企業(yè)估價(jià)方法講義

1、企業(yè)估價(jià)方法 貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法相對(duì)價(jià)值法經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)模式超額收益模型第四節(jié)相對(duì)價(jià)值法第四節(jié)相對(duì)價(jià)值法一、相對(duì)價(jià)值模型的原理一、相對(duì)價(jià)值模型的原理 二、二、股票市價(jià)比率模型股票市價(jià)比率模型 三、三、相對(duì)價(jià)值模型的應(yīng)用相對(duì)價(jià)值模型的應(yīng)用 本節(jié)內(nèi)容框架本節(jié)內(nèi)容框架 一、相對(duì)價(jià)值模型的原理一、相對(duì)價(jià)值模型的原理這種方法是利用類似企業(yè)的市場(chǎng)定價(jià)來(lái)確這種方法是利用類似企業(yè)的市場(chǎng)定價(jià)來(lái)確定目標(biāo)企業(yè)價(jià)值的一種評(píng)估方法。定目標(biāo)企業(yè)價(jià)值的一種評(píng)估方法。相對(duì)于可比企業(yè)來(lái)說(shuō)的，以可比企業(yè)相對(duì)于可比企業(yè)來(lái)說(shuō)的，以可比企業(yè)價(jià)值為基準(zhǔn)，是一種相對(duì)價(jià)值，而非目標(biāo)價(jià)值為基準(zhǔn)，是一種相對(duì)價(jià)值，而非目標(biāo)企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值。企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值。其

2、基本做法是：首先，尋找一個(gè)影響其基本做法是：首先，尋找一個(gè)影響企業(yè)價(jià)值的關(guān)鍵變量；其次，確定一組可企業(yè)價(jià)值的關(guān)鍵變量；其次，確定一組可以比較的類似企業(yè)，計(jì)算可比企業(yè)的市價(jià)以比較的類似企業(yè)，計(jì)算可比企業(yè)的市價(jià)/ /關(guān)鍵變量的平均值；然后，根據(jù)目標(biāo)企業(yè)關(guān)鍵變量的平均值；然后，根據(jù)目標(biāo)企業(yè)的關(guān)鍵變量乘以得到的平均值，計(jì)算目標(biāo)的關(guān)鍵變量乘以得到的平均值，計(jì)算目標(biāo)企業(yè)的評(píng)估價(jià)值。企業(yè)的評(píng)估價(jià)值。 二、二、相對(duì)價(jià)值模型相對(duì)價(jià)值模型相對(duì)價(jià)值模型分為兩大類：相對(duì)價(jià)值模型分為兩大類： 一類是以股權(quán)市價(jià)為基礎(chǔ)的模型，包括股一類是以股權(quán)市價(jià)為基礎(chǔ)的模型，包括股權(quán)市價(jià)權(quán)市價(jià)/ /凈利、股權(quán)市價(jià)凈利、股權(quán)市價(jià)/ /凈資

3、產(chǎn)、股權(quán)市凈資產(chǎn)、股權(quán)市價(jià)價(jià)/ /銷售額等比率模型。銷售額等比率模型。 一類是以企業(yè)實(shí)體價(jià)值為基礎(chǔ)的模型，包一類是以企業(yè)實(shí)體價(jià)值為基礎(chǔ)的模型，包括實(shí)體價(jià)值括實(shí)體價(jià)值/ /息前稅后營(yíng)業(yè)利潤(rùn)、實(shí)體價(jià)值息前稅后營(yíng)業(yè)利潤(rùn)、實(shí)體價(jià)值/ /實(shí)體現(xiàn)金流量、實(shí)體價(jià)值實(shí)體現(xiàn)金流量、實(shí)體價(jià)值/ /投資資本、實(shí)投資資本、實(shí)體價(jià)值體價(jià)值/ /銷售額等比率模型。銷售額等比率模型。 （一）市價(jià)（一）市價(jià)/ /凈利比率模型（市盈率模型）凈利比率模型（市盈率模型） 市盈率模型市盈率模型基本模型基本模型目標(biāo)企業(yè)每股價(jià)值目標(biāo)企業(yè)每股價(jià)值=可比企業(yè)平均市盈率可比企業(yè)平均市盈率目標(biāo)企業(yè)的每股凈目標(biāo)企業(yè)的每股凈利利模型原理模型原理驅(qū)動(dòng)

