論上市公司的負(fù)債經(jīng)營(yíng)

1、論上市公司的負(fù)債經(jīng)營(yíng)摘要：上市公司負(fù)債經(jīng)營(yíng)是上市公司在其資金利潤(rùn)率高于負(fù)債資金利息率的情況下，利用負(fù)債資金從事生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，以獲取最大利潤(rùn)的行為。本文將對(duì)上市公司適度負(fù)債規(guī)模理論研究的回憶，對(duì)上市公司負(fù)債經(jīng)營(yíng)進(jìn)行了利弊分析，我國(guó)上市公司負(fù)債經(jīng)營(yíng)的狀況進(jìn)行分析，在探討負(fù)債影響上市公司的內(nèi)部治理的根底上，改善上市公司的債務(wù)約束機(jī)制的設(shè)想，以期上市公司正確的運(yùn)用負(fù)債經(jīng)營(yíng)，提高權(quán)益資金的收益率，躲避或降低經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。關(guān)鍵詞：上市公司負(fù)債負(fù)債經(jīng)營(yíng)StudyontheDebtManagementoftheListedCorporationsAbstract:Thedebtmanagementofthelis

2、tedcorporationsisthebiggestprofitbehaviorthatmakesfulluseofthedebtfundtoengageinproductionmanagementaction,whichisinthecaseofthefundinterestrateoverthedebtfundinterestrate.Thisarticlewillreviewtheresearchtheoryofthemoderatedebtscaleofthedebtmanagementofthelistedcorporations.Secondly,thepaperanalyzes

3、theadvantagesaswellasitsdisadvantagesofthedebtmanagementofthelistedcorporations.Thirdly,thepaperanalyzesthesituationofthedebtmanagementofthelistedcorporations.Intheendthepaperproposetheimprovementconstructionofthedebtmanagementofthelistedcorporationsonthebaseofthediscussionofthedebtinfluencetotheint

4、ernalgovernmentofthedebtmanagementofthelistedcorporations.Wehopethepapercancorrectlyutilizesdebtmanagement,enhancetheincomerateoftherightsandinterestsfund,dodgedorreducestheriskofmanagement.Keywords:thelistedcorporations;debt;debtmanagement目錄論上市公司的負(fù)債經(jīng)營(yíng)1摘要1關(guān)鍵詞1引言：1一、上市公司適度負(fù)債規(guī)模理論研究的回憶2二、上市公司負(fù)債經(jīng)營(yíng)的利弊分析3

5、(一)積極作用3(二)消極影響4三、我國(guó)上市公司負(fù)債經(jīng)營(yíng)的現(xiàn)狀4四、負(fù)債影響上市公司的內(nèi)部治理6(一)負(fù)債經(jīng)營(yíng)通過(guò)提高經(jīng)營(yíng)者占有殘余收益來(lái)刺激經(jīng)營(yíng)者,降低代理本錢(qián)。6(二)作為擔(dān)保機(jī)制約束經(jīng)理行為。6(三)對(duì)市場(chǎng)的傳遞信息。6五、改善上市公司的債務(wù)約束機(jī)制的設(shè)想6一減少政府干涉，重塑銀企關(guān)系7二大力發(fā)展我國(guó)債券市場(chǎng)。提高債券融資比例7三完善破產(chǎn)機(jī)制和退出機(jī)制9參考文獻(xiàn)：9論上市公司的負(fù)債經(jīng)營(yíng)引言從會(huì)計(jì)學(xué)上說(shuō)，負(fù)債是上市公司所承當(dāng)?shù)哪芤载泿庞?jì)量、在未來(lái)將以資產(chǎn)或勞務(wù)償付的經(jīng)濟(jì)責(zé)任。但從內(nèi)涵上分析，負(fù)債經(jīng)營(yíng)是上市公司在其資金利潤(rùn)率高于負(fù)債資金利息率的情況下，利用負(fù)債資金從事生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，以獲取最大

6、利潤(rùn)的行為。負(fù)債經(jīng)營(yíng)是現(xiàn)代公司廣泛采用的一種經(jīng)營(yíng)方式，它具有擴(kuò)大公司的資金規(guī)模、降低公司的資本本錢(qián)、獲得財(cái)務(wù)杠桿利益和提高公司經(jīng)營(yíng)效益等優(yōu)點(diǎn)。但負(fù)債經(jīng)營(yíng)也需要進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)和本錢(qián)分析。要根據(jù)公司所處的發(fā)展階段和經(jīng)營(yíng)規(guī)模來(lái)把握負(fù)債經(jīng)營(yíng)"度"的界限，力爭(zhēng)做到負(fù)債經(jīng)營(yíng)合理、有效，這會(huì)對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)發(fā)展起到一定程度的促進(jìn)作用。上市公司從不同的籌資渠道和采用不同籌資方式籌集的資金，按其性質(zhì)分為權(quán)益資金和負(fù)債資金，負(fù)債資金和權(quán)益資金相比，雖然其財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)高，但顯著特點(diǎn)是上市公司合理的使用負(fù)債資金可獲得財(cái)務(wù)杠桿利益。一、上市公司適度負(fù)債規(guī)模理論研究的回憶上市公司的建立、生存和發(fā)展都必須以投入、保持

