金鵬經(jīng)濟(jì)研究所

1、金鵬經(jīng)濟(jì)研究所2010年下半年股指期貨投資報告中國股市或見底，股指做多機(jī)會來臨 2010年下半年股指期貨市場展望 金鵬經(jīng)濟(jì)研究所高級研究員陳錦青 電話內(nèi)容提要】目錄目錄3中國股市或見底，股指做多機(jī)會來臨4一、上半年中國股市、股指走勢總結(jié)41、上半年中國股市走勢41.1、滬深300指數(shù)上半年走勢分析41.2、滬深300指數(shù)各行業(yè)表現(xiàn)51.3、滬深300指數(shù)市盈率表現(xiàn)61.4、滬深300指數(shù)成交金額62、滬深300股指期貨上半年走勢回顧72.1、滬深300股指走勢分析72.2、滬深300股指交易量、持倉量情況82.3、滬深300股指期貨持倉占比情況82.4、滬深300股

2、指期貨基差及套利情況92.5、股指期貨對現(xiàn)貨市場的影響及市場結(jié)構(gòu)10二、2010年世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展回顧與展望111、上半年世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展回顧111.1上半年世界經(jīng)濟(jì)保持復(fù)蘇態(tài)勢111.2二季度以來世界經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇步伐放緩122、下半年全球經(jīng)濟(jì)展望13三、中國宏觀經(jīng)濟(jì)展望131、上半年中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展回顧132、下半年中國經(jīng)濟(jì)展望14四、總結(jié)14中國股市或見底，股指做多機(jī)會來臨 2010年下半年股指期貨市場展望一、上半年中國股市、股指走勢總結(jié)1、上半年中國股市走勢2010年上半年，全球經(jīng)濟(jì)保持良好的復(fù)蘇態(tài)勢，同時面臨著各國的寬松貨幣和財政政策退出局面，歐洲債務(wù)危機(jī)加劇了市場對世界經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇放緩的憂慮。國內(nèi)政府在

3、退出政策的同時面臨著經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整，房地產(chǎn)市場調(diào)控的挑戰(zhàn)。1.1、滬深300指數(shù)上半年走勢分析回顧2010年上半年中國股市走勢，滬深300指數(shù)在從2010年第一個交易日3535點(diǎn)開始下滑，到2月2日跌至年內(nèi)新低3095點(diǎn)，下跌12.4%，隨后的兩個多月里，指數(shù)小幅反彈，一度漲至3436點(diǎn)附近，上漲11%。4月16日股指期貨上市，滬深300指數(shù)便一路單邊下跌。5與中旬開始，指數(shù)再度盤整，6月29日，再度破位。整體來看，指數(shù)走勢處于盤整、破位、再盤整、再破位的深度調(diào)整中。2010年上半年，滬深300累計下跌28.32%。1.2、滬深300指數(shù)各行業(yè)表現(xiàn) 根據(jù)WIND統(tǒng)計數(shù)據(jù)，滬深300指數(shù)10個行業(yè)

4、板塊，上半年全面遭遇重創(chuàng)。其中跌幅最大的為能源、材料、電信以及金融4大板塊，分別下跌37.99%、34.34%、30.05%、30.03%，為滬深300的領(lǐng)跌板塊。最抗跌行業(yè)板塊為信息及醫(yī)藥板塊。1.3、滬深300指數(shù)市盈率表現(xiàn) 上半年，滬深300指數(shù)整體市盈率未超過23倍，并且隨著指數(shù)的不斷下跌，市盈率也不斷下滑，最低至17.54倍。結(jié)合我國2.25%的一年期存款利率、GDP增速以及歷史市盈率規(guī)律情況看，目前的市場估值屬于被低估階段。1.4、滬深300指數(shù)成交金額 滬深300指數(shù)成交金額可以分為股指期貨推出前后來分析。股指期貨上市之前，市場成交金額波動比較激烈，在1月13日創(chuàng)出年內(nèi)新高159

5、8.6億后成交金額逐步回落，3月中旬成交額又大幅攀升。4月16日股指期貨上市后，成交額穩(wěn)步回落，6月28日創(chuàng)今年以來成交量和成交金額新低310.5億。2、滬深300股指期貨上半年走勢回顧2.1、滬深300股指走勢分析 自4月16日股指推出以來已經(jīng)走過3個月的以來，股指市場運(yùn)行平穩(wěn)，流動性充裕，市場表現(xiàn)較為理性，期現(xiàn)擬合度較高。股指期貨上市首日開盤價為3514點(diǎn)，隨后1個月形成凌厲的單邊下跌走勢，5月中旬，市場開始止跌橫盤調(diào)整，6月23日以來，股指再次出現(xiàn)單邊下跌。截止6月30日，股指合約指數(shù)已經(jīng)跌至2590點(diǎn)，自上市以來累計下跌26.3%。2.2、滬深300股指交易量、持倉量情況 股指上市以來

