公司治理與資本結(jié)構(gòu)關(guān)系研究

1、公司治理與資本結(jié)構(gòu)關(guān)系研究摘 要公司治理對(duì)公司的發(fā)展至關(guān)重要，不同治理結(jié)構(gòu)對(duì)公司資本結(jié)構(gòu)會(huì)造成不同影響，合理的公司治理結(jié)構(gòu)能優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，適當(dāng)選擇資本結(jié)構(gòu)又能促進(jìn)公司治理結(jié)構(gòu)的改善，提高公司治理效率。本文分為五個(gè)部分，第一部分介紹了公司治理與資本結(jié)構(gòu)相關(guān)的文獻(xiàn)綜述，第二部分介紹了公司治理的含義及結(jié)構(gòu)，第三部分介紹了資本結(jié)構(gòu)的定義及本質(zhì)。第四部分研究了公司治理與資本結(jié)構(gòu)之間的關(guān)系，第五部分在完善公司治理結(jié)構(gòu)、優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)方面提出了一些對(duì)策。認(rèn)為公司可以根據(jù)公司治理與資本結(jié)構(gòu)之間的關(guān)系，不斷地進(jìn)行優(yōu)化。關(guān)鍵詞公司治理 資本結(jié)構(gòu) 融資 激勵(lì)一公司治理與資本結(jié)構(gòu)文獻(xiàn)綜述 西方經(jīng)濟(jì)學(xué)界對(duì)公司治理的關(guān)注能

2、追溯到亞當(dāng)史密斯，而伯利和米恩斯(1932)在現(xiàn)代公司與私有財(cái)產(chǎn)一書中第一次明確提出“所有權(quán)與控制權(quán)分離”的觀點(diǎn)。時(shí)至今日,公司治理的概念仍未形成統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)。國(guó)外學(xué)者側(cè)重于對(duì)內(nèi)涵的劃分，例如科克倫與沃特克在1988年公司治理文獻(xiàn)回顧一文提出的“問(wèn)題說(shuō)”，指出：公司治理包括高級(jí)管理階層、股東、董事會(huì)和公司其他利害相關(guān)者的相互作用中產(chǎn)生的具體問(wèn)題。 奧利弗·哈特(olvierHarter,1989)在公司治理理論與啟示一文中提出的“條件說(shuō)”，認(rèn)為只要存在兩個(gè)條件,即代理成本和不完備合約,公司治理就必然在一個(gè)組織中產(chǎn)生。牛津大學(xué)管理學(xué)院院長(zhǎng)柯林·梅耶提出的“組織、制度安排說(shuō)”， 將

3、“公司治理”界定為：公司借以代表和服務(wù)于投資者利益的一種制度安排。英國(guó)著名的關(guān)于公司治理改革的凱德博瑞報(bào)告中提出的“經(jīng)營(yíng)、監(jiān)督制度說(shuō)”，將“公司治理”定義為“經(jīng)營(yíng)和控制公司的制度”。相比較而言，我國(guó)學(xué)者側(cè)重于外延的劃分，吳敬璉教授在1994年提出了“狹義說(shuō)”， 認(rèn)為公司治理結(jié)構(gòu)是由董事會(huì)、所有者和高管人員組成的一系列制衡關(guān)系。 北京大學(xué)張維迎教授在1996年提出了“多義說(shuō)”,認(rèn)為公司治理有狹義和廣義之分。狹義的公司治理是有關(guān)董事會(huì)的結(jié)構(gòu)、功能、股東權(quán)力等制度安排。廣義的公司治理指有關(guān)公司剩余索取權(quán)和控制權(quán)的文化、法律和制度性安排。經(jīng)濟(jì)合作與發(fā)展組織在公司治理結(jié)構(gòu)原則中給了一個(gè)代表性定義：公司治

