中原股權(quán)交易中心發(fā)展戰(zhàn)略探析

1、    中原股權(quán)交易中心發(fā)展戰(zhàn)略探析    張新銘摘 要：中原股權(quán)交易中心作為資本市場(chǎng)的功能尚未得到充分發(fā)揮，要把交易中心打造成集規(guī)范、培育、孵化為一體的金融服務(wù)平臺(tái)，最適宜采用內(nèi)涵提升為主的發(fā)展戰(zhàn)略，通過實(shí)施分層設(shè)板、創(chuàng)新金融工具、大力發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者、提供轉(zhuǎn)板服務(wù)等舉措實(shí)現(xiàn)戰(zhàn)略目標(biāo)。關(guān)鍵詞：中原股權(quán)交易中心;發(fā)展戰(zhàn)略;分層設(shè)板：f832.51       文獻(xiàn)標(biāo)志碼：a      ：1673-291x（2019）20-0145-03引言中原股權(quán)交易中心（以下簡(jiǎn)稱交易中心）是河南省唯一

2、一家區(qū)域股權(quán)交易市場(chǎng)，主要為省內(nèi)中小微企業(yè)提供私募證券的發(fā)行、轉(zhuǎn)讓等服務(wù)。經(jīng)過三年發(fā)展，交易中心共掛牌企業(yè)5 091家，融資金額41億多元，交易中心的基礎(chǔ)功能登記、托管、掛牌、轉(zhuǎn)讓及融資等一應(yīng)俱全，在支持中小微企業(yè)多樣化融資，推動(dòng)中小微企業(yè)規(guī)范治理，培育中小微企業(yè)科技創(chuàng)新能力等方面發(fā)揮了積極作用。但毋庸置疑，交易中心的發(fā)展仍處于探索階段，在服務(wù)區(qū)域經(jīng)濟(jì)的深度和廣度上，作為金融服務(wù)平臺(tái)的功能尚未得到充分發(fā)揮，還不能很好地為企業(yè)提供增信服務(wù)、兼并重組服務(wù)、轉(zhuǎn)板服務(wù)，相關(guān)管理辦法和配套的規(guī)章制度不系統(tǒng)，還沒有完全建立對(duì)掛牌企業(yè)、投資者、中介機(jī)構(gòu)的嚴(yán)格規(guī)范的監(jiān)管，交易風(fēng)險(xiǎn)隨時(shí)有可能發(fā)生。在防控系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)

3、的前提下，如何加快企業(yè)培育，規(guī)范監(jiān)管，促進(jìn)資本、人才、科技成果和政府扶植政策聚合互動(dòng)，尋找適合交易中心的發(fā)展戰(zhàn)略迫在眉睫。一、交易中心的戰(zhàn)略愿景、目標(biāo)愿景能引導(dǎo)組織資源的投入方向，為組織成員提供共同的信仰。通過借鑒國(guó)內(nèi)外場(chǎng)外市場(chǎng)的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)，結(jié)合河南省經(jīng)濟(jì)發(fā)展現(xiàn)狀，提出了交易中心未來的發(fā)展前景。交易中心的戰(zhàn)略愿景：將中原股權(quán)交易中心打造成為中小微企業(yè)的綜合金融服務(wù)中心，依托金融業(yè)務(wù)鏈條，聚集各類金融資源，引導(dǎo)科技創(chuàng)新，培育各類市場(chǎng)主體相融共生的生態(tài)環(huán)境，推動(dòng)區(qū)域經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展。交易中心的戰(zhàn)略目標(biāo)：到2025年，將中原股權(quán)交易中心建設(shè)成為基礎(chǔ)功能完善，金融資源聚集效應(yīng)顯著，業(yè)務(wù)鏈條健全的區(qū)域資本市

