)年金管理方面沒(méi)有建立個(gè)人賬戶；郵政等行業(yè)沒(méi)有將企業(yè)繳費(fèi)完全記入個(gè)人賬戶。在某些省市，如浙江、云南、福建、天津、廣東等省市，財(cái)政部門(mén)硬性要求將企業(yè)年金納入財(cái)政專(zhuān)戶管理。 3、投資渠道不合理、投資效益處于很低的水平。目前，企業(yè)年金的大部分

20、主要用于銀行儲(chǔ)蓄、投資國(guó)債，在國(guó)家連續(xù)降息的情況下，投資收益較低。2000年全國(guó)基金投資收益率為2.79，其中行業(yè)為3.2，地方則更低，僅為1.34。另外，由于運(yùn)作程序的不規(guī)范，一些企業(yè)委托金融機(jī)構(gòu)運(yùn)營(yíng)，實(shí)際運(yùn)行風(fēng)險(xiǎn)不可避免，年金的保值增值難以得到有效保證。 4、企業(yè)年金的運(yùn)行規(guī)則與運(yùn)行程序尚不成型。企業(yè)年金的管理運(yùn)作，需要建立完善的市場(chǎng)運(yùn)行規(guī)則、運(yùn)行程序，我國(guó)在這方面目前還處于起步階段。 5、缺乏有經(jīng)驗(yàn)的專(zhuān)業(yè)機(jī)構(gòu)和專(zhuān)業(yè)管理人員。 顯然，以上問(wèn)題的存在，不利于企業(yè)年金基金的保值增值、不利于市場(chǎng)的公平競(jìng)爭(zhēng)和降低管理成本、不利于建立有效的風(fēng)險(xiǎn)防范機(jī)制。三、企業(yè)年金的投資管理策略 從理論上來(lái)講，企業(yè)

21、年金基金的投資原則與基本養(yǎng)老保險(xiǎn)基金稍有不同：基本養(yǎng)老保險(xiǎn)是國(guó)家強(qiáng)制建立的，它是退休職工的養(yǎng)命錢(qián)，因此，基本養(yǎng)老保險(xiǎn)基金的投資更強(qiáng)調(diào)安全性，甚至力求做到萬(wàn)無(wú)一失，在確保資產(chǎn)安全性的前題下才能考慮盈利性；而企業(yè)年金基金則不同，它是企業(yè)和員工依據(jù)自愿的原則建立起來(lái)的，是基本養(yǎng)老保險(xiǎn)之外的附加養(yǎng)老金，它不是退休人員的基本生活保障，因此其抗風(fēng)險(xiǎn)的能力較強(qiáng)；另一方面，由于企業(yè)年金的參與強(qiáng)調(diào)自愿性，它只有保持較好的盈利性，才能吸引更多的企業(yè)和員工參加企業(yè)年金計(jì)劃，因此，企業(yè)年金計(jì)劃在投資的收益性和安全性之間有較大的回旋余地，這也從客觀上為專(zhuān)業(yè)性的投資機(jī)構(gòu)如基金管理公司參與企業(yè)年金基金的投資管理提供了市場(chǎng)機(jī)

22、遇。1、企業(yè)年金投資渠道的選擇 從世界范圍看，目前企業(yè)年金的投資幾乎涉及所有的投資工具。在初始階段，企業(yè)年金投資主要選擇風(fēng)險(xiǎn)小的投資工具，如銀行存款、國(guó)債、高信用等級(jí)的企業(yè)債券等；在金融市場(chǎng)成熟階段，發(fā)展到多元化投資，構(gòu)建多樣性的投資組合，兼顧收益性和安全性。（1）國(guó)債及銀行儲(chǔ)蓄我國(guó)目前的企業(yè)年金基金投資渠道主要是投資于國(guó)債或存入銀行，雖然在安全性上有充分保障，但無(wú)法獲得較高的投資收益。國(guó)外企業(yè)年金投資運(yùn)營(yíng)的實(shí)踐表明，股票或其他權(quán)益證券的增值能力顯然高于國(guó)債或銀行存款。隨著我國(guó)資本市場(chǎng)的迅速發(fā)展，機(jī)構(gòu)投資者數(shù)量的不斷增加，新的投資工具也在不斷推出，為企業(yè)年金進(jìn)入資本市場(chǎng)創(chuàng)造了條件。我們相信，只

