上市公司并購(gòu)基金研究(2015年最全最新)

1、上市公司并購(gòu)基金研究 一、并購(gòu)基金產(chǎn)生的背景并購(gòu)與重組是資本市場(chǎng)的永恒話題，在傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型及新型產(chǎn)業(yè)快速爆發(fā)的背景下，并購(gòu)重組更是快速升溫。而由上市公司主導(dǎo)、券商直投或是PE/VC參與的并購(gòu)基金更是暗潮涌動(dòng)。2014年7月11日，證監(jiān)會(huì)修訂上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法、上市公司收購(gòu)管理辦法等。據(jù)修訂后的規(guī)則，不涉及借殼上市、不涉及發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)的并購(gòu)重組將取消審批。除此之外，證監(jiān)會(huì)首次明確鼓勵(lì)依法設(shè)立的并購(gòu)基金、股權(quán)投資基金、產(chǎn)業(yè)投資基金等投資機(jī)構(gòu)參與上市公司的并購(gòu)重組。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，2014年以有170余家上市公司公告將參與成立產(chǎn)業(yè)并購(gòu)基金，以圖提升行業(yè)整合并購(gòu)能力，從數(shù)量上看，占全部A股

2、上市公司的比例約為6.6%，涉及資金規(guī)模高達(dá)1180億元。統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，上市公司成立產(chǎn)業(yè)并購(gòu)基金，追逐的大多是市場(chǎng)的熱點(diǎn)。從目前的情況來(lái)看，其行業(yè)主要集中在制造業(yè)、信息與互聯(lián)網(wǎng)業(yè)、房地產(chǎn)業(yè)、文化傳媒、教育、醫(yī)療、環(huán)保等領(lǐng)域。二、并購(gòu)基金的含義和特點(diǎn)并購(gòu)基金，是指專注于企業(yè)并購(gòu)?fù)顿Y的基金，通過(guò)收購(gòu)目標(biāo)企業(yè)股份或資產(chǎn)，獲得目標(biāo)企業(yè)的控制權(quán)；然后對(duì)目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行整合、重組及運(yùn)營(yíng)；待企業(yè)經(jīng)營(yíng)改善之后，通過(guò)上市、轉(zhuǎn)售或管理層回購(gòu)等方式出售其所持股份或資產(chǎn)而實(shí)現(xiàn)退出。并購(gòu)基金具有以下特點(diǎn)：1.髙收益、髙風(fēng)險(xiǎn)。并購(gòu)基金通過(guò)重組和改造目標(biāo)企業(yè)，為市場(chǎng)提供優(yōu)質(zhì)企業(yè)。由于并購(gòu)基金具有價(jià)值發(fā)現(xiàn)和價(jià)值創(chuàng)造功能，因此一旦目標(biāo)

3、企業(yè)盈利提升并成功出售，將為投資者帶來(lái)較髙的投資收益。但另一方面，由于改造企業(yè)和提升企業(yè)價(jià)值需要一定的時(shí)間（3至5年或更長(zhǎng)），而且未來(lái)能否改造成功具有一定的不確定性，因此也具有較高的風(fēng)險(xiǎn)。2.杠桿性。在資金募集方式上，投資資金小部分來(lái)源于自有資金，大部分來(lái)源于非公開(kāi)形式募集的資金、債券市場(chǎng)資金或者銀行并購(gòu)貸款以及有較強(qiáng)資金實(shí)力的個(gè)人。在投資方式上也是以私募形式進(jìn)行，一般無(wú)需公告交易細(xì)節(jié)。3.權(quán)益型投資。在投資方式上，一般采取權(quán)益型投資（股權(quán)、合伙份額）方式，很少涉及債權(quán)投資，并在目標(biāo)企業(yè)的決策管理上獲得一定程度的表決權(quán)。4.投資對(duì)象選擇穩(wěn)重。并購(gòu)基金一般選擇產(chǎn)業(yè)穩(wěn)定、已形成一定規(guī)模和能產(chǎn)生穩(wěn)定