4、場(chǎng)，充分發(fā)揮股份交易、規(guī)范培育、金融服務(wù)、扶植政策落地的功能，努力實(shí)現(xiàn)融資規(guī)模、服務(wù)水平進(jìn)入中西部地區(qū)第一方陣的奮斗目標(biāo)。二、交易中心的發(fā)展戰(zhàn)略目前交易中心的作用還沒有充分發(fā)揮，掛牌企業(yè)數(shù)量不多，市場(chǎng)規(guī)模的擴(kuò)大還要借助行政力量，融資規(guī)模太小，掛牌證券估值太低，質(zhì)量參差不齊。通過對(duì)內(nèi)外部環(huán)境梳理分析發(fā)現(xiàn)，中原股權(quán)交易中心擁有獨(dú)特的優(yōu)勢(shì)和特色，同時(shí)面臨著難得的發(fā)展機(jī)遇。要實(shí)現(xiàn)交易中心持續(xù)、快速、健康發(fā)展，發(fā)揮資本市場(chǎng)支持中小微企業(yè)的金融服務(wù)平臺(tái)功能，中原股權(quán)交易中心不能只追求掛牌企業(yè)數(shù)量，而要關(guān)注掛牌企業(yè)的質(zhì)量，努力提高公司規(guī)范治理水平，把交易中心打造成集規(guī)范、培育、孵化為一體的金融綜合服務(wù)平臺(tái)。

5、當(dāng)前中原股權(quán)交易中心最適宜采用內(nèi)涵提升為主的發(fā)展戰(zhàn)略，即通過分層設(shè)板重點(diǎn)培育優(yōu)質(zhì)企業(yè)提升交易中心的吸引力，充分發(fā)揮河南省數(shù)量眾多、創(chuàng)新活躍的民營(yíng)“后備軍”的作用，設(shè)置科技創(chuàng)新板塊，建立企業(yè)自我提升動(dòng)力機(jī)制，引導(dǎo)企業(yè)進(jìn)入高層級(jí)資本市場(chǎng)，提升服務(wù)民營(yíng)經(jīng)濟(jì)能力。三、交易中心戰(zhàn)略實(shí)施舉措（一）分層設(shè)板管理隨著市場(chǎng)規(guī)模的擴(kuò)大掛牌企業(yè)間的差異性越來越顯著，這既給市場(chǎng)管理帶來困難，又增加了投資者選擇標(biāo)的的難度。成熟場(chǎng)外市場(chǎng)的一般做法是市場(chǎng)分層。分層可以將同質(zhì)企業(yè)集中在一起，根據(jù)企業(yè)發(fā)展階段、創(chuàng)新能力、規(guī)模等分層分類，有助于為掛牌公司制定針對(duì)性政策，提供差異化服務(wù);分層分類將不同屬性企業(yè)進(jìn)行區(qū)分，起到信號(hào)顯示

6、作用，有助于投資者更好地識(shí)別和判斷企業(yè)價(jià)值1。也正因如此，分層管理可以緩解掛牌企業(yè)和投資者的信息不對(duì)稱，提高市場(chǎng)效率和透明度。交易中心市場(chǎng)現(xiàn)分為三個(gè)板上市后備板、交易板、展示板，上市后備板掛牌32家，交易板掛牌208家，展示板掛牌4 851家。依據(jù)標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行分層有利于投資者識(shí)別公司的質(zhì)量和風(fēng)險(xiǎn)水平，推行雙向轉(zhuǎn)層也會(huì)激勵(lì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理水平不斷提升。囿于掛牌資源限制板塊設(shè)置仍存在優(yōu)化空間，功能指向不清晰，服務(wù)方向不明確。比如后備板，顧名思義是上市后備公司板塊，但公司經(jīng)過培育是升轉(zhuǎn)主板、創(chuàng)業(yè)板還是中小板并不明了。特色板塊設(shè)置缺失，不能很好服務(wù)本地特色產(chǎn)業(yè)、優(yōu)勢(shì)產(chǎn)業(yè)，不能很好承接政府的扶持政策。交易中心

