上市公司的治理與規(guī)范運作實務

1、上市公司的公司治理與規(guī)范運作: 理論、實務及案例主要內(nèi)容 公司治理的涵義及歷史沿革 公司治理基本模式 安然和帕馬拉特案例 我國上市公司治理中存在的主要問題 大股東占用和對外擔保 獨立董事制度 股權激勵及管理層收購公司治理的涵義 公司治理（Corporate Governance, 又譯為法人治理結構或公司管治）是現(xiàn)代企業(yè)制度中最重要的組織架構。 狹義上說公司治理主要指公司的股東, 董事及經(jīng)理層之間的關系。 廣義上說公司治理還包括與利益者(如員工、客戶、供應商、債權人和社會公眾等)之間的關系, 及有關法律, 法規(guī)和上市規(guī)則等。 公司治理的歷史沿革 公司治理結構問題的產(chǎn)生是與股份有限公司的出現(xiàn)聯(lián)系

2、在一起的，其核心是由于所有權和經(jīng)營權的分離，所有者與經(jīng)營者的利益不一致而產(chǎn)生的委托代理關系。 在西方國家，公司治理，特別是股東和經(jīng)營者在股份有限公司治理結構中的地位和作用，經(jīng)歷了一個從管理層中心主義到股東會中心主義，再到董事會中心主義的變化過程。 董事會的出現(xiàn)還是沒有解決因公司所有權與控制權分離而產(chǎn)生的委托代理問題 公司治理模式之一英美模式 美國的公司治理模式是外部監(jiān)督為主的模式.。英美模式的最大特點就是所有權較為分散，主要依靠外部力量對管理層實施控制。在這一模式下由于所有權和經(jīng)營權的分離，使用權分散的股東不能有效地監(jiān)控管理層的行為，即所謂的“弱股東，強管理層”現(xiàn)象，由此產(chǎn)生代理問題, 從而導

3、致內(nèi)部人控制英美模式 解決這一問題的辦法, 主要是靠外部的監(jiān)督機制。首先, 是建立一個由外部董事和獨立董事為主的董事會來代表股東監(jiān)督經(jīng)理層, 在董事會下設以獨立董事為多數(shù)并領導的審計、薪酬和提名委員會; 其次, 是發(fā)展機構投資者, 使分散的股權通過機構投資者得以相對集中; 第三, 是依靠中介機構的約束, 包括外部審計機構、投資銀行等; 第四, 是依靠強有力的事后監(jiān)管和嚴厲處罰, 以提高違規(guī)成本; 第五, 是依靠健全的法律制度, 特別是股東訴訟制度, 如集團訴訟和衍生訴訟制度, 使股東權益受到侵害時能夠得到補償; 第六, 是對管理層實行期股期權, 使經(jīng)理層的利益和公司長遠利益緊密聯(lián)系起來, 達到

4、降低委托-代理的成本的目的。公司治理模式之二德國模式 德國公司治理結構的一個重要特點是“兩會制”，即監(jiān)事會和董事會。德國模式是“內(nèi)部控制”型模式。兩會中包括股東、銀行及員工的代表，對管理層實行監(jiān)控。其中，職工代表在兩會中扮演重要角色。在德國，最在的股東是公司，創(chuàng)業(yè)家族、銀行等，所有權集中程度比較高。德國的銀行是全能銀行（Universal Bank），可以持有工商企業(yè)的股票，另外，公司相互持股比較普遍。銀行對公司的控制方式是通過控制股票投票權和向董事會派駐代表，有些還是監(jiān)事會主席，銀行代表就占股東代表的22.5%。德國公司治理模式的另一特色就是強調(diào)職工參與，在監(jiān)事會中，根據(jù)企業(yè)規(guī)模和職工人數(shù)的

5、多少，職工代表可以占到1/3到1/2的職位。 公司治理模式之三日本模式 日本的公司治理結構是“一會制”，但是強調(diào)“內(nèi)部控制”。董事會主要是由管理層構成。和德國的模式類似，對公司監(jiān)控主要是通過交叉持股和主辦銀行制度來實現(xiàn)的。在日本，由于不允許控股集團的出現(xiàn)，企業(yè)間交叉持股是很普遍的，非金融性的公司擁有日本全部上市公司四分之一的股票，另外，原材料供應商和銷售商也通過合同的形式對企業(yè)的管理階層起到一定的監(jiān)督作用。 日本的金融機構在公司治理結構中扮演重要的角色 。多數(shù)公司都有一家主要的銀行 主辦行作為股東和業(yè)務伙伴 東亞模式 在大部分東亞國家（地區(qū)），公司股權集中在家族手中，公司治理模式因而也是家族控

