房地產(chǎn)上市公司資本結(jié)構(gòu)對經(jīng)營業(yè)績的影響——以萬科地產(chǎn)為例

1、青島農(nóng)業(yè)大學畢 業(yè) 論 文 題 目：房地產(chǎn)上市公司資本結(jié)構(gòu)對經(jīng)營業(yè)績的影響以萬科地產(chǎn)為例 姓 名： 學 院： 經(jīng)濟與管理學院 專 業(yè)： 會計學 班 級： 2010級5班 學 號： 20101488 指導(dǎo)老師： 金貞姬 二o一四年六月十日目 錄摘要abstract前言1一、資本結(jié)構(gòu)與經(jīng)營業(yè)績的涵義2（一）資本結(jié)構(gòu)2（二）經(jīng)營業(yè)績2二、房地產(chǎn)上市公司資本結(jié)構(gòu)基本現(xiàn)狀2（一）融資方式單一2（二）資產(chǎn)負債率偏高，短期負債占較大比重2（三）股權(quán)集中度較高，國有控股比例較高3（四）債權(quán)主體過于單一3三、房地產(chǎn)上市公司資本結(jié)構(gòu)對經(jīng)營業(yè)績影響的實證分析3（一）樣本的選取3（二）數(shù)據(jù)的來源3（三）各個指標的選擇

2、31.被解釋變量32.解釋變量43.控制變量4（四）對樣本數(shù)據(jù)指標的統(tǒng)計性描述4（五）模型的構(gòu)建5（六）樣本各變量的相關(guān)性分析數(shù)據(jù)5（七）樣本各變量的回歸分析數(shù)據(jù)61.共線性診斷62.多因素回歸分析7（八）對實證結(jié)果的分析81.破產(chǎn)制度的不完善92.債務(wù)的“硬約束”作用失靈93.債券市場不發(fā)達，融資渠道單一94.流通股個人股東比例大10四、房地產(chǎn)上市公司完善資本結(jié)構(gòu)，提高經(jīng)營業(yè)績的建議10（一）控制房地產(chǎn)公司的負債比率10（二）大力發(fā)展多渠道的融資方式10（三）調(diào)整房地產(chǎn)公司的負債結(jié)構(gòu)11（四）加強培育機構(gòu)投資者11結(jié)論12參考文獻13致謝14房地產(chǎn)上市公司資本結(jié)構(gòu)對經(jīng)營業(yè)績的影響 以萬科地產(chǎn)

3、為例會計學專業(yè)2010級5班 李江雪 指導(dǎo)老師： 金貞姬【摘要】在近幾年的發(fā)展中，房地產(chǎn)行業(yè)展現(xiàn)出迅猛發(fā)展的態(tài)勢，并且對我國國民經(jīng)濟的影響力日益加大。資本結(jié)構(gòu)能夠體現(xiàn)出企業(yè)的相關(guān)利益者的權(quán)利與義務(wù)。企業(yè)資本結(jié)構(gòu)對經(jīng)營業(yè)績的影響如何，一直都是各國學者研究的主要內(nèi)容。本文首先梳理了資本結(jié)構(gòu)與經(jīng)營業(yè)績相關(guān)概念，在此基礎(chǔ)之上，進一步分析了房地產(chǎn)上市公司資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀，選擇以萬科地產(chǎn)為例，選取多個指標對萬科地產(chǎn)的資本結(jié)構(gòu)對其經(jīng)營業(yè)績的影響進行分析，根據(jù)分析結(jié)果，進一步提出了如何優(yōu)化房地產(chǎn)上市公司資本結(jié)構(gòu)，從而提高企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的對策和建議。【關(guān)鍵詞】房地產(chǎn)上市公司 資本結(jié)構(gòu) 經(jīng)營業(yè)績 萬科地產(chǎn)the imp

4、act on operating performance resulted from the capital structure of real estate listed companytake vanke as an examplemajor：accounting class 5，grade 2010 li jiangxuetutor：jin zhenji【abstract】in recent years, with the rapid development of chinas real estate market, the real estate listed companies ar

5、e playing more and more important role in our national economy. capital structure can reflect the rights and obligations of the business stakeholders. scholars at home and abroad are studying the impact on operating performance resulted from the capital structure all the time. this paper first intro

6、duces the concept of capital structure and business performance. then the paper analyzes the capital structure of the real estate listed corporation. take vanke as an example. the paper chooses some indicators to study the result of operating performance influenced by capital structure. according to

