我國滬市A股上市公司現(xiàn)金分紅與現(xiàn)金流量的實證研究

1、我國滬市A股上市公司現(xiàn)金分紅與現(xiàn)金流量的實證研究摘要對上市公司來說,股利分配直接關(guān)系到自身的資本結(jié)構(gòu)和市場價值;對投資者來說,股利分配決定了其投資收益。對于成熟資本市場而言,上市公司股利分配狀況既能衡量公司經(jīng)營業(yè)績,又能為投資者作出投資決策提供依據(jù)。因此,本文以現(xiàn)金流量為切入口,選取2010年至2012年我國滬市A股95家上市公司的數(shù)據(jù)予以實證,分析現(xiàn)金分紅與現(xiàn)金流的關(guān)系。實證研究結(jié)果表明:經(jīng)營性現(xiàn)金流量的凈流入量跟公司分紅力度呈正相關(guān);投資性現(xiàn)金流量的凈流出量跟公司分紅力度呈弱負相關(guān);剔除吸收投資收到的現(xiàn)金后的籌資性現(xiàn)金流量的凈流出量跟公司分紅力度呈負相關(guān);現(xiàn)金流量總凈流入量跟公司分紅力度呈

2、正相關(guān);鍵詞: 滬市A股上市公司 現(xiàn)金分紅 現(xiàn)金流一、 引言資本市場的活躍很大程度上依賴于股民參與股票交易的積極性,而股民的積極性則依賴于股民在資本市場上取得的收益。毫無疑問,股民投資于股票市場的基本目的便是獲取收益,而股利就是這收益的重要部分。股民而言,在各種股利分配形式中,最直接的收益莫過于現(xiàn)金股利?，F(xiàn)金股利分配政策不僅直接影響著公司股東的切身利益,而且也反映著公司管理層受托責任的履行情況,關(guān)系到公司的發(fā)展前景,因此,現(xiàn)金股利作為一種重要的股利分配方式,受到了投資者的關(guān)注,也是多數(shù)上市公司的基本分配手段。換而言之,對上市公司來說,股利分配直接關(guān)系到自身的資本結(jié)構(gòu)和市場價值;對投資者來說,股

3、利分配決定了其投資收益。對于成熟資本市場而言,上市公司股利分配狀況既能衡量公司經(jīng)營業(yè)績,又能為投資者作出投資決策提供依據(jù)。然而在我國,現(xiàn)金股利分配制度并不完善,存在較多問題。人們工作、儲蓄、投資和從事商業(yè)活動的主要目的就是賺取現(xiàn)金,通常會用適當?shù)恼郜F(xiàn)率折現(xiàn)后的現(xiàn)金增長率作為衡量這些活動成功與否的標準。現(xiàn)金回報非常重要的一點就是其未來現(xiàn)金流量的可靠性,投資者和債權(quán)人往往更加關(guān)心的是未來現(xiàn)金流量,特別是它的數(shù)量、時間和不確定性等三個方面。因此,筆者決定以現(xiàn)金流量為切入口,選取2010年至2012年我國A股滬市上市公司的數(shù)據(jù)予以實證,分析現(xiàn)金分紅與現(xiàn)金流的關(guān)系,以便更明確更透徹地分析公司大股東的股利

4、分配的意圖以及公司未來的發(fā)展?jié)摿屯顿Y價值。不僅為中小股東提供投資依據(jù),也為大股東和管理層提供現(xiàn)金股利政策的制定依據(jù)。二、研究方法1.研究概述本文的研究方法上釆用規(guī)范分析和實證分析相結(jié)合的方法,以實證分析為主,規(guī)范分析為輔。規(guī)范分析是本文提出研究命題的依據(jù),本文在對所設(shè)計的具體理論進行闡述和梳理的過程中,通過規(guī)范研究方法,找到現(xiàn)金分紅與現(xiàn)金流之間的關(guān)系,并據(jù)此提出了相關(guān)的研究命題。實證研究是本文的重點,本文在規(guī)范的理論分析的基礎(chǔ)上,以2010年至2012年我國滬市A股連續(xù)采用現(xiàn)金分紅的95家上市公司作為研究對象,選取部分數(shù)據(jù)進行相關(guān)性研究,主要采用相關(guān)分析、假設(shè)檢驗、多元回歸分析等數(shù)理統(tǒng)計方法