4、因素驅(qū)動(dòng)因素增長(zhǎng)率、股利支付率、股權(quán)成本。其中關(guān)鍵因素是增長(zhǎng)率。增長(zhǎng)率、股利支付率、股權(quán)成本。其中關(guān)鍵因素是增長(zhǎng)率。應(yīng)用條件應(yīng)用條件可比企業(yè)應(yīng)當(dāng)是三個(gè)比率類似的企業(yè)?？杀绕髽I(yè)應(yīng)當(dāng)是三個(gè)比率類似的企業(yè)。模型適用范模型適用范圍圍市盈率模型最適合連續(xù)盈利，并且市盈率模型最適合連續(xù)盈利，并且值接近于值接近于1的企業(yè)。的企業(yè)。優(yōu)缺點(diǎn)優(yōu)缺點(diǎn)優(yōu)點(diǎn)：計(jì)算市盈率的數(shù)據(jù)容易取得，并且計(jì)算簡(jiǎn)單；市盈優(yōu)點(diǎn)：計(jì)算市盈率的數(shù)據(jù)容易取得，并且計(jì)算簡(jiǎn)單；市盈率把價(jià)格和收益聯(lián)系起來(lái)，直觀地反映投入和產(chǎn)出的關(guān)系；率把價(jià)格和收益聯(lián)系起來(lái)，直觀地反映投入和產(chǎn)出的關(guān)系；市盈率涵蓋了風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償率、增長(zhǎng)率、股利支付率的影響，具有市盈率涵蓋了

5、風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償率、增長(zhǎng)率、股利支付率的影響，具有很高的綜合性。很高的綜合性。缺點(diǎn)：如果收益是負(fù)值，市盈率就失去了意義；缺點(diǎn)：如果收益是負(fù)值，市盈率就失去了意義；市盈率除了受企業(yè)本身基本面的影響以外，還受到整個(gè)經(jīng)濟(jì)市盈率除了受企業(yè)本身基本面的影響以外，還受到整個(gè)經(jīng)濟(jì)景氣程度的影響。在整個(gè)經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)市盈率上升，整個(gè)經(jīng)濟(jì)衰景氣程度的影響。在整個(gè)經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)市盈率上升，整個(gè)經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)市盈率下降。退時(shí)市盈率下降。【提示提示】 企業(yè)處于穩(wěn)定狀態(tài)，各期股利支付率一致企業(yè)處于穩(wěn)定狀態(tài)，各期股利支付率一致【注意注意】 市盈率指標(biāo)有本期市盈率和內(nèi)在市盈率之市盈率指標(biāo)有本期市盈率和內(nèi)在市盈率之分。在應(yīng)用市盈率計(jì)算股票價(jià)值時(shí)

6、，應(yīng)當(dāng)分。在應(yīng)用市盈率計(jì)算股票價(jià)值時(shí)，應(yīng)當(dāng)注意如果收益率用的是本期市盈率，則目注意如果收益率用的是本期市盈率，則目標(biāo)企業(yè)的股票價(jià)值等于目標(biāo)企業(yè)本期每股標(biāo)企業(yè)的股票價(jià)值等于目標(biāo)企業(yè)本期每股凈利乘以可比企業(yè)的本期收益率；如果市凈利乘以可比企業(yè)的本期收益率；如果市盈率用的是內(nèi)在市盈率，則目標(biāo)企業(yè)的股盈率用的是內(nèi)在市盈率，則目標(biāo)企業(yè)的股票價(jià)值等于目標(biāo)企業(yè)的下一期預(yù)測(cè)的每股票價(jià)值等于目標(biāo)企業(yè)的下一期預(yù)測(cè)的每股凈利乘以內(nèi)在市盈率。注意保持二者的一凈利乘以內(nèi)在市盈率。注意保持二者的一致性。致性。 【例例】 甲企業(yè)今年的每股凈利是甲企業(yè)今年的每股凈利是0.50.5元，分配股利元，分配股利0.350.35元元/

7、 /股，該企業(yè)凈利潤(rùn)和股利的增長(zhǎng)率股，該企業(yè)凈利潤(rùn)和股利的增長(zhǎng)率都是都是6%6%，值為值為0.750.75。政府長(zhǎng)期債券利。政府長(zhǎng)期債券利率為率為7%7%，股票市場(chǎng)的平均風(fēng)險(xiǎn)附加率為，股票市場(chǎng)的平均風(fēng)險(xiǎn)附加率為5.5%5.5%。要求：要求：（1 1）計(jì)算該企業(yè)的本期市盈率和預(yù)期）計(jì)算該企業(yè)的本期市盈率和預(yù)期市盈率。市盈率。 （2 2）如果）如果ABCABC公司與甲企業(yè)是公司與甲企業(yè)是類似企業(yè)，今年的實(shí)際每股收益為類似企業(yè)，今年的實(shí)際每股收益為0.90.9元，元，未來(lái)每股收益增長(zhǎng)率是未來(lái)每股收益增長(zhǎng)率是6%6%，分別采用本，分別采用本期市盈率和預(yù)期市盈率計(jì)算期市盈率和預(yù)期市盈率計(jì)算ABCABC公