4、現(xiàn)金流的被低估的企業(yè)進(jìn)行投資。5.機(jī)構(gòu)設(shè)置多采取有限合伙制。因?yàn)檫@種企業(yè)組織形式有很好的投資管理效率，并避免了雙重征稅的弊端。6.投資退出渠道多樣化。包括首次公開(kāi)發(fā)行上市、股權(quán)轉(zhuǎn)讓、標(biāo)的公司管理層回購(gòu)等。三、并購(gòu)基金的組建模式目前A股上市公司參與的產(chǎn)業(yè)并購(gòu)基金，可以歸納為三種模式。（一）與券商聯(lián)合設(shè)立并購(gòu)基金。2014年下半年，券商設(shè)立并購(gòu)基金成為熱潮，比如華泰證券通過(guò)旗下全資子公司華泰紫金設(shè)立了華泰瑞聯(lián)基金管理有限公司，之后華泰瑞聯(lián)發(fā)起設(shè)立了北京華泰瑞聯(lián)并購(gòu)基金中心，吸引到了如愛(ài)爾眼科、藍(lán)色光標(biāo)和掌趣科技等多家上市公司參與。海瀾之家與華泰證券設(shè)立的華泰瑞麟股權(quán)投資基金合作，并使用1億元參與設(shè)

5、立華泰新產(chǎn)業(yè)基金，緊盯移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域的投資機(jī)會(huì)。除此之外，2014年8月，楚天高速與天風(fēng)證券共同發(fā)起成立天風(fēng)并購(gòu)基金，規(guī)模為5億元，以文化旅游、影視傳媒、醫(yī)藥行業(yè)、高端制造業(yè)、環(huán)保行業(yè)、能源服務(wù)業(yè)等為投資重點(diǎn)；同年12月，三變科技與國(guó)泰君安創(chuàng)新投資等發(fā)起設(shè)立國(guó)泰君安并購(gòu)基金；珠江鋼琴與廣證創(chuàng)投成立并購(gòu)基金廣珠壹號(hào)，以投資藝術(shù)教育領(lǐng)域?yàn)楹诵臉I(yè)務(wù)。（二）聯(lián)手PE/VC設(shè)立并購(gòu)基金。這種模式目前運(yùn)用最多，比如2014年12月，康得新與控股股東康得投資以及森煜投資等合作設(shè)立面向新能源電動(dòng)車、智能化等新材料的產(chǎn)業(yè)投資基金。其他例子還有中恒集團(tuán)、昆藥集團(tuán)、健民集團(tuán)等。CVSource數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)顯示：上市公司

6、參與產(chǎn)業(yè)基金分為兩種，一種為上市公司主導(dǎo)，指所成立產(chǎn)業(yè)基金的基金管理人或者普通合伙人為上市公司或其旗下企業(yè)。在這種類型的“上市公司+PE”的合作中，外部PE更多的是作為簡(jiǎn)單的融資方；另一種為外部PE主導(dǎo)，指所成立產(chǎn)業(yè)基金的基金管理人或者普通合伙人為與上市公司無(wú)關(guān)聯(lián)的PE機(jī)構(gòu)。在這種類型的合作中，外部PE作為產(chǎn)業(yè)基金的主導(dǎo)方，起到資源的整合作用。其中，外部PE主導(dǎo)的產(chǎn)業(yè)基金約占88%，外部PE主導(dǎo)的產(chǎn)業(yè)基金為“上市公司+PE”合作中的主體類型。（三）聯(lián)合銀行業(yè)成立并購(gòu)基金。這種模式運(yùn)用相對(duì)較少。比如2015年1月，東方園林與民生銀行建立戰(zhàn)略合作關(guān)系，協(xié)助公司制定產(chǎn)業(yè)鏈并購(gòu)整合發(fā)展的金融方案。雙方

7、將設(shè)立并購(gòu)基金，對(duì)東方園林選取的上下游產(chǎn)業(yè)鏈并購(gòu)目標(biāo)進(jìn)行收購(gòu)和培育。四、基金設(shè)立及運(yùn)營(yíng)模式以“上市公司+PE”合作模式為例進(jìn)行介紹，其他模式基本相同。（一）出資比例和募資模式一：PE機(jī)構(gòu)出資1-10%，上市公司或其大股東出資10-30%，剩下的資金由PE機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)募集案例一：硅谷天堂與京新藥業(yè)（代碼：002020）2013年1月31日，京新藥業(yè)發(fā)布關(guān)于擬與并購(gòu)基金合作進(jìn)行產(chǎn)業(yè)整合的公告，稱：“約定擬由浙江天堂硅谷股權(quán)投資管理集團(tuán)有限公司（以下簡(jiǎn)稱“天堂硅谷”）和浙江元金投資有限公司（以下簡(jiǎn)稱“元金投資”）共同發(fā)起設(shè)立專門為公司的產(chǎn)業(yè)整合服務(wù)的并購(gòu)基金（以下簡(jiǎn)稱“并購(gòu)基金”）”。其中元金投資持有京