7、和再投入一定的資金為前提。上市公司可以通過(guò)各種途徑獲得所需要的資金，負(fù)債便是其中之一。從世界范圍來(lái)看，或多或少的利用負(fù)債組織經(jīng)營(yíng)，已成為現(xiàn)代上市公司的一個(gè)共同特征。這除了業(yè)主資本相對(duì)于上市公司投資需要往往有所缺乏之外，更重要的是因?yàn)榕e債經(jīng)營(yíng)能使上市公司獲得負(fù)債效應(yīng)。然而，利用負(fù)債給上市公司帶來(lái)負(fù)債效應(yīng)是有條件的。只有當(dāng)稅息前資金利潤(rùn)率高于負(fù)債的資金本錢(qián)即利息率時(shí)，負(fù)債才能給上市公司帶來(lái)額外利益。但是，能否到達(dá)這樣的水平。那么取決于經(jīng)營(yíng)過(guò)程的效率與效益。經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的客觀存在，決定了利用負(fù)債也可能給上市公司帶來(lái)額外的損失和負(fù)擔(dān)。在上市公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)既定的情況下，負(fù)債程度的適當(dāng)水平應(yīng)該如何決定?這是半個(gè)

8、世紀(jì)以來(lái)西方財(cái)務(wù)理論研究者們力圖解決的一個(gè)重大理論問(wèn)題。1952年，杜蘭特將資本結(jié)構(gòu)理論劃分為三種類(lèi)型：凈收益理論、凈經(jīng)營(yíng)收益理論以及介于兩者之間的傳統(tǒng)理論。凈收益理論認(rèn)為：負(fù)債融資可以降低上市公司的總資本本錢(qián)，從而提高上市公司的市場(chǎng)價(jià)值，所以上市公司應(yīng)當(dāng)盡可能利用負(fù)債融資優(yōu)化其資本結(jié)構(gòu)。凈經(jīng)營(yíng)收益理論那么認(rèn)為：無(wú)論上市公司財(cái)務(wù)杠桿如何變化，其加權(quán)平均資本本錢(qián)固定不變，因此，上市公司市場(chǎng)價(jià)值也不因其財(cái)務(wù)杠桿的變化而變化。傳統(tǒng)理論那么認(rèn)為：在謹(jǐn)慎的債務(wù)融資范圍內(nèi)，加權(quán)資本本錢(qián)將隨著負(fù)債比率(DV)的增加而減少，上市公司價(jià)值那么隨其增加而增加；相反。過(guò)度的債務(wù)融資將導(dǎo)致權(quán)益資本本錢(qián)與債務(wù)融資本錢(qián)明

9、顯回升，致使加權(quán)資本本錢(qián)回升、上市公司價(jià)值下降。這就是說(shuō)，理論上存在一個(gè)最優(yōu)比率使得上市公司價(jià)值最大化。傳統(tǒng)理論看起來(lái)比擬合乎實(shí)際。但它是以經(jīng)驗(yàn)判斷為根底。不足嚴(yán)密的數(shù)學(xué)推導(dǎo)，因此。難以取得學(xué)術(shù)界的一致贊同。1958年，莫迪利安尼和米勒在其發(fā)表的資本本錢(qián)、公司財(cái)務(wù)與投資管理一文中，提出了馳名的MM定理。該理論認(rèn)為：在一定條件下。上市公司的市場(chǎng)價(jià)值與上市公司的資本結(jié)構(gòu)無(wú)關(guān)。MM定理在邏輯上的推理是成功的，但其是建立在一系列的若條件之上的：如交易本錢(qián)為零；上市公司不繳納所得稅；無(wú)論舉債多少。上市公司和個(gè)人都不存在舉債的風(fēng)險(xiǎn)等。這些與現(xiàn)實(shí)有很大的差距。修正的MM定理將公司所得稅引入MM定理中，該理論

10、認(rèn)為：由于利息費(fèi)用可以在稅前扣除。減輕了上市公司的所得稅負(fù)擔(dān)，因此負(fù)債增加可以爭(zhēng)取稅收方面的好處，增加上市公司的價(jià)值，負(fù)債越大，上市公司的市場(chǎng)價(jià)值也就越大。1977年利蘭和派爾把信息不對(duì)稱(chēng)理論引入資本結(jié)構(gòu)研究之中。他們認(rèn)為，由于上市公司家比投資者掌握更多有關(guān)投資工程的"底細(xì)消息"。因而上市公司家所持有的公司股份越高，意味著上市公司的市場(chǎng)價(jià)值也就越大。也就是說(shuō)，在這種理論前提下，負(fù)債率越高越好。均衡理論那么認(rèn)為：隨負(fù)債增加而帶來(lái)的破產(chǎn)本錢(qián)會(huì)降低上市公司的市場(chǎng)價(jià)值，因此，上市公司的最正確資本結(jié)構(gòu)應(yīng)當(dāng)是在免稅利息和負(fù)債增加引起的破產(chǎn)本錢(qián)之間選擇最適點(diǎn)。通過(guò)上述的理論分析，我們可以