23、要合理運(yùn)用各種投資工具，就能有效規(guī)避企業(yè)年金進(jìn)入資本市場(chǎng)的投資風(fēng)險(xiǎn)，達(dá)到企業(yè)年金保值增值的目的。 （2）開(kāi)放式基金的投資 在西方成熟金融市場(chǎng)上，開(kāi)放式基金是企業(yè)年金的主要投資渠道，各種形式的企業(yè)年金占開(kāi)放式基金資產(chǎn)的6070。國(guó)外養(yǎng)老金之所以熱衷于開(kāi)放式基金，主要是因?yàn)樽C券投資基金的收益普遍高于市場(chǎng)平均水平，且風(fēng)險(xiǎn)介于債券投資和股票投資之間；另外，開(kāi)放式基金還具有可隨時(shí)贖回、進(jìn)出自由、透明度高、規(guī)模不受限制等特點(diǎn)，因此，它非常符合企業(yè)年金基金對(duì)流動(dòng)性、安全性的要求，成為企業(yè)年金基金進(jìn)行投資運(yùn)營(yíng)的理想選擇。企業(yè)年金在選擇開(kāi)放式基金的品種類(lèi)型時(shí)，應(yīng)根據(jù)各自的風(fēng)險(xiǎn)收益特征，選擇相應(yīng)類(lèi)型的開(kāi)放式基金產(chǎn)

24、品。開(kāi)放式基金主要有三種類(lèi)型：第一類(lèi)是追求長(zhǎng)期資本增值的成長(zhǎng)型基金；第二類(lèi)是追求當(dāng)期高收入的收入型基金；第三類(lèi)是兼顧長(zhǎng)期資本增值和當(dāng)期收入的平衡型基金。三類(lèi)基金的風(fēng)險(xiǎn)、收益和投資工具狀況如表1所示： 表1：三類(lèi)基金的比較類(lèi)別收入型基金平衡型基金成長(zhǎng)型基金風(fēng)險(xiǎn)狀況低中等高收益水平低中等高主要投資工具債券、優(yōu)先股、可轉(zhuǎn)換債股利穩(wěn)定、有一定成長(zhǎng)性的股票與債券高成長(zhǎng)性的公司股票 目前國(guó)內(nèi)投資基金基本屬于平衡型基金，隨著新產(chǎn)品開(kāi)發(fā)創(chuàng)新力度的加快，企業(yè)年金基金可以根據(jù)既定的投資目標(biāo)，靈活選擇不同類(lèi)型基金的投資比例。所設(shè)定的投資目標(biāo)不同，基金獲取收益的方式也不同。收入型基金會(huì)有較高的當(dāng)期收入，平衡型基金在分

25、配到利息和股利的同時(shí)也能夠?qū)崿F(xiàn)一定的資本利得，成長(zhǎng)型基金注重長(zhǎng)期的資本利得，對(duì)當(dāng)期的股利和利息收入并不注重。（3）股票和企業(yè)債的投資我國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展和完善，將使股票投資收益呈現(xiàn)出逐步提高的趨勢(shì)。隨著上市公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的逐步提高，企業(yè)年金基金也可以考慮參與股票的投資，增強(qiáng)基金的盈利能力。 無(wú)論是就安全性還是收益性而言，當(dāng)前國(guó)債和企業(yè)債的投資，顯然要優(yōu)于同期銀行存款利率，尤其債券基金的出現(xiàn)，也為企業(yè)年金基金提供了重要的投資渠道。2、企業(yè)年金的投資管理模式和基金管理公司有關(guān)的企業(yè)年金的投資管理模式，主要包括直接購(gòu)買(mǎi)基金管理公司的基金產(chǎn)品或委托基金管理公司進(jìn)行投資管理。（見(jiàn)表2） 表2：企業(yè)年金的投資

26、運(yùn)作模式比較購(gòu)買(mǎi)基金委托管理方式與特點(diǎn)具有自主性，可以挑選具有良好的市場(chǎng)品牌和經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的基金管理公司管理的基金產(chǎn)品。以委托管理協(xié)議的形式，委托基金管理公司進(jìn)行管理。對(duì)投資策略、資產(chǎn)配置、風(fēng)險(xiǎn)控制等，可以提出自己的要求。投資范圍各類(lèi)基金品種，如封閉式基金、開(kāi)放式基金，開(kāi)放式基金包括成長(zhǎng)型、收益型、債券型或指數(shù)型等可規(guī)定股票、債券的具體投資比例。也可增加投資限制。期限可隨時(shí)贖回具有相對(duì)穩(wěn)定的階段要求盈利性較高高風(fēng)險(xiǎn)性較低中等流動(dòng)性強(qiáng)基本不考慮投資的專(zhuān)業(yè)性要求較強(qiáng)，應(yīng)熟悉各類(lèi)基金的特點(diǎn)較弱3、基金管理公司的產(chǎn)品開(kāi)發(fā)策略 適應(yīng)企業(yè)年金投資管理的特點(diǎn)，基金管理公司將根據(jù)市場(chǎng)需要，推出各種不同類(lèi)型的基金產(chǎn)