8、新藥業(yè)4.57%的股權(quán)，其控股股東和實(shí)際控制人為呂鋼，呂剛直接持有京新藥業(yè)23.89%的股權(quán)，為京新藥業(yè)的實(shí)際控制人?；鹨?guī)模：10億元天堂硅谷作為GP，承諾出資500萬(wàn)元；元金投資承諾出資1,000萬(wàn)元，元金投資保證其出資占天堂元金總規(guī)模的10%-20%?；鹗Ｓ嗖糠值某鲑Y，由天堂硅谷負(fù)責(zé)對(duì)外募集、并根據(jù)項(xiàng)目實(shí)際投資進(jìn)度分期到位。案例二：和君集團(tuán)與齊心文具（代碼：002301）2013年7月25日，齊心文具與和君集團(tuán)簽訂了齊心文具與和君集團(tuán)發(fā)起設(shè)立產(chǎn)業(yè)投資基金戰(zhàn)略合作協(xié)議，發(fā)起設(shè)立產(chǎn)業(yè)投資基金?；鹨?guī)模：3-5億元，最低不少于2億元和君集團(tuán)作為GP，出資500-1000萬(wàn)元；齊心文具作為發(fā)起

9、人LP出資5000萬(wàn)元；其余資金由和君集團(tuán)募集。案例三：北京廣能與湘鄂情（代碼：002306）2013年8月26日，北京湘鄂情集團(tuán)股份有限公司與北京廣能投資基金管理有限公司簽署北京廣能投資基金管理有限公司與北京湘鄂情集團(tuán)股份有限公司共同發(fā)起設(shè)立廣凱股權(quán)投資合伙企業(yè)的框架協(xié)議，雙方擬共同發(fā)起設(shè)立一家產(chǎn)業(yè)并購(gòu)合伙企業(yè)?；鹨?guī)模：3億元北京廣能作為GP，出資300萬(wàn)元；湘鄂情作為發(fā)起人LP出資3000萬(wàn)元；其余資金由北京廣能募集。案例四：德同資本和益民集團(tuán)（代碼：600824）2013年10月29日，益民集團(tuán)發(fā)布董事會(huì)關(guān)于投資設(shè)立德益消費(fèi)升級(jí)產(chǎn)業(yè)基金（暫定名）的公告，稱“公司決定攜手德同（北京）投資

10、管理有限公司（以下簡(jiǎn)稱“德同資本”）共同發(fā)起設(shè)立“德益消費(fèi)升級(jí)產(chǎn)業(yè)基金”（暫定名，以下簡(jiǎn)稱“德益基金”）”?；鹨?guī)模：7.5億元德同（北京）投資管理有限公司作為GP，出資1400萬(wàn)元；益民集團(tuán)作為基石投資人出資2.36億元；其余5億元由德同資本募集模式二：PE機(jī)構(gòu)出資1-2%，上市公司或其大股東作為單一LP出資其余部分案例：天堂硅谷與升華拜克（代碼：600226）2013年8月20日，浙江升華拜克生物股份有限公司發(fā)布 關(guān)于公司與浙江天堂硅谷資產(chǎn)管理集團(tuán)有限公司合作設(shè)立產(chǎn)業(yè)基金的公告，稱“公司擬與天堂硅谷合作共同發(fā)起設(shè)立專門為公司產(chǎn)業(yè)整合服務(wù)的產(chǎn)業(yè)基金（以下簡(jiǎn)稱“產(chǎn)業(yè)基金”）?！被鹨?guī)模：不超過(guò)