4、理結(jié)構(gòu)是一種管理和控制工商企業(yè)的體系。公司治理結(jié)構(gòu)明確的規(guī)定了公司的各個(gè)參與者（股東大會(huì)、董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)、經(jīng)理層和其他利益相關(guān)者）的責(zé)任與權(quán)利分配，說(shuō)明公司事務(wù)進(jìn)行決策的規(guī)則和程序。公司治理與資本結(jié)構(gòu)是企業(yè)理論中兩個(gè)重要問(wèn)題,二者之間存在有機(jī)聯(lián)系。1986年,詹森提出資本結(jié)構(gòu)影響公司治理結(jié)構(gòu)，然后影響公司戰(zhàn)略決策力。資本結(jié)構(gòu)決策是融資決策核心問(wèn)題,它決定企業(yè)選擇融資方式及各融資方式所占的比例,因此影響債權(quán)人、經(jīng)理人、股東等相關(guān)利益主體控制企業(yè)的程度。阿洪和博爾頓(1992)指出選擇企業(yè)資本結(jié)構(gòu)也就是在證券持有人之間分配控制權(quán),最優(yōu)負(fù)債比例是在該負(fù)債水平上導(dǎo)致企業(yè)破產(chǎn)時(shí)將控制權(quán)從股東轉(zhuǎn)移給債權(quán)人

5、。所以,資本結(jié)構(gòu)的合理確定是公司有效治理的基礎(chǔ),資本結(jié)構(gòu)和融資策略決定治理模式。從上述角度看,資本結(jié)構(gòu)是“因”,公司治理結(jié)構(gòu)是“果”。然而不同公司治理結(jié)構(gòu)又會(huì)造成不同資本結(jié)構(gòu)。例如股權(quán)過(guò)度集中的股東大會(huì)必然會(huì)選擇有利于大股東的融資決策。當(dāng)CEO與董事長(zhǎng)兩職合一時(shí),董事會(huì)喪失約束與監(jiān)督能力,內(nèi)部人控制的經(jīng)理人員更可能會(huì)選擇股權(quán)融資而非債務(wù)融資。而如果治理結(jié)構(gòu)完善,股權(quán)適當(dāng)分散,董事會(huì)與高管人員分離且各行其職,監(jiān)事會(huì)起到監(jiān)督約束的作用,公司就能恰當(dāng)選擇融資策略,在不增加破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的條件下,利用財(cái)務(wù)杠桿,使股權(quán)代理成本、債務(wù)代理成本組成的總代理成本最小,公司賺取更多利潤(rùn)。因而從這種角度上說(shuō),公司治理結(jié)

6、構(gòu)是“因”,資本結(jié)構(gòu)是“果”。明確了公司治理與資本結(jié)構(gòu)的關(guān)系之后，可以根據(jù)二者之間的關(guān)系，從債務(wù)資本、權(quán)益資本等各個(gè)方面來(lái)完善公司治理結(jié)構(gòu)，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，最終使公司價(jià)值最大化。 二公司治理的含義及結(jié)構(gòu)公司治理概念最早出現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)學(xué)文獻(xiàn)中是在20世紀(jì)80年代初期。近年來(lái),國(guó)內(nèi)外許多學(xué)者對(duì)公司治理都進(jìn)行了深入的研究,出現(xiàn)大量研究成果。但公司治理定義至今仍眾說(shuō)紛紜,沒(méi)有一致見解，定義角度不同。國(guó)內(nèi)外有學(xué)者對(duì)不同見解進(jìn)行了歸納和分類,例如科克倫與沃特克（1988）、費(fèi)方域(1996)等。公司治理的含義由于學(xué)者們有不同理解因而出現(xiàn)不同定義。綜合學(xué)者們的觀點(diǎn)，公司治理是通過(guò)恰當(dāng)設(shè)置股東大會(huì)、董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)、

7、經(jīng)理層以及公司員工和債權(quán)人等其他公司治理主體之間責(zé)、權(quán)、利關(guān)系，使各個(gè)治理主體協(xié)調(diào)起來(lái)，使公司長(zhǎng)遠(yuǎn)利益達(dá)到最大，進(jìn)而達(dá)到保障并實(shí)現(xiàn)股東和其他治理主體利益目標(biāo)的一系列制度總和。公司治理包括內(nèi)部治理和外部治理兩個(gè)層面。公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)是指在公司法人財(cái)產(chǎn)的委托代理的框架下，規(guī)范不同治理機(jī)關(guān)之間責(zé)、權(quán)、利關(guān)系的一種制度安排，它包括公司內(nèi)部治理各主體的權(quán)利來(lái)源、運(yùn)用與限制，定義了決策制定的內(nèi)部程序及不同利益相關(guān)者在決策制定過(guò)程中的參與程度。公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)包括股東大會(huì)、董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)、經(jīng)理層以及公司內(nèi)部各職能部門。股東大會(huì)作為公司的所有者，掌握著最高、最終的控制權(quán),可以決定董事會(huì)人選,但是不隨意干預(yù)董事

