金融遠(yuǎn)期、期貨和互換7483659799

1、金融遠(yuǎn)期、期貨和互換金融遠(yuǎn)期、期貨和互換第七章本章學(xué)習(xí)目標(biāo)本章學(xué)習(xí)目標(biāo) 了解金融遠(yuǎn)期、期貨和互換的概念及特點 掌握遠(yuǎn)期合約和期貨合約的定價 了解期貨價格和遠(yuǎn)期價格，期貨價格和現(xiàn) 貨價格之間的關(guān)系 掌握利率互換和貨幣互換的設(shè)計和安排本章框架本章框架u 金融遠(yuǎn)期和期貨概述金融遠(yuǎn)期和期貨概述u 遠(yuǎn)期和期貨的定價遠(yuǎn)期和期貨的定價 u 金融互換金融互換 金融遠(yuǎn)期合約概述金融遠(yuǎn)期合約概述 金融遠(yuǎn)期合約 (Forward Contracts) ：是指雙方約定在 未來的某一確定時間，按確定的價格買賣一定數(shù)量的金融資產(chǎn)的協(xié)定。 多方(Long Position)（未來買入） 空方(Short Position)

2、（未來賣出） 交割價格 (Delivery Price) 遠(yuǎn)期合約是適應(yīng)規(guī)避現(xiàn)貨交易風(fēng)險的需要而產(chǎn)生遠(yuǎn)期合約是適應(yīng)規(guī)避現(xiàn)貨交易風(fēng)險的需要而產(chǎn)生的。的。 金融遠(yuǎn)期合約概述金融遠(yuǎn)期合約概述 特點特點 非標(biāo)準(zhǔn)化合約 場外市場交易優(yōu)點靈活性較大流動性較差市場效率低違約風(fēng)險較高缺點金融遠(yuǎn)期合約概述金融遠(yuǎn)期合約概述 種類（1）遠(yuǎn)期利率協(xié)議（2）遠(yuǎn)期外匯合約（3）遠(yuǎn)期股票合約 （1 1）遠(yuǎn)期利率協(xié)議）遠(yuǎn)期利率協(xié)議遠(yuǎn)期利率協(xié)議 (Forward Rate Agreements，簡稱FRA) 是買賣雙方同意從未來某一商定的時期開始在某一特定時期內(nèi)按協(xié)議利率借貸一筆數(shù)額確定、以具體貨幣表示的名義本金的協(xié)議。規(guī)避利

3、率上升（下降）的風(fēng)險 遠(yuǎn)期利率協(xié)議遠(yuǎn)期利率協(xié)議 n重要術(shù)語n交易流程合同金額（contract amount）合同貨幣(contract currency)交易日(dealing date)結(jié)算日(settlement date)確定日(fixing date)到期日(maturity date)合同期(contract period)合同利率(contract rate)參照利率(reference rate)結(jié)算金(settlement sum)2007年10月5日，星期五，1*4、名義金額為100萬美元、合同利率4.75%1個月4個月確定參照利率，通常為倫敦銀行同業(yè)拆放利率名義借貸開始的

4、日期，交易一方向另一方支付結(jié)算金遠(yuǎn)期利率協(xié)議遠(yuǎn)期利率協(xié)議 BDrBDkrrArr1結(jié)算金n結(jié)算金的計算： 在遠(yuǎn)期利率協(xié)議下，如果參照利率超過合同利率，那么賣方就要支付買方一筆結(jié)算金，以補(bǔ)償買方在實際借款中因利率上升而造成的損失。 合同金額合同期天數(shù)參照利率合同利率，或稱遠(yuǎn)期利率遠(yuǎn)期利率協(xié)議遠(yuǎn)期利率協(xié)議 n遠(yuǎn)期利率 (Forward Interest Rate)定義：現(xiàn)在時刻的將來一定期限的利率。由一系列即期利率決定的。tTTTtTrrr*111rtTT*即期利率為r適用于每年計一次復(fù)利即期利率為r*t時刻的T*-T期間的遠(yuǎn)期利率(1)nAR(1)mnRAmlim(1)mnRnmRAAem金額A

