輕資產(chǎn)與重資產(chǎn)的區(qū)別

1、-作者xxxx-日期xxxx輕資產(chǎn)與重資產(chǎn)的區(qū)別【精品文檔】輕資產(chǎn)與重資產(chǎn)的區(qū)別輕資產(chǎn)： 1、首先是有些公司不合適輕資產(chǎn)戰(zhàn)略。不適合的公司不能勉強，要順其自然。如乳業(yè)。 麥肯錫給光明做的戰(zhàn)略建議，見文：光明輕資產(chǎn)之痛， 而后，蒙牛伊利其實也是走輕資產(chǎn)戰(zhàn)略。見文囚困蒙牛。 囚困蒙牛一文中“據(jù)王丁棉介紹，從整個奶業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)來看，奶牛養(yǎng)殖生產(chǎn)、奶品加工、奶品銷售的資金占用比例大約為6336.2。具體以一個日產(chǎn)量為100噸的中型乳品工廠為例，在養(yǎng)殖環(huán)節(jié)，達到100%奶源自給率，至少需要7000頭牛，按照每頭牛1.5萬元的投資來計算，總投資大概為1億元以上;而加工環(huán)節(jié)的廠房設備投資，只需5000萬元左

2、右;銷售環(huán)節(jié)的投入更低，大約僅為設備投資的1/3”。 如果真的重資產(chǎn)擴張，乳業(yè)的業(yè)績會很平庸，沒有什么驚喜。 輕資產(chǎn)戰(zhàn)略不可否認是個好的戰(zhàn)略。投資者都喜歡輕資產(chǎn)的公司，因為資產(chǎn)的回報率高，發(fā)展快，但是商業(yè)的模式要適應行業(yè)發(fā)展的自然規(guī)律。輕資產(chǎn)戰(zhàn)略可能并不適用現(xiàn)在中國的乳業(yè)。容易出現(xiàn)質(zhì)量失控。即使如麥肯錫，給企業(yè)開藥方時也要避免“錘子效應”。對不適合輕資產(chǎn)的公司，避免開輕資產(chǎn)的藥方。 順應行業(yè)發(fā)展的規(guī)律才能長久。發(fā)展要順其自然。 2、輕資產(chǎn)的公司，一般凈資產(chǎn)收益率比較高，按市盈率定價的話，結(jié)果會導致基本都是高市凈率公司，這樣的公司有一個問題，就是要求壁壘很強。否則戴維斯雙殺后的結(jié)果比一般的公司要

3、嚴重的多。畢竟其市凈率很高。2009年5月27日茅臺的市凈率8.7倍。金風科技12.1倍。遠望谷9.15倍。其他還有，不過俺認為茅臺的壁壘相當?shù)母?，凈資產(chǎn)收益率的穩(wěn)定性還是比較高的。高市凈率也算正常，其他的公司如果沒有茅臺的高壁壘，出現(xiàn)高市凈率的情況是很危險的，即使從市盈率來看股價并不高。舉個例子：香港的味千控股，在2008年1月時，股價達到了13元以上，市凈率7倍左右。后來業(yè)績不如預期，跌到了3元以下。現(xiàn)在5元左右。可見能享受高市凈率的公司一定是少數(shù)。高壁壘、高凈資產(chǎn)收益率、才有高市凈率。其中壁壘很重要，高凈資產(chǎn)溢價不是隨便什么公司都能享受的。重資產(chǎn)：一、凈利潤高估的問題：1、折舊政策是否合

4、理： 這個做同行間比較即可發(fā)現(xiàn)，如黃山旅游和峨眉山旅游。 如黃山的機器設備折舊年限是6-20年，而峨眉山是10年。黃山索道折舊是24年，峨眉山是15年。從固定資產(chǎn)規(guī)?？?，黃山旅游是9.27億，峨眉山是8.43億。但年折舊黃山是0.6億，峨眉山是0.77億。固定資產(chǎn)高于峨眉山，折舊卻小于峨眉山。黃山旅游的折舊政策比較激進，估計凈利潤有一定的高估。 再如蒙牛和伊利：伊利的折舊政策更為激進。折舊年限長于蒙牛。從金額上看，伊利2008年折舊5個億。蒙牛是6.3個億。而兩者的銷售收入?yún)s差不多。伊利的利潤可能有一定的高估。2、如果行業(yè)競爭激烈，需要靠新設備提高生產(chǎn)率。舊設備會在達不到公司假定的使用期限時更