11、知道最正確的資本結(jié)構(gòu)在理論上是存在的，但是在現(xiàn)實(shí)中。由于種種因素的限制，要預(yù)測(cè)出這個(gè)最正確的資本結(jié)構(gòu)是很困難的。二、上市公司負(fù)債經(jīng)營(yíng)的利弊分析負(fù)債經(jīng)營(yíng)是一把"雙刃劍"。在給上市公司帶來(lái)發(fā)展契機(jī)的同時(shí)。也給上市公司背上負(fù)債的包袱。上市公司既要充沛認(rèn)識(shí)到它的積極作用。也要看到它的負(fù)面影響。(一)積極作用(1)可以迅速籌集資金。彌補(bǔ)上市公司發(fā)展資金缺乏。增強(qiáng)上市公司經(jīng)濟(jì)實(shí)力在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的劇烈競(jìng)爭(zhēng)中，新技術(shù)，新產(chǎn)品層出不窮。上市公司必須不斷開(kāi)拓。才能獲得生存和發(fā)展。有了發(fā)展機(jī)遇。沒(méi)有足夠的資金去擴(kuò)大生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)。去開(kāi)拓市場(chǎng)。就會(huì)丟失時(shí)機(jī)采取負(fù)債經(jīng)營(yíng)的戰(zhàn)略便可先發(fā)制人。占領(lǐng)市場(chǎng)，以獲取較大

12、利益(2)在上市公司投資報(bào)酬率高于借入資金本錢(qián)率時(shí)。利用借入資金可以提高自有資金盈利率。上市公司的自有資金盈利率是反映一個(gè)上市公司生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)狀況的一個(gè)重要標(biāo)志。它能夠提高公司信譽(yù)。為公司爭(zhēng)取更多的潛在投資者，降低未來(lái)的籌資本錢(qián)。(3)利用舉債方式籌資還可以使上市公司既增加了資金總額。又不分散上市公司的控股權(quán)。以愛(ài)護(hù)原有股東的權(quán)益。因此。舉債籌資比增發(fā)股票更容易得到股東大會(huì)的支持。(4)可以增強(qiáng)上市公司在資金使用上的責(zé)任心和緊迫感。上市公司負(fù)債經(jīng)營(yíng)中還本付息的壓力會(huì)迫使舉債者注重投資質(zhì)量。樹(shù)立資金的時(shí)間價(jià)值觀念?？朔诨I資活動(dòng)中寬打窄用"的弊端。(5)在通貨膨脹情況下。負(fù)債經(jīng)營(yíng)還可使上市

13、公司得到由于傾向貶值而產(chǎn)生購(gòu)置力變化的利益。這是由于上市公司采用負(fù)債方式超前使用了資金。而把由于通貨膨脹帶來(lái)的可能損失轉(zhuǎn)移給了資金出借者。6有利于增強(qiáng)上市公司間的信用和合作。在現(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)和信用經(jīng)濟(jì)下只要還債有保障相互欠債可以成為發(fā)展經(jīng)濟(jì)的進(jìn)上市公司間的業(yè)務(wù)一個(gè)重要條件。而且，良好的債權(quán)債務(wù)關(guān)系可以促進(jìn)上市公司間的聯(lián)系，增進(jìn)相互間的關(guān)系，促進(jìn)相互間的協(xié)作。7不會(huì)影響上市公司的控制權(quán)。債權(quán)資本雖能按時(shí)獲得利息及對(duì)上市公司財(cái)產(chǎn)的第一要求權(quán),卻無(wú)權(quán)參與上市公司的經(jīng)營(yíng)管理,更不能影響上市公司原有股東的權(quán)利分配,不會(huì)稀釋股權(quán)。8負(fù)債經(jīng)營(yíng)能給所有者帶來(lái)"杠桿效應(yīng)"由于對(duì)債權(quán)人支付的利息