8、會(huì)決策。董事會(huì)作為法人財(cái)產(chǎn)的代表,負(fù)責(zé)對(duì)公司重大問(wèn)題作出決策,并負(fù)責(zé)聘任及制約經(jīng)理層。監(jiān)事會(huì)的作用在于對(duì)公司董事會(huì)、經(jīng)理層進(jìn)行監(jiān)督,使其不要違法。經(jīng)理層受聘于董事會(huì)，主管公司日常經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù),在董事會(huì)授權(quán)范圍內(nèi)有決策權(quán),但是不能超越這一范圍。公司外部治理結(jié)構(gòu)目的在于為公司的內(nèi)部治理培育一個(gè)制度化、效率化、法制化的外部環(huán)境，對(duì)公司經(jīng)營(yíng)管理進(jìn)行制度上的制約與支持，促使公司的內(nèi)部權(quán)力機(jī)構(gòu)在公司章程和法律的框架內(nèi)經(jīng)營(yíng)，達(dá)到內(nèi)部效益最大化。公司外部治理結(jié)構(gòu)包括資本市場(chǎng)治理、產(chǎn)品市場(chǎng)治理、經(jīng)理市場(chǎng)治理、政府監(jiān)管部門治理，債權(quán)人治理等。資本市場(chǎng)治理主要體現(xiàn)于在債務(wù)資本市場(chǎng)上，如果公司經(jīng)營(yíng)狀況不佳，它的債務(wù)融資渠

9、道便會(huì)受到限制，融資成本也會(huì)相應(yīng)上升，同時(shí)，市場(chǎng)中的專業(yè)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)就會(huì)降低該公司的信用等級(jí)，給公司經(jīng)營(yíng)者造成壓力。此外，在資本市場(chǎng)上，股票價(jià)格是公司價(jià)值的反映，它可以及時(shí)地提供給投資者有關(guān)公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效的信息。如果公司的股票價(jià)格偏低，低于該公司的潛在市場(chǎng)價(jià)值，潛在的收購(gòu)者就會(huì)通過(guò)股權(quán)收購(gòu)，或者由股東聯(lián)合起來(lái)，爭(zhēng)奪代理權(quán)。產(chǎn)品市場(chǎng)是指可供人們消費(fèi)的最終產(chǎn)品和服務(wù)的交換場(chǎng)所及交換關(guān)系的總和。企業(yè)要通過(guò)產(chǎn)品銷售，在商品市場(chǎng)中競(jìng)爭(zhēng)，擁有市場(chǎng)份額。在競(jìng)爭(zhēng)的產(chǎn)品市場(chǎng)上，只有好的產(chǎn)品才能被消費(fèi)者接受從而占有市場(chǎng)。經(jīng)理市場(chǎng)是一種以特質(zhì)人力資源為交易對(duì)象的市場(chǎng)，該市場(chǎng)的實(shí)質(zhì)在于提供一種管理型人才的競(jìng)爭(zhēng)選聘機(jī)制。

10、經(jīng)理人如果能力不足，或損害公司利益被公司解聘，則對(duì)他在經(jīng)理人市場(chǎng)中的發(fā)展有很不利的影響。政府作為公司外部治理結(jié)構(gòu)主要是因?yàn)檎哪繕?biāo)之一是促進(jìn)就業(yè)，而公司是吸納就業(yè)人員的主要部門，公司經(jīng)營(yíng)是否良好直接關(guān)系到社會(huì)和政局的穩(wěn)定。此外，維持政府運(yùn)作的主要?jiǎng)恿κ嵌愂?，而公司所納稅款是政府稅收收入的主要源泉，公司經(jīng)營(yíng)不善或者偷稅漏稅都會(huì)減少政府的收入，從而使政府運(yùn)轉(zhuǎn)失靈。此外，政府監(jiān)管部門對(duì)公司所有者、經(jīng)營(yíng)者的權(quán)利等做出了相應(yīng)的制約，對(duì)公司治理有一定的監(jiān)督、控制作用。債權(quán)人治理的作用在于債權(quán)人的監(jiān)督可以減少股權(quán)人的監(jiān)督工作，使監(jiān)督更有效率。債務(wù)使得經(jīng)理人面臨更多市場(chǎng)力的監(jiān)控。當(dāng)債務(wù)水平升高時(shí)，績(jī)效較差的

