美國家庭用品公司案例分析

1、美國家庭用品公司案例分析美國家庭用品公司案例分析第五組 v組員組員v楊慧v尹寧v于金仟v司曾泰v王林明案例案例分析分析計劃計劃1、公司公司簡簡介（介（案例案例背景）背景）2、公司文公司文化簡介化簡介3、財務(wù)杠財務(wù)杠桿分析桿分析4、資本結(jié)資本結(jié)構(gòu)分析構(gòu)分析5、根據(jù)該根據(jù)該公司實(shí)際公司實(shí)際情況，試情況，試選擇適合選擇適合的資本結(jié)的資本結(jié)構(gòu)并進(jìn)行構(gòu)并進(jìn)行圖表分析圖表分析6、總結(jié)總結(jié)主講人:楊慧美國家庭用品公司簡介v在在Laporte先生擔(dān)任總裁期間，美國家庭用品公司先生擔(dān)任總裁期間，美國家庭用品公司債務(wù)一直很少，盡管銷售收入和收益的增長已經(jīng)令債務(wù)一直很少，盡管銷售收入和收益的增長已經(jīng)令人稱道，同時期

2、現(xiàn)金的增長則有過之而無不及。到人稱道，同時期現(xiàn)金的增長則有過之而無不及。到1980年年底，美國家庭用品公司幾乎沒有負(fù)債，且年年底，美國家庭用品公司幾乎沒有負(fù)債，且現(xiàn)金余額占其凈資產(chǎn)的現(xiàn)金余額占其凈資產(chǎn)的40%。美國家庭用品公司負(fù)債少的原因美國家庭用品公美國家庭用品公司負(fù)債少的原因司負(fù)債少的原因多元化經(jīng)營行業(yè)特征企業(yè)文化多元化經(jīng)營v1981年，美國家庭用品公司銷售額達(dá)年，美國家庭用品公司銷售額達(dá)40億美億美元，主要來自四大類業(yè)務(wù)的元，主要來自四大類業(yè)務(wù)的1500多個知名品多個知名品牌，這四大類業(yè)務(wù)是：處方藥、包裝藥、食牌，這四大類業(yè)務(wù)是：處方藥、包裝藥、食品及家用產(chǎn)品。品及家用產(chǎn)品。多元化經(jīng)營v

3、由于美國家庭用品公司處于家庭用品和醫(yī)藥行業(yè)。因?yàn)槠涠嘣?jīng)營，所以在美國很難找到預(yù)期可比的公司。說明競爭者少，行業(yè)競爭不算激烈。不需擴(kuò)大投資，提高杠桿。行業(yè)特點(diǎn)行業(yè)特點(diǎn)處方藥抗高血壓藥鎮(zhèn)靜劑口服避孕藥最大且獲利最豐的業(yè)務(wù)：制藥行業(yè)v由于藥品質(zhì)量關(guān)系人的生命安全，加上藥品本身的特性，使得制藥行業(yè)的進(jìn)入門檻很高，除先要取得生產(chǎn)許可證外，新藥研制開發(fā)過程需要投入大量資金和大量高級專門人才，技術(shù)要求高。所以，其利潤率明顯高于一般行業(yè)，另外，由于制藥企業(yè)面臨特有責(zé)任風(fēng)險，以及競爭對手可能會開發(fā)、研制出更為高效優(yōu)質(zhì)的新藥，從而使它的產(chǎn)品面臨過時淘汰的風(fēng)險。這一風(fēng)險導(dǎo)致制藥企業(yè)在財務(wù)管理中很少采取債務(wù)融資，

4、資本結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)低負(fù)債的特點(diǎn)。二、公司文化簡介二、公司文化簡介主講人：于金仟v公司文化特征3、保守和風(fēng)險回避、保守和風(fēng)險回避2、節(jié)約和嚴(yán)格的、節(jié)約和嚴(yán)格的財務(wù)控制財務(wù)控制1、沉默寡言、沉默寡言長期中全部權(quán)利長期中全部權(quán)利集中在總裁手里集中在總裁手里公司獨(dú)特的文化公司獨(dú)特的文化1.沉默寡言沉默寡言：據(jù)調(diào)查，在公司的內(nèi)部交流一項評比中，該公司位于21個制藥公司末位。2.節(jié)約和嚴(yán)格的財務(wù)控制節(jié)約和嚴(yán)格的財務(wù)控制：超過500美元的項目開支都需經(jīng)過總裁的批準(zhǔn)。3.保守和風(fēng)險回避保守和風(fēng)險回避：在變動無常的制藥行業(yè)中，美國家庭用品公司一直回避大部分新產(chǎn)品開發(fā)和引進(jìn)風(fēng)險。通過購買和仿制推出新產(chǎn)品，避免了在研究開

