公司理財(cái)融資工具與資本成本實(shí)用教案

1、典型(dinxng)的融資決策選擇何種債務(wù)(zhiw)和股權(quán)進(jìn)行出售如何確定所要出售的債務(wù)(zhiw)和股權(quán)的價(jià)值何時(shí)出售這些債務(wù)(zhiw)和股權(quán)以何種比例出售這些債務(wù)(zhiw)和股權(quán)第1頁(yè)/共120頁(yè)第一頁(yè)，共121頁(yè)。創(chuàng)造有價(jià)值融資機(jī)會(huì)(j hu)的方法 前提：市場(chǎng)不是很有效 包裝證券，欺詐投資者 降低成本或提高津貼 創(chuàng)新(chungxn)證券：公司從開(kāi)發(fā)和高價(jià)發(fā)行具有獨(dú)創(chuàng)性的證券中獲取好處 如果資本市場(chǎng)有效呢？第2頁(yè)/共120頁(yè)第二頁(yè)，共121頁(yè)。第一節(jié) 融資(rn z)(rn z)工具一、權(quán)益資本融資(rn z)二、長(zhǎng)期債務(wù)融資(rn z)三、租賃融資(rn z)第3頁(yè)/共120頁(yè)

2、第三頁(yè)，共121頁(yè)。一、普通股融資(rn z)第4頁(yè)/共120頁(yè)第四頁(yè)，共121頁(yè)。中國(guó)(zhn u)股票市場(chǎng)的歷史與現(xiàn)狀 1990 1990年，上海、深圳證券交易所建立，中國(guó)證券市場(chǎng)依賴電子技術(shù)迅速(xn s)(xn s)形成規(guī)模，由地方性市場(chǎng)發(fā)展成為全國(guó)性的市場(chǎng)。 現(xiàn)有A A股上市公司12001200多家。 第5頁(yè)/共120頁(yè)第五頁(yè)，共121頁(yè)。 19921992年，境內(nèi)證券市場(chǎng)全年(qun nin)(qun nin)籌資只有9494億元，到20012001年達(dá)到21032103億元 。1111年累計(jì)籌資86638663億元 。9437532715042512948379261541210

3、3050010001500200025001992199319941995199619971998199920002001第6頁(yè)/共120頁(yè)第六頁(yè)，共121頁(yè)。普通股的一般(ybn)權(quán)利 股利權(quán)：按比例分享股利 投票權(quán) 求償（清算）權(quán)：按比例分享剩余財(cái)產(chǎn)(cichn) 優(yōu)先認(rèn)股權(quán)第7頁(yè)/共120頁(yè)第七頁(yè)，共121頁(yè)。IPO成功(chnggng)的條件 Initial public offering 硬性約束軟性約束 有能力的承銷商； 合理的發(fā)行價(jià)格（依賴盈利能力與 未來(lái)(wili)發(fā)展前景） 選擇有利的發(fā)行時(shí)機(jī)第8頁(yè)/共120頁(yè)第八頁(yè)，共121頁(yè)。國(guó)際(guj)(guj)上IPOIPO定價(jià) “

4、同股同價(jià)” 的基礎(chǔ)上，發(fā)揮“市場(chǎng)”的功能來(lái)確定價(jià)格 形成市場(chǎng)價(jià)格的三方關(guān)系:發(fā)起公司、承銷券商、市場(chǎng)投資者 IPO發(fā)行(fhng)結(jié)束后股票上市,由同股同權(quán)的原理,所有的股票就都可以上市流通了(全流通市場(chǎng)環(huán)境),大股東為了控股等因素雖然不賣出股票,但不改變股票可流通的性質(zhì)。 第9頁(yè)/共120頁(yè)第九頁(yè)，共121頁(yè)。中國(guó)(zhn u)(zhn u)股市IPOIPO定價(jià) 發(fā)起公司的股份不能流通 ，存在“同股不同價(jià)”的問(wèn)題 ，在中國(guó)股市形成的IPO發(fā)行價(jià)格絕不是市場(chǎng)化的價(jià)格 。 中國(guó)股市IPO發(fā)行價(jià)格是通過(guò)“市盈率定價(jià)機(jī)制”確定出來(lái)。 但“市盈率”只是一個(gè)評(píng)價(jià)參數(shù),根本(gnbn)不具備定價(jià)的功能。

5、第10頁(yè)/共120頁(yè)第十頁(yè)，共121頁(yè)。3、上市(shng sh)（go public）的優(yōu)點(diǎn) 以低成本迅速籌措大量資金 現(xiàn)有股東的資產(chǎn)獲得流動(dòng)性 和實(shí)現(xiàn)投資多元化 確定市場(chǎng)價(jià)值及升值 提高(t go)信譽(yù)，改善形象利用股票價(jià)格波動(dòng)客觀反映公司狀況 第11頁(yè)/共120頁(yè)第十一頁(yè)，共121頁(yè)。 上市(shng sh)的不利之處負(fù)擔(dān)發(fā)行成本，籌資成本高所有權(quán)收益的稀釋(xsh)，失去控制權(quán) 財(cái)務(wù)及其他信息公開(kāi)，不利于競(jìng)爭(zhēng)難以私下交易 股東與市場(chǎng)壓力導(dǎo)致短期行為第12頁(yè)/共120頁(yè)第十二頁(yè)，共121頁(yè)。下市（go private） LBO（Leverage Buyout）杠桿收購(gòu)：某主體通過(guò)高負(fù)債方

6、式融資購(gòu)買目標(biāo)企業(yè)的股份，從而改變公司的所有者結(jié)構(gòu)、控制權(quán)結(jié)構(gòu)，甚至成為(chngwi)非上市公司 可能的主體：專業(yè)并購(gòu)公司、機(jī)構(gòu)投資者、非上市公司或個(gè)人投資者、目標(biāo)公司管理層第13頁(yè)/共120頁(yè)第十三頁(yè)，共121頁(yè)。下市(xi sh)的動(dòng)機(jī)提高價(jià)值潛在的管理效率空間節(jié)約管理成本(chngbn)增加激勵(lì)和管理靈活性第14頁(yè)/共120頁(yè)第十四頁(yè)，共121頁(yè)。5、股票(gpio)贖回（成為庫(kù)藏股）用于股票期權(quán)、可轉(zhuǎn)債或股票兼并(jinbng)作為現(xiàn)金股利替代形式 增加杠桿（提高EPS） 提高企業(yè)股票市場(chǎng)價(jià)值的手段：企業(yè)價(jià)值低估的信號(hào)第15頁(yè)/共120頁(yè)第十五頁(yè)，共121頁(yè)。例：申能回購(gòu)股份(gfn

