對貨幣政策實施效應(yīng)的思考

1、對貨幣政策實施效應(yīng)的思考    摘要：新修正的中國人民銀行法強(qiáng)化了人民銀行制定和執(zhí)行貨幣政策的職能。貨幣政策在實施中的一些問題反映出了經(jīng)濟(jì)運行的新特點，貨幣政策時滯期在延長。要保證貨幣政策有效實施，并最終支持經(jīng)濟(jì)持續(xù)發(fā)展。 新修正的中國人民銀行法強(qiáng)化了人民銀行制定和執(zhí)行貨幣政策的職能。貨幣政策在實施中的一些問題反映出了經(jīng)濟(jì)運行的新特點，貨幣政策時滯期在延長。如何保證貨幣政策有效實施，并最終支持經(jīng)濟(jì)持續(xù)發(fā)展，成為當(dāng)前金融領(lǐng)域亟待解決的重要課題。一、貨幣政策實施效應(yīng)分析貨幣政策的最終目標(biāo)是保持幣值穩(wěn)定，這一目標(biāo)有兩個涵義：一是防止通貨膨脹；二是防止通貨緊縮。

2、貨幣政策有效性的標(biāo)志在于貨幣政策目標(biāo)的實現(xiàn)程度。經(jīng)驗表明，我國多年的貨幣政策操作一直處于反膨脹和反緊縮的過程中，總體來看，績效并不明顯。貨幣政策拉動經(jīng)濟(jì)效應(yīng)不明顯，主要表現(xiàn)為：(一)經(jīng)濟(jì)運行規(guī)律使擴(kuò)張貨幣政策效果鈍化一國經(jīng)濟(jì)運行具有周期性規(guī)律，總是由經(jīng)濟(jì)繁榮到逐漸衰退再到逐漸繁榮。我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展通過政府宏觀調(diào)控，周期性波動振幅不大，但也有一定的階段性。在央行采取積極貨幣政策的1998年-2002年間，M0、M1、M2的年均增速為11.3%、15.28%和15.58%；連續(xù)8次降息，還開征了20%的利息稅；各種鼓勵擴(kuò)大信貸的指導(dǎo)意見紛紛出臺。然而，1998年-2002年我國經(jīng)濟(jì)增長速度平均以每年約

3、1%的速度下滑，居民消費物價指數(shù)在1998年-1999年連續(xù)兩年負(fù)增長。我國經(jīng)濟(jì)剛剛走出通貨緊縮的陰影，又步人通貨膨脹的泥潭。2003年我國經(jīng)濟(jì)在受到“非典”疫情沖擊的情況下，保持了強(qiáng)勁的增長態(tài)勢，但是，又出現(xiàn)了新一輪重復(fù)建設(shè)和低水平擴(kuò)張。目前在國內(nèi)金融市場融資格局中，銀行貸款的比重在持續(xù)上升，已由2000年的72.8%攀升到2003年前六個月的97.8%。這樣，重復(fù)建設(shè)的風(fēng)險最終將由銀行承擔(dān)，大大加劇了潛在的金融風(fēng)險。(二)貨幣政策傳導(dǎo)的第二環(huán)節(jié)受阻在貨幣政策傳導(dǎo)的第二環(huán)節(jié)中，國有商業(yè)銀行占有主導(dǎo)地位。我國資本市場發(fā)育不完善，直接融資比例過低，國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展過多地依賴間接融資銀行信貸，我國銀行

4、信貸在企業(yè)融資總額中占90%左右，銀行信貸的75%左右又是由四大國有商業(yè)銀行貸出。雖然自1998年以來，人民銀行采取了多種增加貨幣供應(yīng)量的措施，但商業(yè)銀行卻不能將聚集的社會資金轉(zhuǎn)化為投資，影響貨幣政策的實施。一是1998年中央銀行取消對商業(yè)銀行貸款規(guī)模限制，向商業(yè)銀行發(fā)出積極貨幣政策信號。但作為直接操作信貸投放的商業(yè)銀行分支機(jī)構(gòu)，仍然受到上級行授權(quán)、授信的限制。二是國有銀行信貸投入集中，主要支持國有企業(yè)，國有企業(yè)不景氣，嚴(yán)重影響了銀行貸款積極性。與之相反，對于近年迅猛發(fā)展的私營、民營企業(yè)，商業(yè)銀行沒有予以足夠重視，未能積極開拓信貸新領(lǐng)域。三是傳統(tǒng)觀念中，銀行聚集社會閑散資金投入生產(chǎn)領(lǐng)域，生產(chǎn)環(huán)