11、經(jīng)理層、較低的利潤(rùn)與現(xiàn)金流會(huì)使企業(yè)無(wú)法償付到期債務(wù)，陷入財(cái)務(wù)危機(jī)，這時(shí)債權(quán)人可以在治理結(jié)構(gòu)中發(fā)揮作用替換經(jīng)理人員。三資本結(jié)構(gòu)的定義及本質(zhì)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)即在企業(yè)總資本中權(quán)益性融資與債務(wù)性融資的比例,它反映了企業(yè)各種資本來(lái)源的組合狀況,所以又稱為企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)。企業(yè)的生產(chǎn)、經(jīng)營(yíng)和發(fā)展都離不開資本,一般情況下，公司的資本來(lái)源主要有三個(gè)部分:公司內(nèi)部資本積累,發(fā)行股票籌集的權(quán)益性資本和出售債券獲得的債務(wù)性資本?，F(xiàn)在幾乎找不到完全依靠?jī)?nèi)部資本就能滿足公司資本增長(zhǎng)要求的公司,就是說(shuō)外部融資在現(xiàn)代公司的成長(zhǎng)中具有重要作用,因此公司的出現(xiàn)造就了資本市場(chǎng)、股票交易和上市公司的產(chǎn)生。公司進(jìn)行外部融資可以采用債務(wù)性融

12、資,也可以采用權(quán)益性融資。雖然這兩種方法能滿足企業(yè)對(duì)資本的需求,但不同的融資方式將使企業(yè)在未來(lái)發(fā)展中處在不同的財(cái)務(wù)、經(jīng)營(yíng)狀態(tài),因此就產(chǎn)生了融資決策問(wèn)題。企業(yè)融資決策又從根本上決定了企業(yè)投資決策,而投資決策的不同又決定并且反映著企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況及企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值,所以從企業(yè)的經(jīng)營(yíng)目標(biāo)和發(fā)展戰(zhàn)略來(lái)看,不同企業(yè)一定有著與自己相適合的穩(wěn)定的資本結(jié)構(gòu)。 資本結(jié)構(gòu)并不僅是其形式所表現(xiàn)的債務(wù)與權(quán)益之比,在本質(zhì)上它是企業(yè)穩(wěn)定運(yùn)營(yíng)的質(zhì)的規(guī)定。企業(yè)通過(guò)改變資本結(jié)構(gòu)可以調(diào)整經(jīng)營(yíng)決策和機(jī)制,理論上通過(guò)分析企業(yè)資本結(jié)構(gòu)能夠發(fā)現(xiàn)企業(yè)的優(yōu)勢(shì)、弊端,為企業(yè)治理機(jī)制的制定提供指導(dǎo)。四公司治理與資本結(jié)構(gòu)的關(guān)系公司治理與資本結(jié)構(gòu)相互聯(lián)

13、系，相互影響。資本結(jié)構(gòu)決策是企業(yè)融資決策中的核心問(wèn)題,它決定了企業(yè)融資方式的選擇及各種融資方式所占的比例,進(jìn)而影響股東、債權(quán)人、經(jīng)理人等利益相關(guān)者對(duì)企業(yè)的控制程度。在信息不對(duì)稱的公司中，不同的資本結(jié)構(gòu)影響了公司的治理成本,從而導(dǎo)致公司的業(yè)績(jī)不同。因此可以通過(guò)調(diào)整與變動(dòng)資本結(jié)構(gòu),來(lái)控制經(jīng)理人侵占公司利益,控制大股東對(duì)中小股東及債權(quán)人利益的侵占。所以有怎樣的資本結(jié)構(gòu)就有怎樣的公司治理機(jī)制, 合理確定資本結(jié)構(gòu)是公司有效治理的基礎(chǔ),資本結(jié)構(gòu)及融資策略決定公司治理的模式。從上述角度看,資本結(jié)構(gòu)與公司治理的關(guān)系是因果關(guān)系,即:資本結(jié)構(gòu)是“因”,公司治理是“果”。選擇資本結(jié)構(gòu)時(shí),需要事先考慮某種特定資本結(jié)構(gòu)