7、) 1999年10月18日申能股份發(fā)布公告，宣布購(gòu)回本公司股東所持的部分國(guó)有法人股 申能股份1999年中期每股凈資產(chǎn)收益率從6.45增至10.32 國(guó)有股占公司總股本的比例由80.25降至68.16 促使公司的管理人員在決策時(shí)更加謹(jǐn)慎( jnshn)，有利于公司資金使用效益的提高。 第16頁(yè)/共120頁(yè)第十六頁(yè)，共121頁(yè)。在我國(guó)可能存在(cnzi)的問(wèn)題： 回購(gòu)價(jià)格如何確定(qudng)？ 回購(gòu)的目的是什么？ 回購(gòu)的效果如何？ 是否保護(hù)中小投資者的利益？第17頁(yè)/共120頁(yè)第十七頁(yè)，共121頁(yè)。普通股融資(rn z)的特點(diǎn)優(yōu)點(diǎn)(yudin)：財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)小 股利非限定支付； 永續(xù)資本，舉債基礎(chǔ)缺

8、點(diǎn)：成本高（包括發(fā)行成本） 控制權(quán)分散；盈利稀釋第18頁(yè)/共120頁(yè)第十八頁(yè)，共121頁(yè)。投資者結(jié)構(gòu)(jigu)：中國(guó) 截止2002年2月，中國(guó)投資者開(kāi)戶數(shù)為6689萬(wàn)戶，其中機(jī)構(gòu)戶數(shù)僅為34.12萬(wàn)戶，占56；機(jī)構(gòu)投資者持股數(shù)約占總股本(gbn)的15%左右 。2000年中國(guó)上市公司發(fā)行在外股票持有情況圖（%）其他機(jī)構(gòu)投資者持股10%個(gè)人投資者持股85%證券投資基金持股5%第19頁(yè)/共120頁(yè)第十九頁(yè)，共121頁(yè)。投資者結(jié)構(gòu)(jigu)：英國(guó)20世紀(jì)80年代英國(guó)股票持有結(jié)構(gòu)圖個(gè)人20%養(yǎng)老基金33%保險(xiǎn)公司16%其他金融機(jī)構(gòu)16%其他15%第20頁(yè)/共120頁(yè)第二十頁(yè)，共121頁(yè)。企業(yè)成長(zhǎng)(

9、chngzhng)的雙翼 融資能力 (IRM)使股票（而不僅是公司）更具投資吸引力財(cái)務(wù)(ciw)信用建立廣泛的投資主體使現(xiàn)有投資者滿意，吸引潛在投資者，奠定再融資基礎(chǔ) 第21頁(yè)/共120頁(yè)第二十一頁(yè)，共121頁(yè)?？赡?knng)的后果第22頁(yè)/共120頁(yè)第二十二頁(yè)，共121頁(yè)。二、優(yōu)先股融資(rn z)第23頁(yè)/共120頁(yè)第二十三頁(yè)，共121頁(yè)。1、優(yōu)先股概述(i sh) 混合證券（Hybrid financing）權(quán)益特征(tzhng)：股利非限定支付，可累積，永續(xù)資本債務(wù)特征(tzhng)：優(yōu)先求償和分配；固定股利率；無(wú)投票權(quán)；其他特征(tzhng)：強(qiáng)制性贖回條款；可轉(zhuǎn)換條款第24頁(yè)/共

10、120頁(yè)第二十四頁(yè)，共121頁(yè)。2、發(fā)行(fhng)優(yōu)先股的目的防止(fngzh)股權(quán)分散調(diào)節(jié)現(xiàn)金余缺改善公司資本結(jié)構(gòu)維持舉債能力 第25頁(yè)/共120頁(yè)第二十五頁(yè)，共121頁(yè)。3、 融資(rn z)特點(diǎn)優(yōu)點(diǎn)： 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)??； 避免(bmin)剩余利潤(rùn)稀釋； 避免(bmin)控制權(quán)分散； 擴(kuò)大舉債能力； 稅收的好處（機(jī)構(gòu)投資者70%的股利免稅）不利： 成本高（稅后）；限制多第26頁(yè)/共120頁(yè)第二十六頁(yè)，共121頁(yè)。二 長(zhǎng)期債務(wù)融資(rn z)一、銀行長(zhǎng)期借款融資(rn z)二、公司長(zhǎng)期負(fù)債融資(rn z)第27頁(yè)/共120頁(yè)第二十七頁(yè)，共121頁(yè)。一、銀行(ynhng)長(zhǎng)期借款融資第28頁(yè)/共1

11、20頁(yè)第二十八頁(yè)，共121頁(yè)。特點(diǎn)(tdin)速度快，手續(xù)簡(jiǎn)單；貸款種類繁多，比較靈活、方便；風(fēng)險(xiǎn)(fngxin)適中，成本低； 可利用合作關(guān)系；缺點(diǎn)：風(fēng)險(xiǎn)(fngxin)高，限制大，數(shù)額有限第29頁(yè)/共120頁(yè)第二十九頁(yè)，共121頁(yè)。二、公司(n s)長(zhǎng)期負(fù)債融資第30頁(yè)/共120頁(yè)第三十頁(yè)，共121頁(yè)。長(zhǎng)期(chngq)債券的基本特征設(shè)定(sh dn)：面值、息票利率、期限償債基金計(jì)劃：有規(guī)律贖回選擇性贖回條款保護(hù)性條款 第31頁(yè)/共120頁(yè)第三十一頁(yè)，共121頁(yè)。債券(zhiqun)融資的動(dòng)因 替代銀行信貸資金 在期限、利率、數(shù)量(shling)上有更大的靈活性 維持公司的控制權(quán) 獲得財(cái)

