證券持有體系的基本模式和結(jié)構(gòu)分析

1、 贏了網(wǎng) 遇到保險(xiǎn)糾紛問(wèn)題？贏了網(wǎng)律師為你免費(fèi)解惑！訪問(wèn)>> 證券持有體系的基本模式和結(jié)構(gòu)分析現(xiàn)代證券市場(chǎng)的正常運(yùn)轉(zhuǎn)需要多方面的條件，有幾個(gè)市場(chǎng)服務(wù)機(jī)構(gòu)是基本的，那就是證券交易、證券登記、證券清算和證券托管機(jī)構(gòu)的存在。連續(xù)不斷的市場(chǎng)交易成交以后，清算機(jī)構(gòu)進(jìn)行清算（clearing）；然后買賣雙方及時(shí)完成交割，這是結(jié)算（settlement），結(jié)算之后，通過(guò)相應(yīng)的變更登記，才能說(shuō)交易最終完成（finality）。一、證券持有體系的變遷和基本模式在證券市場(chǎng)上進(jìn)行交易的前提是有相應(yīng)的證券，但投資者對(duì)于擁有的證券通過(guò)什么方式持有，也就是證券持有方式，在不同發(fā)展階段和不同發(fā)育程度的市場(chǎng)上卻不

2、盡相同的。從總的過(guò)程來(lái)看，證券持有可以分為兩種，即直接持有方式和間接持有方式。（一） 直接持有證券方式這是一種較傳統(tǒng)的持有證券的方式，即投資者直接持有證券，表明擁有證券所有權(quán)，而證券發(fā)行人能夠直接知道投資者是誰(shuí)，因此確認(rèn)投資者的所有者權(quán)益。所謂的直接，是指不需要通過(guò)其他的中間機(jī)構(gòu)就能夠表明證券所有權(quán)的歸屬和權(quán)益享受，這是區(qū)別于間接持有方式的重要一點(diǎn)。直接證券持有，根據(jù)證券是否進(jìn)行了無(wú)紙化和托管，在持有方式上有些不同，但原理基本一樣的。1、證券未進(jìn)行托管：證券未進(jìn)行托管時(shí)，證券主要形式是有形憑證。對(duì)于不記名證券，持有人就是投資人，可以憑證券享有相應(yīng)權(quán)益；對(duì)于記名證券，其證券投資人是在證券發(fā)行人發(fā)

3、行登記簿載明姓名的人。在直接持有方式下，發(fā)行人可以容易地知道誰(shuí)是投資者，而投資者對(duì)于證券權(quán)益體現(xiàn)為直接的所有權(quán)形態(tài)。證券直接持有體系在證券權(quán)益的確認(rèn)方面比較簡(jiǎn)單，但是相對(duì)來(lái)說(shuō)證券的轉(zhuǎn)讓和清算手續(xù)就比較煩瑣。要么一手交錢一手交貨，要么為了一筆交易費(fèi)時(shí)費(fèi)力地去發(fā)行人的登記簿上變更登記。隨著證券交易量的擴(kuò)大和全球交易，原有證券清算、結(jié)算體系遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能適應(yīng)巨大的交易量以及帶來(lái)的記錄變更工作，以至于在華爾街產(chǎn)生了所謂的文書工作危機(jī)。2、證券進(jìn)行托管：計(jì)算機(jī)和通訊技術(shù)的應(yīng)用使得文書工作得以緩解。既然交易和清算速度快了，證券本身如果還像以前那樣需要移動(dòng)交付才能表明交易成功，那么在這個(gè)最后一步上速度還是沒(méi)有大的