6、制型?？刂菩约易逡话闫毡榈貐⑴c公司的經(jīng)營管理和投資決策，形成家族控制股東“剝削”中小股東的現(xiàn)象。這一問題是這一地區(qū)公司治理的核心問題。 東亞地區(qū)除日本家族控制企業(yè)所占比重較少之外，在韓國，家族操控了企業(yè)總數(shù)的48.2%,臺灣是61.6%，馬來西亞則是67.2%。在菲律賓和印尼，最大家族控制了上市公司總市值的1/6。各國最大的十個家族起碼分別控制了本國市價總值的一半。 亞洲的暗淡 “東亞企業(yè)集團普遍地選擇金字塔架構，一間家族控股公司位于金字塔的頂端，第二層是擁有貴重資產(chǎn)的公司，第三層包括了集團的上市公司，金字塔的最底層是現(xiàn)金收入及利益高的上市公司，集團向公眾發(fā)售這些公司的股票，并透過多種內(nèi)部交易

7、，把底層公司的收益?zhèn)鞯浇鹱炙蠈拥哪腹?，另一方面，集團又把一些利潤較少、品質(zhì)較差的資產(chǎn)從上層利用高價傳到下層?！?轉(zhuǎn)型經(jīng)濟中的公司治理 在轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟國家中，公司治理的最大問題是內(nèi)部人控制，即在法律體系缺乏和執(zhí)行力度微弱的情況下，經(jīng)理層利用計劃經(jīng)濟解體后留下的真空對企業(yè)實行強有力的控制，在某種程度上成為實際的企業(yè)所有者, 國有股權虛置。 全球公司治理模式的演變及改革 在八十年代，由于德、日經(jīng)濟的強盛，人們普遍認為，和以市場為基礎的外部模式相比，以企業(yè)集團、銀行和控股公司為治理主體的內(nèi)部模式能更好地解決代理問題 進入九十年代以來，隨著經(jīng)濟和資本市場的全球化，以及信息產(chǎn)業(yè)的崛起，內(nèi)部控制模式的弊端日

8、益顯露 ，以市場為導向的外部治理模式逐漸成為各國學習的樣板。英美模式以股東利益為基礎，以盈利為導向，重視資本市場的作用，似乎更能夠適應經(jīng)濟的全球化和信息技術產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。 但安然事件暴露了美國公司治理模式中存在的嚴重問題， 需要進一步改革安然（Enron）公司案例分析 安然公司成立于1985年，以電力、天然氣產(chǎn)品起家，后來又擴展能源零售交易業(yè)務，并涉足高科技寬頻產(chǎn)業(yè) 運營范圍遍及全球40多個國家，員工超過2.1萬。安然公司曾是世界上最大的天然氣交易商和最大的電力交易商，2000年收入高達1010億美元,股價在2000年8月觸及頂點90.56美元 連續(xù)4年戴上 財富雜志授予的“美國最具創(chuàng)新精神的公

9、司”桂冠，2000年財富世界500強排名第7位，曾被哈佛商學院認為是舊經(jīng)濟向新經(jīng)濟成功轉(zhuǎn)變的典范 安然事件的經(jīng)過（1） 2001年3月5日，財富雜志發(fā)表了一篇題為安然股價是否高估？的文章，首次指出安然財務有黑箱，質(zhì)疑安然財務報表的真實性 10月16日，安然公布第三季業(yè)績突然宣布，該公司第三季度虧損6.38億美元，其凈資產(chǎn)因受到外部合伙關系影響而減少12億美元。六天后，美國證券交易委員會開始對安然展開調(diào)查 11月8日，安然宣布，在1997年到2000年間由關聯(lián)交易共虛報了五點五二億美元的利潤 從安然事件看美國公司治理存在的問題 股權結構的不合理性股權結構的不合理性。安然公司同絕大部分美國的上市公

10、司一樣股權結構高度分散，導致經(jīng)理層內(nèi)部人控制 董事會缺乏獨立性，董事會缺乏獨立性， 不勤勉盡責不勤勉盡責。安然公司與其董事之間存在大量的除董事服務費(每人7.9萬美元)之外的利益關系，如與其個人擁有的其他公司之間的關聯(lián)交易、另有咨詢服務合同以及向其任職的科研機構捐贈等等 從安然事件美國公司治理 高級管理人員缺乏誠信高級管理人員缺乏誠信，為謀求個人私利忽視公司利益，董事會監(jiān)督不力。1999年，董事會不顧職業(yè)道德，聽從當時的董事會主席肯尼思萊和首席執(zhí)行官杰夫斯基林的建議，允許當時的首席財務官安德魯法斯托暗地里建立私人合作機構，非法轉(zhuǎn)移公司財產(chǎn)。董事會和公司高層完全忽視了對安德魯法斯托行為的監(jiān)控 利

11、用關聯(lián)交易制造利潤利用關聯(lián)交易制造利潤。安然公司的關聯(lián)交易方式風險性極高，大量賬外經(jīng)營業(yè)務形成了高負債，大量債務集中暴露產(chǎn)生了公司信用危機安然自已的資產(chǎn)負債表上只列了130億美元，而據(jù)分析，其負債總額可能高達400億美元 從安然事件美國公司治理 外部審計機構的問題與責任外部審計機構的問題與責任。安達信會計師既是安然的審計師又是安然的財務顧問。安然公司支付給安達信公司的費用中，財務顧問費用占到了相當大的比例。作為獨立的審計因利益沖突而無法做到真正獨立 金融分析師推波助瀾金融分析師推波助瀾，為安然神話創(chuàng)造條件。英國金融時報這樣評判：“安然公司失敗的教訓與2000年的網(wǎng)絡泡沫破滅如出一轍：融資過度、