14、是一項(xiàng)與上市公司盈利水平上下無(wú)關(guān)的固定支出，在上市公司的總資產(chǎn)收益率發(fā)生變動(dòng)時(shí)，會(huì)給每股收益帶來(lái)幅度更大的波動(dòng)，這即財(cái)務(wù)管理中經(jīng)營(yíng)論及的"財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)"。由于這種杠桿效應(yīng)的存在，在上市公司的資本收益率大于負(fù)債利率時(shí)所有者的收益率即權(quán)益資本收益率能在資本收益率增加時(shí)獲得更大程度的增加，因此，一定程度的負(fù)債經(jīng)營(yíng)對(duì)于較快地提高權(quán)益資本的收益率有著重要的意義。(二)消極影響負(fù)債經(jīng)營(yíng)能給公司的所有者帶來(lái)收益上的好處，但同時(shí)又增大了經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。從負(fù)債經(jīng)營(yíng)的優(yōu)勢(shì)分析，負(fù)債經(jīng)營(yíng)能在保持現(xiàn)有股東的控制權(quán)前提下帶來(lái)股東財(cái)富的較快增長(zhǎng)，因此，資本市場(chǎng)上對(duì)于上市公司以及管理者是否有進(jìn)取心的一個(gè)重要衡

15、量標(biāo)志即是其負(fù)債經(jīng)營(yíng)的程度。但是"物極必反"，過(guò)度的負(fù)債經(jīng)營(yíng)又會(huì)給上市公司的經(jīng)營(yíng)帶來(lái)極大的危害。這種危害產(chǎn)生的基本原因在于負(fù)債經(jīng)營(yíng)本身所含有的風(fēng)險(xiǎn)因素。(1)舉債規(guī)模過(guò)大無(wú)力償付債務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于負(fù)債性籌資，上市公司負(fù)有到期歸還本金的法定責(zé)任。如果上市公司用負(fù)債進(jìn)行的投資工程不能獲得預(yù)期的收益率；或者上市公司整體的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)和財(cái)務(wù)狀況惡化；或者上市公司短期資金運(yùn)作不當(dāng)?shù)?，這些因素都會(huì)使負(fù)債經(jīng)營(yíng)不僅造成上述的權(quán)益資本收益率大幅度下降，而且還會(huì)使上市公司面臨無(wú)力償債的風(fēng)險(xiǎn)。其結(jié)果不僅導(dǎo)致上市公司資金緊張。影響上市公司信譽(yù)，嚴(yán)重的還給上市公司帶來(lái)滅頂之災(zāi)。寶碩管業(yè)由上市公司"

16、;寶碩股份"的骨干企業(yè)-河北寶碩管材有限公司、-克拉瑪依寶碩管材有限公司、浙江寶碩管材有限公司、北京寶碩新型建材有限公司、常州寶碩宏圖塑膠制品有限公司及天津?qū)毚T化學(xué)建材工業(yè)園區(qū)組成。2008年1月26日，寶碩股份公告稱(chēng)，保定天威保變電氣股份有限公司向保定市中級(jí)人民法院提出申請(qǐng)寶碩股份破產(chǎn)還債，保定市中級(jí)人民法院已正式受理此案。由于S宣工為寶碩股份提供了6726.4萬(wàn)元的貸款擔(dān)保，一旦寶碩股份破產(chǎn)，公司要承當(dāng)連帶責(zé)任，受此影響，預(yù)計(jì)公司2008年度業(yè)績(jī)虧損。目前，寶碩集團(tuán)監(jiān)管組已成立，破產(chǎn)程序正在法院的主持下正常進(jìn)行，寶碩集團(tuán)已于規(guī)定的時(shí)間向保定市中級(jí)人民法院提交了會(huì)計(jì)報(bào)表，債權(quán)、債務(wù)

17、清冊(cè),企業(yè)資產(chǎn)清冊(cè)。寶碩集團(tuán)第一次債權(quán)人大會(huì)將于2008年5月15日召開(kāi)。據(jù)頒布的原因看，寶碩的破產(chǎn)是由于資不抵債和非法挪用股份公司資金，而深層次的原因應(yīng)該是源于當(dāng)年的大肆兼并和無(wú)序擴(kuò)張。(2)上市公司未來(lái)的現(xiàn)金流量不穩(wěn)定或者債務(wù)調(diào)節(jié)不合理。會(huì)使上市公司產(chǎn)生債務(wù)困難。加劇了上市公司破產(chǎn)的危險(xiǎn)。上市公司破產(chǎn)后，又會(huì)給債權(quán)人帶來(lái)經(jīng)濟(jì)損失。債權(quán)人為度過(guò)難關(guān)，很可能又向新的債權(quán)人舉債，從而造成上市公司間或上市公司與個(gè)人之間的三角債。東盛科技稱(chēng)，由于該公司與寶碩集團(tuán)及寶碩股份之間存在相互提供擔(dān)保的情況，截至2008年1月27日，該公司分別向?qū)毚T集團(tuán)及寶碩股份提供了7000萬(wàn)元及29248.83萬(wàn)元的銀行

