我國上公司MBO運(yùn)作的案例分析

1、我國上市公司 MBO 運(yùn)作的案例分析2003-03-05目前我國熱衷實(shí)施 MBO 的上市公司大約有兩種 :一種是民營企業(yè)和集體企業(yè)的創(chuàng)業(yè)者及其 團(tuán)隊(duì)。隨著國內(nèi)經(jīng)濟(jì)體制改革加深 ,這些企業(yè)產(chǎn)權(quán)逐步明晰 ,并最終摘掉 "紅帽子 ",實(shí)現(xiàn)了真正 企業(yè)所有者 "回歸"的過程 ,如粵美的、深方大。另一種是業(yè)績有很大提高的國有企業(yè),地方政府為了表彰對企業(yè)作出巨大貢獻(xiàn)的管理層并激勵(lì)持續(xù)發(fā)展,在國有資本退出一般性競爭領(lǐng)域的大背景下 ,把部分國有股權(quán)通過 MBO 方式轉(zhuǎn)讓給管理層 ,如宇通客車、鄂爾多斯等。由于我國 A 股上市公司中深圳方大和宇通客車、粵美的最早實(shí)施 MB

2、O, 成為后來很多公司 的模式樣本 ,因此我們對這 3 個(gè)案例進(jìn)行分析。案例分析一 :粵美的 收購者 :工會和高層管理人員1、美的股份公司的淵源原公司起源于 1968 年 ,由董事長兼總經(jīng)理何享健先生帶領(lǐng)23 名街道居民集資和貸款創(chuàng)辦了北溶公社塑料加工組 ,屬鄉(xiāng)鎮(zhèn)集體所有制企業(yè)。1992 年 3 月 ,組建成廣東美的電器企業(yè)集團(tuán)； 同年五月 ,改組為股份公司； 1992 年 8 月更名 為廣東美的集團(tuán)股份有限公司。2、MBO 過程美托投資成立于 2000 年初,是由美的集團(tuán)管理層和工會共同出資組建。管理層約20 多人 ,約占總股本的 78%, 其中粵美的法定代表何享健為美托公司第一大股東,持股

3、 25% ；執(zhí)行董事陳大江持 10.3% ；余下 22% 為工會持有。在 2000 年 4 月 10 日 ,美托投資以每股 2.95 的價(jià)格 ,協(xié)議受讓了美的控股持有 9243.03 萬股 中的 3518 萬股。2000 年 12 月 20 日美托投資以每股 3 元的價(jià)格受讓美的控股 7243.0331 萬股 （占總股本的 14.94%） 。至此,美托投資正式成為粵美的的第一大股東 ,所持股份上升到 22.19%, 而美的控股退居為第 三大股東 ,完成公司控制權(quán)的轉(zhuǎn)移。（注意 :兩次股權(quán)收購價(jià)都是低于其每股凈資產(chǎn)值）值得一提的是 ,順德市開聯(lián)實(shí)業(yè)發(fā)展有限公司的法人代表為何享健的兒子,兩人合計(jì)間

4、接持有美的股份公司 30.68% 的股權(quán)。3、MBO 收購融資方式（1）股權(quán)抵押貸款股權(quán)抵押貸款采用了股權(quán)抵押的方式 ,管理層持股款先以 10% 的現(xiàn)金支付首期持股費(fèi)用 ,然 后采取股權(quán)抵押獲得融資來支付其余90% 的持股款 ,以后再通過分期付款的方式來完成的 ,而這部分持股款的來源是該公司今后持續(xù)的利潤和現(xiàn)金流。2002 年 7 月 20 日 ,第一大股東順德市美托投資有限公司以其所持有的粵美的法人股共計(jì)10761 萬股 （占總股份的 22.19%） 向順德市北溶農(nóng)村信用合作社進(jìn)行質(zhì)押貸款,共計(jì)貸款 3.2億元,貸款期限 3年。美托公司的收購成本為 3.22 億元,說明收購資金幾乎全部來自于