5、節(jié)信貸投入較多，對消費領(lǐng)域，特別是個人消費的信貸投入很少，1999年以來雖然開辦了個人消費貸款，但是總體比例仍然偏小。四是1997年爆發(fā)的亞洲金融危機(jī)，給國有商業(yè)銀行敲響了警鐘，信貸風(fēng)險過多集中于國有銀行的問題暴露出來，加上現(xiàn)代化銀行制度尚未建立，追求利潤動機(jī)不足，過于強(qiáng)調(diào)風(fēng)險管理，缺乏信貸激勵機(jī)制。(三)刺激消費、拉動需求的政策效果不明顯一是降息刺激消費的政策未達(dá)到預(yù)期效果。1996年以來，央行已8次降息，尤其是1998年，為刺激消費增長，連續(xù)三次下調(diào)利率，但居民反映平淡，其主要原因是：國家近年來幾項大的政策陸續(xù)出臺，房改、教育改革、醫(yī)療制度改革、保險改革等都是從居民口袋中掏錢，諸項改革到底

6、需要居民支付多少錢，人們心中沒底，于是極力壓縮家庭開支，以備改革所需，影響了居民的即期消費。二是個人消費信貸政策落實進(jìn)度慢。關(guān)于消費信貸，人民銀行專門下發(fā)了指導(dǎo)意見，目前消費信貸業(yè)務(wù)種類正逐漸擴(kuò)大，但在實際執(zhí)行中，業(yè)務(wù)發(fā)展進(jìn)度緩慢。制約消費信貸業(yè)務(wù)發(fā)展的主要因素：受傳統(tǒng)觀念的影響，廣大居民對超前消費持謹(jǐn)慎態(tài)度；辦理住房、汽車消費貸款，涉及部門多，而且各種手續(xù)費也較多，在很大程度上影響了消費者的積極性；居民受消費環(huán)境、收入預(yù)期、承受能力等因素影響，制約了消費信貸的開展；個人消費信貸經(jīng)營成本高，短期收益較低，業(yè)務(wù)風(fēng)險大，銀行顧慮多；商業(yè)銀行宣傳力度不夠、對個人信用狀況不易掌握等，限制了消費信貸業(yè)務(wù)

7、的開展。二、貨幣政策效應(yīng)不明顯的關(guān)鍵是在傳導(dǎo)過程中出現(xiàn)問題在經(jīng)濟(jì)“軟著陸”后，我國貨幣政策效應(yīng)時滯延長，未達(dá)到預(yù)期效果。貨幣政策傳導(dǎo)能夠順利實現(xiàn)所需的經(jīng)濟(jì)條件并不完全具備。(一)金融全球化降低了一些貨幣政策工具的作用存款準(zhǔn)備金、再貼現(xiàn)、公開市場業(yè)務(wù)是中央銀行傳統(tǒng)貨幣政策工具的三大法寶，這三個工具都可以通過影響商業(yè)銀行的融資成本有效地影響商業(yè)銀行的資產(chǎn)規(guī)模，進(jìn)而影響消費、投資乃至整個宏觀經(jīng)濟(jì)。金融開放使公開市場業(yè)務(wù)的作用進(jìn)一步增強(qiáng)，而貼現(xiàn)、法定存款準(zhǔn)備金制度的作用將弱化。同時，由于資本市場的發(fā)展以及金融工具的創(chuàng)新，表外業(yè)務(wù)不斷增多，也使存款準(zhǔn)備金和再貼現(xiàn)這兩大政策工具的作用降低。(二)利率沒有實

8、現(xiàn)市場化我國經(jīng)過20多年的改革，市場配置資源的效率有較大提升，但是貨幣資金的價格即利率的形成機(jī)制，總體上遠(yuǎn)遠(yuǎn)不如商品和勞務(wù)價格具有競爭性，因而由資金引導(dǎo)的資源配置效率仍受到相當(dāng)程度的限制。目前我國存在著利率雙軌制：一種是由資金供求關(guān)系決定的，比如存在于民間的借貸、企業(yè)間的相互融資等；另一種是中央銀行定期公布和調(diào)整的利率，而二者差距很大。這樣一種利率結(jié)構(gòu)，一方面限制了金融業(yè)向廣度和深度發(fā)展，另一方面導(dǎo)致了資金配置、資金使用的低效。同時，由于社會上的市場利率游離于金融體系之外，難以控制。銀行利率似乎應(yīng)是資金價格的反映信號，然而實際操作中并非如此，由于商業(yè)銀行利率是由中央銀行規(guī)定的，只能在有限范圍內(nèi)