5、,對現(xiàn)金分紅與現(xiàn)金流流量的關(guān)系進行了實證研究。2. 我國上市公司現(xiàn)金分紅概況2.1我國上市公司現(xiàn)金分紅現(xiàn)狀分析相對于國外成熟資本市場,在我國A股市場上,上市公司利潤分配現(xiàn)狀主要呈現(xiàn)以下幾個特點:(1)上市公司現(xiàn)金分紅總體水平提高、但現(xiàn)金紅利支付率高低起伏近年來,進行現(xiàn)金股利分配的公司家數(shù)逐年增加,且各年分配現(xiàn)金股利的公司占所有上市公司的比重也不斷上升。統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示,隨著業(yè)績增長,A股公司整體分紅金額不斷增加,但是現(xiàn)金分紅所占凈利潤的比例存在高低起伏。具體見表2.1和表2.2所示:表2.1 2007年至2012年A股上市公司現(xiàn)金分紅數(shù)量統(tǒng)計表項目2007年2008年2009年2010年2011年

6、2012年現(xiàn)金分紅公司數(shù)量(家)62073281887610231356A 股上市公司總數(shù)(家)138114341550162517182063現(xiàn)金分紅公司所占比例44.90%51.05%52.77%53.91%59.55%65.73%表2.2 2007年至2012年A股上市公司現(xiàn)金分紅金額統(tǒng)計表項目2007年2008年2009年2010年2011年2012年現(xiàn)金分紅金額(億元)74611632757342338905006凈利潤(億元)1612360494978208647114600現(xiàn)金紅利支付率46.28%32.27%29.03%41.70%60.11%34.29%從現(xiàn)金股利支付率來看,

7、總體仍然不高。2009年A股上市公司的現(xiàn)金股利支付率將近60%,是歷年來的新高,主要受兩個因素影響,一是金融危機的影響仍在,經(jīng)濟整體不是非常景氣,可供分配利潤相對有所下降;二是受2008年分紅新規(guī)的影響,盡管凈利潤不多,上市公司在政策的引導(dǎo)下仍對分紅還是重視的。其他年份的現(xiàn)金股利支付率一般在30%-40%之間,但國際成熟市場這一指標水平一般在40%-50%之間,且上市公司一年兩次分紅是非常普遍的,相比較而言,我國的分紅力度還是不夠的。當然,從表中可知,上市公司現(xiàn)金分紅總體水平還是有較大提高的,很大程度上得益于我國宏觀經(jīng)濟繁榮所帶來的企業(yè)整體業(yè)績的提升,再者就是受到監(jiān)管部門對于再融資的強制性分配

8、等政策壓力。另外,從股利支付方式來看,我國主要采用現(xiàn)金分紅、轉(zhuǎn)股、送股、或者前三者交叉結(jié)合的方式。本文根據(jù)CSMAR數(shù)據(jù),從不同的股利方式入手,統(tǒng)計了2007-2012年我國上市公司股利分配情況,見表2.3。根據(jù)表2.3,我們可以得出,在不同的股利支付方式中,大部分公司還是會選用純現(xiàn)金分紅的方式,轉(zhuǎn)增股本次之,也有部分公司喜歡用混合分紅的方式。同時,不分配的公司也占了很大的比例,近兩年來比例有所下降。表2.3 2007-2012年我國上市公司股利分配情況(家數(shù)/百分比)三、實證研究3.1 相關(guān)性分析年份純現(xiàn)金純轉(zhuǎn)增純送股不分配派息上市公司數(shù)200753438.6729621.4350.3646

9、033.3192166.691381200858240.59714.95130.9161843.181656.91434200953134.261237.9490.5860038.7195061.291550201067741.66613.7530.1868542.1594057.851625201172642.26643.7360.3562536.38109363.621718201283940.67954.610.0561129.62145270.382063相關(guān)性分析方法是研究變量間密切程度的一種常用統(tǒng)計方法,線性相關(guān)分析研究兩個變量間線性關(guān)系的程度,相關(guān)系數(shù)是描述這種線性關(guān)系程度和方向

10、的統(tǒng)計量,通常用r表示。如果一個變量Y隨著另一個變量X的增減而增減,即,變化方向一致,這種相關(guān)稱為正相關(guān)。變量Y隨著另一個變量X的增加而減少,變化方向相反,稱為負相關(guān),其相關(guān)系數(shù)r值在區(qū)間-1,1。本文利用SAS軟件對樣本的主要變量進行相關(guān)性分析,并給出Pearson相關(guān)系數(shù),結(jié)果如表3.1所示(Y表示現(xiàn)金分紅力度,X1表示經(jīng)營性現(xiàn)金流量的凈流入量,X2表示投資性現(xiàn)金流量的凈流出量,X3表示剔除吸收投資收到的現(xiàn)金后的籌資性現(xiàn)金流量的凈流出量,X4表示現(xiàn)金流量總凈流入量)。從圖3.1中可以看出,現(xiàn)金分紅與經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額以及現(xiàn)金總流量凈額呈正相關(guān),兩者相比較而言,與前者之間,相關(guān)系數(shù)為0.70