7、 the study, the paper gives some suggestions on optimizing the capital structure of real estate listed companies to improve the companies business performance.【key words】the real estate listing corporation capital structure operating performance vankeii前 言隨著我國經(jīng)濟的全面發(fā)展，我國房地產(chǎn)行業(yè)的發(fā)展非常迅速，國內(nèi)的房地產(chǎn)市場日趨火爆，創(chuàng)造一個

8、又一個的財富奇跡，在這種大風潮之下，人們紛紛涌向房地產(chǎn)領(lǐng)域。房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展會對我國的國民經(jīng)濟產(chǎn)生一定的影響，甚至能夠在某一些地方的經(jīng)濟發(fā)展中起到十分重要的支柱作用1。我國的房地產(chǎn)行業(yè)在最近的幾年中快速發(fā)展，而且不管是投資額，還是銷售額的年增長速度都超過我國gdp年增長速度一大截2。房地產(chǎn)業(yè)是一個非常重要的產(chǎn)業(yè)，有自己本身獨特的特點，比如房地產(chǎn)業(yè)整體需求的資金較高，資金回收時間長，投資回報高，資產(chǎn)負債率高等。企業(yè)發(fā)展的最重要的就是資本，資本是企業(yè)所有有關(guān)經(jīng)濟的活動的物質(zhì)基礎(chǔ)，也是出發(fā)點。企業(yè)在進行經(jīng)營管理的時候，非常重要的環(huán)節(jié)就是要考慮到資本結(jié)構(gòu)問題3。資本結(jié)構(gòu)問題在企業(yè)的成長發(fā)展過程中有著非常

9、重要的影響，關(guān)于企業(yè)資本結(jié)構(gòu)做出的決定會對企業(yè)的資本成本結(jié)果有很大影響，而企業(yè)的資本成本同時又會對企業(yè)的獲得效益水平的風險程度產(chǎn)生一定的影響，從而進一步能夠地對企業(yè)的可持續(xù)增長能力產(chǎn)生影響，最終會影響到使企業(yè)價值最大化目標的實現(xiàn)4。所以怎樣能夠合理地使用資金，以及如何保持合理的資本結(jié)構(gòu)，這些問題都是房地產(chǎn)上市公司應(yīng)當認真考慮的問題。本文采用理論研究與實證研究相結(jié)合的方法，在梳理企業(yè)資本結(jié)構(gòu)與經(jīng)營業(yè)績概念的基礎(chǔ)之上，選擇以萬科地產(chǎn)為例，分析近11年的相關(guān)數(shù)據(jù)，選取多個相關(guān)經(jīng)濟指標，通過回歸分析，對萬科地產(chǎn)資本結(jié)構(gòu)對經(jīng)營業(yè)績的影響進行分析，最終發(fā)現(xiàn)房地產(chǎn)上市公司的資本結(jié)構(gòu)情況會對其公司經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生

10、反方向的影響作用。在本文的最后，提出了通過優(yōu)化房地產(chǎn)上市公司資本結(jié)構(gòu)從而提高經(jīng)營業(yè)績的對策和建議。一、資本結(jié)構(gòu)與經(jīng)營業(yè)績的涵義（一）資本結(jié)構(gòu)資本結(jié)構(gòu)，指的是一個企業(yè)的資金來源的組成成分，以及每個組成成分數(shù)量之間的一個比例關(guān)系,反映的是企業(yè)各種資本價值的構(gòu)成和比例關(guān)系。在一定的程度上，資本結(jié)構(gòu)能夠?qū)ζ髽I(yè)的償債能力以及融資能力產(chǎn)生一定的影響，同時企業(yè)的盈利能力也會受到資本結(jié)構(gòu)的影響。如果要對一個企業(yè)的財務(wù)狀況進行衡量，那么其中一個很重要的指標就是資本結(jié)構(gòu)。西方財務(wù)理論對于“資本”的概念界定，不同學者有著不同的解釋，所以也就有資本結(jié)構(gòu)的廣義和俠義的兩種定義。廣義概念中的資本結(jié)構(gòu)里的負債指的是資產(chǎn)負債

11、表中所列出的全部負債，既包括短期負債，也包括長期負債。狹義概念中的資本結(jié)構(gòu)里的負債僅僅指的是企業(yè)的長期負債，而短期負債則不在考慮范圍之內(nèi)5。本文采用了第一個概念進行研究，也就是說在本文的研究中資本結(jié)構(gòu)中的負債指的是所有負債，包括長期負債和短期負債。（二）經(jīng)營業(yè)績對企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績做出客觀合理的評價可以幫助經(jīng)營者改善公司經(jīng)營，幫助投資者進行理性投資，這都有十分重要的作用。經(jīng)營業(yè)績是對由于企業(yè)自身從事的經(jīng)營活動，而給企業(yè)帶來的整體財務(wù)情況，也直接反映了企業(yè)的經(jīng)營成果6。經(jīng)營業(yè)績的主要依據(jù)是企業(yè)的真實、公允的會計報表，比如說以資產(chǎn)負債表、現(xiàn)金流量表及相關(guān)附注為基礎(chǔ)對企業(yè)的財務(wù)狀況做出判斷，以利潤表等損

