PPP項(xiàng)目付費(fèi)公式對(duì)投資收益影響研究

1、    ppp項(xiàng)目付費(fèi)公式對(duì)投資收益影響研究    王飛摘要：ppp市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)日趨激烈，投標(biāo)報(bào)價(jià)和投資收益不斷下降。本文系統(tǒng)梳理分析了目前ppp項(xiàng)目常用的交易結(jié)構(gòu)及付費(fèi)公式，如財(cái)政部公式法、等額本息法、等額本金法，以及價(jià)稅分離、股債分離等變種形式，對(duì)比了不同付費(fèi)機(jī)制的優(yōu)缺點(diǎn)和注意事項(xiàng)。財(cái)政部公式法運(yùn)營(yíng)補(bǔ)貼前少后多，初期還本付息難度較大，受折現(xiàn)率參考同期地方政府債券收益率影響，投資收益率一般均不高，近年來實(shí)踐應(yīng)用中并不受歡迎。等額本息法，每年運(yùn)營(yíng)補(bǔ)貼保持穩(wěn)定水平，具有較好的還本付息能力，投資收益相對(duì)較為合理，目前應(yīng)用最多。等額本金法，運(yùn)營(yíng)補(bǔ)貼前多后少，由于加

2、重了運(yùn)營(yíng)初期地方政府財(cái)政負(fù)擔(dān)，實(shí)踐操作中地方政府認(rèn)可度也較低。同時(shí)本文分析了不同還本付息對(duì)項(xiàng)目投資收益率的影響，等本息還款由于可以更多地利用低成本債務(wù)融資，項(xiàng)目投資收益率也高于同項(xiàng)目等本金還款方案。abstract： competition in the ppp market has become increasingly fierce， and bidding quotes and investment returns have continued to decline. this paper systematically analyzes the current transaction s

3、tructure and payment formulas commonly used in ppp projects， such as the ministry of finance formula method， equal principal and interest method， equal principal method， and variant forms such as price-tax separation and stock-debt separation. the operating subsidy of ministry of finance's formu

4、la method is less in the early， more in the late. the initial principal and interest payment is more difficult. due to the discount rate reference to the local government bond yields over the same period， the investment yields are generally not high. the equal principal and interest method maintains

5、 a stable level of operating subsidies each year， has a good ability to repay principal and interest， and the investment income is relatively reasonable. so currently， it is used the most. with the equal principal method， the operating subsidy is more early and less late. the local government's

6、approval is also lower in practice due to the increased financial burden on the local government in the early stages of operation. at the same time， this article analyzes the impact of different principal and interest payments on project investment yield. as equal principal and interest repayment ca

7、n use more low-cost debt financing， the project investment yield is also higher than the principal repayment plan of the same project.關(guān)鍵詞：ppp項(xiàng)目;交易結(jié)構(gòu);財(cái)政部公式;等額本息;等額本金key words： ppp project;transaction structure;ministry of finance formula;equal principal and interest method;equal principal method：f294

8、                                         ：a                                  ：1006-4311（2020）08-0075-060  引言從2

9、0世紀(jì)80年代我國(guó)試點(diǎn)bot以來，我國(guó)ppp模式經(jīng)歷了初步嘗試期、野蠻發(fā)展期、規(guī)范整改期，目前已經(jīng)正由規(guī)范整改期逐步進(jìn)入了平穩(wěn)發(fā)展期。根據(jù)財(cái)政部ppp中心數(shù)據(jù)，截至2019年10月，全國(guó)ppp項(xiàng)目管理庫累計(jì)入庫項(xiàng)目9299個(gè)，投資額達(dá)到14.2萬億元，合同簽約落地率65.6%，項(xiàng)目開工率58.7%。2019年，凈入庫項(xiàng)目1.0萬億元，落地投資額2.1萬億元，其中10月份入庫項(xiàng)目95個(gè)，投資額1772億元，地方退庫項(xiàng)目45個(gè)，投資額608億元。部分地區(qū)ppp項(xiàng)目財(cái)政承受能力逐步接近上限，全國(guó)2605個(gè)有ppp項(xiàng)目入庫的行政區(qū)域中，財(cái)政承受能力指標(biāo)超過10%的有19個(gè)，占0.7%，不高于10%但超