5、發(fā)和新產(chǎn)品引進(jìn)上的高風(fēng)險。4.長期全部權(quán)利集中在總裁手里長期全部權(quán)利集中在總裁手里：按照以前同事的描述，現(xiàn)任總裁是“營銷高手加吝嗇鬼”。其管理風(fēng)格是同等規(guī)模公司前所未有的，其特點(diǎn)是自最高層管起。新藥品開發(fā)和引進(jìn)的風(fēng)險：v開發(fā)風(fēng)險：技術(shù)風(fēng)險（技術(shù)的成熟性，先進(jìn)性）、財務(wù)風(fēng)險（資金籌措困難和渠道選擇）、管理風(fēng)險（風(fēng)險意識缺乏）、生產(chǎn)風(fēng)險（生產(chǎn)設(shè)備和工藝水平）、環(huán)境風(fēng)險（藥品政策）、市場風(fēng)險（市場的接受能力）v引進(jìn)風(fēng)險：引進(jìn)藥物需要進(jìn)行臨床試驗(yàn)，是否適合本地人群，還需試驗(yàn)結(jié)果確認(rèn)。關(guān)于仿制藥品：v和“山寨”商品不同，經(jīng)過批準(zhǔn)的仿制藥品合理合法。v由于其有利于降低昂貴的專利藥品費(fèi)用和節(jié)省醫(yī)療保險開支，

6、關(guān)系到社會福利，因此得到各國政府廣泛支持。v1984年，美國國會通過藥品價格競爭和專利期補(bǔ)償法案，正式正式開啟仿制藥時代。鼓勵了仿制藥發(fā)展。低負(fù)債經(jīng)營情況下公司的經(jīng)營業(yè)績v到1981年，公司已連續(xù)29年實(shí)現(xiàn)銷售收入、收益和紅利的持續(xù)增長。這一持續(xù)的增長率近年來穩(wěn)定在每年10%-15%。在Laporte的英明領(lǐng)導(dǎo)下，公司的權(quán)益資本收益從20世紀(jì)60年代的25%上升到80年代的30%。 公司財務(wù)業(yè)績特點(diǎn)：持續(xù)、穩(wěn)定增長，獲利豐厚。美國家庭用品公司近十年業(yè)績回顧v為什么公司業(yè)績持續(xù)增長，但過高的流動性和低財務(wù)杠桿會遭到分析師的批評？v因此，我們要解釋財務(wù)杠桿，再試分析財務(wù)杠桿的調(diào)整對該公司的資本結(jié)構(gòu)

7、調(diào)整的影響，并對該公司資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行詳細(xì)分析。三、財務(wù)杠桿分析主講人：司曾泰財務(wù)杠桿分析 財務(wù)杠桿：主要是反映息稅前利潤與普通股每股收益之間的關(guān)系。用于衡量息稅前利潤變動對每股收益變動的影響程度。 財務(wù)杠桿的效應(yīng)衡量標(biāo)準(zhǔn)是財務(wù)杠桿系數(shù)，公式為 財務(wù)杠桿系數(shù)=每股收益變動率/息稅前利潤變動率 下面通過一個簡單的案例來說明財務(wù)杠桿效應(yīng) 假設(shè)A、B企業(yè)資金相等，息稅前利潤及其增長率也相等，不同的是只是資金結(jié)構(gòu)：A企業(yè)資金全部都是普通股，B企業(yè)資金中普通股和債券各占一半。項目A(0:1)B(1：1)普通股發(fā)行在外股數(shù)200000100000普通股股本（每股面值：10元）20000001000000債務(wù)（

8、利息率10%）1000000資金總額20000002000000息稅前利潤500000500000債務(wù)利息0100000稅前利潤500000400000所得稅（稅率50%）250000200000凈利潤250000200000每股利潤1.252息稅前利潤增長率20%20%增長后的息稅前利潤600000600000債務(wù)利息100000稅前利潤600000500000所得稅（稅率50%）300000250000凈利潤300000250000每股利潤1.52.5每股利潤增加額0.250.5普通股利潤增長率20%25%財務(wù)杠桿的影響效果v由上表的數(shù)據(jù)可以看出，在A、B兩個企業(yè)息稅前利潤均增長20%的情

