淺論我國股票質(zhì)押融資制度及其模式選擇

1、淺論我國股票質(zhì)押融資制度及其模式選擇論文摘要：在當(dāng)前我國股票市場大發(fā)展的背景下，股票質(zhì)押融資作為一種世界通行的融資操作辦法，已正式實施當(dāng)前我國股票市場的進(jìn)一步發(fā)展已到了必須推出股票質(zhì)押融資辦法的時候，可行性已具備，在具體操作上，宜根據(jù)我國特點，謹(jǐn)慎推進(jìn)，逐漸向成熟市場通行的做法靠近。論文關(guān)鍵詞：股票 質(zhì)押 融資當(dāng)前大力發(fā)展我國股票市場已成為共識，隨著股市規(guī)模的El 益擴大和國有股、法人股的逐漸流通，一個功能完善的資本市場正在形成。 但由于我國直接融資的發(fā)展一直較間接融資相對落后，因此在市場容量迅速擴大的過程中，往往會因市場資金供給不足引起供求失衡并導(dǎo)致股價水平大起大落，從而影

2、響股市固有功能的發(fā)揮。所以，以股票質(zhì)押從銀行融資的方案也就被提上了議事日程。2 月 14 日，中國人民銀行、中國證監(jiān)會聯(lián)合發(fā)布了證券公司股票質(zhì)押貸款管理辦法 ， 千呼萬喚始出來的證券公司融資方案終于可以正式實施。但是，這一方案只允許證券商進(jìn)行融資，而其他社會法人、自然人等則被排除在外， 這是不符合經(jīng)濟學(xué)的效率和公平要求的。為此， 本文從更深、更廣的意義上對股票質(zhì)押融資的必要性、可行性和具體操作辦法做一探討， 以期能進(jìn)一步完善現(xiàn)有的融資方式，從而促進(jìn)我國證券市場的發(fā)展。一、股票質(zhì)押融資的必要性與任何社會產(chǎn)業(yè)一樣，股票市場中的各方參與者往往在面臨一定不能完全依靠自身所擁有的資本實力去達(dá)到預(yù)期的全部

3、效果，他們需要大小比例不等的融資來支撐一個完整的獲利計劃。而從社會的角度來看，我們無法奢望社會中每一個擁有閑置資金的成員去充當(dāng)資本經(jīng)營者的角色，因此，融資行為，當(dāng)其風(fēng)險被加以適當(dāng)控制之時，無疑是社會經(jīng)濟進(jìn)步的加速器?，F(xiàn)代世界經(jīng)濟之所以能夠以前所未有的速度向前發(fā)展，正是在相當(dāng)程度上得益于社會融資規(guī)模、速度、 質(zhì)量的大發(fā)展?，F(xiàn)代資本市場的發(fā)展面臨著比社會經(jīng)濟的其他部分更甚的融資需求，具體說來，有以下一些方面的需求： 證券商的需求。證券商從事的各項業(yè)務(wù)無疑都需要大量資金的投入， 即使世界級的券商在自有的大量資本金之外，仍然需要有大量的負(fù)債經(jīng)營，更何況我國券商由于多種原因，資本金極其薄弱，并在運作中滋

4、生出種種痼疾，很難充當(dāng)股市發(fā)展中生力軍的角色。比如在承銷業(yè)務(wù)中，隨著市場化的發(fā)展，風(fēng)險與El 俱增，近兩年的配股業(yè)務(wù)中， 券商包銷相當(dāng)部分從而成為大股東的現(xiàn)象屢見不鮮，資金壓力十分沉重；又比如在自營業(yè)務(wù)中，由于我國股市資金流的時空特點所致，往往上升行情急促短暫，而下跌則是漫漫無期，這樣在缺乏做空機制的條件下，券商往往因融資手段的缺乏而面臨窘境，待機時間太長則資金成本巨大，而缺乏預(yù)備資金，則當(dāng)行情來臨時往往不及調(diào)動頭寸。 而這種情況反過來又會加劇行情的投機性，即當(dāng)行情來臨時，由于普遍資金需求大增、資金成本畸高，行情的性質(zhì)又是“時間緊，任務(wù)重 ”，券商自營只能越來越多地采用“高舉高打 ”的戰(zhàn)術(shù)，使

5、得股市暴漲暴跌；甚而有些券商會鋌而走險，干脆長時間“坐莊 ”炒作股票，以減少資金的閑置成本。即便在經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)中，營業(yè)部的建設(shè)所需投入往往對于券商的資本金而言，也是一筆重大的開支。去年以來，不少券商通過增資擴股的形式充實了資本金，這對提升券商資金實力無疑起到了很大的作用，但相對于股市大發(fā)展對券商的要求而言，仍然是不足的。 其他法人機構(gòu)的需求。隨著國有企業(yè)產(chǎn)權(quán)改革的進(jìn)一步深化，越來越多的法人機構(gòu)涉足股票市場。有關(guān)管理層對“三類 ”企業(yè)投資股市所開的綠燈使得這一趨勢更進(jìn)一步地加快。不論買賣股票的目的是投資還是重組，都會遇到如前所述的財務(wù)杠桿問題，而且，舉凡世界上的重大重組購并案例，幾乎無不受到質(zhì)押融資