10、過警戒線7%的有721個(gè)，占27.7%，5%7%之間的有456個(gè)，占17.5%，低于5%的有1409個(gè)，占54.1%。隨著財(cái)政承受能力指標(biāo)逐步達(dá)到上限，金融市場(chǎng)對(duì)ppp項(xiàng)目融資要求愈加嚴(yán)格，各項(xiàng)規(guī)章制度和管理?xiàng)l例的逐步完善，ppp項(xiàng)目也由以大量新增項(xiàng)目為主的野蠻發(fā)展階段，逐步過渡到消化存量項(xiàng)目為主的可持續(xù)循環(huán)發(fā)展階段。隨著ppp市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)日趨激烈，項(xiàng)目的建安工程下浮率和投資收益率的投標(biāo)報(bào)價(jià)不斷在下降情況下，合理優(yōu)化和選擇交易結(jié)構(gòu)和付費(fèi)機(jī)制，是保障社會(huì)投資人最基本的合理收益的重要手段。1  ppp項(xiàng)目付費(fèi)公式1.1 ppp項(xiàng)目付費(fèi)公式根據(jù)ppp項(xiàng)目國(guó)內(nèi)外實(shí)踐情況，按照項(xiàng)目自身盈利能力，通

11、?？煞譃檎顿M(fèi)、可行性缺口補(bǔ)助（vgf）和使用者付費(fèi)三種模式。使用者付費(fèi)無政府補(bǔ)貼，政府付費(fèi)和可行性缺口補(bǔ)助運(yùn)營(yíng)補(bǔ)貼公式可統(tǒng)一為：式中：s為每年運(yùn)營(yíng)補(bǔ)貼金額，p為可用性付費(fèi)，？琢為可用性付費(fèi)的績(jī)效考核比例，按財(cái)政部文件要求應(yīng)不低于30%，否則不予入庫，可通過建設(shè)期績(jī)效考核系數(shù)進(jìn)行調(diào)整，q為運(yùn)維績(jī)效服務(wù)費(fèi)，？濁運(yùn)維績(jī)效考核系數(shù)，u為使用者付費(fèi)，若為政府付費(fèi)模式，u=0。1.2 可用性服務(wù)費(fèi)可用性付費(fèi)p是政府向spv公司購(gòu)買ppp項(xiàng)目的可用性而支付給社會(huì)資本方的年均建設(shè)成本（折算成各年度現(xiàn)值），包括全部建設(shè)成本、合理利潤(rùn)和運(yùn)營(yíng)期財(cái)務(wù)費(fèi)用。當(dāng)前ppp市場(chǎng)上主流的交易結(jié)構(gòu)中，可用性付費(fèi)p的付費(fèi)方式通

12、常有財(cái)政部公式、等額本息、等額本金三種方式。1.2.1 財(cái)政部公式法財(cái)金201521號(hào)文提出了各年政府運(yùn)營(yíng)補(bǔ)貼支出計(jì)算公式（簡(jiǎn)稱財(cái)政部公式），其中可用性付費(fèi)p的計(jì)算公式為：式中：a為可用性付費(fèi)計(jì)算基數(shù)，包括全部建設(shè)投資及建設(shè)期利息，若投資補(bǔ)貼或者政府方不分紅，還應(yīng)扣除政府補(bǔ)貼和政府方實(shí)繳資本，ri為合理利潤(rùn)率，rd為年度折現(xiàn)率，參照同期地方政府債券收益率合理確定，n為折現(xiàn)年數(shù)，n為財(cái)政運(yùn)營(yíng)補(bǔ)貼周期（年），指財(cái)政提供運(yùn)營(yíng)補(bǔ)貼的年數(shù)。由于財(cái)政部公式中年度折現(xiàn)率參照同期地方政府債券收益率，屬于十年以內(nèi)無風(fēng)險(xiǎn)投資收益率，通常在3.8%4.0%之間，遠(yuǎn)低于社會(huì)資本的融資成本，導(dǎo)致項(xiàng)目盈利性很差，與項(xiàng)目的