7、應(yīng)立足我省經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展需求，深入實(shí)施創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)發(fā)展戰(zhàn)略，搭建扶持政策實(shí)施平臺(tái)設(shè)置科技創(chuàng)新板，也可為本地優(yōu)勢(shì)產(chǎn)業(yè)提供量身定做的行業(yè)板塊。河南作為科技大省，科技創(chuàng)新型中小企業(yè)雖多，但普遍規(guī)模小、融資難、科技含量低。在交易中心設(shè)立科技創(chuàng)新專板，可以有效發(fā)揮市場(chǎng)培育孵化功能，引導(dǎo)金融科技要素向科技創(chuàng)新型企業(yè)集聚，促進(jìn)一批成長(zhǎng)前景好、發(fā)展?jié)摿Υ蟮闹行∥⑵髽I(yè)加速發(fā)展。在現(xiàn)有交易板的基礎(chǔ)上，新設(shè)“科技創(chuàng)新企業(yè)板”，需要引入符合我省科技創(chuàng)新型企業(yè)的掛牌條件、審核機(jī)制、信息披露制度等，低成本、低門檻吸引中小微科技企業(yè)。掛牌條件要突出科技、創(chuàng)新元素，對(duì)接省政府的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)，方便承接支持政策，要考慮處于不同生命周期企業(yè)

8、的特點(diǎn)，在財(cái)務(wù)指標(biāo)、成長(zhǎng)能力、創(chuàng)新能力等方面設(shè)置可選擇性條件。依據(jù)我省實(shí)際可設(shè)置如下掛牌條件（見表1）。參照股票發(fā)行注冊(cè)制建立以信息披露為中心的審核機(jī)制，信息披露制度要求與交易板一致。（二）創(chuàng)新適合私募市場(chǎng)的金融工具交易中心的融資工具主要有股權(quán)質(zhì)押融資、私募可轉(zhuǎn)換債券、私募股權(quán)融資?，F(xiàn)有掛牌企業(yè)規(guī)模小，多數(shù)處于成長(zhǎng)初期，競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)尚未形成，股權(quán)投資機(jī)構(gòu)出于安全、收益的考慮入股積極性不高，私募股權(quán)融資渠道不暢。融資中占比最大的是股權(quán)質(zhì)押貸款和私募可轉(zhuǎn)債，而最受市場(chǎng)熱捧的是私募可轉(zhuǎn)債。2018年8月至12月，交易中心共發(fā)行可轉(zhuǎn)債11筆，融資6.48億元，創(chuàng)下交易中心成立以來的最高金額。分析發(fā)行公告發(fā)

9、現(xiàn)，市場(chǎng)火爆的背后或存隱憂。首先，發(fā)行的可轉(zhuǎn)債融資成本偏高，票面利率的中位數(shù)為8%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于場(chǎng)內(nèi)融資5%的水平，增加了企業(yè)的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)。其次，發(fā)債主體均非交易中心掛牌企業(yè)，部分是新三板公司偏離了為掛牌企業(yè)提供融資服務(wù)的目的。再次，承銷機(jī)構(gòu)偏少，私募可轉(zhuǎn)債發(fā)行沒有得到實(shí)力券商的認(rèn)可。承擔(dān)可轉(zhuǎn)債發(fā)行的承銷商只有兩家，很多有實(shí)力的券商沒有參與。凡此種種，讓人對(duì)“井噴式”的增長(zhǎng)能否持續(xù)產(chǎn)生懷疑。私募可轉(zhuǎn)債兼具“股”、“債”兩種屬性，在場(chǎng)外市場(chǎng)同其他工具相比有一定優(yōu)勢(shì)。它更符合中小微企業(yè)的融資特點(diǎn)，如不強(qiáng)制發(fā)行主體評(píng)級(jí)，投資門檻相對(duì)較低，較少限制資金用途，要求披露的信息較少等。交易中心應(yīng)進(jìn)一步創(chuàng)新私募可轉(zhuǎn)

