婦兒?？七B鎖醫(yī)院的龍頭企業(yè)：和美醫(yī)療

1、婦兒?？七B鎖醫(yī)院的龍頭企業(yè)：和美醫(yī)療下文所有數(shù)據(jù)均以 2016 年 3 月 25 日為準(zhǔn)，本文較原始 研報(bào)有大量刪減，邏輯可能有不嚴(yán)謹(jǐn)?shù)牡胤?，本文不提供?何買賣建議，僅供參考。公司簡(jiǎn)介 同牙科、眼科一樣，婦 兒?？剖侨菀鬃龀蛇B鎖?？漆t(yī)院的醫(yī)療細(xì)分行業(yè)。和美醫(yī)療 集團(tuán)是中國最大的專業(yè)私立婦產(chǎn)科醫(yī)院集團(tuán)，主要通過向在 集團(tuán)醫(yī)院尋求醫(yī)療保健及相關(guān)服務(wù)的病人提供婦產(chǎn)科及其 他醫(yī)療保健服務(wù)創(chuàng)造收益，專業(yè)提供醫(yī)療診斷與治療及婦女 與新生兒保健服務(wù)。公司于北京、重慶、廣州、深圳、武漢 等運(yùn)營 11 家私立婦產(chǎn)科醫(yī)院。公司董事長(zhǎng)為林玉明，實(shí)際 控制人為林家三人。 具體股權(quán)結(jié)構(gòu)見下文。 核心看多邏輯 1. 公

2、司收益公立醫(yī)院改革以及醫(yī)療服務(wù)業(yè)的大發(fā)展；2.公司是純正的“二胎”收益股； 3.公司是國內(nèi)領(lǐng)先的私立婦產(chǎn)科醫(yī) 院運(yùn)營商，在私立婦產(chǎn)科醫(yī)院中的市場(chǎng)份額約13%，超過第二大競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的兩倍。 行業(yè)信息 1.中國醫(yī)療服務(wù)市場(chǎng) 中 國的醫(yī)療機(jī)構(gòu)主要包括醫(yī)院、小區(qū)醫(yī)療服務(wù)供應(yīng)者和婦幼保 健院及疾病控制中心等其他醫(yī)療機(jī)構(gòu)。中國的醫(yī)療服務(wù)支出 包括來自醫(yī)院、初級(jí)保健診所及療養(yǎng)院及臨床檢驗(yàn)中心等其 他機(jī)構(gòu)的醫(yī)療開支，近年呈現(xiàn)穩(wěn)步增長(zhǎng)。 2009-2013 年，中 國的醫(yī)療服務(wù)支出總額由人民幣 11,861 億元增至人民幣 23,148 億元，期間復(fù)合年增長(zhǎng)率為 18.2%。 截止二零一三年底中國有 24,709

3、 家醫(yī)院。 中國的醫(yī)院按照所提供的醫(yī)療服務(wù)范圍可分為綜合醫(yī)院、?？漆t(yī)院、中醫(yī)醫(yī)院及其他。 私立 醫(yī)院 2009-2013 年的復(fù)合年增長(zhǎng)率為 28.3%， 2015 年私立醫(yī) 院營運(yùn)床位百分比亦預(yù)計(jì)約占中國營運(yùn)總床位的20% 。預(yù)計(jì)未來能夠保持這個(gè)增速和比例。 但私立醫(yī)院發(fā)展期間亦面 臨若干挑戰(zhàn)，例如公立醫(yī)院在運(yùn)營規(guī)模、質(zhì)量及病人認(rèn)可度 方面超過私立醫(yī)院，因而存在競(jìng)爭(zhēng)?，F(xiàn)有醫(yī)師注冊(cè)制度亦限 制醫(yī)療專業(yè)人士的自由流動(dòng)，有礙私立醫(yī)院聘請(qǐng)?jiān)摰热耸俊?此外，許多私立醫(yī)院并無包括在三大政府醫(yī)療保險(xiǎn)計(jì)劃內(nèi)， 此乃能否吸引病人至私立醫(yī)院的重要因素，且中國亦缺乏成 熟的商業(yè)醫(yī)療保險(xiǎn)計(jì)劃補(bǔ)充基本醫(yī)療保險(xiǎn)。2.中