8、司股票公司股票價(jià)值。價(jià)值。 （1 1）計(jì)算該企業(yè)的本期市盈率和預(yù)）計(jì)算該企業(yè)的本期市盈率和預(yù)期市盈率。期市盈率。 【答案答案】甲企業(yè)股利支付率甲企業(yè)股利支付率=每股股利每股股利/ /每股凈利每股凈利=0.35/0.5=70%=0.35/0.5=70%甲企業(yè)股權(quán)資本成本甲企業(yè)股權(quán)資本成本=無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率+股票股票市場(chǎng)平均風(fēng)險(xiǎn)附加率市場(chǎng)平均風(fēng)險(xiǎn)附加率=7%+0.75=7%+0.755.5%=11.125%5.5%=11.125%甲企業(yè)本期市盈率甲企業(yè)本期市盈率=股利支付率股利支付率（1+1+增長(zhǎng)增長(zhǎng)率）率） （股權(quán)資本成本（股權(quán)資本成本- -增長(zhǎng)率）增長(zhǎng)率）=70%=70%（1+6%1+6%

9、） （11.125%-6%11.125%-6%）=14.48=14.48甲企業(yè)預(yù)期市盈率甲企業(yè)預(yù)期市盈率=股利支付率股利支付率/ /（資本成本（資本成本- -增長(zhǎng)率）增長(zhǎng)率）=70%/=70%/（11.125%-6%11.125%-6%） =13.66=13.66（2 2）如果）如果ABCABC公司與甲企業(yè)是類似企業(yè)，公司與甲企業(yè)是類似企業(yè)，今年的實(shí)際每股收益為今年的實(shí)際每股收益為0.90.9元，未來(lái)每股收元，未來(lái)每股收益增長(zhǎng)率是益增長(zhǎng)率是6%6%，分別采用本期市盈率和，分別采用本期市盈率和預(yù)期市盈率計(jì)算預(yù)期市盈率計(jì)算ABCABC公司股票價(jià)值。公司股票價(jià)值。 【答案答案】采用本期市盈率計(jì)算：采

10、用本期市盈率計(jì)算：ABC公司股票價(jià)值公司股票價(jià)值=目標(biāo)企業(yè)本期每股收益目標(biāo)企業(yè)本期每股收益可比企業(yè)本期市盈率可比企業(yè)本期市盈率=0.914.48=13（元（元/股）股）采用預(yù)期市盈率計(jì)算：采用預(yù)期市盈率計(jì)算：預(yù)期每股收益預(yù)期每股收益=0.9（1+6%）=0.954元元ABC公司股票價(jià)值公司股票價(jià)值=目標(biāo)企業(yè)預(yù)期每股凈利目標(biāo)企業(yè)預(yù)期每股凈利可比企業(yè)預(yù)期市盈率可比企業(yè)預(yù)期市盈率=0.95413.66=13（元）（元）（二）市價(jià)（二）市價(jià)/ /凈資產(chǎn)比率模型（市凈率模型凈資產(chǎn)比率模型（市凈率模型） 市凈率模型市凈率模型基本模型基本模型股權(quán)價(jià)值股權(quán)價(jià)值=可比企業(yè)平均市凈率可比企業(yè)平均市凈率目標(biāo)企業(yè)凈資

11、產(chǎn)目標(biāo)企業(yè)凈資產(chǎn)模型原理模型原理驅(qū)動(dòng)因素驅(qū)動(dòng)因素股東權(quán)益收益率、股利支付率、增長(zhǎng)率、股權(quán)成本。其中關(guān)鍵因素是股東權(quán)股東權(quán)益收益率、股利支付率、增長(zhǎng)率、股權(quán)成本。其中關(guān)鍵因素是股東權(quán)益收益率。益收益率。應(yīng)用條件應(yīng)用條件可比企業(yè)應(yīng)當(dāng)是四個(gè)比率類似的企業(yè)?？杀绕髽I(yè)應(yīng)當(dāng)是四個(gè)比率類似的企業(yè)。模型適用范圍模型適用范圍市凈率法主要適用于需要擁有大量資產(chǎn)、凈資產(chǎn)為正值的企業(yè)。市凈率法主要適用于需要擁有大量資產(chǎn)、凈資產(chǎn)為正值的企業(yè)。優(yōu)缺點(diǎn)優(yōu)缺點(diǎn)優(yōu)點(diǎn)：凈利為負(fù)值的企業(yè)不能用市盈率估價(jià)，而市凈率極少為負(fù)值，可用優(yōu)點(diǎn)：凈利為負(fù)值的企業(yè)不能用市盈率估價(jià)，而市凈率極少為負(fù)值，可用于大多數(shù)企業(yè)；凈資產(chǎn)賬面價(jià)值的數(shù)據(jù)容易取