12、益類報表及其附注為基礎(chǔ)對企業(yè)的經(jīng)營成果做出判斷。通過經(jīng)營業(yè)績對公司的狀態(tài)做出的評價是靜態(tài)的，它反映的應(yīng)當是客觀事實，而不應(yīng)帶個人主觀色彩。二、房地產(chǎn)上市公司資本結(jié)構(gòu)基本現(xiàn)狀（一）融資方式單一從我國房地產(chǎn)市場上市公司的資金籌集鏈來看，大多數(shù)的房地產(chǎn)上市公司的資本主要依賴于從外部籌集資金，其中最主要的就是通過銀行信貸7。在公司很多的經(jīng)營活動中都涉及到銀行信貸，從企業(yè)儲備土地開始，一直到銷售，其中包括交易和開發(fā)，商業(yè)銀行提供了主要的經(jīng)濟來源。（二）資產(chǎn)負債率偏高，短期負債占較大比重資產(chǎn)密集是房地產(chǎn)行業(yè)的一個很主要的特點，其他行業(yè)的資產(chǎn)負債率遠不及房地產(chǎn)行業(yè)，房地產(chǎn)行業(yè)的資產(chǎn)負債率甚至已經(jīng)超過了 50

13、，這樣的情況說明房地產(chǎn)業(yè)的大多數(shù)資本是通過負債積累的。在企業(yè)承擔的全部負債當中，其中占比較大比例的是短期負債。（三）股權(quán)集中度較高，國有控股比例較高房地產(chǎn)業(yè)在我國所有產(chǎn)業(yè)中起著主導(dǎo)作用，它有很高的股權(quán)集中度，并且房地產(chǎn)企業(yè)的國有控股的比例也很高。根據(jù)相關(guān)的統(tǒng)計，近幾年來這兩者所占比例都有一定程度的下降，只不過下降的幅度比較小。（四）債權(quán)主體過于單一按照現(xiàn)在的情況來看，我國房地產(chǎn)上市公司主要是通過銀行來進行融資，公司通過這樣的方法進行融資并不會感到太大的債務(wù)壓力。這是因為如果公司發(fā)生了財務(wù)困難，銀行往往比較希望重組公司的債務(wù)，然而我國情況不同，尤其是當債權(quán)人為國有銀行時，如果公司承擔的債務(wù)到了期

14、限，但是不能夠按照規(guī)定償還本金和支付利息，銀行也沒有辦法對企業(yè)相關(guān)的財產(chǎn)行使最終控制的權(quán)利。三、房地產(chǎn)上市公司資本結(jié)構(gòu)對經(jīng)營業(yè)績影響的實證分析（一）樣本的選取本文選擇以萬科地產(chǎn)為例進行相關(guān)研究。1984年5月，萬科企業(yè)股份有限公司成立。它正式進入房地產(chǎn)行業(yè)是在1988年，經(jīng)過三年的努力發(fā)展，萬科企業(yè)股份有限公司于1991年成為在深圳證券交易所上市的第二家公司 8 。本文通過研究萬科地產(chǎn)的公司資本結(jié)構(gòu)對經(jīng)營業(yè)績的影響，提出了優(yōu)化我國房地產(chǎn)上市公司資本結(jié)構(gòu)對策，對房地產(chǎn)上市公司的管理具有重要意義。（二）數(shù)據(jù)的來源在本文的研究中所用到的所有原始數(shù)據(jù)均是來自于從同花順金融終端，搜集的指標變量為企業(yè)20

15、032013年11年的相關(guān)數(shù)據(jù)，并利用excel和spss對數(shù)據(jù)進行整理和分析。（三）各個指標的選擇1.被解釋變量在本文的研究中，選擇公司經(jīng)營業(yè)績衡量指標作為被解釋變量。本文出于更加便于實證分析的角度考慮，關(guān)于衡量公司經(jīng)營業(yè)績的指標最終選擇了總資產(chǎn)凈利潤率roa，也就是總利潤和總資產(chǎn)的比值。做出此選擇的主要原因有三個：（1）通過總資產(chǎn)凈利潤率，人們可以了解這個企業(yè)的盈利能力狀況?？傎Y產(chǎn)凈利潤率既可以反映出企業(yè)的資產(chǎn)以及企業(yè)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的情況 9 ，也可以反映出企業(yè)的凈利潤，以及它們和企業(yè)經(jīng)營和管理的水平之間的關(guān)系；（2）為了更好的和之前已有的相關(guān)研究有更好的可比性。在很多以前的相關(guān)研究中，大部分的