4、國婦產(chǎn)科醫(yī)院 隨著人均收入的提升、 國內(nèi) 1986-1990 年第三次生育高峰 期的人處于生育高峰期、全面二胎開放等均會(huì)提升婦產(chǎn)科醫(yī) 院的需求。 公立與私立婦產(chǎn)?？漆t(yī)院之間，雖然公立醫(yī)院 在就診總量及收益方面均超過私立醫(yī)院，但私立醫(yī)院的增長(zhǎng) 速度明顯較公立醫(yī)院快，私立婦產(chǎn)醫(yī)院 2009-2013 年復(fù)合增 速為 18%，公立為 -5.5% 。2013 年，公立及私立綜合醫(yī)院婦 產(chǎn)科就診總量占中國婦產(chǎn)科就診總量的 50.5%，婦幼保健院 及婦產(chǎn)?？漆t(yī)院 （包括公立及私立） 的就診量則分別占 43.1% 及 6.4% 。 目前國內(nèi)私立婦產(chǎn)科醫(yī)院的行業(yè)集中度還不算特 別高，五大私立婦產(chǎn)?？漆t(yī)院集團(tuán)僅

5、占市場(chǎng)29.6%的份額。公司介紹 1.公司主要業(yè)務(wù)： 公司絕大部分收入來自于醫(yī)院（95%以上），極少部分收入是附屬公司太和堂的銷售藥品業(yè) 務(wù)，因此下面將主要介紹公司醫(yī)院業(yè)務(wù)，不介紹公司太和堂 的業(yè)務(wù)。 產(chǎn)科服務(wù)：向母親提供全面產(chǎn)前、分娩及產(chǎn)后的 護(hù)理服務(wù)。亦提供新生兒的診斷及預(yù)防醫(yī)療服務(wù)。此外，產(chǎn) 科服務(wù)包括盆腔康復(fù)、產(chǎn)后護(hù)理及母乳喂養(yǎng)支持等配套服 務(wù)，超出了大部分公立醫(yī)院傳統(tǒng)產(chǎn)科的服務(wù)范圍。 婦科服 務(wù)：服務(wù)涵蓋婦科炎癥、 婦科腫瘤、 女性生殖系統(tǒng)疾病治療、 子宮內(nèi)膜異位、女性生殖道畸形、老齡女性盆底功能障礙及 其他常見婦科疾病。亦提供節(jié)育管理、不育測(cè)試與治療、更 年期保健及健康檢查服務(wù)，以

6、迎合病人對(duì)全面婦科服務(wù)的需 要。 其他服務(wù)：為迎合病人有關(guān)懷孕、分娩及健康的不同 需要，公司部分醫(yī)院亦提供兒科常見病診療、牙科護(hù)理及醫(yī) 學(xué)美容服務(wù)。 公司的目標(biāo)客戶主要為全年家庭收入超過人 民幣 20 萬的女性病人。 2.核心競(jìng)爭(zhēng)力： 中國的婦產(chǎn)科醫(yī)療 服務(wù)市場(chǎng)相當(dāng)分散。 根據(jù)弗若斯特沙利文的資料， 截至 2013 年底，中國有約 15,887 家正在營運(yùn)的綜合醫(yī)院， 約 558 家正 在營運(yùn)的婦產(chǎn)科?？漆t(yī)院，另有約 1,937 家正在營運(yùn)的婦幼 醫(yī)療保健機(jī)構(gòu)。私立婦產(chǎn)科?？漆t(yī)療服務(wù)市場(chǎng)占中國婦產(chǎn)科 ?？漆t(yī)療服務(wù)市場(chǎng)總額約 42.2%，婦產(chǎn)科?？漆t(yī)療服務(wù)市場(chǎng) 占中國婦產(chǎn)科醫(yī)療服務(wù)市場(chǎng)總額約 1

7、0.7%。 公司的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手 主要為在當(dāng)?shù)靥峁D產(chǎn)科服務(wù)的其他醫(yī)院及醫(yī)療機(jī)構(gòu)，尤其 是設(shè)有婦產(chǎn)科的公立醫(yī)院、設(shè)有婦產(chǎn)科的私立綜合醫(yī)院以及 與公司一樣專注中高端市場(chǎng)的私立婦產(chǎn)科?？漆t(yī)院。由于婦 產(chǎn)科醫(yī)療服務(wù)的性質(zhì)，病人一般選擇就近分娩或?qū)で筢t(yī)療救 助（如可在當(dāng)?shù)蒯t(yī)院獲得所需醫(yī)療服務(wù)） 。 本集團(tuán)的主要競(jìng) 爭(zhēng)對(duì)手包括其他專注婦產(chǎn)科的私立醫(yī)院集團(tuán)，例如北京美中 宜和婦兒醫(yī)院、百佳婦嬰健康產(chǎn)業(yè)控股集團(tuán)及北京五洲投資 集團(tuán)。公司醫(yī)院亦與地方市場(chǎng)的私立婦產(chǎn)科?？漆t(yī)院及設(shè)有 婦產(chǎn)科的私立綜合醫(yī)院（例如廣州的伊莉薩白婦產(chǎn)醫(yī)院和北 京的和睦家醫(yī)療）競(jìng)爭(zhēng)。公司的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手亦包括地方市場(chǎng)中 婦產(chǎn)科實(shí)踐強(qiáng)大的主要公立醫(yī)院