5、股權(quán) 質(zhì)押。（2） 現(xiàn)金分紅 美托收購后 ,2001 年可以獲得現(xiàn)金分紅 2152 萬元,投資收益率為 7% 。4 、收購后資產(chǎn)重組措施 :更換管理層 ,變革公司組織結(jié)構(gòu)2001 年 12 月 27 日何享健辭去總裁職務(wù) ,改任美的集團(tuán) CEO, 保留美的股份公司董事局主席 職務(wù) ,顯示美的進(jìn)行高層管理人員大換班。2002 年6月17日美的醞釀家電事業(yè)部的分拆計(jì)劃,將美的家電分拆為 4大事業(yè)部 :電風(fēng)扇事業(yè)部、電飯煲事業(yè)部、飲水機(jī)事業(yè)部、微波爐事業(yè)部,分拆后美的股份將由 6 大事業(yè)部變?yōu)? 大事業(yè)部。5、收購前后業(yè)績比較美的公司經(jīng)營一直比較穩(wěn)健 ,盈利穩(wěn)定增長 ,產(chǎn)品盈利能力呈增強(qiáng)趨勢 ,而且

6、主業(yè)很突出。案例分析二 :深圳方大 收購者 :高層管理人員1、股份公司淵源1994 年 3 月 ,由方大集團(tuán) （以資產(chǎn)入股占股 90%） 與熊建明先生 （以彩板系列等四個(gè)專利技術(shù) 的使用權(quán)作價(jià)入股占股 10%） 合作成立原公司。1995 年 5 月 15 日 ,熊建明先生將其四項(xiàng)專利技術(shù)的所有權(quán)轉(zhuǎn)讓給原公司。經(jīng)調(diào)整后 ,方大集團(tuán)擁有原公司 81.125% 的股權(quán) ,熊建明先生擁有原公司 18.875% 的股權(quán)。為了符合深圳經(jīng)濟(jì)特區(qū)股份有限公司條例的規(guī)定,熊建明先生將其在原公司持有的18.875% 的股份轉(zhuǎn)讓給香港集康國際有限公司 ,股權(quán)性質(zhì)為外資股。集康公司于1995 年 3月 23 日在香港

7、注冊成立 ,其中熊建明先生持有集康公司股份98% 。2、 MBO 過程2001 年 6 月 20 日經(jīng)發(fā)公司將其所持有的 4890 萬股深方大法人股轉(zhuǎn)讓給邦林公司 ,占總股本 16.498%, 每股轉(zhuǎn)讓價(jià)格 3.28 元 （低于每股凈資產(chǎn) 3.45 元 ）,轉(zhuǎn)讓總金額為 16039.2 萬元人 民幣。2001 年 9 月經(jīng)發(fā)公司將其持有的 1110 萬股深圳方大法人股轉(zhuǎn)讓給邦林科技 ,每股轉(zhuǎn) 讓價(jià)格為 3.55 元人民幣 （高于每股凈資產(chǎn) 3.45 元 ）,轉(zhuǎn)讓總金額為 3940.5 萬元人民幣。2001 年 9 月經(jīng)發(fā)公司將其所持有的 4711.2 萬股深圳方大法人股轉(zhuǎn)讓給時(shí)利和公司,每股轉(zhuǎn)

8、讓價(jià)格為 3.08 元人民幣 （低于每股凈資產(chǎn) 3.45 元 ）,轉(zhuǎn)讓總金額為 14510.496 萬元。此后 ,經(jīng)發(fā)公司不再持有深圳方大的股份 ,而邦林公司和時(shí)利和公司分別持有深方大6000 萬股和 4711 萬股 ,成為公司的第一和第二大股東。邦林公司和時(shí)利和公司實(shí)際上就是為了收購經(jīng)發(fā)公司所持深圳方大股份而成立的。 而邦林公 司 2001 年 6 月 7 日,熊建明持股 85% ；時(shí)利和公司是深圳方大除了熊建明之外的其他高層 管理人員及技術(shù)骨干共同出資成立的 ,成立時(shí)間為 2001 年 6 月 12 日。此次收購后 ,熊建明個(gè)人持股份約 7208 萬股 （占股本總額的 24.3%）, 成為