14、對(duì)企業(yè)權(quán)力分配的影響是什么樣的。換句話說(shuō),從決策機(jī)制方面看,人們往往是根據(jù)設(shè)定所需的權(quán)力分配結(jié)構(gòu),反過(guò)來(lái)考察這種權(quán)力分配結(jié)構(gòu)應(yīng)該建立在怎樣的資本結(jié)構(gòu)上。因?yàn)椴煌局卫斫Y(jié)構(gòu)會(huì)造成不同資本結(jié)構(gòu)選擇。例如股權(quán)結(jié)構(gòu)的不合理、股權(quán)過(guò)分集中、一股獨(dú)大的股東大會(huì)一定會(huì)選擇有利于大股東的融資決策，比如高派現(xiàn)；面對(duì)高風(fēng)險(xiǎn)、高收益的投資項(xiàng)目?jī)A向選擇債務(wù)性融資,利用有限責(zé)任制度轉(zhuǎn)嫁風(fēng)險(xiǎn)等。當(dāng)董事長(zhǎng)與CEO這兩種職位合二為一時(shí),董事會(huì)將喪失監(jiān)督與約束能力,內(nèi)部人控制的經(jīng)理人員更可能會(huì)選擇股權(quán)性融資而不是債務(wù)性融資,從而增加可以控制的現(xiàn)金流量,產(chǎn)生逆向選擇、在職消費(fèi)等問(wèn)題,公司代理成本會(huì)增加。如果治理結(jié)構(gòu)比較完善,并

15、且股權(quán)適當(dāng)?shù)姆稚?董事會(huì)與高級(jí)管理人員分離并且各司其職,監(jiān)事會(huì)從根本上起到監(jiān)督和約束作用,則公司就可以恰當(dāng)選擇融資策略,在不會(huì)增加破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的條件下,充分利用財(cái)務(wù)杠桿,使由股權(quán)代理成本和債務(wù)代理成本組成的的總代理成本最小,公司可以創(chuàng)造更多利潤(rùn)。從這個(gè)角度上來(lái)講,公司治理結(jié)構(gòu)是“因”,資本結(jié)構(gòu)是“果”。 具體而言，公司治理與資本結(jié)構(gòu)的關(guān)系表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面。（一）公司治理對(duì)資本結(jié)構(gòu)的影響1.公司治理結(jié)構(gòu)會(huì)影響融資偏好。企業(yè)資本結(jié)構(gòu)是由具體融資決策而形成的融資過(guò)程,是一個(gè)資本轉(zhuǎn)移過(guò)程,也是與資本相伴隨的資本使用權(quán)、控制權(quán)、收益權(quán)和剩余索取權(quán)等責(zé)權(quán)利關(guān)系重新界定和分配的過(guò)程。在此過(guò)程中, 經(jīng)營(yíng)者融資偏

16、好與股東融資偏好將會(huì)產(chǎn)生較大差異,企業(yè)選擇何種融資方式很大程度取決于經(jīng)營(yíng)者和所有者的意志對(duì)財(cái)務(wù)決策的影響有多大、經(jīng)營(yíng)者和所有者擁有公司的控制權(quán)的多少等等。公司的資本結(jié)構(gòu)是公司各個(gè)利益相關(guān)者尤其是所有者與經(jīng)營(yíng)者之間進(jìn)行博弈的結(jié)果。根據(jù)權(quán)衡理論和代理成本理論等資本結(jié)構(gòu)的理論及與公司治理間的關(guān)系, 合理、完善的公司治理結(jié)構(gòu)將會(huì)使公司的債務(wù)成本、股權(quán)代理成本同時(shí)處于均衡狀態(tài),這兩種融資方式下的邊際代理成本是相等的,這時(shí)總代理成本達(dá)到最小,總代理成本最小時(shí)對(duì)應(yīng)的資本結(jié)構(gòu)就是公司最佳資本結(jié)構(gòu)；如果公司治理的結(jié)構(gòu)不盡合理, 董事會(huì)、股東大會(huì)、經(jīng)理人員之間沒(méi)有形成制衡關(guān)系,股權(quán)結(jié)構(gòu)不盡合理以及監(jiān)事會(huì)、董事會(huì)、