5、換，如巴菲特的紡織廠，就是說每年的折舊計提不足，利潤高估。3、設備更換時，因為通貨膨脹的原因，多年后，新設備價值也會高于原值，則原折舊計提不夠，所以會計利潤高估。二、固定資產(chǎn)高的公司經(jīng)營杠桿高：因經(jīng)營杠桿的原因。公司利潤波動會比較大。因為經(jīng)營杠桿系數(shù)高，即營收的小波動，會引起利潤的大波動，如峨眉山營收下降了15%，息稅前利潤下降了24%。如果重資產(chǎn)的公司剛好又處在周期性行業(yè)，那么利潤波動會很大。相應的帶動股價的大幅波動。三、超額現(xiàn)金因為有些現(xiàn)金流模型，最后折現(xiàn)完后后要加超額現(xiàn)金。或計算ROIC時，要減去超額現(xiàn)金。以下是關于超額現(xiàn)金計算的一些思考。供大家參考。以佛照為例。公司現(xiàn)在固定資產(chǎn)為7.4

6、2億，原值是15.66億，固定資產(chǎn)成新率為47%。年折舊是1.37億。如此計算還有5.41年折舊完，5年半后需花費15.66億更新固定資產(chǎn)，或因為通貨膨脹原因花費更多（所以固定資產(chǎn)高的公司股東盈余一般來說小于凈利潤）。現(xiàn)在公司有現(xiàn)金9.28億。加5年的折舊總和6.85億，是16.13億。略高于15.66.再除去流動資金部分。其實沒有什么超額現(xiàn)金。不能因為報表上有超出流動資金所需的現(xiàn)金便認為是超額現(xiàn)金。 一、從輕的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)到三表特征1、輕的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)含義輕資產(chǎn)不是無本之源，不是空手套白狼，更多地是資產(chǎn)的結(jié)構(gòu)變化，是對資產(chǎn)的嫻熟運用，因此輕不是“少”、更不是“沒有”的意思。一般講，有以下幾種情況（1

7、）表外無法會計計量的資產(chǎn)多，例如智力資源，品牌影響力，渠道控制能力（2）營運資產(chǎn)多，投資性資產(chǎn)少；（3）負債少，自營資本多。2、輕的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)對資產(chǎn)負債表的影響3、輕的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)對損益表的影響4、輕的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)對現(xiàn)金流量表的影響這類公司大多是新模式經(jīng)營的。關注這類重點就是現(xiàn)金/應收/應付/和存貨特點。 這類企業(yè)在行業(yè)內(nèi)同時存在重資產(chǎn)經(jīng)營，因此輕資產(chǎn)經(jīng)營就顯得格外珍貴。他處于生產(chǎn)性企業(yè)主動選擇，娛樂性公司自然選擇的中間，只需要做一種適應性取舍就可以了。以下分不同細分行業(yè)來探討其中的奧妙。由于消費層次提高，商家不得不變換新的消費模式，從而吸引消費者。例如連鎖化經(jīng)營就是本世紀初一個最大的的商業(yè)應用。因此這

8、里重點關注具有連鎖概念的超市/餐飲/服飾/日用，具有渠道控制概念的小型生產(chǎn)企業(yè)。輕資產(chǎn)模式的核心競爭力不在于品牌的優(yōu)勢，當然有品牌的優(yōu)勢更好，如像耐克公司、可口可樂公司、肯德基公司一樣，只要輸出品牌即可；他的核心競爭力在于資源的快速整合和市場反應速度。在巴菲特的時代，重資產(chǎn)和輕資產(chǎn)企業(yè)的差別還沒有象今天這么大，輕資產(chǎn)企業(yè)的前兩個定義是知識資產(chǎn)為主、品牌為主的企業(yè)，第三個定義是大規(guī)模協(xié)作，打破企業(yè)邊界，充分利用社會資源。價值投資者不敢輕易去買藍籌股就是因為藍籌股好多都是重資產(chǎn)公司，比如銀行股，如果沒有較多的中間業(yè)務也應該把它認為是重資產(chǎn)公司。重資產(chǎn)公司的第四個特點是財富負擔重，輕資產(chǎn)的輕就在于能

9、夠大量創(chuàng)造現(xiàn)金流，而價值投資的安全邊際看的就是現(xiàn)金流。安全邊際的另一面是企業(yè)的有效成長性，企業(yè)多元化是一個大的陷阱，多元化如果不能產(chǎn)生協(xié)同效應就會無限制的消耗企業(yè)現(xiàn)金流。價值投資需要研究的是企業(yè)的商業(yè)模式和增長方式，而不是看財務報表，所以我特別關注輕資產(chǎn)公司的發(fā)展模式。輕資產(chǎn)的反向運作：云南白藥、合加資源、金螳螂，美幫都開始向制造業(yè)延伸，必然降低資產(chǎn)收益率。輕公司的價值主要取決于三個因素，即現(xiàn)金流、團隊和商業(yè)模式。PE很少去看輕公司的資產(chǎn)負債表，對我們而言，在所有的財務報表中，最有用的是現(xiàn)金流量表，它可以揭示這些公司現(xiàn)金流的歷史、現(xiàn)狀和未來趨勢。在我們最關注的現(xiàn)金流量的穩(wěn)定性和成長性中，現(xiàn)金流