12、傳媒和華爾街的竭力宣傳以及投資者的輕信共同吹出了一個大泡泡。” 安然事件后美國公司治理的改革 2002年2月13日，SEC主席Harvey Pitt要求證券交易所重新審視其公司治理方面的具體標準。紐約證券交易所和納斯達克率先行動起來，成立了專門的研究小組，負責對上市規(guī)則進行修改 兩大交易所提出了很多相似的改革方案，這些改革方案主要是針對以上問題提出的。 其中至關重要的是增加獨立董事的數(shù)量和和提高獨立董事的獨立性，加強對公司管理層的監(jiān)督等。紐約證券交易所提出的方案更加詳細和具體，它還建議SEC加強對注冊會計師行業(yè)及公司CEO的監(jiān)管。 安然事件后美國公司治理的改革索克斯法案 7月26日，美國國會以

13、絕對多數(shù)通過了關于會計和公司治理一攬子改革的索克斯法案；7月30日，布什總統(tǒng)在白宮簽署了該項法案，使其正式生效 索克斯法案從加強信息披露和財務會計處理的準確性、確保審計師的獨立性、以及改善公司治理等主要方面對現(xiàn)行的證券、公司和會計法律進行了多處重大修改，而且針對上市公司新增了許多相當嚴厲的法律規(guī)定。索克斯法案的適用范圍不僅包括美國本國的上市公司，也同時涵蓋了在美上市的非美國公司 布什總統(tǒng)稱該法案是“羅斯福時代以來，有關美國商業(yè)實踐的影響最為深遠的改革”。 定期報告披露:鎖定CEO和CFO個人責任 公司改革法案要求CEOCFO對公司定期報告（年報和季報）進行個人書面認證， 本人審查了報告。據(jù)本人

14、所知（based-on-the-knowledge），報告不存在有關重要事實的虛假陳述、遺漏或者誤導，符合證券交易法13（a）和15（d）節(jié)的要求； 如CEOCFO知道（knowing）定期報告不合證券交易法13（a）和15（d）要求，仍然作出書面認證，可并處不超過100萬美元的罰款和不超過10年的監(jiān)禁；如果CEOCFO蓄意故犯（willfully），可并處不超過500萬美元的罰款和不超過20年的監(jiān)禁。 其他條款 防止CEOCFO的利益沖突：禁止公司向CEOCFO提供貸款 公司財務報告重大違規(guī)，管理者喪失業(yè)績報酬:若SEC因公司公布的定期報告有重大違規(guī)，命令公司提交財會重述，CEOCFO在違規(guī)

15、報告發(fā)表之后的12月內(nèi)獲得的一切業(yè)績報酬（包括：獎金、認股選擇權）和買賣股票的收益都必須返還公司 SEC解職令: 如果SEC認為公眾公司董事和其他管理者存在欺詐行為或者“不稱職”，可以有條件或者無條件、暫時或者永久禁止此人在公眾公司擔任董事和其他管理職務。以前，SEC須向法院申請解職令，并且得證明有問題的董事或者其他管理者為“實質(zhì)不稱職” 設立公司審計委員會 公司改革法案把審計委員會提升到公眾公司的法定審計監(jiān)管機構。公司改革法案要求公眾公司必須建立審計委員會。審計委員會必須全部由“獨立董事”組成, 除了董事津貼、審計委員津貼之外，不從公司領取其他酬金；不受控制股東或者管理層影響的“非關聯(lián)人士”

16、（unaffiliated）。此外，委員會至少要有一名財務專家 審計委員會的職能是：（1）從管理層之外的來源獲得公司信息。（2）在外部審計和管理層之間構成隔離帶。（3）從外部獲得財務咨詢。審計委員會有權聘用獨立財務顧問，從而在處理疑難問題的時候，能夠擺脫管理層和外部審計的影響。 強化對外部審計的監(jiān)管 創(chuàng)設“公眾公司財會監(jiān)管委員會”（PCAOB）PCAOB名義上是自律組織，實際上是SEC控制的、負責監(jiān)管審計行業(yè)的準官方機構。 PCAOB擁有以下權限：負責審計注冊; 制定行業(yè)標準和行業(yè)紀律;對注冊審計事務所實行年檢負責調(diào)查審計事務所的不法行為 禁止外部審計向上市公司提供與審計無關的服務 帕馬拉特事

17、件 “歐洲的安然” “歷史上最為嚴重、最為無恥的財務詐騙案件之一 ” 是審計師玩忽職守？是金融機構隱瞞真相？還是監(jiān)管機構疏于防范？背景介紹 帕瑪拉特: 意大利第八大工業(yè)集團，以生產(chǎn)乳制品和果汁飲料為主的世界食品行業(yè)屈指可數(shù)的企業(yè)巨頭 總部位于意大利的米蘭，并在全球31個國家設有62家公司和149家工廠 背景介紹 導火索：偽造銀行函證的敗露 2003年12月19日，美洲銀行宣布，帕瑪拉特所聲稱的39.5億歐元存款根本不存在！背景介紹 司法調(diào)查的范圍不斷擴大律師事務所，兩家國際會計師事務所，數(shù)家國際銀行集團及意大利銀行50多人接受調(diào)查，15人被捕，包括 數(shù)名坦齊家族成員、公司財務人員、 審計師、律