17、經(jīng)理人員等的組成不盡合理將會(huì)影響公司選擇融資策略,形成不恰當(dāng)?shù)馁Y本結(jié)構(gòu),影響公司價(jià)值。2.公司治理水平會(huì)影響公司的融資渠道及融資成本。公司治理水平如何對(duì)企業(yè)籌資有一定影響。良好公司治理水平能激勵(lì)投資者進(jìn)行投資且使投資升值,從而得到投資者青睞,以較低成本籌集到大數(shù)額資金,從而使企業(yè)快速發(fā)展。反之,如果公司效率低下、治理水平較差，則公司難以籌集到資金,難以促進(jìn)企業(yè)的發(fā)展。（二）資本結(jié)構(gòu)對(duì)公司治理的影響1.債務(wù)資本會(huì)對(duì)經(jīng)營(yíng)者激勵(lì)和約束（1）債務(wù)資本對(duì)經(jīng)營(yíng)者的激勵(lì)。在公司中,投資者、經(jīng)營(yíng)者之間存在的合同是不盡完備的,投資者希望經(jīng)營(yíng)者把資金投入到好的投資項(xiàng)目中去,但在雙方的合同中難以準(zhǔn)確定義什么就是好的

18、投資項(xiàng)目, 因此投資者需要找一個(gè)渠道,使雙方形成可以信賴的合同。債務(wù)是一種擔(dān)保機(jī)制,它可以很好的實(shí)現(xiàn)這一功能。企業(yè)負(fù)擔(dān)的長(zhǎng)期債務(wù)、短期債務(wù),會(huì)迫使經(jīng)營(yíng)者支付一系列本金和利息, 因而激勵(lì)經(jīng)營(yíng)者要努力工作,才能確保企業(yè)有足夠現(xiàn)金流。此外,負(fù)債比率增加會(huì)增加企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn),使企業(yè)面臨著財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與破產(chǎn)威脅。因此,在實(shí)際經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中,經(jīng)營(yíng)者為了規(guī)避負(fù)債所帶來(lái)的破產(chǎn)威脅,高負(fù)債率的公司經(jīng)營(yíng)者往往會(huì)比低負(fù)債率的更努力工作,增強(qiáng)企業(yè)的應(yīng)對(duì)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)能力，這都是債務(wù)資本對(duì)經(jīng)營(yíng)者的激勵(lì)作用。（2）債務(wù)資本對(duì)經(jīng)營(yíng)者的約束。首先, 履行債務(wù)契約會(huì)引起公司現(xiàn)金流出,經(jīng)營(yíng)者必須考慮到公司是否有足夠現(xiàn)金流去支付本金和利息。這種“

19、硬約束”可以制約經(jīng)營(yíng)者使用資金用于個(gè)人利益,債務(wù)約束能有效降低低效的投資,抑制經(jīng)營(yíng)者投機(jī)性投資。其次，當(dāng)企業(yè)破產(chǎn)時(shí),債權(quán)人將會(huì)介入企業(yè)而獲得控制權(quán)和索取權(quán)。與股東相比,債權(quán)人控制對(duì)經(jīng)營(yíng)者會(huì)更加殘酷。所以,為了防止債權(quán)人接管,存在一定比例負(fù)債的情況下,經(jīng)營(yíng)者的自律意識(shí)會(huì)顯著提高。2. 股權(quán)資本對(duì)公司治理的作用股權(quán)結(jié)構(gòu)是指公司剩余索取權(quán)和剩余控制權(quán)的分布狀況及匹配方式,它確定了股東的構(gòu)成及決策方式,從而對(duì)董事會(huì)及監(jiān)事會(huì)的人選、效率產(chǎn)生直接影響,然后作用于經(jīng)理層,最后這些相互作用及影響將綜合體現(xiàn)在企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)中。在高度集中的股權(quán)結(jié)構(gòu)中,由于控股股東有絕對(duì)的控制權(quán),中小股東持有的股份較少,投票時(shí)很難

