債券股票的評(píng)價(jià)模式(共44頁(yè)).ppt

1、1Chapter 3債券與股票之評(píng)價(jià)模式 2學(xué)習(xí)目標(biāo)了解債券的評(píng)價(jià)方式認(rèn)識(shí)股票的評(píng)價(jià)方式3基本型債券評(píng)價(jià)公式基本型債券評(píng)價(jià)公式 假設(shè)債券各期的現(xiàn)金流入量及到期日回收的本金皆已知，且折現(xiàn)率可用投資人的要求報(bào)酬率或市場(chǎng)上的到期收益率(YTM)來(lái)代表。4債券現(xiàn)值之公式債券現(xiàn)值之公式以投資人要求報(bào)酬率作為折現(xiàn)率以投資人要求報(bào)酬率作為折現(xiàn)率 nnnrMrCrCrCVP)1 ()1 ()1 ()1 ()(221100或ntnttrMrC1)1 ()1 (P0(或V0)：債券現(xiàn)值 Ct：第t期收到的利息；每期收到之利息現(xiàn)金流入均相等，為固定金額 M：面值或到期償還金額r ：投資人之要求報(bào)酬率，不一定等於票面

2、利率，需考慮債券各種風(fēng)險(xiǎn)及資金供給狀況後選用適當(dāng)者。 5債券現(xiàn)值之公式債券現(xiàn)值之公式以到期收益率以到期收益率(YTM)(YTM)作為折現(xiàn)率作為折現(xiàn)率 ntnttbYTMMYTMCP1)1 ()1 (Pb：債券之買入價(jià)格(為含息價(jià)，已包含應(yīng)收利息的價(jià)格) 6含息價(jià)與除息價(jià)含息價(jià)與除息價(jià) 由於債券的購(gòu)買多在兩個(gè)付息日之間，前一個(gè)付息日至債券交割日之間的利息，理應(yīng)屬於賣方所有，因此買方需先支付這筆應(yīng)計(jì)利息(Accrued Interest)給賣方。 故在債券的報(bào)價(jià)上依利息的加計(jì)與否，分回除息價(jià)及含息價(jià)。7成交價(jià)與債券面額成交價(jià)與債券面額 到期收益率與票面利率很可能會(huì)不相同，債券一旦成交，買方支付(賣

3、方收取)的金額可能與票面金額不同，於是就有溢、折價(jià)的問題發(fā)生。 8債券的債券的溢、折價(jià)溢、折價(jià)當(dāng)?shù)狡谑找媛?殖利率、市場(chǎng)利率)票面利率時(shí)，債券之成交報(bào)價(jià)債券面額，以平價(jià)(Par)成交。當(dāng)?shù)狡谑找媛?殖利率、市場(chǎng)利率)票面利率時(shí)，債券之成交報(bào)價(jià)債券面額，以溢價(jià)(Premium)成交。當(dāng)?shù)狡谑找媛?殖利率、市場(chǎng)利率)票面利率時(shí)，債券之成交報(bào)價(jià)債券面額，以折價(jià)(Discount)成交。 9債券價(jià)格與到期收益率反向關(guān)係債券價(jià)格與到期收益率反向關(guān)係 當(dāng)?shù)狡谑找媛?殖利率、市場(chǎng)利率)走低時(shí)，債券價(jià)格會(huì)上揚(yáng)，此時(shí)投資人很有可能賺得資本利得。反之，當(dāng)?shù)狡谑找媛首吒邥r(shí)，債券價(jià)格會(huì)下跌，此時(shí)投資人很可能會(huì)出現(xiàn)資本

4、損失。即使到期收益率維持不變，無(wú)論是溢價(jià)或折價(jià)的債券，隨著時(shí)間經(jīng)過(guò)，到期日愈來(lái)愈近，債券價(jià)格會(huì)向票面金額逼近，直到債券到期日，債券價(jià)格必等於面額， 10零息債券零息債券零息債券(Zero Coupon Bond)係指發(fā)行價(jià)格低於票面金額的債券，是一種折價(jià)發(fā)行的債券；零息債券的投資人在持有期間內(nèi)沒有任何利息收入，只於到期時(shí)領(lǐng)取票面金額，因此，所支付之買價(jià)與票面金額之間的差額即為隱含之利息收入。 11零息債券之評(píng)價(jià)零息債券之評(píng)價(jià) 直接將零息債券的票面金額以適當(dāng)?shù)恼郜F(xiàn)率，投資人的要求報(bào)酬率或市場(chǎng)的殖利率，加以折現(xiàn)，便可得出債券現(xiàn)值或價(jià)格，與票面金額比較，評(píng)價(jià)其投資價(jià)值。 12零息債券評(píng)價(jià)公式零息債券