13、風(fēng)險(xiǎn)收益特性不相符。此外，政府付費(fèi)前少后多，導(dǎo)致spv公司運(yùn)營(yíng)前期還本付息困難，因此社會(huì)資本和金融機(jī)構(gòu)對(duì)該模式的認(rèn)可度均較低，實(shí)際運(yùn)用也較少。為使得使用財(cái)政部公式的ppp項(xiàng)目可行，通常需要將年度折現(xiàn)率rd提高到6%7%，合理利潤(rùn)率ri取值7%8%，此時(shí)年度折現(xiàn)率rd相當(dāng)于ppp項(xiàng)目考慮稅費(fèi)等各項(xiàng)因素在內(nèi)的綜合資金成本，類似于等本息和等本金公式中的投資回報(bào)率i。1.2.2 等額本息法采用等額本息法時(shí)，每年的政府付費(fèi)較為平均，有利于項(xiàng)目公司保持穩(wěn)定的現(xiàn)金流，在運(yùn)營(yíng)初期也有合理的收入用于還本付息，因此在眾多的ppp項(xiàng)目實(shí)踐中，由于具有投資收益合理、現(xiàn)金流穩(wěn)定等優(yōu)點(diǎn)，等本息公式運(yùn)用最多。1.2.3 等

14、額本金法采用等額本金方法時(shí)，每年的政府運(yùn)營(yíng)補(bǔ)貼前期較多，后期逐漸減少，對(duì)社會(huì)資本而言可以加快資金的回收，而對(duì)于地方政府而言，將加重運(yùn)營(yíng)初期的財(cái)政承受壓力，實(shí)際操作中運(yùn)用也不多。1.2.4 可用性付費(fèi)公式的調(diào)整在眾多ppp項(xiàng)目實(shí)踐中，可用性付費(fèi)計(jì)算公式除上述財(cái)政部公式、等額本息、等額本金使用較多外，還存在上述公式的衍生公式，主要包括價(jià)稅分離模式、股債分離模式兩種，其中價(jià)稅分離模式可以一定程度上規(guī)避因?yàn)樵鲋刀愪N項(xiàng)稅率不確定性和征地拆遷費(fèi)用沒有進(jìn)項(xiàng)稅抵扣等稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn);股債分離模式僅將股債分開，分別計(jì)算本金和收益，與原模式并無本質(zhì)區(qū)別。以應(yīng)用最多的等額本息公式為例，兩種衍生模式實(shí)踐操作方式如下。價(jià)稅分離

15、模式，是將原有可用性付費(fèi)公式中可用性付費(fèi)計(jì)算基數(shù)a拆分為不含增值稅進(jìn)項(xiàng)稅的社會(huì)資本投資的固定資產(chǎn)原值a1和增值稅進(jìn)項(xiàng)稅a2兩部分，其中a1按照原有可用性付費(fèi)公式計(jì)算，a2按照每年未抵扣的實(shí)際增值稅進(jìn)項(xiàng)稅金額計(jì)算資金占用成本，同時(shí)政府方根據(jù)社會(huì)資本增值稅及附加實(shí)繳金額進(jìn)行補(bǔ)貼。采用價(jià)稅分離模式的等額本息調(diào)整公式為：股債分離模式，是將原有可用性付費(fèi)公式中可用性付費(fèi)計(jì)算基數(shù)a拆分為社會(huì)資本方股權(quán)投資額a1和社會(huì)資本債務(wù)融資額a2兩部分，根據(jù)兩部分的不同資金成本，投標(biāo)時(shí)兩部分收益率由社會(huì)資本分別報(bào)價(jià)。采用股債分離模式的等額本息調(diào)整公式為：1.3 運(yùn)維績(jī)效服務(wù)費(fèi)運(yùn)維績(jī)效服務(wù)費(fèi)q是政府向spv公司購(gòu)買pp