10、的穩(wěn)定性又是我們要考察的重中之重。這樣的公司一般毛利率都比較高，絕對成本比較低，但由于它們大量依靠外部融資，所以現(xiàn)金流的穩(wěn)定性就成為衡量這類公司未來風險的關鍵。但這種輕資產(chǎn)公司的商業(yè)模式只有在它的收入規(guī)模達到一定程度時才會表現(xiàn)出來，富有吸引力的成長性主要表現(xiàn)在規(guī)模放大帶來單位產(chǎn)品或者服務的固定費用將被分攤掉，從而極大地提高現(xiàn)金流，這時我們認為這種商業(yè)模式能夠產(chǎn)生巨大的投資價值（現(xiàn)金流支持擴張）。所以我們也會看這家公司商業(yè)模式的擴張能力，也就是它的商業(yè)模式能不能被復制，如果能，就具備大規(guī)模擴張能力，如果不能，成長性就有限。除此之外，公司的軟實力也特別重要，這主要體現(xiàn)在它的團隊的特殊能力上。這方面

11、我們主要通過管理團隊的GOP(經(jīng)營毛利率)水平來衡量，越有能力，GOP水平越高，凈收入（NOI）也就高，現(xiàn)金流（EBITDA）也就越多。也就是說在輕公司中，GOP率是合理化成本構(gòu)成、實現(xiàn)增長的主要潛力所在。“輕”公司與“重”公司最大的不同，就在于它們的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)和性質(zhì)不一樣。PE投資一家重資產(chǎn)公司，主要看資產(chǎn)的品質(zhì)，它的資產(chǎn)必須和現(xiàn)在市場上的需求相匹配，資產(chǎn)過盛是有害的（固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率不足：表現(xiàn)為產(chǎn)能釋放不足，或者固定費用較高）。同時，越是重資產(chǎn)的公司，就越有流動性風險，比如如果行業(yè)太專業(yè)、太狹隘，資產(chǎn)的流動性的風險就會很大，因為一旦產(chǎn)品適銷不對（產(chǎn)品規(guī)模不經(jīng)濟），既有設備資產(chǎn)就會大幅貶值，這種

12、情況對于特種行業(yè)的特種設備尤其明顯。所以PE一般都會選擇那些設備通用性比較高的行業(yè)。在重資產(chǎn)公司，可能一條生產(chǎn)線就是幾億元，只要行業(yè)前景不錯，PE就敢投，因為這個團隊不行，你可以再換一個，最后大不了把它拆了用來去生產(chǎn)別的產(chǎn)品或者注入新的公司，資產(chǎn)的流動性風險對于投資的影響不會很大。而“輕”資產(chǎn)公司則一切圍繞商業(yè)信譽在運轉(zhuǎn)，自有資金比較少，主要靠商業(yè)信用融資來支撐公司的運營與擴張。但任何商業(yè)信用的擴張都將帶來一個風險敞口，也就是信用擴張帶來的風險將隨著這種擴張影響到整個公司現(xiàn)金流的成長性和穩(wěn)定性。而且公司采用的財務杠桿越大，風險也以相同的倍率上升，而要對沖這種風險，所需的資金則會呈幾何級上升。假

13、如你的財務杠桿是三倍，你每個月維持運轉(zhuǎn)需要資金500萬元，那么你至少必須準備1500萬元的自有資金，如果只有500萬的自有資金，公司就將出現(xiàn)1000萬的風險敞口，除非你的現(xiàn)金周轉(zhuǎn)率也可以達到三倍，也就是每三個月，你的現(xiàn)金必須周轉(zhuǎn)三次，如果達不到這個效率，那么你將會出現(xiàn)拖欠付款或者要求你的供應商墊款來支撐公司正常運作的情況，這種情況被稱為一種特殊的融資行為：交易融資，這種融資就是一種商業(yè)信用擴張的表現(xiàn)，因為供應商相信你可以在未來一個時期內(nèi)支付你的應付款。否則你就是拆東墻補西墻，短期還可以，但一旦商業(yè)信用透支，供應商不再信任你，支撐整個商業(yè)模式的現(xiàn)金流中斷就會導致商業(yè)模式崩潰?！八烙谶^度擴張”的根

14、源這種由商業(yè)信用支撐的交易融資在輕資產(chǎn)公司擴張過程中最容易出現(xiàn)困局。公司擴張過程本身就是商業(yè)模式復制的過程，擴張導致營運固定費用增加，這種增減將對公司的現(xiàn)金流提出嚴格的要求：產(chǎn)生的現(xiàn)金流將在能夠覆蓋這部分固定費用的前提下繼續(xù)保持增長。當然，另外一個因素也不容忽視，那就是：擴張背后的人力資源支撐，公司能力能否復制到新的擴張領域本身就是公司戰(zhàn)略決策必須考慮的問題，因為人力資源本身不僅僅是成本，也是公司能力的基礎。因為人力資源不支持導致的擴張失敗在服務行業(yè)的輕資產(chǎn)公司中尤其明顯。對于勞動密集的服務行業(yè)來說：在人力成本上升的周期中，輕資產(chǎn)公司的擴張是對公司人力資源戰(zhàn)略的最大挑戰(zhàn)。在實踐中，PE一般都會