10、債的發(fā)行制度，更好利用這一獨(dú)特的融資渠道。在擔(dān)保增信方面要體現(xiàn)靈活性，股權(quán)質(zhì)押、受益權(quán)抵押、資產(chǎn)抵押?jiǎn)我换蚪M合均可;嘗試引入信用違約互換與信用聯(lián)結(jié)票據(jù)業(yè)務(wù)，借助風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移與定價(jià)機(jī)制提高可轉(zhuǎn)債的融資效率等。合作金融機(jī)構(gòu)要?jiǎng)?chuàng)新股權(quán)質(zhì)押融資制度擴(kuò)大股權(quán)質(zhì)押的對(duì)象，順應(yīng)互聯(lián)網(wǎng)金融潮流，利用互聯(lián)網(wǎng)、大數(shù)據(jù)等新技術(shù)打造符合中小微企業(yè)特點(diǎn)的產(chǎn)品，把現(xiàn)金流、訂單、品牌、信譽(yù)等作為審批的主要依據(jù)。對(duì)于科技創(chuàng)新型企業(yè)要把知識(shí)產(chǎn)權(quán)、研發(fā)投入等作為審批的重要參考因素，綜合考慮企業(yè)的承受能力、資金成本、運(yùn)營(yíng)成本科學(xué)合理地確定融資價(jià)格。（三）大力發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者據(jù)中心網(wǎng)站信息，到2019年3月18日，交易中心股份轉(zhuǎn)讓只發(fā)生了

11、兩筆，有多達(dá)5 089家的掛牌企業(yè)未成交一筆，交易中心市場(chǎng)交投極度清淡。沒有交易市場(chǎng)也將名存實(shí)亡。交易量極度匱乏的原因在于投資者數(shù)量少。交易中心的建設(shè)離不開投資者隊(duì)伍的發(fā)展，特別是機(jī)構(gòu)投資者隊(duì)伍的壯大。如何發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者以便更好發(fā)揮區(qū)域股權(quán)市場(chǎng)功能是交易中心當(dāng)前急需解決的問題。相對(duì)個(gè)人投資者，機(jī)構(gòu)投資者具有專業(yè)化、規(guī)范化、組合化的特點(diǎn)，發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者能夠提高交易中心的流動(dòng)性、穩(wěn)定性及融資效率2。機(jī)構(gòu)投資者借助專業(yè)分析工具選擇有潛力的標(biāo)的，通過權(quán)益投資為企業(yè)提供巨量資金支持，這既為企業(yè)解決了資金難題，又為市場(chǎng)提供了一定的流動(dòng)性。機(jī)構(gòu)投資者的理性行為有助于降低區(qū)域股權(quán)市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)，嚴(yán)謹(jǐn)?shù)姆▌?wù)審核、完

12、善的決策流程及強(qiáng)大的議價(jià)能力，對(duì)潛在的非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)能夠有效識(shí)別及控制，有助于防止市場(chǎng)價(jià)格的大幅波動(dòng)。機(jī)構(gòu)投資者一旦成為公司戰(zhàn)略股東就會(huì)主動(dòng)參與經(jīng)營(yíng)，場(chǎng)外市場(chǎng)機(jī)構(gòu)投資者的投資目標(biāo)非常明確，即通過規(guī)范企業(yè)管理，增厚公司價(jià)值，持股待沽，他們從多方面提高掛牌企業(yè)質(zhì)量，如協(xié)助優(yōu)化發(fā)展戰(zhàn)略，整合公司內(nèi)部業(yè)務(wù)，完善內(nèi)控體系等，機(jī)構(gòu)投資者的發(fā)展對(duì)場(chǎng)外市場(chǎng)的流動(dòng)性、穩(wěn)定性起到積極作用，大力培育和扶持各類機(jī)構(gòu)投資者對(duì)區(qū)域股權(quán)市場(chǎng)的發(fā)展至關(guān)重要。區(qū)域股權(quán)市場(chǎng)發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者有一定的特殊性，其受限于私募市場(chǎng)屬性社?；?、保險(xiǎn)基金、企業(yè)年金等長(zhǎng)期性資金不能進(jìn)入，適合場(chǎng)外市場(chǎng)定位的機(jī)構(gòu)投資者主要有政府引導(dǎo)基金、私募股權(quán)基金、