4、改進(jìn)。怎樣才能使證券本身不流動(dòng)同時(shí)保證清算結(jié)算正常進(jìn)行呢？證券界的精英們聰明的腦袋沒(méi)有閑著，他們認(rèn)為提高效率的一種辦法是將所有的證券都存管在一個(gè)機(jī)構(gòu)中，通過(guò)轉(zhuǎn)賬方式來(lái)改變其所有權(quán)，使所有的交易后的清算、結(jié)算都在同一個(gè)機(jī)構(gòu)內(nèi)發(fā)生，實(shí)現(xiàn)證券處理的非移動(dòng)化和無(wú)紙化。CSD根據(jù)清算結(jié)果和指令，通過(guò)對(duì)開(kāi)立在CSD的需要清算的帳戶進(jìn)行借記或者貸記，完成證券結(jié)算和登記變更過(guò)程這種設(shè)想的實(shí)現(xiàn)就是后來(lái)證券界普遍使用的中央證券存托組織機(jī)構(gòu)（central securities depositories，下面簡(jiǎn)稱CSD）。從各國(guó)CSD帳戶開(kāi)立的情況來(lái)看，如果每一個(gè)投資者在CSD直接持有一個(gè)證券帳戶記錄（不管投資者是

5、否通過(guò)中介進(jìn)行證券交易），那么證券發(fā)行人可以容易地知道哪些人是其發(fā)行證券的投資者（中央托管機(jī)構(gòu)根據(jù)投資者賬戶記錄，按照與發(fā)行人的協(xié)議向發(fā)行人提供名錄）。這與在有形證券情況下通過(guò)變更發(fā)行人簿記來(lái)表明證券權(quán)益轉(zhuǎn)變?cè)诒举|(zhì)上是一種模式，但更有效率。但如果不允許每一個(gè)投資者都在CSD持有證券帳戶或者分帳戶記錄，而只是允許那些與CSD有托管合同關(guān)系的機(jī)構(gòu)在CSD開(kāi)立有帳戶，那么投資者只有通過(guò)在中介機(jī)構(gòu)開(kāi)立的證券帳戶持有自己投資的證券。在這種情況下，經(jīng)過(guò)對(duì)持有結(jié)構(gòu)中的某些制度性創(chuàng)新，間接證券持有體系被設(shè)計(jì)出來(lái)，并成為現(xiàn)今國(guó)際證券市場(chǎng)上證券持有的主要方式。（二）間接持有證券方式所謂間接，是指一種從投資者到發(fā)行

6、人之間存在一個(gè)以上持有層次的制度安排，投資者與CSD以及發(fā)行人不存在直接聯(lián)系。間接的證券持有，簡(jiǎn)單地說(shuō)，是指投資者通過(guò)在某一中介機(jī)構(gòu)開(kāi)立的帳戶持有證券，這個(gè)機(jī)構(gòu)本身處于一個(gè)多層次的證券持有系統(tǒng)中，按照這種持有系統(tǒng)：在證券發(fā)行人處登記為證券持有人的只是處于這個(gè)證券持有體系最頂層的機(jī)構(gòu)，而非投資者本人；投資者開(kāi)立有帳戶的中介機(jī)構(gòu)在位于其上層的其他機(jī)構(gòu)那里以自己的名義開(kāi)立證券帳戶，在混同（commingled）的基礎(chǔ)上為所有客戶持有證券。下面按照層次來(lái)分析這種間接持有系統(tǒng)的一般形態(tài)（參見(jiàn)圖例）。1、處在這種間接證券持有體系頂層的機(jī)構(gòu)是具有中央證券托管功能的機(jī)構(gòu)或公司（即CSD），在其處存管有大量的由

7、不同發(fā)行人發(fā)行的證券。在實(shí)際中，CSD的功能可能同時(shí)與中央證券、結(jié)算、清算和登記功能組合在一個(gè)機(jī)構(gòu)之中。重要的是，在發(fā)行人的證券發(fā)行登記簿上，證券持有人的名稱是CSD這個(gè)機(jī)構(gòu)的名稱或是其別名，而不是具體投資者的名稱，這與直接持有方式是一個(gè)大的不同。有時(shí)候具有CSD功能的機(jī)構(gòu)不使用自己的名稱，例如美國(guó)的CSD是托管信托公司（the Depository Trust Company， DTC， ），是世界上最大的證券托管公司；據(jù)統(tǒng)計(jì)，紐約證交所上市公司股票的83%和91%的企業(yè)債券的登記持有人是CEDE & Co，這是DTC在證券持有登記時(shí)的別名。2、在間接持有體系里

