PE投資模式比較

1、PE投資模式比較PE投資模式比較：信托、銀行理財(cái)模式研究目前，隨著國(guó)家對(duì)中小企業(yè)發(fā)展的逐步重 視以及多層次資本市場(chǎng)體系的逐步建立， 我們國(guó) 家的私募股權(quán)投資將迎來(lái)一個(gè)非常寬廣的發(fā)展 機(jī)遇。一、政策背景自2005年來(lái)，國(guó)家積極出臺(tái)各項(xiàng)政策，推 進(jìn)創(chuàng)投行業(yè)發(fā)展。05年11月，國(guó)家發(fā)改委、科技部等十部委 聯(lián)合頒布了創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法，指 出促進(jìn)創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)發(fā)展，規(guī)范其投資運(yùn)作，鼓 勵(lì)其投資中小企業(yè)特別是中小高新技術(shù)企業(yè)。06年8月，第十屆全國(guó)人民代表大會(huì)常務(wù) 委員會(huì)修訂合伙企業(yè)法。07年6月，合伙企業(yè)法生效，給中國(guó) PE帶來(lái)一縷新鮮空氣，本土的 PE組織形式又 多了 一種國(guó)際慣例一有限合伙制。

2、08年北京、天津、上海、深圳紛紛出臺(tái)相 應(yīng)政策鼓勵(lì)創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展。08年9月，深交所修改了股票上市規(guī)則， 對(duì)比舊規(guī)，創(chuàng)投企業(yè)在上市前 12個(gè)月內(nèi)通過(guò)增 資擴(kuò)股方式投資的，鎖定期由原來(lái) 36個(gè)月變更 為12個(gè)月。社保決定向兩家股權(quán)投資基金各投資 20億 元人民幣。并不排除在未來(lái)成立規(guī)模達(dá)到 500 億元人民幣的基金。國(guó)家發(fā)改委財(cái)政金融司副司長(zhǎng)曹文煉表示， 會(huì)同有關(guān)部門(mén)出臺(tái)引導(dǎo)股權(quán)基金方面的政策，積極促進(jìn)大型人民幣基金落地。2008年11月，國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議宣布的總額 達(dá)4萬(wàn)億元的經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃，在當(dāng)前背景下，發(fā) 展股權(quán)投資基金是深化投資體制和金融改革比 較好的結(jié)合點(diǎn)和選擇。2009年，下發(fā)的關(guān)于支持信

3、托公司創(chuàng)新 發(fā)展有關(guān)問(wèn)題的通知（征求意見(jiàn)稿）要求，部 分優(yōu)質(zhì)信托公司信托資金貸款比例年底之前將放寬至50%;以固有資產(chǎn)從事PE業(yè)務(wù)，其投 資總額不得超過(guò)凈資產(chǎn)20%。2009年3月，商務(wù)部發(fā)出通知，下放資本 總額1億美元以下的（含1億美元）外商投資創(chuàng) 業(yè)投資企業(yè)、外商投資創(chuàng)業(yè)投資管理企業(yè)設(shè)立及 變更的審核和管理權(quán)限。2009年3月31日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布了首 次公開(kāi)發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市管理暫行辦 法，自5月1日起實(shí)施。這標(biāo)志著經(jīng)過(guò)十年籌 備的創(chuàng)業(yè)板終于啟航。II 三一L. F 囚但就目前來(lái)看，創(chuàng)投發(fā)展中仍有許多市場(chǎng)尚未被 完全開(kāi)發(fā)，在上圖中，除了紅色虛線圈出的部分 為創(chuàng)投企業(yè)內(nèi)部運(yùn)作流程之外，

4、其他部分都較多 收到外部政策及投資環(huán)境的影響。政府政策的逐步完善，為我國(guó)創(chuàng)投業(yè)發(fā)展提 供了良好的機(jī)遇。二、投資渠道的分析目前我國(guó)參與PE投資的主要渠道有信托、 銀行、創(chuàng)投有限合伙制形式、創(chuàng)投公司制形式。在退出模式方面，鑒于我公司之前相關(guān)報(bào)告 已將創(chuàng)投有限合伙制形式與創(chuàng)投公司制形式運(yùn) 作及退出方式進(jìn)行過(guò)較詳盡的比較，現(xiàn)針對(duì)信 托、銀行參與PE的投資，及其退出方式做一比 較分析。（一）、信托制PE產(chǎn)品1.目前產(chǎn)品概況2007年3月1日，銀監(jiān)會(huì)制定的信托公 司管理辦法和信托公司集合資金信托計(jì)劃管 理辦法正式實(shí)施。明確提出，銀監(jiān)會(huì)將優(yōu)先支持信托公司開(kāi)展私募股權(quán)投資信托、資產(chǎn)證券化 等創(chuàng)新類(lèi)業(yè)務(wù)。其后的