12、務(wù)杠桿利益第32頁(yè)/共120頁(yè)第三十二頁(yè)，共121頁(yè)。債券(zhiqun)類型有擔(dān)保與無(wú)擔(dān)保債券可轉(zhuǎn)換不可轉(zhuǎn)換債券 固定和浮動(dòng)利率債券可提前和不可提前贖回(sh hu)債券一次到期和分期到期債券垃圾債券：高風(fēng)險(xiǎn)與高收益第33頁(yè)/共120頁(yè)第三十三頁(yè)，共121頁(yè)。可轉(zhuǎn)換(zhunhun)債券 給投資者提供一個(gè)選擇權(quán)：一定情況下可以將債券兌換成其他債券（一般為普通股票） 多數(shù)債券是可以有公司(n s)提前贖回 投資者可以在換成股票和將債券賣給公司(n s)之間選擇第34頁(yè)/共120頁(yè)第三十四頁(yè)，共121頁(yè)?？赊D(zhuǎn)換債券(zhiqun)價(jià)格的制定 轉(zhuǎn)換率=股票數(shù)/可轉(zhuǎn)換債券數(shù) 轉(zhuǎn)換價(jià)格=可轉(zhuǎn)換債券面值

13、/轉(zhuǎn)換率：說(shuō)明股票價(jià)格到達(dá)什么水平轉(zhuǎn)換才合算 轉(zhuǎn)換價(jià)值=轉(zhuǎn)換率*發(fā)行(fhng)債券時(shí)股票價(jià)格：發(fā)行(fhng)時(shí)的市場(chǎng)價(jià)值 轉(zhuǎn)換溢價(jià)=可轉(zhuǎn)換債券價(jià)格-轉(zhuǎn)換價(jià)值：選擇權(quán)的價(jià)值第35頁(yè)/共120頁(yè)第三十五頁(yè)，共121頁(yè)。例 假定( jidng)某公司的普通股票價(jià)格為20元，公司發(fā)行面值為1000元，轉(zhuǎn)換率為30的債券。 轉(zhuǎn)換價(jià)格為1000/30=33.33元 轉(zhuǎn)換價(jià)值為30*20=600元 轉(zhuǎn)換溢價(jià)=1000-600=400元第36頁(yè)/共120頁(yè)第三十六頁(yè)，共121頁(yè)。可轉(zhuǎn)換(zhunhun)債券的風(fēng)險(xiǎn)和收益 投資者 如股價(jià)沒(méi)上升，放棄轉(zhuǎn)換權(quán)，仍然可以獲得固定收益；如果股價(jià)上升，進(jìn)行轉(zhuǎn)換，獲得增

14、值收益 發(fā)行公司 可以獲得發(fā)行成本較低的資金 可轉(zhuǎn)換債券期限較長(zhǎng)，有利于公司長(zhǎng)期(chngq)發(fā)展 有利與進(jìn)行公司見(jiàn)的兼并和收購(gòu)第37頁(yè)/共120頁(yè)第三十七頁(yè)，共121頁(yè)?？赊D(zhuǎn)換(zhunhun)債券的優(yōu)缺點(diǎn) 優(yōu)點(diǎn) 節(jié)約利息支出 增強(qiáng)融資靈活性 穩(wěn)定股票市場(chǎng)價(jià)格 缺點(diǎn) 增加管理層壓力(yl) 回購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)第38頁(yè)/共120頁(yè)第三十八頁(yè)，共121頁(yè)。企業(yè)發(fā)行債券(zhiqun)的優(yōu)點(diǎn) 可以(ky)帶來(lái)財(cái)務(wù)杠桿的正作用 融資成本底 籌集大額資金 不影響所有者對(duì)企業(yè)的控制權(quán)第39頁(yè)/共120頁(yè)第三十九頁(yè)，共121頁(yè)。企業(yè)(qy)發(fā)行債券的缺點(diǎn) 融資風(fēng)險(xiǎn)較高 可能帶來(lái)財(cái)務(wù)杠桿(gnggn)負(fù)作用 融資金額

15、受到限制第40頁(yè)/共120頁(yè)第四十頁(yè)，共121頁(yè)。債務(wù)(zhiw)與權(quán)益的比較 固定索取權(quán) 可抵減所得稅 在財(cái)務(wù)困難時(shí)有較高優(yōu)先權(quán) 固定期限(qxin) 無(wú)管理控制權(quán) 剩余索取權(quán) 無(wú)稅收減免(jinmin) 在財(cái)務(wù)困難時(shí)優(yōu)先權(quán)最低 無(wú)到期日 有管理控制權(quán)第41頁(yè)/共120頁(yè)第四十一頁(yè)，共121頁(yè)。證券(zhngqun)品種結(jié)構(gòu)：中國(guó) 總體上說(shuō)，市場(chǎng)品種有所發(fā)展，但比較單一(dny)的矛盾依然十分突出。2002年5月中國(guó)證券市場(chǎng)品種結(jié)構(gòu)圖股票93%開(kāi)放式基金0%可轉(zhuǎn)換債0%封閉式基金4%國(guó)債2%企業(yè)債券1%第42頁(yè)/共120頁(yè)第四十二頁(yè)，共121頁(yè)。品種結(jié)構(gòu)(jigu)：美國(guó)1 998年 1 -

16、 9月 美 國(guó)市場(chǎng)新發(fā)證券結(jié)構(gòu)圖美國(guó)政府和政府機(jī)構(gòu)債券30%股票22%證券化26%公司債券22%第43頁(yè)/共120頁(yè)第四十三頁(yè)，共121頁(yè)。債券(zhiqun)替續(xù)發(fā)行新債換回即將到期的債券動(dòng)機(jī)利用利率下降減少負(fù)債成本廢除限制性債券條款延長(zhǎng)未償還(chnghun)債券的期限第44頁(yè)/共120頁(yè)第四十四頁(yè)，共121頁(yè)。債券(zhiqun)替續(xù)決策 計(jì)算換債的實(shí)際支出 實(shí)際支出=換債凈投資-稅收(shushu)節(jié)約 計(jì)算換債后的現(xiàn)金流的節(jié)約額 年凈現(xiàn)金流出量=利息支出-稅收(shushu)節(jié)約 計(jì)算換債的NPV NPV=現(xiàn)金流的節(jié)約額的年金現(xiàn)值-實(shí)際支出第45頁(yè)/共120頁(yè)第四十五頁(yè)，共121頁(yè)。

17、例：換債是否(sh fu)可行？ 松日集團(tuán)公司10年前發(fā)行(fhng)了30年期限，利率為12%的公司債券，總額為3000萬(wàn)。協(xié)議規(guī)定收回價(jià)格優(yōu)惠8%，目前還有未攤銷的發(fā)行(fhng)費(fèi)用48萬(wàn)。 公司準(zhǔn)備發(fā)行(fhng)新債券替換舊債：總額為3000萬(wàn)，利率為10%，期限為20年，發(fā)行(fhng)費(fèi)用70萬(wàn)，有25天利率重復(fù)支付。 公司所得稅率為50%第46頁(yè)/共120頁(yè)第四十六頁(yè)，共121頁(yè)。分析(fnx) 換債凈投資(tu z)=收回貼水+重復(fù)利息支出+新債發(fā)行費(fèi)用=0.08*3000+0.12*3000*（25/360）+70=335 稅收節(jié)約=（收回貼水+重復(fù)利息支出+舊債未攤削發(fā)行