8、，處在CSD之下的是一些在CSD持有證券帳戶，與CSD有直接的托管合同關(guān)系的金融證券機(jī)構(gòu)、證券經(jīng)紀(jì)人、區(qū)域性的證券托管人以及其他從事證券投資之類的中介組織（intermediaries），通常這些中介被稱作CSD的參與人。他們?cè)贑SD開(kāi)立有證券帳戶，不管證券是誰(shuí)投資的，在CSD所開(kāi)立的帳戶登記的證券持有人都是這些中介機(jī)構(gòu)，不是最終實(shí)際投資者。而且，這些參與人在CSD開(kāi)立的帳戶下面并沒(méi)有開(kāi)立投資者名義的分類帳戶，因此無(wú)法反映出參與人帳戶內(nèi)證券的實(shí)際投資人是誰(shuí)。CSD參與人自身還會(huì)有客戶，這些客戶（投資者和中介機(jī)構(gòu)）只能在CSD參與人處開(kāi)立證券帳戶，由CSD參與人替自己存管證券。同時(shí)，間接持有方式

9、的慣常作法是，對(duì)于客戶持有的同一種證券，在本機(jī)構(gòu)內(nèi)設(shè)立一個(gè)該證券的總帳戶，在混同基礎(chǔ)上記錄所有客戶的證券，然后這個(gè)總帳戶下設(shè)立該客戶名義的分帳戶，記錄以該客戶名義持有的證券數(shù)量。例如，美國(guó)DTC有600多個(gè)參與人，主要是各類證券經(jīng)紀(jì)機(jī)構(gòu)、銀行和區(qū)域性證券托管人。Euroclear則有近2000個(gè)參與人，來(lái)自近一百個(gè)國(guó)家。這些參與人基本上涵蓋了世界上主要的證券中介機(jī)構(gòu)，不僅使得證券業(yè)務(wù)國(guó)際化，而且由于間接持有體系的自身交易特點(diǎn)，極大地分擔(dān)了在直接持有方式下中央托管機(jī)構(gòu)帳戶變動(dòng)的工作。3、CSD參與人的客戶某些可能是從事證券經(jīng)紀(jì)等中介服務(wù)的機(jī)構(gòu)，那么這些機(jī)構(gòu)仍然擁有自己的客戶群體，客戶在這些機(jī)構(gòu)內(nèi)

10、開(kāi)立證券帳戶。這時(shí)，帳戶的開(kāi)立、證券的混同以及帳戶持有人名義等方面需要遵循的慣常作法與在CSD參與人處開(kāi)立帳戶時(shí)的相同。因此，從結(jié)構(gòu)上來(lái)看，處于間接持有最底層的證券投資者與發(fā)行人和CSD之間的層次可能是很多的，形成一種金字塔式的持有形態(tài)。從上往下看，發(fā)行人只需要與CSD打交道，CSD與其參加人（主要是大的中介機(jī)構(gòu)）打交道，CSD參加人與下一級(jí)的中介打交道，最后是某一個(gè)具體的中介機(jī)構(gòu)與自己的客戶（證券投資者）打交道。從下往上看，投資者不但不會(huì)出現(xiàn)在發(fā)行人保有的證券持有人記錄上，也不出現(xiàn)在CSD的證券記錄或者帳戶之中，也不出現(xiàn)在與其沒(méi)有直接關(guān)系的上層中介的證券帳戶記錄上，只是在自己的直接中介機(jī)構(gòu)處

11、在某一種證券下面保有一個(gè)分帳戶；同時(shí)他們也不擁有證券憑證本身。因此，在這樣一個(gè)典型的間接持有體系中，投資者的權(quán)益完全依賴于他在直接中介處開(kāi)立的證券帳戶，而且由于帳戶的混同記載，其也無(wú)法向上一層中介主張權(quán)利。相對(duì)于直接持有體系來(lái)說(shuō)，間接持有體系，輔之于計(jì)算機(jī)技術(shù)和通訊技術(shù)的發(fā)展，以及與清算結(jié)算方式相配套作用，在交易量巨大的國(guó)內(nèi)和國(guó)際證券市場(chǎng)上，能夠提高證券結(jié)算、登記的效率和安全性，比較有效地解決證券交易、清算以及登記后最后一步問(wèn)題。因?yàn)?，只要通過(guò)帳戶的變動(dòng)，無(wú)需交付證券憑證，也無(wú)需在發(fā)行人的登記簿上變更，交易過(guò)程就可以完成，降低了流通中的丟失/偷盜等風(fēng)險(xiǎn)，降低了成本，提高了效率；輔之于銀貨對(duì)付（