5、4月份，湖南信托和中信 信托分別推出深圳達(dá)晨信托產(chǎn)品系列之創(chuàng)業(yè)投 資一號(hào)集合資金信托產(chǎn)品”和中信錦繡一號(hào)股 權(quán)投資基金信托計(jì)劃”。深圳國(guó)際信托托管發(fā)行 國(guó)內(nèi)首只結(jié)構(gòu)式PE信托計(jì)劃鑄金資本二號(hào)”, 平安信托推出投資于一級(jí)市場(chǎng)的 PE產(chǎn)品 輝煌 系列”等。2008年初至今，PE信托產(chǎn)品共發(fā)行 30款。其中，湖南信托、交銀國(guó)信、平安信托、 新華信托發(fā)行款數(shù)較多。圖二：PE信托產(chǎn)品統(tǒng)計(jì) (2008.01.01-2009.04.10)I II -1!回圖二：PE信托產(chǎn)品統(tǒng)計(jì)據(jù)分析，30款產(chǎn)品的設(shè)計(jì)結(jié)構(gòu)可分為以下幾種:1 .單一受益人。投資者承擔(dān)相同的本金及 收益風(fēng)險(xiǎn)，主要投資股權(quán)。多數(shù)約定到期以股權(quán) 溢

6、價(jià)回購(gòu)為主要還款來(lái)源。2 .分層受益人。投資者承擔(dān)不同的本金及 收益風(fēng)險(xiǎn)，以不同形式參與 PE投資，分享企業(yè) 成長(zhǎng)、上市的高額回報(bào)。主要產(chǎn)品分列如下：表一：PE 信托產(chǎn)品情況(2008.01.01-2009.04.10)信托計(jì)劃名稱(chēng)股權(quán)退出方式收益分層募資規(guī)模集中競(jìng)價(jià)交易、大宗交國(guó)聯(lián)匯富8號(hào)集合資金易、協(xié)議轉(zhuǎn)讓等方式處優(yōu)先受益人購(gòu)買(mǎi)4.57億份，一般5.07信托計(jì)劃置受讓股份，并輔以新受益人購(gòu)買(mǎi)0.5億份股申購(gòu)、銀行存放交銀國(guó)信-頤金成長(zhǎng)股 權(quán)投資集合資金信托計(jì)劃上市優(yōu)先受益人與劣后受益人的比例約為3: 12.53億華信恒基7號(hào)集合資 金信托管理層股權(quán)回購(gòu)優(yōu)先受益權(quán)份額和一般受益權(quán)份 額之比為

7、9: 15000萬(wàn)以上交銀國(guó)信-上海盈創(chuàng)股 權(quán)投資集合資金信托計(jì)劃上市優(yōu)先受益權(quán)份額和一般受益權(quán)份 額之比為9: 15000萬(wàn)以上交銀國(guó)信-德信華頤紅 利股權(quán)投資集合資金信 托計(jì)劃股權(quán)轉(zhuǎn)讓優(yōu)先受益權(quán)與次級(jí)受益權(quán)的配比達(dá)到4: 31.4億湖南信托股權(quán)投資5期優(yōu)先受益權(quán)9999萬(wàn)1.5億集合資金信托計(jì)劃一般受益權(quán)5000萬(wàn)中信遠(yuǎn)景基礎(chǔ)設(shè)施投資 信托計(jì)劃A類(lèi)優(yōu)先級(jí)信托受益權(quán)3.4億億B類(lèi)信托受益權(quán)7.2億12.3 億C類(lèi)信托受益權(quán)1.5億數(shù)據(jù)來(lái)源：普益財(cái)2.退出方式從退出方式上來(lái)看，信托制PE產(chǎn)品主要有 以下幾種退出方式：1 .私募股權(quán)投資信托通過(guò)成立有限合伙人 公司，將來(lái)以合伙人公司的身份入股投資

8、企業(yè)， 從而避免使用信托公司的名義。2 .私募股權(quán)投資信托將上市股東的名義轉(zhuǎn) 讓給投資顧問(wèn)，使投資顧問(wèn)成為名義上的股東， 從而規(guī)避上市審核監(jiān)管。3 .私募股權(quán)投資信托通過(guò)協(xié)議轉(zhuǎn)讓、購(gòu)并、 集中競(jìng)價(jià)交易、大宗交易等方式，將優(yōu)質(zhì)股權(quán)轉(zhuǎn) 讓給第三方。據(jù)發(fā)達(dá)國(guó)家數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，通常 PE真 正通過(guò)上市渠道完成退出的僅占 5 % ,其余90 % 以上的項(xiàng)目多為私下并購(gòu)交易。甚至從基金設(shè)立 之初，高達(dá)52 %的PE基金就被定義為并購(gòu)基 金。圖三：PE基金構(gòu)成細(xì)分（2007年）圖三：PE基金構(gòu)成細(xì)分產(chǎn)權(quán)交易所本身也在積極強(qiáng)化 PE交易平 臺(tái)。例如，上海聯(lián)合產(chǎn)權(quán)交易所正有計(jì)劃地吸納 私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)成為特別會(huì)員，探