9、浮動，因此利率是受管制的。即使實現(xiàn)了自由浮動，由于銀行資金供給與需求的結(jié)構(gòu)性和體制性不對稱，非國有企業(yè)、中小企業(yè)從銀行獲取資金的渠道要么很窄，要么不通，而國有企業(yè)則較易獲得銀行貸款，銀行利率仍是失真的。(三)商業(yè)銀行效率不高我國商業(yè)銀行的主體是四大國有獨資商業(yè)銀行，其他股份制銀行的股東也是不同的國有資產(chǎn)代表，總體上，銀行是國有的。于是，商業(yè)銀行的資產(chǎn)質(zhì)量被捆在國有企業(yè)的效益上了。目前，國有企業(yè)的普遍低效益必然導(dǎo)致商業(yè)銀行不良資產(chǎn)的比例居高不下。而關(guān)于銀行業(yè)不良資產(chǎn)的成因人總行周小川行長近期表示，經(jīng)過亞洲金融風(fēng)暴以后的認(rèn)識及清理，大體上已經(jīng)弄清上世紀(jì)90年代中國銀行業(yè)的不良資產(chǎn)情況，而當(dāng)中絕大部

10、分都與行政干預(yù)和政府行為等有關(guān)。在銀行的不良資產(chǎn)之中，大約30%來自各級政府直接的行政命令及行政干預(yù)、30%是因支持國企造成的、10%源于地方的行政和司法環(huán)境、10%來自國家主導(dǎo)的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，只有20%和銀行自身的經(jīng)營管理有關(guān)。同時，由于產(chǎn)權(quán)制度不明晰，政府迫使銀行與企業(yè)耦合過緊，商業(yè)銀行的自主經(jīng)營不能實現(xiàn)，不僅政企難以分開，而且由于商業(yè)銀行自身的權(quán)責(zé)不明確，缺乏必要的利益激勵機(jī)制，難以充分發(fā)揮其應(yīng)有的合理配置資金的積極作用，因此，銀行資金沒有實現(xiàn)高效運轉(zhuǎn)，一部分資金流出體系后無法收回，一部分資金只是在金融體系內(nèi)部循環(huán)，無法增值。(四)儲蓄向投資轉(zhuǎn)化困難商業(yè)銀行是儲蓄轉(zhuǎn)化為投資的媒介，也是央

11、行貨幣政策的傳導(dǎo)載體。我國金融系統(tǒng)1994年貸差為3000多億元，從1995年開始出現(xiàn)存款大于貸款，當(dāng)年存差3324.2億元，截至2003年g月末存差已達(dá)到4.8萬億元。存差的擴(kuò)大通過商業(yè)銀行的資金運用行為就有可能導(dǎo)致儲蓄向投資的轉(zhuǎn)化受阻，2003年8月末我國城鄉(xiāng)居民儲蓄存款余額達(dá)到10.67萬億元。2004年以來，盡管商業(yè)銀行的資金投放在量上明顯增加，但由于缺乏合理的信貸結(jié)構(gòu)，使得一部分增加的投資無法轉(zhuǎn)變?yōu)榕c社會有效需求相對應(yīng)的有效投資，致使投資與消費無法協(xié)調(diào)均衡發(fā)展。大量的儲蓄無法轉(zhuǎn)化為投資，意味著最為稀缺的資源資本的利用率低下，最終抑制有效需求增長和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整。(五)國有企業(yè)預(yù)算約束