18、師、銀行家等。美國證監(jiān)會參與調(diào)查 目前：破產(chǎn)保護下的重組在意大利政府監(jiān)管下進行重組多家海外分支機構申請破產(chǎn)保護欺詐的動機 向家族企業(yè)轉(zhuǎn)移資金超過5億歐元用于彌補家族企業(yè)虧損 掩蓋巨額虧損歷史累積的虧損快速擴張兼并的后果虧損額(億歐元)3.845.166.099.521102468101219992000200120022003欺詐的手段 偽造交易文件，騙取銀行貸款通過家族成員控制下的經(jīng)銷商偽造交易紀錄以虛假的應收賬款作抵押取得銀行貸款 利用復雜的財務交易掩蓋負債向花旗銀行的借款變成了投資 復雜的公司結構和眾多的海外公司 在開曼群島、荷屬安德列斯群島注冊大量公司利用各國金融監(jiān)管和法律環(huán)境的差異通

19、過偽造交易文件轉(zhuǎn)移資金 虛增海外公司資產(chǎn) Epicurum: 神秘的基金 Bonlat: 子無虛有的銀行存款審計師的責任 均富：審計失誤還是合謀者？ 不恰當?shù)暮C方法 缺乏充分的審計程序 德勤：主審計師的責任 未能保持必要的職業(yè)懷疑 意大利法律規(guī)定的漏洞 審計師的獨立性 荷蘭：審計事務所的雇員兼任帕瑪拉特子公司的董事 意大利：前審計合伙人成為數(shù)家海外子公司的董事銀行的責任 過去的10年，帕瑪拉特發(fā)行了價值約75億歐元的債券，20多家銀行參與了交易。他們都扮演了什么角色？為賺取利潤而未履行盡職調(diào)查？沆瀣一氣內(nèi)部交易？無辜的受害者？個別雇員喪失職業(yè)操守？信用評級機構的責任 丑聞敗露的兩個星期前，標

20、準普爾對帕瑪拉特的信用評級還是“投資”級。投資者帕瑪拉特評級機構財務報表管理層的誠信投資信心監(jiān)管機構的責任 審計輪換制度的缺陷主審計師負全部責任！ 公司治理制度的缺陷大股東的絕對權力 證券監(jiān)管機構的監(jiān)管力度不足缺乏足夠的執(zhí)法權力 分散的金融監(jiān)管體制沒有協(xié)調(diào)合作機制 政治利益的沖突政府總理 vs 央行行長我國上市公司治理面臨的挑戰(zhàn)（I) 股權高度集中與所有者缺位、內(nèi)部人控制下的股權高度集中與所有者缺位、內(nèi)部人控制下的國有股國有股“一股獨大一股獨大”. 截至2002年4月底，1175家上市公司中，國有或國有控股企業(yè)、國有資產(chǎn)管理公司等國有經(jīng)濟成分控股的上市公司有905家，占上市公司總量的77%，上

21、市公司第一大股東的平均持股比例達到52.7%。“一股獨大”導致對大股東缺乏制約，大股東容易利用其優(yōu)勢地位操縱上市公司或侵占中小股東利益 另一方面，國有控股上市公司由于所有者“缺位”情況普遍，對公司經(jīng)理人員缺乏有效約束，導致內(nèi)部人控制 上市公司治理結構面臨的挑戰(zhàn)(II) 股權分置的問題，導致流通股股東利益未受到股權分置的問題，導致流通股股東利益未受到有效保護有效保護. 由于歷史的原因，我國上市公司的大量國有股和法人股是不流通的，由此導致了流通股和非流通股的利益在一些方面存在難以調(diào)和的對立與沖突。在此情形下，便存在國有股、法人股股東利用控股地位，通過董事會、股東大會作出有損流通股股東利益的決議。

22、這一問題在上市公司再融資時表現(xiàn)得尤為突出.在此方面典型的例子是2003年招商銀行擬發(fā)行可轉(zhuǎn)債事件 招商銀行事件 招商銀行于2002年3月發(fā)行15億流通股并上市，籌資額107億元。然而，時隔一年之后，招商銀行于2003年8月22日召開董事會，審議通過了關于發(fā)行不超過100億元、期限五年的可轉(zhuǎn)換公司債券的議案，該事項于8月26日公告后在市場引起了巨大反響，以基金為代表的流通股股東提出了強烈反對，其理由主要包括：一是該方案損害了流通股股東的利益。由于流通股股東購入股份的成本遠遠高于法人股股東，而法人股股東在首發(fā)享受了巨大資產(chǎn)溢價之后，又將再次套取流通股東的利益；同時,本次轉(zhuǎn)債發(fā)行額只有6左右向流通股