15、密切地關注輕公司的擴張，并且時刻盯著一個原則：擴張的固定成本的上升水平，是否與公司的銷售收入增長速度匹配。一旦固定費用擴張的速度和利潤的成長速度不匹配，就說明你的擴張過度或者銷售出現(xiàn)瓶頸，必須打通中間的短板。如果出現(xiàn)這樣的情況，PE會給你6到12個月去自我挽救，而如果過了這個時間還不能擺脫困境，就只有一條路?PE會通過董事會強制公司進行戰(zhàn)略收縮。但投資方的收縮，對相當多的公司而言，卻可能引起供應商的連鎖反應?供應商將大幅調(diào)低你的商業(yè)信譽，于是又一出“死于過度擴張”的悲劇上演。輕資產(chǎn)的不適合的場景：有些公司不合適輕資產(chǎn)戰(zhàn)略。不適合的公司不能勉強，要順其自然。如乳業(yè)。從整個奶業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)來看，奶牛

16、養(yǎng)殖生產(chǎn)、奶品加工、奶品銷售的資金占用比例大約為6336.2。輕資產(chǎn)戰(zhàn)略可能并不適用現(xiàn)在中國的乳業(yè)。容易出現(xiàn)質(zhì)量失控。即使如麥肯錫，給企業(yè)開藥方時也要避免“錘子效應”。輕資產(chǎn)公司與重資產(chǎn)公司的差異一、輕資產(chǎn)公司與重資產(chǎn)公司1、輕資產(chǎn)公司：指以較少的資金投入，獲得較大的利潤回報，利潤率較高，以達到利潤最大化。2、重資產(chǎn)公司：指以較大的資金投入，獲得較少的利潤回報，利潤率較低。二、輕資產(chǎn)公司的類型1、以強大的品牌獲得利潤的公司：如高檔酒、名牌服裝等；2、固定資產(chǎn)投入較少的公司：如商業(yè)、銀行、地產(chǎn)等。三、重資產(chǎn)公司固定資產(chǎn)投入較大，產(chǎn)品更新后需要更新生產(chǎn)線，資產(chǎn)折舊率高，如大多數(shù)機械制造企業(yè)。四、投

17、資回報的差異輕資產(chǎn)公司：由于折舊率低，利潤率較高，利潤再投入后會產(chǎn)生更高的會報。重資產(chǎn)公司：生產(chǎn)線需要不斷更新，折舊率高，產(chǎn)品需要不斷更新，新產(chǎn)品研發(fā)費用高，更新生產(chǎn)線投入大。營運資本與企業(yè)的日常生產(chǎn)經(jīng)營活動最為相關,其觸角幾乎可以延伸到企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營的各個方面;從某種程度上說,企業(yè)競爭力的高低,直接取決于其對營運資本的管理能力。MM資本結(jié)構(gòu)無關論在歷史上第一次科學地論證了資本結(jié)構(gòu)與資本成本、企業(yè)價值之間的相關性質(zhì)，探討了資本預算決策與企業(yè)價值的關系。從那時起，現(xiàn)代財務理論研究就沒有偏離開長期財務決策的范圍。從根本上講，營運資本政策的制定是在獲利水平與流動性（財務風險）之間進行權衡的結(jié)果，關系到

18、企業(yè)價值的大小和企業(yè)財務狀況的穩(wěn)定。在我國的企業(yè)中往往更強調(diào)流動性比率，注重保持適量的營運資本以應付財務風險。如果企業(yè)的流動比率1，將會被認為是風險較大的企業(yè)，有的債權人甚至會強行索還債務。營運資本在我國的制造業(yè)企業(yè)中大約占到總資本的一半，在商業(yè)企業(yè)中所占比例更高。(1)一般來說，營運資本為正，就說明企業(yè)的流動資產(chǎn)足以支付流動負債，短期償債能力強。(2)企業(yè)真正償債和經(jīng)營狀況還需要進一步分析營運資本的構(gòu)成和該公司自身的情況。營運資本可能存在大量的應收賬款呢，可能存貨太多，可能銷售渠道出了問題。（3）現(xiàn)金很多也不一定是一個好的指標，現(xiàn)金很多可以說對流動性的浪費，說明公司沒有好的投資項目，或者長期