20、和大股東抗衡,此時(shí)大股東就實(shí)現(xiàn)了對(duì)董事會(huì)的控制，可以 “用手投票”來(lái)控制和干預(yù)；當(dāng)股權(quán)過(guò)于分散時(shí),董事會(huì)成員大多數(shù)是由經(jīng)理推薦,小股東會(huì)缺乏監(jiān)督經(jīng)理層的能力和動(dòng)機(jī),董事會(huì)運(yùn)作易形成由經(jīng)理層主導(dǎo)，股東只能“用腳投票”來(lái)對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)者的行為和重大決策進(jìn)行控制和干預(yù)；只有當(dāng)股權(quán)適度集中時(shí),股權(quán)由幾大股東擁有，他們會(huì)有能力和動(dòng)力來(lái)行使監(jiān)督權(quán),能直接或委派其代表加入董事會(huì),少數(shù)大股東之間的競(jìng)爭(zhēng)易形成股東之間相互制約,有利于董事會(huì)監(jiān)督經(jīng)理層。五完善公司治理結(jié)構(gòu)、優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)的對(duì)策(一) 培育競(jìng)爭(zhēng)性市場(chǎng)環(huán)境。首先，要強(qiáng)化和完善資本市場(chǎng)上的競(jìng)爭(zhēng)及退出機(jī)制。其次，要發(fā)展職業(yè)經(jīng)理人市場(chǎng)。政府有關(guān)部門應(yīng)當(dāng)積極采取措施

21、，促進(jìn)職業(yè)經(jīng)理人市場(chǎng)發(fā)展。再次，要加快企業(yè)購(gòu)并及國(guó)退民進(jìn)步伐，促進(jìn)形成控制權(quán)市場(chǎng)。在企業(yè)購(gòu)并及國(guó)有股減持、轉(zhuǎn)讓的過(guò)程中，要切實(shí)保證國(guó)有股受讓對(duì)象是企業(yè)法人或非國(guó)有法人，以再造一個(gè)新法人治理主體，奠定完善公司的內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)的基礎(chǔ)。減持國(guó)有股能降低國(guó)有股在總股本中的比重，股權(quán)中除國(guó)家之外，還必須包括銀行、投資基金、企業(yè)法人、本企業(yè)的職工及公眾等多種主體，才能優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，進(jìn)而形成有效法人治理結(jié)構(gòu)。加快轉(zhuǎn)讓國(guó)有股的購(gòu)并重組及控制權(quán)的轉(zhuǎn)移，逐漸統(tǒng)一股票市場(chǎng)，解決法人股、國(guó)有股的流通問(wèn)題，為公司的外部治理結(jié)構(gòu)發(fā)揮作用創(chuàng)造條件，使我國(guó)公司治理向以內(nèi)部治理為主、外部治理為輔的方向發(fā)展。（二）優(yōu)化產(chǎn)權(quán)制度。現(xiàn)

22、代企業(yè)制度特征是“產(chǎn)權(quán)清晰，權(quán)責(zé)明確，政企分開，管理科學(xué)”，最重要的是產(chǎn)權(quán)制度改革，我國(guó)產(chǎn)權(quán)制度存在問(wèn)題的根源在于國(guó)有主體的缺位。由于國(guó)有主體缺位，使上市及非上市公司缺少一套真正有效的所有者監(jiān)督的機(jī)制，內(nèi)部人控制的問(wèn)題普遍存在，影響了公司治理的效率。解決這個(gè)問(wèn)題可以考慮將大多數(shù)競(jìng)爭(zhēng)性大中型國(guó)有企業(yè)放到市場(chǎng)上去，實(shí)現(xiàn)公司化、市場(chǎng)化管理，國(guó)家可以參股，不過(guò)不一定要控股。要實(shí)現(xiàn)這個(gè)目標(biāo)，一定要強(qiáng)化多元股權(quán)結(jié)構(gòu)的約束。一方面除國(guó)家一定要采用獨(dú)資式控股公司以外，其余的公司股權(quán)要高度分散，借助具有高度流動(dòng)性的成熟資本市場(chǎng)，對(duì)公司經(jīng)營(yíng)者進(jìn)行約束，還要以市場(chǎng)為基礎(chǔ)，使公有股權(quán)運(yùn)作機(jī)制商業(yè)化，降低股權(quán)的集中度，