23、股東配售，轉(zhuǎn)股以后，原有流通股東權益將被嚴重稀釋 上市公司治理結構面臨的挑戰(zhàn)(III) 國有企業(yè)改制形成大量歷史遺留問題，隨著資國有企業(yè)改制形成大量歷史遺留問題，隨著資本市場市場化程度的不斷提高而逐步得以暴露本市場市場化程度的不斷提高而逐步得以暴露.在證券市場建立初期的行政審批和額度制下，上市公司規(guī)模偏小，質(zhì)量不高。另外，大部分國有企業(yè)采取改制、剝離上市的方式，使上市公司與控股股東間帶有千絲萬縷的關系，存續(xù)企業(yè)由于背負巨額非盈利性資產(chǎn)難以獨立生存，不可避免地成為上市公司正常經(jīng)營的巨大包袱。由此產(chǎn)生了大股東占用上市公司資金和上市公司對外擔保等一系列問題。大股東往往為了自身利益而通過關聯(lián)交易占用上

24、市公司巨額資金，或要求上市公司為關聯(lián)方提供擔保 上市公司治理改革 解決大股東占用問題和對外擔保問題 進一步完善獨立董事制度, 強化董事責任 推動上市公司激勵機制的改革大股東占用問題的現(xiàn)狀大股東占用問題的現(xiàn)狀 截止2002年底，發(fā)生大股東及關聯(lián)方資金占用的上市公司共計 977家，占公司總數(shù)占80%；占用金額1175.67億元，占2001年融資總額1251.88億元的77.2%。上市公司資金占用的方式表現(xiàn)為經(jīng)營性占用和非經(jīng)營性占用，2001年末占用金額中，經(jīng)營性占用495.56億元 ，為占用總額的40%，非經(jīng)營性占用680.11億元 ，為占用總額的60%。大股東占用對上市公司的影響大股東占用對上市

25、公司的影響 大股東及關聯(lián)方資金占用已經(jīng)成為上市公司業(yè)績下滑的重要原因，根據(jù)對68家2001年年終業(yè)績“變臉”公司的分析，其中20家是因為資金占用影響了上市公司的發(fā)展，導致“變臉” 大股東及其關聯(lián)方以各種形式占用上市公司資金的行為，違反有關法律、法規(guī)的規(guī)定，直接損害中小股東的合法權益，阻礙上市公司現(xiàn)代企業(yè)制度的建立和完善，違背社會主義市場經(jīng)濟的信用原則，嚴重危害證券市場的穩(wěn)定與發(fā)展，必須采取有效措施、加大監(jiān)管力度予以解決 解決大股東欠款的途徑及比較解決大股東欠款的途徑及比較 現(xiàn)金 對上市公司而言，現(xiàn)金償還方式應該是最合理的，但因為很多大股東及關聯(lián)方的經(jīng)營狀況不好、占用金額大，難以拿出那么多現(xiàn)金進

26、行清償?shù)摹?001年下半年，有11家資金占用超過1億元的上市公司獲得現(xiàn)金清償，這些上市公司的大股東及關聯(lián)方的業(yè)績都是還可以的，而從總體看來，真正能實現(xiàn)現(xiàn)金償還的，恐怕不及一半。 以資抵債 盡管現(xiàn)行法規(guī)對以資抵債的審批程序已有明確的規(guī)定，但大股東及關聯(lián)方以資抵債普遍存在利用現(xiàn)行評估體系的缺陷，通過資產(chǎn)評估抬高不良資產(chǎn)的價值，此外這些資產(chǎn)也未必是上市公司所需要的。因此，上市公司被占用的是流動性資金，換回來的卻是流動性和盈利能力差的無效資產(chǎn)，甚至成為包袱，造成上市公司業(yè)績的下滑。 在一股獨大和治理結構不完善的情況下，以以資抵債的方式償還占用資金可能導致上市公司又一場被掠奪。 大股東股權變現(xiàn) 對于股東

27、現(xiàn)金償還占用上市公司資金確有難度的，可以考慮將股權轉(zhuǎn)讓或拍賣，將所得資金用于償還占用資金。 但如果大股東的資產(chǎn)狀況比較差而債務繁重，但如果大股東的資產(chǎn)狀況比較差而債務繁重，可能出現(xiàn)其他債權人先將上市公司的股權進行可能出現(xiàn)其他債權人先將上市公司的股權進行司法凍結，并獲優(yōu)先受償。此外，如果上市公司法凍結，并獲優(yōu)先受償。此外，如果上市公司巨額資金被占用、業(yè)績不理想，其股權轉(zhuǎn)讓司巨額資金被占用、業(yè)績不理想，其股權轉(zhuǎn)讓并收到款項也往往難以在較短時期內(nèi)完成并收到款項也往往難以在較短時期內(nèi)完成 股份回購 在成熟的資本市場，股份回購是上市公司進行資本運作的一種手段。一般而言，上市公司回購其股份的作用主要包括五