9、況下，A企業(yè)每股利潤增長20%，而B企業(yè)卻增長了25%,這就是財務(wù)杠桿效應(yīng)。v而假設(shè)計劃息稅前利潤是500000元，而實(shí)際的息稅前利潤只有80000元，這時A、B兩企業(yè)的稅前利潤分別是80000元和-20000元。由此可見A公司由于沒有負(fù)債，所以就沒有這方面的財務(wù)風(fēng)險；B企業(yè)因有1000000元（利息率10%）的負(fù)債，當(dāng)息稅前利潤比計劃少時，就有了較大的財務(wù)風(fēng)險。財務(wù)杠桿的影響效果 2投資利潤率小于負(fù)債利息率。企業(yè)所使用的債務(wù)資金所創(chuàng)造的利益不足支付債務(wù)利息，對不足以支付的部分企業(yè)便需動用權(quán)益性資金所創(chuàng)造的利潤的一部分來加以彌補(bǔ)。這樣便會降低企業(yè)使用權(quán)益性資金的收益率。 由此可見，當(dāng)負(fù)債在全部

10、資金所占比重很大，從而所支付的利息也很大時，其所有者會得到更大的額外收益，若出現(xiàn)投資利潤率小于負(fù)債利息率時，其所有者會承擔(dān)更大的額外損失。通常把利息成本對額外收益和額外損失的效應(yīng)成為財務(wù)杠桿的作用 1投資利潤率大于負(fù)債利息率。此時企業(yè)盈利,企業(yè)所使用的債務(wù)資金所創(chuàng)造的收益(即息稅前利潤) 除債務(wù)利息之外還有一部分剩余，這部分剩余收益歸企業(yè)所有者所有。財務(wù)杠桿的優(yōu)缺點(diǎn)v優(yōu)點(diǎn)：企業(yè)通過負(fù)債經(jīng)營，獲得財務(wù)杠桿利益，增加股東的收入。v缺點(diǎn)：利用負(fù)債來取得資金的同時。增加了破產(chǎn)機(jī)會或普通股利潤大幅度變動的機(jī)會所帶來的風(fēng)險，這些風(fēng)險應(yīng)由普通股股東承擔(dān)，它是財務(wù)杠桿作用的結(jié)果。如何利用財務(wù)杠桿效應(yīng)？ 通過以

11、上的分析和總結(jié)我們了解到：財務(wù)杠桿是把雙刃劍，財務(wù)杠桿可以給企業(yè)帶來額外的收益，也可能造成額外損失。 那么我們該如何利用財務(wù)杠桿來獲取收益，同時又盡量避免由財務(wù)杠桿引起的經(jīng)營風(fēng)險呢？ 企業(yè)可以通過控制負(fù)債比率，合理安排資本結(jié)構(gòu)，使財務(wù)杠桿利益抵消風(fēng)險所帶來的不利影響。 與華納蘭姆勃特公司的比較美國家庭用品公司華納-蘭姆勃特公司銷售收入3798.53479.25年的復(fù)利增長率11%9.90%稅后利潤445.9192.75年的復(fù)利增長率12.20%3.30%現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物593.3360.3應(yīng)收賬款凈值517.3541.5存貨557.3645.8廠房、機(jī)器設(shè)備凈值450.5827.1其他資產(chǎn)25

12、1.9582.5資產(chǎn)合計2370.32957.2負(fù)債合計13.9710.1凈價值1472.81482.7每股收益（美元）2.842.415年的復(fù)利增長率12.40%3%每股紅利（美元）1.71.325年的復(fù)利增長率13.60%8%股票價格（1980年年底）（美元）3020市盈率10.68.3銷售利潤率（稅后利潤/銷售收入)11.70%5.50%權(quán)益資本收益率30.30%13%總負(fù)債占總資產(chǎn)百分比0.90%32.40%利息保障倍數(shù)436.65債券等級 AAA AAA/AA四、資本結(jié)構(gòu)分析主講人：尹寧因此，分析師推測：v該公司是否要采取一種更為激進(jìn)的資本結(jié)構(gòu)政策。為此列出了三種備選資本結(jié)構(gòu)下的估計

13、業(yè)績，備選方案的負(fù)債率分別為30%、50%、70%。圖表3分析調(diào)整資本結(jié)構(gòu)后的年初資料1981年實(shí)際 30%負(fù)債50%負(fù)債70%負(fù)債現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物593.3360.3360.3360.3債務(wù)總額13.9376.1626.8877.6凈資產(chǎn)1472.8877.6626.9376.1普通股股票價格（美元）30普通股股票總市值4665備選方案的細(xì)節(jié)30%負(fù)債50%負(fù)債70%負(fù)債多余現(xiàn)金233233233增加的債務(wù)362.2612.9863.7回購總額595.2845.91096.7發(fā)行在外普通股的減少（百萬股）19.828.236.6各負(fù)債情況下的財務(wù)杠桿系數(shù)30%50%70%息稅前利潤922.2