16、學者在研究資本結(jié)構(gòu)對經(jīng)營業(yè)績的影響時，對于評價指標的選擇都選取了總資產(chǎn)凈利潤率。（3）該數(shù)據(jù)比較容易獲取。2.解釋變量在本文的研究中，解釋變量選擇了資本結(jié)構(gòu)。關(guān)于資本結(jié)構(gòu)的定義有兩種：廣義的資本結(jié)構(gòu)指的是公司從不同渠道籌集的資金的比例，即所有者權(quán)益資本和長期負債和短期負債之和的對比關(guān)系 10 ；狹義的資本結(jié)構(gòu)則是所有者權(quán)益資本和長期負債資本的對比關(guān)系。因為人們對負債的認識有所不同，導(dǎo)致出現(xiàn)了以上兩種資本結(jié)構(gòu)的不一樣的定義。在我國，很多的企業(yè)習慣把短期負債當作長期負債使用，所以出于對我國企業(yè)債務(wù)融資特點以及本文研究的需要考慮，本文采用了第一種資本結(jié)構(gòu)的概念，廣義資本結(jié)構(gòu)，也就是認為總資產(chǎn)負債率（

17、dra）等于總負債比上總資產(chǎn)的比值。3.控制變量因為很多因素都會對企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生影響，所以為了達到控制其余變量對企業(yè)經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生影響的目的，在本文的研究中除了資產(chǎn)負債率外，還引入了其余四個變量：流通股比例（csp），第一大股東持股比例（s1），前十大股東持股比例（hsp10）和公司規(guī)模（ln（asset），其中公司規(guī)模由公司總資產(chǎn)規(guī)模表示。因為總資產(chǎn)規(guī)模的數(shù)字通常都比較大，所以對總資產(chǎn)的數(shù)值選取對數(shù)，從而進行分析，即ln總資產(chǎn)。（四）對樣本數(shù)據(jù)指標的統(tǒng)計性描述表1 萬科地產(chǎn)20032013樣本數(shù)據(jù)年份總資產(chǎn)負債率（%）總資產(chǎn)凈利潤率（%）流通股比例（%）第一大股東持股比例（%）前十大股東持

18、股比例（%）公司規(guī)模2003.12.3154.926.027584.166611.187021.449023.08042004.12.3159.426.994785.419112.891028.169023.46632005.12.3160.987.639586.577211.809024.905023.81402006.12.3164.946.738887.007814.543027.905024.63372007.12.3166.117.089397.573714.635022.708025.32942008.12.3167.444.230997.362214.730022.010025.

19、50442009.12.3167.005.006999.780314.730022.910025.64772010.12.3174.695.004899.823914.730023.770026.09692011.12.3177.104.532599.832414.730023.150026.42432012.12.3178.324.640799.832614.720023.440026.66032013.12.3178.004.265199.783714.700022.300026.8954數(shù)據(jù)來源：同花順金融終端表2 萬科地產(chǎn)各變量的統(tǒng)計描述樣本量（n）最小值(minimum)最大值（ma

20、ximum）平均值（mean）標準差（std. deviation）總資產(chǎn)負債率1154.920 78.320 68.084 8.014 總資產(chǎn)凈利潤率114.230 7.640 5.652 1.273 流通股比例1184.170 99.830 94.287 6.829 第一大股東持股比例1111.190 14.730 13.946 1.332 前十大股東持股比例1121.450 28.170 23.883 2.250 公司規(guī)模1123.080 26.900 25.232 1.317 表2為萬科地產(chǎn)各相關(guān)變量的描述性統(tǒng)計分析結(jié)果，我們可以從表中看出每一個變量的最小值、最大值、平均值以及標準差的