28、方面：（1）改變公司的資產(chǎn)負債比率，提高財務杠桿，以優(yōu)化資本結構、降低成本；（2）支撐公司股票價格，增強投資者的信息；（3）作為反收購的手段；（4）上市公司實施以其股份為標的的激勵計劃而回購其股份;(5) 作為分配股利的一種方式,以規(guī)避繳納所得稅。 回購方式下，股東減少其所持上市公司股份，股東可以以該筆股份回購金抵消其占用上市公司的資金。回購清欠優(yōu)點在于，對于經(jīng)營狀況差、償債能力弱的股東不需要再支付現(xiàn)金的條件下免除債務，而上市公司也得以核減了不良債權。由于目前很多占用上市公司資金的國有股東單位，因改制、歷史包袱等原因，其償債能力都很差，因此，回購清欠對他們來說是比較現(xiàn)實的選擇 但從本質(zhì)而言，上

29、市公司向大股東定向回購其股份是一種套現(xiàn)行為，是典型的“大股東花錢，上市公司和其他股東來買單”，因此，要妥善處理回購交易中各個利益主體之間的關系 股份回購注銷對上市公司可能股份回購注銷對上市公司可能產(chǎn)生的影響產(chǎn)生的影響 股權結構的合理化 公司治理的改善 資產(chǎn)質(zhì)量得以提高 負面影響 ：上市公司向大股東定向回購其股份解決資金占用是一種套現(xiàn)行為 對外擔保 上市公司對外擔保存在的風險主要在于被擔保公司的履約能力。一旦被擔保人因為經(jīng)營惡化、濫用資金等等原因，導致其到期無法償還債務，作為擔保人的上市公司就需根據(jù)擔保合同承擔連帶責任，從而給上市公司造成直接的經(jīng)濟損失，或有負債變?yōu)閷嶋H負債 連環(huán)擔保的上市公司更

30、形成了擔保債務鏈條，一旦鏈條中的某一家上市公司陷入財務危機，就會影響到一批上市公司的正常運行，進而影響證券市場的有序、穩(wěn)定和健康的發(fā)展。牽一發(fā)而動全局的情形隨時可能出現(xiàn)。目前對外擔保事項已成為上市公司普遍存在的一個風險隱患，需要引起足夠的重視。 中國證監(jiān)會于2000年6月發(fā)布關于上市公司為他人提供擔保有關問題的通知，該通知第二條明確規(guī)定：“上市公司不得以公司資產(chǎn)為本公司的股東、股東的控股子公司、股東的附屬企業(yè)或者個人債務提供擔?！?。從而直接杜絕上市公司為母公司或股東提供擔保所引發(fā)的風險。 上市公司對外擔保更多地表現(xiàn)為上市公司之間的互相擔保。其中，較為著名的是上海、深圳上市公司的“擔保鏈”和部分

31、福建上市公司的“擔保鏈”。較為著名的案例則是上海ST興業(yè)的“擔保鏈”、ST國嘉的“擔保鏈”，深圳深石化“擔保鏈”、福建中福實業(yè)“擔保鏈”和目前已終止上市的ST九州的“擔保鏈”。 在ST興業(yè)“擔保鏈”中，由于ST興業(yè)償債能力問題，金豐投資、中華企業(yè)、中國高科、上海九百、ST中西、英雄股份和英雄B股、同濟科技等分別被判承擔連帶清償責任，上述公司僅僅因為向ST興業(yè)一家公司提供擔保而涉訴和賠付的金額就約3億元。 福建擔保圈囊括了福建的ST中福、ST九州、ST海洋、福建三農(nóng)、三木集團、閩福發(fā)、天宇電氣、福建紙業(yè)、運盛實業(yè)、福州大通、天香集團及實達電腦等16家上市公司的200多億元資產(chǎn),并涉及到100多家

32、企業(yè)。在ST九州的“擔保鏈”中，ST海洋受到牽連，2001年全年和2002年半年度因此無法扭虧，也被終止上市。 目前上市公司又開始頻頻為子公司擔保。2002年上半年,上市公司為子公司擔保的金額已高達111.1億元,全年則超過了150億元。為子公司擔保,已成為上市公司擔保的新趨勢 對外擔保對上市公司的影響 一方面，大比例的擔保損失導致上市公司業(yè)績大幅下滑，2001年滬深兩市因擔保而產(chǎn)生損失金額超過1000萬元的上市公司超過40家,其中計提損失金額超過1億元的有12家公司。比較典型的ST石化,公司計提金額高達7.8億元。另一方面，擔保所引發(fā)的訴訟糾紛大幅度增加。2002年上半年,因擔保而涉訟的上市

33、公司大約有40家,涉訟案件60多起。而在下半年,有關擔保訴訟的公告更是紛至沓來 上市公司對外擔保存在的問題和特點 為大股東及其下屬企業(yè)提供擔保的現(xiàn)象遠未根除。根據(jù)年年報統(tǒng)計，在擔保金額位居前二十位的上市公司中，竟有7家公司違規(guī)為大股東及其下屬企業(yè)提供了擔保，總額近30億元，接近上述公司擔?？傤~的19 未經(jīng)適當審議程序擅自對外提供擔保的現(xiàn)象屢禁不止。部分公司的董事長、總經(jīng)理甚至其他人員越過董事會，自行以公司名義對外進行擔保，致使公司利益受損 。此類公司有如長江控股、三峽水利等。其中，長江控股未經(jīng)董事會審議為他人提供的擔保超過了2億元，約占其凈資產(chǎn)的140 擔保金額巨大，擔保風險超出了正常的承受能