6、，市場當(dāng)心的流動性不足的問題并未出現(xiàn)，首個交易日成交量就達(dá)5.85萬手。第二個交易日突破12萬手，隨后節(jié)節(jié)攀升，最高日成交量超過40萬手達(dá)43.6萬手，日均成交量穩(wěn)定在20萬手以上。同時，持倉量也穩(wěn)步遞增，由上市日的3590手，到6月29日的超過3萬手，增加逾7倍。2.3、滬深300股指期貨持倉占比情況 從成交持倉比上看，股指期貨市場現(xiàn)在投機(jī)性還較強(qiáng)，成交持倉比大部分時間超過20倍。上市的前期基本維持在15倍以上，6月以來有所回落，但也維持在10倍上下。因為現(xiàn)在股指開戶的結(jié)構(gòu)中超過95%為散戶投資者，占總成交量的98%左右。隨著機(jī)構(gòu)投資者逐步入市，市場的成交持倉比也將隨之下降。分析股指期貨四合

7、約持倉占比，可以看出當(dāng)月合約持倉占總持倉量的80%上下，并且在到期日的前一周左右持倉明顯減少，逐步移倉至次月合約。可以看出期貨合約交割平穩(wěn)流暢，未出現(xiàn)到期日效應(yīng)，同時也可以看出我國股指期貨投資者較為成熟。2.4、滬深300股指期貨基差及套利情況 和國外股指期貨合約剛剛推出是的情況相似，在滬深300股指期貨合約推出的期初（6月之前），由于投資者對新合約的不熟悉及投機(jī)因素的影響（每日成交量與持倉量比值為1525），期現(xiàn)價差較大。近月合約期現(xiàn)價差高達(dá)80100點(diǎn)，遠(yuǎn)月合約期現(xiàn)價差更是高達(dá)300點(diǎn)以上。預(yù)計隨著市場的逐步，市場參與者會慢慢理性（每日成交持倉比為811）投機(jī)性減弱，期現(xiàn)價差也會回歸合理。

8、但是，在股指期貨推出的初期，期現(xiàn)套利機(jī)會多而且收益非?？捎^。近月合約的持有到期套利收益率超過1.8%，對應(yīng)的年化收益率高達(dá)45%。但是后期隨著市場的逐步完善，套利機(jī)會減少，而且收益也有所減少?？缙谔桌矫?，隨著市場的震蕩下跌，合約之間的價差均值逐漸減少。但是從短期來看，價差波動較為頻繁，這也為投資者進(jìn)行跨期套利提供良好的條件。從成熟市場股指期貨合約推出后的運(yùn)行情況來看，跨期套利機(jī)會將會一直存在。投資者可以重點(diǎn)關(guān)注合約間的價差變化情況。2.5、股指期貨對現(xiàn)貨市場的影響及市場結(jié)構(gòu)中國的股指期貨推出后，股市成交金額下降，同時還伴隨著股指的單邊下行，股指的推出是否導(dǎo)致股市資金分流，進(jìn)而影響到股市的走勢

9、，我們從一組數(shù)據(jù)來看。中金所統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，截止5月末，市場日均資金量為84億元，其中日均交易保證金33億元，據(jù)測算，目前為止流入股指期貨市場日均保證金為60億元，相比當(dāng)前證券市場13.7萬億元的A股流通市值，僅占其萬分之五不到。因此股指期貨上市對股市資金分流有限。從國外成熟市場來看，股指期貨推出前后并不能改變股市的中長期走勢，決定股市走勢的還是股市的基本面。市場結(jié)構(gòu)上看，股指期貨上市前一日開戶數(shù)僅為9173戶，其中法人193戶，個人8944戶。經(jīng)過三個月的時間，目前開戶數(shù)達(dá)3.5萬戶左右，法人機(jī)構(gòu)投資者占3.2%，占總成交量的1%。目前已有部分機(jī)構(gòu)的股指套期保值業(yè)務(wù)獲中金所批準(zhǔn)，隨之越來越多的

