上半年上海金融市場分析報告

1、上半年上海金融市場分析報告上半年上海金融市場分析報告較為寬裕的資金狀況與部分子市場風(fēng)險的不斷累積,是進入x x年以來上海金融市場運行呈現(xiàn)出的主要特征?！皩捸泿?、緊信貸”的實質(zhì)在于儲蓄資金無法有效轉(zhuǎn)化為 投資，導(dǎo)致資金在商業(yè)銀行大量沉淀，這同時也反映了金 融市場的不成熟和發(fā)展滯后，需要加快金融市場改革和創(chuàng) 新步伐，推動金融市場全面、快速和穩(wěn)健發(fā)展。一、金融市場運行態(tài)勢分析一貨幣市場銀行同業(yè)拆借與債券市場上半年，銀行間同業(yè)拆借與債券市場累計成交萬億元, 日均成交億元，同比分別增長和。由于市場資金保持持續(xù)寬松，市場利率價格區(qū)間不斷 下行。同業(yè)拆借、質(zhì)押式回購和買斷式回購的月加權(quán)平均 利率分別由月的、

2、和，下降到月的、和，分別大幅下降、 和。月日超額準(zhǔn)備金利率下調(diào)以后，商業(yè)銀行的超額存款 準(zhǔn)備金率不斷下降。一季度末，商業(yè)銀行超額存款準(zhǔn)備金 率為，比上年同期低個百分點，月末則降到。公開市場操作力度顯著增強，但是貨幣回籠量僅相當(dāng) 于外匯占款量。雖然上半年央行票據(jù)的發(fā)行節(jié)奏不斷趨于 緩和，進入月份后更是取消了年期央票的發(fā)行，但是票據(jù) 發(fā)行總量明顯增多，上半年，央行共發(fā)行票據(jù)期，共計回 籠資金億元；進行了次正回購，共計回籠資金億元；春節(jié) 前進行了次逆回購，共計投放資金億元；三項合計，上半 年公開市場操作累計凈回收億元基礎(chǔ)貨幣，而去年上半年 凈回籠僅為億元。相對于上半年多億美元的外匯儲備增加 額而言，

3、公開市場操作較好地對沖了外匯占款的資金投放 量。票據(jù)市場上半年，一方面由于市場資金寬松，票據(jù)市場利率始 終處于下降通道；另一方面由于商業(yè)銀行風(fēng)險控制審慎， 貸款增長放緩，商業(yè)銀行買票并持票到期以彌補信貸規(guī)模 下降的意愿不斷增強。上半年，上海票據(jù)市場承兌、貼現(xiàn) 及買斷式轉(zhuǎn)貼現(xiàn)業(yè)務(wù)余額分別為億元、億元，同比分別下 降和上升；承兌、貼現(xiàn)及買斷式轉(zhuǎn)貼現(xiàn)累計發(fā)生金額分別 為億元、億元，同比分別下降和上升。二資本市場股票市場上半年，滬市共有家首發(fā)、家增發(fā)，合計募集資金億 元，同比僅增長。月份股權(quán)分置改革啟動后，新股發(fā)行和 再融資均暫停。滬市、股合計成交億元，日均成交億元，同比大幅下 降。滬市上證指數(shù)振蕩走

4、低，股價整體下調(diào)。上證指數(shù)年 初以開盤，月末以收盤，比年初下降，振幅達(dá)。債券市場在加息預(yù)期減弱和市場充沛的資金推動下，滬市國債 指數(shù)始終處在連續(xù)上升通道中，并屢創(chuàng)近年新高。滬市債 券市場累計成交億元，日均成交億元，同比下降。銀行間 債券市場保持了半年的上漲行情，債券綜合指數(shù)處于持續(xù) 上升趨勢，至六月末已升至點，創(chuàng)歷史新高，與年初點相 比，上升點，增幅達(dá)。三外匯幣場上半年，我國貿(mào)易順差達(dá)到。億美元，超過去年全年 的順差總額，加上人民幣升值預(yù)期造成的外資流入銀行間 外匯市場交易活躍，成交量大幅增加，市場供大于求差額 擴大。上半年，銀行間外匯市場累計成交折合億美元，日 均成交量億美元，同比分別大幅增

5、長和。四黃金市場上半年，上海黃金市場成交保持活躍，價格表現(xiàn)為箱 體振蕩走勢。上海黃金市場累計成交億元，日均成交億元, 同比大幅增長。黃金累計成交噸，日均成交噸，同比大幅 增長。商業(yè)銀行上半年以大量凈賣出交易為主。交割比由 月份的，大幅下降到月份的，市場投資交易需求在一定程 度上超過了實物交易需求。五期貨市場上半年，因主要期貨價格處于歷史高位，成交大幅萎 縮，上海期貨交易所累汁成交合約萬手，成交金額萬億元, 同比分別大幅下降和，分別占全國期貨市場的和。二、金融市場運行中存在的問題一宏觀調(diào)控較為明顯地影響著金融市場運行金融市場資金尤其是銀行間市場資金充裕，交易量持 續(xù)放大。進入xx年以來，宏觀調(diào)控