16、p項(xiàng)目運(yùn)維服務(wù)而支付的費(fèi)用，付費(fèi)公式相對(duì)較為統(tǒng)一，通常在年運(yùn)營(yíng)成本的基礎(chǔ)上考慮合理利潤(rùn)，計(jì)算公式為：通常根據(jù)合同約定，年運(yùn)營(yíng)維護(hù)成本包含工資及福利費(fèi)、原材料購(gòu)置費(fèi)、燃料與動(dòng)力費(fèi)、日常維護(hù)費(fèi)、大中修費(fèi)用計(jì)提、保險(xiǎn)費(fèi)用、辦公及管理費(fèi)等，根據(jù)項(xiàng)目的具體運(yùn)營(yíng)內(nèi)容和所在行業(yè)而有所區(qū)別。在實(shí)踐操作中應(yīng)特別注意大中修費(fèi)用是否足夠，以及考慮全面更新改造和建設(shè)運(yùn)營(yíng)規(guī)模擴(kuò)大而額外增加的維持運(yùn)營(yíng)投資和每年運(yùn)營(yíng)成本，在合同中對(duì)項(xiàng)目邊界條件變化和物價(jià)變化，做詳細(xì)的調(diào)整方案。大多數(shù)情況下，年運(yùn)營(yíng)維護(hù)成本中一般未考慮運(yùn)營(yíng)維護(hù)環(huán)節(jié)需要繳納的增值稅和企業(yè)所得稅，導(dǎo)致實(shí)際的利潤(rùn)率低于公式中運(yùn)營(yíng)的合理利潤(rùn)率ro，因此需要運(yùn)營(yíng)績(jī)效服

17、務(wù)費(fèi)報(bào)價(jià)時(shí)，應(yīng)綜合考慮稅費(fèi)的影響。1.4 使用者付費(fèi)使用者付費(fèi)u根據(jù)具體可經(jīng)營(yíng)性運(yùn)營(yíng)內(nèi)容和市場(chǎng)情況來確定，應(yīng)根據(jù)不同行業(yè)不同運(yùn)營(yíng)內(nèi)容和要求分別確定。應(yīng)當(dāng)注意，當(dāng)使用者付費(fèi)所對(duì)應(yīng)營(yíng)業(yè)內(nèi)容的經(jīng)營(yíng)成本在運(yùn)維績(jī)效服務(wù)費(fèi)中已經(jīng)考慮的，使用者付費(fèi)u可直接采用預(yù)測(cè)的營(yíng)業(yè)收入;當(dāng)使用者付費(fèi)所對(duì)應(yīng)營(yíng)業(yè)內(nèi)容的建設(shè)投資和經(jīng)營(yíng)成本尚未在可用性付費(fèi)p和運(yùn)維績(jī)效服務(wù)費(fèi)q中考慮的，應(yīng)當(dāng)將營(yíng)業(yè)收入基礎(chǔ)上扣除相應(yīng)的建設(shè)投資分?jǐn)偟哪曛?，以及?dāng)年運(yùn)營(yíng)成本和各項(xiàng)稅費(fèi)后的凈利潤(rùn)來計(jì)算，因此使用者付費(fèi)u的計(jì)算公式為：式中：u為每年在運(yùn)營(yíng)補(bǔ)貼中核減的使用者付費(fèi)，us為每年使用者付費(fèi)業(yè)務(wù)營(yíng)業(yè)收入，up為因使用者付費(fèi)業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)需要而增加的未納入

18、到可用性付費(fèi)總投資中的建設(shè)投資每年分?jǐn)傤~，uq為使用者付費(fèi)業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)過程中發(fā)生的而未納入到運(yùn)維績(jī)效服務(wù)費(fèi)范圍內(nèi)的運(yùn)營(yíng)成本及稅費(fèi)。2  付費(fèi)公式對(duì)投資收益影響定量分析2.1 不同付費(fèi)公式財(cái)務(wù)指標(biāo)定量分析ppp項(xiàng)目投資收益的主要指標(biāo)為財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率firr、財(cái)務(wù)凈現(xiàn)值fnpv，根據(jù)不同評(píng)價(jià)主體可分為項(xiàng)目全投資和資本金兩個(gè)層面，項(xiàng)目公司全投資財(cái)務(wù)指標(biāo)計(jì)算公式如下：式中：t為項(xiàng)目合作年份，m為項(xiàng)目建設(shè)期m，n為項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)期，at為合作期第t年項(xiàng)目靜態(tài)總投資，st為合作期第t年政府支付的運(yùn)營(yíng)補(bǔ)貼，ut為合作期第t年使用者付費(fèi)收入，ct為合作期第t年運(yùn)營(yíng)成本，tt為合作期第t繳納的各項(xiàng)稅費(fèi)，包括增值