18、費(fèi)用）*t=（240+25+48）*0.5=156.5 換債的實(shí)際支出=335-156.5=178.5第47頁(yè)/共120頁(yè)第四十七頁(yè)，共121頁(yè)。 舊債年凈現(xiàn)金流出量=利息支出-稅收(shushu)節(jié)約=3000*0.12-（3000*0.12+48/20）*0.5=178.8 新債年凈現(xiàn)金流出量=3000*0.1-（3000*0.1-70/20）*0.5=148.25 現(xiàn)金流的節(jié)約額=178.8-148.25=30.55第48頁(yè)/共120頁(yè)第四十八頁(yè)，共121頁(yè)。現(xiàn)金流的節(jié)約(jiyu)額 NPV =現(xiàn)金流的節(jié)約額的年金現(xiàn)值-實(shí)際支出=30.55*年金現(xiàn)值系數(shù)(xsh)（20，10%）-17

19、8.5=155.5 應(yīng)該換債第49頁(yè)/共120頁(yè)第四十九頁(yè)，共121頁(yè)。三 、租賃及項(xiàng)目(xingm)融資 租賃的概念 租賃(Lease)：承租人（lessee）以定期支付租賃金為代價(jià)，從出租人（lesser）處取得資產(chǎn)的使用權(quán) 資產(chǎn)融資法：以某特定資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流來(lái)提供資金(zjn)報(bào)酬第50頁(yè)/共120頁(yè)第五十頁(yè)，共121頁(yè)。營(yíng)業(yè)（經(jīng)營(yíng)(jngyng)）租賃 Operating lease-純租賃由租賃公司根據(jù)租賃市場(chǎng)(shchng)需要購(gòu)買設(shè)備設(shè)備通用性強(qiáng)期限短（租賃期相對(duì)于壽命期）出租人承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)及維修第51頁(yè)/共120頁(yè)第五十一頁(yè)，共121頁(yè)。融資（財(cái)務(wù)(ciw)）租賃 Financi

20、al lease-直接(zhji)租賃設(shè)備專用，由承租人選擇時(shí)間長(zhǎng)（幾乎為設(shè)備的有效使用期）合同嚴(yán)格，穩(wěn)定（無(wú)權(quán)終止合同）承租人承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)和維修保養(yǎng)現(xiàn)代租賃的主要形式第52頁(yè)/共120頁(yè)第五十二頁(yè)，共121頁(yè)。 融資租賃(zln)的形式 直接租賃：典型形式 售后租回（sale & lease back)：出讓(chrng)所有權(quán)，換回資金，保留使用權(quán) 轉(zhuǎn)租賃：一個(gè)項(xiàng)目?jī)晒P租賃 第三方（杠桿）租賃：大型設(shè)備租賃，由第三方提供60-80%資金；設(shè)備為貸款抵押，租金還貸第53頁(yè)/共120頁(yè)第五十三頁(yè)，共121頁(yè)。2、租賃(zln)的會(huì)計(jì)處理 表外（offbalancesheet financi

21、ng）融資對(duì)經(jīng)營(yíng)租賃(zln)節(jié)稅租賃(zln)：承租方不計(jì)入資產(chǎn)，不提折舊對(duì)融資租賃(zln)非節(jié)稅租賃(zln)：承租方計(jì)入資產(chǎn)第54頁(yè)/共120頁(yè)第五十四頁(yè)，共121頁(yè)。 節(jié)稅租賃(zln)(Tax Oriented lease）出租人被認(rèn)定是租賃設(shè)備所有者，可享受折舊、投資減稅等優(yōu)惠承租人可將租金作為費(fèi)用，從應(yīng)稅所得(su d)中扣除。由于雙方均可抵減稅，對(duì)國(guó)家意味稅收的減少。第55頁(yè)/共120頁(yè)第五十五頁(yè)，共121頁(yè)。非節(jié)稅租賃(zln)承租人被認(rèn)定是資產(chǎn)所有者，有資格享受折舊的稅收(shushu)優(yōu)惠租金不能列支費(fèi)用 第56頁(yè)/共120頁(yè)第五十六頁(yè)，共121頁(yè)。融資租賃(zln)財(cái)

22、物會(huì)計(jì)準(zhǔn)則13滿足以下條件之一:期滿后承租人有權(quán)選擇購(gòu)買資產(chǎn)(zchn)，且價(jià)格充分低于到期時(shí)的公平市價(jià)(bargain price) ；期滿后資產(chǎn)(zchn)所有權(quán)轉(zhuǎn)向承租人；租期占資產(chǎn)(zchn)壽命期大部分(75%)；租金現(xiàn)值大于或等于資產(chǎn)(zchn)公平價(jià)值(90%)。第57頁(yè)/共120頁(yè)第五十七頁(yè)，共121頁(yè)。 3、租賃(zln)的特點(diǎn)實(shí)質(zhì)：擁有(yngyu)資產(chǎn)使用權(quán)比擁有(yngyu)資產(chǎn)所有權(quán)更重要第58頁(yè)/共120頁(yè)第五十八頁(yè)，共121頁(yè)。1）經(jīng)營(yíng)租賃(zln)的特點(diǎn)缺點(diǎn)： 不享受資產(chǎn)所有權(quán)好處(ho chu)（折舊、投資減稅）；放棄殘值優(yōu)點(diǎn)： 迅速，提供便利；表外融資，可保

23、留進(jìn)一步融資能力；限制較少；轉(zhuǎn)移陳舊風(fēng)險(xiǎn); 節(jié)約交易成本；第59頁(yè)/共120頁(yè)第五十九頁(yè)，共121頁(yè)。 2）融資租賃(zln)的特點(diǎn)提供靈活性，保留周轉(zhuǎn)資金；限制少、對(duì)中小企業(yè)有利；規(guī)避限制性債務(wù)(zhiw)契約；成本高第60頁(yè)/共120頁(yè)第六十頁(yè)，共121頁(yè)。4、租賃(zln)金的確定租賃公司從租金中應(yīng)得補(bǔ)償： 資產(chǎn)設(shè)置費(fèi)用；資本成本扣除擁有資產(chǎn)所有權(quán)可能的好處：t = 0 ： 投 資 ( t u z ) 減 稅（Investment Tax Credit, ITC）; t = 1, , N：各期折舊稅盾tD； t = N ：殘值SAL第61頁(yè)/共120頁(yè)第六十一頁(yè)，共121頁(yè)。年租金計(jì)算(