8、。 雖然中國很大，但一二 線城市市場(chǎng)空間有限， 因此誰能先占據(jù)市場(chǎng)， 就能獲得優(yōu)勢(shì)， 根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，以 2013 年的集團(tuán)收益及醫(yī)院 數(shù)目計(jì)算，公司在中國所有私立婦產(chǎn)科?？漆t(yī)院集團(tuán)中排名 首位，集團(tuán)收益占市場(chǎng)份額約 13.0% ，占中國所有公立及私 立婦產(chǎn)科?？漆t(yī)院市場(chǎng)約 5.6% 的份額。 本集團(tuán)的高級(jí)管理 人員平均有約 10 年中國醫(yī)療行業(yè)經(jīng)驗(yàn)，大部分一直在本集 團(tuán)執(zhí)業(yè)逾 10 年。董事長(zhǎng)、執(zhí)行董事兼創(chuàng)始人林玉明先生有 逾 17 年中國醫(yī)療行業(yè)經(jīng)驗(yàn)。執(zhí)行董事方志鋒先生具備 7 年 醫(yī)師經(jīng)驗(yàn)，在中國醫(yī)療行業(yè)工作逾 20 年。副總裁蘇建清先 生在中國醫(yī)療行業(yè)工作逾 10 年，是中國

9、婦科微創(chuàng)手術(shù)的積 極推廣者。執(zhí)行董事趙興力先生對(duì)中國醫(yī)療行業(yè)有深刻了 解，是我們和美品牌的創(chuàng)始人之一。醫(yī)院總經(jīng)理亦有豐 富的醫(yī)院管理及醫(yī)療實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)。醫(yī)院管理人員通常擁有主任醫(yī)師或副主任醫(yī)師職稱，在加入本集團(tuán)前于其他醫(yī)院或醫(yī)療機(jī)構(gòu)擔(dān)任管理人員或其他重要管理職位。3.旗下醫(yī)院 公司在全國共運(yùn)營 11 家私立婦產(chǎn)科醫(yī)院，但主要收入來自于北 京、重慶、廣州、深圳、武漢 5 家醫(yī)院，這些地區(qū)醫(yī)院的收 入分別占 2015 年上半年醫(yī)療服務(wù)板塊收入的 18%/15%/13%/11%/9% 。其中，深圳作為公司最高端的醫(yī)院 之一，于 2011年獲 JCI 認(rèn)證，已續(xù)期至 2017 年 10 月 31日。 JC

10、I 標(biāo)準(zhǔn)是全球公認(rèn)的醫(yī)療服務(wù)質(zhì)量及安全最高標(biāo)準(zhǔn)之一。 除深圳和美婦兒科醫(yī)院外，公司計(jì)劃借助其經(jīng)驗(yàn)在北京和美 婦兒醫(yī)院等本集團(tuán)其他醫(yī)院申請(qǐng)JCI 或類似認(rèn)證。公司的目標(biāo)是所有將開設(shè)的新醫(yī)院均取得JCI 認(rèn)證。4.營銷和糾紛 為何單獨(dú)提營銷？因?yàn)楹兔谰褪恰按竺ΧΑ逼翁锵抵械馁?。公司和百度有深度的合作?建莆田系醫(yī)院以及百度廣告推廣費(fèi)，這可能是潛在的風(fēng)險(xiǎn)之 一。 此外，公司此前運(yùn)營中有 4 起涉及病人死亡的糾紛， 公司合計(jì)賠款 160 萬，目前仍有三宗重大的糾紛未決，公司 預(yù)計(jì)的賠款在數(shù)十萬到百萬之間。莆田系 +醫(yī)死人，這是重 大風(fēng)險(xiǎn)之一。 財(cái)務(wù)分析 公司 2013-2015 年?duì)I收分別為 8

11、.34 億、9.37 億、9.1 億，同比增速分別為 11.1%、12.3%、-2.8% ， 凈利潤(rùn)分別為 6684 萬、 1.03 億、 1.06 億，同比增速分別為 119%、55%、2.7%，利潤(rùn)增速顯著快于營收增速是因?yàn)獒t(yī)院 需要 3 年的培育期，隨著醫(yī)院的運(yùn)營，醫(yī)院的收入穩(wěn)步上升 跨過盈虧平衡，且公司的各類開支減少（特別是銷售開支占 比從 2012 年的 27.5% 縮小到 2014 年的 23.2% ）。 2015 年公 司收入中來自?？漆t(yī)院服務(wù)的收入和供應(yīng)鏈?zhǔn)杖敕謩e占 96.1% 和 3.9% 。 2015 年公司營收出現(xiàn)下滑， 11 家醫(yī)院全年 共提供門診服務(wù) 601723 人