6、效果開始逐步顯現(xiàn)， 固定資產(chǎn)投資和貸款增速明顯回落，商業(yè)銀行出于對貸款 風(fēng)險的考慮和資本充足率考核的約束，出現(xiàn)廠一定的信貸 緊縮傾向，大量資金沉淀于商業(yè)銀行，銀行間市場成為商 業(yè)銀行資金運作的主要渠道。同時，超額準(zhǔn)備金利率的下 調(diào)，使得銀行間市場資金供求失衡的問題更為顯性化。關(guān)于人民幣匯率制度改革的討論和此起彼伏的人民幣 升值預(yù)期，直接帶動了上半年出口的快速增長和順差規(guī)模 的持續(xù)擴大。一方面，銀行間外匯市場成交量大幅增加， 另一方面，外匯占款所帶來的貨幣投放規(guī)模持續(xù)擴大，導(dǎo) 致銀行間同業(yè)拆借和債券市場、銀行間外匯市場的成交量 同時顯著放大，成交十分活躍。上半年房地產(chǎn)：調(diào)控力度加大，房地產(chǎn)價格漲

7、幅逐步 回落，房地產(chǎn)開發(fā)貸款和個人消費貸款增速明顯放緩。原先投資于房地產(chǎn)市場的資金開始流人其他領(lǐng)域，在一定程 度上提高了銀行間市場和其他金融市場的交易活躍程度。 由于宏觀調(diào)控帶來的不確定性，上牛年作為重要保值渠道的黃金市 場成交量也顯著放大，商業(yè)銀行在黃金市場中交投活躍， 交割比明顯下降。金融市場價格走勢反映了宏觀調(diào)控下經(jīng)濟走勢的不確 定性首先，宏觀調(diào)控所帶來的不確定性，在一定程度上影 響了黃金市場的慣性走勢，黃金價格已經(jīng)不僅僅簡單地與 美元走勢逆向而動，它已經(jīng)成為一種重要的資產(chǎn)保值工具,因而上半年黃金市場表現(xiàn)岀較為平穩(wěn)的運行態(tài)勢； 二是期貨市場既表現(xiàn)出了與國際市場聯(lián)動的走勢特征，作 為重要工

8、業(yè)原料的期銅和燃料油價格持續(xù)走強，也反映了 投資主體為應(yīng)對宏觀調(diào)控而積極儲備的強烈需求，此外人 民幣沒有升值，也是期貨市場不斷維持強勢的重要原因之 一；三是宏觀調(diào)控可能對上市公司的業(yè)績帶來不確定性影 響，這也是在股權(quán)分置改革推進中，制約股票市場走強的 一個重要制約因素。與此相反，除了較為充裕的資金面之 外，的走低以及市場對短期內(nèi)不會加息的預(yù)期，在一定程 度上支持了上半年債券市場的持續(xù)走強。二高度重視和警惕“寬貨幣、緊信貸”現(xiàn)象受制于目前的投融資體制現(xiàn)狀和宏觀調(diào)控政策，亡半 年金融市場表現(xiàn)出明顯的“寬貨幣、緊信貸”特征，對商 業(yè)銀行的資產(chǎn)負(fù)債管理帶來了壓力，助漲了市場投機行為, 也對經(jīng)濟金融運行

9、產(chǎn)生了一定程度的影響。對金融市場的影響一是導(dǎo)致銀行間市場風(fēng)險累積。面對金融市場上充裕 的資金狀況和不斷走低的收益率，金融機構(gòu)釆取了一定的 變通模式進行應(yīng)對。一種是金融機構(gòu)通過質(zhì)押式回購以較 低的利率融到資金后，再以甚至是高于的利率水平轉(zhuǎn)存入 銀行，進行銀行利潤回吐式的簡單套利操作；另一種是金 融機構(gòu)通過質(zhì)押式回購以較低的利率融到資金后，再買入 債券，不斷進行放大套做，套取債券價格與資金成本之間 的利差收益。兩種模式均推動了銀行間債券市場價格的不 斷走高，市場系統(tǒng)性風(fēng)險加大。不斷放大的杠桿效應(yīng)、不斷縮短的資金使用期限和不 斷延長的套做券種期限，使銀行間債券市場的風(fēng)險正在一 步步積聚。無風(fēng)險套利本