6、的支持，惟有此，優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)才能加快向優(yōu)秀資產(chǎn)經(jīng)營者轉(zhuǎn)移的步伐。但是在我國，通過二級市場進(jìn)行的資產(chǎn)重組購并中，由于缺乏了這種支持，使得重組購并者面臨著巨大的資金困難，有時只能通過二級市場的進(jìn)一步炒作，彌補資金成本，這就使得市場人士經(jīng)常要指責(zé)此類現(xiàn)象為“假重組（收購），真炒作 ”，從而使得重組購并的真正價值難以實現(xiàn)。 個人投資者的需求。隨著市場經(jīng)濟觀念的深入人心，我們已經(jīng)逐漸接受了這樣的一個觀念，就是在市場經(jīng)濟中，個人與法人機構(gòu)之間作為市場參與主體而論，從根本上來講，應(yīng)是公平的。在證券市場中，這一觀念同樣是如此。一方面，近年來，許許多多的個人投資者以他們脆弱的肩膀扛起了我國股市發(fā)展和國有企業(yè)改革的重

7、擔(dān)，有的還承受了重大的犧牲，因此我們沒有理由不保證他們應(yīng)該享有的融資權(quán)利，保證他們在掌握商機上與機構(gòu)投資者處于同一條起跑線上；另一方面，在國有企業(yè)的改革中，企業(yè)管理層通過“融資購并 ”的方式同時成為企業(yè)的所有者或所有者的一部分，從而使企業(yè)治理結(jié)構(gòu)進(jìn)一步完善，可以預(yù)計，這將成為一個廣泛被采用的方法，而這同樣需要得到股票質(zhì)押融資辦法的支持。二、股票質(zhì)押融資的可行性人們之所以長期以來對股票質(zhì)押融資的可行性存在著種種懷疑，歸根結(jié)底是與對現(xiàn)代金融的誤解相關(guān)聯(lián)的，即認(rèn)為股票市場存在著高于其他經(jīng)濟市場的風(fēng)險，但事實上自古典經(jīng)濟學(xué)以來沒有任何經(jīng)濟理論支持這一點，馬克思所指出的平均利潤率規(guī)律當(dāng)然同樣也適用于股票

8、市場。股票的背后并非虛無縹緲，而是有實物經(jīng)濟為支撐的，因此我們也沒有理由懷疑它是可以作為融資抵押物的。當(dāng)然， 與其他抵押物一樣， 它的抵押值如何確定，體現(xiàn)著貸款者和抵押融資者之間的能力比較，我們至多能說的是，我國銀行業(yè)在這方面水平還較為有限，因此可能需要一個漸進(jìn)的有控制的開放過程，但這決不是永遠(yuǎn)不開放的一個理由。進(jìn)一步來說，如果其他行業(yè)都能夠得到較為充分的抵押融資， 而唯獨證券業(yè)不能，那么社會資源的配置由于這種被人為扭曲了的融資制度安排而帶來的不同收益率，整個社會資源的配置也不會是適當(dāng)?shù)?。事實上?只要觀察一下近年來的融資情況，我們不難發(fā)現(xiàn)，對證券業(yè)的融資（有許多這種融資是不合法的，或者比較委

9、婉的說法是 “體制外 ”的 ）無論從收益的角度還是從風(fēng)險的角度而論，都比房地產(chǎn)業(yè)和許多國有夕陽工業(yè)的情況要好得多。一個簡單的實證事實是，排除新股和新開發(fā)樓盤的因素，我們可以看到，從1994 年至今，股票市值一直在上升，而以中房指數(shù)為代表的樓市行情則始終處于下降通道中。 這些無疑可以說明以股票為質(zhì)押物的融資并不比其他質(zhì)押物融資更具有風(fēng)險性，并且實際上我們早已有了先期的廣泛試驗，現(xiàn)在不過是像我們在改革開放中所遇到的許多事情一樣，到了“堵歪道，開正道 ”的時候了。在認(rèn)識觀念逐步澄清的同時，各種客觀條件也使得股票質(zhì)押融資業(yè)務(wù)具備了正式推出的良好環(huán)境。首先是證券市場，特別是股票市場地位的提高，以及標(biāo)志性

10、的證券法的通過，為這一業(yè)務(wù)的開展在理論上掃清了根本性的障礙，國企改革進(jìn)入攻關(guān)階段和證券市場的制度建設(shè)迅速完備，使得推出這一業(yè)務(wù)的要求越來越迫切；其次，國有銀行加速變革，日益成為一個真正的市場主體，使這一業(yè)務(wù)的主要參與主體之一逐步具備開展這一業(yè)務(wù)的能力；再次，加入W TO的壓力，也使得開放這一業(yè)務(wù)的契機日益成熟：最后，其他市場參與主體經(jīng)過了多年的考驗，承受風(fēng)險的能力也越來越強，也為這一業(yè)務(wù)的推出做好了準(zhǔn)備。三、股票質(zhì)押融資的操作辦法股票質(zhì)押融資的具體操作辦法有以下一些，即市值法、凈資產(chǎn)值法、市盈率標(biāo)準(zhǔn)法、現(xiàn)金分紅派息法、面值法等。 凈資產(chǎn)值法。凈資產(chǎn)值雖可作為一項抵押的標(biāo)準(zhǔn)予以考慮，但考慮到銀行在面I 臨抵押物風(fēng)險時，主要考慮的是變現(xiàn)性因素，所更何況國內(nèi)上市公司由于信息披露方面的原因，凈資產(chǎn)值的可靠性面臨的問題也不小，在類似ST鄭百文那樣連續(xù)發(fā)生巨額虧損、凈資產(chǎn)值迅速銷蝕的案例中就可以看到這其中的巨大風(fēng)險。事實上， 目前國內(nèi)銀行在上市公司法人