24、j sun)等額年金序列A P PV（CF）= A / (1+k) t P:資產(chǎn)購(gòu)買價(jià)格 PV(CF) ：擁有資產(chǎn)好處的現(xiàn)值 ITC+SAL/ (1+k) N +tD / (1 + k) t k：租賃(zln)公司的資本成本第62頁(yè)/共120頁(yè)第六十二頁(yè)，共121頁(yè)。 4、租賃與購(gòu)買(gumi)的比較租賃凈現(xiàn)值NAL（Net Advantage to Leasing） NAL = P PV(NCF) P：購(gòu)買價(jià)格（租賃的資本節(jié)余） NCF：租賃對(duì)承租企業(yè)(qy)帶來(lái)的成本增量（或節(jié)余）： ITC、SAL、各年的折舊稅盾tD及租賃與購(gòu)買方式比較的營(yíng)業(yè)成本增量A-E第63頁(yè)/共120頁(yè)第六十三頁(yè)，

25、共121頁(yè)。租賃與購(gòu)買比較(bjio)公式NAL = P ITC SAL/ (1+r ) N (1-t)(A-E)+ (1-t)(A-E)+ tD / (1 + r) t 第64頁(yè)/共120頁(yè)第六十四頁(yè)，共121頁(yè)。計(jì)算(j sun)適用的貼現(xiàn)率貼現(xiàn)率r為承租人有擔(dān)保(dnbo)債務(wù)稅后成本與無(wú)擔(dān)保(dnbo)債務(wù)稅后成本的加權(quán)平均；殘值所適用的貼現(xiàn)率r為項(xiàng)目的必要報(bào)酬率第65頁(yè)/共120頁(yè)第六十五頁(yè)，共121頁(yè)。中國(guó)(zhn u)對(duì)融資租賃的會(huì)計(jì)處理(1) 由承租人計(jì)入“固定資產(chǎn)融資租入固定資產(chǎn)”科目，并同時(shí)確認(rèn)為一項(xiàng)長(zhǎng)期負(fù)債，計(jì)入“長(zhǎng)期應(yīng)付款應(yīng)付租賃款” 企業(yè)技術(shù)改造(j sh i zo)

26、采取融資租賃方法租入機(jī)械設(shè)備，承租人可按不短于三年的折舊年限享受加速折舊第66頁(yè)/共120頁(yè)第六十六頁(yè)，共121頁(yè)。企業(yè)支付租金時(shí)，將相當(dāng)于資產(chǎn)(zchn)價(jià)款的部分沖減長(zhǎng)期負(fù)債，將利息支出等其他費(fèi)用作為期間費(fèi)用（財(cái)務(wù)費(fèi)用）計(jì)入當(dāng)期損益；同時(shí)，比照自有固定資產(chǎn)(zchn)計(jì)提折舊，通過(guò)制造費(fèi)用進(jìn)入生產(chǎn)成本。第67頁(yè)/共120頁(yè)第六十七頁(yè)，共121頁(yè)。算例：某公司要用1臺(tái)電動(dòng)鏟車(chn ch)，購(gòu)買價(jià)1千萬(wàn)元/臺(tái)。鏟車(chn ch)壽命期十年，直線折舊，殘值為50萬(wàn)元。公司所得稅率為40%，WACC為15%；無(wú)投資減稅。 一租賃公司愿提供該設(shè)備租賃，每年收取租金174.5萬(wàn)元（年底支付），放

27、棄和資產(chǎn)所有權(quán)相關(guān)的稅額扣減。第68頁(yè)/共120頁(yè)第六十八頁(yè)，共121頁(yè)。算例（續(xù)） 若選擇(xunz)借款購(gòu)買，80%為有擔(dān)保貸款， 20%為無(wú)擔(dān)保貸款，年利率分別為11.5%和14%，負(fù)債成本為(1-0.4) 0.8*11.5+0.2*14% = 7.2%。 NAL = 1000 - 50/ (1+15%) 10 - (1-0.4) 174.5 + 0.4(1000 50)/ 10 / (1 + 7.2%) t = -5.42 結(jié)論：應(yīng)當(dāng)購(gòu)買，而不是租賃第69頁(yè)/共120頁(yè)第六十九頁(yè)，共121頁(yè)。項(xiàng)目(xingm)融資第70頁(yè)/共120頁(yè)第七十頁(yè)，共121頁(yè)。1、基本概念以單個(gè)項(xiàng)目為基礎(chǔ)進(jìn)

28、行融資(rn z)，與公司整體脫離。第71頁(yè)/共120頁(yè)第七十一頁(yè)，共121頁(yè)。具體(jt)作法成立項(xiàng)目公司，股東權(quán)益占項(xiàng)目資金25%左右，其余由貸款解決。貸款的擔(dān)保是項(xiàng)目本身在未來(lái)所創(chuàng)造的收益，加上有關(guān)參與方的分擔(dān)。項(xiàng)目成功，貸款方正常收回本息(bnx)；項(xiàng)目發(fā)生各種意外，貸款方可以從風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)中爭(zhēng)取補(bǔ)償。第72頁(yè)/共120頁(yè)第七十二頁(yè)，共121頁(yè)。 2、項(xiàng)目融資(rn z)的條件項(xiàng)目資產(chǎn)可作為獨(dú)立經(jīng)濟(jì)單位而存在該項(xiàng)目的經(jīng)濟(jì)前景，加上發(fā)起人或第三方（如政府或購(gòu)買合同）的承諾，可以保證項(xiàng)目能產(chǎn)生足夠的現(xiàn)金流，在扣除成本外，足以(zy)支付債務(wù)。第73頁(yè)/共120頁(yè)第七十三頁(yè)，共121頁(yè)。 3、