19、沒有分發(fā)現(xiàn)金股利。（4）不同的行業(yè)營運資本的結(jié)構(gòu)也有所不同，不能一概而論。例如中間渠道零售業(yè)應收賬款的比例會比較大，而制造業(yè)存貨的比例比較大。在美國企業(yè)更傾向于零營運資本，其理論依據(jù)是以較少的資金做同樣的業(yè)務，使營運資本發(fā)揮更大的作用，從而創(chuàng)造更多的收益。零營運資本或負數(shù)營運資本，是指企業(yè)的流動資產(chǎn)等于或小于企業(yè)的流動負債。具體表現(xiàn)為存貨較少，而且應收賬款與短期投資低于應付賬款和短期借款的一種財務運行狀況。（1）將應收賬款和存貨所占用的資金解放出來，用于高技術投資或投入生產(chǎn)經(jīng)營，從而提高企業(yè)的效益；（2）促使企業(yè)加速生產(chǎn)和交貨，超越同行的水平，以鞏固老客戶、贏得新客戶凈營運資本也稱狹義的營運資

20、本，是指企業(yè)的流動資產(chǎn)總額減去各類流動負債后的余額。它的用途可以：（1）即通過長期負債融資而購買的流動資產(chǎn)的數(shù)額。（2）可作為企業(yè)非流動資產(chǎn)投資和用于清償非流動負債的資金來源。（3）主要在研究企業(yè)的償債能力和財務風險時使用。（4）從籌資的角度看，凈營運資本是由企業(yè)的長期資金籌得的。由于長期資本成本大于流動負債的資本成本，企業(yè)的凈營運資本增大將加大企業(yè)的總資本成本，減少企業(yè)的利潤。（5）但凈營運資本的加大可使企業(yè)用長期資金來支持流動資產(chǎn)，有利于短期負債的及時償付，減少企業(yè)無力支付債務的可能性，從而降低了企業(yè)的風險，增加了流動性一、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的輕與重研究資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，就是研究資產(chǎn)的輕與重。所謂資產(chǎn)輕、重

21、，其實也就是資產(chǎn)的不同結(jié)構(gòu)，按照資產(chǎn)流動性深度和變現(xiàn)程度，可以分為輕飄，輕柔，凝固，持重，憨重五種類型。定義 特征 輕飄 “現(xiàn)金+無形資產(chǎn)”占比總資產(chǎn)超過80% 輕柔 “ 現(xiàn)金+應收+無形資產(chǎn)”占總資產(chǎn)超過80%凝固 “現(xiàn)金+應收+存貨+無形資產(chǎn)”占總資產(chǎn)超過80%持重 “ 固定資產(chǎn)”占總資產(chǎn)超過40%憨重 “長期投資+待攤費用”占總資產(chǎn)超過40%資產(chǎn)結(jié)構(gòu)始終制約著企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營活動;反過來,企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營活動又不斷在調(diào)整資產(chǎn)結(jié)構(gòu)。為有利于企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營,盡量減少企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營面臨的風險,獲取最大的收益,增強企業(yè)資產(chǎn)的流動性,企業(yè)應充分把握各項資產(chǎn)的特點,尋求一個合理的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)。輕重的差別其實就

22、是電機小船和手搖式大船之間的在速度、轉(zhuǎn)彎和平穩(wěn)式等方面的關系，本質(zhì)上沒有好壞區(qū)別。 小船 大船 電動 好 手搖 差 二、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)對損益的影響1、一般來講資產(chǎn)的收益性與流動性是呈反比的，因此資產(chǎn)流動性越強，資產(chǎn)的收益越差，或者說資產(chǎn)越輕，資產(chǎn)越難以獲得收益。因為企業(yè)的主營業(yè)務是生產(chǎn)，如果過多的資產(chǎn)不用在經(jīng)營業(yè)務必備的設備和貨物上，一直停留在貨幣資金上，那么該企業(yè)要么找不到更好的投資方向，要么就是受困與資產(chǎn)不能變現(xiàn)。2、不是絕對的流動越慢，收益越高，因為流動性越慢，存在的風險就越大，因此從風險的角度看，流動性又和收益性成正比。3、從資產(chǎn)對收益的貢獻度來講，可以劃分為三類:（1）直接形成企業(yè)收益的資

23、產(chǎn)，主要包括結(jié)算資產(chǎn)(預付賬款、其他應收款除外)、商品、產(chǎn)品資產(chǎn)、投資資產(chǎn)等。;（2）對企業(yè)一定時期收益不產(chǎn)生影響的資產(chǎn)，主要是貨幣資產(chǎn)。;（3）扣抵企業(yè)一定時期收益的資產(chǎn)，主要有非商品、產(chǎn)品資產(chǎn)、固定資產(chǎn)、支出性無形資產(chǎn)(或遞延資產(chǎn))，這些資產(chǎn)在一定時期內(nèi)可以有助于企業(yè)收益的實現(xiàn),或者說是企業(yè)收益實現(xiàn)不可缺少的條件，從實際的收益計算看,這些資產(chǎn)轉(zhuǎn)移或攤銷價值則是其他資產(chǎn)取得收益的抵扣項目。在總資產(chǎn)一定的條件下,這些資產(chǎn)占用越多,要抵扣的收益就越多,企業(yè)利潤就越小;反之亦然。在企業(yè)總資產(chǎn)中,應盡可能地增加直接形成企業(yè)收益資產(chǎn)的比重,減少其他兩類資產(chǎn)的比重。4、從是否與經(jīng)營相關，總資產(chǎn)可分為投資