5、以利率R投資n年每年計m次復(fù)利m趨于無窮大時(1)cRmmRemln(1)mcRRmm(1)cRmmRm e連續(xù)復(fù)利的利率與連續(xù)復(fù)利等價的每年計m次復(fù)利的利率n 連續(xù)復(fù)利： 當(dāng)即期利率和遠(yuǎn)期利率所用的利率均為連續(xù)復(fù)利時，即期利率和遠(yuǎn)期利率的關(guān)系可表示為 ：TTtTrtTrr*()( *)*( *)r T tr TTrTteee遠(yuǎn)期利率協(xié)議遠(yuǎn)期利率協(xié)議 n功能功能通過固定將來實際交付的利率而避免了利率變動風(fēng)險 給銀行提供了一種管理利率風(fēng)險而無須改變其資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)的有效工具 簡便、靈活、不需支付保證金等優(yōu)點 存在信用風(fēng)險和流動性風(fēng)險，但這種風(fēng)險又是有限的 遠(yuǎn)期外匯合約遠(yuǎn)期外匯合約 遠(yuǎn)期外匯合約 (

6、Forward Exchange Contracts) 是指雙方約定在將來某一時間按約定的遠(yuǎn)期匯率買賣一定金額的某種外匯的合約。直接遠(yuǎn)期外匯合約 （outright forward foreign exchange contracts）遠(yuǎn)期外匯綜合協(xié)議(synthetic agreement for forward exchange, SAFE)遠(yuǎn)期外匯綜合協(xié)議遠(yuǎn)期外匯綜合協(xié)議 遠(yuǎn)期匯率 (Forward Exchange Rate) 是指兩種貨幣在未來某一日期交割的買賣價格。 遠(yuǎn)期匯率的報價方法： 報出直接遠(yuǎn)期匯率 報出遠(yuǎn)期差價 遠(yuǎn)期差價是指遠(yuǎn)期匯率與即期匯率的差額。 升水 平價 貼水加減規(guī)

7、則 ：前小后大往上加，前大后小往下減。遠(yuǎn)期外匯綜合協(xié)議遠(yuǎn)期外匯綜合協(xié)議 遠(yuǎn)期外匯綜合協(xié)議是指雙方約定買方在結(jié)算日按照合同中規(guī)定的結(jié)算日直接遠(yuǎn)期匯率用第二貨幣向賣方買入一定名義金額的原貨幣 (Primary Currency)，然后在到期日再按合同中規(guī)定的到期日直接遠(yuǎn)期匯率把一定名義金額原貨幣出售給賣方的協(xié)議。 此處所有匯率指用第二貨幣表示的一單位原貨幣的匯率。如，美元/人民幣匯率中，第二貨幣指人民幣，原貨幣指美元。遠(yuǎn)期外匯綜合協(xié)議實際上是名義上的遠(yuǎn)期對遠(yuǎn)期掉期交易。遠(yuǎn)期外匯綜合協(xié)議是對未來遠(yuǎn)期差價進(jìn)行保值或投機(jī)而簽訂的遠(yuǎn)期協(xié)議。 遠(yuǎn)期外匯綜合協(xié)議遠(yuǎn)期外匯綜合協(xié)議 遠(yuǎn)期外匯綜合協(xié)議與遠(yuǎn)期利率協(xié)議