13、qfii等，優(yōu)化政策環(huán)境是促進(jìn)專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者發(fā)展的有效途徑。提高政府引導(dǎo)基金的運(yùn)作效率。目前，我省政府引導(dǎo)基金已具有萬億元的規(guī)模，主要聚焦現(xiàn)代服務(wù)業(yè)，但在投資項(xiàng)目落地、基金管理水平等方面還有很大的提升空間，與區(qū)域股權(quán)市場(chǎng)的互動(dòng)還非常少。一方面，交易中心要加強(qiáng)與市場(chǎng)化創(chuàng)投機(jī)構(gòu)的合作，爭(zhēng)取省政府及地市政府財(cái)政資金;另一方面，吸納保險(xiǎn)基金、銀行等金融機(jī)構(gòu)資金做大引導(dǎo)基金規(guī)模。規(guī)劃政府引導(dǎo)基金股權(quán)結(jié)構(gòu)，使政策引導(dǎo)與市場(chǎng)目標(biāo)能夠兼顧;吸引有實(shí)力的私募基金，搭建創(chuàng)投機(jī)構(gòu)和融資企業(yè)交流平臺(tái)，推動(dòng)資本與項(xiàng)目對(duì)接，將投資重點(diǎn)前移至種子期企業(yè)，強(qiáng)化成果轉(zhuǎn)化階段的投資。放寬落戶限制，完善高層次人才引進(jìn)機(jī)制，吸引更多

14、知名私募基金管理人，實(shí)施基金績(jī)效評(píng)價(jià)，激勵(lì)管理人員盡職盡責(zé)。減少行政干預(yù)，保證決策流程的獨(dú)立性，讓機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)行專業(yè)決策。合理規(guī)劃政府引導(dǎo)基金的退出方式、比例，達(dá)到資金的高效循環(huán)利用。根據(jù)企業(yè)發(fā)展成熟程度，可選擇ipo、區(qū)域股權(quán)市場(chǎng)掛牌、管理層回購(gòu)、股權(quán)轉(zhuǎn)讓、并購(gòu)等形式退出，可采取分批逐次的退出方法，以實(shí)現(xiàn)投資收益最大化。為私募股權(quán)基金提供項(xiàng)目運(yùn)作便利。2018年6月鄭州龍子湖智慧島已入駐私募基金100余家，管理基金規(guī)模超1 600億元。要充分利用現(xiàn)有的私募資源服務(wù)交易中心掛牌企業(yè)，例如，邀請(qǐng)私募基金參加中心路演，推薦優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目;建立重點(diǎn)項(xiàng)目數(shù)據(jù)庫(kù)，對(duì)入庫(kù)項(xiàng)目進(jìn)行法律、財(cái)務(wù)盡職調(diào)查;吸引優(yōu)秀會(huì)計(jì)

15、事務(wù)所、律師事務(wù)所、基金托管機(jī)構(gòu)等中介服務(wù)機(jī)構(gòu)提高服務(wù)能力。省金融辦要加強(qiáng)對(duì)私募股權(quán)基金資格、運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、從業(yè)人員職業(yè)規(guī)范等的監(jiān)管，更好的服務(wù)場(chǎng)外市場(chǎng)。監(jiān)管部門應(yīng)有條件的允許合格境外機(jī)構(gòu)投資者投資區(qū)域股權(quán)交易市場(chǎng)，一是因?yàn)樗麄冇幸?guī)范的投資流程和經(jīng)驗(yàn)豐富的團(tuán)隊(duì)，能夠?qū)炫破髽I(yè)進(jìn)行充分的調(diào)查分析，有一定的風(fēng)險(xiǎn)承受能力;二是引進(jìn)qfii可以源源不斷的提供境外資金，活躍市場(chǎng)交易;三是qfii在項(xiàng)目選擇、管理、退出等方面可以帶來先進(jìn)的投資理念，促進(jìn)現(xiàn)有政府引導(dǎo)基金、私募股權(quán)基金更快的發(fā)展。（四）提供轉(zhuǎn)板服務(wù)企業(yè)轉(zhuǎn)板是企業(yè)在不同層次資本市場(chǎng)間的轉(zhuǎn)移，如企業(yè)在區(qū)域股權(quán)市場(chǎng)、新三板市場(chǎng)與滬深交易市場(chǎng)之間的流動(dòng)。