29、項(xiàng)目(xingm)融資的特點(diǎn)風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)發(fā)起人通過(guò)合伙人（如供貨人、購(gòu)買(gumi)人）分擔(dān)風(fēng)險(xiǎn) 擴(kuò)大負(fù)債能力以項(xiàng)目為基礎(chǔ)融資，通過(guò)風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移，實(shí)現(xiàn)更高的杠桿度 較低的融資成本利用購(gòu)買(gumi)人的信用，而不是發(fā)起人的信用 缺點(diǎn)交易成本高第74頁(yè)/共120頁(yè)第七十四頁(yè)，共121頁(yè)。經(jīng)營(yíng)權(quán)轉(zhuǎn)讓(zhunrng)(TOT) 英文TRANSFEROPERATETRANSFER的縮寫(xiě) 它是指通過(guò)出售現(xiàn)有投產(chǎn)項(xiàng)目在一定期限內(nèi)的產(chǎn)權(quán)，獲得資金(zjn)來(lái)建設(shè)新項(xiàng)目的一種融資方式 也是利用民間資本運(yùn)營(yíng)基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的一種模式或結(jié)構(gòu)，特許經(jīng)營(yíng)期結(jié)束后，政府再將其所有權(quán)收回的一種經(jīng)營(yíng)模式。第75頁(yè)/共120頁(yè)第七十五

30、頁(yè)，共121頁(yè)。 TOT的主要(zhyo)特點(diǎn) 1、以現(xiàn)有投產(chǎn)項(xiàng)目為基礎(chǔ)，降低( jingd)了民營(yíng)企業(yè)進(jìn)入基礎(chǔ)設(shè)施產(chǎn)業(yè)的進(jìn)入壁壘。 2、在轉(zhuǎn)讓過(guò)程中，一般轉(zhuǎn)讓項(xiàng)目一段時(shí)期的經(jīng)營(yíng)權(quán)，形成國(guó)有民營(yíng)的企業(yè)制度，有效的提高項(xiàng)目的經(jīng)營(yíng)效益，增加各方的利益。 3、在項(xiàng)目特許經(jīng)營(yíng)期結(jié)束后，項(xiàng)目無(wú)償歸還于政府，防止了國(guó)有資產(chǎn)的流失。第76頁(yè)/共120頁(yè)第七十六頁(yè)，共121頁(yè)。BOT 項(xiàng)目(xingm)融資 BOT， buildoperatetransfer即建設(shè)經(jīng)營(yíng)轉(zhuǎn)讓，是基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的一種方式，指東道國(guó)政府通過(guò)特許協(xié)議，在規(guī)定的特許期內(nèi)，將項(xiàng)目授予項(xiàng)目發(fā)起人設(shè)立的項(xiàng)目專營(yíng)公司，由項(xiàng)目公司負(fù)責(zé)(fz)項(xiàng)目的

31、投融資、建設(shè)、運(yùn)營(yíng)和維護(hù)，并用經(jīng)營(yíng)所得償還貸款，特許期滿后，將基礎(chǔ)設(shè)施無(wú)償移交給東道國(guó)政府。第77頁(yè)/共120頁(yè)第七十七頁(yè)，共121頁(yè)。三種(sn zhn)具體的建設(shè)方式 BOT(buildoperatetransfer)即建設(shè)經(jīng)營(yíng)轉(zhuǎn)讓 私人財(cái)團(tuán)愿意自己融資、建設(shè)某項(xiàng)基礎(chǔ)設(shè)施并在東道國(guó)政府授予特許(t x)經(jīng)營(yíng)期內(nèi)經(jīng)營(yíng)該基礎(chǔ)設(shè)施，以經(jīng)營(yíng)收入抵償建設(shè)投資，并取得一定收益，經(jīng)營(yíng)期滿后將此設(shè)施轉(zhuǎn)讓給東道國(guó)政府或其它公共機(jī)構(gòu)。第78頁(yè)/共120頁(yè)第七十八頁(yè)，共121頁(yè)。 BOOT （buildownoperatetransfer），即建設(shè)擁有經(jīng)營(yíng)( jngyng)轉(zhuǎn)讓。 私人合伙人或國(guó)際財(cái)團(tuán)融資建設(shè)基

32、礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目，項(xiàng)目建成后，在規(guī)定的期限內(nèi)擁有所有權(quán)并進(jìn)行經(jīng)營(yíng)( jngyng)，期滿后將所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)( jngyng)權(quán)移交給政府。第79頁(yè)/共120頁(yè)第七十九頁(yè)，共121頁(yè)。BOOT與BOT的區(qū)別(qbi) 一是所有權(quán)的區(qū)別。BOT方式，項(xiàng)目建成后，私人只擁有所建成項(xiàng)目的經(jīng)營(yíng)權(quán)。但BOOT方式，在項(xiàng)目建成后，在規(guī)定的期限內(nèi)既有經(jīng)營(yíng)權(quán)，也有所有權(quán)。 二是時(shí)間上的差別。采取BOT方式，從項(xiàng)目建成到移交給政府(zhngf)這一段時(shí)間一般比采取BOOT方式短一些。第80頁(yè)/共120頁(yè)第八十頁(yè)，共121頁(yè)。 BOO （buildownoperate）即建設(shè)( jinsh)擁有經(jīng)營(yíng)。 這種方式是承包商根據(jù)

33、政府賦予的特許權(quán)，建設(shè)( jinsh)并經(jīng)營(yíng)某項(xiàng)基礎(chǔ)設(shè)施，但是并不將基礎(chǔ)設(shè)施移交給政府部門。第81頁(yè)/共120頁(yè)第八十一頁(yè)，共121頁(yè)。BOT的優(yōu)點(diǎn)(yudin)： （1） 有利于減少政府直接的財(cái)政負(fù)擔(dān)。 （2） 避免了政府的債務(wù)負(fù)擔(dān)，不會(huì)影響國(guó)際金融機(jī)構(gòu)對(duì)政府規(guī)定的借貸限額。 （3） 有利于提高項(xiàng)目的運(yùn)作效率。（4） 可提前(tqin)滿足社會(huì)與公眾的需求。 （5） 有利于政府對(duì)重大項(xiàng)目的宏觀管理（6） BOT項(xiàng)目的實(shí)施還可以為我國(guó)帶來(lái)先進(jìn)的設(shè)計(jì)、施工、生產(chǎn)技術(shù)和項(xiàng)目管理經(jīng)驗(yàn)等。第82頁(yè)/共120頁(yè)第八十二頁(yè)，共121頁(yè)。BOT項(xiàng)目的實(shí)施(shsh)難點(diǎn) 1、 BOT實(shí)施的法律環(huán)境不健全(