8、的最大區(qū)別在于：前者的保值或投機(jī)目標(biāo)是兩種貨幣間的利率差以及由此決定的遠(yuǎn)期差價，后者的目標(biāo)則是一國利率的絕對水平。 但兩者也有很多相似之處： 標(biāo)價方式都是mn，其中m表示合同簽訂日到結(jié)算日的時間，n表示合同簽訂日至到期日的時間。 兩者都有五個時點，即合同簽訂日、起算日、確定日、結(jié)算日、到期日，而且有關(guān)規(guī)定均相同。 名義本金均不交換。 *kWKK*RRRWFFT*TK*KFR*FR買方在此日，按合同規(guī)定匯率K用第二貨幣（人民幣）買入一定名義金額的原貨幣（買美元）買方按合同規(guī)定匯率K*，把一定名義原貨幣賣出（賣美元），即買入第二貨幣遠(yuǎn)期外匯綜合協(xié)議遠(yuǎn)期外匯綜合協(xié)議 根據(jù)計算結(jié)算金的方法不同，我們可

9、以把遠(yuǎn)期外匯綜合協(xié)議分為很多種，其中最常見的有兩種： 匯率協(xié)議 遠(yuǎn)期外匯協(xié)議BDRKMiWWA1結(jié)算金結(jié)算金*1RMSRDBKFAAKFi到期日原貨幣（美元）名義金額結(jié)算日原貨幣名義金額結(jié)算日，第二貨幣期限為結(jié)算日至到期日無風(fēng)險利率第二貨幣表示，大于零，賣方支付給買方遠(yuǎn)期股票合約遠(yuǎn)期股票合約 遠(yuǎn)期股票合約 (Equity forwards) 是指在將來某一特定日期按特定價格交付一定數(shù)量單個股票或一攬子股票的協(xié)議。金融期貨合約概述金融期貨合約概述 定義金融期貨合約 (Futures Contracts) 是指協(xié)議雙方同意在約定的將來某個日期按約定的條件(包括價格、交割地點、交割方式) 買入或賣出

10、一定標(biāo)準(zhǔn)數(shù)量的某種金融工具的標(biāo)準(zhǔn)化協(xié)議。 期貨價格(Futures Price) 。 金融期貨合約概述金融期貨合約概述 特點期貨合約均在交易所進(jìn)行,違約風(fēng)險小可在交割日之前采取對沖交易以結(jié)束其期貨頭寸 (即平倉)，而無須進(jìn)行最后的實物交割 標(biāo)準(zhǔn)化合約期貨交易是每天進(jìn)行結(jié)算，買賣雙方在交易之前都必須在經(jīng)紀(jì)公司開立專門的保證金賬戶 金融期貨合約概述金融期貨合約概述 種類利率期貨（標(biāo)的資產(chǎn)價格依賴于利率水平的期貨合約）股價指數(shù)期貨(標(biāo)的物是股價指數(shù))外匯期貨(標(biāo)的物是外匯)期貨合約和遠(yuǎn)期合約的比較期貨合約和遠(yuǎn)期合約的比較標(biāo)準(zhǔn)化程度不同 交易場所不同 違約風(fēng)險不同 價格確定方式不同 履約方式不同 合約

11、雙方關(guān)系不同 結(jié)算方式不同 金融期貨合約概述金融期貨合約概述 期貨市場的功能轉(zhuǎn)移價格風(fēng)險的功能價格發(fā)現(xiàn)功能 遠(yuǎn)期價格和遠(yuǎn)期價值遠(yuǎn)期價格和遠(yuǎn)期價值 遠(yuǎn)期價格指的是遠(yuǎn)期合約中標(biāo)的物的遠(yuǎn)期價格，它是跟標(biāo)的物的現(xiàn)貨價格緊密相聯(lián)的。 遠(yuǎn)期價值則是指遠(yuǎn)期合約本身的價值，它是由遠(yuǎn)期實際價格與遠(yuǎn)期理論價格的差距決定的。 合約簽署時，若交割價格等于遠(yuǎn)期理論價格，則此時的合約價值為零。而隨時間推移，遠(yuǎn)期理論價格可能改變，原有合約的價值就不再為零。期貨價格與遠(yuǎn)期價格的關(guān)系期貨價格與遠(yuǎn)期價格的關(guān)系 當(dāng)標(biāo)的資產(chǎn)價格與利率呈正相關(guān)時，期貨價格高于遠(yuǎn)期價格。 當(dāng)標(biāo)的資產(chǎn)價格與利率呈負(fù)相關(guān)性時，遠(yuǎn)期價格就會高于期貨價格。 現(xiàn)