10、身是對價格的一種修正，但由于 我國銀行間債券市場在市場結(jié)構(gòu)、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)等方面還處于 初級發(fā)展階段，市場本身并不具有平衡修復(fù)機制，套利的 結(jié)果不是套利空間的消失，而是風(fēng)險的積累和暴發(fā)。由于 市場資金供給比較集中在國有商業(yè)銀行，一旦資金成本上 升，或者資金供應(yīng)結(jié)構(gòu)發(fā)生變化，市場將立即面臨流動性 風(fēng)險。二是不利于創(chuàng)新產(chǎn)品推出和市場發(fā)展。日前，銀行間 市場基本上形同于一個單邊市場，買方力量空前強大，賣 方惜售心態(tài)嚴(yán)重，這種情況非常不利于各種創(chuàng)新產(chǎn)品的推 出。由于單邊市場的存在，銀行間債券市場在資金供給和 債券供給上存在極大的不平衡，這對于新近推出的債券遠(yuǎn) 期交易而言，賣券方承受著相當(dāng)大的實物交割壓力；交

11、投 十分不活躍；同時，單邊市場的存在還導(dǎo)致新發(fā)行券種一 上市就哄搶一空，持券機構(gòu)普遍惜售，二級市場交易清淡; 此外，市場收益率的下降也導(dǎo)致銀行間市場對投資者的吸 引力減弱，不利于市場主體的培育。對實體經(jīng)濟的影響一是信貸資源的“擠出效應(yīng)”，在信貸緊縮的傾向下, 談判能力較弱但成長性較好的企業(yè)的信貸規(guī)模首先被擠出, 影響這類企業(yè)的發(fā)展；二是“成本遞增”效應(yīng)，由于正常 的銀行信貸渠道受到阻滯，部分企業(yè)或項目轉(zhuǎn)而尋求民間 金融和地下金融渠道，融資成本將會增加，進而影響到企 業(yè)效益和經(jīng)濟發(fā)展；三是“順周期”效應(yīng)將縮短經(jīng)濟景氣 周期，我國商業(yè)銀行的信貸行為具有順經(jīng)濟周期的偏好， 缺乏對長期風(fēng)險收益的理性權(quán)

12、衡，一旦經(jīng)濟增長回落，即 以減少信貸投入規(guī)避風(fēng)險，而正常項目的投資規(guī)模縮減甚 至取消，將會使宏觀經(jīng)濟運行的景氣周期縮短。對金融機構(gòu)的影響'寬貨幣、緊信貸”對于商業(yè)銀行的影響最為嚴(yán)重。一方面，銀行間市場利率的逐步走低，給商業(yè)銀行的資產(chǎn) 負(fù)債管理帶來了巨大壓力。作為債券市場重要參考指標(biāo)的 年期央行票據(jù)的發(fā)行利率，已經(jīng)降到了左右，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于一 年期定期存款利率的水平。另一方面，商業(yè)銀行信貸的緊 縮，將使部分流動性不足的企業(yè)出現(xiàn)資金緊張甚至瀕臨破 產(chǎn)，又可能引致商業(yè)銀行不良資產(chǎn)的增加。對于保險公司而言，債券市場是目前保險公司最重要 的資金運作渠道，而目前“寬貨幣”所導(dǎo)致的債券市場低 收益率已經(jīng)接

13、近保險公司底線，保險公司在市場上很難找 到適合資產(chǎn)負(fù)債匹配的中長期債券，這已經(jīng)成為保險公司 正常經(jīng)營亟待破解的難題。債券價格的上漲意味著風(fēng)險的積聚，這對于其他金融 機構(gòu)而言，參與貨幣市場和債券市場交易，就等于繼續(xù)助 長“寬貨幣”條件下的市場投機行為，需要面對更高的風(fēng) 險。對貨幣政策傳導(dǎo)的影響利率渠道、信貸渠道和資產(chǎn)價格渠道是我國貨幣政策 傳導(dǎo)的三條主要渠道，在“寬貨幣、緊信貸”的條件下， 貨幣政策的三條傳導(dǎo)渠道均受到了一定程度的影響。一是如此低的貨幣市場利率，與宏觀經(jīng)濟的基本面嚴(yán)重脫節(jié)， 作為貨幣政策重要中介目標(biāo)之一的短期利率，已經(jīng)失去了 貨幣政策傳導(dǎo)意義。二是信貸渠道是貨幣政策傳導(dǎo)最直接 的