34、jin qun)。 2、 缺少?gòu)氖翨OT項(xiàng)目的專業(yè)人員。 3、 談判難度較大。 4、外匯收支自求平衡難，匯率存在風(fēng)險(xiǎn)。第83頁(yè)/共120頁(yè)第八十三頁(yè)，共121頁(yè)。第二節(jié) 資本(zbn)成本 資金使用者（企業(yè)）：獲得并長(zhǎng)期占有資本所支付的代價(jià)(diji) 取得成本和占用成本 出資者（股東、債權(quán)人）： 為當(dāng)前投資提供資金所期望得到的最低報(bào)酬率（預(yù)期或必要報(bào)酬率） 是一種機(jī)會(huì)成本第84頁(yè)/共120頁(yè)第八十四頁(yè)，共121頁(yè)。注釋(zhsh) 資本成本率簡(jiǎn)稱資本成本 資本成本率=資本占用成本/（資本融資總額(zng )-資本取得成本）第85頁(yè)/共120頁(yè)第八十五頁(yè)，共121頁(yè)。重要(zhngyo)概念的

35、區(qū)別稅 前 成 本 ( c h n g b n ) 與 稅 后 成 本(chngbn)歷 史 成 本 ( c h n g b n ) 與 機(jī) 會(huì) 成 本(chngbn)單 項(xiàng) 成 本 ( c h n g b n ) 與 加 權(quán) 平 均 成 本(chngbn)第86頁(yè)/共120頁(yè)第八十六頁(yè)，共121頁(yè)。債務(wù)(zhiw)成本k d （稅前） 借款(ji kun)成本：實(shí)際利率 債券成本：各期現(xiàn)金流內(nèi)部收益率 P 0= Ct/ (1 + kd)tBV=100P=9566106第87頁(yè)/共120頁(yè)第八十七頁(yè)，共121頁(yè)。影響債務(wù)(zhiw)成本的因素市場(chǎng)利率的現(xiàn)有水平違約風(fēng)險(xiǎn)信用等級(jí)與債務(wù)相關(guān)的稅收優(yōu)

36、勢(shì)(yush)發(fā)行費(fèi)率r還本Pt及付息It方式第88頁(yè)/共120頁(yè)第八十八頁(yè)，共121頁(yè)。k d簡(jiǎn)單(jindn)計(jì)算 不考慮貨幣(hub)的時(shí)間價(jià)值 k d = I（1-T）/B（1-R） I：按面值計(jì)算的年利息額 T：所得稅率 B：籌資額 R：取得成本率第89頁(yè)/共120頁(yè)第八十九頁(yè)，共121頁(yè)。股權(quán)( qun)資本成本Invest in project項(xiàng)目投資Firm with excess cash擁有多余現(xiàn)金(xinjn)的企業(yè)Shareholders Terminal Value股東最終(zu zhn)價(jià)值Pay cash dividend支付現(xiàn)金股利Shareholder inv

37、ests in financial asset股東投資于金融資產(chǎn)由于股東可以將股利用作再投資于風(fēng)險(xiǎn)金融資產(chǎn)，從而資本預(yù)算項(xiàng)目的期望收益率至少要與相當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)程度的金融資產(chǎn)的期望收益率一樣大擁有多余現(xiàn)金的企業(yè)既可以支付股利，也可以再投資第90頁(yè)/共120頁(yè)第九十頁(yè)，共121頁(yè)。普通股成本(chngbn)k e CAPM方法：k e = r + (k m r) 無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率r：短期(dun q)利率單期模型長(zhǎng)期利率與項(xiàng)目具有相同的期限第91頁(yè)/共120頁(yè)第九十一頁(yè)，共121頁(yè)。資本市場(chǎng)(shchng)的回報(bào)與風(fēng)險(xiǎn) 數(shù)理金融學(xué) 投資者理性 投資組合理論(lln) 資本資產(chǎn)定價(jià)模型 套利定價(jià)模型 行為金融學(xué)

38、 投資者不那么理性第92頁(yè)/共120頁(yè)第九十二頁(yè)，共121頁(yè)。的計(jì)算(j sun)(j sun) = =資產(chǎn)(zchn)(zchn)與市場(chǎng)組合的協(xié)方差/ /市場(chǎng)組合協(xié)方差 市場(chǎng)法：根據(jù)股票市場(chǎng)價(jià)格信息，由回歸法計(jì)算或由專門機(jī)構(gòu)提供 基本法：根據(jù)公司基本決策推算（所在行業(yè)、經(jīng)營(yíng)杠桿、財(cái)務(wù)杠桿） 一般情況，企業(yè)不改變行業(yè)是系數(shù)保持穩(wěn)定。第93頁(yè)/共120頁(yè)第九十三頁(yè)，共121頁(yè)。投資(tu z)組合的值 一個(gè)組合的值等于組合中每個(gè)證券的線形(xin xn)組合。 例：股票A的系數(shù)是1.5，股票B的系數(shù)是0.7，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率為7%，市場(chǎng)的期望收益是16.2%，如均等投資于A和B，求此組合的期望收益。

39、（用CAPM求）第94頁(yè)/共120頁(yè)第九十四頁(yè)，共121頁(yè)。影響(yngxing)(yngxing)的因素 經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)(fngxin) 經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)(fngxin)(行業(yè))：銷售收入對(duì)市場(chǎng)變動(dòng)敏感性 營(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)(fngxin)(營(yíng)業(yè)杠桿)：營(yíng)業(yè)利潤(rùn)對(duì)銷售收入變動(dòng)敏感性 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)(fngxin)：稅后利潤(rùn)對(duì)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)（EBIT）變動(dòng)的敏感性第95頁(yè)/共120頁(yè)第九十五頁(yè)，共121頁(yè)。收入(shur)的周期性（1996年）0.65美國(guó)自來(lái)水1.05通用汽車0.75阿莫科1.05福特汽車0.80貝爾大西洋1.15通用電氣0.90AT&T1.30摩托羅拉0.95百事可樂(lè)1.40康柏0.95可口可樂(lè)1.6