12、實中，由于遠(yuǎn)期和期貨價格與利率的相關(guān)性很低，且盯市帶來的收益很小，大多數(shù)情形下，可假定遠(yuǎn)期價格和期貨價格相等。基本假設(shè)基本假設(shè) 基本假設(shè)：1沒有交易費用和稅收。2能以相同的無風(fēng)險利率自由借貸。3遠(yuǎn)期合約沒有違約風(fēng)險。4允許現(xiàn)貨賣空行為。5理論價格是在沒有套利機(jī)會下的均衡價格。6期貨合約的保證金賬戶支付同樣的無風(fēng)險利率。 基本符號：T；t；S；ST；K；f；F；r。 T：遠(yuǎn)期和期貨合約的到期時間，單位為年 t：現(xiàn)在的時間 S：標(biāo)的資產(chǎn)在時間t時的價格 ST：標(biāo)的資產(chǎn)在時間T時的價格（t時未知） K：遠(yuǎn)期合約中的交割價格 f: 遠(yuǎn)期合約多頭在時刻t的價值 F：t時刻遠(yuǎn)期合約和期貨合約中標(biāo)的資產(chǎn)的遠(yuǎn)

13、期理論價格和期貨理論價格，簡稱遠(yuǎn)期價格和期貨價格 r：T時刻到期的以連續(xù)復(fù)利計算的t時刻的無風(fēng)險 利率無收益資產(chǎn)遠(yuǎn)期合約的定價無收益資產(chǎn)遠(yuǎn)期合約的定價 無收益資產(chǎn)是指在到期日前不產(chǎn)生現(xiàn)金流的資產(chǎn)，如貼現(xiàn)債券。(一) 無套利定價法 基本思路：構(gòu)建兩種投資組合，讓其終值相等，則其現(xiàn)值一定相等；否則的話，就可以進(jìn)行套利（賣出現(xiàn)值高的組合，買入現(xiàn)值低的組合，持有到期）。這樣，我們就可根據(jù)兩種組合現(xiàn)值相等的關(guān)系求出遠(yuǎn)期價格。 無收益資產(chǎn)遠(yuǎn)期合約的定價無收益資產(chǎn)遠(yuǎn)期合約的定價 構(gòu)建如下兩種組合：組合A：一份遠(yuǎn)期合約多頭加上一筆數(shù)額為 的現(xiàn)金；組合B：一單位標(biāo)的資產(chǎn)。 在T時刻，兩種組合都等于一單位標(biāo)的資產(chǎn)

14、。由此我們可以斷定，這兩種組合在t時刻的價值相等。即： ()r T tKe()()r T tr T tfKeSfSKe一單位無收益資產(chǎn)遠(yuǎn)期合約多頭可由一單位標(biāo)的資產(chǎn)多頭和 單位無風(fēng)險負(fù)債組成。()r T tKe無收益資產(chǎn)遠(yuǎn)期合約的定價無收益資產(chǎn)遠(yuǎn)期合約的定價(二) 現(xiàn)貨遠(yuǎn)期平價定理 令合約價值為零，即f=0，則： 這就是無收益資產(chǎn)的現(xiàn)貨遠(yuǎn)期平價定理，或稱現(xiàn)貨期貨平價定理。 該式表明，對于無收益資產(chǎn)而言，遠(yuǎn)期價格等于其標(biāo)的資產(chǎn)現(xiàn)貨價格的終值。()r T tFSe無收益資產(chǎn)遠(yuǎn)期合約的定價無收益資產(chǎn)遠(yuǎn)期合約的定價(三) 遠(yuǎn)期價格的期限結(jié)構(gòu) 描述不同期限遠(yuǎn)期價格之間的關(guān)系。 消去S， 根據(jù)公式 ，我們