12、得，并且容易理解；凈資于大多數(shù)企業(yè)；凈資產(chǎn)賬面價(jià)值的數(shù)據(jù)容易取得，并且容易理解；凈資產(chǎn)賬面價(jià)值比凈利穩(wěn)定，也不像利潤(rùn)那樣經(jīng)常被人為操縱；如果會(huì)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)產(chǎn)賬面價(jià)值比凈利穩(wěn)定，也不像利潤(rùn)那樣經(jīng)常被人為操縱；如果會(huì)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)合理并且各企業(yè)會(huì)計(jì)政策一致，市凈率的變化可以反映企業(yè)價(jià)值的變化。合理并且各企業(yè)會(huì)計(jì)政策一致，市凈率的變化可以反映企業(yè)價(jià)值的變化。缺點(diǎn)：賬面價(jià)值受會(huì)計(jì)政策選擇的影響，如果各企業(yè)執(zhí)行不同的會(huì)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)缺點(diǎn)：賬面價(jià)值受會(huì)計(jì)政策選擇的影響，如果各企業(yè)執(zhí)行不同的會(huì)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)或會(huì)計(jì)政策，市凈率會(huì)失去可比性；固定資產(chǎn)很少的服務(wù)性企業(yè)和高科技或會(huì)計(jì)政策，市凈率會(huì)失去可比性；固定資產(chǎn)很少的服務(wù)性企業(yè)和高科技企業(yè)

13、，凈資產(chǎn)與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系不大，其市凈率比較沒(méi)有什么實(shí)際意義；企業(yè)，凈資產(chǎn)與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系不大，其市凈率比較沒(méi)有什么實(shí)際意義；少數(shù)企業(yè)的凈資產(chǎn)是負(fù)值，市凈率沒(méi)有意義，無(wú)法用于比較少數(shù)企業(yè)的凈資產(chǎn)是負(fù)值，市凈率沒(méi)有意義，無(wú)法用于比較【公式推導(dǎo)的快捷法公式推導(dǎo)的快捷法】 【提示提示】 注意本期市凈率與內(nèi)在市凈率計(jì)算公式中注意本期市凈率與內(nèi)在市凈率計(jì)算公式中，股東權(quán)益收益率的區(qū)別。一個(gè)是基期的，股東權(quán)益收益率的區(qū)別。一個(gè)是基期的；一個(gè)是預(yù)期的；一個(gè)是預(yù)期的 【例例 單選題單選題】 某公司預(yù)計(jì)的權(quán)益報(bào)酬率為某公司預(yù)計(jì)的權(quán)益報(bào)酬率為20%20%，留存收，留存收益率為益率為40%40%。凈利潤(rùn)和股利的增長(zhǎng)率

14、均為。凈利潤(rùn)和股利的增長(zhǎng)率均為4%4%。該公司的。該公司的為為2 2，國(guó)庫(kù)券利率為，國(guó)庫(kù)券利率為2%2%，市場(chǎng)平均股票收益率為，市場(chǎng)平均股票收益率為8%8%，則該公司，則該公司的內(nèi)在市凈率為（）。的內(nèi)在市凈率為（）。A.1.25A.1.25B.1.2B.1.2C.0.85C.0.85D.1.4D.1.4【答案答案】B B【解析解析】股利支付率股利支付率=1-留存收益率留存收益率=1-40%=60%股權(quán)成本股權(quán)成本=2%+2（8%-2%）=14%內(nèi)在市凈率內(nèi)在市凈率=（20%60%）/（14%-4%）=1.2（三）市價(jià)（三）市價(jià)/ /收入比率模型（收入乘數(shù)模型）收入比率模型（收入乘數(shù)模型） 收入

15、乘數(shù)模型收入乘數(shù)模型基本模型基本模型目標(biāo)企業(yè)股權(quán)價(jià)值目標(biāo)企業(yè)股權(quán)價(jià)值=可比企業(yè)平均收入乘數(shù)可比企業(yè)平均收入乘數(shù)目標(biāo)企業(yè)的銷售收入目標(biāo)企業(yè)的銷售收入模型原理模型原理驅(qū)動(dòng)因素驅(qū)動(dòng)因素銷售凈利率、股利支付率、增長(zhǎng)率、股權(quán)成本。其中關(guān)鍵因素是銷售銷售凈利率、股利支付率、增長(zhǎng)率、股權(quán)成本。其中關(guān)鍵因素是銷售凈利率。凈利率。應(yīng)用條件應(yīng)用條件可比企業(yè)應(yīng)當(dāng)是四個(gè)比率類似的企業(yè)?？杀绕髽I(yè)應(yīng)當(dāng)是四個(gè)比率類似的企業(yè)。模型適用范模型適用范圍圍主要適用于銷售成本率較低的服務(wù)類企業(yè)，或者銷售成本率趨同的傳主要適用于銷售成本率較低的服務(wù)類企業(yè)，或者銷售成本率趨同的傳統(tǒng)行業(yè)的企業(yè)。統(tǒng)行業(yè)的企業(yè)。優(yōu)缺點(diǎn)優(yōu)缺點(diǎn)優(yōu)點(diǎn)：它不會(huì)出現(xiàn)負(fù)