24、資產(chǎn)(主要指對外投資) 和經(jīng)營資產(chǎn)(除對外投資外的其他資產(chǎn)) ；相應利潤的主要部分則由投資收益和營業(yè)利潤所構(gòu)成，因此，企業(yè)利潤結(jié)構(gòu)與資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的匹配性，就是通過將投資資產(chǎn)與投資收益、經(jīng)營資產(chǎn)與營業(yè)利潤加以比較，來分析判斷不同類型資產(chǎn)的相對盈利能力。從這個角度分類可以從現(xiàn)金流量上得到印證，獲得利潤和獲得現(xiàn)金凈流量都是衡量企業(yè)收益的兩種途徑，較高的利潤質(zhì)量，意味著無論是營業(yè)利潤還是投資收益，都具有較強的現(xiàn)金獲取能力。因此，應考察在利潤結(jié)構(gòu)下兩種收益各自獲取現(xiàn)金的能力并進行比較。關于營業(yè)利潤的現(xiàn)金獲取能力，可以通過將營業(yè)利潤與相應的經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金凈流量進行比較而加以考察。關于投資收益的現(xiàn)金獲取能力

25、，在企業(yè)以長期股權投資和長期債權投資為主、且年內(nèi)沒有發(fā)生投資轉(zhuǎn)讓的情況下，可以通過與本期投資收益相對應的現(xiàn)金回款金額進行比較而加以考察。一、輕重的本質(zhì)差異成功收購沃爾沃的吉利汽車，高盛是投資者；比亞迪汽車，巴菲特公司是投資者；剛剛成功登陸納斯達克、實現(xiàn)“帽子戲法”的漢庭/季琦，不能算是完全的“輕資產(chǎn)”公司。好多家VC是漢庭的投資者。漢理去年投資了一家網(wǎng)上租車服務公司，就曾被貼牌“重資產(chǎn)”而與很多VC擦肩而過，現(xiàn)在發(fā)展勢頭不錯，已在融上市前一輪，準備不久上市。關鍵是要看“重資產(chǎn)”公司三個因素：1、資產(chǎn)利用率：該租車公司自購的車輛一年左右產(chǎn)生的收入，就能收回成本。資產(chǎn)利用率高，自然投資人的R.O.

26、I.就會不差。2、杠桿率：如果公司可以借助債務融資或其它租賃融資的“杠桿”，這也將提高R.O.I.3、團隊：團隊的素質(zhì)、領導力、執(zhí)行力是任何公司（無論是“輕資產(chǎn)”或“重資產(chǎn)”）成功的第一要素。所以，“重資產(chǎn)”公司也能成功。從某種角度來講，“輕資產(chǎn)”公司燒錢嚴重，燒完萬一沒有產(chǎn)出，就變成“竹籃子打水”一身輕。不能一概而論之，應從個案和實際出發(fā)。二、重資產(chǎn)經(jīng)營的憂劣勢1、由于資產(chǎn)重而導致經(jīng)營困難的情況重資產(chǎn)在投入時期出現(xiàn)現(xiàn)金緊張重資產(chǎn)支出型企業(yè)往往是規(guī)模競爭型企業(yè)，當規(guī)模越來越大時意味著其營業(yè)中的固定成本將越來越高，同時為了應付不斷升級的競爭而必須持續(xù)的進行資本性開支而導致自由現(xiàn)金流匱乏。而當其達

27、到極致時，1年的固定成本就將高的驚人，一旦遭遇經(jīng)濟環(huán)境或者客戶需求的大波動，其在高負債+高固定成本+高收入。2、由于資產(chǎn)重促進經(jīng)營提升的情況在回收穩(wěn)定后，反而由于折舊緩和現(xiàn)金流，對于低邊際成本的輕資產(chǎn)型企業(yè)而言，主要的危險在于一旦產(chǎn)生利潤的主要無形資產(chǎn)要素被顛覆（比如某重大知識產(chǎn)權或者專利，又或者行業(yè)消費者最珍視的某種特殊能力被“去差異化”）則非常容易迅速被替代，這個被替代的速度將遠超過依賴于有形資產(chǎn)盈利的企業(yè)類別。折舊攤銷政策對重資產(chǎn)公司的影響： 黃山旅游和峨眉山旅游。 如黃山的機器設備折舊年限是6-20年，而峨眉山是10年。黃山索道折舊是24年，峨眉山是15年。從固定資產(chǎn)規(guī)模看，黃山旅游是