5、評(píng)價(jià)公式trFP)1 ( P：債券的價(jià)格F：票面金額r：要求報(bào)酬率(或用殖利率) t：距到期年數(shù) 13可贖回債券可贖回債券 債券的發(fā)行契約中，若列有贖回條款(Call Provision)，允許發(fā)行公司可於到期日前，以約定的價(jià)格提前贖回該債券，這種就是可贖回債券(Callable Bond)。14可贖回債券之評(píng)價(jià)可贖回債券之評(píng)價(jià)在被贖回之前,投資人每年雖可領(lǐng)取固定的票面利息，但因?yàn)橼H回條款的存在，對(duì)投資人而言，是相當(dāng)沒有保障的，所以發(fā)行公司會(huì)訂定比一般公司債高的票面利率，且約定的贖回價(jià)格也會(huì)高於面額，以做為吸引投資人的條件。 15可贖回債券可贖回債券評(píng)價(jià)公式評(píng)價(jià)公式nincirPrCP1)1

6、()1 (n ：代表距離贖回日之期數(shù) 16可轉(zhuǎn)換公司債可轉(zhuǎn)換公司債 可轉(zhuǎn)換公司債可依約定的轉(zhuǎn)換價(jià)格(Conversion Price, CP)或轉(zhuǎn)換比率(Conversion Ratio, CR)，將公司債券換成普通股股票。 17可轉(zhuǎn)換公司債評(píng)價(jià)公式可轉(zhuǎn)換公司債可轉(zhuǎn)換公司債= =價(jià)值純粹債券價(jià)值純粹債券+ +價(jià)值轉(zhuǎn)價(jià)值轉(zhuǎn) 換權(quán)利價(jià)值換權(quán)利價(jià)值純粹債券價(jià)值：來(lái)自債券利息收入與本金，評(píng)價(jià)方式與 基本型債券相同 。轉(zhuǎn)換權(quán)利價(jià)值：視普通股股價(jià)而定，普通股股價(jià)愈高則價(jià)值愈大 。18反稀釋條款反稀釋條款 意指當(dāng)發(fā)行公司發(fā)放股票股利時(shí)，由於公司的股本增加，股票的市價(jià)會(huì)向下調(diào)整，因此可轉(zhuǎn)換公司債之轉(zhuǎn)換價(jià)格也必

7、須向下調(diào)整，以保障投資人的權(quán)益。 19永續(xù)債券永續(xù)債券(Perpetual Bond ) 永續(xù)債券係指永遠(yuǎn)沒有到期日，但每年皆可領(lǐng)取固定利息的債券；且投資永續(xù)債券是無(wú)法領(lǐng)回本金的。 20永續(xù)債券評(píng)價(jià)公式永續(xù)債券評(píng)價(jià)公式 rDrFCPr：殖利率 C：票面利率F：債券票面金額 D：每期之利息 21特別股特別股(Preferred Stock ) 特別股因?yàn)橛屑s定的股利率，其報(bào)酬之性質(zhì)與普通股完全不同，反倒與債券頗為類似，因此可以適用無(wú)到期日之永續(xù)債券評(píng)價(jià)模式。僅強(qiáng)制轉(zhuǎn)換特別股非永續(xù)存在，故不適用。22特別股特別股評(píng)價(jià)公式評(píng)價(jià)公式 ppprDrFdPRp：特別股股東的要求報(bào)酬率d：股利率 F：特別股