16、值，對(duì)于虧損企業(yè)和資不抵債的企業(yè)，也可以優(yōu)點(diǎn)：它不會(huì)出現(xiàn)負(fù)值，對(duì)于虧損企業(yè)和資不抵債的企業(yè)，也可以計(jì)算出一個(gè)有意義的價(jià)值乘數(shù)；它比較穩(wěn)定、可靠，不容易被操作計(jì)算出一個(gè)有意義的價(jià)值乘數(shù)；它比較穩(wěn)定、可靠，不容易被操作；收入乘數(shù)對(duì)價(jià)格政策和企業(yè)戰(zhàn)略變化敏感，可以反映這種變化的；收入乘數(shù)對(duì)價(jià)格政策和企業(yè)戰(zhàn)略變化敏感，可以反映這種變化的后果。后果。缺點(diǎn)：不能反映成本的變化，而成本是影響企業(yè)現(xiàn)金流量和價(jià)值的重缺點(diǎn)：不能反映成本的變化，而成本是影響企業(yè)現(xiàn)金流量和價(jià)值的重要因素之一。要因素之一?！竟酵茖?dǎo)的快捷法公式推導(dǎo)的快捷法】 【例例】 按照企業(yè)價(jià)值評(píng)估的市價(jià)按照企業(yè)價(jià)值評(píng)估的市價(jià)/ /收入比率模型，以

17、下收入比率模型，以下四種不屬于四種不屬于“收入乘數(shù)收入乘數(shù)”驅(qū)動(dòng)因素的是（）。驅(qū)動(dòng)因素的是（）。A A. .股利支付率股利支付率B.B.權(quán)益收益率權(quán)益收益率C.C.企業(yè)增長(zhǎng)企業(yè)增長(zhǎng)潛力潛力D.D.股權(quán)資本成本股權(quán)資本成本【答案答案】B B【解析解析】收入乘數(shù)的驅(qū)動(dòng)因素是銷售凈利率收入乘數(shù)的驅(qū)動(dòng)因素是銷售凈利率、股利支付率、增長(zhǎng)率（企業(yè)的增長(zhǎng)潛力）和股、股利支付率、增長(zhǎng)率（企業(yè)的增長(zhǎng)潛力）和股權(quán)成本，其中，銷售凈利率是關(guān)鍵因素；權(quán)益收權(quán)成本，其中，銷售凈利率是關(guān)鍵因素；權(quán)益收益率是市凈率的驅(qū)動(dòng)因素。益率是市凈率的驅(qū)動(dòng)因素?！纠?多選題多選題】 收入乘數(shù)估價(jià)模型的特點(diǎn)（）。收入乘數(shù)估價(jià)模型的特點(diǎn)

18、（）。A.A.對(duì)于虧損企業(yè)和資不抵債的企業(yè)，對(duì)于虧損企業(yè)和資不抵債的企業(yè)，也可以計(jì)算出一個(gè)有意義的價(jià)值乘數(shù)也可以計(jì)算出一個(gè)有意義的價(jià)值乘數(shù)B.B.可以反映價(jià)格政策和企業(yè)戰(zhàn)略變化可以反映價(jià)格政策和企業(yè)戰(zhàn)略變化的后果的后果C.C.可以反映成本的變化可以反映成本的變化D.D.只適用于銷售成本率較低的服務(wù)類只適用于銷售成本率較低的服務(wù)類企業(yè)企業(yè)【答案答案】ABAB【解析解析】因?yàn)樗粫?huì)出現(xiàn)負(fù)值，所以因?yàn)樗粫?huì)出現(xiàn)負(fù)值，所以A A對(duì)；收入乘數(shù)對(duì)價(jià)格政策和企業(yè)戰(zhàn)略變對(duì)；收入乘數(shù)對(duì)價(jià)格政策和企業(yè)戰(zhàn)略變化敏感，所以化敏感，所以B B對(duì)；收入乘數(shù)對(duì)；收入乘數(shù)=每股市價(jià)每股市價(jià)/ /每股銷售收入，從公式可以看出，