28、9.27億，峨眉山是 8.43億。但年折舊黃山是0.6億，峨眉山是0.77億。固定資產(chǎn)高于峨眉山，折舊卻小于峨眉山。黃山旅游的折舊政策比較激進，估計凈利潤有一定的高估。 因此折舊政策不同，導致經(jīng)營杠桿效果的高低，對公司利潤波動會比較大。因為經(jīng)營杠桿系數(shù)高，即營收的小波動，會引起利潤的大波動，如峨眉山營收下降了15%，息稅前利潤下降了24%。如果重資產(chǎn)的公司剛好又處在周期性行業(yè)，那么利潤波動會很大。相應的帶動股價的大幅波動。三、輕資產(chǎn)經(jīng)營的憂劣勢1、輕資產(chǎn)”并不等于低風險，外部委托加工的“OEM”模式也同樣隱藏著弊端，缺乏自有生產(chǎn)線，容易導致經(jīng)營風險2、四、由輕變重的典型案例：“中介模式”會隨著

29、整個社會信息能力的提升而遭遇價值縮水，攜程深刻地體驗到了這一點，并開始了自己的“基因重組”。在10年的發(fā)展過程中，攜程從當初一個幾十個人組成的“鼠標+水泥” 的中介公司，已經(jīng)發(fā)展成為擁有過萬名員工，業(yè)務涉及幾乎所有“在路上”范疇服務的重資產(chǎn)巨無霸。市場環(huán)境已經(jīng)發(fā)生了巨大變化，外資巨頭和諸多體小卻精干的公司緊緊追在攜程的后面。與此同時，攜程當年賴以起家的“拼縫模式”也在遭遇挑戰(zhàn)。2009年財報顯示，攜程全年總營業(yè)收入為21億元人民幣，相比2008年增長34%。攜程的股價在2009年一年之內(nèi)上漲了2倍。然而如果拋開財報，僅從1年間的行業(yè)新聞看，似乎給攜程的高股價找出理由并不容易。除了機票預訂，攜程

30、的另一支柱業(yè)務酒店預訂也面臨被搶食的局面。酒店都建有自己的網(wǎng)絡直銷體系，自己的呼叫中心，除此之外，于去年11月20日登陸紐交所上市的7天酒店還同時經(jīng)營機票預訂業(yè)務。艾瑞咨詢的數(shù)據(jù)顯示，2009年中國在線旅游市場在40億元以上，攜程的追趕者們都在加快步伐搶食這塊“大蛋糕”。攜程必須在加強傳統(tǒng)業(yè)務的同時增加新的盈利思路。2009年第三季財報中，攜程度假業(yè)務（2010年1月改名為旅游業(yè)務，以下稱旅游業(yè)務）營業(yè)收入達到5500萬元人民幣，首次達到攜程總營收的10%。在2009財年，旅游業(yè)務相比2008年增長37%，而如果計入去年年中開始絕對控股的臺灣易游網(wǎng)收入部分，攜程旅游業(yè)務收入已經(jīng)增長了62%。而

31、攜程在2009年末收購的香港永安旅游公司，必將使旅游業(yè)務繼續(xù)膨脹。商旅業(yè)務要求攜程為不同的公司提供極其周密的流程服務，這包括出差審批、機票酒店預訂、出差行程監(jiān)督等一系列復雜事項。完成這一系列復雜工作不但需要對客戶，更需要對中國相關政府政策、地方環(huán)境有著深入了解。一、生產(chǎn)和零售企業(yè)的主動選擇生產(chǎn)制造和終端渠道不是天然沒有資產(chǎn)，相關過去長期過程中，存在大量厚重的固定資產(chǎn)或者存貨，因此這與普通的軟件企業(yè)/娛樂媒體行業(yè)不同，是否實行輕資產(chǎn)策略，需要看公司的發(fā)展階段，也需要看公司的經(jīng)營策略。當然不同行業(yè)，能夠主動選擇的因素也是不同的，以下介紹幾個常見行業(yè)的手段。1、連鎖零售企業(yè)在零售企業(yè)中，要實現(xiàn)輕資產(chǎn)

32、運行，“高毛利”、“低杠桿”和“充足現(xiàn)金流”是必然的結(jié)果，否則就不是成功的輕資產(chǎn)戰(zhàn)略。正式由于此戰(zhàn)略，使得本世紀初，改變了市場定價權，從而使得渠道的概念深入人心，在中國首次徹底改變了零供之間的對比關系。條件1供應商返利是貢獻零售商綜合收益的重要方面，-聯(lián)華超市零售商在維持商品低價的同時，向供應商收取了較多大上架費/返利費等，正因為如此超市更加重視環(huán)境的布置，營銷活動的推廣，因此改變毛利結(jié)構(gòu)是輕資產(chǎn)策略可以進行的先決條件。條件2少應收/多應付，寬闊的運營資本，降低了有息負債的比例，-蘇寧電器這點被很多機構(gòu)稱為是“類金融”經(jīng)營方式，即將短期負債滾動經(jīng)營，變成長期負債，這些在很多連鎖企業(yè)中都表現(xiàn)的非