21、具體數(shù)據(jù)。從上表可以看出，在所有數(shù)據(jù)中，只有總資產(chǎn)負債率和流通股比例這兩個指標的樣本數(shù)據(jù)有比較大的差異，兩級分化都非常嚴重。其余的四個變量的數(shù)據(jù)則相比之下比較平均，差異很小。（五）模型的構(gòu)建本文為了使用spss軟件對數(shù)據(jù)進行回歸擬合分析，首先建立了一個多元的線性回歸方程。所構(gòu)建模型如下：y=a1+a2dar+aixi +ui 其中：y 的意思是總資產(chǎn)凈利潤率（roa）；dar表示總資產(chǎn)負債率；xi 為控制變量。a1的意思是截距，ai（i1，2）的意思是系數(shù)，ui的意思是隨機誤差項。（六）樣本各變量的相關(guān)性分析數(shù)據(jù)不同的事物之間很有可能會存在某種聯(lián)系，但是我們有的時候又無法直接知道它們之間因果關(guān)

22、系，這種情況下我們通常將這種關(guān)系稱為相關(guān)關(guān)系。為了對一些具有相關(guān)關(guān)系的事物得出一些結(jié)論，就需要通過一些合理的指標對相關(guān)的數(shù)據(jù)做出分析。表3 各變量之間的相關(guān)分析總資產(chǎn)凈利潤率總資產(chǎn)負債率流通股比例第一大股東持股比例前十大股東持股比例公司規(guī)?？傎Y產(chǎn)凈利潤率pearson correlation1-.724*-.750*-.584.572-.764*sig. (2-tailed).012.008.059.066.006n111111111111總資產(chǎn)負債率pearson correlation-.724*1.861*.784*-.266.970*sig. (2-tailed).012.001.00

23、4.429.000n111111111111流通股比例pearson correlation-.750*.861*1.830*-.530.941*sig. (2-tailed).008.001.002.094.000n111111111111第一大股東持股比例pearson correlation-.584.784*.830*1-.094.858*sig. (2-tailed).059.004.002.782.001n111111111111前十大股東持股比例pearson correlation.572-.266-.530-.0941-.387sig. (2-tailed).066.429.

24、094.782.240n111111111111公司規(guī)模pearson correlation-.764*.970*.941*.858*-.3871sig. (2-tailed).006.000.000.001.240n111111111111注：*代表p值小于0.05，*代表p值小于0.01我們由表3可以知道，總資產(chǎn)負債率、流通股比例和公司規(guī)模關(guān)于總資產(chǎn)凈利潤率的相關(guān)系數(shù)分別為-0.724、-0.750、-0.764，它們?nèi)邔?yīng)的p值都比0.05小，說明三者都具有明顯的統(tǒng)計學意義，即以上三者與總資產(chǎn)凈利潤率都具有明顯的相關(guān)性。并且它們的相關(guān)系數(shù)都小于0，所以可以認為它們會對總資產(chǎn)凈利潤率產(chǎn)

25、生負影響。也就是說，提高企業(yè)的資產(chǎn)負債率，提高流通股比例，擴大公司的規(guī)模，就會降低企業(yè)的總資產(chǎn)凈利潤率。除了上面的三個影響因素以外，可以看出來第一大股東持股比例和前十大股東持股比例與總資產(chǎn)凈利潤率沒有什么相關(guān)性。在進行各變量相關(guān)性分析的基礎(chǔ)之上，進一步使用多因素回歸的分析方法來分析各變量對總資產(chǎn)凈利潤率的影響作用。（七）樣本各變量的回歸分析數(shù)據(jù)1.共線性診斷如果研究結(jié)果的每一個變量的容忍度（tolerance）均比0.1大，而且它們的方差膨脹因子（vif）也都比10小，那就說明我們選取的變量之間沒有復(fù)共線關(guān)系。由表4可以看出，我們選取的變量沒有問題。表4 共線性診斷數(shù)據(jù)變量tolerancev

26、if總資產(chǎn)負債率.1516.4560流通股比例.5811.735第一大股東持股比例.6211.625前十大股東持股比例.1606.235公司規(guī)模.7001.422.多因素回歸分析表5 模型概況（model summary）modelrr squareadjusted r squarestd. error of the estimate1.842a.708.417.97191a. predictors: (constant), 公司規(guī)模, 前十大股東持股比例, 第一大股東持股比例, 流通股比例, 總資產(chǎn)負債率從表5可以看出，模型的相關(guān)系數(shù)為0.842，決定系數(shù)是0.708，調(diào)整后的決定系數(shù)為0.