19、稅、企業(yè)所得稅等，ic為社會(huì)基準(zhǔn)收益率。財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率、財(cái)務(wù)凈現(xiàn)值所反映的投資收益規(guī)律是一致的，因此為定量對(duì)比不同付費(fèi)公式之間的投資收益差別，主要以財(cái)務(wù)凈現(xiàn)值為主。不同付費(fèi)公式之間投資、使用者付費(fèi)、運(yùn)營(yíng)成本及相應(yīng)稅費(fèi)均一致，各年運(yùn)營(yíng)補(bǔ)貼及其對(duì)應(yīng)的稅費(fèi)相應(yīng)有所差異，運(yùn)營(yíng)補(bǔ)貼所對(duì)應(yīng)的稅費(fèi)并與運(yùn)營(yíng)補(bǔ)貼正相關(guān)。不同付費(fèi)機(jī)制之間的財(cái)務(wù)凈現(xiàn)值差異為：2.2 等額本金法與等額本息法投資收益對(duì)比分析在各付費(fèi)機(jī)制中，等本息公式法應(yīng)用最多，因此各方案均以等本息法為基準(zhǔn)方案進(jìn)行對(duì)比分析，則等本金法與等本息法付費(fèi)機(jī)制之間的凈現(xiàn)值差為：式中：ice為社會(huì)投資人資本金收益要求，icd為社會(huì)投資人債務(wù)融資成本，為項(xiàng)目資本金

20、比例，it為spv公司企業(yè)所得稅率。當(dāng)項(xiàng)目投資回報(bào)率i大于項(xiàng)目基準(zhǔn)收益率ic時(shí)，fnpv3-2小于0，等額本息法付費(fèi)機(jī)制投資收益高于等額本金法;反之，當(dāng)項(xiàng)目投資回報(bào)率i小于項(xiàng)目基準(zhǔn)收益率ic時(shí)，fnpv3-2大于0，等額本息法投資收益低于等額本金法。當(dāng)資本金收益率6%8%，資本金比例為20%，債務(wù)融資成本約4.9%5.15%時(shí)，企業(yè)所得稅率為25%，稅前綜合資金成本為5.52%6.24%。根據(jù)財(cái)政部ppp綜合信息平臺(tái)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，目前已成交ppp項(xiàng)目投資回報(bào)率90%以上在5%8%之間，中位數(shù)在6.5%左右。ppp項(xiàng)目社會(huì)資本以央企、地方國(guó)企和大型上市民企為主，融資成本和資本金收益要求均不高，因此，

21、通常情況下投資收益率高于稅前綜合資金成本，等額本息法付費(fèi)機(jī)制較優(yōu)，對(duì)于投資收益較低的項(xiàng)目則宜采用等額本金法。2.3 財(cái)政部公式法與等額本息法對(duì)比分析根據(jù)財(cái)政部ppp中心項(xiàng)目管理庫中標(biāo)項(xiàng)目信息，財(cái)政部公式法合理利潤(rùn)率通常為6%8%，折現(xiàn)率為4.5%5.5%，等額本息法平均中標(biāo)投資收益率約為6.5%，考慮折現(xiàn)率為6%時(shí)，兩種付費(fèi)機(jī)制不同中標(biāo)價(jià)格組合的投資收益對(duì)比見表1。根據(jù)表1計(jì)算成果，在常規(guī)市場(chǎng)報(bào)價(jià)水平下，財(cái)政部公式法財(cái)務(wù)凈現(xiàn)值低于等本息公式法，當(dāng)合理利潤(rùn)率和折現(xiàn)率均較高，運(yùn)營(yíng)年限較短時(shí)，項(xiàng)目投資收益水平可能與等本息公式法相當(dāng)，或略優(yōu)于等本息公式法。3  案例應(yīng)用分析3.1 項(xiàng)目概況某