15、得到不同期限遠(yuǎn)期價格之間的關(guān)系：()* (*),rTtrTtFS eFS e)()(*tTrtTrFeF)( *TTrFeFTTtTrtTrr*支付已知現(xiàn)金收益資產(chǎn)支付已知現(xiàn)金收益資產(chǎn)遠(yuǎn)期合約的定價遠(yuǎn)期合約的定價 支付已知現(xiàn)金收益的資產(chǎn)是指在到期前會產(chǎn)生完全可預(yù)測的現(xiàn)金流的資產(chǎn)。 如附息債券和支付已知現(xiàn)金紅利的股票。 黃金、白銀等貴金屬本身不產(chǎn)生收益，但需要花費一定的存儲成本，存儲成本可看成是負(fù)收益。 我們令已知現(xiàn)金收益的現(xiàn)值為I，對黃、白銀來說，I為負(fù)值。支付已知現(xiàn)金收益資產(chǎn)支付已知現(xiàn)金收益資產(chǎn)遠(yuǎn)期合約的定價遠(yuǎn)期合約的定價 構(gòu)建如下兩個組合： 組合A：一份遠(yuǎn)期合約多頭加上一筆數(shù)額為 的現(xiàn)金;

16、 組合B：一單位標(biāo)的證券加上利率為無風(fēng)險利率、期限為從現(xiàn)在到現(xiàn)金收益派發(fā)日 、本金為I 的負(fù)債。 在t時刻，這兩個組合的價值應(yīng)相等，即： ()r T tKe()() f+ =S-I f=S-I- r T tr T tKeKe支付已知現(xiàn)金收益資產(chǎn)支付已知現(xiàn)金收益資產(chǎn)遠(yuǎn)期合約的定價遠(yuǎn)期合約的定價 現(xiàn)貨遠(yuǎn)期平價公式 根據(jù)F的定義，我們可從公式 (7.16) 中求得： 該式表明，支付已知現(xiàn)金收益資產(chǎn)的遠(yuǎn)期價格等于標(biāo)的證券現(xiàn)貨價格與已知現(xiàn)金收益現(xiàn)值差額的終值。()F=(S-I) r T te支付已知收益率資產(chǎn)支付已知收益率資產(chǎn)遠(yuǎn)期合約定價遠(yuǎn)期合約定價 支付已知收益率的資產(chǎn)是指在到期前將產(chǎn)生與該資產(chǎn)現(xiàn)貨價

17、格成一定比率的收益的資產(chǎn)。外匯是這類資產(chǎn)的典型代表，其收益率就是該外匯發(fā)行國的無風(fēng)險利率。股價指數(shù)也可近似地看作是支付已知收益率的資產(chǎn)。遠(yuǎn)期利率協(xié)議和遠(yuǎn)期外匯綜合協(xié)議也可看作是支付已知收益率資產(chǎn)的遠(yuǎn)期合約。支付已知收益率資產(chǎn)遠(yuǎn)期合約定價支付已知收益率資產(chǎn)遠(yuǎn)期合約定價 構(gòu)造兩個組合： 組合A：一份遠(yuǎn)期合約多頭加上一筆數(shù)額為 的現(xiàn)金； 組合B： 單位證券并且所有收入都再投資于該證券，其中q為該資產(chǎn)按連續(xù)復(fù)利計算的已知收益率。 在t時刻：()r T tKe()q T te)()(tTqtTrSeKef)()(tTrtTqKeSef支付已知收益率資產(chǎn)支付已知收益率資產(chǎn)遠(yuǎn)期合約定價遠(yuǎn)期合約定價 現(xiàn)貨遠(yuǎn)期