19、收入乘每股銷售收入，從公式可以看出，收入乘數(shù)不反映成本的變化，所以數(shù)不反映成本的變化，所以C C不對(duì)；收入不對(duì)；收入乘數(shù)估價(jià)模型適用于銷售成本率較低的服乘數(shù)估價(jià)模型適用于銷售成本率較低的服務(wù)類企業(yè)，也適用于銷售成本率趨同的傳務(wù)類企業(yè)，也適用于銷售成本率趨同的傳統(tǒng)行業(yè)的企業(yè)，所以統(tǒng)行業(yè)的企業(yè)，所以D D也不對(duì)。也不對(duì)。【例例】 市盈率、市凈率和收入乘數(shù)的共同驅(qū)動(dòng)因市盈率、市凈率和收入乘數(shù)的共同驅(qū)動(dòng)因素包括（）。素包括（）。A.A.股利支付率股利支付率 B.B.增長(zhǎng)率增長(zhǎng)率C.C.股權(quán)成本股權(quán)成本 D.D.權(quán)益收益率權(quán)益收益率【答案答案】ABCABC三三 、相對(duì)價(jià)值模型的應(yīng)用、相對(duì)價(jià)值模型的應(yīng)用（

20、一）可比企業(yè)的選擇（一）可比企業(yè)的選擇【提示提示】方法選擇：方法選擇：連續(xù)盈利，連續(xù)盈利，接近于接近于1 1，所以用相對(duì)價(jià)值法評(píng)估目，所以用相對(duì)價(jià)值法評(píng)估目標(biāo)企業(yè)價(jià)值的時(shí)候應(yīng)該首選的評(píng)價(jià)的方法用市盈率標(biāo)企業(yè)價(jià)值的時(shí)候應(yīng)該首選的評(píng)價(jià)的方法用市盈率法。法。假設(shè)目標(biāo)企業(yè)是服務(wù)性企業(yè)，這個(gè)時(shí)候相對(duì)價(jià)值法假設(shè)目標(biāo)企業(yè)是服務(wù)性企業(yè)，這個(gè)時(shí)候相對(duì)價(jià)值法評(píng)估應(yīng)該首選的是收入乘數(shù)法。評(píng)估應(yīng)該首選的是收入乘數(shù)法。假設(shè)目標(biāo)企業(yè)是擁有大量固定資產(chǎn)的企業(yè)，而且企假設(shè)目標(biāo)企業(yè)是擁有大量固定資產(chǎn)的企業(yè)，而且企業(yè)凈資產(chǎn)業(yè)凈資產(chǎn)0 0，企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法首選市凈率法。，企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法首選市凈率法。 通常的做法是選擇一組同業(yè)的上

21、市企業(yè)，計(jì)算出通常的做法是選擇一組同業(yè)的上市企業(yè)，計(jì)算出它們的平均市價(jià)比率，作為估計(jì)目標(biāo)企業(yè)價(jià)值的乘它們的平均市價(jià)比率，作為估計(jì)目標(biāo)企業(yè)價(jià)值的乘數(shù)。數(shù)?！纠?乙企業(yè)是一個(gè)制造業(yè)企業(yè)，其每股收益為乙企業(yè)是一個(gè)制造業(yè)企業(yè)，其每股收益為0.50.5元元/ /股，股票價(jià)格為股，股票價(jià)格為1515元。假設(shè)制造業(yè)元。假設(shè)制造業(yè)上市企業(yè)中，增長(zhǎng)率、股利支付率和風(fēng)險(xiǎn)上市企業(yè)中，增長(zhǎng)率、股利支付率和風(fēng)險(xiǎn)與乙企業(yè)類似的有與乙企業(yè)類似的有6 6家，它們的市盈率如家，它們的市盈率如表所示。用市盈率法評(píng)估，乙企業(yè)的股價(jià)表所示。用市盈率法評(píng)估，乙企業(yè)的股價(jià)被市場(chǎng)高估了還是低估了？被市場(chǎng)高估了還是低估了？ 企業(yè)名稱企業(yè)

22、名稱價(jià)格價(jià)格/收益收益A14.4B24.3C15.2D49.3E32.1F33.3平均數(shù)平均數(shù)28.1由于：股票價(jià)值由于：股票價(jià)值=0.528.1=14.05（元（元/股），實(shí)際股票價(jià)格是股），實(shí)際股票價(jià)格是15元，所以乙企業(yè)元，所以乙企業(yè)的股票被市場(chǎng)高估了。的股票被市場(chǎng)高估了。 【注意注意】選擇可比企業(yè)時(shí)，由于要求的可比條件比選擇可比企業(yè)時(shí)，由于要求的可比條件比較嚴(yán)格，經(jīng)常找不到完全符合條件的可比較嚴(yán)格，經(jīng)常找不到完全符合條件的可比企業(yè)；或者同行業(yè)的上市公司很少，經(jīng)常企業(yè)；或者同行業(yè)的上市公司很少，經(jīng)常找不到足夠的可比企業(yè)。例如，采用市盈找不到足夠的可比企業(yè)。例如，采用市盈率模型估價(jià)，選擇可