10、機(jī)構(gòu)投資者加入股指期貨市場，股指期貨的市場穩(wěn)定功能將得到進(jìn)一步的發(fā)揮。二、2010年世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展回顧與展望1、上半年世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展回顧 1.1上半年世界經(jīng)濟(jì)保持復(fù)蘇態(tài)勢2010年上半年，全球經(jīng)濟(jì)繼續(xù)保持復(fù)蘇的形勢。根據(jù)IMF發(fā)布的資料顯示，全球主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)，工業(yè)生產(chǎn)指標(biāo)、全球貿(mào)易指標(biāo)、全球就業(yè)指標(biāo)、全球零售指標(biāo)均顯示出2008年第四季度世界經(jīng)濟(jì)在出現(xiàn)探底以后開始逐漸回升。特別是工業(yè)生產(chǎn)與全球零售均恢復(fù)到了危機(jī)之前的水平。1.2二季度以來世界經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇步伐放緩但是二季度以來，隨著全球經(jīng)濟(jì)刺激政策的退出與歐洲債務(wù)危機(jī)的加深，主要經(jīng)濟(jì)體出現(xiàn)了復(fù)蘇放緩的跡象。全球的金融市場表現(xiàn)疲軟，其中股市表現(xiàn)最為糟糕，

11、以中國股市為最，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體股市表現(xiàn)明顯好于新興經(jīng)濟(jì)體。而與之相反的是黃金與美元指數(shù)，均錄得10%以上的漲幅。上圖為世界主要經(jīng)濟(jì)體的PMI（采購經(jīng)理人指數(shù)）從今年4月份以來出現(xiàn)了向下的傾向，顯示了世界經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了放緩的趨勢。需求指出的是，PMI還是大于50%，表示經(jīng)濟(jì)在上升，如果PMI出現(xiàn)低于50%的趨向，則是經(jīng)濟(jì)的下降開始。所以我們強(qiáng)調(diào)的是世界經(jīng)濟(jì)仍處于恢復(fù)階段，但是速度放緩了。2、下半年全球經(jīng)濟(jì)展望2010年下半年全球經(jīng)濟(jì)的核心可以總結(jié)為兩點(diǎn)，一方面是世界各國將在不扼殺經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的前提下，采用各種政策及措施恢復(fù)金融市場比黃金還重要的信心。另一方面是世界經(jīng)濟(jì)的增長點(diǎn)核心將集中在中國、印度、印尼等一

12、系列新興市場工業(yè)化、城鎮(zhèn)化帶來的需求上。在世界各國的超常規(guī)經(jīng)濟(jì)刺激下，2010年延續(xù)了2009年的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇步伐，雖然全球深層次的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)問題還未解決，以中美這兩架世界經(jīng)濟(jì)發(fā)動機(jī)為代表的全球消費(fèi)與生產(chǎn)結(jié)構(gòu)再平衡遠(yuǎn)未結(jié)束，而且世界經(jīng)濟(jì)面臨經(jīng)濟(jì)刺激政策的退出、資產(chǎn)價格和通貨膨脹壓力的挑戰(zhàn)。但是，到目前為止，還沒有發(fā)現(xiàn)金融波動的負(fù)向外溢效應(yīng)在全球水平上擴(kuò)散到實(shí)體經(jīng)濟(jì)的跡象，因此，即使有更多的金融波動，全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇仍將繼續(xù)。在當(dāng)前的不確定性背景下，最重大的政策挑戰(zhàn)就是要在不扼殺經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的前提下，恢復(fù)金融市場的信心。今年下半年和2011年，由于歐元區(qū)的金融動蕩，世界經(jīng)濟(jì)增長的下行風(fēng)險明顯增大。亞洲與歐元區(qū)

13、最脆弱經(jīng)濟(jì)體的直接金融聯(lián)系非常少，但歐洲經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇遲滯的影響將外溢至全球增長，并通過貿(mào)易和金融渠道作用于亞洲。那些依賴外需較深的亞洲經(jīng)濟(jì)體可能受到較大沖擊，但中國、印度和印尼等一些新興市場工業(yè)化、城鎮(zhèn)化過程中的巨大內(nèi)需基礎(chǔ)，有望給地區(qū)經(jīng)濟(jì)提供增長緩沖。世界正處在金融危機(jī)的最后階段。IMF最新發(fā)布的世界經(jīng)濟(jì)展望報告中上調(diào)了2010年全球經(jīng)濟(jì)增長預(yù)測值，同時將2011年經(jīng)濟(jì)增長預(yù)期維持在4.3%不變。亞洲和拉美主要新興經(jīng)濟(jì)體繼續(xù)領(lǐng)跑全球復(fù)蘇，2010年亞洲經(jīng)濟(jì)增長預(yù)測由4月份的7%上調(diào)至7.5%，中國作為地區(qū)增長發(fā)動機(jī)，今年的增長預(yù)測也被從10%上調(diào)至10.5%。IMF預(yù)計發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出今年將