18、借款保證擔(dān)保。假設(shè)寶碩集團(tuán)及寶碩股份破產(chǎn)，對(duì)寶碩集團(tuán)和寶碩股份未能清償?shù)那矣蓶|盛科技提供擔(dān)保的銀行債務(wù)，東盛科技將存在承當(dāng)連帶擔(dān)保責(zé)任的風(fēng)險(xiǎn)。(3)借債后，如果經(jīng)營(yíng)管理不善。會(huì)使盈利缺乏以支付資金本錢(qián)。使自有資金本錢(qián)的風(fēng)險(xiǎn)也隨之加大。外部經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化也可能使上市公司利潤(rùn)率低于預(yù)期目標(biāo)。甚至低于借入資金利潤(rùn)率。從而使自有資金利潤(rùn)率下降。風(fēng)險(xiǎn)增加。(4)隨著債務(wù)比例的增加上市公司對(duì)外依賴(lài)性的增強(qiáng)。上市公司丟失自主權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)增加。5"杠桿效應(yīng)"對(duì)權(quán)益資本收益率的影響。通過(guò)上述分析得知，財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)能有效地提高權(quán)益資本收益率，但風(fēng)險(xiǎn)與收益是一對(duì)孿生兄弟，杠桿效應(yīng)同樣可能帶來(lái)權(quán)益

19、資本收益率的大幅度下滑。當(dāng)上市公司面臨經(jīng)濟(jì)發(fā)展的低潮，或者其他原因帶來(lái)的經(jīng)營(yíng)困境時(shí)，由于固定額度的利息負(fù)擔(dān)，在上市公司資本收益率下降時(shí)權(quán)益資本收益率會(huì)以更快的速度下降。三、我國(guó)上市公司負(fù)債經(jīng)營(yíng)的現(xiàn)狀利用負(fù)債資金可給公司所有者帶來(lái)的額外收益，其前提是上市公司的全部資金利潤(rùn)率高于負(fù)債資金的利息率。如果上市公司的全部資金利潤(rùn)率低于負(fù)債資金的利息率，過(guò)度的負(fù)債不但給上市公司的所有者造成損失，而且也會(huì)增大上市公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。分析我國(guó)上市公司負(fù)債經(jīng)營(yíng)的狀況發(fā)現(xiàn)，我國(guó)上市公司對(duì)負(fù)債資金的利用處于非常不合理的狀態(tài)。2000年滬深兩市全部上市公司(A股)總體的資產(chǎn)負(fù)債率為53。01，咀其總體的全部資金利潤(rùn)率僅為

20、4。86，低于我國(guó)2000年一年期的銀行貸款利率5。85，表明我國(guó)上市公司從總體上看，由于整體的盈利水平不高，其資本結(jié)構(gòu)產(chǎn)生財(cái)務(wù)杠桿負(fù)效應(yīng)。進(jìn)一步分析各行業(yè)的情況，資金利潤(rùn)率超過(guò)銀行貸款年利息率的行業(yè)，如采掘業(yè)、食品飲料、紡織服裝皮毛等行業(yè)，其資產(chǎn)負(fù)債率卻明顯的低于總體的平均數(shù)，特別是采掘業(yè)，其資金利潤(rùn)率高達(dá)12。44，但資產(chǎn)負(fù)債率只有25。92。而農(nóng)林牧漁、造紙印刷、機(jī)械設(shè)備電子等行業(yè)，其資金利潤(rùn)率低于銀行貸款年利息率，但資產(chǎn)負(fù)債率卻高于總體的平均資產(chǎn)負(fù)債率。從各上市公司來(lái)看，筆者隨機(jī)抽查了2000年上市公司中資金利潤(rùn)率在15下列和-15下列的公司各30家進(jìn)行分析，資金利潤(rùn)率在15以上的30

21、家上市公司，其平均的資產(chǎn)負(fù)債率為35。63，遠(yuǎn)低于上市公司總體的資產(chǎn)負(fù)債率。而資金利潤(rùn)率在一15下列的上市公司，其平均的資產(chǎn)負(fù)債率到達(dá)110。78，其中"PT瓊?cè)A僑"的資金利潤(rùn)率為一36。61，而其資產(chǎn)負(fù)債率到達(dá)289。37。進(jìn)一步分析2008年和2008年滬深兩市上市公司的財(cái)務(wù)資料，這種狀況并無(wú)改善。2008年和2008年經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)前50名的公司其資金利潤(rùn)率分別為l1。22和l1。31，資產(chǎn)負(fù)債率分別為43。66和49。71。而經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)后50名的上市公司其資金利潤(rùn)率分別為-30。46和-41。34，雖然其經(jīng)營(yíng)狀況嚴(yán)重虧損，但其資產(chǎn)負(fù)債率卻分別高達(dá)85。92和91。71。目前

22、我國(guó)上巾公司的負(fù)債經(jīng)營(yíng)現(xiàn)狀如圖所示所示。我國(guó)上市公司資產(chǎn)負(fù)債率統(tǒng)計(jì)表19942004年份樣本個(gè)數(shù)平均值最大值最小值極差方差19942830.3995640.8593480.0055350.8538138.33082719953070.4582470.8628760.0563720.8065047.94825619965100.4395760.9265480.0511990.87534913.1691219977150.4154010.9940760.0118410.98223420.7935519988210.4194751.4040110.0232331.38077827.796391999