23、比企業(yè)時(shí)，可能發(fā)現(xiàn)率模型估價(jià)，選擇可比企業(yè)時(shí)，可能發(fā)現(xiàn)市盈率的驅(qū)動(dòng)因素差異很大，比如，可比市盈率的驅(qū)動(dòng)因素差異很大，比如，可比企業(yè)的增長(zhǎng)率為企業(yè)的增長(zhǎng)率為20%20%，而待估價(jià)的企業(yè)增，而待估價(jià)的企業(yè)增長(zhǎng)率為長(zhǎng)率為10%10%，差異很大。，差異很大。解決問(wèn)題一的辦法之一就是采用修正解決問(wèn)題一的辦法之一就是采用修正的市價(jià)比率（針對(duì)關(guān)鍵的驅(qū)動(dòng)因素進(jìn)行修的市價(jià)比率（針對(duì)關(guān)鍵的驅(qū)動(dòng)因素進(jìn)行修正）。正）。 （二）修正的市價(jià)比率（二）修正的市價(jià)比率1. 1.修正市盈率修正市盈率在影響市盈率的驅(qū)動(dòng)因素中，在影響市盈率的驅(qū)動(dòng)因素中，關(guān)鍵變量是增關(guān)鍵變量是增長(zhǎng)率長(zhǎng)率。增長(zhǎng)率的差異是市盈率差異的主要驅(qū)動(dòng)因。增長(zhǎng)率

24、的差異是市盈率差異的主要驅(qū)動(dòng)因素，因此，可以用增長(zhǎng)率修正實(shí)際市盈率，把增素，因此，可以用增長(zhǎng)率修正實(shí)際市盈率，把增長(zhǎng)率不同的企業(yè)納入可比范圍。長(zhǎng)率不同的企業(yè)納入可比范圍。修正市盈率修正市盈率=實(shí)際市盈率實(shí)際市盈率/ /（預(yù)期增長(zhǎng)率（預(yù)期增長(zhǎng)率100100）修正市盈率，排除了增長(zhǎng)率對(duì)市盈率影響，修正市盈率，排除了增長(zhǎng)率對(duì)市盈率影響，剩下的是由股利支付率和股權(quán)成本決定的市盈率剩下的是由股利支付率和股權(quán)成本決定的市盈率，可以稱為，可以稱為“排除增長(zhǎng)率影響的市盈率排除增長(zhǎng)率影響的市盈率”。 【例例】依前例數(shù)據(jù)，各可比企業(yè)的預(yù)期增長(zhǎng)依前例數(shù)據(jù)，各可比企業(yè)的預(yù)期增長(zhǎng)率如下表所示。率如下表所示。 企業(yè)名稱企

25、業(yè)名稱實(shí)際市盈率實(shí)際市盈率預(yù)期增長(zhǎng)率（預(yù)期增長(zhǎng)率（%）A14.47B24.311C15.212D49.322E32.117F33.318平均數(shù)平均數(shù)28.114.5乙企業(yè)的每股凈利是乙企業(yè)的每股凈利是0.5元元/股，假設(shè)預(yù)期增長(zhǎng)率股，假設(shè)預(yù)期增長(zhǎng)率是是15.5% 有兩種評(píng)估方法：有兩種評(píng)估方法： （1 1）修正平均市盈率法：）修正平均市盈率法：（先對(duì)比，后平（先對(duì)比，后平均）均）修正平均市盈率修正平均市盈率=可比企業(yè)平均市盈可比企業(yè)平均市盈率率/ /（平均預(yù)期增長(zhǎng)率（平均預(yù)期增長(zhǎng)率100100）=28.1/14.5=1.94=28.1/14.5=1.94乙企業(yè)每股價(jià)值乙企業(yè)每股價(jià)值=修正平均市

26、盈率修正平均市盈率目標(biāo)企業(yè)預(yù)期增目標(biāo)企業(yè)預(yù)期增長(zhǎng)率長(zhǎng)率100100目標(biāo)企業(yè)每股凈利目標(biāo)企業(yè)每股凈利=1.94=1.9415.5%15.5%1001000.5=15.040.5=15.04（元）（元）（2 2）股價(jià)平均法）股價(jià)平均法 （先平均，后對(duì)比）（先平均，后對(duì)比）企業(yè)名稱企業(yè)名稱實(shí)際市盈實(shí)際市盈率率預(yù)期增長(zhǎng)預(yù)期增長(zhǎng)率（率（%）修正市盈修正市盈率率乙企業(yè)每乙企業(yè)每股凈利（股凈利（元）元）乙企業(yè)預(yù)乙企業(yè)預(yù)期增長(zhǎng)率期增長(zhǎng)率（%）乙企業(yè)每乙企業(yè)每股價(jià)值（股價(jià)值（元）元）A14.472.060.515.515.9650B24.3112.210.515.517.1275C15.2121.270.515