12、硬化尚未形成影響貨幣政策傳導(dǎo)的另一個微觀基礎(chǔ)是國有企業(yè)作為利率調(diào)節(jié)的對象，產(chǎn)權(quán)不明晰，預(yù)算約束軟化，行為不規(guī)范。深化企業(yè)改革，使企業(yè)真正走向市場，真正成為自主經(jīng)營、自負(fù)盈虧的法人實體是方向。包括實現(xiàn)政企分開，產(chǎn)權(quán)明晰，落實企業(yè)自主權(quán)；硬化企業(yè)預(yù)算約束，建立企業(yè)資產(chǎn)經(jīng)營責(zé)任制；建立起現(xiàn)代企業(yè)制度，建立健全企業(yè)的利益驅(qū)動和風(fēng)險約束機(jī)制。但是，基于國有企業(yè)在我國經(jīng)濟(jì)體制轉(zhuǎn)軌的過程中承載著大量的社會責(zé)任，化解其中的矛盾和包袱不可能“畢其功于一役”，一個相對低息的環(huán)境有助于用發(fā)展的“增量”沖銷“存量”中的成本補(bǔ)償。三、強(qiáng)化貨幣政策實施效應(yīng)的現(xiàn)實選擇(一)人民銀行應(yīng)加大窗口指導(dǎo)力度，適時傳遞貨幣政策信號，

13、正確引導(dǎo)各市場主體行為和社會心理預(yù)期確立權(quán)威性，引導(dǎo)商業(yè)銀行按照中央銀行的貨幣政策意圖開展信貸業(yè)務(wù)；督促各商業(yè)銀行建立科學(xué)的信貸管理體制：一是樹立為推動經(jīng)濟(jì)發(fā)展做好金融服務(wù)的指導(dǎo)思想；二是改變過去那種信貸風(fēng)險約束機(jī)制與激勵機(jī)制不對稱的狀況，提高信貸營銷的積極性。在影響商業(yè)銀行貸款意愿的同時，影響公眾的投資行為。(二)加快推進(jìn)國有獨資商業(yè)銀行改革，建立現(xiàn)代金融企業(yè)制度國有獨資商業(yè)銀行要加快股份制改革，完善公司治理結(jié)構(gòu)，逐步建立以利潤為目標(biāo)、以市場為導(dǎo)向、以成本為約束、以客戶為中心的現(xiàn)代金融企業(yè)制度。只有這樣，才能使商業(yè)銀行內(nèi)在約束機(jī)制和激勵機(jī)制對稱，在利率和貨幣供求發(fā)生變化時，及時調(diào)整資產(chǎn)負(fù)債結(jié)

14、構(gòu)，有效地傳導(dǎo)貨幣政策，實現(xiàn)貨幣政策的宏觀調(diào)控職能。(三)著力解決商業(yè)銀行不良資產(chǎn)問題并使其逐步完善商業(yè)銀行應(yīng)實行嚴(yán)格的資產(chǎn)負(fù)債管理，強(qiáng)力攻關(guān)，加強(qiáng)風(fēng)險管理，增強(qiáng)自我約束機(jī)制。進(jìn)一步做好不良信貸資產(chǎn)的清收、盤活、消化工作，避免新的不良資產(chǎn)的產(chǎn)生，調(diào)整信貸資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，提高信貸資產(chǎn)質(zhì)量，完善社會信用機(jī)制，深入推進(jìn)金融安全區(qū)建設(shè)。商業(yè)銀行對不良信貸資產(chǎn)，要堅持“清收一部分、盤活一部分、處置一部分、保全一部分、核銷一部分”的思路，在加大清收力度的同時，靈活處置不良資產(chǎn)；與有關(guān)部門及企業(yè)相互配合，有效推進(jìn)呆賬資產(chǎn)核銷進(jìn)度，保證呆賬核銷政策運用到位、措施到位、進(jìn)度到位。不斷推進(jìn)機(jī)制創(chuàng)新，強(qiáng)化基礎(chǔ)管理，加強(qiáng)信息宣傳，努力提高不良資產(chǎn)經(jīng)營管理水平。(四)進(jìn)一步深化投融資體制的改革，廣開融資渠道，支持和培育金融市場的全面發(fā)展要積極支持和幫助企業(yè)加快改制步伐，使企業(yè)在國(境)內(nèi)外證券市場上市籌資；幫助企業(yè)通過債券市場直接融資；同時，創(chuàng)造條件，參加和發(fā)展地方性以實質(zhì)性產(chǎn)權(quán)交易為內(nèi)容的場外交易市場，為中小企業(yè)和民營企業(yè)發(fā)展募集權(quán)益資本、為企業(yè)并購和戰(zhàn)略投資提供便利。在解決中小企業(yè)發(fā)展的股本問題、促進(jìn)中小企業(yè)成長的同時，完善中小企業(yè)的法人治理結(jié)構(gòu)，使其熟悉上市運作，