23、9180.4374272.2822770.0184312.26384644.18867200010540.4466242.893680.0090732.88460766.18492200811360.4931037.1418060.0535257.088281445.9106200811920.50603310.375190.01259110.3626337.9205200812550.53893523.799230.01082723.7884843.9794200813470.56875219.867180.00814319.85904979.9574從上表中,我們不難發(fā)現(xiàn):第一，我國(guó)上市公

24、司的平均負(fù)債水平雖然逐年提高,但普遍偏低。尤其在一些資金盈利率較高的行業(yè),如采掘業(yè)的負(fù)債平均水平在2008年僅有0.413858,低于總體平均值多于15個(gè)百分點(diǎn),而水泥業(yè)更是低到0.281529第二，兩極分化嚴(yán)重,極差(最大值與最小值的差)逐年增加。一方面是負(fù)債率很低,但資金的盈利率卻很高；另一方面是負(fù)債率攀升,卻依然舉債,依然能存在于我國(guó)的股市。通過(guò)以上的分析可以看出，我國(guó)大局部上市公司對(duì)負(fù)債資金使用的認(rèn)識(shí)離"負(fù)債經(jīng)營(yíng)"的真正含義相距甚遠(yuǎn)，許多公司不是根據(jù)自身的經(jīng)營(yíng)情況而是盲目的利用負(fù)債資金。在公司經(jīng)營(yíng)狀況較好的情況下，無(wú)視利用負(fù)債資金來(lái)提高權(quán)益資金的獲利能力，而在經(jīng)營(yíng)狀

25、況不好時(shí)，卻不顧負(fù)債資金的風(fēng)險(xiǎn)而保持較高的負(fù)債水平。其結(jié)果是公司越?jīng)]有資金，越向銀行舉債，越舉債，公司的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越高，公司資金越緊張，然后再向銀行舉債，從而步入惡性循環(huán)。四、負(fù)債影響上市公司的內(nèi)部治理上述論述均是以MM理論為中心的現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論,具有明顯的局限性,諸如資本市場(chǎng)高度完善、公司永續(xù)經(jīng)營(yíng)等一些若條件的設(shè)置無(wú)法與現(xiàn)實(shí)相合乎。同時(shí),現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論沒(méi)有看到企業(yè)的內(nèi)部鼓勵(lì)機(jī)制與資本結(jié)構(gòu)的關(guān)系,認(rèn)為企業(yè)是一個(gè)信息完全對(duì)稱(chēng)的運(yùn)行良好的"黑匣子"。這和現(xiàn)實(shí)也是大相徑庭。如今學(xué)者們對(duì)企業(yè)債務(wù)融資有了越來(lái)越清晰的認(rèn)識(shí),從最初的只注重債務(wù)融資的財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng),到現(xiàn)在的債務(wù)

26、融資對(duì)經(jīng)理層的刺激、信息傳遞、控制權(quán)問(wèn)題的治理效應(yīng)。因此本文在這里也有必要討論一下這個(gè)問(wèn)題。(一)負(fù)債經(jīng)營(yíng)通過(guò)提高經(jīng)營(yíng)者占有殘余收益來(lái)刺激經(jīng)營(yíng)者,降低代理本錢(qián)。公司的所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)的別離,是現(xiàn)代公司制度的一個(gè)重要特點(diǎn)。這種治理方式使公司的運(yùn)營(yíng)更加專(zhuān)業(yè)化的同時(shí),也因?yàn)槲腥撕痛砣说臋?quán)益目標(biāo)不同,會(huì)出現(xiàn)委托人為了監(jiān)視代理人而產(chǎn)生的代理本錢(qián)。一般來(lái)說(shuō),經(jīng)理層并非所有者,他偷懶怠工或者增加在職消費(fèi)時(shí),只負(fù)擔(dān)局部本錢(qián)卻享有全部的好處。因此,現(xiàn)實(shí)中的經(jīng)理層擁有完全合理的消極工作動(dòng)機(jī),如果這時(shí),在經(jīng)理層的股份不變的情況下,增大公司負(fù)債融資比例就相應(yīng)提高了經(jīng)理的股權(quán)比例,從而可以降低股東和經(jīng)營(yíng)者的代理本錢(qián),