22、ppp項(xiàng)目估算總投資為118981.38萬元。包括工程建安費(fèi)用84750.79萬元，工程其他費(fèi)用19130.01萬元（含征地拆遷費(fèi)用11380.81萬元），預(yù)備費(fèi)為7400.00萬元，建設(shè)期利息為7700.58萬元（利率按中國(guó)人民銀行5年以上銀行貸款基準(zhǔn)利率4.90%上浮20%，即5.88%計(jì)）。建設(shè)期為3年，運(yùn)營(yíng)期為15年。采用dbot的運(yùn)作方式，由政府提供特許經(jīng)營(yíng)權(quán)協(xié)議，由企業(yè)作為項(xiàng)目的投資者和經(jīng)營(yíng)者安排融資、設(shè)計(jì)，進(jìn)行項(xiàng)目建設(shè)和運(yùn)營(yíng)，獲取商業(yè)利潤(rùn)，最后根據(jù)協(xié)議將項(xiàng)目有償或無償移交給項(xiàng)目實(shí)施機(jī)構(gòu)或政府指定機(jī)構(gòu)。政府方出資代表和中標(biāo)社會(huì)投資人股權(quán)比例為10%和90%。每年運(yùn)營(yíng)績(jī)效服務(wù)費(fèi)為17

23、00萬元，使用者付費(fèi)金額較少，暫不考慮。3.2 投標(biāo)報(bào)價(jià)分析為分析采用不同付費(fèi)公式之間的差異，以及對(duì)ppp項(xiàng)目投資收益的影響，預(yù)期投標(biāo)報(bào)價(jià)采用行業(yè)中的平均水平。根據(jù)本項(xiàng)目特點(diǎn)，各方案的建安工程費(fèi)下浮率均采用10%，運(yùn)維績(jī)效服務(wù)費(fèi)統(tǒng)一為1700萬元，投資收益指標(biāo)報(bào)價(jià)分別為：財(cái)政部公式法：合理利潤(rùn)率和折現(xiàn)率的常見招標(biāo)上限價(jià)格為7%8%和5.2%6.0%，中標(biāo)價(jià)初步按照6.5%和5.0%考慮。等額本息法：項(xiàng)目投資收益率招標(biāo)價(jià)格通常在6.5%7.5%之間，跟項(xiàng)目的性質(zhì)和所在地區(qū)的財(cái)政實(shí)力等因素有關(guān)，中標(biāo)價(jià)初步按照6%考慮。等額本金法：項(xiàng)目投資收益率招標(biāo)和中標(biāo)價(jià)格與等額本息法基本類似，本次對(duì)比分析中標(biāo)價(jià)

24、初步按照6%考慮。3.3 可用性付費(fèi)對(duì)比分析財(cái)政部公式法、等額本息法、等額本金法三種政府付費(fèi)機(jī)制對(duì)項(xiàng)目公司收支與運(yùn)營(yíng)的影響最主要的區(qū)別在于可用性付費(fèi)的計(jì)算公式不同，而導(dǎo)致的每年運(yùn)營(yíng)收入不同。經(jīng)測(cè)算，三種付費(fèi)機(jī)制的每年可用性付費(fèi)收入見圖1，第1、5、10、15年的可用性付費(fèi)收入見表2。根據(jù)表2和圖1測(cè)算成果，財(cái)政部公式法、等額本息法、等額本金法三種方法在運(yùn)營(yíng)期15年總可用性付費(fèi)分別為172526萬元、165637萬元、155508萬元。財(cái)政部公式法可用性付費(fèi)收入總額最大，但前期收入較低，前三年每年收入僅占平均收入水平的70%77%，還本付息壓力較大;等額本息法的可用性付費(fèi)收入每年均保持穩(wěn)定一致;

25、等額本金法可用性付費(fèi)總額最小，年際分布是前多后少，前三年每年收入為平均收入的129%121%，可以有效降低還本付息壓力，但政府支付壓力相對(duì)較大。若按照社會(huì)低風(fēng)險(xiǎn)投資基準(zhǔn)收益率6%折現(xiàn)考慮，各方案的凈現(xiàn)值分別為88971萬元、90047萬元、88297萬元，因此，從投資收益角度考慮各方案相差不大，其中等額本息法略優(yōu)。3.4 項(xiàng)目財(cái)務(wù)指標(biāo)對(duì)比分析本項(xiàng)目初步考慮資本金比例為總投資的20%;其余采用銀行長(zhǎng)期借款，建設(shè)期3年為寬限期，運(yùn)營(yíng)期15年為還款期，政府補(bǔ)貼增值稅銷項(xiàng)稅率為6%。由于還本付息方式對(duì)項(xiàng)目投資收益率有影響，因此對(duì)等本息和等本金兩種還款方式下，三種付費(fèi)方式對(duì)應(yīng)的投資收益率分別測(cè)算，財(cái)務(wù)指