11、12,相關(guān)程度較高,與后者的相關(guān)程度較低,相關(guān)系數(shù)僅為0.1063。另外,現(xiàn)金分紅與投資性現(xiàn)金流量凈流出量以及剔除吸收投資收到的現(xiàn)金后的籌資性現(xiàn)金流量凈流出量呈負相關(guān),現(xiàn)金分紅與投資性現(xiàn)金流量凈流出量的相關(guān)系數(shù)為-0.7607,而現(xiàn)金分紅與剔除后的籌資性現(xiàn)金流量凈流出量的相關(guān)系數(shù)僅為-0.1079,前者相關(guān)程度高,后者相關(guān)程度低。在解釋變量之間,經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額與投資性現(xiàn)金流量凈流出量之間有較高相關(guān)性,其相關(guān)系數(shù)為-0.6708,呈負相關(guān),但是根據(jù)數(shù)理統(tǒng)計中的相關(guān)性檢驗理論,解釋變量之間的相關(guān)系數(shù)不高于0.8,不影響模型的建立,所以兩者之間的相關(guān)不影響本文模型的建立. 圖3.1:主要變量之間

12、的Pearson相關(guān)系數(shù)3.2研究假設(shè)隨著“現(xiàn)金為王”的理念不斷深入人心，相比較于利潤，人們對現(xiàn)金流的重視與日俱增，現(xiàn)金流作為公司價值運動的表現(xiàn)形式，貫穿于公司的各項業(yè)務(wù)流程?，F(xiàn)金流量從規(guī)模水平綜合反映了公司財務(wù)收支情況，最直接地體現(xiàn)企業(yè)的經(jīng)濟效益，是公司價值的真實表現(xiàn)。平穩(wěn)的現(xiàn)金流會增加公司價值，相反的，現(xiàn)金流的波動則會降低公司價值。穩(wěn)定充沛的現(xiàn)金流為公司的正常營運以及其他投資決策提供了充足的財力支持。因此從理論上講，現(xiàn)金流流量以及現(xiàn)金流波動性會影響公司的現(xiàn)金分紅政策。為了檢驗我國資本市場上上市公司現(xiàn)金分紅與現(xiàn)金流量及其波動性之間是否存在相關(guān)性，以及相關(guān)程度如何，本文提出的了如下假設(shè):假設(shè)一

13、:經(jīng)營性現(xiàn)金流量的凈流入量跟公司分紅力度成正相關(guān);公司通常在滿足留存后，再將剩余稅后利潤按股東的出資比例分派給股東?，F(xiàn)金股利是以現(xiàn)金方式進行分配，是股利分配最常見的方式。經(jīng)營活動現(xiàn)金流是公司因從事商品銷售、提供勞務(wù)等經(jīng)營性活動所產(chǎn)生的現(xiàn)金流量數(shù)額，是評價企業(yè)獲取現(xiàn)金流量能力、償債能力和支付能力的重要則一務(wù)指標。當經(jīng)營性現(xiàn)金流入在時間上和數(shù)量上都滿足企業(yè)日常資金需求后，再用剩余的現(xiàn)金進行分紅不會影響到企業(yè)的后續(xù)經(jīng)營，公司可供分紅的資金越充足，公司增加現(xiàn)金分紅力度的可能性越大。所以，當經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈流入量越多時，理論上講有可能公司分紅力度越大，即經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈流入量跟公司分紅力度成正相關(guān)。假設(shè)

14、二:投資性現(xiàn)金流量的凈流出量跟公司分紅力度成負相關(guān);投資活動現(xiàn)金流是指企業(yè)長期資產(chǎn)的構(gòu)建和不包括在現(xiàn)金等價物范圍內(nèi)的投資及其處置活動所產(chǎn)生的現(xiàn)金流量數(shù)額。公司投資需要大量資金投入，購建固定資產(chǎn)或者對外進行投資都會占用公司的內(nèi)部留存，影響公司當前的現(xiàn)金流，企業(yè)在資金缺乏或較少的情況下，不大會進行現(xiàn)金分紅。根據(jù)前文樣本變量的描述性統(tǒng)計分析以及變量直觀圖可知，投資性現(xiàn)金流量的凈流出量走勢與公司分紅力度有較大差異，尤其是后幾年明顯反向。因此，本文認為投資性現(xiàn)金流量的凈流出量跟公司分紅力度成負相關(guān)。假設(shè)三:剔除吸收投資收到的現(xiàn)金后的籌資性現(xiàn)金流量的凈流出量跟公司分紅力度成負相關(guān);籌資活動現(xiàn)金流是指導(dǎo)致企