27、品，形成基金超市，充分滿足不同風(fēng)險(xiǎn)收益特征、不同管理模式的企業(yè)年金的投資需求。在基金超市中，有成長(zhǎng)型、價(jià)值型、收入型、指數(shù)型、債券型等基金產(chǎn)品，還可推出穩(wěn)健型的保本基金產(chǎn)品（應(yīng)當(dāng)有法律政策的允許）。另外，可以設(shè)立傘型系列基金，以便投資者建立基金的投資組合及滿足投資變換的需要。4、基金管理公司受托管理企業(yè)年金的策略 基金管理公司如果作為企業(yè)年金投資管理的受托人，將以委托資產(chǎn)管理協(xié)議的形式，確定企業(yè)年金的管理規(guī)模、管理期限和管理費(fèi)用。對(duì)于基金管理公司來(lái)說(shuō)，與管理封閉式基金和開(kāi)放式基金一樣，必須始終堅(jiān)持“勤勉盡責(zé)、為投資人服務(wù)”的宗旨。 基金管理公司在受托管理企業(yè)年金的過(guò)程中，主要參與以下投資管理工

28、作： （1）制訂經(jīng)營(yíng)計(jì)劃書(shū)。按照受托人應(yīng)盡的義務(wù)和履行這些義務(wù)的標(biāo)準(zhǔn)，參照所適用的法律、投資監(jiān)管規(guī)定以及企業(yè)委托年金管理的要求，形成完整的經(jīng)營(yíng)計(jì)劃書(shū)，主要包括年金委托的管理架構(gòu)、資金籌集、投資運(yùn)作、會(huì)計(jì)政策和投資基準(zhǔn)等。 （2）負(fù)責(zé)投資運(yùn)作。根據(jù)雙方確認(rèn)的經(jīng)營(yíng)計(jì)劃書(shū)的有關(guān)要求，實(shí)施年金基金的投資運(yùn)作。 （3）回顧投資運(yùn)作情況。定期或不定期地向委托人匯報(bào)基金的運(yùn)作和績(jī)效情況，包括年金管理相對(duì)于投資基準(zhǔn)的表現(xiàn)、相對(duì)于投資決策的表現(xiàn)等。 根據(jù)上述工作流程，基金管理公司對(duì)企業(yè)年金的投資管理策略主要體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：（1）投資管理計(jì)劃的確定在確定企業(yè)年金的投資管理計(jì)劃時(shí)，首先必須根據(jù)客戶需求和長(zhǎng)期投資

29、基準(zhǔn)的要求，設(shè)定所采取的投資策略，主要包括應(yīng)采取什么樣指導(dǎo)方針（指導(dǎo)原則），如穩(wěn)健還是進(jìn)取、主動(dòng)還是被動(dòng)，高收益還是低風(fēng)險(xiǎn)等；其次應(yīng)構(gòu)建相應(yīng)的投資組合計(jì)劃，在客戶的謹(jǐn)慎需求和長(zhǎng)期投資市場(chǎng)表現(xiàn)之間建立動(dòng)態(tài)平衡（見(jiàn)圖1）。 根據(jù)企業(yè)年金的特點(diǎn)，我們認(rèn)為，在投資策略上以穩(wěn)健為主導(dǎo)，適當(dāng)采取較為積極的投資策略，應(yīng)當(dāng)是比較恰當(dāng)?shù)倪x擇。如在資產(chǎn)配置上，主要以債券或收益型的股票投資為主；當(dāng)證券市場(chǎng)處于牛市時(shí)，適當(dāng)增加成長(zhǎng)型的股票投資。我國(guó)現(xiàn)有的基金運(yùn)作，多以主動(dòng)投資為主，即通過(guò)基金管理人的積極管理，如個(gè)股選擇和入市時(shí)機(jī)的把握，尋找潛在的獲利機(jī)會(huì)。目前由于缺少權(quán)威性的統(tǒng)一指數(shù)，因而國(guó)內(nèi)的被動(dòng)投資（如指數(shù)基金）

30、還不是十分普遍，在國(guó)外，有些養(yǎng)老金直接要求選擇指數(shù)化的被動(dòng)投資策略，可以進(jìn)一步降低管理成本。投資組合的構(gòu)建原則，主要依據(jù)基金所屬的類(lèi)型（成長(zhǎng)型、收入型和平衡型）。1）成長(zhǎng)型投資組合成長(zhǎng)型投資組合的投資目標(biāo)是資本的長(zhǎng)期增值。因此，在構(gòu)建成長(zhǎng)型投資組合時(shí)，應(yīng)較多地考慮證券的資本增值潛力，較少考慮經(jīng)常性的收入。按照這一原則，在各類(lèi)證券中，普通股票最能體現(xiàn)這種目標(biāo)。成長(zhǎng)的含義是證券收益的增長(zhǎng)能夠超過(guò)市場(chǎng)的平均水平。成長(zhǎng)型股票的標(biāo)準(zhǔn)一般有以下幾個(gè)方面：l 盈利和股利能夠大幅增長(zhǎng)； l 盈利增長(zhǎng)率穩(wěn)定； l 股利發(fā)放水平低； l 預(yù)期收益高。 因此，成長(zhǎng)型基金重視股票的基本面分析，主要分析上市公司的產(chǎn)品結(jié)