14、922.2922.2利息52.787.8122.9財務(wù)杠桿系數(shù)1.061.1051.154隨著負(fù)債比重增加，財務(wù)杠桿系數(shù)隨之增長，說明息稅前利潤的變動將帶來更大幅度的每股收益的變動。各負(fù)債情況下的節(jié)稅收益30%50%70%企業(yè)債務(wù)376.1626.8877.6所得數(shù)稅率48%48%48%節(jié)稅收益180.52300.86421.25根據(jù)有稅MM理論，債務(wù)利息的抵稅價值又稱為杠桿收益，是企業(yè)為支付債務(wù)利息從實(shí)現(xiàn)的所得稅抵扣中獲得的所得稅支出節(jié)省，等于抵稅收益的永續(xù)年金現(xiàn)金流的現(xiàn)值。即節(jié)稅收益=債務(wù)金額所得稅稅率v以每股收益的高低作為衡量標(biāo)準(zhǔn)對籌資方式進(jìn)行選擇沒有考慮風(fēng)險因素。只有在風(fēng)險不變的情況下

15、，每股收益的增長才會直接導(dǎo)致股東財富上升，所以，公司最佳的資本結(jié)構(gòu)應(yīng)當(dāng)是可使資本成本最小，總價值最大的資本結(jié)構(gòu)，而不一定是每股收益最大的資本結(jié)構(gòu)。各負(fù)債情況下的資本成本債務(wù)資本成本（稅后）：票面利率即14%（1-48%）=7.28%股權(quán)資本成本：股利增長模型K=D1/P0+g 增長率g：根據(jù)歷史數(shù)據(jù)預(yù)測未來的股息增長率。采用幾何平均法計算實(shí)際30%50%70%債務(wù)資本成本7.28%7.28%7.28%7.28%債務(wù)所占比重030%50%70%乘積02.18%3.64%5.09%本期支付股利D01.922.042.1普通股當(dāng)前市價30303030增長率13.60%13.60%13.60%13.6

16、0%股權(quán)資本成本20.79%21.17%21.32%21.55%股權(quán)所占比重100%70%50%30%乘積20.79%14.82%10.66%6.47%加權(quán)資本成本20.79%17%14.30%11.56%各負(fù)債情況下的企業(yè)價值v企業(yè)價值=股權(quán)價值+債務(wù)價值v假設(shè)債務(wù)價值=長期債務(wù)面值v假設(shè)企業(yè)未來長期穩(wěn)定、可持續(xù)增長。v股權(quán)價值=下期凈利潤/（股權(quán)資本成本-增長率）實(shí)際30%50%70%本期凈利潤497.3452.1433.9415.6增長率12.20%12.20%12.20%12.20%股權(quán)資本成本20.79%21.17%21.32%21.55%股權(quán)價值6495.58 5655.03471

17、7.4 4419.93債務(wù)價值0376.1626.8877.6企業(yè)價值6495.58 6031.135344.2 5297.53總結(jié)主講人：王林明v分析數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)隨著負(fù)債比重增加，企業(yè)財務(wù)杠桿提高，節(jié)稅效益增加，并且資本成本下降，但相應(yīng)的企業(yè)價值也在減少。所以應(yīng)結(jié)合企業(yè)自身狀況決定資本成本較小且企業(yè)價值較大的資本結(jié)構(gòu)。公司應(yīng)該采用怎樣的資本結(jié)構(gòu)政策還需要考慮的問題v1、企業(yè)的財務(wù)困境成本。直接成本是指因破產(chǎn)進(jìn)行清算或重組所發(fā)生的各項費(fèi)用。間接成本指因財務(wù)困境所引發(fā)企業(yè)資信狀況惡化以及持續(xù)經(jīng)營能力下降而導(dǎo)致的企業(yè)價值損失。在本例中由于美國家庭用品公司持續(xù)經(jīng)營狀況良好所以財務(wù)困境成本較小。v2、代理問題v（1）過度投資問題。是指因企業(yè)采用不盈利項目或高風(fēng)險項目而產(chǎn)生的損害股東以及債權(quán)人的利益并降低企業(yè)價值的現(xiàn)象。v當(dāng)企業(yè)的所有權(quán)與控制權(quán)發(fā)生分離時，經(jīng)理與股東之間的利益沖突會表現(xiàn)為經(jīng)理的機(jī)會主義行為。v本例中在由Laporte擔(dān)任美國家庭公司總裁期間由于過度集權(quán)交流較少會導(dǎo)致企業(yè)信息不對稱，更換總裁后可能會出現(xiàn)經(jīng)理與股東的利益沖突。企業(yè)增加負(fù)債則有可能會出現(xiàn)股東與債權(quán)人的利益沖突。這兩種沖突都會導(dǎo)致過度投資問題的出現(xiàn)。v（2）投資不足的問題。是指因企業(yè)放棄凈現(xiàn)值為正的投資項目而使債權(quán)人利益受損而降低企業(yè)價值的現(xiàn)象。優(yōu)序融資理論v是指企業(yè)存在