27、使經(jīng)理與股東更加趨于利益一致。(二)作為擔(dān)保機(jī)制約束經(jīng)理行為。經(jīng)理的全部現(xiàn)金報(bào)酬和非現(xiàn)金報(bào)酬均重塑銀企關(guān)系第一，深化國(guó)有商業(yè)銀行的公司化改造。打造獨(dú)立的債權(quán)主體。債務(wù)對(duì)公司經(jīng)理的約束作用債權(quán)人專(zhuān)業(yè)化的監(jiān)督可以減少股東的監(jiān)督工作，使其監(jiān)督更有效。銀行作為債權(quán)人對(duì)公司行使相機(jī)控制權(quán)會(huì)導(dǎo)致公司預(yù)算約束的硬化。但是，銀行要成功扮演這一角色。必須滿(mǎn)足下列條件：銀行只有在其貸款結(jié)構(gòu)健全合理時(shí)，才可能發(fā)揮好它的作用，否那么，就有陷入債權(quán)人消極狀態(tài)的危險(xiǎn)。銀行還必須在其資源配置決策中能不受政府干涉。目前。我國(guó)國(guó)有商業(yè)銀行的企業(yè)化改造仍未到位，現(xiàn)行國(guó)有銀行的改革有三個(gè)急切的任務(wù)：打消所有的政策性貸款業(yè)務(wù)；清理資

28、產(chǎn)負(fù)債表；將國(guó)有銀行公司化為股份有限公司。只有完成這三項(xiàng)任務(wù)后，專(zhuān)業(yè)銀行才能實(shí)現(xiàn)完全的商業(yè)化。所以，為了銀行能夠有效地發(fā)揮治理作用，對(duì)微觀經(jīng)濟(jì)中銀行信貸分配決策的干涉必須停止。第二、允許銀行對(duì)公司進(jìn)行戰(zhàn)略性持股。目前，銀行不僅是我國(guó)上市公司最大的債權(quán)人，也是公司資金的長(zhǎng)期供給者，這意味著目前的銀行處于一種"準(zhǔn)股東"的地位。對(duì)于銀行的長(zhǎng)期債權(quán)和短期連續(xù)債權(quán)，雖然它們與股東的投入資本具有名義上的債權(quán)與股權(quán)之分，但是它們也表現(xiàn)出了很強(qiáng)的相似性。所以，當(dāng)我國(guó)國(guó)有銀行商業(yè)化改造的措施逐步到位后，適時(shí)地修改現(xiàn)行商業(yè)銀行法和證券法的有關(guān)條款，利用銀行在公司治理中具有的信息優(yōu)勢(shì)和較強(qiáng)的監(jiān)控

29、能力，使商業(yè)銀行戰(zhàn)略性持股得到法律許可，可能是一項(xiàng)較好的政策選擇，這也是世界范圍內(nèi)的一種趨勢(shì)。在允許銀行對(duì)企業(yè)戰(zhàn)略性持股后，可以形成債權(quán)與股權(quán)的約束合力，從而在公司治理中發(fā)揮更大的作用。第三，引入相機(jī)治理機(jī)制。企業(yè)所有權(quán)安頓的形式是多樣性的，從動(dòng)態(tài)的角度看，就是它的狀態(tài)依存性，也就是說(shuō)，相對(duì)于不同的企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀態(tài)，對(duì)應(yīng)著不同的企業(yè)所有權(quán)安頓。債務(wù)合約是規(guī)范的相機(jī)治理機(jī)制。如果債務(wù)人有償債能力，債權(quán)人一般不加以干涉；一旦債務(wù)人出現(xiàn)財(cái)務(wù)危機(jī)時(shí)，債權(quán)人就要申請(qǐng)破產(chǎn)。然而，申請(qǐng)破產(chǎn)對(duì)債權(quán)人來(lái)說(shuō)并非明智之舉，因?yàn)閭鶆?wù)人的資產(chǎn)經(jīng)清算后一般是難以彌補(bǔ)債務(wù)的，破產(chǎn)對(duì)債權(quán)債務(wù)雙方來(lái)說(shuō)都存在不可防止的損失。因此，各

30、國(guó)的破產(chǎn)法都參加了自愿的破產(chǎn)程序。這些制度本著和解原那么，給予破產(chǎn)企業(yè)一段愛(ài)護(hù)期，使債權(quán)債務(wù)雙方能夠?qū)ζ髽I(yè)進(jìn)行重組，以到達(dá)挽救企業(yè)危機(jī)的目的。在我國(guó)引入相機(jī)治理機(jī)制，能促進(jìn)主辦銀行制度的完善。從而提高銀行對(duì)公司的治理效率。具體程序構(gòu)造如下：事前監(jiān)督。這方面我國(guó)銀行已作了大量的工作，包括建立了一整套信用評(píng)級(jí)指標(biāo)體系。加強(qiáng)銀行對(duì)企業(yè)貸款工程的審查和評(píng)估，從而增強(qiáng)企業(yè)貸款透明度。事中監(jiān)督?？赏ㄟ^(guò)允許銀行參加監(jiān)事會(huì)、通過(guò)表決權(quán)代理制度、允許銀行進(jìn)入董事會(huì)等來(lái)實(shí)施。事后監(jiān)督。我國(guó)的破產(chǎn)程序并未明確賦予債權(quán)人重組企業(yè)的權(quán)利。針對(duì)國(guó)有上市公司和國(guó)有銀行的特殊關(guān)系，在申請(qǐng)破產(chǎn)并經(jīng)與債務(wù)人和解后，假設(shè)對(duì)重組計(jì)劃