8、面額 Dp：特別股股利23麥考雷存續(xù)期間(MaCaulay Duration) 麥考雷(Frederick MaCaulay)原先所設(shè)計(jì)的債券存續(xù)期間(Duration)，稱為麥考雷存續(xù)期間或一般存續(xù)期間，以Dmac表示，是指?jìng)钠骄狡谄谙蓿靡员硎緜顿Y人要用多少時(shí)間，才能將投資的本金收回。 24麥考雷存續(xù)期間麥考雷存續(xù)期間公式公式)1(rrPPDmacP：債券價(jià)格r：殖利率 25存續(xù)期間之幾何意義存續(xù)期間之幾何意義 PP/價(jià)格變動(dòng))1/(rr利率變動(dòng)macD存續(xù)期間愈大，代表利率每向下變動(dòng)一單位，所造成債券價(jià)格向上變動(dòng)的效果相對(duì)較大 26影響存續(xù)期間的因素影響存續(xù)期間的因素 到期期間

9、(n) 存續(xù)期間與票面利率之間的關(guān)係 存續(xù)期間與殖利率(到期收益率)之間的關(guān)係 27馬凱爾債券價(jià)格五大定理 第一定理：債券價(jià)格與殖利率成反向關(guān)係 第二定理：到期期間愈長(zhǎng)，債券價(jià)格對(duì)殖利率之敏感性愈大 第三定理：債券價(jià)格對(duì)殖利率敏感性之增加程度隨到期期間延長(zhǎng)而遞減28馬凱爾債券價(jià)格五大定理第四定理：殖利率下跌使債券價(jià)格上漲的幅度高於殖利率上揚(yáng)使債券價(jià)格下跌的幅度 第五定理：低票面利率債券之殖利率敏感性高於高票面利率債券 29利率期限結(jié)構(gòu)利率期限結(jié)構(gòu)指在某一時(shí)點(diǎn)，相同風(fēng)險(xiǎn)水準(zhǔn)下，到期期限不同之債券的殖利率(到期收益率)與到期期限之間的關(guān)係。若以圖形表示，就是殖利率曲線(Yield Curve) 3

10、0殖利率曲線導(dǎo)出利率期限結(jié)構(gòu)殖利率曲線導(dǎo)出利率期限結(jié)構(gòu) 由於市場(chǎng)上可能並不存在各種不同到期期限的零息公債，因此需用模擬的方式來(lái)求算這些零息公債的殖利率，稱為理論點(diǎn)利率；將零息公債的到期期限與求算出來(lái)的理論點(diǎn)利率配合，畫成圖型，可求得理論的點(diǎn)利率曲線，就是所謂的利率期限結(jié)構(gòu)。YTM (到期收益率、殖利率)到期期間123451%2%3%31利率期限結(jié)構(gòu)之用途利率期限結(jié)構(gòu)之用途 因?yàn)槭菑牧阆⒐珎鶎?dǎo)出的，故可作為其它債券的評(píng)價(jià)基礎(chǔ)。 投資人據(jù)以評(píng)定公司債合理的殖利率與價(jià)格。 債券發(fā)行者據(jù)以決定合理的發(fā)行利率。 可從目前的利率期限結(jié)構(gòu)觀察出市場(chǎng)對(duì)於長(zhǎng)期利率的預(yù)測(cè)。對(duì)市場(chǎng)投機(jī)者而言，若目前的公債價(jià)格或殖利

11、率背離了利率期限結(jié)構(gòu)，可以同時(shí)操作付息債券與零息債券以進(jìn)行套利。 32殖利率曲線的四種基本形態(tài)殖利率曲線的四種基本形態(tài) 橫軸代表到期期限，縱軸代表殖利率 abcd33不同殖利率曲線形成的原因不同殖利率曲線形成的原因(1) 預(yù)期理論：認(rèn)為市場(chǎng)上之長(zhǎng)期利率，乃是市場(chǎng)投資人對(duì)於未來(lái)一連串短期利率的預(yù)期；如果投資人預(yù)期未來(lái)短期利率將高於目前的短期利率，亦即預(yù)期短期利率會(huì)上漲，結(jié)果殖利率曲線會(huì)變成(b)圖之正斜率。34不同殖利率曲線形成的原因不同殖利率曲線形成的原因(2)流動(dòng)性偏好理論：認(rèn)為投資人都是理性的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避者，在不確定的情況下，投資人偏好短期債券，因其流動(dòng)性與變現(xiàn)性都較佳，因此，若要投資人投資長(zhǎng)