26、標(biāo)測(cè)算成果見表3，等本息還款時(shí)各方案資本金現(xiàn)金流見圖2，等本金還款時(shí)各方案資本金現(xiàn)金流見圖3。根據(jù)財(cái)務(wù)測(cè)算成果，對(duì)不同付費(fèi)方式進(jìn)行比較分析，在盈利能力方面，等額本息法最高，等額本金法次之，財(cái)政部公式法最差;在償債能力方面，等額本息法和等額本金法償債能力均較好，財(cái)政部公式法在運(yùn)營(yíng)初期時(shí)償債能力較差，不僅無盈余資金可分紅，還需要通過短期借款、股東借款、增加資本金等方式彌補(bǔ)運(yùn)營(yíng)初期的虧損，尤其是采用等本金還款時(shí)，前期資金短缺時(shí)間較長(zhǎng)，缺口金額也較高。在還本付息方式方面進(jìn)行對(duì)比分析，不同付費(fèi)方式采用等本息還款時(shí)的投資收益，均高于采用等本金還款時(shí)的投資收益。從現(xiàn)金流穩(wěn)定性方面考慮，財(cái)政部公式法為避免運(yùn)營(yíng)

27、初期的大量資金缺口，宜采用等本息方式還款;等額本息法付費(fèi)方式，在現(xiàn)金流方面采用等本息和等本金還款均可，建議采用等本息還款，以充分利用低成本債務(wù)融資，提前回收高成本的資本金，提高項(xiàng)目整體投資收益率;等額本金法付費(fèi)方式，若采用等額本息法還款時(shí)，最后幾年存在資金缺口問題，應(yīng)提前準(zhǔn)備盈余資金用于還本付息，或提前還款，在實(shí)踐操作中，金融機(jī)構(gòu)為提前回收本金，減少后期資金缺口風(fēng)險(xiǎn)影響，更傾向于采用等本金還款。4  結(jié)語隨著ppp市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)日趨激烈，項(xiàng)目的建安工程下浮率和投資收益率的投標(biāo)報(bào)價(jià)不斷在下降情況下，為保障社會(huì)投資人最基本合理收益，對(duì)項(xiàng)目的不同交易結(jié)構(gòu)和付費(fèi)機(jī)制進(jìn)行對(duì)比分析和優(yōu)化選擇是重要手段

28、。通過對(duì)財(cái)政部公式法、等額本息法、等額本金法三種常見付費(fèi)機(jī)制，以及價(jià)稅分離、股債分離等變種形式的詳細(xì)分析，以及案例分析成果的對(duì)比得出：財(cái)政部公式法運(yùn)營(yíng)補(bǔ)貼前少后多，初期還本付息難度較大，受折現(xiàn)率參考同期地方政府債券收益率影響，投資收益率一般均不高;等額本息法，每年運(yùn)營(yíng)補(bǔ)貼保持穩(wěn)定水平，具有較好的還本付息能力，投資收益相對(duì)較為合理，實(shí)踐應(yīng)用也較多，可作重點(diǎn)推廣;等額本金法，運(yùn)營(yíng)補(bǔ)貼前多后少，由于加重了運(yùn)營(yíng)初期地方政府財(cái)政負(fù)擔(dān)，實(shí)踐操作中地方政府認(rèn)可度也較低。因此，社會(huì)資本方在ppp項(xiàng)目實(shí)踐中給出如下建議：在交易機(jī)制和付費(fèi)公式選擇時(shí)，應(yīng)盡可能采用等額本息法，現(xiàn)金流穩(wěn)定，還本付息能力較好，地方政府、金融機(jī)構(gòu)和