15、業(yè)資本及債務(wù)規(guī)模和構(gòu)成發(fā)生變化的活動所產(chǎn)生的現(xiàn)金流量數(shù)額。企業(yè)籌集資金既可以用于經(jīng)營活動，也可以用于投資活動。對于不同來源的資金各有不同的規(guī)定，上市公司以發(fā)行股票、債券等方式籌集的資金通常是?？顚Ｓ茫坏糜脕戆l(fā)放股利，所以本文在考慮籌資活動現(xiàn)金流的時候，扣除了上市公司吸收投資收到的現(xiàn)金。吸收投資收到的現(xiàn)金主要是指企業(yè)以發(fā)行股票、債券等方式籌集的資金實際收到款項凈額，不包括以發(fā)行股票等方式籌集資金而由企業(yè)直接支付的審計、咨詢等費用。對于企業(yè)分配股利來說，如果扣除吸收投資收到的現(xiàn)金，仍有較充足的其他籌資資金，也可以考慮現(xiàn)金分紅。所以，剔除吸收投資收到的現(xiàn)金后的籌資性現(xiàn)金流量凈流出量跟公司分紅力度成

16、負相關(guān)。假設(shè)四:現(xiàn)金流量總凈流入量跟公司分紅力度成正相關(guān);現(xiàn)金流量總凈流入量是經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈流入量、投資性現(xiàn)金流量凈流入量以及扣除吸收投資收到的現(xiàn)金后的籌資性現(xiàn)金流量凈流入量的總和。按照現(xiàn)代公司經(jīng)營管理原則以及上市公司股利分配原則，公司的剩余現(xiàn)金越充足，公司越有能力進行現(xiàn)金分紅。另外，根據(jù)前文樣本變量的描述性統(tǒng)計分析以及變量直觀圖可知，兩變量之間的走勢基本一致，所以，本文的觀點是現(xiàn)金流量總凈流入量跟公司分紅力度成正相關(guān)。3.3現(xiàn)金分紅與現(xiàn)金流關(guān)系的實證分析3.3. 1現(xiàn)金分紅與各類現(xiàn)金流量的關(guān)系（1）實證模型的建立為了檢驗本文的基本假設(shè),基于前文的理論分析,模型構(gòu)建如下:i=1,2,n;t=

17、1,2,n (1a)方程(la)中, Yit為因變量被解釋變量,公司派發(fā)的現(xiàn)金分紅X1it、X2it、X3it為解釋變量,分別指的是第t期第i家上市公司的經(jīng)營性活動、投資性活動、籌資性活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額; 1、2、3為回歸系數(shù),分別代表X1it、X2it、X3it的回歸系數(shù),對于不同個體,回歸系數(shù)1、2、3 相同, i為隨機變量,表示對i個個體有i個不同的截距項,且其分布與自變量有關(guān)。理論上,利用面板數(shù)據(jù)構(gòu)建個體固定效應(yīng)模型后,需對模型進行F檢驗,確定其是否為固定效應(yīng)模型,F檢驗的原假設(shè)和備擇假設(shè)是:H0：模型中不同個體的截距相同,即混合模型H1：模型中不同個體的截距項不同,即固定效應(yīng)模型

18、F檢驗結(jié)果如表3.3所示:表3.3固定效應(yīng)測試F檢驗結(jié)果 測試指標統(tǒng)計量(W)d.f.值P值截面F0.717665940.9998 模型的F檢驗統(tǒng)計量(w)是0.717665，相對應(yīng)的P值0.9998 > 0.01，結(jié)論是接受原假設(shè)，建立混合模型是合理的。 另外在F檢驗以后，還應(yīng)確定是固定模型還是隨機模型，需對其進行H檢驗，H檢驗的原假設(shè)和備擇假設(shè)是: H0:模型中不同個體的截距相同，即隨機模型 H1:模型中不同個體的截距項不同，即固定效應(yīng)模型 H檢驗結(jié)果如表3.4所示:表3.4固定效應(yīng)測試一H檢驗結(jié)果 測試指標統(tǒng)計量d.f值P值隨機截面202.50315410.0000模型的H檢驗統(tǒng)計