12、delivery versus payment，DVp）的證券與資金清算方式的日益流行，減少了證券和資金交收時(shí)間不一致產(chǎn)生的信用和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，也適應(yīng)了證券交易電子化和國(guó)際化的趨勢(shì)，因此越來(lái)越多的運(yùn)用。根據(jù)有關(guān)報(bào)告，現(xiàn)在世界上大多數(shù)的證券通過(guò)這種間接體系持有。下面以一個(gè)例子簡(jiǎn)要說(shuō)明在一個(gè)間接持有系統(tǒng)內(nèi)部的證券過(guò)戶：如果兩個(gè)投資者（例C-1，C-2）都是某一個(gè)中介機(jī)構(gòu)的客戶，他們之間就某一證券買賣達(dá)成了交易，那么只需要由這個(gè)中介（中介B-1）相應(yīng)地在其客戶（C-1，C-2）的帳戶上貸記和借記就可以了，不需要在CSD或者證券登記人變動(dòng)，也不在需對(duì)上一層次的中介機(jī)構(gòu)（中介A-1）的此證券帳戶作任何變動(dòng)

13、。如果兩個(gè)投資者分別通過(guò)不同的中介進(jìn)行交易（C-1與C-3），那么轉(zhuǎn)讓就稍微復(fù)雜一些，那就是需要找到兩個(gè)投資者的中介機(jī)構(gòu)（B-1與B-2，或者上層中介機(jī)構(gòu)）都開(kāi)立有帳戶的中介機(jī)構(gòu)（圖例中為中介A-1，在一些情況下也可能是CSD了），由這個(gè)中介（A-1）在下層中介機(jī)構(gòu)（B-1與B-2）持有的帳戶上作相應(yīng)的借記和貸記，然后相應(yīng)的對(duì)再下一層中介的帳戶作借記和貸記，最終在客戶（C-1，C-2）的帳戶上貸記和借記，完成過(guò)戶。應(yīng)當(dāng)注意的是，證券托管和證券清算、登記等系統(tǒng)在很大程度上緊密聯(lián)系，他們集中化和國(guó)際化的要求和發(fā)展趨勢(shì)是一致的。在近十年來(lái)，一些國(guó)家范圍的證券登記結(jié)算和托管機(jī)構(gòu)以及國(guó)際證券托管清算結(jié)算

14、中心系統(tǒng)紛紛建立或者加強(qiáng)，也反映了這種趨勢(shì)。例如1999年，美國(guó)DTC與美國(guó)全國(guó)證券清算公司合并成立了存券信托與清算公司（the depositories trust & clearing corporation， DTCC），完成了國(guó)內(nèi)清算托管的一體化。二、我國(guó)的證券托管和持有體系簡(jiǎn)述我國(guó)已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了證券發(fā)行、交易的無(wú)紙化，也實(shí)行了證券的中央存管，并且清算、結(jié)算、登記和托管機(jī)構(gòu)合為一體，但是從法律上面來(lái)看還存在著模糊性。以證券法為例：第148條規(guī)定的證券登記結(jié)算機(jī)構(gòu)的職能包括“證券帳戶、結(jié)算帳戶的開(kāi)立”、“證券的托管和過(guò)戶”；第104條規(guī)定，“投資者應(yīng)當(dāng)在證券公司開(kāi)立證券交易帳戶”，從