14、增長2.5%，小幅上調(diào)了0.25個百分點(diǎn)，主要原因是第一季度超出預(yù)料的強(qiáng)勢增長。三、中國宏觀經(jīng)濟(jì)展望1、上半年中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展回顧 今年上半年的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示，上半年我國的GDP同比增長了11.1%，二季度經(jīng)濟(jì)增速有了一定程度的回落，其中第二產(chǎn)業(yè)，即制造業(yè)增長幅度最大，為13.2%；CPI同比上漲2.6%；城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資9.8萬億，增長25.5%，雖然比去年同期有所回落，但仍是比較高的速度。社會消費(fèi)零售總額增長18.2%，保持比較高了增長速度；。進(jìn)出口形勢比較好，外貿(mào)進(jìn)出口總額快速恢復(fù)，進(jìn)出口總額增長43.1%，其中進(jìn)口增速更快，增長了52.7%，進(jìn)口的增長一方面說明國內(nèi)需求還比較強(qiáng)勁，另外一方面

15、也說明中國經(jīng)濟(jì)的增長對世界經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇作出了很大的貢獻(xiàn)。盡管國際上經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇比較緩慢，歐洲的債務(wù)危機(jī)仍在蔓延，國內(nèi)也面臨著自然災(zāi)害多發(fā)的重大挑戰(zhàn)，但是中國經(jīng)濟(jì)總體上還是保持了高增長、高就業(yè)、低通脹這樣一個良好的發(fā)展態(tài)勢。2、下半年中國經(jīng)濟(jì)展望目前我們國家正處在一個岔路口。新老矛盾和問題相互交織，形勢從來沒有這么復(fù)雜過。應(yīng)該說從2008年下半年以后的金融危機(jī)對我們的沖擊開始很大，但是下滑的因素不能全部歸結(jié)于國際金融危機(jī)。根本原因在于我們的經(jīng)濟(jì)增長方式以及政策應(yīng)對內(nèi)部因素引起的。金融危機(jī)的外部沖擊，僅僅是一個影響，或者說是加重的。原因是內(nèi)部因素為主，外部多重因素疊加。關(guān)于下半年的經(jīng)濟(jì)走勢，我們從三方面

16、進(jìn)行分析：1、國家將大力加強(qiáng)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，淘汰落后的、過剩的產(chǎn)能。對于一些行業(yè)將面臨被淘汰的危機(jī)，而一些節(jié)能減排的項目、西部項目、第三產(chǎn)業(yè)的比重會有所受益。2、外生性增長向內(nèi)生性增長過渡。政策將會在擴(kuò)大內(nèi)需、促進(jìn)居民消費(fèi)方面傾斜，而出口行業(yè)會面臨較大的調(diào)整。3、國家的貨幣政策。央行將繼續(xù)實(shí)施積極地財政政策與適度寬松的貨幣政策，貨幣在保持經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的基礎(chǔ)上實(shí)行適度的緊縮。預(yù)計下半年加息的預(yù)期較小。關(guān)于全年的走勢，我想強(qiáng)調(diào)三句話：第一句話，上半年經(jīng)濟(jì)快速增長，GDP增長11.1%，為實(shí)現(xiàn)全年的預(yù)期目標(biāo)打下了一個好的基礎(chǔ)。第二句話，盡管當(dāng)前的運(yùn)行態(tài)勢不錯，但是也必須高度注意國際經(jīng)濟(jì)環(huán)境還是復(fù)雜多變，國內(nèi)還存在不少問題和困難，這些問題和困難都會對經(jīng)濟(jì)的走勢產(chǎn)生一定的影響。第三句話，在政策的趨向上，我們還是要堅持積極的財政政策和適度寬松的貨幣政策，投資者要把握好宏觀調(diào)控的節(jié)奏和重點(diǎn)。四、總結(jié)綜上，對于下半年股市走勢的判斷，我們完全有理由認(rèn)為本輪調(diào)整只是對滬指1664點(diǎn)3478點(diǎn)以來的一次技術(shù)性修正，隨著股指主力合約減空增多現(xiàn)象的出現(xiàn)，股市出現(xiàn)見底反彈的信號已經(jīng)來臨。政府的政策轉(zhuǎn)向和市場的過度反應(yīng)造成的實(shí)體經(jīng)濟(jì)處于零上20度，虛擬經(jīng)濟(jì)被人為調(diào)低到零