19、量(W)是202.503154,相對應(yīng)的p值0.0000 < 0.01,結(jié)論是拒絕原假設(shè),建立固定效應(yīng)模型是合理的。根據(jù)F檢驗和H檢驗的結(jié)果,應(yīng)建立截面隨即個體固定的混合模型。（2）實證結(jié)果導(dǎo)入數(shù)據(jù)后,固定效應(yīng)模型最后結(jié)果為:Yit=Vi+0.13141+0.00000176X1it+2.051696E-8X2it-4.89159E-8X3it+i=1,2,n;t=1,2,n （1b）方程(lb)中Vi+0.13141表示變動截距, 0.13141為相對固定的常數(shù)項，Vi是每個個體的截距調(diào)整量,對應(yīng)的概率P值分別為<0.0001,0.0382,0.2738,0.4170其中X1對應(yīng)

20、的P值小于0.05,X2、X3對應(yīng)的P值大于0.05，表明包括常數(shù)項在內(nèi)的各系數(shù)在顯著水平為1%時顯著不為零。模型R2=0.311076,表明解釋變量對被解釋變量的總變差的解釋程度為31.10%,模型擬合程度比較低。3.3. 2現(xiàn)金分紅與現(xiàn)金凈流量的關(guān)系（1）實證模型的建立為了檢驗本文的基本假設(shè),基于前文的理論分析,模型構(gòu)建如下:Yit=0i+4X4it + i=1,2,n;t=1,2,n （2a）方程(2a)中, Yit為因變量被解釋變量,公司派發(fā)的現(xiàn)金分紅; X4it為解釋變量,指的是第t期第i家上市公司的總的現(xiàn)金流量凈額,即X4it=X1it+X2it+X3it，4為回歸系數(shù),代表X4i

21、t的回歸系數(shù),對于不同個體,回歸系數(shù)4相同, 0i為隨機變量,表示對i個個體有i個不同的截距項,且其分布與自變量有關(guān)。利用SAS軟件對模型二進行F檢驗,確定其是否為固定效應(yīng)模型,F檢驗結(jié)果如表3.6所示：表3.6固定效應(yīng)測試F檢驗結(jié)果測試指標統(tǒng)計量d.f值P值截面F39.143440940.0000模型的F檢驗統(tǒng)計量(w)是39.143440，相對應(yīng)的P值0.0000 < 0.01，結(jié)論是拒絕原假設(shè)，建立固定效應(yīng)模型是合理的。另外在F檢驗以后，還應(yīng)確定是固定模型還是隨機模型，需對其進行H檢驗，H檢驗結(jié)果如表3.7所示:表3.7固定效應(yīng)測試一H檢驗結(jié)果測試指標統(tǒng)計量d.f值P值隨機截面20

22、0.61889810.0000模型的H檢驗統(tǒng)計量(W)是200.618898,相對應(yīng)的p值0.0000 < 0.01,結(jié)論是拒絕原假設(shè),建立固定效應(yīng)模型是合理的。實證結(jié)果導(dǎo)入數(shù)據(jù)后,固定效應(yīng)模型最后結(jié)果為:Yit= Vi + 245733942- 0.009116X4it + i=1,2,n;t=1,2,n （2b）方程(2b)中Vi +245738942表示變動截距,245738942為相對固定的常數(shù)項, Vi是每個個體的截距調(diào)整量,括號中為t檢驗值,t值對應(yīng)的概率P值分別為0.0000, 0.0000,均小于0.01,表明包括常數(shù)項在內(nèi)的各系數(shù)在顯著水平為1%時顯著不為零。模型的R2

23、=0.696346,表明解釋變量對被解釋變量的總變差的解釋程度為69.63%,模型擬合程度偏高。3.5實證研究的結(jié)果分析模型(1 b)(2b)(3b)中的R2分別為0.311076, 0.696346和0.5990，說明我國A股上市公司現(xiàn)金分紅與現(xiàn)金流流量以及現(xiàn)金流波動性的表征較顯著相關(guān)，而且是一種線性相關(guān)關(guān)系。從回歸參數(shù)的顯著性檢驗來看，模型一與模型二在顯著水平為5%時，自變量系數(shù)都通過了t檢驗，而三個模型中自變量系數(shù)有正值也有負值，即表示我國A股上市公司現(xiàn)金分紅與現(xiàn)金流流量存在正的線性相關(guān)關(guān)系或負的線性相關(guān)關(guān)系。由模型一可得，經(jīng)營性現(xiàn)金凈流入的自變量系數(shù)為0.005338，并且t檢驗的P值