40、0德州儀器1.00麥當(dāng)勞1.60西南航空第96頁(yè)/共120頁(yè)第九十六頁(yè)，共121頁(yè)。經(jīng)營(yíng)(jngyng)杠桿技術(shù)(jsh)A技術(shù)(jsh)B產(chǎn)量產(chǎn)量EBITEBIT第97頁(yè)/共120頁(yè)第九十七頁(yè)，共121頁(yè)。財(cái)務(wù)(ciw)杠桿對(duì)的影響L=U1+(1-t)D/EL=U1+(1-t)D/EU U ：無(wú)杠桿或資產(chǎn)，只反映經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)(fngxin)(fngxin)LL：杠桿或權(quán)益，還反映財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)(fngxin)(fngxin)D/ED/E：負(fù)債權(quán)益比第98頁(yè)/共120頁(yè)第九十八頁(yè)，共121頁(yè)。例：多角化企業(yè)(qy)的估計(jì) 確定該企業(yè)各業(yè)務(wù)所在行業(yè) 由各行業(yè)中代表企業(yè)的權(quán)益（即LL）和相應(yīng)的財(cái)務(wù)杠桿估計(jì)該

41、行業(yè)的資產(chǎn)（即UU） 將各行業(yè)的資產(chǎn)加權(quán)平均(pngjn)(pngjn)后，再得到本企業(yè)的資產(chǎn) 按本企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿計(jì)算本企業(yè)的權(quán)益第99頁(yè)/共120頁(yè)第九十九頁(yè)，共121頁(yè)。風(fēng) 險(xiǎn) 與 必 要 報(bào) 酬 率 的 定 量(dngling)關(guān)系 特定企業(yè)或項(xiàng)目i的權(quán)益資本必要報(bào)酬率 k i = r + i(k m r ) r為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率（無(wú)違約風(fēng)險(xiǎn)；收益率確定） k m 為市場(chǎng)組合收益率， k m r 為市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢酬 應(yīng)用(yngyng)：投資的預(yù)期報(bào)酬率是該投資潛在系統(tǒng)（市場(chǎng)）風(fēng)險(xiǎn)的函數(shù)第100頁(yè)/共120頁(yè)第一百頁(yè)，共121頁(yè)。權(quán)益(quny)成本的其他計(jì)算方法股利增長(zhǎng)(zngzhng)模型 k

42、e = D 1 /P + g市盈率法 k e = EPS / P =1/P/E債券加成法 k e = k d + 風(fēng)險(xiǎn)溢酬第101頁(yè)/共120頁(yè)第一百零一頁(yè)，共121頁(yè)。加權(quán)平均資本(zbn)成本 加權(quán)平均資本(zbn)成本由下式給出：)1 (CBSWACCTrBSBrBSSr因?yàn)槔①M(fèi)用可以抵扣稅金(shu jn)，所以我們?cè)谧詈笠豁?xiàng)中乘上了(1- TC)加權(quán)平均資本成本股權(quán)負(fù)債稅率第102頁(yè)/共120頁(yè)第一百零二頁(yè)，共121頁(yè)。資本提資本提供者供者投資資投資資本本年成本年成本率率年成本年成本額額占總資占總資本比重本比重加權(quán)成本加權(quán)成本率率債權(quán)人債權(quán)人2000 5%10020%1%優(yōu)先股優(yōu)先

43、股東東300010%30030%3%普通股普通股東東500015%75050%7.5%合計(jì)合計(jì)100001150100%11.5%第103頁(yè)/共120頁(yè)第一百零三頁(yè)，共121頁(yè)。對(duì)資本(zbn)成本的正確理解 沒(méi)有免費(fèi)的午餐 風(fēng)險(xiǎn)與收益的權(quán)衡 人們厭惡風(fēng)險(xiǎn)，承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)要求得到相應(yīng)補(bǔ)償，實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)與收益的權(quán)衡 預(yù)期(yq)（必要）報(bào)酬率：投資者從一項(xiàng)投資中預(yù)期(yq)或能夠接受的最低報(bào)酬率 預(yù)期(yq)收益率=無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率+風(fēng)險(xiǎn)溢酬 風(fēng)險(xiǎn)溢酬與投資風(fēng)險(xiǎn)成正比 風(fēng)險(xiǎn)越大，投資者要求的報(bào)酬率越高 資本成本與投資風(fēng)險(xiǎn)成正比第104頁(yè)/共120頁(yè)第一百零四頁(yè)，共121頁(yè)。WACC：市值(sh zh)加權(quán)與帳

44、面值加權(quán)？ 市值加權(quán)：證券按市值交易 帳面值(min zh)加權(quán)： 帳面值(min zh)較穩(wěn)定 帳面負(fù)債率較穩(wěn)健 貸款人不根據(jù)市值進(jìn)行財(cái)務(wù)評(píng)估第105頁(yè)/共120頁(yè)第一百零五頁(yè)，共121頁(yè)。WACC:目標(biāo)結(jié)構(gòu)還是(hi shi)實(shí)際結(jié)構(gòu)資本結(jié)構(gòu)的選擇影響WACC實(shí)際資本結(jié)構(gòu)與目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)不一致實(shí)際資本結(jié)構(gòu)不斷變化長(zhǎng)期目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)相對(duì)穩(wěn)定結(jié)論：用長(zhǎng)期目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)（參照(cnzho)可比公司）第106頁(yè)/共120頁(yè)第一百零六頁(yè)，共121頁(yè)。估算( sun)企業(yè)資本成本 確定貝塔 估計(jì)權(quán)益(quny)資本成本 確定債務(wù)資本成本 選擇適當(dāng)?shù)臋?quán)重第107頁(yè)/共120頁(yè)第一百零七頁(yè)，共121頁(yè)。國(guó)際(g

45、uj)紙業(yè)公司的資本成本估計(jì) 造紙加工業(yè)的平均貝塔系數(shù)：0.82 國(guó)際紙業(yè)公司的貝塔系數(shù)：0.83 市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)：9.2% 市場(chǎng)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率：8% 權(quán)益(quny)-價(jià)值比：68% 所得稅率：37%第108頁(yè)/共120頁(yè)第一百零八頁(yè)，共121頁(yè)。計(jì)算(j sun) 權(quán)益資本=8%+0.82*9.2%=15.54% 債務(wù)(zhiw)成本=8% 平均成本=0.68*15.54%+0.32*8%*0.63 =12.18%第109頁(yè)/共120頁(yè)第一百零九頁(yè)，共121頁(yè)。例子(l zi)： 某公司1000萬(wàn)股股票，當(dāng)前交易價(jià)格為40元，25萬(wàn)張3年期年付息債券，面值(min zh)1000元，息票利率10%，當(dāng)前市價(jià)1025元。公司所得稅率是40%，貝塔系數(shù)為1.10，政府3年期債券的收益率為6.3%