16、不同層次市場(chǎng)的上市條件、信息披露規(guī)則不同融資效率也不同，升板、降板能更好地實(shí)現(xiàn)資本市場(chǎng)的資源配置功能。目前，已有山東、安徽、北京等區(qū)域股權(quán)市場(chǎng)企業(yè)轉(zhuǎn)板至新三板、滬深交易市場(chǎng)，但這種形式的掛牌上市并不是真正意義上的轉(zhuǎn)板，而是按照新的交易市場(chǎng)的標(biāo)準(zhǔn)重新進(jìn)行了一次申請(qǐng)，企業(yè)轉(zhuǎn)板尚無明確的機(jī)制通道。企業(yè)升級(jí)轉(zhuǎn)板可以獲得更多的發(fā)展資源，對(duì)區(qū)域股權(quán)市場(chǎng)具有激勵(lì)活躍作用。潘越研究發(fā)現(xiàn)，公司由區(qū)域股權(quán)市場(chǎng)成功轉(zhuǎn)板到新三板可以獲得更廣泛的融資渠道和更好的知名度3。在政策層面，國(guó)家多次出臺(tái)措施推動(dòng)轉(zhuǎn)板機(jī)制的建設(shè)，我國(guó)“十三五規(guī)劃綱要”明確提出，要建立健全轉(zhuǎn)板機(jī)制和退出機(jī)制。交易中心至今沒有企業(yè)實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)板，隨著掛牌公

17、司規(guī)模的逐漸增加，融資額度越來越大，也必然要求向更高層次的市場(chǎng)轉(zhuǎn)板。探索建立跨市場(chǎng)的轉(zhuǎn)板機(jī)制是交易中心的一項(xiàng)重要任務(wù)。交易中心轉(zhuǎn)板服務(wù)的空缺，主要是因?yàn)槭袌?chǎng)處于建設(shè)初期，制度體系不完善，掛牌企業(yè)公司治理不規(guī)范，與新三板、滬深交易所沒有建立轉(zhuǎn)板通道。交易中心應(yīng)在推動(dòng)市場(chǎng)建設(shè)的同時(shí)，做好頂層制度設(shè)計(jì)，盡早實(shí)現(xiàn)企業(yè)向更高層次市場(chǎng)轉(zhuǎn)板。一是健全市場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施，規(guī)范登記托管與信息披露制度。滬深交易所與新三板在信息服務(wù)、信息披露管理、公司治理等方面有成熟的體系，交易中心應(yīng)與之加強(qiáng)合作，完善符合場(chǎng)外市場(chǎng)特點(diǎn)的基礎(chǔ)設(shè)施，提高市場(chǎng)的規(guī)范性、透明度。二是強(qiáng)化信息披露監(jiān)管。在要求較為寬松的場(chǎng)外交易市場(chǎng)，實(shí)施以信息披露為核心的監(jiān)管制度，有利于投資者獲取企業(yè)信息，進(jìn)行理性決策。交易中心應(yīng)將信息披露作為重點(diǎn)監(jiān)管保證掛牌公司的基本財(cái)務(wù)信息及時(shí)準(zhǔn)確地披露4。三是通過層際轉(zhuǎn)移引導(dǎo)公司提升治理水平。企業(yè)的升級(jí)轉(zhuǎn)板能提高公司股票的流動(dòng)性，提升公司價(jià)值，與此相應(yīng)的是降板則會(huì)為企業(yè)帶來負(fù)面效應(yīng)。交易中心應(yīng)依托層