34、力 據(jù)2001年年報反映，深市上市公司擔保金額超過凈資產(chǎn)的有29家公司，擔保金額占凈資產(chǎn)的比例超過50的有47家公司，擔保金額占凈資產(chǎn)的比例超過20的公司有98家公司。其中，豫白鴿A對外擔保金額超過凈資產(chǎn)的6倍。滬市在擔保數(shù)額居前二十位的公司中，每家公司擔保金額占其凈資產(chǎn)的比例平均為450，扣除ST興業(yè)和華能國際這兩個過大和過小數(shù)字的影響后，則平均為70%。另外，在全部276家涉及重大擔保事項的公司中，擔保金額超過凈資產(chǎn)100%的有19家，公司數(shù)量的比例達到了6.9 %。 公司所擔保的債權期限過長或者所承諾的擔保期間過長 有的公司所擔保的債權期限過長或者所承諾的擔保期間過長，如華能國際所擔保的

35、某公司銀行貸款到2012年才到期，申能股份為某浙江公司的擔保期間長達15年以上。即使被擔保公司目前的經(jīng)營狀況還可以，也很難肯定十幾年后會是什么樣子，過長的擔保期間有可能帶來意想不到的風險 上市公司擔保新招 上市公司控股子公司對外擔保后，再由上市公司給控股子公司提供擔保 上市公司為大股東貸款提供反擔保；如A公司為大股東貸款提供擔保后，上市公司再為大股東向A公司提供反擔保，從而間接達到為大股東擔保的目的 上市公司為潛在關聯(lián)的股東擔保。如上市公司第一大股東擬將股權轉(zhuǎn)讓給A公司，而上市公司與A公司或A公司的控股子公司簽訂互保協(xié)議 上市公司對外擔保或互保，歸根結底是為了融資。由于政策、經(jīng)濟環(huán)境等某些不可

36、控因素的影響，同時也由于公司經(jīng)營和治理方面出現(xiàn)問題，導致了擔保的濫用，反而使得巨額資金被占用或逐漸蒸發(fā)。上市公司為大股東或關聯(lián)人擔保，實質(zhì)上就是大股東或關聯(lián)人資金占用及轉(zhuǎn)嫁風險的一種形式。同時，當上市公司業(yè)績滑坡，喪失了配股、增發(fā)或可轉(zhuǎn)債的資格后，也不得不依賴于貸款，而現(xiàn)行的銀行貸款體制，也使上市公司擔保、互保成為一種普遍的現(xiàn)象。 擔保問題反映出上市公司股份制改造、治理結構、外部經(jīng)營環(huán)境中存在的諸多問題，隨著上市公司對外擔保的增多、數(shù)額的增大，使上市公司對外擔保后可能面臨巨大的風險，進而對證券市場的穩(wěn)定產(chǎn)生影響。 上市公司對外擔保又畢竟是上市公司的一種商業(yè)行為，應由上市公司自身審慎考慮風險后作

37、出判斷。作為監(jiān)管部門更多的是事前對擔保行為加以規(guī)范，樹立良好的行為模式，事后對擔保中涉及的違規(guī)擔保、違反信息披露義務等違規(guī)行為加以嚴厲處罰，從而更好地規(guī)范上市公司的對外擔保行為，維護證券市場的穩(wěn)定 獨立董事制度已初步建立已初步建立 截止到2003年6月30日，滬、深兩交易所共有上市公司1250家，其中1244家上市公司已配備獨立董事3839名 在配備有獨立董事的1244家上市公司中，獨立董事占董事會成員三分之一以上的公司有800家，占64.4%；獨立董事占董事會成員30%以上的公司有863家，占69.4%；獨立董事占董事會成員25%以上的公司有1023家，占82.3%。 獨立董事的構成 383

38、9名獨立董事中，會計專業(yè)人士共1218名，占總人數(shù)的31.7%，基本上達到了各上市公司的獨立董事中至少有一名會計專業(yè)人士的要求 30至50歲年齡段的人員最多，共2268名，占總人數(shù)的59.1%；其次是50至70歲的人員，共1419名，占總人數(shù)的37%；70歲以上的人員共131名，占總人數(shù)的3.4%；30歲以下的共21名，僅占總人數(shù)的0.5% 獨立董事的構成 (2) 本科學歷的人員1351人，占總人數(shù)的35.2%；碩士研究生（或相當學歷）1020人，占26.6%；博士研究生或以上1038人，占27%；大?；蛞韵聦W歷的人員430人，占11.2% 教授、學者有1686人，占獨立董事總人數(shù)的43.9%