31、構(gòu)、經(jīng)營(yíng)特點(diǎn)、管理效率、競(jìng)爭(zhēng)能力和市場(chǎng)背景；公司所屬行業(yè)在國(guó)民經(jīng)濟(jì)中的地位、發(fā)展前景、競(jìng)爭(zhēng)力情況等。2）收入型投資組合收入型投資組合的目標(biāo)在于當(dāng)期的投資收益，其收益來(lái)源主要是債券利息、優(yōu)先股股息、以及普通股紅利等。能滿足該目標(biāo)的證券有：政府債券、金融債券、級(jí)別較高的公司債券、免稅市政債券、優(yōu)先股票以及具有高股利和盈利穩(wěn)定的普通股。建立收入型投資組合時(shí)，必須重視證券當(dāng)期收入的穩(wěn)定性和經(jīng)常性。通過(guò)對(duì)證券市場(chǎng)趨勢(shì)的判斷和對(duì)政治、經(jīng)濟(jì)和社會(huì)形勢(shì)的判斷，在債券和股票之間保持平衡。這樣做不只是兼顧風(fēng)險(xiǎn)和收益之間的平衡，而且也是兼顧固定收入證券和不固定收入證券之間的平衡。建立收入型投資組合時(shí)，必須考慮盡可能

32、地降低投資風(fēng)險(xiǎn)。降低公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的辦法，是把資金投資于高質(zhì)量的收入型證券上。降低利率風(fēng)險(xiǎn)和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的辦法，是分散所投資證券的到期日。降低購(gòu)買(mǎi)力風(fēng)險(xiǎn)的辦法，是購(gòu)買(mǎi)既能提供當(dāng)期收入又能保持一定成長(zhǎng)的普通股。出于降低稅負(fù)的考慮，則可以選擇收入可以免稅的證券。3）平衡型投資組合由于平衡型投資組合所體現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)與收益狀況介于成長(zhǎng)型投資組合和收入型投資組合之間，其證券組合構(gòu)成同時(shí)包括了收入型證券和成長(zhǎng)型證券。具體講，主要包括債券、收入型股票和一定的成長(zhǎng)型股票，這樣，債券和收入型股票能夠提供一定的當(dāng)期收益，成長(zhǎng)型股票則能夠保證組合能夠有一定的成長(zhǎng)。輸入長(zhǎng)期投資基準(zhǔn)的數(shù)值 從市場(chǎng)角度 從客戶角度財(cái)產(chǎn)、

33、負(fù)債和凈資產(chǎn)值投資時(shí)間跨度歷史回報(bào)、標(biāo)準(zhǔn)差和各類(lèi)資產(chǎn)的相關(guān)性風(fēng)險(xiǎn)承受能力收益回報(bào)目標(biāo)對(duì)各類(lèi)資產(chǎn)回報(bào)經(jīng)過(guò)預(yù)測(cè)的調(diào)整家庭倫理要求流動(dòng)性要求資本市場(chǎng)的條件或約束收入/資本的增值目標(biāo)稅收考慮其它考慮/約束投資者的投資能力預(yù)期收益，風(fēng)險(xiǎn)和相關(guān)性投資目標(biāo)和風(fēng)險(xiǎn)承受能力優(yōu)化過(guò)程基于長(zhǎng)期基準(zhǔn)的投資組合 圖1：根據(jù)客戶需求和長(zhǎng)期投資基準(zhǔn)構(gòu)建投資組合 （2）投資管理的實(shí)施 基金管理公司在實(shí)施具體的投資過(guò)程中，建立了一整套嚴(yán)格的管理制度，從決策機(jī)制、決策流程、交易實(shí)施、信息披露等方面，充分保證各個(gè)基金或委托資產(chǎn)按照基金契約或相關(guān)協(xié)議的要求，實(shí)施投資管理計(jì)劃。同時(shí)，還建立了全過(guò)程的風(fēng)險(xiǎn)控制制度，監(jiān)督基金的業(yè)務(wù)運(yùn)作。可以說(shuō)從各個(gè)層面上保證了資產(chǎn)管理的公平性、