33、常突出。,擠占上游制造商的資金。蘇寧電器采用先進貨,再銷售,資金回籠后再支付給上游供應商的經(jīng)營模式。而不是采用先以自有資金墊付貨款再銷售的方式。這樣的經(jīng)營模式,相當于向上游廠家融資,幫助自己實現(xiàn)擴張。在蘇寧電器高速增長的2004-2006年,其應付票據(jù)及應付賬款占總資產(chǎn)的比重一直維持在45%-55%的水平。盡管運營負債提高了，不能起到利息費用的稅盾作用，但提高了負債經(jīng)營的比例。通過占用供應商的資金，進一步為為輕資產(chǎn)創(chuàng)造了條件，為公司沉淀大量現(xiàn)金成為可能。措施1經(jīng)營租賃融資，租賃物業(yè)，重視渠道管理，大踏步的擴展在店鋪決策上，不購買，而是選擇租賃，在發(fā)展初期贏得了時間，加快了市場占有率，迅速復制了

34、模板，極大提高規(guī)模經(jīng)濟。措施2定制化減少庫存-戴爾、耐克模式（與生產(chǎn)制造企業(yè)類似）盡管零售企業(yè)的存貨沒有生產(chǎn)企業(yè)復雜，但如果存貨周轉(zhuǎn)率居高不下，則無法實現(xiàn)輕盈性經(jīng)營，因此如果能夠進一步降低存貨， 先有訂單，再建庫存，訂單趕著生產(chǎn)跑，更大程度的壓縮網(wǎng)站運營成本；輕資產(chǎn)模式無中間商的直銷確立了價格優(yōu)勢。由此節(jié)約的是庫存成本、存貨占用資金，贏得的是快速的市場反應，高效的存貨周轉(zhuǎn)。2、電子消費品制造（漫步者/索尼/蘋果）3、服飾制造企業(yè)（李寧/美特斯邦威）美特斯· 邦威、中國動向集團等均采取輕資產(chǎn)運營，以較高的毛利率為支撐實現(xiàn)品牌化發(fā)展。PPG公司即上海批批吉服飾有限公司，是把襯衫放到網(wǎng)絡上

35、去賣的第一家公司，公司是于2005年10月份成立，經(jīng)過一年多時間的運作，每天可以賣出1萬件襯衫，成為了僅次于雅戈爾的第二大服裝銷售商（每天賣1.3萬件）。一個花了不到2年時間就迅速崛起，成為了行業(yè)的第二名，而雅戈爾成為行業(yè)第一名卻花了幾十年的時間，并且擁有1500個銷售網(wǎng)點。這促使我們開始思考PPG公司的問題。有人總結(jié)為類似戴爾的服裝直銷模式，PPG公司一無廠房，二無設備，三無門店，只是有市場部、設計部、呼叫中心及倉庫。就是這樣的一個公司，靠網(wǎng)絡廣告的大量投放和呼叫中心的拉動，迅速崛起了。不可思議的背后是什么呢？那就是輕資產(chǎn)的商業(yè)模式，甩掉龐大的、笨重的制造業(yè)務，專注于銷售、產(chǎn)品品質(zhì)監(jiān)控和品牌

36、建設，靠后端業(yè)務的拉動來促進公司及整個行業(yè)的發(fā)展。PPG在2007年5月份的媒體（電視、雜志和網(wǎng)絡）投放費用為800萬-900萬，而之前則低于300萬/月。這似乎預示著，PPG在媒體上的廣告投入持續(xù)增加，PPG甚至自己宣稱“公司廣告投放額占營業(yè)額的50%”。這樣一種錯誤的品牌塑造策略卻迅速地使PPG走向了崩潰的邊緣。PPG只有7天的庫存周期。7天庫存周期在服裝行業(yè)意味著什么？與傳統(tǒng)服裝企業(yè)90天的庫存周期相比，PPG的庫存成本可以降到很低，并且能夠規(guī)避經(jīng)營的風險。PPG有7家成衣供應商，距離其倉庫不超過兩小時車程。除此之外，服裝設計、質(zhì)量監(jiān)控、物流配送也全部外包給第三方公司。而PPG的核心任務，則是通過呼叫中心和互聯(lián)網(wǎng)收集市場信息，分析其中的變化和新需求，進而反饋給各供應商，制訂出下階段的市場計劃。VANCL 是2007年底成立的一家服裝公司，迅速成為了行業(yè)的黑馬。VANCL公司正是認清了輕重的關系、品牌塑造以及供應鏈的問