11、3億元天堂硅谷作為GP，出資2%，升華拜克作為L(zhǎng)P出資98%。模式三：上市公司或其大股東出資10%以下，PE機(jī)構(gòu)出資30%以上并募集其余部分案例：海通開(kāi)元與東方創(chuàng)業(yè)（代碼：600278）2013年10月31日，東方創(chuàng)業(yè)發(fā)布投資公告，稱出資500萬(wàn)元與海通開(kāi)元投資有限公司及其他幾家股東共同發(fā)起設(shè)立“海通并購(gòu)資本管理有限公司”，并投資1.45億元認(rèn)購(gòu)該并購(gòu)管理公司發(fā)行的并購(gòu)基金?；鹨?guī)模：30億元GP為海通并購(gòu)資本管理有限公司，注冊(cè)資金為1億元。海通開(kāi)元出資5100萬(wàn)元，占股比51%，東方創(chuàng)業(yè)擬出資500萬(wàn)元，占股比5%；LP中，海通開(kāi)元擬認(rèn)購(gòu)10億元，東方創(chuàng)業(yè)擬認(rèn)購(gòu)1.45億元，剩余出資額由海通

12、開(kāi)元募集。（二）項(xiàng)目投資管理的分工1.投資流程PE機(jī)構(gòu)作為基金管理人，提供日常運(yùn)營(yíng)及投資管理服務(wù)，包括項(xiàng)目篩選、立項(xiàng)、行業(yè)分析、盡職調(diào)查、談判、交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)、投建書撰寫及投決會(huì)項(xiàng)目陳述等。上市公司協(xié)助PE機(jī)構(gòu)進(jìn)行項(xiàng)目篩選、立項(xiàng)、組織實(shí)施等，有的上市公司會(huì)利用行業(yè)優(yōu)勢(shì)甚至主導(dǎo)項(xiàng)目源的提供和篩選。2.投后管理PE機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)并購(gòu)后企業(yè)的戰(zhàn)略規(guī)劃、行業(yè)研究分析、資源整合優(yōu)化等工作。上市公司負(fù)責(zé)企業(yè)具體經(jīng)營(yíng)管理，分兩種情況：一是控股型收購(gòu)，會(huì)聘用大部分原管理團(tuán)隊(duì)，同時(shí)為了避免原團(tuán)隊(duì)故意隱瞞問(wèn)題造成的信用風(fēng)險(xiǎn)，都將保留10%-20%的股權(quán)給被收購(gòu)企業(yè)團(tuán)隊(duì)。上市公司會(huì)派出骨干監(jiān)督和協(xié)助企業(yè)的日常經(jīng)營(yíng)管理；二是

13、全資并購(gòu)后，上市公司全面負(fù)責(zé)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)方案制定、日常經(jīng)營(yíng)和管理并負(fù)責(zé)內(nèi)控體系和制度。（三）投資決策模式一：上市公司一票否決（主流模式）上市公司在決策中有兩次一票否決權(quán)，即在項(xiàng)目開(kāi)始調(diào)研時(shí)，若上市公司覺(jué)得項(xiàng)目不好，調(diào)研就會(huì)取消；當(dāng)項(xiàng)目進(jìn)入了決策委員會(huì)時(shí)，若上市公司認(rèn)為沒(méi)有收購(gòu)意義，也可直接否決。模式二：投委會(huì)投票多數(shù)通過(guò)原則投資決策委員會(huì)由PE機(jī)構(gòu)和上市公司共同委派人員構(gòu)成，投資決策采取三分之二以上多數(shù)通過(guò)的原則。（四）退出方式模式一：如項(xiàng)目運(yùn)行正常，退出方式如下：1.由上市公司并購(gòu)?fù)顺鲞@是主流模式，通常并購(gòu)基金約定3年為存續(xù)期。約定3年內(nèi)，上市公司有優(yōu)先收購(gòu)項(xiàng)目權(quán)利。3年后，并購(gòu)基金將有自由處

14、置權(quán)，可以考慮直接讓項(xiàng)目IPO或賣給其他公司。2.獨(dú)立在境內(nèi)外資本市場(chǎng)進(jìn)行IPO，完成退出；3.將所投資項(xiàng)目轉(zhuǎn)讓給其他產(chǎn)業(yè)基金，完成退出；4.由所投資項(xiàng)目公司管理層進(jìn)行收購(gòu)，完成退出。模式二：如項(xiàng)目出現(xiàn)意外，由上市公司大股東兜底如項(xiàng)目出現(xiàn)虧損，對(duì)于上市公司或其大股東外的其他LP而言，上市公司大股東通常將給予一定的兜底，主要有兩種情況：1.“投資型”基金所謂“投資型”基金，上市公司大股東與其他LP（出資人）的出資比例為1：N，上市公司大股東的出資相當(dāng)于“有限劣后”模式，上市公司大股東和其他LP分別按比例進(jìn)行出資；萬(wàn)一這個(gè)項(xiàng)目虧損，如果虧損在上市公司大股東出資范圍以內(nèi)，則都由上市公司大股東承擔(dān)；而