18、平價公式： 該式表明，支付已知收益率資產(chǎn)的遠(yuǎn)期價格等于按無風(fēng)險利率與已知收益率之差計算的現(xiàn)貨價格在T時刻的終值。)(tTqrSeF期貨價格與現(xiàn)貨價格的關(guān)系期貨價格與現(xiàn)貨價格的關(guān)系 期貨價格和現(xiàn)在現(xiàn)貨價格的關(guān)系期貨價格和預(yù)期現(xiàn)貨價格的關(guān)系 期貨價格和現(xiàn)在現(xiàn)貨價格的關(guān)系期貨價格和現(xiàn)在現(xiàn)貨價格的關(guān)系 可以用基差 (Basis) 來描述。 基差=現(xiàn)貨價格期貨價格當(dāng)標(biāo)的資產(chǎn)沒有收益，或已知現(xiàn)金流很小或已知收益率小于無風(fēng)險利率時當(dāng)已知現(xiàn)金收益較大，或已知收益率大于無風(fēng)險利率時期貨價格和預(yù)期現(xiàn)貨價格的關(guān)系期貨價格和預(yù)期現(xiàn)貨價格的關(guān)系 以無收益資產(chǎn)為例： 比較可知，y和r的大小就決定了F和 孰大孰小。 y值的

19、大小取決于標(biāo)的資產(chǎn)的系統(tǒng)性風(fēng)險。 在現(xiàn)實生活中，大多數(shù)標(biāo)的資產(chǎn)的系統(tǒng)性風(fēng)險都大于零，因此在大多數(shù)情況下，F(xiàn)都小于 。TE S()TE S()y T tTE SSe()r T tFSe該資產(chǎn)的連續(xù)復(fù)利預(yù)期收益率金融互換概述金融互換概述 定義 金融互換 (Financial Swaps) 是約定兩個或兩個以上當(dāng)事人按照商定條件，在約定的時間內(nèi)交換一系列現(xiàn)金流的合約。金融互換概述金融互換概述（一）互換與掉期的區(qū)別 合約與交易的區(qū)別 有無專門市場不同金融互換概述金融互換概述（二）平行貸款、背對背貸款與金融互換 金融互換概述金融互換概述金融互換概述金融互換概述(三) 比較優(yōu)勢理論與互換原理 互換是比較優(yōu)

20、勢理論在金融領(lǐng)域最生動的運用。 根據(jù)比較優(yōu)勢理論，只要滿足以下兩種條件，就可進(jìn)行互換：雙方對對方的資產(chǎn)或負(fù)債均有需求；雙方在兩種資產(chǎn)或負(fù)債上存在比較優(yōu)勢。金融互換概述金融互換概述 功能通過金融互換可在全球各市場之間進(jìn)行套利，從而一方面降低籌資者的融資成本或提高投資者的資產(chǎn)收益，另一方面促進(jìn)全球金融市場的一體化?？梢怨芾碣Y產(chǎn)負(fù)債組合中的利率風(fēng)險和匯率風(fēng)險。金融互換為表外業(yè)務(wù)，可以逃避外匯管制、利率管制及稅收限制。金融互換的種類金融互換的種類 (一) 利率互換 利率互換 (Interest Rate Swaps) 是指雙方同意在未來的一定期限內(nèi)根據(jù)同種貨幣的同樣的名義本金交換現(xiàn)金流，其中一方的現(xiàn)金流根據(jù)浮動利率計算出來，而另一方的現(xiàn)金流根據(jù)固定利率計算。 雙方進(jìn)行利率互換的主要原因是雙方在固定利率和浮動利率市場上具有比較優(yōu)勢。利率互換只交換利息差額，因此信用風(fēng)險很小。利率互換（例子）利率互換（例子）A想以浮動利率借款，而A在固定利率市場有比較優(yōu)勢B想以固定利率借款，而B在浮動利率市場有比較優(yōu)勢發(fā)揮比較優(yōu)勢，兩方總成本降低了0.5%，若利益各享一半，則兩方的實際籌資成本為：A支付浮動利率LIBOR+0.05%，B支付固定利率