31、不稱(chēng)心，銀行經(jīng)債權(quán)人會(huì)議同意可單方面要求重組公司；銀行也可以聯(lián)合其它金融機(jī)構(gòu)組成財(cái)團(tuán)，對(duì)公司進(jìn)行接管。二大力發(fā)展我國(guó)債券市場(chǎng)。提高債券融資比例第一，修訂和完善相關(guān)法律法規(guī)，推動(dòng)企業(yè)債券。市場(chǎng)由"政府管制型"向"市場(chǎng)取向型"演進(jìn)。我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)欠興旺的深層次制度本源，在于"政府管制型"的外在制度安頓。這種制度安頓導(dǎo)向?qū)е挛覈?guó)證券市場(chǎng)發(fā)展目標(biāo)的二元化：一是優(yōu)化資源配置；二是對(duì)企業(yè)實(shí)行股份制改造，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)體制改革。只有滿(mǎn)足上述二者要求的市場(chǎng)形成才能得到政府的扶持和激勵(lì)。當(dāng)二元化的目標(biāo)發(fā)生沖突難以?xún)扇涿罆r(shí)，實(shí)際操作中往往犧牲資金配置效率，

32、以保證經(jīng)濟(jì)體制改革順利進(jìn)行。股票市場(chǎng)是國(guó)有企業(yè)股份制改革的直接推動(dòng)器，國(guó)債市場(chǎng)在中央財(cái)政收支格局變遷、力量日趨削弱后，成為支持財(cái)政的頂梁柱之一。這兩大券種對(duì)于現(xiàn)階段發(fā)展經(jīng)濟(jì)與推動(dòng)改革的目標(biāo)，具有不可替代的重要作用。政府的這一政策導(dǎo)向使得企業(yè)債券市場(chǎng)變成政府發(fā)展證券市場(chǎng)實(shí)施中最不重要的局部。要轉(zhuǎn)變這種局面，一方面需要政府在指導(dǎo)我國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)展的思路上，理順股票、國(guó)債與企業(yè)債券之間的關(guān)系，明確企業(yè)債券的主體地位；另一方面，修訂并完善相關(guān)法律法規(guī)，減少政府對(duì)企業(yè)債券市場(chǎng)的過(guò)多管制。借鑒債券市場(chǎng)興旺國(guó)家的成熟經(jīng)驗(yàn)，對(duì)我國(guó)相關(guān)法律法規(guī)進(jìn)行修訂并完善，將政府在企業(yè)債券市場(chǎng)上的行為功能置于市場(chǎng)規(guī)那么和制度的

33、約束下，廢止發(fā)行企業(yè)債券的審批制，逐步放寬對(duì)發(fā)債主體、發(fā)債條件、發(fā)行債券的額度、期限和利率以及債券籌集資金用途的行政性干涉，釋放長(zhǎng)期受抑制的市場(chǎng)能量，把本該由市場(chǎng)決定和完成的事情交還給市場(chǎng)。第二，改良我國(guó)目前企業(yè)債券的信用評(píng)級(jí)制度。債券的信用等級(jí)是影響債券發(fā)行的重要因素，統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)的信用評(píng)級(jí)制度是債券能夠順利發(fā)行的重要保障。我國(guó)目前的企業(yè)債券信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)大多依附政府部門(mén)或人民銀行，不足獨(dú)立性和客觀性，評(píng)級(jí)體系也比擬混亂。債券評(píng)級(jí)不足強(qiáng)制性也就不足對(duì)企業(yè)債券必要的監(jiān)管，導(dǎo)致大量垃圾債券混入市場(chǎng)，損害了投資者的利益。因此，為了改良我國(guó)企業(yè)債券的信用評(píng)級(jí)制度，可以考慮下列幾個(gè)方面：通過(guò)改造和新設(shè)的辦法，使我國(guó)的債券評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)成為不依附于政府、銀行和證券交易機(jī)構(gòu)，也不受企業(yè)影響的獨(dú)立法人；盡快制定統(tǒng)一的評(píng)估指標(biāo)體系和評(píng)級(jí)方法，并對(duì)市場(chǎng)上的企業(yè)信用評(píng)估行為進(jìn)行有效的監(jiān)督，以保證評(píng)級(jí)的科學(xué)性、公道性和一致性；必須采取強(qiáng)制性的評(píng)級(jí)方式，并對(duì)信用等級(jí)進(jìn)行披露，對(duì)信用等級(jí)偏低的企業(yè)債券從嚴(yán)審批，避免垃圾債券混