24、為0.0005，說明經(jīng)營性現(xiàn)金凈流入跟公司分紅力度成正相關(guān)，假設(shè)一成立。但是，根據(jù)該自變量系數(shù)可知經(jīng)營性現(xiàn)金凈流入對公司分紅力度的貢獻度很小，微弱相關(guān)，說明經(jīng)營性現(xiàn)金凈流入的多少對公司分紅力度的影響并不大。投資性現(xiàn)金凈流出的自變量系數(shù)為一0.003217，并且t檢驗的P值為0.0495，說明投資性現(xiàn)金凈流出跟公司分紅力度成負相關(guān)，假設(shè)二成立。通過該系數(shù)可知，投資性現(xiàn)金凈流出對公司分紅力度的貢獻度也不大，仍是微弱相關(guān)，說明投資性現(xiàn)金凈流出的多少對公司分紅力度的影響也不是很大?；I資性現(xiàn)金凈流出量的自變量系數(shù)為-0.012129，并且t檢驗的P值為0.0000，說明籌資性現(xiàn)金凈流出量跟公司分紅力度成

25、負相關(guān)，假設(shè)三仍然成立。根據(jù)模型二，現(xiàn)金流量總凈額的自變量系數(shù)為0.009116，并且t檢驗的P值為0.0000，說明現(xiàn)金流量總凈額跟公司分紅力度成正相關(guān)，假設(shè)四成立。但是通過該自變量系數(shù)可知現(xiàn)金流量總凈額對公司分紅力度的影響也比較小。同時，實證結(jié)果也表明了，上市公司為圈錢而上市的一種可能性。雖然上市公司進行分紅需要考慮多方面的因素，但是模型一和二在一定程度上反映的是企業(yè)所擁有的可支配的現(xiàn)金與其分紅的關(guān)系，如此顯著的低分紅現(xiàn)象，讓人不得不懷疑上市公司有錢不分紅，不愿意讓投資者來分享企業(yè)的勞動果實。為了公司的長遠發(fā)展，以及我國資本市場的健康發(fā)展，上市公司應(yīng)綜合考慮各方因素，合理制定符合公司戰(zhàn)略的

26、現(xiàn)金分紅政策。如果公司管理理論成立，即現(xiàn)金流波動劇烈，表明公司的現(xiàn)金流動非常不穩(wěn)定，一定程度上也反映了公司的經(jīng)營狀況存在問題。但是在公司經(jīng)營不理想情況下，企業(yè)反而選擇高分紅，這樣的股利分配政策存在一定的討論空間。為什么企業(yè)會在情況差的時候進行分紅呢?有一種可能性，企業(yè)為了掩飾其經(jīng)營不好的真實狀態(tài)，給投資者營造一種經(jīng)營狀態(tài)良好的錯覺，其分紅其實是企業(yè)盈余管理手段之一。3.6政策建議面對我國股票市場“重融資、輕回報”的現(xiàn)狀，并基于上述現(xiàn)金分紅所存在的問題分析以及實證研究結(jié)果分析，本文建議從以下幾個方面制訂完善我國股市分紅制度和提高投資者回報的措施:(1)建立健全現(xiàn)金分紅機制針對我國上市公司的異常派

27、現(xiàn)行為及現(xiàn)金分紅政策缺乏原則性、持續(xù)性和透明度的現(xiàn)狀，上市公司現(xiàn)金分紅應(yīng)予以制度化。要不斷完善投資者保護制度，強化少數(shù)股東的行權(quán)意識和行權(quán)保障，努力形成兼顧“控股股東利益與少數(shù)股東利益”，兼顧“當期回報與長遠回報”的分紅決策機制。上市公司在完善分紅政策及其決策機制時，要綜合分析企業(yè)經(jīng)營發(fā)展實際、股東要求和意愿、社會資金成本、外部融資環(huán)境等因素，科學(xué)決定公司分紅政策，增強紅利分配的透明度，不得隨意調(diào)整己確定的分紅政策。另外，應(yīng)積極探索設(shè)立上市公司股價與現(xiàn)金分紅掛鉤機制、高管薪酬與現(xiàn)金分紅掛鉤機制、長期不分紅公司約談制度和退市機制等。(2)完善公司治理結(jié)構(gòu)，提高公司經(jīng)營效益，保證公司分紅質(zhì)量利潤是