15、虧損超出其出資范圍的部分，超出部分由其他LP按出資份額共同承擔(dān)。2.“融資性”基金“融資型”基金，顧名思義是為上市公司大股東融資。上市公司大股東與其他LP的出資比例為1：N，他除了要出一定數(shù)額的資金，還要對(duì)另外LP的出資承擔(dān)保本付息的責(zé)任。三、并購(gòu)基金的表現(xiàn)形式從現(xiàn)有的規(guī)定看，并購(gòu)基金可以三種方式設(shè)立：公司型、契約/信托型、有限合伙型。公司型基金。公司型基金是依公司法成立，通過(guò)發(fā)行基金股份將集中起來(lái)的資金進(jìn)行廣泛投資?；鸸举Y產(chǎn)為投資者(股東)所有，選舉董事會(huì)，由董事會(huì)組建或選聘基金管理公司，基金管理公司負(fù)責(zé)管理基金業(yè)務(wù)。大多數(shù)公司型投資基金的財(cái)產(chǎn)也要委托第三方保管。契約/信托型基金。是指依

16、據(jù)信托契約，通過(guò)發(fā)行受益憑證而組建的投資基金。這類基金通常由基金管理人、基金托管人和基金投資人三方共同訂立一個(gè)信托投資契約?；鸸芾砣耸腔鸬陌l(fā)起人，通過(guò)發(fā)行受益憑證將資金籌集起來(lái)組成信托財(cái)產(chǎn)，并根據(jù)信托契約進(jìn)行投資；基金保管人依據(jù)信托契約負(fù)責(zé)保管信托財(cái)產(chǎn)；基金投資人即受益憑證的持有人，根據(jù)信托契約分享投資成果。有限合伙型基金。有限合伙企業(yè)通常由兩類合伙人組成：普通合伙人（GP）和有限合伙人（LP）。普通合伙人通常是資深的基金管理人，負(fù)責(zé)日常管理和合伙企業(yè)的投資，對(duì)合伙企業(yè)的債務(wù)承擔(dān)無(wú)限責(zé)任；有限合伙人（主要是機(jī)構(gòu)投資者），是投資基金的主要提供者，不參與合伙企業(yè)的日常管理，故以投入的資金為限對(duì)

17、基金的虧損與債務(wù)承擔(dān)責(zé)任?；鸶鞣絽⑴c者通過(guò)合伙協(xié)議可以規(guī)定基金的經(jīng)營(yíng)年限、投資承諾的分階段履行以及實(shí)行強(qiáng)制分配政策等。應(yīng)該說(shuō)，三種模式在出資、設(shè)立、治理結(jié)構(gòu)、投資管理人選擇、責(zé)權(quán)利、激勵(lì)機(jī)制、投資門檻、債務(wù)承擔(dān)、利潤(rùn)分配和繳稅等方面都有一定區(qū)別，各有優(yōu)劣。選擇那種組織形式，需要投資者綜合考慮各種因素。1.募集資金的難易程度。從易到難，公司制信托制有限合伙制。2.資金利用率。從低到高，信托制公司制有限合伙制。3.投資人的責(zé)權(quán)利。法律責(zé)任上，有限合伙制的普通合伙人責(zé)任最大，而信托投資管理人所承擔(dān)的責(zé)任較低。公司制投資管理者如是投資人，在出資范圍內(nèi)承擔(dān)有限責(zé)任。治理結(jié)構(gòu)上，有限合伙制的普通合伙人權(quán)力最大。信托制通過(guò)約定確定決策委員會(huì)，主要由投資顧問(wèn)和信托公司參與其中，但也允許部分投資人參與決策。公司制的投資決策權(quán)屬于股東會(huì)或董事會(huì)，其他高管僅有決策建議權(quán)。利潤(rùn)分配上，有限合伙制和信托制的投資管理人一般根據(jù)投資收益比