14、渠道，直接與最終產(chǎn)出發(fā)生聯(lián)系，由于銀行信貸趨緊， 部分真正有需求的企業(yè)得不到資金，將會最終影響企業(yè)效 益和經(jīng)濟發(fā)展。三是“寬貨幣、緊信貸”只能提高債券資 產(chǎn)的價格，不能帶來公司價值的提高，更無法給公司帶來 財富效應(yīng)，資產(chǎn)價格傳導(dǎo)渠道也無法形成。三、進一步推進金融市場發(fā)展的建設(shè)一加大金融市場改革和創(chuàng)新力度“寬貨幣、緊信貸”的實質(zhì)在于儲蓄資金無法有效轉(zhuǎn) 化為投資，導(dǎo)致資金在商業(yè)銀行大量沉淀，這同時也反映 了金融市場的不成熟和發(fā)展滯后，需要加快金融市場的改 革和創(chuàng)新步伐，推動金融市場全面、快速和穩(wěn)健發(fā)展。 統(tǒng)一協(xié)調(diào)金融市場發(fā)展規(guī)劃“寬貨幣、緊信貸”雖然僅僅表現(xiàn)在銀行間市場，其 實也是與其他金融市場之

15、間聯(lián)系溝通不順暢的一種反映，因此必須統(tǒng)一協(xié)調(diào)金融市場發(fā)展的整體規(guī)劃,形成較為明確的金融市場整體發(fā)展戰(zhàn)略。目前，金融市場尤其是債券 市場的管理政出多門，人民銀行負(fù)責(zé)銀行間市場債券包括 央行票據(jù)、政策性金融債券、商業(yè)銀行次級債、短期融資 券的發(fā)行和流通，財政部負(fù)責(zé)國債的發(fā)行，發(fā)改委負(fù)責(zé)企 業(yè)債券的審批與發(fā)行，證監(jiān)會負(fù)責(zé)交易所市場債券如可轉(zhuǎn) 債等的發(fā)行和流通。不僅現(xiàn)有的監(jiān)管體制復(fù)雜，而且市場 呼聲甚高的一些衍生金融工具的監(jiān)管歸屬也尚未完全明 確，市場的發(fā)展受到嚴(yán)重掣肘。今后，不僅僅是銀行間債券市場和交易所債券市場，發(fā)行市場和流通市場、現(xiàn)貨市場和期貨市場、債券市場和 其他金融市場的聯(lián)系也將更加緊密，市

16、場間的聯(lián)動也將不 斷增強。因此，統(tǒng)一協(xié)調(diào)金融市場發(fā)展的整體規(guī)劃，將有 利于避免金融市場發(fā)展中“頭痛醫(yī)頭、腳痛醫(yī)腳”的短期 價值取向，更有利于各個監(jiān)管部門形成合力，加快金融市 場的發(fā)展步伐。建議成立由人民銀行牽頭的金融市場協(xié)調(diào) 發(fā)展委員會，統(tǒng)一進行金融市場發(fā)展的中長期規(guī)劃，推進 金融市場向全面和縱深方向發(fā)展。加快銀行間市場創(chuàng)新和發(fā)展步伐一是要引入有市場需求的金融工具。金融市場創(chuàng)新最 重要的是工具創(chuàng)新，目前銀行間市場資金的過度充裕，正 是交易工具不足的具體反映。要豐富債券市場品種，形成 有效的債券市場收益率曲線。要加快已經(jīng)列入日程的、 金融債券、境內(nèi)美元債券等金融產(chǎn)品的推出；在繼續(xù)發(fā)展 短期融資券

17、的同時，推出短期國債和其他短期債券品種； 加快推出債券互換、國債期貨等業(yè)務(wù)，綜合輔助市場的發(fā) 展會提高風(fēng)險管理的能力。二是要完善金融市場機制。要促進以政府信用為主導(dǎo) 的債券市場向商業(yè)信用、非政府信用為主導(dǎo)的市場過渡， 并完善信用評級機制，給市場傳達(dá)正確信息；推動債券市 場發(fā)行從主體集中、量大、頻率低向主體分散、量小、頻 率高轉(zhuǎn)變，完善市場利率期限結(jié)構(gòu)，盡快形成合理的收益 率曲線；逐步形成以做市商為核心，經(jīng)紀(jì)商和金融機構(gòu)為 主體，眾多非金融機構(gòu)投資者積極參與的銀行間市場運行 架構(gòu)；引入債券預(yù)發(fā)行機制、國債發(fā)行余額管理機制，改 債券發(fā)行審批管理為備案管理。 二完善市場風(fēng)險監(jiān)測和管理機制一是要在適時推出衍生交易品種，為市場提供更多避 險工具的同時，加強研究和分析提高此類衍生產(chǎn)品交易活 躍性的措施和方法，充分發(fā)揮其價格發(fā)現(xiàn)和風(fēng)險避險功能, 平抑單邊非理性投機，防范債券市場的系統(tǒng)性風(fēng)險。二是要加強市場風(fēng)險的監(jiān)測與管理機制建設(shè)。針對當(dāng) 前銀行間市場普