28、公司推出現(xiàn)金分紅的前提和保證，這意味著企業(yè)若想要為股民提供穩(wěn)定的分紅就必須保證企業(yè)長期、良性的發(fā)展。上市公司的盈利能力是影響現(xiàn)金分紅的關(guān)鍵因素之一，我國現(xiàn)金分紅存在的異?，F(xiàn)象很大程度上也是基于公司盈利水平。因此，努力提高上市公司的盈利能力是改善我國現(xiàn)金分紅現(xiàn)狀的重要手段。為此，上市公司需樹立良好的經(jīng)營理念，完善公司治理結(jié)構(gòu)，加強自身的經(jīng)營管理，加大科技創(chuàng)新力度，主動尋找新的利潤增長點，抓住機會積極地開拓市場，不斷地提高公司的經(jīng)營業(yè)績，創(chuàng)造出更多的利潤，為公司實施現(xiàn)金分紅提供堅實的基礎(chǔ)。(3)加強政策引導(dǎo)和落實，加強監(jiān)管力度，提高分紅意識首先，監(jiān)管部門制定分紅政策時要予以細化，不可含糊，不能讓上

29、市公司鉆空子，可以明確限定上市公司分紅比例的下限。另外，在新股上市時，證監(jiān)會可以要求上市公司在公司招股說明書中細化回報規(guī)劃、分紅政策和分紅計劃，并作為重大事項加以提示，以提升分紅事項的透明度。其次，要倡導(dǎo)重視股東回報的股權(quán)文化，鼓勵上市公司現(xiàn)金分紅，以增強投資者的信心。對分紅率低，或者長期不重視投資者回報的，不僅要對其再融資有所限制，還可以實施減稅的激勵機制以促進分紅。再者，對監(jiān)管部門來說，要加強政策的落實和監(jiān)管，重在監(jiān)督上市公司紅利分配是否科學(xué)決策、是否有足夠的透明度、是否充分體現(xiàn)小股東和獨立董事的意見。既要引導(dǎo)上市公司提高分紅水平，也要防止大股東利用分紅政策進行惡意套現(xiàn)和超額分配。參考文獻

30、：1李春請,黃群慧.上市公司行為短期化:來自現(xiàn)金分配的證據(jù)J.經(jīng)濟管理,2006(8):42-482李卓,宋玉.股利政策、盈余持續(xù)性與信號顯示J.南開管理評論,2007(1):70-803翁洪波,吳世農(nóng).機構(gòu)投資者、公司治理與上市公司股利政策J.經(jīng)濟研究中國會計評論,2007(3):367-3804魏明海,柳建華.國企分紅、治理因素與過度投資J.管理世界,2007(4):88-955李盡.股利政策、自由現(xiàn)金流與企業(yè)過度投資基于中國上市公司的實證研究J.經(jīng)濟與管理研究,2007(11):6-116黨紅.關(guān)于股改前后現(xiàn)金股利影響因素的實證研究J.會計研究,2008,(6):63-73.7謝軍.現(xiàn)金

31、股利政策、大股東掏空和資源配置:基于公司成長性的分析J.經(jīng)濟論壇,2008, (6):62-71.8李曜,袁爭光.后MBO上市公司進行高現(xiàn)金分紅了嗎?南開管理評論J.南開管理評論,2008 (1):58-659程敏.派發(fā)現(xiàn)金股利有利于保護投資者利益嗎?來自A股和H股上市公司的經(jīng)驗證據(jù)J.經(jīng)濟與管理研究,2009(3):60-6910吳聯(lián)生.現(xiàn)金流量在多大程度上被管理了來自我國上市公司的證據(jù)J.金融研究,2007 (3):162-174.附錄一：原始數(shù)據(jù)加權(quán)平均取值為： 2012的占45%,2011的占30%, 2010的占25%股票代碼股票簡稱現(xiàn)金分紅力度經(jīng)營性現(xiàn)金流入量(萬)投資性現(xiàn)金流量的

32、凈流出量吸收投資收到的現(xiàn)金（萬）現(xiàn)金流量總凈流入量（萬）600497.SH馳宏鋅鍺0.18754866.7183945.92429870.947183945.9235600588.SH用友軟件0.2653337.85252644.2592144252644.259600547.SH山東黃金0.1422513.0555265.65057019.19555265.6505600533.SH棲霞建設(shè)0.1252296.5515851.79156755.282515851.7915600479.SH千金藥業(yè)0.23551826.4550627.43153157.55550627.4315600030.