27、417，由此計算出的所選變量的解釋度為41.7%，遠高于30%，所以我們可以認為此模型所選擇的變量具有較高的解釋度。表6 模型擬合優(yōu)度檢驗（anova）modelsum of squaresdfmean squarefsig.1regression11.47252.2942.429.046aresidual4.7235.945total16.19510a. predictors: (constant), 公司規(guī)模, 前十大股東持股比例, 第一大股東持股比例, 流通股比例, 總資產(chǎn)負債率b. dependent variable: 總資產(chǎn)凈利潤率由表6的模型擬合優(yōu)度檢驗得出的檢驗結(jié)果可知道，如果

28、回歸方程里所有的自變量不一樣的時候，計算出來的f的值是2.429，顯著性概率值是0.046，比0.05小，所以我們可以得出結(jié)論，我們建立了擬合效果不錯的回歸方程。表7 回歸分析結(jié)果（coefficients）modelunstandardized coefficientsstandardized coefficientstsig.bstd. errorbeta1(constant)-11.15242.567-.262.804總資產(chǎn)負債率-.195.308-1.229-2.634*.034流通股比例-.069.187-1.370-2.768*.028第一大股東持股比例-.611.930-.639

29、-.657.540前十大股東持股比例.414.341.7331.215.279公司規(guī)模.8802.777.911.317.764a. dependent variable: 總資產(chǎn)凈利潤率注：*代表p值小于0.05，*代表p值小于0.01通過上表可以得出的結(jié)果，是當選擇因變量為總資產(chǎn)凈利潤率，自變量選擇總資產(chǎn)負債率，并且選擇流通股比例、第一大股東比例、前十大股東比例以及公司規(guī)模作為控制變量時進行多因素回歸分析所得出的結(jié)果。我們可以通過表7看出：總資產(chǎn)負債率的標準化回歸系數(shù)是-1.229，流通股比例為-1.370，它們二者對應(yīng)的p值都比0.05要小，所以這兩個變量都具有明顯的統(tǒng)計學意義。因此可以

30、認為企業(yè)的總資產(chǎn)負債率和流通股比例能夠?qū)ζ髽I(yè)總資產(chǎn)凈利潤率產(chǎn)生明顯的負影響作用。也就是如果企業(yè)提高了總資產(chǎn)負債率越高，或者提高了流通股比例，就會降低企業(yè)的總資產(chǎn)凈利潤率?；貧w分析控制了變量之間的混雜作用，因此雖然公司規(guī)模在相關(guān)性分析時p值小于0.05，但最后結(jié)果以回歸分析結(jié)果為準。所以除了以上兩個變量以外，其余的變量所對應(yīng)的p值都比0.05大，所以它們沒有統(tǒng)計學意義，可以認為它們不會對總資產(chǎn)凈利潤率產(chǎn)生明顯的影響。因此根據(jù)回歸系數(shù)可建模：總資產(chǎn)凈利潤率=-0.195總資產(chǎn)負債率-0.069流通股比例-0.611第一大股東持股比例+0.414前十大股東持股比例+0.880公司規(guī)模-11.152；

31、（八）對實證結(jié)果的分析通過上述一系列的分析，我們從分析結(jié)果可以知道，企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)對經(jīng)營業(yè)績的影響是負作用的，如果企業(yè)采取一定的措施去使企業(yè)的資產(chǎn)負債率變低，就可以在一定的程度上提高公司的經(jīng)營業(yè)績。造成企業(yè)資本結(jié)構(gòu)與經(jīng)營業(yè)績之間是以上關(guān)系的原因有：1.破產(chǎn)制度的不完善企業(yè)資本結(jié)構(gòu)朝著相反方向影響經(jīng)營業(yè)績，在很大的程度上，這是由于我國長久以來建立得還不夠完善的公司破產(chǎn)制度造成的。有一些公司雖然處于經(jīng)營不利的情況，但是國家還是會考慮到就業(yè)或者是一些其他別的因素，這就會對瀕臨破產(chǎn)的企業(yè)進行一系列的干預(yù)，讓這些公司沒有辦法進行破產(chǎn)程序。處于這種情況下的公司，它們?yōu)榱四軌蚶^續(xù)維持經(jīng)營下去，就不得不選擇進

32、行融資。在這個時候，政府就會充當起銀行擔保人的角色，來讓企業(yè)能夠籌集到能夠維持經(jīng)營的資金。同時，國家相關(guān)制度還不是很完善，沒有嚴格的債務(wù)約束機制對這些業(yè)績不好的企業(yè)的管理層進行約束，所以他們中的許多人都會不以公司價值最大化為目標，相反更有可能為了自己的利益而進行盲目地投資。在這樣的一個情況下，公司績效就會越來越不好，然后就會導(dǎo)致上面所寫的惡性循環(huán)，企業(yè)不斷向銀行貸款，然后又進行目盲地投資，企業(yè)就會繼續(xù)虧損。這個樣子下去，公司的負債融資比例就會越來越高，最終不斷降低公司的經(jīng)營業(yè)績。2.債務(wù)的“硬約束”作用失靈債務(wù)約束作用在我國的房地產(chǎn)行業(yè)中對上市公司起到的作用是“軟約束”作用，造成這種現(xiàn)象的主要