12、次，按年下降 8.9%，提供住院服 務(wù) 25,668 人次，按年增長(zhǎng) 3.6% ，每次診療平均收費(fèi)達(dá)到人 民幣 1393.4 元，按年增長(zhǎng) 6.2%。營收下滑主要是由于北方 地區(qū)傳統(tǒng)觀念較重許多人不愿再羊年生子。在“猴年”來臨 和全面二胎開放的因素影響下， 2015 年 7 月以后部分地區(qū) 孕婦建檔數(shù)量明顯增加。 以北京為例， 2015 年下半年孕婦建 檔數(shù)比上年同期增加 40% 以上。2016 年出生人口將比上年明 顯增加。公司旗艦醫(yī)院北京和美（占 2015 年上半年醫(yī)療服 務(wù)收入 18%）由于地處北方，受中國羊年傳統(tǒng)觀念影響，分 娩量較 2014 年同期下降 14%，收入倒退 5% 。預(yù)計(jì)

13、隨著猴年 的到來，該現(xiàn)象將明顯改觀。 另，公司于 2014 年 8 月轉(zhuǎn) 讓沈陽和美也有少量影響（東北人口凈流出，公司賣掉這塊 資產(chǎn)是對(duì)的） 。此外，公司在 2015 上半年有 1586 萬一次性 的上市開支，上半年的凈利潤(rùn)同比下滑 13.3% ，剔除一次性 上市開支等影響， 2015 年上半年經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng) 25.4% ， 2015 全年扣除一次性開支后凈利潤(rùn)同比增 18%（增 速依然遠(yuǎn)高于營收增速，主要是旗下醫(yī)院盈利繼續(xù)提升） 。 2015 年公司旗下醫(yī)院的床位利用率為 60%70% 左右。出于 生育需求的考慮，預(yù)計(jì) 2016 年將提升。隨著床位利用率的 提升，公司利潤(rùn)率也將提高。

14、公司毛利率保持穩(wěn)定， 2015 年較 14 年小幅提升 0.2 個(gè)百分點(diǎn)至 50.67%，費(fèi)用支出基本 持平，凈利率同樣維持在高位， ROE 在上市后驟降至 16.2% (平均非加權(quán)) ，ROIC 高達(dá) 20.44%，公司的盈利能力一流。 資產(chǎn)負(fù)債表方面，作為服務(wù)性質(zhì)的行業(yè)，公司幾乎沒有應(yīng)收 款，應(yīng)收款較 14 年翻倍也僅有 8000 多萬，存貨約 2200 萬。 貨幣資金在上市后從 7200 萬提升至 9 億，公司無任何有息 貸款，經(jīng)營現(xiàn)金流較去年略有下降，為 1.25 億(主要是應(yīng)收 款增加)。公司整體的資產(chǎn)負(fù)債表非常健康，現(xiàn)金流非常優(yōu) 秀，在上市后囤積了大量現(xiàn)金是為了未來的擴(kuò)張和收購之

15、用。 未來經(jīng)營計(jì)劃 2015 年集團(tuán)成立了投資發(fā)展部，專門 開展新建醫(yī)院選址評(píng)估標(biāo)的醫(yī)院并購洽談、輔助生殖 、基 因檢測(cè)及治療等項(xiàng)目的篩選和評(píng)估洽談工作。 2015 年，本 公司與泰、 港、深等地三家企業(yè)完成戰(zhàn)略聯(lián)盟的合作： (1) 在 中國推進(jìn)及擴(kuò)展體外人工受孕(試管嬰兒)業(yè)務(wù)； (2) 制訂 及推廣先進(jìn)的遺傳基因檢測(cè)業(yè)務(wù)； 及 (3) 進(jìn)行網(wǎng)絡(luò)信息科技 及媒體服務(wù)升級(jí)并推進(jìn)建設(shè) 智慧 醫(yī)院。具體的介紹如下： 1. 新開醫(yī)院 公司未來會(huì)考慮于中國廈門、 南京及杭州等一 二線城市中其他值得經(jīng)營的新市場(chǎng)增設(shè)醫(yī)院，該等地方人口 密度及可支配收入水平均較高。并且公司將考慮并購優(yōu)質(zhì)標(biāo) 的，計(jì)劃每年在一、二線城市并購 1-2 家優(yōu)質(zhì)醫(yī)院。一般來 說醫(yī)院盈利需要 3 年左右時(shí)間， 新并購的醫(yī)院將逐步給公司 帶來貢獻(xiàn)。 擴(kuò)張計(jì)劃如下：