33、SH中信證券0.38913267.15-403735.989213.681-403735.977600177.SH雅戈爾0.4720776.85319845.2661097.743319845.266600970.SH中材國際0.2557444.7548513.77452698.70548513.7745600005.SH武鋼股份0.044519655.8563499.77455912.786563499.7745600270.SH外運發(fā)展0.1757267.337044.25754748.1937044.2575600511.SH國藥股份0.154521813.4528674.1975116

34、541.9028674.1975600754.SH錦江股份0.369541387.6111814.36675519.35111814.3655600388.SH龍凈環(huán)保0.4517991.151973736.45453959.981973736.454600642.SH申能股份0.10916697.4361722.598266307.61361722.598600011.SH華能國際0.159510945.45220138.866151690.99220138.866600064.SH南京高科0.197541159.657371.0044141.85557371.004600153.SH建發(fā)股

35、份0.122542790.51344103.57310796.911344103.568600993.SH馬應(yīng)龍0.117513404.6527680.55056418.89327680.5505600036.SH招商銀行0.48215972.310537558.7384610537558.7600098.SH廣州發(fā)展0.15212848.599082.0955114988.2299082.0955600258.SH首旅股份0.285247046635977.337258418.15635977.337600475.SH華光股份0.112383.827885.504530621.4422788

36、5.5045600875.SH東方電氣0.1311866.8-24321.90620586.195-24321.9055600600.SH青島啤酒0.3033993.2131084.5339360.201131084.5325600280.SH南京中商0.162116.3588694.45239249.27988694.452600406.SH國電南瑞0.1495741160169.65452330.2560169.6545600486.SH揚農(nóng)化工0.263112786.44364403.110973.154364403.104600531.SH豫光金鉛0.07758758.55227135

37、.67510551.7227135.6745600761.SH安徽合力0.229510869.358760.06954265.64258760.0695600004.SH白云機場0.32858268.916734.89911238.5516734.899600323.SH南海發(fā)展0.11913720.6525984.4930373.92725984.49600895.SH張江高科0.121150648.420239.63951478.620239.6395600987.SH航民股份0.1957480.61610307.775375.351610307.773600750.SH江中藥業(yè)0.353

38、64.4524402.55455751.612524402.5545600035.SH楚天高速0.075555039648501.0922886.7789648501.087600197.SH伊力特0.20916309106844.1366891.1025106844.136600006.SH東風汽車0.0454640.5556873.85140422.16856873.851600170.SH上海建工0.16215707.35288081.5262420.071288081.526600261.SH陽光照明0.136547864.45131655.3888098.222131655.3795

39、600268.SH國電南自0.11254356.3560286.848130886.6160286.848600315.SH上海家化0.497510456.51202573.8420611.9571202573.838600572.SH康恩貝0.124449.15164063.342211094.83164063.342600686.SH金龍汽車0.122523414.951506596.5463067.6151506596.539600755.SH廈門國貿(mào)0.09116413.1571095.590598033.92571095.5905601328.SH交通銀行0.143305479.13

40、054165.592569463.13054165.594600509.SH天富熱電0.17210924.3524938.9152735.02524938.915600765.SH中航重機0.0346766.15466.84639181.6466.846601398.SH工商銀行0.2138085.215981941.274574.87415981941.22600558.SH大西洋0.080527091.916162.05954829.716162.0595600983.SH合肥三洋0.06558429.1535492.48842788.3535492.488600356.SH恒豐紙業(yè)0.1

41、0917885.543271.81830077.443271.818600985.SH雷鳴科化0.10540813.358432.753513111.5738432.7535600327.SH大東方0.08523725.411958.9651581.82511958.965600498.SH烽火通信0.2610030.24674666.621546333.94674666.624600580.SH臥龍電氣0.06223009.1560176.072526166.81760176.0725601808.SH中海油服0.23855504.9195888.6623264.7195888.662600

42、038.SH哈飛股份0.12725922.6561396.64552881.561396.6455600085.SH同仁堂0.2456257.466580.91354474.7566580.9135600196.SH復(fù)星醫(yī)藥0.14958621.484082.4225144678.3684082.4225600210.SH紫江企業(yè)0.15529824399861.89655.4075399861.7995600230.SH滄州大化0.095513733.15262543.19927393.975262543.199600266.SH北京城建0.26428592.353000376.399197

43、8.73000376.393600276.SH恒瑞醫(yī)藥0.0885138.235770.7336139.5535770.733600303.SH曙光股份0.076692.65226.11753809.9226.1175600345.SH長江通信0.28998.126902.6268138.07526902.626600525.SH長園集團0.0856058.39916.3766274.259916.376600557.SH康緣藥業(yè)0.06456556.59327.32755095.119327.3275600565.SH迪馬股份0.01946625.7521688.97053651.65216

44、88.9705600590.SH泰豪科技0.072547506.9518676.5018495.7818676.501600655.SH豫園商城0.1235411863.128259.717442.5528259.7600704.SH物產(chǎn)中大0.10358057.330137.823554722.35630137.8235600834.SH申通地鐵0.06154205.66885.89253368.16885.8925600835.SH上海機電0.234532368.1153403.3915939.8153403.3905600837.SH海通證券0.13654931.75115407.41571856.930115407.41456009