33、原因有：（1）公司往往是通過銀行進行債務(wù)融資，從銀行借款來籌集資金，而且公司債務(wù)融資的債權(quán)人基本上都是國有商業(yè)銀行，它和其余的國有控股公司的所有者是有一定的重疊性的，意思就是都是國家的，會受到國家政策和宏觀調(diào)控或者其他的不是市場因素的影響，且影響較大。根據(jù)我國的法律的相關(guān)規(guī)定，上市公司的股東不可以是銀行，銀行也不能最終控制公司資產(chǎn)，也不會積極地參與公司治理。（2）基本上我國的房地產(chǎn)上市公司，它們的長期負債所占比例都低于短期負債，長期財務(wù)杠桿的小幅度提高只能將公司的資本成本有所增加，無法激勵和監(jiān)督公司經(jīng)營管理。（3）我國的市場經(jīng)濟體制發(fā)展到現(xiàn)在仍沒有完善，還有很多地方的不足 11 ，有一點就是市

34、場上的監(jiān)督機制還有很多值得完善的地方，有效經(jīng)營者無法通過資本市場上的業(yè)績評價體系得到合理的評價，經(jīng)營者就沒有辦法得到充分激勵 12 。企業(yè)債務(wù)所形成的契約給企業(yè)在到期償還本金支付利息的情況下的壓力不夠大，企業(yè)在經(jīng)營不善出現(xiàn)財務(wù)危機的時候由債務(wù)契約所帶來的壓力也不大。3.債券市場不發(fā)達，融資渠道單一從下面的幾個方面可以看出來債券市場目前尚不夠發(fā)達的現(xiàn)狀：（1）企業(yè)自身缺乏發(fā)行債券的動力。銀行為企業(yè)的債權(quán)人時起到的作用是“軟約束”，同時目前股權(quán)市場的約束機制仍發(fā)展不完善，所以中國企業(yè)往往在選擇籌資方式時最后才會選擇債券融資。（2）就現(xiàn)在來看，公司如果發(fā)行債券，成本會比較高，債務(wù)的流動性也會減少。國

35、家發(fā)布一系列的有關(guān)政策，對公司發(fā)行債券進行嚴格管理和約束，在最近的幾年中，公司發(fā)行的債券有所減少。不管是債券的品種，還是發(fā)行債券的規(guī)模，公司在發(fā)行債券的時候都在一定程度上受到了限制。（3）國內(nèi)的企業(yè)資信評估體系還不夠健全 13 。在我國，公司信用檔案建立得上不完善，也沒有權(quán)威、公正、客觀的企業(yè)資信評估機構(gòu)，這對于企業(yè)債券的發(fā)展起到了一些限制作用。（4）有一些企業(yè)在兌付債券時存在著比較嚴重的違反規(guī)定的行為，國家為避免這種情況的發(fā)生，對公司債券的發(fā)行采取了比較嚴格的控制。4.流通股個人股東比例大從上述的分析陳述中我們還可以得出一個結(jié)論，就是四個控制變量之一的流通股比例對經(jīng)營業(yè)績的影響也是負相關(guān)的。

36、這是因為：我國發(fā)行的流通股指的是在我國境內(nèi)的個人或者是機構(gòu)，所持有的由上市公司發(fā)行的、并且能夠在證券市場上公開交易的股權(quán)。然而，在實際中，在所有的流通股股東中只有很少的一部分是機構(gòu)投資者，其余的大多數(shù)則是個人股東，個人股東的人數(shù)眾多并且它們所持有的股份比較分散。由于個人股東的資金有限，而且承擔風險的能力比較低，所以他們一般都是追求短期的利益，常常以獲取股票差價為目的，而不是注重公司的長遠發(fā)展。因為單個流通股股東的持股比例比較低，大多數(shù)的個人股東是不可以通過參加股東大會來行使自己的權(quán)利的。如果流通股股東利益和大股東或者經(jīng)營者的利益產(chǎn)生矛盾的時候，個人股東一般會選擇直接將股票拋售出去來表示自己的不