9、索建立上海 產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)做市商制度。目前，上海聯(lián)交所已 由當(dāng)初的國(guó)資產(chǎn)權(quán)交易平臺(tái)，轉(zhuǎn)化為國(guó)資與非公 企業(yè)產(chǎn)權(quán)交易各占半壁江山的格局，已成為PE搜尋、收購(gòu)項(xiàng)目的重要平臺(tái)和PE成功轉(zhuǎn)讓退出 的可靠渠道。目前包括倫敦亞洲基金、Cerebus、 中美風(fēng)險(xiǎn)投資集團(tuán)、摩根富林基金和揚(yáng)子基金在 內(nèi)的諸多私募基金機(jī)構(gòu)均與上海聯(lián)交所建立合 作關(guān)系。這些基金分別投資于不同的項(xiàng)目領(lǐng)域， 包括中小科技型企業(yè)、先進(jìn)制造業(yè)、環(huán)保能源企 業(yè)、基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目、房產(chǎn)企業(yè)等。據(jù)上海聯(lián)交所 統(tǒng)計(jì)顯示，2006年1月至2007年11月，上海 聯(lián)交所各類(lèi)投資公司收購(gòu)項(xiàng)目分別占到產(chǎn)權(quán)交 易宗數(shù)和總金額的12.76 %和17.72%。從退出

10、 交易情況看，同期，投資公司轉(zhuǎn)讓總數(shù) 735宗, 占比14.49%,成交金額261.35億元，占比 17.09%。4 .處置關(guān)聯(lián)資產(chǎn)公司提供的抵押資產(chǎn)，按約 定執(zhí)行溢價(jià)回購(gòu)/轉(zhuǎn)讓?zhuān)瑢?shí)現(xiàn)預(yù)期收益?；?qū)⒃?抵押資產(chǎn)打包處理，通過(guò)ABS，或CDO等方式, 將抵押資產(chǎn)證券化，將其轉(zhuǎn)賣(mài)。特別的，當(dāng)?shù)盅?資產(chǎn)為土地、物業(yè)時(shí)，可參照國(guó)外已運(yùn)行成熟的 PE投入-REITS退出方式，實(shí)現(xiàn)股權(quán)溢價(jià)退出。5 .通過(guò)扶持目標(biāo)公司海內(nèi)外上市， 實(shí)現(xiàn)股權(quán) 溢價(jià)回報(bào)。創(chuàng)業(yè)板的推出將為企業(yè)上市方式退出 提供更便捷的渠道。6 .按照約定，執(zhí)行管理層溢價(jià)回購(gòu)股權(quán)。3. PE信托運(yùn)作模式目前PE信托主要有兩種運(yùn)作模式，根據(jù)兩 種產(chǎn)

11、品的風(fēng)險(xiǎn)收益不同，可以滿(mǎn)足投資者的不同 風(fēng)險(xiǎn)偏好，具體運(yùn)作流程見(jiàn)圖四1 .預(yù)計(jì)收益類(lèi)型的PE信托。一般而言,PE 信托退出時(shí)主要有兩種途徑，即IPO和股權(quán)收購(gòu), 此類(lèi)信托產(chǎn)品承諾投資者，如果不能用此兩種途 徑實(shí)現(xiàn)增值退出，則會(huì)選擇第三方回購(gòu)以確保實(shí) 現(xiàn)投資收益。第三方是事先選定的，通常會(huì)是與 信托公司或者合作的PE相關(guān)聯(lián)的公司，他們提 供一定的抵押擔(dān)保，以確保在PE信托不能退出 時(shí)有資產(chǎn)溢價(jià)回購(gòu)。此模式中受益人的信托資本 金是有保障的（在開(kāi)放日向信托文件規(guī)定的第三 方轉(zhuǎn)讓信托受益權(quán)，受讓價(jià)為信托合同的認(rèn)購(gòu)金 額;或到期由第三方回購(gòu)），在信托財(cái)產(chǎn)實(shí)際收益 低于或等于預(yù)期收益率時(shí)，對(duì)受益人免收信托報(bào) 酬和投資管理顧問(wèn)費(fèi)；但其收益也是以預(yù)期收益 封頂?shù)模^(guò)預(yù)期收益部分作為受托人的信托報(bào) 酬以及投資管理顧問(wèn)費(fèi)。2 .純粹的代客理財(cái)。此種模式中，信托不承 諾預(yù)期收益，作為有資金需求