39、；中介機構工作人員（包括會計師事務所、律師事務所、投資咨詢公司等中介機構的工作人員）906人，占23.6%；公司管理人員480人，占12.5%；政府退休人員269人，占7%，其他職業(yè)背景的人員498人，占12% 獨立董事制度正在發(fā)揮作用 6月28日中農(nóng)資源（600313）獨立董事發(fā)表的獨立董事意見長達1200多字，對中農(nóng)資源在近期的自查報告中披露的相關問題發(fā)表了三點獨立聲明，對公司在自查過程中發(fā)現(xiàn)的大股東占有資金、信息披露違規(guī)等問題進行了說明和譴責；對公司董事會明確提出五點意見，并要求董事會制定明確可行的措施，及早解決問題 中發(fā)展、ST鄭百文、洪城股份等公司的獨立董事，也在獨立意見中對有關事項

40、做出了詳盡的說明，總之，獨立董事的積極作用在我國證券市場上已初顯端睨獨立董事制度正在發(fā)揮作用(2) 2003年5月，錦化氯堿三位獨立董事發(fā)表意見，認為公司2002年與控股股東發(fā)生的采購主要生產(chǎn)原料丙烯、錦化集團占用公司資金3.8億多元等事項，均屬關聯(lián)交易，公司未能按有關規(guī)定及時進行信息披露并在2002年年報中做出詳盡說明，是不妥當?shù)摹?ST環(huán)保的兩名獨立董事也對公司董事會審議通過的關聯(lián)方借款的關聯(lián)交易議案，共同發(fā)表了反對意見。獨立董事制度正在發(fā)揮作用(3) ST南華的獨立董事方輪向公司董事會提出了免去公司董事長何竟棠董事一職的臨時提案，此提案雖未被股東大會通過，但由獨立董事提請罷免公司董事，這

41、在一千多家上市公司中尚屬首例，說明我國獨立董事發(fā)揮作用的范圍已逐步在擴大，獨立董事們已漸漸進入了角色獨立董事制度存在的問題 許多公司都是由大股東向董事會提出人選 ，很難保證獨立董事的獨立性 獨立董事人才市場尚未建立，合格獨立董事人選相對缺乏 缺少履行獨立董事職責所必需的知識結構和實踐經(jīng)驗 ，未能勤勉盡責 上市公司未能給獨立董事履行職責提供條件 缺乏對獨立董事的激勵約束機制完善董事和獨立董事制度 嚴格獨立董事的任職條件；改進獨立董事提名、選聘程序及方式；細化履責標準，建立獨立董事激勵機制和考核評價機制；研究新的獨立董事提名和選舉方法，包括探討差額選舉制，控股股東回避、不參與或限制其參與獨立董事提

42、名和投票選舉等方式的合法性和可行性 制訂董事責任和行為準則，界定董事和獨立董事的責任 成立上市公司董事協(xié)會， 加強自律管理股權激勵機制 世界上股權激勵機制比較發(fā)達的國家中，企業(yè)用來激勵員工（包括董事及高管人員）的手段，總體來說可分成兩類 一是以股票為基礎的股權激勵方式，主要包括員工持股計劃、股票期權激勵及期股激勵等； 另一類是以與公司業(yè)績掛鉤的虛擬股權的激勵機制，主要包括影子股票與股票增值權，通常也統(tǒng)稱為虛擬股票激勵方式 股權激勵機制 1996年財富雜志評出的世界500強企業(yè)中，89的公司已經(jīng)在其高層經(jīng)理中實行了期權激勵機制。 根據(jù)商業(yè)周刊的統(tǒng)計數(shù)字，1999年美國收入最高的20位首席執(zhí)行官所

43、獲得的總收入中，來自股票升值的部分平均占總收入的90以上。 我國上市公司實施我國上市公司實施股權激勵的模式股權激勵的模式 控股股東或其他機構進行股權買賣控股股東或其他機構進行股權買賣：這種模式的特點是控股股東按照一定額度，從二級市場購入上市公司股票，存入控股股東的特定賬戶中，其控股上市公司的主要負責人完成經(jīng)濟考核指標后，將獲得一定數(shù)額的股票。獲獎人不能馬上拿到這些股票，但享有分紅、配股權，在其任職期滿后，可兌現(xiàn)期股獲得收益，也可繼續(xù)持有股票。上海儀電控股（集團）、武漢國資公司所采取的股權激勵都類似于這種模式。 通過信托公司進行股權買賣通過信托公司進行股權買賣 該模式是在信托法頒布實施后公司探索的一條新途徑。做法是上市公司與信托投資有限公司簽訂投資信托合同，由上市公司將董事會確定的股權激勵基金交給信托公司，并委托信托公司以信托公司的名義用此資金購買公司流通股股票。激勵基金從公司利潤增加額中每年提取一次。信托公司為上述股票的名義持有人，享有股份的管理權，上市公司指定的受益人，即部分高管人員享有上述信托財產(chǎn)及受益權。 通過信托公司進行股權買賣 該模式通過第三方信托投資公司進行股權操作，可在一定程度上避免內(nèi)幕交易和股價操縱的可能性，也