12、期債券，勢(shì)必給予相當(dāng)程度的補(bǔ)償，稱為流動(dòng)性貼水，故投資人對(duì)短期殖利率預(yù)期值的大小，以及所要求流動(dòng)性貼水的高低，都會(huì)影響到殖利率曲線，造成不同的形狀。 35不同殖利率曲線形成的原因不同殖利率曲線形成的原因(3)市場(chǎng)區(qū)隔理論：主張不同到期日的債券各有其資金供給者與需求者，難以相互取代，是彼此區(qū)隔的市場(chǎng)，由各自市場(chǎng)的的供需力量決定其殖利率，故長(zhǎng)、短期債券市場(chǎng)不致於相互影響，因此殖利率曲線會(huì)存在各種不同的形狀，全視各種不同期限債券各自之市場(chǎng)供需而定。 36股票的風(fēng)險(xiǎn)股票的風(fēng)險(xiǎn) 利率風(fēng)險(xiǎn)：市場(chǎng)利率的變化常造成股市的波動(dòng)，利率的上升常造成資金流向債市，促使股票投資人賣掉持股，投入債市或存貸市場(chǎng)，形成股市的

13、賣壓，造成股價(jià)下跌的風(fēng)險(xiǎn)。購(gòu)買力風(fēng)險(xiǎn)：股票上漲常帶動(dòng)物價(jià)上揚(yáng)，如果股票的獲利率與物價(jià)上漲率相等，投資人會(huì)產(chǎn)生貨幣幻覺，以為購(gòu)買力會(huì)因?yàn)橥顿Y股票獲利而增加，實(shí)際上所增加的購(gòu)買力已被物價(jià)上漲率抵銷。 37股利折現(xiàn)模式股利折現(xiàn)模式 由未來(lái)的股利發(fā)放水準(zhǔn)(股利收入)，配合適當(dāng)?shù)恼郜F(xiàn)率(要求報(bào)酬率)來(lái)決定目前的股票價(jià)格，謂之股利折現(xiàn)模式。 38一般化的股利折現(xiàn)模式一般化的股利折現(xiàn)模式 122110)1 ()1 ()1 (tttkDkDkDPP0：第0期股票價(jià)格 Dt：預(yù)期各期的股利(dividend)收入 ，t=1,2,3. k：要求報(bào)酬率，必要報(bào)酬率。可由CAPM、APT等模型 決定 。39股利零成長(zhǎng)

14、之股利折現(xiàn)模式股利零成長(zhǎng)之股利折現(xiàn)模式 股利零成長(zhǎng)意指發(fā)行股票的公司獲利平平，每期都只能發(fā)放相同的現(xiàn)金股利給股東，由於每一期的股利都相同，故不必再標(biāo)示註標(biāo)，直接以Dt表示。其評(píng)價(jià)公式： kDP 040股利固定成長(zhǎng)之股利折現(xiàn)模式股利固定成長(zhǎng)之股利折現(xiàn)模式假設(shè)投資人所投資之公司為一業(yè)績(jī)成長(zhǎng)股，每年的獲利都有成長(zhǎng)，因而所發(fā)放的股利也以一個(gè)固定的速度成長(zhǎng)固定之股利成長(zhǎng)率為g。實(shí)際上一家公司獲利與股利的成長(zhǎng)不太可能每年的速度都一樣，假設(shè)股利之成長(zhǎng)率為固定，只是為了方便評(píng)價(jià)的折衷方法。 41高登模型之評(píng)價(jià)公式高登模型之評(píng)價(jià)公式 gkgDP)1 (00g：為固定之股利成長(zhǎng)率 42股利成長(zhǎng)率股利成長(zhǎng)率g g值之求算基本假設(shè)值之求算基本假設(shè) 假設(shè)公司的盈餘並未完全以現(xiàn)金股利的形式發(fā)放給股東，則每年保留於公司帳上的盈餘，等於是再投資於獲利率等同於公司股東權(quán)益報(bào)酬率(ROE)的投資機(jī)