37、滿意，個人股東大量拋售股票肯定會使得股價下降，這樣就會給公司帶來不好的影響。流通股股東因為他們自身經(jīng)濟條件的限制，所以他們一般只能擁有上市公司比較小的一部分股權(quán)。如果他們積極對經(jīng)營者進行監(jiān)管，那么很可能他們通過監(jiān)管獲得的收益根本沒有辦法彌補他們所付出的成本，所以流通股股東對經(jīng)營者沒有足夠的監(jiān)管動力，“搭便車”的現(xiàn)象非常普遍。四、房地產(chǎn)上市公司完善資本結(jié)構(gòu)，提高經(jīng)營業(yè)績的建議（一）控制房地產(chǎn)公司的負債比率根據(jù)有關(guān)資料，資產(chǎn)負債率偏高的現(xiàn)象在房地產(chǎn)行業(yè)比較普遍發(fā)生，過高的負債使得企業(yè)的經(jīng)營風險加大，特別是很多的房地產(chǎn)上市公司主要是通過銀行的短期借款來籌集資本，增加了企業(yè)負債可能伴隨的風險。因此，房

38、地產(chǎn)上市公司應(yīng)當大力拓展更多的融資方式，正確地減少目前企業(yè)的負債程度，來使得負債帶給公司的危險降到最低。（二）大力發(fā)展多渠道的融資方式根據(jù)有關(guān)的資料可以知道，房地產(chǎn)上市公司最主要的融資方式就是負債，然而企業(yè)往往又是通過銀行借款增加負債，所以企業(yè)的融資渠道基本上只有一條。但是近幾年來國家對房地產(chǎn)業(yè)的宏觀調(diào)控加大力度，出臺了一系列的相關(guān)政策，這導(dǎo)致了負債融資的成本不斷增加，房地產(chǎn)上市公司融資時面對的情況也更加嚴峻。除了上述原因外，選擇多種途徑融資可以使房地產(chǎn)上市公司融資時的成本降低，進一步地將融資風險也有所降低。當投資組合中的兩種投資的融資方式不一樣的時候，可以在一定程度上降低企業(yè)融資時發(fā)生的風險

39、，特別是如果兩個關(guān)系為負相關(guān)的資產(chǎn)在同一個組合里的時候，這個時候進行融資的風險是最小的。如今，根據(jù)我國政策和法規(guī)的規(guī)定，在國家許可的范圍內(nèi)，企業(yè)除了可以通過銀行貸款之外，還有其他的融資渠道可以選擇：一是房地產(chǎn)投資信托（reit）；二是壽險資金；三是吸引外資。上面三種渠道以外，企業(yè)也可以選擇下面的幾種融資方式來優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，比如發(fā)行房地產(chǎn)投資基金，進行上市融資，或者是發(fā)行企業(yè)債券。但是現(xiàn)在我國的相關(guān)法律、法規(guī)對企業(yè)發(fā)行債券和企業(yè)進行上市融資有一定的限制，所以只有一小部分的企業(yè)選擇這兩種方法進行融資?？偠灾_辟更多的融資渠道有利于房地產(chǎn)上市公司信貸風險的降低，有利于企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，并由此使

40、得企業(yè)的績效有所提高，實現(xiàn)企業(yè)價值的最大化目標。（三）調(diào)整房地產(chǎn)公司的負債結(jié)構(gòu)在我國，流動負債在房地產(chǎn)上市公司的全部負債中占得比例是最大的，這樣的情況會使企業(yè)的經(jīng)營壓力增大。企業(yè)債務(wù)到期限時要償還本金支付利息，企業(yè)在這樣的壓力之下會更注重短期效益，從而忽視長期效益。過高的短期負債會給企業(yè)帶來很多不利，如果一個企業(yè)的流動負債所占的比例比較高，那么很可能使企業(yè)在資金周轉(zhuǎn)上出現(xiàn)問題，進而影響企業(yè)的經(jīng)營。在參與公司治理的積極性方面，長期負債的債權(quán)人比短期負債的債權(quán)人的積極性更好，債權(quán)人會積極干預(yù)、優(yōu)化企業(yè)的相關(guān)決策，更有利于企業(yè)的發(fā)展。所以，房地產(chǎn)上市公司應(yīng)該對長期負債和流動負債的比例定期進行一定的調(diào)整，盡量提高企業(yè)負債中長期負債的比重 14 。（四）加強培育機構(gòu)投資者在我國的資本市場上，實際上最主要的投資者是個人投資者。機構(gòu)投資者不管是從他們的整體數(shù)量上看，還是從他們所持有的股票份額上看都不是特別多。但相比而言，機構(gòu)投資者的監(jiān)管能力以及動力都遠遠高于個人投資者，提高機構(gòu)投資者所占的比重是提高董事會對經(jīng)營者約束的一個好方法。我國的政府要出臺良好的政策來培育和發(fā)展機構(gòu)投資者，讓機構(gòu)投資者能夠在上市公司中發(fā)揮其應(yīng)該有的作用，促進公