27、.59.8425D49.3222.240.515.517.3600E32.1171.890.515.514.6475F33.3181.850.515.514.3375平均數(shù)平均數(shù)14.8800【分析分析】 修正的思路是什么？修正的思路是什么？ 修正市盈率修正市盈率=實(shí)際市盈率實(shí)際市盈率/ /（可比企業(yè)預(yù)期增（可比企業(yè)預(yù)期增長(zhǎng)率長(zhǎng)率100100）目標(biāo)企業(yè)每股價(jià)值目標(biāo)企業(yè)每股價(jià)值=可比企業(yè)修正市可比企業(yè)修正市盈率盈率目標(biāo)企業(yè)預(yù)期增長(zhǎng)率目標(biāo)企業(yè)預(yù)期增長(zhǎng)率100100目標(biāo)目標(biāo)企業(yè)每股凈利企業(yè)每股凈利修正前的每股價(jià)值修正前的每股價(jià)值=目標(biāo)企業(yè)的每股目標(biāo)企業(yè)的每股凈利凈利實(shí)際市盈率實(shí)際市盈率 【提示提示】

28、由以上公式可以看出，如果目標(biāo)由以上公式可以看出，如果目標(biāo)企業(yè)的預(yù)期增長(zhǎng)率大于可比企業(yè)的預(yù)期增企業(yè)的預(yù)期增長(zhǎng)率大于可比企業(yè)的預(yù)期增長(zhǎng)率，則修正后的每股價(jià)值大于修正前的長(zhǎng)率，則修正后的每股價(jià)值大于修正前的每股價(jià)值，反之，則小于修正前的每股價(jià)每股價(jià)值，反之，則小于修正前的每股價(jià)值。值。 2.2.修正市凈率和修正收入乘數(shù)修正市凈率和修正收入乘數(shù) 基本模型基本模型修正的比率修正的比率計(jì)算公式計(jì)算公式市價(jià)市價(jià)/ /凈凈資產(chǎn)比率資產(chǎn)比率模型模型修正市凈率修正市凈率=實(shí)際實(shí)際市凈率市凈率/ /（預(yù)期股東（預(yù)期股東權(quán)益凈利率權(quán)益凈利率100100）目標(biāo)企業(yè)每股價(jià)值目標(biāo)企業(yè)每股價(jià)值=修修正平均市凈率正平均市凈率目

29、標(biāo)企目標(biāo)企業(yè)預(yù)期股東權(quán)益凈利率業(yè)預(yù)期股東權(quán)益凈利率100100目標(biāo)企業(yè)每股目標(biāo)企業(yè)每股凈資產(chǎn)凈資產(chǎn)市價(jià)市價(jià)/ /收收入比率模入比率模型型修正收入乘數(shù)修正收入乘數(shù)=實(shí)實(shí)際收入乘數(shù)際收入乘數(shù)/ /（預(yù)期（預(yù)期銷售凈利率銷售凈利率100100）目標(biāo)企業(yè)每股價(jià)值目標(biāo)企業(yè)每股價(jià)值=修修正平均收入乘數(shù)正平均收入乘數(shù)目標(biāo)目標(biāo)企業(yè)預(yù)期銷售凈利率企業(yè)預(yù)期銷售凈利率100100目標(biāo)企業(yè)每股目標(biāo)企業(yè)每股收入收入【總結(jié)總結(jié)】 【例例】 D D企業(yè)長(zhǎng)期以來(lái)計(jì)劃收購(gòu)一家營(yíng)業(yè)成本較企業(yè)長(zhǎng)期以來(lái)計(jì)劃收購(gòu)一家營(yíng)業(yè)成本較低的服務(wù)類上市公司（以下簡(jiǎn)稱低的服務(wù)類上市公司（以下簡(jiǎn)稱“目標(biāo)公目標(biāo)公司司”），其當(dāng)前的股價(jià)為），其當(dāng)前的股價(jià)為1818元元/ /股。股。D D企業(yè)企業(yè)管理層一部分人認(rèn)為目標(biāo)公司當(dāng)前的股價(jià)管理層一部分人認(rèn)為目標(biāo)公司當(dāng)前的股價(jià)較低，是收購(gòu)的好時(shí)機(jī)，但也有人提出，較低，是收購(gòu)的好時(shí)機(jī)，但也有人提出，這一股價(jià)高過(guò)了目標(biāo)公司的真正價(jià)值，現(xiàn)這一股價(jià)高過(guò)了目標(biāo)公司的真正價(jià)值，現(xiàn)在收購(gòu)并不合適。在收購(gòu)并不合適。D D企業(yè)征求你對(duì)這次收企業(yè)征求你對(duì)這次收購(gòu)的意見(jiàn)。與目標(biāo)公司類似的企業(yè)有甲、購(gòu)的意見(jiàn)。與目標(biāo)公司類似的企業(yè)有甲、乙、丙、丁四家，但它們與目標(biāo)公司之間乙、丙、丁四家，但它們與目標(biāo)公司之間尚存在某些不容