9、公司實(shí)際上的第一 大股東。3 融資方式（1）股權(quán)質(zhì)押貸款2001 年 8 月 4 日邦林科技以其所持有的深圳方大法人股 4890 萬股 （占總股本的 16.49%） 向銀行進(jìn)行質(zhì)押貸款 ,質(zhì)押期為 3 年。2001 年 11 月 12 日第二大股東深圳市時(shí)利和投資有限公司以其所持久有的深圳方大法人股共計(jì) 4200 萬股 （占總股份的 14.17%） 向銀行進(jìn)行質(zhì)押貸款 ,期限為三年。（2） 現(xiàn)金分紅按照 2001 年公司股本結(jié)構(gòu) ,邦林公司可以獲得現(xiàn)金分紅 600 萬元,投資收益率為 3% ；時(shí)利 和公司可以獲得 471 萬元,投資收益率為 3.2% ；其中熊建明個(gè)人可以獲得 720 萬元。4

10、、經(jīng)營業(yè)績案例分析三 :宇通客車 收購者 :高層管理人員和公司外其他私人1、股份公司淵源在原鄭州客車廠的基礎(chǔ)上經(jīng)定向募集設(shè)立的股份有限公司。鄭州客車廠始建于 1963 年 ,是交通部在河南省唯一的一家公路客車生產(chǎn)廠。2、 MBO 過程2001 年 3 月 ,由 23 個(gè)私人出資成立上海宇通創(chuàng)業(yè)投資有限公司,其中 21 個(gè)私人系上市公司宇通客車的高層管理人員 ,法人代表湯玉祥同時(shí)也是上市公司的原總經(jīng)理（現(xiàn)為董事長 ）。2001 年 6 月 ,鄭州國資局協(xié)議將所持有的宇通集團(tuán)2110.3 萬股轉(zhuǎn)讓給上海宇通 ,占總股份的15 44%, 上海宇通成為第一大股東 （轉(zhuǎn)讓價(jià)格沒有公布 ）。3 、融資方式

11、2001 年上海宇通公司可以獲得現(xiàn)金分紅 1266 萬元。假設(shè)其按照每股凈資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓 （可能比這個(gè)價(jià)格低 ）,成本為 13172.7 萬元 ,投資收益率為 9.6%。4、經(jīng)營業(yè)績我國上市公司實(shí)施 MBO 操作特點(diǎn)通過以上 3 個(gè)案例的分析 ,可知我國上市公司在進(jìn)行 MBO 操作時(shí)具有一些共同的特點(diǎn)1 、實(shí)施 MBO 的上市公司大部分起步帶有私人性質(zhì),如美的由何享健先生創(chuàng)辦 ,深方大是熊建明先生帶著專利技術(shù)啟動(dòng)的。但宇通起步公司 鄭州客車廠為國有企業(yè)。2、實(shí)施 MBO 上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)在整體上比較分散,流通股比例較高 ,管理層進(jìn)行 MBO 后 ,管理層所持股權(quán)比例平均低于 30%, 以相對控股為多

12、。3 、收購人構(gòu)成差異比較大 :大部分都是高層管理人員 ,美的考慮了普通員工 ,深方大和宇通客 車主要是管理人員 ,其中宇通還涉及公司外的私人。4 、都采用間接收購的方式 ,通過設(shè)立收購私人控股的有限公司為收購主體,達(dá)到對上市公司的相對控股。5 、都采用協(xié)議收購的方式 ,定價(jià)方式基本參考凈資產(chǎn)指標(biāo) ,但法人股轉(zhuǎn)讓價(jià)格往往在凈資產(chǎn) 基礎(chǔ)上進(jìn)行折讓 , 國家股轉(zhuǎn)讓價(jià)格高于凈資產(chǎn)。6、股份多分次轉(zhuǎn)讓?；浢赖牡牡谝淮蠊蓶|美的控股有限公司是分兩次先后向美托投資有限 公司轉(zhuǎn)讓了 3518.4 萬股和 7243.0331 萬股的法人股 ,共計(jì) 10761.4331 萬股。這樣可以緩 解融資壓力。7、MBO 發(fā)生在公司業(yè)績比較穩(wěn)定的時(shí)期。美的和宇通處于業(yè)績穩(wěn)定增長期,而方大主業(yè)經(jīng)營比較穩(wěn)定 ,但費(fèi)用增長超過了收入。8、受讓方資金主要來源于對收購后股份公司股權(quán)的抵押貸款和現(xiàn)金分紅。利潤分配多采用 現(xiàn)金分紅。除美的有小比例送股外 ,深方大和宇通客車都只采用現(xiàn)金分紅的