23、改變目前政企不分的情況，為建立良好公司治理機(jī)制提供法律框架。另一方面要充分發(fā)揮機(jī)構(gòu)投資者和銀行對(duì)公司經(jīng)營(yíng)人員的約束和監(jiān)督作用，促進(jìn)大中型企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)要合理化，在堅(jiān)持股權(quán)資本為主的前提條件下，可以通過(guò)發(fā)行債券，提高間接融資在資本結(jié)構(gòu)中的比例，發(fā)揮債權(quán)人對(duì)經(jīng)營(yíng)者的約束、監(jiān)督作用。（三）優(yōu)化融資模式，擴(kuò)展融資渠道。公司融資分為股權(quán)融資及負(fù)債融資，股權(quán)融資一般通過(guò)發(fā)行股票的方式進(jìn)行；負(fù)債融資更多的是從銀行取得貸款來(lái)完成，但銀行貸款相對(duì)較難取得，部分難以取得銀行借款的企業(yè)會(huì)通過(guò)民間借貸來(lái)融資，雖然比銀行貸款易取得，但民間借貸的體系不完善，而且資本成本高，并不利于企業(yè)發(fā)展，所以政府應(yīng)該豐富融資渠道，例如

24、發(fā)展債券市場(chǎng)，完善債券市場(chǎng)機(jī)制，從而提高資本市場(chǎng)的資本流動(dòng)性和運(yùn)行效率，促進(jìn)企業(yè)的發(fā)展，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)進(jìn)步。發(fā)展債券市場(chǎng)能夠?yàn)楣善笔袌?chǎng)減壓、促進(jìn)股票市場(chǎng)的健康發(fā)展，改變資本市場(chǎng)中存在的債券市場(chǎng)大大落后于股票市場(chǎng)、企業(yè)債券市場(chǎng)顯著滯后于國(guó)債市場(chǎng)現(xiàn)象。（四）適當(dāng)引入經(jīng)營(yíng)者的持股，建立有效的激勵(lì)機(jī)制。在資本結(jié)構(gòu)中可以加入股票期權(quán)份額和企業(yè)經(jīng)營(yíng)者股權(quán)，通過(guò)期權(quán)激勵(lì)方式使其自身的利益與公司利益相掛鉤。堅(jiān)決執(zhí)行公司法中規(guī)定的股東大會(huì)決定董事及監(jiān)事的報(bào)酬、董事會(huì)確定經(jīng)理的報(bào)酬這些法定程序，建立有效的考核辦法，使高管人員的報(bào)酬與其職責(zé)的履行情況及公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)相掛鉤，促使他們投入更多精力來(lái)經(jīng)營(yíng)公司。（五）強(qiáng)化獨(dú)立董事

25、的制度,建立大股東相互制衡的寡頭壟斷式的股權(quán)結(jié)構(gòu)。我國(guó)上市公司內(nèi)部人控制問(wèn)題相當(dāng)嚴(yán)重,削弱了對(duì)經(jīng)理人的約束。外部董事占的比例越高,產(chǎn)生內(nèi)部人控制的可能性就越小,外部董事占的比例越低,產(chǎn)生內(nèi)部人控制的可能性就越大。作為外部董事其中之一,獨(dú)立董事的權(quán)力有審核公司重大關(guān)聯(lián)交易,提議召開董事會(huì)及臨時(shí)股東大會(huì),對(duì)任免經(jīng)理人獨(dú)立發(fā)表意見,對(duì)重大資產(chǎn)重組獨(dú)立發(fā)表意見等。我國(guó)上市公司目前獨(dú)立董事比例大約在1/3左右,需要進(jìn)一步強(qiáng)化這一獨(dú)立董事制度,增強(qiáng)董事會(huì)的獨(dú)立與公正,確保他們真正對(duì)經(jīng)理人進(jìn)行監(jiān)督,使經(jīng)理人的融資決策合理有序,優(yōu)化資本結(jié)構(gòu),提高公司的治理績(jī)效。股權(quán)過(guò)分集中會(huì)減弱大股東所受的監(jiān)督和制約,產(chǎn)生“內(nèi)部人控制”現(xiàn)象,大股東極易利用其實(shí)際控制權(quán)來(lái)選擇對(duì)自身有利的股權(quán)融資,造成資本結(jié)構(gòu)不合理,損害其他股東合法權(quán)益。解決這個(gè)問(wèn)題的方法是改變股權(quán)過(guò)度集中的現(xiàn)狀,通過(guò)兼并重組等方法引入新的投資者,建立起由幾個(gè)大股東相互制衡的“寡頭壟