15、語(yǔ)言上不清楚第148條是否要求登記結(jié)算機(jī)構(gòu)為投資者辦理開(kāi)戶，還是僅為證券公司開(kāi)立。第138條規(guī)定，“證券公司辦理經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，必須為客戶分別開(kāi)立證券和資金帳戶，并對(duì)客戶交付的證券和資金分帳管理”，證券公司為客戶開(kāi)立證券帳戶，不清楚是不是表明也有托管職能。第150條規(guī)定，證券持有人所持有的證券上市交易前，應(yīng)當(dāng)全部托管在證券登記結(jié)算機(jī)構(gòu)。該條指示規(guī)定證券持有人所持有的證券應(yīng)當(dāng)托管在證券登記結(jié)算機(jī)構(gòu)，并沒(méi)有規(guī)定應(yīng)該由證券持有人還是其他人將證券持有人所持有的證券全部托管在證券登記結(jié)算機(jī)構(gòu)。因而，從法律規(guī)定上看，我國(guó)法律里的證券托管關(guān)系規(guī)定還是不清楚的。由于歷史發(fā)展的原因，我國(guó)曾經(jīng)有兩個(gè)分離的登記結(jié)算分公司

16、，采取的清算結(jié)算方法不盡相同，在證券托管方面的作法也存在差異，一定程度上影響了國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)清算和托管的統(tǒng)一化進(jìn)程。原上海證券中央登記結(jié)算公司作為上交所的CSD，對(duì)于投資者的證券實(shí)行直接托管，因此與投資者在托管法律關(guān)系上只有一個(gè)層次，投資者證券持有方式更類似于直接持有。原深圳證券登記結(jié)算公司作為深交所CSD，在1996年以前實(shí)行集中清算和分布式登記的模式，1996年5月后同時(shí)管理證券商證券總帳以及證券商屬下投資者的明細(xì)帳，趨向于直接持有的特征。但是，深圳登記公司雖直接保有投資者帳戶，也保留了券商托管制度，由券商而不是登記公司對(duì)投資者的證券進(jìn)行托管，投資者只能在其托管商處買賣證券，又具有間接持有的

17、某些特征。2001年底，中國(guó)證券登記結(jié)算業(yè)務(wù)的集中統(tǒng)一邁出實(shí)質(zhì)性的一步，中國(guó)證券登記結(jié)算有限責(zé)任公司承接上海證券中央登記結(jié)算公司和深圳證券登記有限公司的業(yè)務(wù)。相對(duì)于文章第一部分的兩種典型證券持有體系來(lái)說(shuō)，我國(guó)的證券持有體系處于中間狀態(tài)，與在發(fā)達(dá)國(guó)家和國(guó)際證券市場(chǎng)上的運(yùn)用較多的間接持有方式有一定區(qū)別，清算結(jié)算和托管體系也還存在一些不足：例如，還沒(méi)有實(shí)現(xiàn)證券結(jié)算系統(tǒng)的銀貨對(duì)付（DVp）模式；整體結(jié)算效率不高；CSD參與人主體錯(cuò)位、職責(zé)不清，缺乏健全參與人管理制度，不能適應(yīng)將來(lái)證券市場(chǎng)國(guó)際化的趨勢(shì)；同時(shí)，證券結(jié)算和托管方面的法規(guī)還有待健全完善。不過(guò)，隨著證券市場(chǎng)的結(jié)算系統(tǒng)不斷改進(jìn)，上海、深圳兩大證券

18、結(jié)算系統(tǒng)逐漸走向趨同，已呈現(xiàn)出“中央登記，二級(jí)托管”的特點(diǎn)。隨著證券市場(chǎng)國(guó)際化程度提高，在證券托管和證券持有方式上與國(guó)際主要方式趨同，這應(yīng)是一個(gè)可以預(yù)計(jì)的發(fā)展方向。· 保險(xiǎn)糾紛如何處理_如何避免發(fā)生保險(xiǎn)糾紛 · 投保團(tuán)體健康保險(xiǎn)要注意什么,團(tuán)體健康保險(xiǎn)該如何理賠 · 如何判斷是否構(gòu)成保險(xiǎn)詐騙罪_保險(xiǎn)詐騙罪如何處理 · 保險(xiǎn)理賠的時(shí)效是幾年_保險(xiǎn)理賠的程序是怎樣的 · 部門協(xié)作打擊發(fā)票違法犯罪活動(dòng) · 交強(qiáng)險(xiǎn)能重復(fù)購(gòu)買嗎_汽車交強(qiáng)險(xiǎn)能退嗎 · 保險(xiǎn)報(bào)案理賠有期限的限制嗎_保險(xiǎn)理賠的具體程序 · 男子愛(ài)車被撞兩次_向兩

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